貝因美(002570)2000萬歐元設(shè)愛爾蘭子公司產(chǎn)業(yè)鏈整合更邁進(jìn)一步130205

1、聯(lián)系人聯(lián)系人 邢庭志 22169078 劉顏 22169108 30% 0% -15% 2013 年 2 月 5 日 貝因美（貝因美（002570.sz） 食品飲料食品飲料 2000 萬歐元設(shè)愛爾蘭子公司，產(chǎn)業(yè)鏈整合更邁進(jìn)一步萬歐元設(shè)愛爾蘭子公司，產(chǎn)業(yè)鏈整合更邁進(jìn)一步 公司簡報公司簡報 投資 2000 萬歐元在愛爾蘭設(shè)立全資子公司 2013 年 2 月 5 日，公司第五屆董事會第六次會議審議通過關(guān) 于在愛爾蘭投資設(shè)立全資子公司的議案，擬投資 2000 萬歐元在愛 爾蘭設(shè)立全資子公司。 具備國際視野和長期戰(zhàn)略眼光，產(chǎn)業(yè)鏈整合更邁進(jìn)一步 愛爾蘭位于北緯 5255 度，屬典型的溫帶海洋性氣候，年均氣

2、溫 0 20，適宜多汁牧草生長和奶牛生活，是全球最優(yōu)質(zhì)的奶源供應(yīng)國之一， 其 85%的牛奶用于出口，生產(chǎn)全球約 15%的嬰幼兒奶粉。 我們預(yù)計(jì)公司在愛爾蘭設(shè)立子公司將主要解決其進(jìn)口奶源問題，過去 公司進(jìn)口奶源主要由 kerry 等多家國際供應(yīng)商供應(yīng)，全資子公司的設(shè)立使其 對海外奶源的控制力進(jìn)一步增強(qiáng)。公司 2012 年中期在黑龍江安達(dá)投資 1.5 億建立自有牧場示范區(qū)標(biāo)志著其邁開產(chǎn)業(yè)鏈拓展的第一步，本次事件反應(yīng) 了其在產(chǎn)業(yè)鏈整合上更邁進(jìn)一步。 從行業(yè)來看，越來越多進(jìn)口奶源用于奶粉生產(chǎn)，一方面我國乳畜業(yè)相 對落后，長期供需偏緊，且飼養(yǎng)成本高企導(dǎo)致國產(chǎn)與進(jìn)口價格倒掛。公司 海外子公司的成立體現(xiàn)了其

3、國際視野和長期發(fā)展的戰(zhàn)略眼光，有利于利用 海外成本更低的優(yōu)質(zhì)奶源，同時加強(qiáng)海外合作將使公司更迅速地獲取全球 最新的市場信息，在奶粉生產(chǎn)技術(shù)、工藝和配方上更具前瞻性。 解決奶源短板問題，高端產(chǎn)品將持續(xù)發(fā)力 我們在前期深度報告中已分析了進(jìn)口奶粉與國產(chǎn)奶粉的區(qū)別，我們認(rèn) 為 2008 年三聚氰胺后消費(fèi)者對國產(chǎn)奶粉的信任危機(jī)主要集中于對奶源安 全的擔(dān)憂。貝因美在愛爾蘭設(shè)立子公司將解決其奶源短板問題，使之在與 外資品牌競爭時更有底氣。 目前公司進(jìn)口奶源主要用于高端產(chǎn)品愛+的生產(chǎn)，收入占比 20%左右。 本次事件從側(cè)面反應(yīng)了公司持續(xù)高端升級的決心。我們預(yù)計(jì)未來還將持續(xù) 買入（維持）買入（維持） 當(dāng)前價/目

4、標(biāo)價：30.00/37.50 元 目標(biāo)期限：6 個月 分析師分析師 李婕 ( 執(zhí)業(yè)證書編號： s0930511010001 )lijie_ 市場數(shù)據(jù)市場數(shù)據(jù) 總股本(億股)： 4.26 總市值(億元)：127.82 一年最低/最高(元)：16.38/30.09 近 3 月?lián)Q手率：57.76% 股價表現(xiàn)股價表現(xiàn)(一年一年) 15% 有采用進(jìn)口奶源的新品上市，不排除推出原裝進(jìn)口獨(dú)立子品牌的可能性。 持續(xù)看好公司增長潛力，重申“買入”評級 -30% 02-1205-12 貝因美 08-1211-12 滬深300 我們認(rèn)為公司已經(jīng)進(jìn)入“收入恢復(fù)增長、利潤漸入佳境”的良性增長

5、 收益表現(xiàn)收益表現(xiàn) 通道。預(yù)計(jì) 2012-2014 年 eps 分別為 1.19、1.51、1.93 元，給予公司 2013 年 25 倍 pe，目標(biāo)價 37.5 元，繼續(xù)重申“買入”評級。 % 相對 絕對 一個月 27.51 37.31 三個月 17.77 37.92 十二個月 20.81 31.40 業(yè)績預(yù)測和估值指標(biāo) 指標(biāo) 營業(yè)收入（百萬元） 營業(yè)收入增長率 凈利潤（百萬元） 凈利潤增長率 eps（元） p/e 2010 4,028 24.13% 422 28.86% 0.99 30 2011 4,727 17.34% 437 3.48% 1.03 29 2012e 5,420 14.6

6、8% 505 15.66% 1.19 25 2013e 6,423 18.50% 643 27.20% 1.51 20 2014e 7,522 17.11% 821 27.74% 1.93 16 相關(guān)研報相關(guān)研報 受益三四級市場放量升級，嬰童變革提升 渠道競爭力 2013-01-17 核心受益于縣鄉(xiāng)市場的升級放量 2013-01-10 產(chǎn)品+渠道同步升級驅(qū)動 2013 年盈利加速 增長 2012-12-30 p/b 敬請參閱最后一頁特別聲明 1243 -1- 33 證券研究報告 0 -2- 2013-02-05貝因美 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 利潤率 201

7、020112012e 2013e 2014e 利潤表（百萬元） 營業(yè)收入 營業(yè)成本 折舊和攤銷 營業(yè)稅費(fèi) 銷售費(fèi)用 管理費(fèi)用 財務(wù)費(fèi)用 公允價值變動損益 2010 4,028 1,511 70 43 1,618 264 29 0 2011 4,727 1,699 93 53 2,077 348 1 0 2012e 5,420 2,034 101 65 2,246 407 -18 0 2013e 6,423 2,389 108 77 2,683 482 -18 0 2014e 7,522 2,790 113 90 3,004 564 -8 0 毛利率ebit率銷售凈利率 投資收益000400 營

8、業(yè)利潤 利潤總額 少數(shù)股東損益 歸屬母公司凈利潤 552 548 0 422.24 544 589 -1 436.94 681 692 0 505.34 844 857 0 642.79 1,076 1,095 0 821.12 1000 凈利潤_增長率 40% 800 600 400 200 2010 2011 2012e 2013e 2014e 凈利潤 增長率 30% 20% 10% 0% 2010 總資產(chǎn) 流動資產(chǎn) 貨幣資金 交易型金融資產(chǎn) 應(yīng)收帳款 應(yīng)收票據(jù) 其他應(yīng)收款 存貨 可供出售投資 持有到期金融資產(chǎn) 長期投資 2010 2,660 1,393 579 0 296 0 27 43

9、6 0 0 0 2011 4,289 3,020 2,004 0 315 11 13 566 0 0 0 2012e 4,829 3,503 2,428 0 349 4 26 605 0 0 0 2013e 5,443 4,100 2,817 0 414 7 30 732 0 0 0 2014e 6,227 4,984 3,463 0 484 10 31 872 0 0 0 8000 6000 4000 2000 0 銷售收入_增長率 2010 2011 2012e 2013e 2014e 銷售收入 增長率 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 固定資產(chǎn) 無形資產(chǎn) 總負(fù)債 無息負(fù)

10、債 有息負(fù)債 股東權(quán)益 股本 公積金 未分配利潤 少數(shù)股東權(quán)益 1,108 119 1,556 753 803 1,104 383 155 567 0 1,093 119 1,104 784 320 3,185 426 1,820 940 0 1,058 118 1,138 991 147 3,691 426 1,870 1,394 0 1,058 117 1,211 1,064 147 4,232 426 1,934 1,872 0 976 116 1,366 1,219 147 4,861 426 1,950 2,484 0 現(xiàn)金流量表（百萬元） 經(jīng)營活動現(xiàn)金流 2010 250 2011

11、 420 2012e 766 2013e 558 2014e 843 50% 40% 30% 20% 10% 資本回報率 凈利潤 折舊攤銷 凈營運(yùn)資金增加 其他 投資活動產(chǎn)生現(xiàn)金流 凈資本支出 長期投資變化 其他資產(chǎn)變化 422 70 465 -707 -214 -233 0 19 437 93 325 -434 -185 -185 0 0 505 101 6 153 -187 -75 0 -112 643 108 870 -1,062 -85 -125 0 40 821 113 1,541 -1,631 -13 -25 0 12 0% 2010 roe 2011 roa 2012e 2013

12、e 2014e roic wacc 融資活動現(xiàn)金流 股本變化 債務(wù)凈變化 無息負(fù)債變化 202 0 384 -76 1,204 43 -483 31 -155 0 -173 207 -83 0 0 72 -185 0 0 156 凈現(xiàn)金流2381,440424389645 資料來源：光大證券、上市公司 敬請參閱最后一頁特別聲明證券研究報告 -3- 2013-02-05貝因美 關(guān)鍵指標(biāo)201020112012e2013e2014e 成長能力（%yoy） 收入增長率 凈利潤增長率 ebitdaebitda 增長率 ebitebit 增長率 24.13% 28.86% 21.33% 16.51% 1

13、7.34% 3.48% 2.38% -1.48% 14.68% 15.66% 19.70% 21.47% 18.50% 27.20% 16.99% 18.61% 17.11% 27.74% 32.07% 35.82% 估值指標(biāo) pe pb ev/ebitda ev/ebit ev/noplat ev/sales ev/ic 30 12 19 22 28 3 6 29 4 19 22 30 3 5 25 3 15 17 24 2 5 20 3 13 15 20 2 4 16 3 11 12 16 2 3 盈利能力（%） 毛利率 ebitda 率 ebit 率 稅前凈利潤率 稅后凈利潤率（歸屬母公

14、司） roa roe（歸屬母公司）（攤?。?經(jīng)營性 roic 62.48% 15.45% 13.72% 13.61% 10.48% 15.87% 38.23% 20.21% 64.05% 13.48% 11.52% 12.46% 9.24% 10.17% 13.72% 15.91% 62.48% 14.10% 12.23% 12.77% 9.32% 10.47% 13.69% 19.44% 62.80% 13.92% 12.24% 13.34% 10.01% 11.81% 15.19% 17.47% 62.91% 15.70% 14.20% 14.55% 10.92% 13.19% 16.89

15、% 16.59% 償債能力 流動比率 速動比率 歸屬母公司權(quán)益/有息債務(wù) 有形資產(chǎn)/有息債務(wù) 1.17 0.80 1.37 3.12 3.21 2.61 9.95 12.91 3.60 2.98 25.11 31.97 3.92 3.22 28.79 36.16 4.15 3.42 33.07 41.50 每股指標(biāo)(按最新預(yù)測年度股本計(jì)算歷史數(shù)據(jù)) eps 每股紅利 每股經(jīng)營現(xiàn)金流 每股自由現(xiàn)金流(fcff) 每股凈資產(chǎn) 每股銷售收入 0.99 0.00 0.59 -0.40 2.59 9.45 1.03 0.00 0.99 -0.02 7.48 11.09 1.19 0.24 1.80 1.

16、20 8.66 12.72 1.51 0.45 1.31 -0.68 9.93 15.08 1.93 0.58 1.98 -1.52 11.41 17.66 資料來源：光大證券、上市公司 敬請參閱最后一頁特別聲明證券研究報告 may-12mar-12 apr-12 aug-12 sep-12 nov-12 oct-12 jul-12 dec-12feb-12 jun-12jan-13 -4- 2013-02-05貝因美 分析師聲明 負(fù)責(zé)準(zhǔn)備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關(guān)于任何發(fā)行商或證券 所發(fā)表的觀點(diǎn)均如實(shí)反映分析人員的個人觀點(diǎn)。負(fù)責(zé)準(zhǔn)備本報告的分析師獲

17、取報酬的評判因素包括研究的質(zhì)量和準(zhǔn) 確性、客戶的反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬 的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點(diǎn)有直接或間接的聯(lián)系。 分析師介紹 投資建議歷史表現(xiàn)圖 貝因美（002570） 日期股價目標(biāo)價評級 40股價-元 35 30 26.62 滬深300 3000 2500 2012-06-17 2012-12-30 2013-01-10 2013-01-17 22.10 21.93 24.02 23.62 26.62 30.00 30.00 37.50 買入 買入 買入 買入 25 20 15 20

18、00 1500 買入 減持 增持 賣出 中性 10 5 0 1000 500 0 貝因美目標(biāo)價滬深300 資料來源：光大證券研究所 行業(yè)及公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領(lǐng)先市場基準(zhǔn)指數(shù) 15%以上； 增持未來 6-12 個月的投資收益率領(lǐng)先市場基準(zhǔn)指數(shù) 5%至 15%； 中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準(zhǔn)指數(shù)的變動幅度相差-5%至 5%； 減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準(zhǔn)指數(shù) 5%至 15%； 賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準(zhǔn)指數(shù) 15%以上。 市場基準(zhǔn)指數(shù)為滬深 300 指數(shù)。 分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于

19、各種假設(shè)，不同假設(shè)可能導(dǎo)致分析結(jié)果出現(xiàn)重大不同。本報告采用的各種估值方法及 模型均有其局限性，估值結(jié)果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。 敬請參閱最后一頁特別聲明證券研究報告 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - -5- 2013-02-05貝因美 特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）創(chuàng)建于 1996 年，系由中國光大（集團(tuán)）總公司投資控股的全國性綜合類股份制證券 公司，是中國證監(jiān)會批準(zhǔn)的首批三家創(chuàng)新試點(diǎn)公司之一。公司經(jīng)營業(yè)務(wù)許可證編號：z22831000。 公司經(jīng)營范圍：證券經(jīng)紀(jì)；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關(guān)的財

20、務(wù)顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公 司提供中間介紹業(yè)務(wù)；證券投資基金代銷；融資融券業(yè)務(wù)；中國證監(jiān)會批準(zhǔn)的其他業(yè)務(wù)。此外，公司還通過全資或控股子公司開展資 產(chǎn)管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業(yè)務(wù)。 本證券研究報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準(zhǔn)確、完 整的信息為基礎(chǔ)，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準(zhǔn)確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補(bǔ)充、修訂或更 新有關(guān)信息，但不保證及時發(fā)布該等更新。 本報告根據(jù)中華人民共和國法律在中華人民共和國境內(nèi)分發(fā)，僅供本公司的客戶使用。 本報告中的資料、意見、預(yù)測均反映報

21、告初次發(fā)布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進(jìn)行調(diào)整。報告中的信息或所表達(dá)的意 見不構(gòu)成任何投資、法律、會計(jì)或稅務(wù)方面的最終操作建議，本公司不就任何人依據(jù)報告中的內(nèi)容而最終操作建議作出任何形式的保 證和承諾。 在法律允許的情況下，本公司及其附屬機(jī)構(gòu)可能持有報告中提及的公司所發(fā)行證券的頭寸并進(jìn)行交易，也可能為這些公司提供或 正在爭取提供投資銀行、財務(wù)顧問或金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮本公司及本公司附屬機(jī)構(gòu)就報告內(nèi)容可能存在的利益 沖突，不應(yīng)視本報告為作出投資決策的唯一參考因素。 在任何情況下，本報告中的信息或所表達(dá)的建議并不構(gòu)成對任何投資人的投資建議，本公司及其附屬機(jī)構(gòu)（包括光大證券研究所） 不對投資者買賣有關(guān)公司股份而產(chǎn)生的盈虧承擔(dān)責(zé)任。 本公司的銷售人員、交易人員和其他專業(yè)人員可能會向客戶提供與本報告中觀點(diǎn)不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資 產(chǎn)管理部和投資業(yè)務(wù)部可