證券其它相關論文-析我國股票發(fā)行核準制與市場流動性.doc

證券其它相關論文-析我國股票發(fā)行核準制與市場流動性摘要：目前，我國證券市場上股票發(fā)行實行核準制，這有利于提高上市公司的質量，促進市場穩(wěn)定發(fā)展。但我國股票發(fā)行核準制依然帶有政府行政干預的色彩，它制約了市場機制在證券市場運行中的作用，影響了市場效率，降低了流動性。一、我國股票發(fā)行核準制的基本內容1999年7月1日正式實施的證券法規(guī)定，我國股票發(fā)行實行核準制，包括“改制輔導，證券公司推薦，發(fā)行審核委員會審核，發(fā)行人和主承銷商確定發(fā)行規(guī)模、發(fā)行方式、發(fā)行價格，中國證券監(jiān)督管理委員會（簡稱證監(jiān)會）核準”等各項制度和要求。根據這一規(guī)定，證監(jiān)會發(fā)布了股票發(fā)行核準程序（2000年3月16日）。文件規(guī)定，申請公開發(fā)行股票的公司，由主承銷商（證券公司）推薦并按公司公開發(fā)行股票申請文件標準格式制作申請文件，向證監(jiān)會申報。主承銷商在制作發(fā)行申請材料前，必須對發(fā)行公司進行為期一年的發(fā)行前輔導工作。為規(guī)范主承銷商的輔導行為，證監(jiān)會在2000年3月16日同時下發(fā)了股票發(fā)行上市輔導工作暫行辦法，要求主承銷商制作發(fā)行上市輔導匯總報告并作為發(fā)行股票申請材料一并報證監(jiān)會。申請公開發(fā)行股票的公司是否可以發(fā)行股票，由證監(jiān)會設立的股票發(fā)行審核委員會（簡稱發(fā)審委）審核，發(fā)審委依據中國證券監(jiān)督管理委員會股票發(fā)行審核委員會條例（1999年10月11日）組成審核委員會并按條例規(guī)定的審核程序開展工作，由發(fā)審委審核通過的申請報告，證監(jiān)會才給予核準公開發(fā)行股票。在完善股票發(fā)行核準制的過程中，證監(jiān)會出臺了一系列配套政策和法規(guī)，并在新股發(fā)行中進行實踐。首先，在關于進一步完善股票發(fā)行方式的通知（1999年3月9日）中，提出“戰(zhàn)略投資者”概念，允許國有企業(yè)、國有資產控股企業(yè)和上市公司等三類企業(yè)進入股市，放寬一些機構投資者資金進人股市的限制，為市場機制的進入作了必要的準備。其次，在股票發(fā)行方式、發(fā)行定價上進一步放開。在關于進一步完善股票發(fā)行方式的通知中規(guī)定，公司股本總額在4億元以上的公司，除可采用上網定價、全額預繳或與儲蓄存款掛鉤的方式，也可以采取向法人配售和向一般投資者上網發(fā)行相結合的方式發(fā)行股票。之后在關于修改關于進一步完善股票發(fā)行方式的通知）有關規(guī)定的通知（2000年4月5日）中，取消了公司股本4億元的限制，凡是經核準公開發(fā)行股票的公司都可以采取向法人配售和一般投資者上網發(fā)行相結合的股票發(fā)行方式。在關于向二級市場投資者配售新股有關問題的通知（2000年2月14日）中，又進一步完善了股票發(fā)行方式，提出新股發(fā)行中將一定比例的新股由上網公開發(fā)行改為向二級市場投資者配售。在新股定價上，“發(fā)行公司和主承銷商可制定一個發(fā)行價格區(qū)間”，先在網下向法人投資者詢價，然后根據法人申購情況由發(fā)行人和主承銷商確定最終的發(fā)行價格。這種定價方式最早在關于進一步完善股票發(fā)行方式的通知中提出，并成功地發(fā)行了首鋼股份（1999年9月）。之后在波導股份和誠志股份（2000年6月）兩只股票的發(fā)行中，取消了發(fā)行定價的上限，同時事先不確定公開發(fā)行股票的數量，只設發(fā)行底價和公開發(fā)行股票的最低數量，然后由發(fā)行人和主承銷商根據法人申購情況和本次發(fā)行股票募集資金需求情況，確定發(fā)行價格。發(fā)行閩東電力（2000年7月），在向法人詢價時，完全采取價格優(yōu)先的原則定價，在有效申購價格上，達到公司向法人配售的額度的價格為本次新股發(fā)行價格，在發(fā)行價格以上的申購按申購數量獲得配售，獲配后的余額，通過中簽的方式配售給發(fā)行價位上的申購者。二、核準制對市場流動性的作用毋庸置疑，核準制是我國股票市場發(fā)行機制改革的一項重要舉措，是發(fā)行方式與市場化的具體表現。與先前的審核制相比，核準制對提高我國股票市場的效率特別是流動性具有重要作用。（一）核準制為實行自律管理，強化中介機構的責任創(chuàng)造了條件。核準制取代股票發(fā)行的額度限制和行政審批制度，使公開發(fā)行股票不再有計劃的額度限制，只要是符合公司法與證券法中關于上市要求的公司，都可以申請公開發(fā)行股票。取消了由行政部門先審核再向證監(jiān)會推薦發(fā)行公司的制度安排，而由主承銷商推薦并向證監(jiān)會報送發(fā)行申請材料，發(fā)審委只對強制性信息披露和合規(guī)性進行審核，而不是對發(fā)行人的實質內容進行審核。在股票發(fā)行中遵循自愿抉擇、自擔風險的原則，這種原則表現為：由主承銷商發(fā)現、培育和推薦企業(yè)，由發(fā)行人即企業(yè)根據資金需求自主決定發(fā)行規(guī)模，由發(fā)行人和主承銷商根據承擔風險的能力確定發(fā)行價格和發(fā)行方式。對于監(jiān)管者而言，監(jiān)管機構不再介入應由發(fā)行人、中介機構、投資者承擔的具體事務，而是將自己的職責放在制定股票發(fā)行的制度和準則上，并且為維護這些制度和準則的運行建立良好的市場環(huán)境。對于中介機構而言，則加大了中介機構選擇上市公司的權力，與之相適應，也加強了它們的責任感，這是發(fā)行市場化的一個重要特征。（二）核準制有利于提高上市公司的質量，有利于穩(wěn)定市場。核準制下股票發(fā)行市場機制的建立，尤其是股票發(fā)行額度取消，使得合規(guī)企業(yè)都有公開發(fā)行股票的可能。但是，發(fā)審委對股票發(fā)行的強制性信息披露的審核，實際上更嚴格地控制了上市公司的質量。在證券法中明確規(guī)定，公開發(fā)行股票的公司必須依法披露公司信息，并在公開發(fā)行股票的招股說明書、公開發(fā)行股票招股意向書中，對發(fā)行人必須依法公開的信息作了明確規(guī)定。強制性信息披露制度，在要求發(fā)行者履行公開信息責任的同時，起到提高公司質量的作用。質量好的上市公司是市場流動性強的重要因素之一。強制性信息披露監(jiān)管制度的加強，也為廣大投資者提供了更加公開、透明的股票投資市場，投資者可以通過對公開信息進行分析，以及對股市行情的掌握和預期的投資回報，做出是否購買股票的決定。這將從投資者股票購買者一方監(jiān)督發(fā)行人，而這種監(jiān)督甚至可以決定發(fā)行人發(fā)行的成敗，因為投資者才是市場的真正主人。目前，新股發(fā)行方式多樣化和市場定價發(fā)現公司價值的定價方法，為投資者選擇自己認可的發(fā)行人進行投資提供了可能性。隨著發(fā)行方式的進一步市場化，投資者主動參與新股發(fā)行的空間將越來越大，通過發(fā)行市場上投資者的行為改變發(fā)行人的質量，將成為保證上市公司質量的重要環(huán)節(jié)。三、核準制依然帶有政府行政干預的色彩政府對證券發(fā)行決定權的壟斷一直以來構成了我國證券發(fā)行制度的基本內容。近年來，雖然經歷了從審批到審核，再到核準的制度改革，但是政府對申請發(fā)行證券的企業(yè)的實質性審查和最終決定權沒有變化，只是發(fā)行程序的調整而已。我國這種核準制仍帶有一定的計劃色彩，主要表現在以下幾個方面：1.實行額度管理。中國證監(jiān)會和國家計委每年都確定年度或跨年度股票發(fā)行額，并下達分配至各省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市和中央企業(yè)主管部門。企業(yè)要發(fā)行股票不僅要符合若干實質性條件，而且要取得發(fā)行額度。2.實行兩級審批體制。企業(yè)要發(fā)行股票，首先要向地方政府或主管部門申請，經同意后再向中國證監(jiān)會申請，只有連過兩關后才能發(fā)行股票。3.實行股票發(fā)行與股票上市連續(xù)進行的體制。在西方國家，股票發(fā)行與股票上市是分開、獨立運作的。我國由于證券交易所依附于政府，所以企業(yè)發(fā)行股票獲政府批準后當然也可以上市?？梢姡覈陌l(fā)行制度不僅體現了政府對企業(yè)的實質性要求，而且體現出政府嚴格控制了發(fā)行市場，任何政策意圖都可以通過行政手段貫徹到證券市場中。這種制度存在一些弊端。第一是政企不分。發(fā)行股票的一個重要作用就是企業(yè)改制，通過股權結構的調整，以達到政企分開的目的。然而，鑒于當前以“政府層層左右”為特點的發(fā)行制度，企業(yè)要發(fā)行股票首先是要打通政府這一關，而政府負有審批的任務，也自然地置身于企業(yè)事務中。這導致政府、企業(yè)的關系越理越不清。第二是效率低下。企業(yè)從申請到最終發(fā)行股票，程序煩瑣累贅，而且費用極高。所以很多企業(yè)避開申請，另辟途徑，借殼上市，這導致我國殼資源價格昂貴。從企業(yè)角度看，上市代價高昂。從社會角度分析，資源浪費巨大。第三是滋生腐敗。由于缺乏相互監(jiān)督、權力制衡的監(jiān)管體制，政府壟斷了發(fā)行市場，就容易滋生腐敗。企業(yè)置經營質量于不顧，利用非法手段，勾結政府官員，騙取上市資格的例子屢見不鮮。沒有業(yè)績良好的公司支撐，證券市場要健康發(fā)展是不可能的。第四是資源配置計劃化?！邦~度控制、計劃管理”忽視了市場主體的積極性，額度平均分配使企業(yè)一起吃“大鍋飯”，其積極性難以調動。另外，我國一直在所有制上存在歧視，在發(fā)行市場上庇護公有制企業(yè)，特別是國有企業(yè)，排擠私有制企業(yè)。這明顯不符合市場的“公平、公正、公開”原則。第五是導致發(fā)行市場與需求市場的矛盾難以調節(jié)。由政府控制的發(fā)行額度難以與需求市場達到平衡。我國一直低估了市場供給的資金量，所以政府一直保守地維持較慢的發(fā)行步伐，但供需矛盾非常明顯，這在高額的股票發(fā)行市盈率和巨大的一、二級市場差價中表現出來。第六是不利于投資意識的培養(yǎng)。由于政府對申請發(fā)行股票的企業(yè)實施嚴格的審核，使投資者萌生依賴心理，往往忽視風險。如果政府把關不嚴導致一些質量差的企業(yè)上市，就會給毫無準備的投資者帶來巨大風險。在這種情況下，政府作為企業(yè)上市的把關人，應負連帶責任。因此，面對效益差甚至虧損的上市公司，政府在貫徹退出機制時就處于兩難的境地。行政命令下的股票發(fā)行，制約了市場機制在證券市場運行