無形資產(chǎn)評估疑難問題講解及案例分析

1、,無形資產(chǎn)評估疑難問題講解及案例分析,教學(xué)目標(biāo),主要內(nèi)容,無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題,第一部分 無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益 預(yù)測問題,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問題,1、無形資產(chǎn)評估多采用收益途徑的方法 1）收益法是評估無形資產(chǎn)的主要方式； 許可費(fèi)節(jié)省法（提成法/分成法） 增量收益法（有-無法） 超額收益法,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,2）無形資產(chǎn)收益法評估都會(huì)涉及對未來預(yù)期收益的計(jì)量； 預(yù)期收益可以采用稅前收益計(jì)量 企業(yè)從無形資產(chǎn)獲得收益的角度計(jì)量； 預(yù)期收益可以采用稅后收益計(jì)量 企業(yè)所有者從無形資產(chǎn)獲得收益的角度計(jì)量；,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,3）無

2、形資產(chǎn)采用稅前收益或者稅后收益計(jì)量對評估結(jié)論應(yīng)該沒有影響； 在實(shí)務(wù)操作中應(yīng)該注意預(yù)期收益的“口徑”與折現(xiàn)率的“口徑”要保持一致； 4）企業(yè)收益與企業(yè)所有者收益的組成 企業(yè)從無形資產(chǎn)獲得收益一般為無形資產(chǎn)實(shí)施所能為企業(yè)產(chǎn)生的收益；,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,企業(yè)所有者從無形資產(chǎn)獲得的收益則不但包括無形資產(chǎn)實(shí)施所能產(chǎn)生的收益，還包括購置無形資產(chǎn)投資攤銷所能抵扣的所得稅收益，即稅務(wù)攤銷收益（Tax Amortization Benefit or TAB)；,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,2、稅收攤銷收益（TAB）的估算 1）稅收攤銷收益的概念 無形資產(chǎn)評估一般都采用假

3、設(shè)利益主體變動(dòng)原則； 在無形資產(chǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓時(shí)，由于受讓方通常都可以將受讓的無形資產(chǎn)按購買價(jià)值入賬 按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求，無形資產(chǎn)賬面價(jià)值應(yīng)該在其經(jīng)濟(jì)壽命內(nèi)逐年攤銷，并且每年的攤銷額可以稅前列入成本、費(fèi)用抵減所得稅應(yīng)納稅額；,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,由于假設(shè)的資產(chǎn)受讓方減少所得稅支出，因此可以為受讓方產(chǎn)生收益，因而具有價(jià)值屬性； 由于攤銷抵稅 產(chǎn)生的價(jià)值就稱為稅務(wù)攤銷價(jià)值（TAB）。,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,2）估算稅務(wù)攤銷收益價(jià)值的意義 無形資產(chǎn)評估中一般多采用現(xiàn)金流口徑的提成率； 無形資產(chǎn)評估可以采用稅前口徑提成率，也可以采用稅后口徑的提成率，當(dāng)采用稅后口

4、徑提成率評估無形資產(chǎn)價(jià)值時(shí)，則應(yīng)該考慮稅收攤銷收益的價(jià)值（ Tax Amortization Benefit or TAB ）。 當(dāng)采用稅后口徑提成率估算無形資產(chǎn)價(jià)值，如果考慮TAB價(jià)值后則與采用稅前提成率估算的結(jié)論應(yīng)該一致；,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,3）稅務(wù)攤銷價(jià)值的估算公式： 設(shè)：無形資產(chǎn)計(jì)算評估價(jià)值為A； 采用直線攤銷，攤銷期為n年； 所得稅率為T； 折現(xiàn)率為r； 無形資產(chǎn)稅務(wù)攤銷價(jià)值為X,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,根據(jù)假設(shè)，無形資產(chǎn)最后的價(jià)值應(yīng)該為A+X 按n年直線攤銷，則每年的攤銷額為 ， 每年低減所得稅為 n年總共抵稅收益流現(xiàn)值和為：,一、無形

5、資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,我們設(shè) 則上式可以改寫為：,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,TAB計(jì)算公式中的r應(yīng)該采用什么折現(xiàn)率，無形資產(chǎn)折現(xiàn)率？還是其他折現(xiàn)率？ 首先想到的是無形資產(chǎn)折現(xiàn)率 理由是我們在進(jìn)行無形資產(chǎn)評估 但進(jìn)一步考慮，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)TAB的風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)更接近，與無形資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)并不直接相關(guān) 是否更應(yīng)該考慮采用WACC作為這里的折現(xiàn)率更合理？,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,國內(nèi)資產(chǎn)評估關(guān)于TAB的有關(guān)規(guī)定 上海市知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估技術(shù)規(guī)范（試行） 第四十八條：注冊資產(chǎn)評估師在運(yùn)用收益法評估知識(shí)產(chǎn)權(quán)時(shí)，應(yīng)當(dāng)考慮因知識(shí)產(chǎn)權(quán)攤銷而減少的納稅額對評

6、估結(jié)果的影響。通過資本化知識(shí)產(chǎn)權(quán)在稅收年限中因攤銷而減少的納稅額，從而增加被評估知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值，即稅收攤銷收益。,一、無形資產(chǎn)評估稅前/稅后收益預(yù)測問（續(xù)）,采用稅前提成率與采用稅后提成率估算無形資產(chǎn)案例,第二部分 無形資產(chǎn)評估許可費(fèi)率修正問題,二、無形資產(chǎn)評估許可費(fèi)率修正問題,1、許可費(fèi)節(jié)省法（提成法/分成法）是無形資產(chǎn)收益法評估中最為常用的操作方式； 采用許可費(fèi)節(jié)省法估算無形資產(chǎn)的最為關(guān)鍵的步驟是估算許可費(fèi)率； 許可費(fèi)率的估算實(shí)務(wù)中經(jīng)常會(huì)看到所謂許可費(fèi)率修正/調(diào)整的方式、方法；,二、無形資產(chǎn)評估許可費(fèi)率修正問題（續(xù)）,例如：采用可比公司法估算許可費(fèi)率是采用的毛利率修正方式； 無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)

7、率與無形資產(chǎn)產(chǎn)品的毛利率具有十分密切的關(guān)系；因此，可以采用毛利率來衡量無形資產(chǎn)在經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)的不同階段的差異；,二、無形資產(chǎn)評估許可費(fèi)率修正問題（續(xù)）,2、如何考慮許可費(fèi)率的修正/調(diào)整問題？ 許可費(fèi)率實(shí)質(zhì)是一個(gè)單位收益分配比率； 與無形資產(chǎn)產(chǎn)品的毛利率水平直接相關(guān)； 與無形資產(chǎn)先進(jìn)性、成熟度、實(shí)施條件等沒有直接關(guān)系，或者說上述因素最后都將落實(shí)到毛利率水平上； 與無形資產(chǎn)的使用者也沒有關(guān)系；,二、無形資產(chǎn)評估許可費(fèi)率修正問題（續(xù)）,3、無形資產(chǎn)許可費(fèi)率修正/調(diào)整的因素選擇； 在選擇相關(guān)因素對許可費(fèi)率進(jìn)行修正時(shí)，這些因素一定要與許可費(fèi)率直接相關(guān)； 并且相互之間應(yīng)該相互獨(dú)立； 當(dāng)無法有效確定修正因素

8、是否直接相關(guān)或者相互獨(dú)立，則應(yīng)該慎重選擇該因素作為許可費(fèi)率修正/調(diào)整因素，不要濫用修正/調(diào)整因素；,二、無形資產(chǎn)評估許可費(fèi)率修正問題（續(xù)）,4、一個(gè)無形資產(chǎn)（技術(shù)）許可費(fèi)率修正的案例分析： 案例中披露：對于許可費(fèi)率修正采用因素分析的方式，選擇技術(shù)的先進(jìn)性、成熟程度、實(shí)施條件、保護(hù)力度、行業(yè)地位、獲利能力和其他等因素采用行業(yè)專家評分的方式； 專家選擇委托方其獨(dú)立的相關(guān)行業(yè)專家；,二、無形資產(chǎn)評估許可費(fèi)率修正問題（續(xù)）,二、無形資產(chǎn)評估許可費(fèi)率修正問題（續(xù)）,修正/調(diào)整因素選擇： 選擇所謂先進(jìn)水平、成熟程度、實(shí)施條件、保護(hù)力度、行業(yè)地位、獲利能力和其他7個(gè)修正因素； 先進(jìn)水平、成熟程度、實(shí)施條件、

9、保護(hù)力度、行業(yè)地位如何與許可費(fèi)率之間產(chǎn)生直接關(guān)系？ “其他”是什么因素？如何計(jì)量？ 上述7個(gè)因素之間否相互獨(dú)立？如果存在相關(guān)性，如何消除這種相關(guān)性的影響？,二、無形資產(chǎn)評估許可費(fèi)率修正問題（續(xù)）,分析點(diǎn)評： 這種許可費(fèi)率的修正評估報(bào)告中完全沒有給出合理的說明； 這種修正/調(diào)整的客觀性容易被質(zhì)疑； 與其進(jìn)行這種依據(jù)不充分的許可費(fèi)率修正/調(diào)整，還不如不進(jìn)行修正/調(diào)整；,第三部分 或有無形資產(chǎn)評估問題,三、或有無形資產(chǎn)評估問題,1、或有無形資產(chǎn)的概念 或有無形資產(chǎn)：目前尚沒有形成確定性的無形資產(chǎn)，但將來可能形成無形資產(chǎn)，是否能形成無形資產(chǎn)具有較大的不確定性； 通常存在的或有無形資產(chǎn)包括正在處于申請階

10、段的專利； 雖然已經(jīng)是專利，但要實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化尚需較長時(shí)間發(fā)展，是否能成為資產(chǎn)目前不確定性較大，如處于研制階段的醫(yī)藥新產(chǎn)品的專利； 著作權(quán)資產(chǎn)的衍生品等；,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,2、或有無形資產(chǎn)的評估方法 對于或有無形資產(chǎn)其特性就是未來能創(chuàng)造的收益不確定性較高，目前不能準(zhǔn)確地估計(jì)與其匹配的折現(xiàn)率； 對于這類“無形資產(chǎn)”不能簡單地采用傳統(tǒng)的未來預(yù)期收益折現(xiàn)的方法評估其價(jià)值，需要考慮采用實(shí)務(wù)期權(quán)定價(jià)的方法評估其價(jià)值；,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,3、期權(quán)（Option)的概念 期權(quán)屬于金融衍生產(chǎn)品的范疇，它與期貨、掉期等共同組成當(dāng)今社會(huì)上主要的金融衍生產(chǎn)品； 期權(quán)是一種選擇權(quán)，期權(quán)持有者

11、擁有在約定期限以約定價(jià)格(或稱敲定價(jià)格)向期權(quán)提供者購買或售出某種資產(chǎn)（標(biāo)的資產(chǎn)）的權(quán)利,而且期權(quán)持有者可以選擇執(zhí)行或不執(zhí)行這種權(quán)利。,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,期權(quán)的相關(guān)術(shù)語： 到期日（Expiry Date）：期權(quán)合約有效的行使時(shí)限或者說是期權(quán)終止的日期； 標(biāo)的資產(chǎn)（Underlying Asset）：每一個(gè)期權(quán)合約都對應(yīng)一標(biāo)的資產(chǎn)，標(biāo)的資產(chǎn)可以是股票、股票指數(shù)、期貨合約甚至是一些實(shí)物資產(chǎn)或開發(fā)項(xiàng)目等，對應(yīng)不同的標(biāo)的資產(chǎn)就形成不同的期權(quán)，對應(yīng)股票就形成股票期權(quán)、對應(yīng)股票指數(shù)就形成指數(shù)期權(quán)、對應(yīng)實(shí)物資產(chǎn)就形成實(shí)物期權(quán)； 行權(quán)價(jià)格（Strike Price or Exercise Pri

12、ce）：約定的期權(quán)行權(quán)時(shí)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格；,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,期權(quán)價(jià)格（Option Price）：為購買期權(quán)合約支付的對價(jià)； 結(jié)算日（Settlement Date）：收到合約對價(jià)款的日期。,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,4、期權(quán)的分類 買入資產(chǎn)的權(quán)力對應(yīng)的期權(quán)稱之買入期權(quán)，又稱看漲期權(quán)（Call Option），它實(shí)際是一種賦予持有者“買入”標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)力的合約； 賣出資產(chǎn)的權(quán)力對應(yīng)的期權(quán)稱之為賣出期權(quán)，又稱看跌期權(quán)（Put Option），它實(shí)際是一種賦予持有者“賣出”標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)力的合約；,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,5、期權(quán)定價(jià)的Black-Scholes 模型 由于期

13、權(quán)對應(yīng)于一種或有資產(chǎn)，因此其價(jià)值不能采用傳統(tǒng)的DCF法進(jìn)行評估； Fisher Black和Myron Scholes首先提出了一種估算期權(quán)的方法Black-Scholes模型(B-S 模型)； 除此之外，期權(quán)還可以采用以下方法估算： 二項(xiàng)式定價(jià)模型方法； 風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)方法； 期權(quán)定價(jià)存在多種方法中，B-S模型較為常用。,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,Black-Scholes模型的推導(dǎo)：,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,我們注意關(guān)注下式： 該等式定義了N(d2)是隨機(jī)變量大于行權(quán)價(jià)X的概率，也就是發(fā)生行權(quán)事件的概率；,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,B-S模型：買期權(quán) C (Call Op

14、tion) 式中：C0：不含分紅派息買期權(quán)（看漲期權(quán)） X：期權(quán)執(zhí)行價(jià)； S：標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)實(shí)價(jià)格； r：連續(xù)復(fù)利計(jì)算的無風(fēng)險(xiǎn)收益率； T：期權(quán)到期時(shí)間； N() ：標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)密度函數(shù)； d1，d2：Black-Scholes 模型的兩個(gè)參數(shù)。,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,上式中： X：期權(quán)執(zhí)行價(jià)； S：標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)實(shí)價(jià)格； r：連續(xù)復(fù)利計(jì)算的無風(fēng)險(xiǎn)收益率； T：期權(quán)到期時(shí)間； ：股票波動(dòng)率。,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,賣期權(quán)P0（看跌期權(quán)）,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,6、B-S模型中股票波動(dòng)率的估算 股票波動(dòng)率一般有兩個(gè)估算途徑： 采用歷史數(shù)據(jù)估算； 采用隱含方式估算； 采用歷史數(shù)據(jù)

15、估算的計(jì)算方法： 采用與期權(quán)到期時(shí)間T相同年限的股票歷史數(shù)據(jù)計(jì)算； 每期數(shù)據(jù)采用ln(St+1/St) (t=1,2,3,.n) 估算歷史數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)差,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,采用歷史數(shù)據(jù)法估算的方法： 采用標(biāo)的股票歷史數(shù)據(jù)估算； 采用對比公司或行業(yè)多個(gè)股票歷史數(shù)據(jù)估算； 由于股票波動(dòng)是隨機(jī)的，因此對于某個(gè)特定股票的預(yù)期波動(dòng)率與其歷史數(shù)據(jù)之間應(yīng)該不存在關(guān)系，因此最好采用該股票所在行業(yè)的多個(gè)對比股票或全部股票的波動(dòng)率方差平均值估算；,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,采用隱含法估算，一般都采用彭博數(shù)據(jù)，目前國內(nèi)尚沒有相關(guān)機(jī)構(gòu)提供相關(guān)數(shù)據(jù)； 所謂隱含法就是向相關(guān)專業(yè)人員進(jìn)行股票期權(quán)詢價(jià)，采用

16、專業(yè)認(rèn)定的期權(quán)價(jià)格反算股票的波動(dòng)率。,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,B-S模型中無風(fēng)險(xiǎn)收益率r、期權(quán)到期時(shí)間T和波動(dòng)率三個(gè)參數(shù)估算應(yīng)該相互匹配； 如果r是采用年收益率，則T需要按年計(jì)算， 也需要估算其年度波動(dòng)率； 如果r是采用月度收益率，則T需要按月計(jì)算， 也需要估算其月度波動(dòng)率； 實(shí)際中多采用年度為時(shí)間單位計(jì)算r、T和。,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,7、 實(shí)物期權(quán)的概念及種類 實(shí)物期權(quán)的定義：是指附著于企業(yè)整體資產(chǎn)或者單項(xiàng)資產(chǎn)上的非人為設(shè)計(jì)的選擇權(quán)，即指現(xiàn)實(shí)中存在的發(fā)展或者增長機(jī)會(huì)、收縮或者退出機(jī)會(huì)等。擁有或者控制相應(yīng)企業(yè)或者資產(chǎn)的個(gè)人或者組織在未來可以執(zhí)行這種選擇權(quán)，并且預(yù)期通過執(zhí)行

17、這種選擇權(quán)能帶來經(jīng)濟(jì)利益； 實(shí)物期權(quán)分類： 發(fā)展或增長型看漲期權(quán)； 收縮或退出或轉(zhuǎn)換使用目的的看跌期權(quán)。,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,實(shí)物期權(quán)中的“標(biāo)的資產(chǎn)”： 實(shí)物期權(quán)實(shí)際操作中確定標(biāo)的資產(chǎn)是十分關(guān)鍵的； 標(biāo)的資產(chǎn)即實(shí)物期權(quán)所對應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn) 看漲期權(quán)，其標(biāo)的資產(chǎn)是當(dāng)前資產(chǎn)帶來的潛在業(yè)務(wù)或者項(xiàng)目所形成的資產(chǎn)； 看跌期權(quán)，其標(biāo)的資產(chǎn)是實(shí)物期權(quán)所依附的當(dāng)前資產(chǎn)； 波動(dòng)率是標(biāo)的資產(chǎn)收益率（回報(bào)率）的標(biāo)準(zhǔn)差；,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,案例分析： 利用實(shí)務(wù)期權(quán)評估或有專利資產(chǎn)的案例,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,1）案例介紹： 一種生物疫苗，目前正處于研發(fā)狀態(tài)，目前已經(jīng)完成一期臨床實(shí)驗(yàn)，如

18、果此時(shí)評估該疫苗的價(jià)值應(yīng)該如何評估？ 評估分析：由于目前該疫苗尚沒有完成試制程序，因此該疫苗技術(shù)不能按一項(xiàng)確定的疫苗生產(chǎn)技術(shù)進(jìn)行評估，也就是該疫苗制造技術(shù)目前只能按或有資產(chǎn)進(jìn)行評估。 目前已經(jīng)完成一期臨床研究，為下一步研究工作奠定了良好的基礎(chǔ)，因此如果擁有這一期臨床的研究成果就可以有進(jìn)一步研究的選擇權(quán)，因此這里存在一個(gè)進(jìn)一步開發(fā)的看漲實(shí)物期權(quán)；,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,2）方法選擇： 我們決定采用B-S模型估算EY疫苗制造技術(shù)； B-S模型的選擇：根據(jù)分析這是一個(gè)進(jìn)一步開發(fā)的期權(quán)，因此屬于看漲期權(quán)，可以選擇不含紅利的看漲期權(quán)B-S模型：,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,3）相關(guān)參數(shù)的選

19、擇： 標(biāo)的資產(chǎn)的確定： 研發(fā)成功后疫苗制造技術(shù)無形資產(chǎn)； 波動(dòng)率：疫苗制造技術(shù)無形資產(chǎn)投資回報(bào)率的標(biāo)準(zhǔn)差；,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,B-S模型中各參數(shù)估算： S：原含義是標(biāo)的股票現(xiàn)實(shí)價(jià)格，現(xiàn)是新疫苗研制成功后，疫苗制造技術(shù)無形資產(chǎn)在基準(zhǔn)日所表現(xiàn)的市場價(jià)值。S可以根據(jù)相關(guān)資料采用許可費(fèi)節(jié)省法估算； X：原含義為期權(quán)執(zhí)行價(jià)，現(xiàn)為EY疫苗從目前階段到研制成功尚需要的全部投入，需要分別按投資年限計(jì)算投資的終值； r：原含義連續(xù)復(fù)利計(jì)算的無風(fēng)險(xiǎn)收益率，現(xiàn)在可以采用國債到期收益率； T：原含義為期權(quán)限制時(shí)間，現(xiàn)可以采用從基準(zhǔn)日到新疫苗投資所需要的時(shí)間；,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,：原含義是股

20、票波動(dòng)率，現(xiàn)在應(yīng)該是投資者投資生物疫苗技術(shù)所能獲得回報(bào)率的標(biāo)準(zhǔn)差。 波動(dòng)率一般可以采用國內(nèi)生物制品行業(yè)內(nèi)的全部上市公司的股票波動(dòng)率的標(biāo)準(zhǔn)差估算，但考慮到本次評估的標(biāo)的資產(chǎn)是技術(shù)無形資產(chǎn)，不是一個(gè)企業(yè)的股權(quán)，因此采用生物行業(yè)上市公司股票估算波動(dòng)率不妥； 本次評估我們采用向?qū)＜艺{(diào)查的方式請專家判斷依據(jù)EY疫苗在基準(zhǔn)日研制情況分析判斷研制成功的概率（可能性），然后通過隱含方式估算波動(dòng)率。,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,根據(jù)專家調(diào)查，截止評估基準(zhǔn)日所完成的階段成果，專家判斷EY疫苗按計(jì)劃成功完成的概率為50%； 根據(jù)B-S模型的特性，體現(xiàn)EY疫苗完成的概率實(shí)際就是期權(quán)執(zhí)行的概率，即N(d2)，即：

21、N(d2) =50% 上式實(shí)際隱含的=40.9%，因此我們以40.9%作為波動(dòng)率估算看漲期權(quán)的價(jià)值。,三、或有無形資產(chǎn)評估問題（續(xù)）,EY生物疫苗或有資產(chǎn)評估計(jì)算表,第四部分 無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題,1、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率的概念； 假設(shè)投資者期初無形資產(chǎn)投資為P0：,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,無形資產(chǎn)投資者每年的期望投資回報(bào)率r就是無形資產(chǎn)的折現(xiàn)率； 從折現(xiàn)率ri的定于中： 可以得到折現(xiàn)率是每年投資收益扣除無形資產(chǎn)本身價(jià)值貶損后的凈收益除以期初投資的比率投資回報(bào)率；,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,2、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算的分類

22、； 如果Royalty是按利潤口徑計(jì)算的，則折現(xiàn)率就是利潤口徑折現(xiàn)率； 如果Royalty是按現(xiàn)金流口徑計(jì)算的，則折現(xiàn)率就是現(xiàn)金流口徑折現(xiàn)率；,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,無形資產(chǎn)評估需要“保持預(yù)期收益口徑與折現(xiàn)率口徑一致”； 保持折現(xiàn)率中無形資產(chǎn)預(yù)期年收益流的口徑與需要折現(xiàn)的收益流口徑一致；,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,“保持口徑一致”的內(nèi)涵： 如果無形資產(chǎn)預(yù)期收益預(yù)測口徑為利潤口徑；則折現(xiàn)率中的分子無形資產(chǎn)預(yù)期收益流口徑也應(yīng)該是利潤口徑； 如果無形資產(chǎn)預(yù)期收益預(yù)測口徑為現(xiàn)金流口徑；則折現(xiàn)率中的分子無形資產(chǎn)預(yù)期收益流口徑也應(yīng)該是現(xiàn)金流口徑；,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,如果

23、無形資產(chǎn)預(yù)期收益預(yù)測口徑為稅前（或者稅后）收益流口徑；則折現(xiàn)率中的分子無形資產(chǎn)預(yù)期收益流口徑也應(yīng)該是稅前（或者稅后）收益口徑； 如果預(yù)期收益考慮物價(jià)因素，則折現(xiàn)率估算也應(yīng)該考慮物價(jià)因素；,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,無形資產(chǎn)折現(xiàn)率應(yīng)當(dāng)區(qū)別于企業(yè)或其他資產(chǎn)折現(xiàn)率；,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,企業(yè)整體回報(bào)率R不同于流動(dòng)資產(chǎn)回報(bào)率R流動(dòng)、固定資產(chǎn)回報(bào)率R固定以及無形資產(chǎn)回報(bào)率R無形； 無形資產(chǎn)評估時(shí)一般應(yīng)該采用無形資產(chǎn)回報(bào)率，不能采用企業(yè)整體回報(bào)率R，也不能采用流動(dòng)資產(chǎn)回報(bào)率R流動(dòng)或者固定資產(chǎn)回報(bào)率R固定；,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,企業(yè)各類資產(chǎn)折現(xiàn)率的邏輯關(guān)系； 資產(chǎn)折現(xiàn)率一般符合以下規(guī)律； 股權(quán)投資回報(bào)率、債權(quán)投資回報(bào)率一般符合以下規(guī)律； 資產(chǎn)折現(xiàn)率與WACC之間的關(guān)系；,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,3、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率的估算； 企業(yè)資產(chǎn)由流動(dòng)資產(chǎn)、固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)組成； 投資不同類的資產(chǎn)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)不完全一致； WACC應(yīng)該理解為投資整個(gè)企業(yè)的平均投資回報(bào)率；,四、無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算問題（續(xù)）,全部經(jīng)營性資產(chǎn)=股權(quán)市場價(jià)