0104019股票期權(quán)運(yùn)作原理及實(shí)施中相關(guān)問題分析

1、股票期權(quán)的激勵(lì)原理及實(shí)施中的相關(guān)問題分析熊勇清* e-mail：xyq tel:中南大學(xué)工商管理學(xué)院，410083）摘要 本文在分析了傳統(tǒng)薪酬體系所存在問題的基礎(chǔ)上，闡述了經(jīng)理股票期權(quán)（executive stock option, eso）的基本特點(diǎn)和組成要素，分析了eso激勵(lì)的基本邏輯、具體作用，探討了我國在應(yīng)用eso的過程中應(yīng)注意解決好的幾個(gè)主要問題。關(guān)鍵詞 經(jīng)理股票期權(quán) 激勵(lì)機(jī)制 薪酬制度1 引言進(jìn)入八十年代以來，西方一些國家企業(yè)經(jīng)營者的薪酬結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大的變化。以經(jīng)理股票期權(quán)（executive stock option, eso

2、）為主體的薪酬制度正逐步取代傳統(tǒng)薪酬制度。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在全球前50位的在企業(yè)中，已有近50%的大企業(yè)實(shí)行了經(jīng)理股票期權(quán)制度2。作為一種內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制的創(chuàng)新，經(jīng)理股票期權(quán)的最大特點(diǎn)在于它將公司價(jià)值作為一個(gè)重要變量納入了企業(yè)經(jīng)營者的收入函數(shù)中，從而確保了企業(yè)經(jīng)營者和股東在利益實(shí)現(xiàn)渠道上的同一性。我們認(rèn)為，認(rèn)真分析這種新型薪酬制度的運(yùn)作機(jī)理，對于解決我國企業(yè)中所普遍存在的“委托代理人”問題具有一定的借鑒意義。2 傳統(tǒng)薪酬體系面臨的幾個(gè)問題2.1經(jīng)理人員的薪酬總體水平偏低，激勵(lì)力度不夠目前，國家和地方政府在年薪制的試行辦法中明確規(guī)定經(jīng)營者年薪收入為職工平均工資的若干倍，執(zhí)行中以35倍居多，限制了經(jīng)營者年薪收

3、人的總體水平。據(jù)中國企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)的抽樣調(diào)查結(jié)果顯示3，已實(shí)行年薪制的企業(yè)經(jīng)營者月收入水平5000元以上者占8.1%,3000-5000元占15.4%,1000元3000元占54.7%,1000元以下占21.8%。很多企業(yè)經(jīng)營者為企業(yè)、國家創(chuàng)造的巨大財(cái)富與個(gè)人收入十分不對稱。這樣一種通過行政手段硬性地將經(jīng)營者的年薪收人與職工平均工資掛鉤是沒有依據(jù)的。調(diào)查結(jié)果也表明3，60%的企業(yè)高層管理人員認(rèn)為現(xiàn)行的激勵(lì)方式無效或不大有效，經(jīng)營者收入與企業(yè)規(guī)模、效益好壞、行業(yè)狀況的相關(guān)性過小。2.2 經(jīng)理人不能從公司的長期發(fā)展中獲取收益，長期激勵(lì)不存在。由于經(jīng)理人員的基本工資和獎(jiǎng)金是與公司現(xiàn)期或上期的業(yè)績掛鉤

4、，與公司的未來收益沒有關(guān)系，公司價(jià)值變動(dòng)與經(jīng)理人當(dāng)期收入幾乎不存在相關(guān)性，很容易導(dǎo)致經(jīng)營者為了獲得年薪，而使經(jīng)營行為短期化2。2.3企業(yè)經(jīng)營者與股東之間固有的利益沖突沒有得到有效解決在現(xiàn)代公司中資產(chǎn)所有者和經(jīng)營者一般是分離的，兩者是委托人與代理人之間的關(guān)系，而產(chǎn)權(quán)理論研究表明：當(dāng)所有者與經(jīng)營者分離時(shí)，所有者利益與經(jīng)營者利益并不會(huì)自然趨于一致，這種利益沖突總是存在的1。經(jīng)理人員是公司可用資源的管理者，對公司的發(fā)展具有決策權(quán)，作為一個(gè)理性的經(jīng)濟(jì)人，他的決策行為取決于自身的效用函數(shù)，最終目標(biāo)是在一定約束條件下實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益的最大化。當(dāng)個(gè)人利益與股東利益發(fā)生矛盾時(shí)，經(jīng)營者就可能放棄股東利益而謀取私利。這

5、樣一種固有的利益沖突，傳統(tǒng)的薪酬體系并不能有效地解決。3 經(jīng)理股票期權(quán)的激勵(lì)邏輯分析實(shí)施經(jīng)理股票期權(quán)的根本目的，就是通過將公司價(jià)值作為一個(gè)重要變量納入企業(yè)經(jīng)營者的收入函數(shù)中，建立以產(chǎn)權(quán)聯(lián)系為紐帶的激勵(lì)和約束機(jī)制，使經(jīng)營者和股東利益趨于一致，創(chuàng)造一種經(jīng)營者與所有者“雙贏”的激勵(lì)效果。3.1股票期權(quán)的基本內(nèi)涵經(jīng)理股票期權(quán)（executive stock option，eso），是指企業(yè)所有者向其經(jīng)營者提供的一種在一定期限內(nèi)（行權(quán)期）按照某一既定價(jià)格（行權(quán)價(jià)）購買一定數(shù)量本公司股份的權(quán)利。在該期限內(nèi)，經(jīng)營者可以行使該種權(quán)利，也可以放棄行使這種權(quán)利。它有三個(gè)顯著特點(diǎn)：（1）它是一種“權(quán)利”，而非“義務(wù)

6、”。股票期權(quán)是公司所有者賦予經(jīng)營管理人員的一種特權(quán)，在期權(quán)有效期內(nèi)，期權(quán)擁有者可以根據(jù)自己的選擇決定是否購買，公司不得強(qiáng)行干預(yù)。（2）購買價(jià)格是一種優(yōu)惠價(jià)或鎖定價(jià)。它一般為贈(zèng)予股票期權(quán)時(shí)公司每股凈資產(chǎn)價(jià)或股票發(fā)行時(shí)的原始價(jià)。（3）股票期權(quán)是一種未來概念。其價(jià)值只有經(jīng)企業(yè)經(jīng)營者若干年努力，企業(yè)得到發(fā)展，每股凈資產(chǎn)提高，股票市價(jià)上漲后，期權(quán)價(jià)值才能真正體現(xiàn)出來。3.2股票期權(quán)的基本要素（1）期權(quán)受益人。即期權(quán)計(jì)劃所要激勵(lì)的對象，一般而言，股票期權(quán)應(yīng)贈(zèng)予那些對公司資源擁有主要支配權(quán)或?qū)緲I(yè)績有主要影響力的員工，目前國外的發(fā)展趨勢已從公司的高層管理人員擴(kuò)展到全體員工，甚至可以是少量外部關(guān)系人員。（2

7、）行權(quán)價(jià)格。即受益人購買股份的價(jià)格，簡單的方法是采用贈(zèng)予期權(quán)時(shí)公司的每股凈資產(chǎn)價(jià)或股票二級市場價(jià)，也可以不單純以股價(jià)作為行權(quán)價(jià)格制定的基礎(chǔ)，而設(shè)計(jì)一種能公正體現(xiàn)企業(yè)業(yè)績的“行權(quán)價(jià)格”，即同步考察股價(jià)和其他因素，并屏蔽股價(jià)中所包含的非市場因素，使制定出的“行權(quán)價(jià)格”能體現(xiàn)企業(yè)的真實(shí)業(yè)績。（3）行權(quán)期限。指受益人在這一期限內(nèi)可以行使相關(guān)權(quán)利，超過這一期限就不再享有這種特權(quán)。有效期一般定為310年。許多公司在有效期中附加一些具體的限制條件，以防短期的經(jīng)營行為，例如購買股票后轉(zhuǎn)讓套利最短期限不能低于23年，規(guī)定期權(quán)擁有者每年只能購買總量中一定數(shù)量的股票或?qū)⒐善鞭D(zhuǎn)讓套利。3.3 股票期權(quán)的激勵(lì)邏輯eso

8、的激勵(lì)邏輯是：提供期權(quán)激勵(lì)經(jīng)理人員努力工作，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化企業(yè)股價(jià)上升經(jīng)理人員行使eso獲得收益，由此企業(yè)價(jià)值最大化成為股東和被授予人共同目標(biāo)。反之，經(jīng)理人員利益就受損，當(dāng)然，股東利益也無法得到保證，eso的本質(zhì)上就是經(jīng)理人員擁有一定的剩余索取權(quán)并相應(yīng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。例如，某企業(yè)經(jīng)營者獲得了公司贈(zèng)予的股票期權(quán)，該期權(quán)相關(guān)參數(shù)及其它市場參數(shù)如下：表1 本例中期權(quán)參數(shù)和市場參數(shù)表股票期權(quán)參數(shù)及指代符號(hào)市場參數(shù)及指代符號(hào)期權(quán)參數(shù)符號(hào)市場參數(shù)符號(hào)行權(quán)價(jià)格：行權(quán)期限： 贈(zèng)予數(shù)量： p（t,t+n）mt+n期的股票價(jià)格：t+n期的股息：t+n期的股息：p（t+n）r（t+n）u（t+n）（1）分析一：如果p

9、（t+n）p，則該經(jīng)營者放棄期權(quán)，期權(quán)收益為0，同時(shí)承擔(dān)聲譽(yù)損失。（2）分析二：如果p（t+n）p，且該經(jīng)營者在n年內(nèi)沒有辭職，他會(huì)行權(quán)，所得到的期權(quán)收益為r=m*（p（t+n）p）。在這種情況下，公司和個(gè)人的收益函數(shù)如下：p（t+n）=r（t+n）/(1+ u（t+n）tr=m*r（t+n）/(1+ u（t+n）t-p 顯然，經(jīng)理個(gè)人收益為公司長期利潤的增函數(shù),在這種背景下，經(jīng)營者不但要關(guān)心公司的現(xiàn)在，更要關(guān)心公司的未來，長期激勵(lì)的效果充分顯示出來了。3.4 股票期權(quán)的激勵(lì)功效（1）可以矯正經(jīng)營者的短視心理，促使經(jīng)營促使經(jīng)營者制訂符合公司長期利益的政策，降低代理費(fèi)，并最大限度的保護(hù)股東利益。

10、所謂代理費(fèi)主要是指在股東與經(jīng)理人之間訂立、管理、實(shí)施那些或明或暗的合同的全部費(fèi)用。由于信息的不對稱，股東無法知道經(jīng)理人是在為實(shí)現(xiàn)股東收益最大化而努力工作，還是已經(jīng)滿足平穩(wěn)的投資收益率以及緩慢增長的財(cái)務(wù)指標(biāo)；股東也無法監(jiān)督經(jīng)理人到底是否將資金用于有益的投資，還是用于能夠給他帶來個(gè)人福利的活動(dòng)。通過eso，將經(jīng)理人的薪酬與公司長期業(yè)績或者某一長期財(cái)務(wù)指標(biāo)更為緊密地結(jié)合在一起，使經(jīng)理人能夠分享他們的工作給股東帶來的收益。（2）有利于招募和挽留公司快迅發(fā)展所需要的優(yōu)秀人才。在現(xiàn)代市場競爭中，人才是企業(yè)中的重要資源。為了吸引、留住優(yōu)秀人才，公司（委托人）必須向經(jīng)理人（代理人）提供較為優(yōu)厚的薪酬。薪酬的形

11、式一是現(xiàn)金（工資和獎(jiǎng)金），二是股權(quán)，三是eso，如果實(shí)行高工資高獎(jiǎng)金，即容易引起公眾的反感，也導(dǎo)致公司現(xiàn)金流出過大；如果實(shí)行股權(quán)，經(jīng)理人員在認(rèn)股時(shí)須付現(xiàn)金，也可能獲得資本利得，但一旦股價(jià)下跌，經(jīng)理人員面臨較大損失，因此它并不受經(jīng)理人員歡迎；如果實(shí)行eso，一旦股價(jià)下跌，經(jīng)理人的損失是有限的，而價(jià)格上升，則獲利較大，因此這是經(jīng)理人較為歡迎的一種形式，同時(shí)由于eso屬于長期激勵(lì)機(jī)制，財(cái)富轉(zhuǎn)移是隱性化的，不會(huì)引起太大的矛盾。另外，eso是一種未來的概念，eso持有人只有在未來一定期限內(nèi)，等公司的凈資產(chǎn)升值到一定區(qū)間后才會(huì)行使權(quán)得。也就是說，在未來若干年內(nèi)，經(jīng)營者不會(huì)輕易放棄這種權(quán)利而另謀高就的，有利

12、于人才的相對穩(wěn)定。(3) 實(shí)現(xiàn)了以低成本激勵(lì)方式來充分調(diào)動(dòng)公司員工工作積極性的目的。長期以來，所有者常采用許諾經(jīng)營者高薪的辦法以激勵(lì)其發(fā)揮經(jīng)營才能，但是，如果經(jīng)營者個(gè)人收益與企業(yè)經(jīng)營狀況并不是高度相關(guān)，那么，即使再高的報(bào)酬，也不會(huì)對經(jīng)營者形成激勵(lì)作用。eso激勵(lì)機(jī)制，不是簡單地提供一種即期高額報(bào)酬，所提供的高額報(bào)酬屬于一種未來概念，即經(jīng)營者只有通過自身努力使企業(yè)得到足夠發(fā)展后才能獲得這種權(quán)利并獲得收益。這是一種不確定的預(yù)期收入，這種收入是在市場中實(shí)現(xiàn)的，換句話就是“公司請客，市場買單”，公司始終沒有現(xiàn)金流出，同時(shí)當(dāng)受益人在以現(xiàn)金行使eso時(shí)，公司的資本金會(huì)增加，若受益人不行使eso，對公司的現(xiàn)

13、金流量不產(chǎn)生任何影響。因此eso屬于一種低成本激勵(lì)方式。4 股票期權(quán)實(shí)施中的相關(guān)問題分析4.1 妥善解決好股票的來源實(shí)行期權(quán)，首要的一條是公司可以根據(jù)期權(quán)計(jì)劃隨時(shí)應(yīng)管理人員的要求以約定的價(jià)格向其出售公司股票，這就要求上市公司庫存有一定的股票或者可以隨時(shí)增發(fā)或回購。國外的經(jīng)理股票期權(quán)（eso）計(jì)劃所需的股票來源一般有三個(gè)途徑5：一是公司發(fā)行新股，即在公司發(fā)行的新股中預(yù)留一部分作為實(shí)施eso計(jì)劃的股票來源，這是最通行的方式；二是通過留存股票賬戶回購股票，公司將回購的股票放入留存股票賬戶，根據(jù)eso或其他長期激勵(lì)方式的需要，在未來時(shí)間再次出售；三是由原大股東出讓一部分股權(quán)用于eso計(jì)劃。但是，由于我

14、國公司法明確規(guī)定公司不允許存在庫存股。即使是從二級市場上購回的股票也必須在10天內(nèi)銷毀。因此，這條途徑目前是行不通的。目前只能采取定向增發(fā)和大股東讓利的形式，也就是說要么向證監(jiān)會(huì)申請?jiān)霭l(fā)實(shí)施期權(quán)的股票數(shù)目，要么由大股東從二級市場上購得一定數(shù)量的股票，根據(jù)業(yè)績把利益讓渡給管理者，后種方法在目前是最為可行的方法。4.2 科學(xué)制定期權(quán)的行權(quán)價(jià)格西方國家的期權(quán)制度是在十分發(fā)達(dá)的經(jīng)營者市場基礎(chǔ)上建立起來的。經(jīng)營者作為一種十分獨(dú)特的資源在頻繁的交易中形成了相對穩(wěn)定的價(jià)格。正是由于經(jīng)營者價(jià)格比較容易確定，所以在確定工資和年度獎(jiǎng)金后，可預(yù)期的企業(yè)股份認(rèn)購權(quán)的多少大體上也可以確定。也就是說，在靜態(tài)下，企業(yè)經(jīng)營者

15、的總體價(jià)格是可以衡量的，行權(quán)價(jià)格也就比較容易確定。而從目前我國情況來看，由于缺乏經(jīng)營者市場，經(jīng)營者的價(jià)格無從確定。若完全由投資人來確定，難免會(huì)高估或低估。行權(quán)價(jià)格的確定也多以目前的股票價(jià)格為基礎(chǔ)，由于現(xiàn)在我國股票市場尚未完善與規(guī)范，因此難免出現(xiàn)經(jīng)營者聯(lián)合他人操縱股票價(jià)格而牟利的情況。在這方面，可以利用目前在西方已經(jīng)被普遍接受的esova評價(jià)方法。也就是以企業(yè)調(diào)整后的利潤減去企業(yè)資產(chǎn)與資金成本的乘積后的數(shù)值，作為對經(jīng)營者業(yè)績的評價(jià)，消除人為因素的影響，以此確定經(jīng)營者期權(quán)數(shù)量與行權(quán)價(jià)格。 4.3 積極改善企業(yè)內(nèi)部環(huán)境在實(shí)施股票期權(quán)之前，企業(yè)應(yīng)做好內(nèi)部環(huán)境方面的相關(guān)準(zhǔn)備工作。首先要解決的是一個(gè)觀念更

16、新的問題，實(shí)施股票期權(quán)后，收入的差距有可能突然拉大。盡管以前我們也分等級，但相差并不大，在我們這樣一個(gè)平均主義盛行的國家里，長久的積習(xí)和社會(huì)氛圍對這項(xiàng)利益分配機(jī)制上的革新所帶來的阻力是不容忽視的。此外，企業(yè)良好的內(nèi)部管理機(jī)制也是eso良性運(yùn)行的基礎(chǔ)和必要的保證，企業(yè)應(yīng)在是建立市場化的人才任命和流動(dòng)機(jī)制以及健全的監(jiān)督和約束機(jī)制等方面做好必要的準(zhǔn)備工作。主要參考文獻(xiàn) 1 陳郁. 所有權(quán)、控制權(quán)與激勵(lì). 上海人民出版社, 1998年3月第一版2 顧慧慧, 張文璋. 引入股票期權(quán)制度 重塑長期激勵(lì)機(jī)制. 經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理, 2000, (3): 24-273 金碚等. 國企高層經(jīng)理人員激勵(lì)約束機(jī)制的

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