從A企業(yè)投資虧損談企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)控制 (2)

1、摘 要企業(yè)并購(gòu)是自愿和有償?shù)漠a(chǎn)權(quán)活動(dòng)，也是合理的資本運(yùn)作方式。隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)十分激烈，并購(gòu)已成為我國(guó)上市公司實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化、增強(qiáng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的主要方式。2008年國(guó)際金融危機(jī)對(duì)以美國(guó)為首的發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成了嚴(yán)重的影響，而中國(guó)受到的影響相對(duì)較小，經(jīng)濟(jì)始終保持8%的增長(zhǎng)速度。隨后我國(guó)掀起了一波并購(gòu)浪潮，據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)企業(yè)的并購(gòu)數(shù)量已經(jīng)由2008年的2423起增長(zhǎng)到2016年的5207起，交易的規(guī)模效應(yīng)持續(xù)擴(kuò)張。國(guó)內(nèi)上市企業(yè)在并購(gòu)的作用下能夠?qū)崿F(xiàn)交易成本的有效控制、資源配置的最優(yōu)化、協(xié)同效應(yīng)得以實(shí)現(xiàn)、市場(chǎng)占有率提升、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張、提高公司知名度、最大化地實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值。

2、并購(gòu)重組始終是被關(guān)注的主要課題?？紤]以上情況，并且總結(jié)并購(gòu)理論、并購(gòu)研究方法以及現(xiàn)有分析結(jié)論的基礎(chǔ)上，采用因子分析和數(shù)據(jù)包絡(luò)分析相結(jié)合的方法研究我國(guó)上市公司的并購(gòu)活動(dòng)，得出相應(yīng)結(jié)論并提出恰當(dāng)?shù)恼呓ㄗh，以期保證我國(guó)上市公司合理有效的并購(gòu)。本文首先通過研究并購(gòu)相關(guān)文獻(xiàn)，闡述并購(gòu)類型、并購(gòu)動(dòng)因及并購(gòu)績(jī)效的評(píng)價(jià)方法。其次，從并購(gòu)交易特征及并購(gòu)公司特征兩個(gè)方面描述對(duì)并購(gòu)績(jī)效產(chǎn)生的影響及目前我國(guó)上市公司發(fā)展及并購(gòu)的現(xiàn)狀。最后，以2009-2013年五年共193個(gè)并購(gòu)公司為樣本，利用因子分析和數(shù)據(jù)包絡(luò)分析相結(jié)合的方法開展了實(shí)證分析。通過研究能夠發(fā)現(xiàn)：國(guó)內(nèi)上市企業(yè)在并購(gòu)的支撐下實(shí)現(xiàn)了并購(gòu)績(jī)效的整體增加；關(guān)聯(lián)

3、交易和股權(quán)集中度對(duì)我國(guó)上市公司并購(gòu)績(jī)效的影響不明顯。資產(chǎn)收購(gòu)方式好于股權(quán)收購(gòu)方式；現(xiàn)金支付要好于其他支付方式；縱向并購(gòu)好于其他并購(gòu)類型；上市公司并購(gòu)中成熟產(chǎn)業(yè)、發(fā)展產(chǎn)業(yè)和成長(zhǎng)型產(chǎn)業(yè)并購(gòu)績(jī)效較好；非第一大股東的并購(gòu)績(jī)效較好；關(guān)鍵詞：并購(gòu)，并購(gòu)績(jī)效，因子分析法，數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法，影響因素66目 錄 第1章 緒論11.1 研究背景和意義11.2文獻(xiàn)綜述21.2.1公司并購(gòu)績(jī)效的研究綜述21.2.2公司并購(gòu)績(jī)效影響因素的研究綜述51.2.3文獻(xiàn)評(píng)述71.3研究?jī)?nèi)容及方法81.4 本文創(chuàng)新點(diǎn)82并購(gòu)重組績(jī)效的理論基礎(chǔ)92.1并購(gòu)的相關(guān)理論基礎(chǔ)102.1.1并購(gòu)的相關(guān)概念102.1.2并購(gòu)的類型102.2并

4、購(gòu)重組的動(dòng)因理論112.2.1 協(xié)同效應(yīng)理論112.2.2代理理論與經(jīng)理主義122.2.3自由現(xiàn)金流假說理論錯(cuò)誤！未定義書簽。2.2.4市場(chǎng)勢(shì)力理論132.3 并購(gòu)績(jī)效的評(píng)價(jià)方法132.3.1 事件研究法132.3.2 財(cái)務(wù)指標(biāo)研究法142.3.3本文的研究方法14第3章 我國(guó)上市公司的并購(gòu)現(xiàn)狀183.1并購(gòu)交易特征方面的現(xiàn)狀183.1.1關(guān)聯(lián)交易與并購(gòu)績(jī)效183.1.2交易標(biāo)的與并購(gòu)績(jī)效183.1.3支付方式與并購(gòu)績(jī)效183.2 并購(gòu)前公司特征方面的現(xiàn)狀183.2.1股權(quán)集中度與并購(gòu)績(jī)效183.2.2并購(gòu)企業(yè)的成長(zhǎng)性與并購(gòu)績(jī)效193.2.3行業(yè)相關(guān)度與并購(gòu)績(jī)效19第4章 并購(gòu)績(jī)效指標(biāo)體系的構(gòu)

5、建及計(jì)算194.1數(shù)據(jù)來源及樣本選取194.2模型設(shè)計(jì)和方法204.2.1并購(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系構(gòu)建204.2.2并購(gòu)績(jī)效計(jì)算方法的選擇214.3并購(gòu)績(jī)效計(jì)算234.4 并購(gòu)結(jié)果分析26第5章 并購(gòu)績(jī)效影響因素的實(shí)證研究275.1 研究假設(shè)275.2模型構(gòu)建和指標(biāo)選取285.2.1 模型構(gòu)建285.2.2 指標(biāo)選取335.2.3 績(jī)效指標(biāo)值的計(jì)算345.3 實(shí)證研究結(jié)果及假設(shè)檢驗(yàn)365.3.1 總體并購(gòu)績(jī)效的假設(shè)檢驗(yàn)365.3.2不同行業(yè)相關(guān)度并購(gòu)績(jī)效假設(shè)檢驗(yàn)395.3.3不同產(chǎn)業(yè)相關(guān)度的并購(gòu)類型績(jī)效均值比較445.3.4不同支付方式的并購(gòu)績(jī)效假設(shè)檢驗(yàn)465.3.5是否發(fā)生關(guān)聯(lián)交易并購(gòu)績(jī)效的假設(shè)

6、檢驗(yàn)485.3.6不同收購(gòu)標(biāo)的并購(gòu)績(jī)效的假設(shè)檢驗(yàn)505.3.7是否第一大股東并購(gòu)績(jī)效的假設(shè)檢驗(yàn)52第6章 結(jié)論及政策建議546.1 結(jié)論546.2 政策建議556.2.1尋找提高上市公司并購(gòu)績(jī)效的正確途徑556.2.2完善上市公司并購(gòu)的外部環(huán)境56參考文獻(xiàn)56第1章 緒論1.1 研究背景和意義自改革開放開始直至今天，歷經(jīng)接近半個(gè)世紀(jì)風(fēng)雨的洗禮，我國(guó)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面已經(jīng)取得了重大突破，逐步建立起一個(gè)更為完善的資本市場(chǎng)，不斷有企業(yè)成為并購(gòu)隊(duì)伍中的一員。這也是我國(guó)市場(chǎng)化進(jìn)程逐步深入、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)逐步調(diào)整的大環(huán)境下，企業(yè)發(fā)展的一種現(xiàn)實(shí)寫照。嚴(yán)酷的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，適者生存始終是不變的真理，并購(gòu)活動(dòng)就是這一真理的客

7、觀呈現(xiàn)形式。并購(gòu)活動(dòng)不僅有利于資本擴(kuò)張，更在組織成長(zhǎng)方面發(fā)揮著積極的影響。并購(gòu)活動(dòng)成就了一大批的上市企業(yè)，其原因就在于從某種角度來講，并購(gòu)活動(dòng)促進(jìn)了資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，同時(shí)帶動(dòng)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整與升級(jí)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)了企業(yè)的資本擴(kuò)張，帶動(dòng)了企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的不斷強(qiáng)化。此種背景下，我國(guó)競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)對(duì)于并購(gòu)的熱情經(jīng)久不衰。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化能力逐步提升的過程中，以證券法為代表的各項(xiàng)政策法律先后頒布，成為促進(jìn)并購(gòu)活動(dòng)優(yōu)化、實(shí)現(xiàn)并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)展的中堅(jiān)力量。然而從某種程度上將，上市企業(yè)的并購(gòu)或許會(huì)對(duì)投資者帶來消極的影響。世界經(jīng)濟(jì)全球化和現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的發(fā)展使得我國(guó)上市企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)局面持續(xù)緊張，怎樣借助并購(gòu)重組就國(guó)內(nèi)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，

8、有力改變生產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一、科研水平較弱以及治理能力不強(qiáng)等問題成為現(xiàn)階段我國(guó)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域內(nèi)的重點(diǎn)研究課題。該課題研究之所以順利開展，受益于國(guó)內(nèi)并購(gòu)市場(chǎng)的獨(dú)特性。金融風(fēng)暴于2008年席卷全球，嚴(yán)重影響著國(guó)內(nèi)企業(yè)的發(fā)展。伴隨金融危機(jī)影響力的逐步增強(qiáng)，大批的民營(yíng)企業(yè)不堪重負(fù)，紛紛宣告失敗。此種大環(huán)境下國(guó)內(nèi)上市企業(yè)面臨的首要任務(wù)就是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整，有效控制資源的浪費(fèi)問題，促進(jìn)企業(yè)生產(chǎn)與發(fā)展能力的持續(xù)強(qiáng)化。而并購(gòu)重組就是企業(yè)發(fā)展的重要方式。并且我國(guó)頒布了以“國(guó)金十三條”為代表的諸多舉措，為企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)創(chuàng)造了良好的外部環(huán)境。企業(yè)并購(gòu)的根本宗旨就在于追求更大化的經(jīng)濟(jì)利益。對(duì)比而言，并購(gòu)績(jī)效研究在西方發(fā)達(dá)國(guó)家的發(fā)

9、展時(shí)間較長(zhǎng)，且已經(jīng)建立起同國(guó)家的客觀實(shí)際相吻合的理論框架與研究方式，我國(guó)的研究稍顯弱勢(shì)，無(wú)論是從理論角度來講，還是從研究方法上來看，均無(wú)法同西方國(guó)家相媲美，再加上資本市場(chǎng)的持續(xù)完善，同我國(guó)的基本國(guó)情相結(jié)合，并購(gòu)績(jī)效研究逐步引起了國(guó)內(nèi)研究學(xué)者的廣泛關(guān)注。2008年以前，并購(gòu)活動(dòng)大都為政府主導(dǎo)，市場(chǎng)性相對(duì)較弱，并且小股東利益極易受到侵害，通過此類并購(gòu)案例進(jìn)行實(shí)證研究所取得的研究成果來指導(dǎo)國(guó)內(nèi)企業(yè)的并購(gòu)存在一定的不合理之處。股票市場(chǎng)于2008年初正式完成了改革，此種大形勢(shì)推動(dòng)了企業(yè)并購(gòu)行為的發(fā)展與完善。因此以此為根本，全面探討企業(yè)在股市改革后的并購(gòu)活動(dòng)，就上市企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)績(jī)效以及績(jī)效影響性因素進(jìn)行系

10、統(tǒng)的研究與分析，深入研究公司并購(gòu)的動(dòng)因，以期為上市企業(yè)的并購(gòu)帶來一定的靈感與啟示。近年間，為促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，強(qiáng)化市場(chǎng)化能力，我國(guó)先后頒布了一系列的法律法規(guī)，逐步有更多的企業(yè)敏銳的捕捉到了并購(gòu)的價(jià)值，并成為并購(gòu)隊(duì)伍中的一員。就經(jīng)濟(jì)學(xué)而言，并購(gòu)行為會(huì)重新分配各相關(guān)要素，實(shí)現(xiàn)企業(yè)由低效向高效的轉(zhuǎn)變，那么國(guó)內(nèi)企業(yè)的價(jià)值是否有所提升？就這一問題國(guó)內(nèi)外學(xué)者可謂是眾說紛紜，始終未能達(dá)成共識(shí)。選擇在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的環(huán)境下深入探討企業(yè)并購(gòu)行為，就并購(gòu)實(shí)踐同經(jīng)濟(jì)理論兩者間的統(tǒng)一性進(jìn)行分析，更好的將理論與實(shí)踐結(jié)合在一起，有著極為顯著的現(xiàn)實(shí)意義與理論價(jià)值。誠(chéng)然，在并購(gòu)活動(dòng)的促進(jìn)下，企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)會(huì)得以提升，然而

11、其同樣為企業(yè)帶來了更強(qiáng)的挑戰(zhàn)，導(dǎo)致企業(yè)承擔(dān)著更高的風(fēng)險(xiǎn)成本。企業(yè)應(yīng)通過怎樣的方式合理規(guī)避并購(gòu)前后的風(fēng)險(xiǎn)，直接影響了各相關(guān)利益主體。大多數(shù)研究學(xué)者均是從經(jīng)營(yíng)績(jī)效或企業(yè)價(jià)值的提高與否來評(píng)價(jià)企業(yè)并購(gòu)后所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。那么，影響公司并購(gòu)前后風(fēng)險(xiǎn)的因素有哪些？換句話說也就是影響企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的因素有哪些？國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究的相對(duì)較少，因此，筆者將從企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的變化入手，全面探討公司在并購(gòu)前以及并購(gòu)過程中的特征，并對(duì)其同企業(yè)并購(gòu)績(jī)效間的關(guān)系進(jìn)行分析，明確企業(yè)并購(gòu)績(jī)變化的秩序，為促進(jìn)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的優(yōu)化提出了諸多的建議與舉措，有著較為突出的理論價(jià)值與現(xiàn)實(shí)意義。1.2文獻(xiàn)綜述從1897年開始，并購(gòu)浪潮前后6次席卷包括

12、美國(guó)在內(nèi)的西方發(fā)達(dá)國(guó)家。上世紀(jì)60年代，學(xué)者們意識(shí)到了并購(gòu)的重要性，紛紛展開研究，對(duì)于并購(gòu)績(jī)效的關(guān)注始于80年代。大都是從關(guān)乎并購(gòu)績(jī)效的理論、實(shí)證研究以及評(píng)價(jià)方式入手進(jìn)行探討與分析。放眼全球，常見的上市企業(yè)并購(gòu)績(jī)效研究方式共包括三種，分別為個(gè)案研究法、財(cái)務(wù)指標(biāo)法以及事件研究法。無(wú)論是從上市企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的研究時(shí)間上來講，還是對(duì)于相關(guān)問題的分析來看，西方國(guó)家均有著我國(guó)所不及的優(yōu)勢(shì)。1.2.1公司并購(gòu)績(jī)效的研究綜述（1）事件研究法文獻(xiàn)綜述通過事件研究法主要從股東財(cái)富變化的角度入手進(jìn)行探索與分析。為更好的明確股東財(cái)富在并購(gòu)事件宣告前后的改變，其他國(guó)家的研究人員針對(duì)并購(gòu)公告前后某一期限內(nèi)雙方參與者的股票

13、超常收益進(jìn)行了量化分析。Dodd等（1977）針對(duì)自1973年開始直至此后3年間所發(fā)生的所有要約收購(gòu)事件通過事件研究法進(jìn)行了研究，并通過研究了解到收購(gòu)活動(dòng)發(fā)生前的一年，目標(biāo)公司股東獲得的超額收益高18.96%-20.58%，收購(gòu)方企業(yè)的股東能獲得8.44%-11.66%的超額收益。Asquith(1983)采用事件研究法深入探索了自1962年開始直至1977年間的300余家被收購(gòu)企業(yè)，進(jìn)而了解到收購(gòu)公告發(fā)出后，基于公司被收購(gòu)活動(dòng)的成敗，其超額收益率存在著差異，其中成功者的超額收益率為6.2%，失敗公司則高達(dá)7%，并進(jìn)一步了解到，所有被收購(gòu)公司在收購(gòu)之前的480個(gè)交易日內(nèi)其超額收益均維持在低于零

14、的水平上，同上述學(xué)者的研究結(jié)論出現(xiàn)了一定的矛盾。Jaffe、Agrawal、Manderkler(1992)全面研究了美國(guó)的227件要約收購(gòu)交易以及937件并購(gòu)活動(dòng)，得出在兼并完成后五年間，收購(gòu)公司的股東財(cái)富將有所減少。Bruner（2002）對(duì)從1973年開始直至2001年間的數(shù)百篇同并購(gòu)相關(guān)的文獻(xiàn)資料進(jìn)行了檢索與分析，并了解到發(fā)生于成熟市場(chǎng)內(nèi)的并購(gòu)活動(dòng)中，同收購(gòu)企業(yè)的股東收益對(duì)比而言，待收購(gòu)企業(yè)的股東收益明顯更高。待收購(gòu)企業(yè)的股價(jià)持續(xù)上漲，其股票的超額收益率大都保持在10%-30%；而收購(gòu)企業(yè)的股票收益率存在著極強(qiáng)的不確定性，甚至有負(fù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，并且在時(shí)間不短推移的過程中，收購(gòu)企業(yè)的長(zhǎng)期財(cái)

15、務(wù)業(yè)績(jī)將會(huì)出現(xiàn)遞減的勢(shì)頭，普遍而言，收購(gòu)雙方的股東收益均有著極為顯著的不確定性。通過國(guó)外研究者以事件研究法所開展的實(shí)證研究能夠發(fā)現(xiàn)：盡管研究背景以及樣本存在著一定差異，然而并購(gòu)活動(dòng)中對(duì)于被收購(gòu)公司股東收益的正向增長(zhǎng)有著統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)，至于收購(gòu)企業(yè)的股東收益始終未能達(dá)成共識(shí)。我國(guó)研究人員同樣通過事件研究法開展了一系列的研究，并在并購(gòu)雙方的股東超常收益方面取得了豐富的研究成果。張?zhí)镉嘁约瓣愋旁?999）首次通過事件研究法對(duì)上市企業(yè)在1997年間的并購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行了深入探討，并據(jù)此了解到：資產(chǎn)置換類、資產(chǎn)剝離、股權(quán)轉(zhuǎn)讓公司的股價(jià)呈先上升后下降的趨勢(shì)，一些公司甚至并沒有從并購(gòu)活動(dòng)中受益。同樣對(duì)收購(gòu)兼并類企業(yè)

16、也是無(wú)效的。余光和楊榮（2000）針對(duì)1993-1995年，上海以及深圳的并購(gòu)交易進(jìn)行了探討，并了解到并購(gòu)活動(dòng)能夠顯著促進(jìn)目標(biāo)公司的超額收益，對(duì)應(yīng)的并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)過程中很難受益。李善民等（2002）對(duì)上海與深圳在1999與2000兩年間的并購(gòu)交易進(jìn)行了分析，并據(jù)此得到了同普通研究相對(duì)立的結(jié)論：就整個(gè)事件期而言，目標(biāo)公司出現(xiàn)了超額收益的負(fù)增長(zhǎng)，而并購(gòu)公司則實(shí)現(xiàn)了超額收益的正向提升。李丹（2012）系統(tǒng)的探索了2009、2010以及2011三年間滬深兩市的并購(gòu)重組數(shù)據(jù)，并據(jù)此了解到，不管是從并購(gòu)雙方的整體樣本來講，還是就某一方的樣本來講，并購(gòu)公告宣布前，雙方的股東財(cái)富均出現(xiàn)了不同程度的增長(zhǎng)，然而真

17、正發(fā)出公告后，股票價(jià)格將呈現(xiàn)出負(fù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，企業(yè)股東財(cái)富明顯減少，累計(jì)異常收益率將呈現(xiàn)反向增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。（2）會(huì)計(jì)研究法文獻(xiàn)綜述國(guó)內(nèi)外研究人員的研究并不僅限于以企業(yè)股票的超常收益為依據(jù)進(jìn)行股東收益的研究，還以財(cái)務(wù)指標(biāo)為根本進(jìn)行了并購(gòu)前后企業(yè)績(jī)效的探討，據(jù)此對(duì)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行檢測(cè)。Meeks（1977）從公司利潤(rùn)入手，對(duì)1964-1974年間的164件并購(gòu)交易進(jìn)行了分析，作者通過對(duì)比分析方式全面研究了公司收賬后的賬面利潤(rùn)同并購(gòu)要約前利潤(rùn)的加權(quán)平均值，最終證實(shí)待并購(gòu)交易真正發(fā)生后，并購(gòu)企業(yè)將面臨著負(fù)盈利的挑戰(zhàn)。Ravenscraftand Scherer（1987）以現(xiàn)金流量、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、員工數(shù)量變化率

18、、員工的人均養(yǎng)老金以及現(xiàn)金流等為突破口進(jìn)行了探討，繼而了解到相對(duì)于未并購(gòu)企業(yè)而言，并購(gòu)企業(yè)的資本收益率明顯更低。Healy等（1992）從業(yè)績(jī)計(jì)量的角度來講，并未對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的人為因素進(jìn)行考慮，針對(duì)自1979年開始直至1984年間的50項(xiàng)并購(gòu)交易，通過經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流報(bào)酬的內(nèi)涵進(jìn)行了探討，并據(jù)此了解到伴隨并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)生于發(fā)展，現(xiàn)金流量收益率將呈現(xiàn)出逐年遞減的趨勢(shì)，充分說明了通過并購(gòu)活動(dòng)無(wú)法提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益。Manson、stark、Thomas（1994）從現(xiàn)金流量的角度入手對(duì)1985-1987年的38個(gè)并購(gòu)交易進(jìn)行了分析，并據(jù)此了解到并購(gòu)活動(dòng)同現(xiàn)金流量間存在著正相關(guān)關(guān)系，同時(shí)并購(gòu)過程，伴隨現(xiàn)金流的增

19、加并購(gòu)雙方的超額收益也呈現(xiàn)出逐步遞增的趨勢(shì)。陳信元和原紅旗（1998）是國(guó)內(nèi)最早采取會(huì)計(jì)研究法的，他們主要針對(duì)上市企業(yè)在1997年的并購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行了探索，進(jìn)而得出結(jié)論同重組前的水平對(duì)比而言，重組當(dāng)年的收益在總利益中所占份額有所提升，負(fù)債率呈下降趨勢(shì)。檀向球（1998）對(duì)1997年滬市將近200個(gè)并購(gòu)實(shí)踐進(jìn)行了分析，完成了多指標(biāo)的并購(gòu)后績(jī)效評(píng)價(jià)建模工作，包括主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率、資產(chǎn)收益率等等，并進(jìn)一步了解到并購(gòu)擴(kuò)張的企業(yè)績(jī)效呈現(xiàn)出負(fù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，有股權(quán)轉(zhuǎn)讓的企業(yè)其經(jīng)營(yíng)能力有所能提升，發(fā)生資產(chǎn)置換、股權(quán)轉(zhuǎn)讓以及資產(chǎn)剝離的上市公司促進(jìn)了業(yè)績(jī)的顯著發(fā)展。馮根福等（2001）通過主營(yíng)業(yè)務(wù)收入對(duì)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行了研究

20、分析，通過研究了解到從某種角度來講上市企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)诓①?gòu)前后一年呈現(xiàn)出提升的趨勢(shì)，然而其后績(jī)效將呈現(xiàn)不斷下滑的趨勢(shì)。足以證明企業(yè)通過并購(gòu)能夠獲得短期收益的提升。朱寶憲、王怡凱（2002）通過對(duì)比分析法，以主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率以及凈資產(chǎn)收益率為突破口全面分析了企業(yè)在并購(gòu)前后的業(yè)績(jī)情況，進(jìn)而了解到順應(yīng)市場(chǎng)形勢(shì)的有償并購(gòu)以及戰(zhàn)略性并購(gòu)能夠切實(shí)推動(dòng)企業(yè)績(jī)效的提升。呂長(zhǎng)江、宋大龍（2007）以財(cái)務(wù)指標(biāo)為根本，同BHAR模型相結(jié)合，對(duì)并購(gòu)活動(dòng)完成后上市企業(yè)長(zhǎng)期的市場(chǎng)績(jī)效以及財(cái)務(wù)績(jī)效進(jìn)行了研究，并通過研究了解到，自并購(gòu)活動(dòng)完成后，無(wú)論是市場(chǎng)績(jī)效還是財(cái)務(wù)績(jī)效均未取得顯著的提升。（3）個(gè)案研究法文獻(xiàn)綜述Lys、Vinc

21、ent（1995）對(duì)上世紀(jì)90年代AT&T公司并購(gòu)NCR公司的事件進(jìn)行了探討，并了解到并購(gòu)企業(yè)的股東財(cái)務(wù)在并購(gòu)活動(dòng)的影響下產(chǎn)生了負(fù)協(xié)同效應(yīng)，造成此種情況的原因是企業(yè)利潤(rùn)最大化目標(biāo)的偏離。R.Bruner（1999）研究1993年發(fā)生的AB與Volvo未成功并購(gòu)的案例，發(fā)現(xiàn)沃爾沃股票市值下跌，造成這種現(xiàn)象的原因是沃爾沃公司認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的控制權(quán)轉(zhuǎn)移以及協(xié)同效應(yīng)無(wú)法促進(jìn)股東資產(chǎn)的正向提升。陳信元、陳冬華（2000）對(duì)清華同方并購(gòu)魯穎電子的市場(chǎng)發(fā)展情況進(jìn)行了調(diào)查，并了解到，通過并購(gòu)切實(shí)提升了雙方股東的超額收益，其中收購(gòu)方流通股股東的超額收益率在2.6%-5.88%之間，而被收購(gòu)方的非流通股股東的超

22、額收益則高達(dá)9.6%。因此他們有理由認(rèn)定并購(gòu)行為確實(shí)促進(jìn)了協(xié)同效應(yīng)的發(fā)生。洪錫熙、沈藝峰（2001）通過現(xiàn)代西方企業(yè)控制權(quán)理論對(duì)上世紀(jì)90年代發(fā)生的申華并購(gòu)案進(jìn)行了分析，計(jì)算了某一階段內(nèi)股價(jià)的超額收益，并了解到并購(gòu)公司的超額收益并未獲得顯著的提升。苗璐（2013）研究了汽車行業(yè)并購(gòu)重組，發(fā)現(xiàn)依靠擴(kuò)張公司規(guī)模、強(qiáng)化管理水平、重視重組后企業(yè)整頓、資產(chǎn)置入以國(guó)有股的注入，企業(yè)并購(gòu)后的績(jī)效快速增加。依靠集團(tuán)資產(chǎn)注入，集中于工程機(jī)械生產(chǎn)，利潤(rùn)明顯提高，節(jié)省了大量成本，增強(qiáng)了公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。到點(diǎn)1.2.2公司并購(gòu)績(jī)效影響因素的研究綜述（1）國(guó)外公司并購(gòu)績(jī)效影響因素研究Jensen（1983）從效率理論入手進(jìn)

23、行了研究，并了解到混合并購(gòu)?fù)髽I(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效間并不存在正向關(guān)聯(lián)，同橫向并購(gòu)以及縱向并購(gòu)而言，在并購(gòu)績(jī)效上存在一定的劣勢(shì)。Agrawal（1992）通過實(shí)證分析探討了并購(gòu)方式同長(zhǎng)期超額收益兩者間的關(guān)聯(lián)，并發(fā)現(xiàn)同縱向并購(gòu)以及混合并購(gòu)對(duì)比而言，橫向并購(gòu)在效果上的優(yōu)勢(shì)更為顯著。Andrade針對(duì)自1973年開始直至1998年的4300個(gè)并購(gòu)事件進(jìn)行了分析，并通過研究了解到支付方式同并購(gòu)績(jī)效兩者間存在著緊密的關(guān)聯(lián)，現(xiàn)金收購(gòu)則同股權(quán)支付存在著反向關(guān)聯(lián)，即收購(gòu)情況越高，支付的情況越不理想。Clark、Ofek（1994）對(duì)80年代30家面臨破產(chǎn)的企業(yè)進(jìn)行了被并購(gòu)活動(dòng)的探討，進(jìn)而了解到對(duì)比經(jīng)營(yíng)效益不理想的企業(yè)來講

24、，財(cái)務(wù)情況不理想的企業(yè)更易被并購(gòu)；主并公司支付給被并公司的溢價(jià)越高，并購(gòu)失敗的可能性越大，并購(gòu)后公司的杠桿率越高，目標(biāo)公司并購(gòu)的績(jī)效越不理想。很好的吻合了Cakicieta（1996）在1983-1992年在美國(guó)發(fā)生的195個(gè)上市公司并購(gòu)案例研究過程中所得出的結(jié)論。Mulherin、Boone（2000）對(duì)我國(guó)上市公司并購(gòu)績(jī)效做了研究：發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市企業(yè)并購(gòu)面臨著極為嚴(yán)峻的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)，如果成功收購(gòu)，那么企業(yè)管理層的所有權(quán)水平將直接影響到股東收益，然伴隨企業(yè)股本規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)張，收購(gòu)企業(yè)的超常收益則呈現(xiàn)出不斷降低的趨勢(shì)。從并購(gòu)企業(yè)的角度來講，假如企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)完成后其桿杠率有所下滑，必然會(huì)導(dǎo)致超常收益的

25、降低，對(duì)應(yīng)的，如果杠桿率提高，則會(huì)帶動(dòng)超常收益率增加；并且，真正參與到并購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)過程中的主體則更易尋找到下一個(gè)并購(gòu)目標(biāo)，進(jìn)而幫助企業(yè)獲取更強(qiáng)的超常收益。Megginson（2000）對(duì)自1977年開始直至1996年間的200余起并購(gòu)事件進(jìn)行了探討，進(jìn)而了解到企業(yè)集中度同長(zhǎng)期并購(gòu)績(jī)效間存在著十分顯著的正向關(guān)聯(lián)，并購(gòu)活動(dòng)完成后的短期時(shí)間里，伴隨企業(yè)集中度的降低，經(jīng)營(yíng)績(jī)效會(huì)隨之減少，同時(shí)股東財(cái)富也會(huì)受到一定侵害。Linn、Switer（2001）得出結(jié)論，支付方式和并購(gòu)的相關(guān)性對(duì)并購(gòu)的績(jī)效有顯著影響。企業(yè)選擇現(xiàn)金支付比股票支付更能獲得超額收益，另外發(fā)現(xiàn)，基于并購(gòu)在關(guān)聯(lián)與否上的差異，其經(jīng)營(yíng)績(jī)效以及并購(gòu)績(jī)

26、效也會(huì)呈現(xiàn)出顯著的區(qū)別。Louis（2002）通過研究了解到，如果并購(gòu)企業(yè)的并購(gòu)交易是通過現(xiàn)金支付的方式實(shí)現(xiàn)的，那么其能夠獲得更高的收益，假如是通過股票支付的方式來完成的，極易面臨著收益負(fù)增長(zhǎng)的情況。（2）國(guó)內(nèi)公司并購(gòu)績(jī)效影響因素研究國(guó)內(nèi)研究人員主要從并購(gòu)方式、政府、目標(biāo)企業(yè)選擇、并購(gòu)規(guī)模、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)以股權(quán)結(jié)構(gòu)等角度入手對(duì)影響并購(gòu)績(jī)效的因素進(jìn)行探討。郭永清（2000）根據(jù)企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因理論對(duì)我國(guó)自1994年開始直至1998年間的A股上市企業(yè)并購(gòu)情況進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)方式對(duì)公司績(jī)效有顯著地影響，縱向并購(gòu)的公司并購(gòu)前后經(jīng)營(yíng)狀況的變化明顯改善，采用混合并購(gòu)的上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況未得到明顯好轉(zhuǎn)，而通過橫向并

27、購(gòu)方式進(jìn)行企業(yè)兼并的的企業(yè)則呈現(xiàn)出經(jīng)營(yíng)情況持續(xù)下滑的趨勢(shì)。張俊瑞、李婉麗和周謹(jǐn)（2002）從以凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率為首的5個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)入手，對(duì)1998年的上市企業(yè)并購(gòu)案進(jìn)行了探討，發(fā)現(xiàn)企業(yè)在并購(gòu)活動(dòng)的支持下均獲得了績(jī)效的正向提升；其中關(guān)鍵性的因素主要包括三個(gè)，分別為關(guān)聯(lián)方交易、優(yōu)劣資產(chǎn)置換以及績(jī)效取得，并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的影響力并不明顯；混合并購(gòu)以及政府主導(dǎo)并購(gòu)的效果不理想。李心丹、傅浩等（2003）對(duì)滬市于1998年的百余家并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行了研究分析，同時(shí)通過對(duì)比方式對(duì)并購(gòu)活動(dòng)的前3年以及后3年的企業(yè)績(jī)效進(jìn)行分析，進(jìn)而了解到并購(gòu)規(guī)模同并購(gòu)績(jī)效兩者間存在著顯著的正相關(guān)關(guān)系；不僅如此，同民營(yíng)企業(yè)對(duì)比而言，國(guó)有企業(yè)的

28、績(jī)效優(yōu)勢(shì)更為顯著。潘瑾和陳宏民（2005）研究了2004年滬深兩市153個(gè)并購(gòu)案例，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)交易的關(guān)聯(lián)度越高，并購(gòu)績(jī)效提高越顯著；就并購(gòu)績(jī)效而言，現(xiàn)金支付有著非現(xiàn)金支付所不及的優(yōu)勢(shì)，橫向并購(gòu)更是明顯優(yōu)于混合并購(gòu)。劉芳（2007）則表示，影響上市企業(yè)并購(gòu)的因素主要包括：行業(yè)相關(guān)性、支付方式、并購(gòu)次數(shù)以及企業(yè)性質(zhì)，而且研究表明現(xiàn)金支付方式高于非現(xiàn)金支付方式；并購(gòu)次數(shù)多少并不會(huì)增加效益；整體而言，國(guó)有企業(yè)通過并購(gòu)均取得了相對(duì)理想的績(jī)效，流通股與國(guó)有股的比例關(guān)系同并購(gòu)績(jī)效間也存在著緊密的關(guān)聯(lián)。郭丹丹（2009）對(duì)2004年滬深兩市證券市場(chǎng)內(nèi)的資產(chǎn)并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行了探討，并進(jìn)一步了解到企業(yè)規(guī)模和關(guān)聯(lián)交易與并

29、購(gòu)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。葉麗娟（2011）針對(duì)我國(guó)自2005年開始直至2007年的上市企業(yè)并購(gòu)樣本開展了多元線性分析，發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司的并購(gòu)績(jī)效受自由現(xiàn)金流量、目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率、關(guān)聯(lián)交易程度、目標(biāo)企業(yè)的規(guī)模、支付方式以及并購(gòu)溢價(jià)程度等影響顯著。劉京虎（2013）研究分析了2005-2009年支付方式單一的78個(gè)上市公司并購(gòu)樣本，得出結(jié)論：我國(guó)上市公司的短期并購(gòu)績(jī)效同普通企業(yè)存在一定區(qū)別；并購(gòu)支付方式直接決定了短期并購(gòu)績(jī)效；同其他決策方式對(duì)比而言，證券支付以及水平一體化戰(zhàn)略在并購(gòu)短期績(jī)效上更具優(yōu)勢(shì)。1.2.3文獻(xiàn)評(píng)述當(dāng)前企業(yè)并購(gòu)的研究過程中最常見的兩種方式就是事件研究法與會(huì)計(jì)研究法。事件研究法要求

30、市場(chǎng)必須達(dá)到相對(duì)更高的水平，國(guó)外已經(jīng)建立起相對(duì)完善的證券市場(chǎng)，且在市場(chǎng)效率方面也有著極強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，以此可通過事件研究法進(jìn)行并購(gòu)研究。必須滿足一個(gè)前提才能進(jìn)行財(cái)務(wù)指標(biāo)法的運(yùn)用，即財(cái)務(wù)報(bào)表能夠?qū)⑵髽I(yè)的財(cái)務(wù)情況客觀真實(shí)的呈現(xiàn)出來，國(guó)外財(cái)務(wù)報(bào)表在信息量上有著極強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，所以同時(shí)通過上述兩種方式進(jìn)行研究，同時(shí)與客觀情況相結(jié)合，必定能夠?qū)⒉①?gòu)市場(chǎng)的情況客觀真實(shí)的呈現(xiàn)出來。并購(gòu)在國(guó)內(nèi)的起步相對(duì)較晚，同時(shí)理論界并未建立起系統(tǒng)而完善的并購(gòu)理論，數(shù)據(jù)無(wú)據(jù)可查，加之以資本市場(chǎng)不完善為代表的各類負(fù)面因素的共同作用，對(duì)理論研究的規(guī)范性造成了巨大的沖擊。然而通過國(guó)內(nèi)學(xué)者的不斷努力，同樣取得了極為豐富的并購(gòu)理論。就并購(gòu)能否促

31、進(jìn)企業(yè)以及股東財(cái)富提升的研究結(jié)果而言，受國(guó)情間的差異，加之在行業(yè)、樣本數(shù)量以及時(shí)間等方面的不同，一些研究并未取得定論。盡管關(guān)于影響并購(gòu)績(jī)效因素的研究已經(jīng)取得了相對(duì)豐富的成果，然而并未建立起系統(tǒng)而完善的理論體系。研究人員從諸多角度入手對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響性因素進(jìn)行了探討，同樣受研究方法以及樣本數(shù)量等方面迥異的影響，最終出現(xiàn)了百舸爭(zhēng)流的局面。對(duì)關(guān)于并購(gòu)績(jī)效以及績(jī)效影響因素的資料文獻(xiàn)進(jìn)行檢索與歸納，為該課題的研究奠定了理論基礎(chǔ)，明確了研究方向以及研究方法。同時(shí)還應(yīng)充分考慮企業(yè)的內(nèi)外部情況來探討與分析并購(gòu)績(jī)效，特別是企業(yè)在并購(gòu)前的獨(dú)特性，基于企業(yè)并購(gòu)前特征以及治理因素方面的差異，將產(chǎn)生不同的并購(gòu)績(jī)效，對(duì)此

32、本文做了進(jìn)一步的研究。1.3研究?jī)?nèi)容及方法本文在整理并購(gòu)相關(guān)理論及對(duì)2008年金融危機(jī)后我國(guó)上市公司并購(gòu)的現(xiàn)狀分析的基礎(chǔ)上，結(jié)合2009-2013年發(fā)生并購(gòu)活動(dòng)的193家上市公司作為樣本，通過并購(gòu)前后5年間的數(shù)據(jù)信息開展了實(shí)證研究，本文共由6個(gè)章節(jié)構(gòu)成，詳細(xì)如下：第一章：緒論。筆者在這一章內(nèi)主要就課題的選擇、研究意義進(jìn)行了介紹，并通過國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)的歸納與整理完成了同并購(gòu)重組及影響因素相關(guān)的研究情況以及成果的歸納分析。明確了本文的研究?jī)?nèi)容及方法。第二章：并購(gòu)的理論綜述。首先介紹并購(gòu)含義及類型。接著對(duì)公司并購(gòu)的動(dòng)因進(jìn)行分析，最后描述了兩種傳統(tǒng)的公司并購(gòu)績(jī)效的方法以及本文的研究方法，為下文的實(shí)證分

33、析奠定理論基礎(chǔ)。第三章：針對(duì)企業(yè)并購(gòu)前的特征以及并購(gòu)活動(dòng)特征同并購(gòu)績(jī)效兩者間的關(guān)系進(jìn)行了探究，并且描述了2009-2013年我國(guó)上市公司的發(fā)展并購(gòu)現(xiàn)狀。 基于前三章的文獻(xiàn)綜述、理論研讀以及我國(guó)上市公司并購(gòu)現(xiàn)狀的描述，第四章、第五章則是針對(duì)自2009年開始直至2013年間的193家并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行實(shí)證研究，對(duì)研究對(duì)象并購(gòu)前1年以及并購(gòu)后3年間的財(cái)務(wù)信息進(jìn)行收集與整理，從債務(wù)償還能力、營(yíng)運(yùn)能力、發(fā)展能力以及盈利能力四個(gè)維度入手選擇10個(gè)指標(biāo)共同組建指標(biāo)評(píng)價(jià)體系，并以數(shù)據(jù)包括分析法為根本，同因子分析法相結(jié)合，深入探討并購(gòu)績(jī)效的各影響因素，比如并購(gòu)價(jià)值創(chuàng)造、交易標(biāo)的、行業(yè)相關(guān)度等等，最終得出研究結(jié)論。第六

34、章是結(jié)論和對(duì)策建議。在第四、五部研究結(jié)果的基礎(chǔ)上延伸出這一部分內(nèi)容，旨在進(jìn)一步推動(dòng)并購(gòu)活動(dòng)在國(guó)內(nèi)的發(fā)展。就研究方法而言，在該課題研究過程中主要采用了下列三種研究方式：定性、定量相結(jié)合，規(guī)范研究與實(shí)證研究相統(tǒng)一，以對(duì)比分析為根本與綜合概括相結(jié)合。本文具體的研究框架如圖1-1。1.4 本文創(chuàng)新點(diǎn)（1）研究方法上的創(chuàng)新。本文通過數(shù)據(jù)包絡(luò)法結(jié)合因子分析法的方式進(jìn)行了研究分析，第一步借助因子分析法對(duì)并購(gòu)前后5年間目標(biāo)企業(yè)的得分情況進(jìn)行量化；第二步以相鄰兩年綜合得分為一組的原則將所取得的數(shù)據(jù)進(jìn)一步劃分成6個(gè)DMU集合，將相鄰兩個(gè)的綜合得分作為輸入指標(biāo)與輸出指標(biāo)；第三步通過數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法進(jìn)行深入分析，最終確

35、定并購(gòu)績(jī)效在5年內(nèi)的整體水平。以期為國(guó)內(nèi)上市企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效提升帶來一定的靈感與啟示。（2）數(shù)據(jù)采集上的創(chuàng)新。本文的課題研究是以自2008年開始直至2016年的財(cái)務(wù)信息資料為依據(jù)的，中間經(jīng)歷了9個(gè)年頭，能夠?qū)⑸鲜衅髽I(yè)并購(gòu)前后的并購(gòu)績(jī)效情況客觀而系統(tǒng)的呈現(xiàn)出來。圖1-1 文章框架圖2并購(gòu)重組績(jī)效的理論基礎(chǔ)并購(gòu)活動(dòng)在資本環(huán)境下占據(jù)十分重要的地位，其不僅有利于產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)調(diào)整以及經(jīng)濟(jì)的規(guī)?；l(fā)展，更在資本累積以及資源優(yōu)化配置方面發(fā)揮著積極影響，企業(yè)并購(gòu)成功與否的關(guān)鍵性評(píng)價(jià)因素就在于對(duì)企業(yè)并購(gòu)前后的績(jī)效發(fā)展情況進(jìn)行探討。本文通過實(shí)證分析的方式全面研究了目標(biāo)公司的并購(gòu)績(jī)效以及各影響性因素，課題研究開始前首先對(duì)

36、同課題相關(guān)的各概念的定義進(jìn)行明確，包括企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的內(nèi)涵、并購(gòu)動(dòng)因理論、并購(gòu)類型、并購(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)方式以及效應(yīng)理論等等。2.1并購(gòu)的相關(guān)理論基礎(chǔ)2.1.1并購(gòu)的相關(guān)概念并購(gòu)是兼并與收購(gòu)的統(tǒng)稱，并購(gòu)又有著廣義與俠義之分。從廣義上看并購(gòu)又被稱之為公司重組、公司控制等扥，而從俠義角度來看，并購(gòu)就是強(qiáng)調(diào)的單純意義上的兼并收購(gòu)。所謂兼并，即不低于兩家企業(yè)通過資源合并的形式共同組建同一公司，普遍來講兼并企業(yè)有著被兼并企業(yè)所不及的實(shí)力優(yōu)勢(shì)。而收購(gòu)則強(qiáng)調(diào)的是收購(gòu)雙方直接建立起交易關(guān)系，實(shí)現(xiàn)股票或資產(chǎn)的所有權(quán)由賣方向買方的轉(zhuǎn)移，進(jìn)而企業(yè)控制權(quán)以及所有權(quán)的讓渡。并購(gòu)重組屬于市場(chǎng)化概念，并不具備明確的法律地位，上市企業(yè)

37、并購(gòu)重組是由對(duì)上市企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)及利潤(rùn)構(gòu)成、資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)、股權(quán)控制結(jié)構(gòu)產(chǎn)生明顯影響的活動(dòng)共同構(gòu)成，包括股份回購(gòu)、控制權(quán)讓渡、合并以及分立等等。個(gè)、該課題中所涉及到的并購(gòu)類型主要有如下幾種：股權(quán)轉(zhuǎn)讓、吸收合并、債務(wù)重組、資產(chǎn)剝離以及資產(chǎn)收購(gòu)。也就是從廣義角度上進(jìn)行并購(gòu)概念的解讀。資產(chǎn)收購(gòu)：企業(yè)通過有償?shù)姆绞綄?shí)現(xiàn)其他企業(yè)部分或所有資產(chǎn)的所有權(quán)與控制權(quán)向自身轉(zhuǎn)移的民法行為。企業(yè)通過此種方式不僅有效的兼并了其他公司的經(jīng)營(yíng)理念與公司規(guī)模，同時(shí)對(duì)于資產(chǎn)優(yōu)化以及發(fā)展戰(zhàn)略推進(jìn)方面也有著重要意義。資產(chǎn)置換：上市企業(yè)以犧牲自己的資產(chǎn)為代價(jià)來?yè)Q取其他企業(yè)的資產(chǎn)，將資產(chǎn)剝離與對(duì)外收購(gòu)兩個(gè)過程有機(jī)結(jié)合在一起。企業(yè)之所

38、以開展資產(chǎn)置換活動(dòng)，其目的無(wú)外乎以下幾種：資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的完善、資產(chǎn)優(yōu)化、主營(yíng)業(yè)務(wù)強(qiáng)化、主營(yíng)業(yè)務(wù)方調(diào)整等等。吸收合并：將不低于2個(gè)企業(yè)共同組合在一起，其中某一實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè)吞并其他公司繼續(xù)存在，剩余公司的同時(shí)消滅的現(xiàn)象。即合并后注銷被合并方的法人資格，是合并方通過企業(yè)合并取得被合并方的全部?jī)糍Y產(chǎn)的活動(dòng)。資產(chǎn)剝離：上市企業(yè)將個(gè)體所擁有的股權(quán)或資產(chǎn)的所有權(quán)或控制權(quán)讓渡給其他企業(yè)的行為。就表面而言，資產(chǎn)剝離會(huì)對(duì)公司規(guī)模造成一定的負(fù)面影響，然而因所剝離資產(chǎn)往往會(huì)無(wú)益于企業(yè)經(jīng)營(yíng)或生產(chǎn)的資產(chǎn)，從根本上講會(huì)促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理能力的提升，進(jìn)而達(dá)到資產(chǎn)優(yōu)化的目的。股權(quán)轉(zhuǎn)讓：企業(yè)股東將個(gè)體所擁有的部分或全部的股權(quán)讓渡給其

39、他公司的行為。此種重組模式下，交易對(duì)象為上市企業(yè)的股權(quán)，大都會(huì)進(jìn)一步細(xì)化成如下幾個(gè)部分：股權(quán)無(wú)償劃撥、二級(jí)市場(chǎng)并購(gòu)、股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓等。2.1.2并購(gòu)的類型（1）按照并購(gòu)雙方所屬行業(yè)劃分基于并購(gòu)雙方在行業(yè)上的異同，可將并購(gòu)進(jìn)一步劃分成三種，分別為橫向、縱向以及混合并購(gòu)。所謂橫向并購(gòu)指的是并購(gòu)兩主體企業(yè)均來自于同一行業(yè)，是發(fā)生于同行競(jìng)爭(zhēng)者之間的并購(gòu)行為。橫向并購(gòu)不僅能夠有效緩解設(shè)施重復(fù)建設(shè)的問題，擴(kuò)大并購(gòu)后的市場(chǎng)份額,可以提供系列產(chǎn)品和服務(wù), 還可以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的規(guī)模,增強(qiáng)并購(gòu)公司的壟斷勢(shì)力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力,并實(shí)現(xiàn)并購(gòu)雙方的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ),形成規(guī)模效應(yīng)?？v向并購(gòu)則強(qiáng)調(diào)的是并購(gòu)雙方是來自于同一產(chǎn)業(yè)鏈中產(chǎn)銷階段存

40、在差異的企業(yè)，縱向并購(gòu)中兩企業(yè)的關(guān)系為供需關(guān)系，而非競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系?？v向并購(gòu)又有著前后之分。依托于縱向并購(gòu)能夠?qū)崿F(xiàn)生產(chǎn)時(shí)間成本的有效控制，強(qiáng)化同一過程中不同環(huán)節(jié)的銜接，有效壓縮交易生產(chǎn)成本，同時(shí)節(jié)約倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用和運(yùn)輸成本。而混合并購(gòu)則指的是在行業(yè)以及經(jīng)營(yíng)方面均不存在任何關(guān)聯(lián)的企業(yè)間的并購(gòu)。之所以開展混合并購(gòu)，其根本宗旨就在于擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的范圍和廣度，減少行業(yè)不景氣可能造成的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)投資多元化。（2）按照并購(gòu)支付方式劃分基于并購(gòu)支付方式上的差異，并購(gòu)又進(jìn)一步包括如下幾個(gè)方面：現(xiàn)金支付、換股支付、混合支付以及債務(wù)承擔(dān)支付。所謂換股支付并購(gòu)也就是并購(gòu)企業(yè)通過個(gè)人所擁有的股票、增發(fā)股票或持有的其他公司股票同被

41、并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行股票的交換，以保合并目的達(dá)成的并購(gòu)。伴隨被并購(gòu)企業(yè)股東所持有的股票由原公司向并購(gòu)公司的轉(zhuǎn)移，被并購(gòu)企業(yè)股東也就擁有了并購(gòu)企業(yè)的股東身份。現(xiàn)金支付方式則強(qiáng)調(diào)是并購(gòu)方直接通過現(xiàn)金的方式進(jìn)行目標(biāo)公司股權(quán)或資產(chǎn)買入的并購(gòu)方式。被并購(gòu)企業(yè)的股東是實(shí)現(xiàn)了所有權(quán)或控制權(quán)向現(xiàn)金的轉(zhuǎn)換?，F(xiàn)金支付方式在我國(guó)企業(yè)并購(gòu)中運(yùn)用較多,也是直接的支付方式。通過以現(xiàn)金為代表的各類支付方式的共同使用來進(jìn)行并購(gòu)對(duì)價(jià)的支付，進(jìn)而達(dá)成并購(gòu)目的的行為。債務(wù)承擔(dān)方式并購(gòu)?fù)钱?dāng)資產(chǎn)同債務(wù)相對(duì)等時(shí)，資產(chǎn)由目標(biāo)公司向被并購(gòu)公司轉(zhuǎn)移，進(jìn)而完成并購(gòu)過程。此種并購(gòu)方式下的目標(biāo)公司大都是那些經(jīng)營(yíng)狀況不理想或凈資產(chǎn)不高的企業(yè)，在國(guó)內(nèi)占據(jù)不

42、可取代的地位。其優(yōu)勢(shì)集中表現(xiàn)為無(wú)需付出過量的資金，不足之處在于目標(biāo)公司的負(fù)債往往高于資產(chǎn)。2.2并購(gòu)重組的動(dòng)因理論2.2.1 協(xié)同效應(yīng)理論協(xié)同效應(yīng)理論的創(chuàng)始人為Weston（1998），該理論認(rèn)為可從整個(gè)社會(huì)的角度來講，企業(yè)并購(gòu)的作用力是積極的，主要是通過協(xié)同效應(yīng)的形式實(shí)現(xiàn)效率的優(yōu)化。作為最具影響力的動(dòng)因理論，其在并購(gòu)方的并購(gòu)戰(zhàn)略實(shí)施過程中發(fā)揮著重要的作用。該理論最早可追溯到一種物理與化學(xué)現(xiàn)象，也就是相對(duì)獨(dú)立運(yùn)行的部分作用而言，整體的作用效果明顯更強(qiáng)，其后企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理領(lǐng)域內(nèi)又迎來了一種新的效應(yīng)，即“1+12” ，為企業(yè)并購(gòu)的解讀帶來了新的靈感。效應(yīng)理論共由3個(gè)方面構(gòu)成，分別為管理、經(jīng)營(yíng)與財(cái)務(wù)。

43、（1）經(jīng)營(yíng)協(xié)同理論該理論主張，就經(jīng)營(yíng)角度而言所有企業(yè)均具備個(gè)性化的特征，在并購(gòu)的作用下能夠?qū)杉移髽I(yè)的優(yōu)勢(shì)很好的集中在一起，進(jìn)而彌補(bǔ)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)方面的短板，強(qiáng)化成本控制能力，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的規(guī)?；l(fā)展，促進(jìn)企業(yè)收入提升，因此企業(yè)均極其熱衷于并購(gòu)。橫向并購(gòu)有利于經(jīng)濟(jì)的規(guī)模化發(fā)展，亦或是市場(chǎng)控制力的提升；而縱向并購(gòu)則能產(chǎn)生范圍經(jīng)濟(jì)。（2）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)財(cái)務(wù)協(xié)同理論認(rèn)為并購(gòu)能夠降低并購(gòu)企業(yè)的籌資成本，通過并購(gòu)方與被并購(gòu)方在稅收方面的不同達(dá)到合理避稅的目的，屬于直接性的獲利手段。其相對(duì)于目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效提升的間接受益方式間存在著一定的區(qū)別。或許并購(gòu)雙方會(huì)存在著資金狀況與投資機(jī)會(huì)不對(duì)等的情況，通過此種比購(gòu)手段恰恰

44、能夠緩解此種不對(duì)等的情況，通過資金實(shí)力更強(qiáng)的一方來滿足另一方的資金需求，實(shí)現(xiàn)籌資成本的有效控制，并促進(jìn)了企業(yè)資金利用率的提升，實(shí)現(xiàn)了資源配置的更優(yōu)化。（3）管理協(xié)同效應(yīng)該理論是建立在效率差異化理論的基礎(chǔ)上的，認(rèn)為企業(yè)資本行列中包含其自身的管理能力，假如并購(gòu)企業(yè)擁有管理方面的突出競(jìng)爭(zhēng)力，并且受資本等因素的影響導(dǎo)致資源的利用率相對(duì)較低，那么兼并整體效率不理想的公司，能夠進(jìn)一步激發(fā)企業(yè)管理資源的效率，其優(yōu)點(diǎn)集中體現(xiàn)在兩個(gè)方面：首先，并購(gòu)企業(yè)管理資源的利用率得以提升；其次，可實(shí)現(xiàn)優(yōu)秀管理資源由并購(gòu)方向目標(biāo)企業(yè)的轉(zhuǎn)移，優(yōu)化目標(biāo)企業(yè)的管理有效性，進(jìn)而帶動(dòng)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的優(yōu)化與提升，最終促進(jìn)并購(gòu)企業(yè)收益能力的強(qiáng)化

45、。2.2.2代理理論與經(jīng)理主義上世紀(jì)70年代，Jensen以及 Meckling首次提出了代理理論，他們指出如果管理者所持有的公司所有權(quán)僅有少部分時(shí)，管理者與股東之間將會(huì)產(chǎn)生利益沖突，這一情況下代理問題隨之發(fā)生。代理理論主張：公司的所有權(quán)以及經(jīng)營(yíng)權(quán)相對(duì)獨(dú)立的情況下，必然會(huì)存在管理者與股東間的代理問題。為維護(hù)個(gè)體的公司資源利用權(quán)，即便未找到收益可觀的投資項(xiàng)目，管理者同樣不愿意將資金的使用權(quán)歸還給股東，而是開展低效甚至于毫無(wú)價(jià)值可言的并購(gòu)活動(dòng)。所以管理者之所以開展并購(gòu)活動(dòng)，其初始目標(biāo)在于建構(gòu)企業(yè)帝國(guó)，享受其他人所享受不到的特權(quán)、聲譽(yù)以及福利、借助多角化擴(kuò)展盡量維持企業(yè)業(yè)績(jī)之穩(wěn)定、有效規(guī)避管理層失業(yè)

46、危機(jī)等等。經(jīng)理主義則指出，并購(gòu)活動(dòng)之所以發(fā)生其根源在于代理問題。經(jīng)理不過負(fù)責(zé)的管理任務(wù)，而非所有權(quán)擁有者，其利益同股東收益相對(duì)獨(dú)立，而是受制于公司所規(guī)定的部分特殊因素，其中最為關(guān)鍵的因素就是企業(yè)規(guī)模，所以出于自身利益的考慮，管理人員會(huì)通過公司規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)張來提升管理績(jī)效，并購(gòu)自然是極為有效的手段之一，愿意通過并購(gòu)實(shí)現(xiàn)增大企業(yè)規(guī)模的目標(biāo)。2.2.3市場(chǎng)勢(shì)力理論這一理論又有著“市場(chǎng)份額效應(yīng)理論”與“市場(chǎng)壟斷理論”的稱謂。企業(yè)以并購(gòu)為依托，促進(jìn)企業(yè)規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)張，行業(yè)內(nèi)的話語(yǔ)權(quán)增強(qiáng)，影響力也得到提升，自身綜合競(jìng)爭(zhēng)力得到增強(qiáng)，最終利潤(rùn)也會(huì)增加。Hymer了解到因大公司的市場(chǎng)影響力相對(duì)較強(qiáng)，因此對(duì)于市場(chǎng)

47、不確定因素的控制也有著更強(qiáng)的能力。規(guī)模、市場(chǎng)勢(shì)力以及穩(wěn)定性三者存在著緊密的關(guān)聯(lián)。首先，橫向并購(gòu)能夠?qū)⒏?jìng)爭(zhēng)實(shí)力較弱的對(duì)手從競(jìng)爭(zhēng)隊(duì)伍中剔除出去，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)集中性的增強(qiáng)，有效控制市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)的持續(xù)惡化，提高市場(chǎng)的穩(wěn)定性，進(jìn)而幫助企業(yè)創(chuàng)造更大化的利潤(rùn)。其次，在縱向并購(gòu)的促進(jìn)下，企業(yè)對(duì)于經(jīng)銷商以及供應(yīng)商的議價(jià)能力得以提升。無(wú)論是橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)，還是混合并購(gòu)，其對(duì)于企業(yè)市場(chǎng)影響力的強(qiáng)化均有著積極的影響。對(duì)比來看，效果更優(yōu)的應(yīng)屬橫向并購(gòu)。2.3 并購(gòu)績(jī)效的評(píng)價(jià)方法2.3.1 事件研究法上世紀(jì)末，以Jensen為首的多名學(xué)者首次提出了事件研究法，是用以進(jìn)行并購(gòu)績(jī)效研究分析的關(guān)鍵方式。必須滿足一定的條件才能進(jìn)

48、行此種方式的運(yùn)用，即市場(chǎng)的有效性，往往用以進(jìn)行短期并購(gòu)績(jī)效的探討與分析。以并購(gòu)前后某一階段內(nèi)的超額收益為依據(jù)，對(duì)短期并購(gòu)?fù)蓶|利益兩者間的關(guān)系進(jìn)行評(píng)價(jià)。這一方式的具體運(yùn)用過程中，對(duì)于時(shí)間選擇有著較高的要求。普遍來講，“事件期”跨度越大，對(duì)于相關(guān)事件的考慮也就越全面，然而受無(wú)關(guān)因素干擾的概率也就越高。事件研究法的優(yōu)勢(shì)集中體現(xiàn)在如下幾個(gè)方面：極其成熟，脈絡(luò)明確，同時(shí)具備對(duì)應(yīng)的理論依據(jù)，可操作性較強(qiáng)。然而不可避免的也會(huì)存在一定的問題，由于“事件期”在時(shí)間跨度上的差異，研究結(jié)果也存在一定的差別，此種方式對(duì)于反映短期績(jī)效反應(yīng)明顯,因當(dāng)企業(yè)完成并購(gòu)活動(dòng)后其首要的任務(wù)就是整合，并購(gòu)績(jī)效是一個(gè)長(zhǎng)期性的指標(biāo)，其

49、在短期內(nèi)的波動(dòng)并不明顯，此種方式對(duì)于并購(gòu)績(jī)效的評(píng)價(jià)往往是通過企業(yè)超額收益的有無(wú)進(jìn)行判斷的，無(wú)法將并購(gòu)企業(yè)的客觀情況真實(shí)系統(tǒng)的呈現(xiàn)出來，因此可信度較弱。2.3.2 財(cái)務(wù)指標(biāo)研究法財(cái)務(wù)指標(biāo)研究法（也有學(xué)者將其命名為“會(huì)計(jì)研究法”），是以公司規(guī)定的三大財(cái)務(wù)報(bào)表為根本，同關(guān)于績(jī)效的單一性財(cái)務(wù)指標(biāo)或多個(gè)指標(biāo)向結(jié)合，共同組建起指標(biāo)體系，并以此為基準(zhǔn)通過對(duì)比分析的方式就企業(yè)并購(gòu)前后的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，進(jìn)而對(duì)企業(yè)績(jī)效在并購(gòu)作用下所發(fā)生的轉(zhuǎn)變進(jìn)行判定。財(cái)務(wù)指標(biāo)研究法所需的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)具有易取、易理解、易計(jì)算的優(yōu)勢(shì)，由于該方法更適合目前我國(guó)證券市場(chǎng)不成熟的狀況，并且很好的規(guī)避了市場(chǎng)因素對(duì)績(jī)效評(píng)價(jià)的負(fù)面影響，能夠?qū)⑵髽I(yè)

50、并購(gòu)前后的績(jī)效變化情況客觀有效的呈現(xiàn)出來。然而，財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)價(jià)法也存在以下缺點(diǎn)：一是并未明確規(guī)定應(yīng)通過哪些指標(biāo)進(jìn)行并購(gòu)績(jī)效衡量；二是此類方式忽略了對(duì)企業(yè)并購(gòu)前后風(fēng)險(xiǎn)因素的考慮，并且上市企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)人為控制性較強(qiáng)，必然會(huì)對(duì)并購(gòu)績(jī)效變化的客觀性造成一定沖擊。2.3.3本文的研究方法本文通過數(shù)據(jù)包絡(luò)分析同因子分析相結(jié)合的方式全面探討了國(guó)內(nèi)上市企業(yè)績(jī)效同并購(gòu)兩者間的關(guān)系。由于數(shù)據(jù)包絡(luò)模型規(guī)定輸入和輸出指標(biāo)之間盡量避免多重共線性，所以在數(shù)據(jù)包絡(luò)分析之前引入因子分析，以往的公司并購(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)對(duì)于指標(biāo)有著較高的需求，這就決定著通過數(shù)據(jù)包絡(luò)與因子分析相結(jié)合的方式，既使得兩者間的沖突得到了妥善的處理，同時(shí)輸入、輸

51、出指標(biāo)也得到了很好的控制，進(jìn)而為并購(gòu)績(jī)效綜合評(píng)價(jià)目標(biāo)的達(dá)成提供保障。數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法可以對(duì)財(cái)務(wù)可控的輸入、輸出指標(biāo)進(jìn)行系統(tǒng)性的考量，準(zhǔn)確判定企業(yè)績(jī)效在并購(gòu)前后的差距。本文借助DEA模型就并購(gòu)前后5年間的各個(gè)企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了深入探討，為企業(yè)并購(gòu)前后的“事件期”時(shí)間跨度提供了保障，同時(shí)將收集數(shù)據(jù)的范疇進(jìn)一步擴(kuò)張到9年。（1）因子分析法對(duì)于因子分析法，主要是對(duì)存在復(fù)雜關(guān)系的變量進(jìn)行分析，使之能夠成為數(shù)量相對(duì)較少的因子，而后通過解釋因子對(duì)變量之間的關(guān)系進(jìn)行描述，由此所形成的一種方法。在實(shí)施因子分析的過程中，方法中所要實(shí)現(xiàn)的目的就是降維，基于降維得到的因子來對(duì)實(shí)踐活動(dòng)進(jìn)行解釋，通過數(shù)量相對(duì)較少且影響顯著

52、的因子，對(duì)原始樣本的信息進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。對(duì)于因子分析法而言，先要對(duì)指標(biāo)相關(guān)性進(jìn)行選取，而后選擇其中的少數(shù)因子展開進(jìn)一步分析，這種分析方法具有相對(duì)更強(qiáng)的普適性，因而在很多領(lǐng)域中都能夠得到應(yīng)用，如經(jīng)濟(jì)學(xué)、地理學(xué)、醫(yī)學(xué)等。對(duì)于這種方法的核心思路，主要是將所涉及的變量按照相關(guān)性所具有的權(quán)重實(shí)施分組，而使組內(nèi)擁有相對(duì)更高的相關(guān)性，而組間則使之擁有較低的相關(guān)性。在其中的每個(gè)組中，所代表的均為一個(gè)基本集合，而這個(gè)集合整體則被叫做公共因子。對(duì)于因子分析中所涉及的關(guān)鍵問題，則要努力利用相對(duì)更少的解釋因子進(jìn)行判斷，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)對(duì)問題的研究與評(píng)價(jià)，使線性函數(shù)以及特殊因子之間相加而最終對(duì)樣本的量進(jìn)行描述。（2）數(shù)據(jù)包絡(luò)（D

53、EA）分析法方法概論數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法也被稱為是多指標(biāo)評(píng)價(jià)法，主要是按照指標(biāo)的投入以及產(chǎn)出，對(duì)類型相同的單位或者是部門在規(guī)模與技術(shù)等方面的有效性進(jìn)行評(píng)價(jià)，而這些單位與部門則相應(yīng)被稱為“決策單元（DMU）”。也就是說，向DMU投入特定的資源，如資本、勞動(dòng)力等，能夠?qū)崿F(xiàn)對(duì)這些單元在效率方面的大小實(shí)施評(píng)價(jià)。最早的DEA模型是模型，主要是對(duì)有多個(gè)投入和產(chǎn)出的規(guī)模與技術(shù)有效性研究。DEA的理論和應(yīng)用也是從靜態(tài)分析發(fā)展到動(dòng)態(tài)分析的理論。在對(duì)數(shù)據(jù)包網(wǎng)路分析法進(jìn)行研究的過程中，對(duì)其基本思路進(jìn)行說明，本文采用單輸入輸出為例展開，設(shè)輸入變量為x，輸出變量為y，樣本公司輸入變量為Xj，樣本公司輸出變量在為Yj，其中j

54、為正整數(shù)，而后對(duì)其經(jīng)濟(jì)效率實(shí)施比較分析。在此，樣本公司輸入與輸出變量則可被視為是兩個(gè)決策單元，根據(jù)能夠得到，在公司1中，其斜率相較于公司2要大，因而在因子公司中，公司1的經(jīng)濟(jì)效率相較于公司2要更高。與此同時(shí)，在利用DEA方法可以實(shí)現(xiàn)對(duì)多輸入與多輸入情況的判斷，而且在分析的過程中，能夠?qū)崿F(xiàn)多目標(biāo)分析與決策，因而這也使之即便是在復(fù)雜的系統(tǒng)中，同樣也能夠得到應(yīng)用，這能夠從下述兩個(gè)方面得到集中體現(xiàn)：一是DEA以決策單元中各個(gè)輸入變量與輸入變量的權(quán)重進(jìn)行判斷，找到其中對(duì)決策單元最有利的角度來具體實(shí)施評(píng)價(jià)，這樣能夠有效規(guī)避在對(duì)指標(biāo)權(quán)重進(jìn)行確定時(shí)所存在的主觀因素；二是假設(shè)其中所涉及的每個(gè)輸出都能夠與一個(gè)或者

55、是多個(gè)產(chǎn)生關(guān)聯(lián)，同時(shí)輸入以及輸出之間也確實(shí)存在一定的關(guān)系，如果是應(yīng)用DEA法來進(jìn)行研究，那么對(duì)于這種關(guān)系則并不一定要進(jìn)行確定顯示表達(dá)式?；谶@種方法能夠?qū)⑵渲械闹饔^因素予以排除，而使所獲得的結(jié)果能夠更加客觀。評(píng)價(jià)方法的優(yōu)越性數(shù)據(jù)包絡(luò)分析素具有的含義從本質(zhì)上來講就是通過現(xiàn)行規(guī)劃模型來實(shí)現(xiàn)對(duì)類型相同的決策單元（DMU）之間是否存在相對(duì)有效性以及對(duì)這種相對(duì)有效性進(jìn)行評(píng)價(jià)的。在通過DEA法進(jìn)行分析時(shí)，針對(duì)投入與產(chǎn)出問題進(jìn)行分析的過程中，能夠?qū)崿F(xiàn)一種多目標(biāo)決策，而這種決策也使DEA能夠?qū)崿F(xiàn)對(duì)于很多復(fù)雜問題的處理，使之所具有的優(yōu)越性更為突出，其優(yōu)越性主要有以下兩點(diǎn)，第一：DEA方法能夠?qū)MU中的相關(guān)指標(biāo)

56、賦予相應(yīng)的權(quán)重，這樣也使其在效率的客觀性方面能夠得到有效的保證。第二，對(duì)于DEA法來講，盡管在投入與產(chǎn)出方面也存在相應(yīng)的映射關(guān)系，而這種關(guān)系的構(gòu)建可能夾雜有人的主觀因素在其中，不過若采用數(shù)據(jù)包網(wǎng)絡(luò)分析法，那么對(duì)此是可以不予考慮的，這樣就能夠使所得到的結(jié)果更具客觀性與準(zhǔn)確性。模型的基本思路評(píng)價(jià)單元是數(shù)據(jù)包絡(luò)法的關(guān)鍵，也就是DMU，這就決定著只有科學(xué)準(zhǔn)確的把握評(píng)價(jià)單元才能使數(shù)據(jù)包絡(luò)法的應(yīng)用得以實(shí)現(xiàn)，所有經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的宗旨均是相通的，即追求經(jīng)濟(jì)行為的最大化收益，所有經(jīng)濟(jì)行為以及過程均能解讀成某一特定領(lǐng)域內(nèi)，基于生產(chǎn)要素的投入而獲得對(duì)應(yīng)產(chǎn)品的過程。此處隱蔽每一環(huán)節(jié)中均存在著對(duì)應(yīng)的決策，所以此類單元被命名為

57、決策單元。普遍而言，只有對(duì)相同類型的決策單元進(jìn)行探討才有有價(jià)值。同類型決策單元的特性集中體現(xiàn)為目標(biāo)與任務(wù)、所處環(huán)境、輸入輸出指標(biāo)三個(gè)方面的完全統(tǒng)一，并且輸出輸出指標(biāo)為正。假設(shè)x為某個(gè)經(jīng)濟(jì)行為的輸入變量，y為輸出變量：定義：窮盡所有可能的生產(chǎn)活動(dòng)共同組建起的生產(chǎn)指標(biāo)可能集合就是稱集。不僅如此，往往將其稱作構(gòu)成的集合，其參考集為。出于問題研究便捷性的考慮，往往會(huì)對(duì)生產(chǎn)活做出下列四種假設(shè)：其一凸性，如果同時(shí)滿足、兩個(gè)條件，且，那么。假如分別以、倍之和為新的輸入，將會(huì)有新的產(chǎn)出發(fā)生。其二錐性：如果同時(shí)滿足、，那么。這就代表著假如以原輸入的K倍為新的輸入，那么所得產(chǎn)出將是原產(chǎn)出的400%。其三無(wú)效性：設(shè)

58、，假如，那么；假如 ，那么，這就代表著對(duì)投入以及產(chǎn)出進(jìn)行數(shù)量上的操作是能夠?qū)崿F(xiàn)的。其四最小性：生產(chǎn)集T完全符合上述要求。該論文認(rèn)為國(guó)內(nèi)上市企業(yè)的并購(gòu)行為完全具備上述特征，因此適用于數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法就上市企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行探討。綜上所述，本文實(shí)證分析分為兩個(gè)階段：第一階段：選取并購(gòu)前后5年間上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，通過因子分析法進(jìn)行研究，進(jìn)而計(jì)算出對(duì)應(yīng)考察期限內(nèi)的綜合因子得分。第二階段：以數(shù)據(jù)包絡(luò)分析模型為根本就第一階段所得到的結(jié)果進(jìn)行分析評(píng)價(jià)，獲得并購(gòu)前1年與并購(gòu)后3年的企業(yè)績(jī)效數(shù)據(jù)，并據(jù)此對(duì)國(guó)內(nèi)上市企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行權(quán)衡，本文將指標(biāo)替換為綜合指數(shù)并作為用以建構(gòu)指數(shù)狀態(tài)前沿面的輸入指標(biāo)與輸出指標(biāo)。詳細(xì)而言，即將樣本