創(chuàng)業(yè)板股權(quán)激勵(lì)研究(共38頁(yè)).doc

1、摘要新經(jīng)濟(jì)時(shí)代是一個(gè)創(chuàng)新時(shí)代，其發(fā)展的根本動(dòng)力在于如何讓人的創(chuàng)新能力得到發(fā)揮，如何將知識(shí)轉(zhuǎn)化為資本人力資本。股權(quán)激勵(lì)給我們提供了一條十分有效的途徑。自2009年12月30日我國(guó)資本市場(chǎng)推出創(chuàng)業(yè)板以來(lái)，創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)量迅速增加，目前已達(dá)210家之多。在上市前已經(jīng)有多家公司實(shí)現(xiàn)了股權(quán)激勵(lì)。可見(jiàn)上市前的股權(quán)激勵(lì)在創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)是一種普遍現(xiàn)象，這迥然有別于主板和中小板。要想保持業(yè)績(jī)的持續(xù)高增長(zhǎng)，股權(quán)激勵(lì)似乎被普遍看好。但是，股權(quán)激勵(lì)也是把雙刃劍，其亦能導(dǎo)致貧富差距擴(kuò)大或會(huì)計(jì)作假。我們應(yīng)采取各項(xiàng)政策措施來(lái)改善中國(guó)股權(quán)激勵(lì)的內(nèi)在操作和外部環(huán)境。本文將主要對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司股權(quán)激勵(lì)的現(xiàn)狀及其原因進(jìn)行具體

2、的研究，提出并建立進(jìn)一步的股權(quán)激勵(lì)模式選擇與方案設(shè)計(jì)以及提高并完善我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司股權(quán)激勵(lì)的相關(guān)政策建議。關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板；股權(quán)激勵(lì)；價(jià)值；股價(jià)；行權(quán)價(jià)AbstractThe new economic era is an innovation era, its development is the fundamental power to make innovation ability of the person get play, how be knowledge into capital human capital .equity incentive drive provides us

3、 with a very effective way. Since December 30, 2009 China's capital market since the introduction of the GEM, the GEM rapid increase in the number of listed companies, and currently has as many as 210. Pre-IPO equity incentive can be seen in the GEM is already a common phenomenon, which are vast

4、ly different from the board and small plates. To maintain the performance of sustained high growth, equity incentive seems to be generally good.However, the equity incentive is double-edged sword, it can also lead to a widening wealth gap or accounting fraud. We should adopt the policies and measure

5、s to improve the internal operation of the Chinese equity incentives and the external environment. This article will focus on the growth enterprise market, the status of listed companies and equity incentive reasons specific empirical research and the establishment of proposed equity incentive model

6、 for further selection and program design and to enhance and improve our company listed on GEM equity incentive policies recommendations.Key word:GEM; Equity Incentive; Mode Selection; Value; Stock price; Exercise price目錄一、緒論1（一）寫作背景1（二）文獻(xiàn)綜述21、國(guó)外研究綜述22、國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)研究3（三）研究思路4二、我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司及其股權(quán)激勵(lì)的形成和發(fā)展6（一）我國(guó)創(chuàng)業(yè)板

7、的發(fā)展歷程61、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的形成62、創(chuàng)業(yè)板上市公司的基本情況7(二) 我國(guó)創(chuàng)業(yè)板股權(quán)激勵(lì)的形成和發(fā)展91、我國(guó)股權(quán)激勵(lì)的形成和相關(guān)理論92、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司的股權(quán)激勵(lì)11三、我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)的相關(guān)分析15(一)股權(quán)激勵(lì)對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司價(jià)值的影響15(二)股權(quán)激勵(lì)對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司股價(jià)的影響17四、我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)案例分析20(一)碧水源公司股票期權(quán)激勵(lì)方案20(二)碧水源股權(quán)激勵(lì)方案對(duì)其股價(jià)的影響23五、我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)的進(jìn)一步討論25（一）創(chuàng)業(yè)板上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的諸多問(wèn)題25（二）創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)的進(jìn)一步完善25六、研究結(jié)論與政策建議28（一

8、）研究結(jié)論28（二）政策建議28致謝32參考文獻(xiàn)33附錄35Abstract1 introduction11.1 writing background11.2 Literature Review.2Studiesabroad.2 Domestic academic research21.3 the research ideas and franmeworks32 Listed companies in China and its formation and development of equity incentives52.1 Development of GEM5 The formatio

9、n of GEM5 Listed companies are the basic situation62.2 GEM Equity Incentive of the formation and development8 Form of incentive stock options and related theories8 the GEM listed company's equity incentive103Companies listed on GEM of the correlation analysis of the equity incentive143.1 Equity

10、incentives for companies listed on GEM of the impact of the value of143.2 Equity incentives for companies listed on GEM of the impact of price164 Listed companies in China case study 194.1Stock Option Incentive clean water source a brief description of the program.194.2 Clean water source equity inc

11、entive plan of their price225 Listed companies in China to further discuss the equity incentive245.1 Listed companies are many problems in the implementation of equity incentive245.2 Listed companies are incentive stock options to further improve246 Conclusions and policy recommendations266.1 Conclu

12、sions266.2 policy recommendations26Thanks28References29Appendix30一、緒論（一）寫作背景管理層股權(quán)激勵(lì) 股權(quán)激勵(lì)是一種通過(guò)經(jīng)營(yíng)者獲得公司股權(quán)形式給予企業(yè)經(jīng)營(yíng)者一定的經(jīng)濟(jì)權(quán)利，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策、分享利潤(rùn)、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從而勤勉盡責(zé)的為公司的長(zhǎng)期發(fā)展服務(wù)的一種激勵(lì)方法。制度產(chǎn)生于二十世紀(jì)后半葉的西方發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，當(dāng)時(shí)一些處于創(chuàng)業(yè)期的高科技公司，一方面由于創(chuàng)業(yè)資金緊張無(wú)力吸引人才和挽留人才，另一方面又由于受到人才條件的制約難以發(fā)展壯大，于是股權(quán)激勵(lì)及時(shí)出現(xiàn)并解決了這種兩難局面，隨后，股權(quán)激勵(lì)存在優(yōu)勢(shì)被越來(lái)越多的公司發(fā)現(xiàn)

13、而受到廣泛關(guān)注。我國(guó)現(xiàn)代的股權(quán)激勵(lì)制度是隨著分配制度改革和現(xiàn)代公司制度的股份改造逐步萌芽的。1999年10月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)提出“在高新技術(shù)上市公司中可以實(shí)行股票期權(quán)”。2000年3月前總理朱镕基在政府工作報(bào)告中指出“深化公司勞動(dòng)、人事、分配、等各項(xiàng)制度改革，建立公司激勵(lì)機(jī)制、約束機(jī)制。在部分好的公司試行經(jīng)理廠長(zhǎng)年薪制、持有股權(quán)等分配方式?！?002年9月關(guān)于國(guó)有新技術(shù)公司開(kāi)展股權(quán)激勵(lì)試點(diǎn)工作的指導(dǎo)意見(jiàn)，相對(duì)于前期帶福利性的員工持股，這一階段股權(quán)激勵(lì)的重點(diǎn)向激勵(lì)性的高管持股轉(zhuǎn)移。自2005年來(lái)，隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的穩(wěn)步發(fā)展和股權(quán)分置改革工作的順利推進(jìn)一部分上市公司公布了股權(quán)激勵(lì)方案并加以實(shí)施。隨著中

14、國(guó)證券市場(chǎng)的逐步發(fā)展，加之我國(guó)相繼對(duì)股權(quán)激勵(lì)的相關(guān)法律或作了修改，或出臺(tái)相應(yīng)的新規(guī)則，都為我國(guó)國(guó)內(nèi)上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)提供了個(gè)良好的法律環(huán)境和市場(chǎng)環(huán)境，為我國(guó)開(kāi)展股權(quán)激勵(lì)提供了個(gè)很好的契機(jī)。但是，由于我國(guó)股權(quán)激勵(lì)還處于探索階段，在實(shí)施過(guò)程中仍不可避免地存在著一些問(wèn)題，有待在今后的實(shí)踐過(guò)程中不斷完善。由于A股市場(chǎng)的創(chuàng)業(yè)板尚屬新生事物，學(xué)界的研究尚未形成規(guī)模，而對(duì)于創(chuàng)業(yè)板公司的股權(quán)激勵(lì)問(wèn)題，更是鮮有深入論述。近些年來(lái)很多上市公司己經(jīng)開(kāi)始了管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施將會(huì)改變管理層的薪酬結(jié)構(gòu)，并影響我國(guó)上市公司管理層的長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制的建立與健全.綜觀國(guó)外近十年的實(shí)踐，不難看出股權(quán)激勵(lì)對(duì)上市公司發(fā)

15、揮了雙重作用，股權(quán)激勵(lì)不但可以降低代理成本 代理成本系指因代理問(wèn)題所產(chǎn)生的損失，及為了解決代理問(wèn)題所發(fā)生的成本。代理成本主要有：監(jiān)督成本、約束成本。，而且促進(jìn)了公司績(jī)效的提高。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)迅速發(fā)展的今天，資本市場(chǎng)的不斷完善和發(fā)展起到了至關(guān)重要的作用，從產(chǎn)權(quán)明晰到兩權(quán)分離，再到股權(quán)激勵(lì)，我國(guó)企業(yè)的改制發(fā)展緊緊圍繞提高企業(yè)業(yè)績(jī)這一主題而展開(kāi)；因此，在創(chuàng)業(yè)板推出的有利條件下，不失時(shí)機(jī)地加強(qiáng)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)研究將更加有助于推進(jìn)我國(guó)數(shù)以萬(wàn)計(jì)的中小企業(yè)的成長(zhǎng)與發(fā)展，有助于改善公司治理結(jié)構(gòu)，完善現(xiàn)代法人制度，充分激勵(lì)發(fā)揮職業(yè)經(jīng)理人以及核心技術(shù)人員的工作積極性與協(xié)同性，最終有助于提升公司業(yè)績(jī)，保持

16、高速持續(xù)增長(zhǎng)，在實(shí)現(xiàn)公司上下價(jià)值的同時(shí)增加就業(yè)，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。更為重要的是，同時(shí)也是創(chuàng)業(yè)板的特殊性所在，即大多符合國(guó)家新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)政策，與結(jié)構(gòu)調(diào)整相呼應(yīng)的高新技術(shù)企業(yè)或現(xiàn)代高端服務(wù)業(yè)；而這些企業(yè)的健康發(fā)展對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康穩(wěn)定的發(fā)展起著舉足輕重的作用。但是，在我國(guó)特定的環(huán)境下，作為被引進(jìn)的股權(quán)激勵(lì)制度，是否也可以發(fā)揮同樣的作用，這點(diǎn)還是值得研究。通過(guò)對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司股權(quán)激勵(lì)的現(xiàn)狀及其原因進(jìn)行具體的研究，為進(jìn)一步完善上市公司股權(quán)激勵(lì)機(jī)制、健全現(xiàn)代公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)提供理論依據(jù)。股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施，可以讓公司管理層通過(guò)持有的股權(quán)來(lái)分享公司成長(zhǎng)帶來(lái)的收益，同時(shí)也促進(jìn)了公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化，有助于公司不

17、斷的吸引和穩(wěn)定優(yōu)秀管理人才。本文的研究意義就在于深刻認(rèn)識(shí)創(chuàng)業(yè)板股權(quán)激勵(lì)的本質(zhì)，發(fā)揮股權(quán)激勵(lì)的正面效應(yīng)，規(guī)避其陷阱，惟其如此，才能達(dá)到股權(quán)激勵(lì)的目的。（二）文獻(xiàn)綜述1、國(guó)外研究綜述在西方國(guó)家股權(quán)激勵(lì)理論的發(fā)生可以追溯到18世紀(jì)末美國(guó)Albert Gallatin 的雇員所有制和19世紀(jì)下半葉法國(guó)圣西門等人的員工持股理論1。美國(guó)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之父凱爾索在1958年提出了兩要素理論2，倡導(dǎo)建立起使資本主義所有權(quán)分散的新機(jī)制，以及使所有人都可以享受勞動(dòng)收入的同時(shí)有分享資本收入。詹森和梅克林（Jensen&Meckling，1976）提出利益趨同假說(shuō)3，指出隨著管理層所有權(quán)的上升，偏離價(jià)值最大化的

18、成本會(huì)降低。詹森和墨菲（Jensen&Murphy，1976）的掘壕自守假說(shuō)4指出，如果管理層擁有的所有權(quán)增加時(shí)，會(huì)使他又更大的權(quán)力來(lái)控制企業(yè)，受外界約束的程度減弱，則他會(huì)更多的去追求自身的利益，而偏離價(jià)值對(duì)大化得目標(biāo)。而且管理層持有的股份越多，企業(yè)被購(gòu)并的可能性就會(huì)降低，這使得控制權(quán)市場(chǎng)對(duì)管理層的約束力度減弱。Berle和Means（1932）最早系統(tǒng)地思考過(guò)股東和經(jīng)理人之間的契約關(guān)系委托代理問(wèn)題 這一代理問(wèn)題早在1776年就已被Adam Smith所關(guān)注，只不過(guò)他過(guò)于悲觀了些。作為第一個(gè)代理理論學(xué)者，他的錯(cuò)在于沒(méi)能預(yù)見(jiàn)到后來(lái)包括經(jīng)理人報(bào)酬機(jī)制在內(nèi)的解決股東和經(jīng)理人之間代理問(wèn)題的一整

19、套公司治理機(jī)制的發(fā)展，而這使得公司制度得以存活下來(lái)，并實(shí)質(zhì)上控制了全世界的絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。，并在現(xiàn)代公司與私有財(cái)產(chǎn)中明確提出了經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)相分離的問(wèn)題，還指出當(dāng)經(jīng)理人持有一定的股權(quán)時(shí)，他們的利益將會(huì)同股東趨于一致，進(jìn)而有利于企業(yè)的發(fā)展。Jensen和Meckling(1976)在論文企業(yè)理論：管理行為、代理行為和其所有結(jié)構(gòu)中提出利益一致假說(shuō)：在所有權(quán)與控制權(quán)分離的情況下，作為委托人的所有者和作為代理人的經(jīng)理人員的利益是不一致的，即產(chǎn)生委托代理問(wèn)題，故委托人要要對(duì)代理人進(jìn)行監(jiān)督，即產(chǎn)生委托代理成本。為了降低代理成本，使委托人的福利最大化，他們認(rèn)為需要給予代理人一定的激勵(lì)，而授予他們股權(quán)就可以

20、使雙方的利益趨向一致，從而降低代理成本，提高公司的效率得同時(shí)增加公司業(yè)績(jī)。代理成本與經(jīng)理人員的持股比例成反比，當(dāng)經(jīng)理人員沒(méi)有股權(quán)的時(shí)候代理成本會(huì)達(dá)到最大值，他們從理論分析中得出結(jié)論:隨著管理層持股比例的增加，管理層與股東之間的代理成本降低，公司價(jià)值也會(huì)隨之增加。莫然（Mehran，1995）發(fā)現(xiàn)了管理層持股比例與企業(yè)業(yè)績(jī)間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。莫克、肖萊弗和維恩尼（Morck，Shieifer&Vishny，1988）利用1980年得橫截面數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，托賓的Q會(huì)隨董事會(huì)所有權(quán)的變化而變化。麥克奈爾和塞維斯（McConnell&Rervaes，1990）利用1976年和1986

21、年的數(shù)據(jù)證明了上述觀點(diǎn)，發(fā)現(xiàn)托賓Q與內(nèi)部人所有權(quán)之間呈曲線關(guān)系5。格利夫斯（Grifuth，1999）也是發(fā)現(xiàn)管理層持股比例與企業(yè)業(yè)績(jī)不是呈單調(diào)線性關(guān)系。伯哈特和羅森斯坦6（Bamhart&Rosenstein，1998）建立董事會(huì)構(gòu)成、管理層持股與企業(yè)業(yè)績(jī)的聯(lián)立方程7，并運(yùn)用敏感性分析考察了聯(lián)立方程估計(jì)的顯著性，發(fā)現(xiàn)了一些支持莫克、肖萊弗和維斯尼（1988）及麥克奈爾和塞維斯（1990）的實(shí)證結(jié)果8?？茽枺↘ole，1996）9的研究表明，業(yè)績(jī)不是有管理層持股的水平?jīng)Q定的，相反，業(yè)績(jī)是管理層持股的決定因素。成恩和布魯特10（Chung&Pruitt，1996）認(rèn)為管理層持股與

22、業(yè)績(jī)是相互決定的，他們采取聯(lián)立方程模型來(lái)考察二者之間的相關(guān)性。這些關(guān)于股權(quán)激勵(lì)的實(shí)證分析都為股權(quán)激勵(lì)在現(xiàn)實(shí)生活中的正確實(shí)踐提供了一定的理論基礎(chǔ)。2、國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)研究經(jīng)濟(jì)學(xué)家張維迎11（1995）所作的一項(xiàng)研究中，根據(jù)其實(shí)證分析提出了三個(gè)命題：初始委托人的監(jiān)督積極性和最終代理人的工作努力水平隨公有化程度的提高和公有制 經(jīng)濟(jì)規(guī)模的擴(kuò)大而遞減；所有權(quán)共同體的分解將使初始委托人和最終代理人的工作努力水平嚴(yán)格增加；代理人事實(shí)上的剩余索取權(quán)是對(duì)正宗公有經(jīng)濟(jì)（初始委托人索取剩余）的帕累托改進(jìn)。田志龍12等人（1998）從企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的角度探討了股份公司經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)與監(jiān)督，認(rèn)為應(yīng)以完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)來(lái)強(qiáng)化企業(yè)的監(jiān)督

23、機(jī)制、激勵(lì)約束機(jī)制、自我調(diào)控機(jī)制等。李士明和魏立新13（1999）認(rèn)為最有效的激勵(lì)機(jī)制是具有產(chǎn)權(quán)功能的激勵(lì)機(jī)制。袁國(guó)良、王懷芳和劉明14（2000）發(fā)現(xiàn)，上市公司中高級(jí)管理者持股比例和企業(yè)業(yè)績(jī)的相關(guān)性很低或基本不相關(guān)；李增泉15（2000）通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，較低的持股比例不會(huì)對(duì)經(jīng)理人（指董事會(huì)和總經(jīng)理）產(chǎn)生激勵(lì)作用，當(dāng)經(jīng)理人員的持股到達(dá)一定的比例后，持股比例的高低對(duì)企業(yè)績(jī)效具有顯著的影響。于東智和谷立日16(2001)認(rèn)為高級(jí)管理層持股體上與公司績(jī)效的正相關(guān)關(guān)系不具有統(tǒng)計(jì)意義上的顯著性。童晶駿17(2003)將實(shí)旌股權(quán)激勵(lì)上市公司的業(yè)績(jī)與全體上市公司的業(yè)績(jī)進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)實(shí)旌股權(quán)激勵(lì)對(duì)我國(guó)上市公

24、司提高業(yè)績(jī)有一定的效果，但不太明顯。吳淑混(2002)研究18表明，內(nèi)部持股比例與績(jī)效(總資產(chǎn)利潤(rùn)率)呈顯著性倒U型相關(guān)關(guān)系。張宗益，宋增基19(2002)認(rèn)為公司績(jī)效與經(jīng)理持股比例存在立方關(guān)系。許承明和蹼衛(wèi)東(2003)，張俊瑞等分別發(fā)現(xiàn)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與董事長(zhǎng)、總經(jīng)理的持股呈正相關(guān)關(guān)系。宋兆剛(2006)利用2004年年報(bào)公布的1017個(gè)上市公司重新檢驗(yàn)了我深上市公司管理層股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效的關(guān)系，得出了與國(guó)內(nèi)己有文獻(xiàn)不論:盡管二者的相關(guān)度非常低，但管理層股權(quán)激勵(lì)水平與業(yè)績(jī)的正相關(guān)關(guān)系是顯著的。何慶明(2007)我國(guó)上市公司已基本具備實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的環(huán)境條件，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)有利于解決管理層和股東利

25、益一致性問(wèn)題，并能持續(xù)、有效地促進(jìn)上市公司價(jià)值和業(yè)績(jī)的提高，從而有效推動(dòng)上市公司股價(jià)的上升，給投資者以強(qiáng)有力的信心和巨大的投資機(jī)會(huì)。李飛、王旭（2007）通過(guò)資料統(tǒng)計(jì)，截止到2006年11月底，已有38家上市公司陸續(xù)提出股權(quán)激勵(lì)方案，相關(guān)的統(tǒng)計(jì)則顯示，38家提出股權(quán)激勵(lì)方案的公司，2006年以來(lái)的平均漲幅已達(dá)到85%以上，漲幅明顯超過(guò)大盤。薛求知，韓冰潔（2007）選取2006年43家披露股權(quán)激勵(lì)方案的上市公司和相應(yīng)的配對(duì)公司為樣本，運(yùn)用比較分析法檢驗(yàn)了股權(quán)激勵(lì)方案披露后公司的業(yè)績(jī)變化。2005年開(kāi)始的股權(quán)分置改革完善了我國(guó)資本市場(chǎng)，為股權(quán)激勵(lì)構(gòu)筑了良好的基礎(chǔ)。這一年12月31日頒布實(shí)行的上市

26、公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法(試行)為股權(quán)激勵(lì)方案的制定和實(shí)施又提供了相應(yīng)的法律依據(jù)。2006年是國(guó)內(nèi)上市公司股權(quán)激勵(lì)元年，一系列法律規(guī)定的相繼頒布實(shí)施，為股票期權(quán)激勵(lì)的順利推行提供了制度保障。此后，股權(quán)激勵(lì)機(jī)制越來(lái)越受到中國(guó)上市公司的青睞，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司也越來(lái)越多，而其目的也都想利用股權(quán)激勵(lì)來(lái)提高公司的績(jī)效，因此有必要在新的發(fā)展環(huán)境下及時(shí)對(duì)我國(guó)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的實(shí)施狀況進(jìn)行總結(jié)研究，分析研究股權(quán)激勵(lì)制度給上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效帶來(lái)的實(shí)質(zhì)影響以及對(duì)我國(guó)上市公司股票價(jià)格變動(dòng)產(chǎn)生的影響。侯光明等在多階段動(dòng)態(tài)博弈情況下設(shè)計(jì)了隱蔽行為的隱性約束機(jī)制。李軍林在巴羅和維克斯對(duì)KMRW聲譽(yù)模型簡(jiǎn)化處理后的模型基礎(chǔ)上，

27、構(gòu)建了我國(guó)國(guó)有公司高管的聲譽(yù)模型，并且得出了如下結(jié)論聲譽(yù)效應(yīng)是企業(yè)高管的重要激勵(lì)機(jī)制，在聲譽(yù)激勵(lì)機(jī)制下，國(guó)有企業(yè)經(jīng)理人員手中擁有國(guó)有企業(yè)的控制權(quán)對(duì)企業(yè)的運(yùn)作是有效率的。李春琦在闡述聲譽(yù)機(jī)制理論的基礎(chǔ)上，對(duì)我國(guó)國(guó)有企業(yè)高管聲譽(yù)激勵(lì)問(wèn)題產(chǎn)生原因及實(shí)施障礙進(jìn)行了分析。研究發(fā)現(xiàn)，上市公司披露股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃后的業(yè)績(jī)明顯好于其披露前的業(yè)績(jī)，且總體上來(lái)說(shuō)好于未披露股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃公司的業(yè)績(jī)。葛杰（2008）則選取滬深兩市國(guó)有上市公司年報(bào)的截面數(shù)據(jù)，采用線性回歸對(duì)2006年度我國(guó)國(guó)有上市公司高管持股與公司績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。研究表明，公司績(jī)效綜合指標(biāo)除與高管持股比率關(guān)系顯著外，還與公司規(guī)模及第一大股東持股比例呈

28、顯著的正相關(guān)關(guān)系。顏士超20（2008）采用凈資產(chǎn)收益率來(lái)衡量公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，用公司股票價(jià)格每變化1%時(shí)對(duì)員工所持股票總價(jià)值的變化來(lái)度量公司的股權(quán)激勵(lì)水平。根據(jù)統(tǒng)計(jì)和檢驗(yàn)結(jié)果，上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)可以提高公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。（三）研究思路第一部分從緒論出發(fā)闡釋論文寫作背景與國(guó)內(nèi)外股權(quán)激勵(lì)的相關(guān)文獻(xiàn)綜述。第二部分介紹我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展歷程，具體說(shuō)明其股權(quán)激勵(lì)的形成和發(fā)展。第三部分著重在股權(quán)激勵(lì)對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的影響方面進(jìn)行分析。第四部分就國(guó)內(nèi)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司推出股權(quán)激勵(lì)舉出典型案例。第五部分得出本文的研究結(jié)論，提出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案的完善建議。本文結(jié)構(gòu)框架如圖所示緒論寫作背景文獻(xiàn)綜述研究思路對(duì)

29、價(jià)值的影響對(duì)股價(jià)的影響創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展歷程創(chuàng)業(yè)板股權(quán)激勵(lì)形成和發(fā)展我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)及其股權(quán)激勵(lì)形成和發(fā)展創(chuàng)業(yè)板股權(quán)激勵(lì)的相關(guān)分析進(jìn)一步討論存在的問(wèn)題進(jìn)一步完善結(jié)論和建議研究結(jié)論政策建議典型案例股權(quán)激勵(lì)方案簡(jiǎn)述對(duì)碧水源股價(jià)波動(dòng)的影響圖1 論文框架圖二、我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司及其股權(quán)激勵(lì)的形成和發(fā)展（一）我國(guó)創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展歷程1、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的形成創(chuàng)業(yè)板又稱二板市場(chǎng)，即第二股票交易市場(chǎng)，是指主板之外的、專為暫時(shí)無(wú)法上市的中小企業(yè)和新興公司提供融資途徑和成長(zhǎng)空間的證券交易市場(chǎng)，是對(duì)主板市場(chǎng)的有效補(bǔ)充。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)最大的特點(diǎn)就是低門檻進(jìn)入，有助于有潛力的中小企業(yè)獲得融資機(jī)會(huì)。目前，我國(guó)多層次資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)如圖2所示：

30、主板中小企業(yè)板創(chuàng)業(yè)板股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（柜臺(tái)市場(chǎng)） 打造深市藍(lán)籌股市場(chǎng)中小企業(yè)“隱形冠軍”的搖籃 創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的“發(fā)動(dòng)機(jī)”上市資源 “孵化器”、“蓄水池”2007年5月17日設(shè)立 2009年3月31日 創(chuàng)業(yè)板IPO暫行辦法正式推出2001年7月正式啟動(dòng)圖2 資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)圖“十年磨一劍”，中國(guó)創(chuàng)業(yè)板的前期工作是比較漫長(zhǎng)的，1998年12月，國(guó)家計(jì)委向國(guó)務(wù)院提出“盡早研究設(shè)立創(chuàng)業(yè)板塊股票市場(chǎng)，為題，開(kāi)始了創(chuàng)業(yè)板的研究和推進(jìn)歷程。任何一個(gè)新事物的出現(xiàn)都需要做充足的前提準(zhǔn)備，創(chuàng)業(yè)板正式推出的前提準(zhǔn)備花了10多年的時(shí)間。2009年3月31 日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法，明確創(chuàng)業(yè)

31、的上市發(fā)行門檻不變，仍采用兩套上市財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)。暫行辦法于2009年5月1日起實(shí)施,2009年10月23日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在深圳舉行創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)儀式，10月30日，首批28家公司正式在深交所掛牌上市，這預(yù)示著中國(guó)的資本市場(chǎng)走向一個(gè)更高的發(fā)展水平，結(jié)合主板市場(chǎng)、中小板市場(chǎng)及場(chǎng)外轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)，形成個(gè)多層次，更為穩(wěn)定的資木市場(chǎng)體系使市場(chǎng)服務(wù)的對(duì)象更為廣泛白主創(chuàng)新和高科技中小企業(yè)打開(kāi)了資本之門，使他們能更好的融資、更好的發(fā)展。創(chuàng)業(yè)板自掛牌上市以來(lái)，總體趨勢(shì)是向成熟的方向發(fā)展，但在發(fā)展過(guò)程中也存在不少問(wèn)題，只有在成長(zhǎng)的道路上不斷地摸索實(shí)踐尋找相應(yīng)的解決之道才能使中國(guó)創(chuàng)業(yè)板稱為中國(guó)的“納斯達(dá)克”市場(chǎng)，創(chuàng)造一批不斷成長(zhǎng)的

32、世界知名的高科技企業(yè)。2、創(chuàng)業(yè)板上市公司的基本情況隨著創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的數(shù)量的不斷擴(kuò)大，創(chuàng)業(yè)板數(shù)量已逾百家。截止2012年6月8日，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)總貌和一些基本指標(biāo)見(jiàn)表1：表1 我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)總貌指標(biāo)名稱本日數(shù)值比上日增減本年最高最高值日期新上市公司數(shù)20上市公司數(shù)32423242012-6-8總發(fā)行股本(股)53,701,181,377304,001,67053,701,181,3772012-6-8總流通股本(股)20,340,320,229150,011,64120,340,320,2292012-6-8上市公司市價(jià)總值(元)812,378,608,1613,728,410,766840,

33、972,977,9762012-3-19上市公司流通市值(元)289,820,691,0082,272,166,614297,747,805,4172012-6-1總成交金額(元)8,488,924,6001,332,662,77822,382,541,6552012-3-14總成交股數(shù)513,789,92371,155,4161,104,359,6922012-3-14總成交筆數(shù)522,16186,8041,136,3282012-3-14平均市盈率(倍)31.960.0539.232012-2-24創(chuàng)業(yè)板指最高721.36-3.93799.832012-3-14最低710.271.1782

34、.942012-3-13收市713.922.49792.382012-3-13資料來(lái)源：深圳交易所網(wǎng)站創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司分布于機(jī)械設(shè)備、信息技術(shù)等10多個(gè)行業(yè)，截止至2012年6月8日的資料，針對(duì)目前324家上市公司的行業(yè)具體分布如圖3所示，總股本前10名的代表性創(chuàng)業(yè)板上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)資料如表2所示：圖3 我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司行業(yè)分布圖表2 總股本前10名的創(chuàng)業(yè)板上市公司序號(hào)證券代碼證券簡(jiǎn)稱總股本(萬(wàn))總市值(萬(wàn))流通股本流通市值1300185通裕重工900005,265,00475,258,4132,780,261,716.052300003樂(lè)普醫(yī)療8120010,288,04292,636

35、,7253,707,707,305.753300064豫金剛石608004,724,16267,950,0162,081,971,624.324300027華誼兄弟604808,449,05.6360,988,6505,043,011,440.505300118東方日升560003,270,40278,854,9811,628,513,089.046300144宋城股份554407,756,05.6176,175,0002,464,688,250.007300070碧水源5497815,993,10251,617,8507,319,563,256.508300111向日葵509004,433,

36、3982,141,300715,450,723.009300203聚光科技445006,786,2545,000,000686,250,000.0010300015愛(ài)爾眼科427208,556,81.6120,045,2202,404,505,756.60資料來(lái)源：深圳交易所網(wǎng)頁(yè)創(chuàng)業(yè)板自成立以來(lái)，總體已趨于平穩(wěn)健康發(fā)展，隨著創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的不斷增加，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)規(guī)模的增大標(biāo)志著創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的不斷完善和發(fā)展，但同時(shí)也加大了監(jiān)督機(jī)構(gòu)的監(jiān)督壓力，所以需要更為完備和嚴(yán)格的監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)和相關(guān)機(jī)制.才能確保創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展。從表3可以看出，創(chuàng)業(yè)板中的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)公司尤為活躍，和創(chuàng)業(yè)板中的非戰(zhàn)略性新興產(chǎn)

37、業(yè)上市公司比，和國(guó)家高科技技術(shù)企業(yè)群體及規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)比，都具有明顯的優(yōu)勢(shì)。表3創(chuàng)業(yè)板戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)公司與其它類型企業(yè)的科技創(chuàng)新能力比較項(xiàng)目創(chuàng)業(yè)板戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)公司（2011）創(chuàng)業(yè)板非戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)公司（2011）規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)（2010）高科技基礎(chǔ)企業(yè)（2010）R&DR&D經(jīng)營(yíng)內(nèi)部支出（平均，億）0.250.140.090.03R&D經(jīng)費(fèi)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例(整體法)5.70%4.28%0.69%1.30%發(fā)明專利平均有效專利數(shù)量（件）2.522.423.251.17技術(shù)人員技術(shù)人員數(shù)量（平均，人）248.83NA425.98117.57技術(shù)人員占全部人員比例（整

38、體法）33.23%NA1.76%3.34%資料來(lái)源：國(guó)家科技統(tǒng)計(jì)年鑒(二) 我國(guó)創(chuàng)業(yè)板股權(quán)激勵(lì)的形成和發(fā)展1、我國(guó)股權(quán)激勵(lì)的形成和相關(guān)理論股權(quán)激勵(lì)是一種通過(guò)經(jīng)營(yíng)者獲得公司股權(quán)形式給予企業(yè)經(jīng)營(yíng)者一定的經(jīng)濟(jì)權(quán)利，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策分享利潤(rùn)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從而勤勉盡責(zé)地為公司的長(zhǎng)期發(fā)展服務(wù)的一種激勵(lì)方法。早在明清時(shí)期，我國(guó)就出現(xiàn)了類似歐美國(guó)家的激勵(lì)制度身份制，其是由山西一帶的家族企業(yè)一票號(hào)所創(chuàng)立的，“身股”與“財(cái)股”相對(duì)應(yīng)，便構(gòu)成了當(dāng)時(shí)山西票號(hào)的激勵(lì)制度。當(dāng)然，這種封建社會(huì)的產(chǎn)物與當(dāng)代企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)制度的差距顯然是相當(dāng)大的，但是對(duì)我國(guó)的股權(quán)激勵(lì)探索提供了一定的借鑒意義。新中國(guó)成立后，隨著國(guó)

39、有化政策的推行，企業(yè)經(jīng)營(yíng)以行政計(jì)劃為主，股權(quán)激勵(lì)也無(wú)從談起。而改革開(kāi)放后，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的逐步建立和完善，一方面國(guó)企改革不斷深化，另一方面民營(yíng)企業(yè)迅猛發(fā)展，股權(quán)激勵(lì)也提上日程。1998年底，我國(guó)開(kāi)始股權(quán)激勵(lì)的全面探索和研究，并由原國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心、原國(guó)家經(jīng)貿(mào)委、財(cái)政部、證監(jiān)會(huì)等部門成立了股票期權(quán)課題組，專門赴美國(guó)進(jìn)行了為期3個(gè)月的專題考察，并決定在海外上市公司和部分境內(nèi)上市公司開(kāi)展試點(diǎn)工作。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者實(shí)行“工資加獎(jiǎng)金”的薪酬模式，嚴(yán)重挫傷了企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的積極性。上世紀(jì)90年代以來(lái)，我國(guó)開(kāi)始不斷探索國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)方式，經(jīng)歷了利潤(rùn)分享、租賃、年薪制等階段。1993年，一些國(guó)

40、有企業(yè)開(kāi)始股權(quán)激勵(lì)的實(shí)踐。2006年，國(guó)有控股上市公司的股權(quán)激勵(lì)辦法陸續(xù)出臺(tái)，同年3月開(kāi)始施行(國(guó)有控股上市公司(境外)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法，10月國(guó)有控股上市公司(境內(nèi))實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法也開(kāi)始施行。此后，股權(quán)激勵(lì)受到-r企業(yè)以及市場(chǎng)的高度關(guān)注，據(jù)統(tǒng)計(jì)，到2007年8月，已經(jīng)公布實(shí)施與即將實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的國(guó)有企業(yè)已經(jīng)達(dá)到55家，到2008年4月，17家境外上市公司與6家境內(nèi)國(guó)有控股的上市公司已經(jīng)得到批準(zhǔn)試行股權(quán)激勵(lì)。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷深入發(fā)展和對(duì)于股權(quán)激勵(lì)政策的不斷鼓勵(lì)與制定，國(guó)有企業(yè)股權(quán)激勵(lì)的試點(diǎn)與實(shí)施得到了持續(xù)地推動(dòng)。在股權(quán)激勵(lì)薪酬制度的方式創(chuàng)新上，除了股票期權(quán)及期股外，還出現(xiàn)了虛擬股票

41、、年薪轉(zhuǎn)股份、股票增值權(quán)、股票獎(jiǎng)勵(lì)，經(jīng)營(yíng)者認(rèn)股權(quán)等激勵(lì)方式。股權(quán)激勵(lì)的理論基礎(chǔ)主要有兩類，一類是以委托代理理論為前提，一類是以人力資本理論為核心的。（1）委托代理理論委托代理理論是由密西爾·詹森(Micheal Jensen)和威廉姆·梅克林(WillamH. Meckling)在1976年發(fā)表的論文企業(yè)理論:管理行為、代理成本及其所有權(quán)結(jié)構(gòu)中首次提出的。委托代理理論認(rèn)為:激勵(lì)機(jī)制之所以必要，源于現(xiàn)代企業(yè)中物質(zhì)資本的提供者(資本家)與人力資本即經(jīng)營(yíng)管理和創(chuàng)新能力的提供者(企業(yè)家)職能的分離以及由此導(dǎo)致的委托一代理問(wèn)題，這一現(xiàn)象也就通常所說(shuō)的在委托一代理關(guān)系下，委托人和代理人

42、由于自身利益的影響，一般具有各自不同的追求目標(biāo)。也就是說(shuō)，代理人在最大限度地增加自身效用時(shí)可能做出不利于委托人利益的行為，這是一種風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)被成為“道德風(fēng)險(xiǎn)”?？朔蚍乐勾砣说牡赖嘛L(fēng)險(xiǎn)行為，關(guān)鍵是處理信息不對(duì)稱問(wèn)題。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)家詹森(Jensen, 1976)和梅克林(Meckling, 1979)的說(shuō)法，委托人必須花費(fèi)一定的監(jiān)控成本來(lái)限制代理人偏離正道的活動(dòng)和給予代理人適當(dāng)?shù)募?lì)來(lái)減少他們之間的利益差距。具體來(lái)說(shuō)，一是委托人通過(guò)信息的交流建立約束機(jī)制，將代理人的能力逼迫出來(lái)，從而防止機(jī)會(huì)主義行為；二是股權(quán)激勵(lì)，委托人通過(guò)剩余索取權(quán)的分享形成激勵(lì)機(jī)制，將代理人的努力誘導(dǎo)出來(lái)，從而克服偷懶

43、行為。委托人對(duì)代理人的約束是需要成本的，表現(xiàn)為編制財(cái)務(wù)報(bào)表、進(jìn)行審計(jì)及設(shè)置控制組織等所造成的花費(fèi)。激勵(lì)機(jī)制的作用就在于控制代理風(fēng)險(xiǎn).降低代理成本一種最優(yōu)的激勵(lì)機(jī)制應(yīng)該能夠使代理成本最小化。如果一種激勵(lì)機(jī)制帶來(lái)的各種收益大于建立該機(jī)制所需要的代理成本，那這種安排就是富有成效的。公司剩余索取權(quán)的分配形式是管理層效用函數(shù)中極其重要的一個(gè)變量，而企業(yè)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制通過(guò)讓管理人員也成為現(xiàn)在或未來(lái)的股東，賦予其剩余索取權(quán)，一定程度上解決了控制權(quán)和剩余索取權(quán)相分離產(chǎn)生的矛盾，使管理者的目標(biāo)函數(shù)與股東的目標(biāo)函數(shù)盡可能地達(dá)到內(nèi)在的一致，使經(jīng)營(yíng)者和企業(yè)形成一個(gè)利益共同體。構(gòu)建激勵(lì)約束相容的機(jī)制。因此，企業(yè)的最優(yōu)激勵(lì)

44、機(jī)制實(shí)際上就是能使“剩余所有權(quán)”和“控制權(quán)”最大對(duì)應(yīng)的機(jī)制，最優(yōu)的安排一定是經(jīng)理人與股東之間的剩余分享制。（2）人力資本理論對(duì)人力資本的研究起源于美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家、1979年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者西奧多·舒爾茨教授。人力資本是指附著在自然人本身上的關(guān)于知識(shí)、技能、資歷和熟練程度、健康等的總稱，代表人的能力和素質(zhì)。人力資本是財(cái)產(chǎn)的一種特殊形式，與物質(zhì)資本一樣，也存在產(chǎn)權(quán)問(wèn)題，只是人力資本的所有權(quán)只能屬于個(gè)人，非激勵(lì)難以調(diào)動(dòng)，而企業(yè)則是眾多獨(dú)立要素所有者所擁有的人力資本與非人力資本的特別和約。進(jìn)入企業(yè)契約的人力資本大致包括生產(chǎn)者的體力、技能等，一般管理者的管理知識(shí)、監(jiān)督能力等，以及企業(yè)家的對(duì)付

45、不確定性的經(jīng)營(yíng)決策能力。其中，企業(yè)家的人力資本在所有進(jìn)入企業(yè)契約的要素中居于中心地位。正是人力資本的產(chǎn)權(quán)特點(diǎn)，是市場(chǎng)中的企業(yè)和約不可能在事先規(guī)定一切，而必須保留一切事前說(shuō)不清楚的內(nèi)容由激勵(lì)機(jī)制來(lái)調(diào)節(jié)。激勵(lì)性契約不但要考慮各要素的市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制，而且要考慮各人力資本要素在企業(yè)中的相互作用。以及企業(yè)組織與不確定性的市場(chǎng)需求的關(guān)聯(lián)。激勵(lì)得當(dāng)，企業(yè)契約才能節(jié)約一般市場(chǎng)的交易費(fèi)用，并使這種節(jié)約多于企業(yè)本身的組織成本，即達(dá)到企業(yè)的組織盈利。在古典企業(yè)中，企業(yè)家既是物質(zhì)資本的所有者，又是作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者的人力資本的所有者。隨著以有限責(zé)任公司和股份有限公司為主要形式的現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，企業(yè)制度發(fā)展史經(jīng)歷了一

46、場(chǎng)“經(jīng)理革命”，這場(chǎng)革命的實(shí)質(zhì)不是“所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)管理權(quán)發(fā)生了分離，而是隨著人力資本的產(chǎn)權(quán)地位上升，公司制現(xiàn)代企業(yè)實(shí)際上成為財(cái)務(wù)資本和職業(yè)企業(yè)家知識(shí)資本這兩種資本及其所有權(quán)之間的復(fù)雜契約。這就從理論上提供了企業(yè)家憑借其人力資本的所有權(quán)取得剩余索取權(quán)。在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理實(shí)踐中，企業(yè)家的人力資本具有不可壓榨性，當(dāng)企業(yè)家的人力資本受到損害時(shí)，他可以讓其人力資本價(jià)值為零，這是由人力資本的內(nèi)在屬性所決定的。股權(quán)激勵(lì)機(jī)制就是承認(rèn)人力資本的價(jià)值屬性，允許企業(yè)家和企業(yè)的員工不但可以獲取，還可以使經(jīng)理人員和企業(yè)員工的目標(biāo)函數(shù)與股東的目標(biāo)函數(shù)達(dá)到內(nèi)在一致，減少經(jīng)理人員和企業(yè)員工的機(jī)會(huì)主義行為和股東對(duì)其進(jìn)行監(jiān)督的成本。

47、2、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司的股權(quán)激勵(lì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，其市場(chǎng)主體定位是具備向高成長(zhǎng)性的科技型企業(yè)，并且其民營(yíng)性質(zhì)的企業(yè)將占相當(dāng)?shù)谋壤Ｒ簿褪钦f(shuō)，相對(duì)于主板市場(chǎng)，創(chuàng)業(yè)板的特點(diǎn)在于高成長(zhǎng)性、高流通性和民營(yíng)性。這就決定了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在實(shí)行長(zhǎng)期激勵(lì)方面具有了相對(duì)于主板市場(chǎng)的先天優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，在各種長(zhǎng)期激勵(lì)方式中，最適合中小型高科技公司使用的是股票期權(quán)制度。創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)較為分散，有利于形成一個(gè)有效的法人治理結(jié)構(gòu)，這為股票期權(quán)制度的實(shí)施創(chuàng)造了良好的微觀基礎(chǔ)；此外，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的制度設(shè)計(jì)包括全流通性和強(qiáng)調(diào)信息披露的監(jiān)管架構(gòu)、獨(dú)立董事制度的完善等都對(duì)推行股票期權(quán)制度十分有利。創(chuàng)業(yè)板股權(quán)激勵(lì)的方式如圖4所示：股

48、權(quán)激勵(lì)股份制改革之前上市后大股東低價(jià)轉(zhuǎn)讓股份管理層增資曲線激勵(lì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值 新的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)圖4 創(chuàng)業(yè)板股權(quán)激勵(lì)的方式創(chuàng)業(yè)板首例股權(quán)激勵(lì)誕生于探路者。2010年5月24日因?qū)徸h重大事項(xiàng)停牌的探路者5月25日披露股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，公司擬向高管及核心技術(shù)人員共計(jì)101人授予265.29萬(wàn)份股票期權(quán)，行權(quán)價(jià)格為22.35元，而探路者最新收盤價(jià)為21.38元。在這101人中，副總經(jīng)理馮鐵林、韓濤、伍松林、董秘范勇建、財(cái)務(wù)總監(jiān)張成均獲授14萬(wàn)份，其他核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員共96人共獲授170.29萬(wàn)份。該計(jì)劃有效期為自首次股票期權(quán)股票期權(quán)，是指一個(gè)公司授予其員工在一定的期限內(nèi)(如10年)，按照固定的期權(quán)價(jià)格購(gòu)買一

49、定份額的公司股票的權(quán)利。授權(quán)之日起計(jì)算，最長(zhǎng)不超過(guò)5.5年，自首次授權(quán)日起滿18個(gè)月后，激勵(lì)對(duì)象應(yīng)在未來(lái)36個(gè)月內(nèi)分三期按30%、30%和40%的比例行權(quán)。據(jù)披露，探路者設(shè)定的行權(quán)條件 行權(quán)條件，是指受益人行使其股權(quán)索取權(quán)的特定契約條件，即受益人在滿足何種條件或基于何種情形時(shí)可以行使其權(quán)利。 行權(quán)條件一般約定在授予受益人股票期權(quán)的契約中，主要是對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的考核指標(biāo)，如企業(yè)在資本市場(chǎng)的股價(jià)增幅、凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)、盈利能力的提高以及市場(chǎng)份額的擴(kuò)展等。是：以2009年凈利潤(rùn)為基數(shù)，2011年至2013年相對(duì)于2009年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別不低于30%、70%、120%，2011年至2013年凈資

50、產(chǎn)收益率分別不低于10%、11%、12%。探路者稱，根據(jù)測(cè)算，公司每份股票期權(quán)價(jià)值為6.094元，首次授予的240.29萬(wàn)份股票期權(quán)總價(jià)值為1462.61萬(wàn)元。而2009年公司的凈利潤(rùn)約為4403萬(wàn)元，且今后各年度利潤(rùn)將實(shí)現(xiàn)逐年增長(zhǎng)，因此期權(quán)成本不會(huì)對(duì)公司的利潤(rùn)產(chǎn)生不良影響。按規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)需經(jīng)過(guò)報(bào)證監(jiān)會(huì)備案、股東大會(huì)審議等程序，探路者表示，自股東大會(huì)審議通過(guò)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之日起30日內(nèi)，公司按相關(guān)規(guī)定召開(kāi)董事會(huì)對(duì)激勵(lì)對(duì)象進(jìn)行授權(quán)，并完成登記、公告等相關(guān)程序。公司還承諾，在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃經(jīng)股東大會(huì)審議通過(guò)后30日內(nèi)，公司不進(jìn)行增發(fā)新股、資產(chǎn)注入、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等重大事項(xiàng)。附圖：薪酬與考核

51、委員會(huì)擬定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃董事會(huì)審議股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案、獨(dú)立董事、律師發(fā)表意見(jiàn)，薪酬委員認(rèn)為必要時(shí)可聘請(qǐng)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)召開(kāi)董事會(huì)審議監(jiān)事會(huì)核實(shí)激勵(lì)名單報(bào)備證監(jiān)會(huì)，同時(shí)抄送交易所、當(dāng)?shù)刈C監(jiān)局2個(gè)交易日內(nèi)公告草案摘要、董事會(huì)決議、獨(dú)立董事意見(jiàn)報(bào)國(guó)資委審批證監(jiān)會(huì)20日內(nèi)未提出異議發(fā)出召開(kāi)股東大會(huì)的通知召開(kāi)董事會(huì)審議相關(guān)授予事項(xiàng)辦理限制性股票或股票期權(quán)的授予登記辦理股權(quán)激勵(lì)獲授股份解除限售、 股票期權(quán)行權(quán)的相關(guān)登記手續(xù)股東大會(huì)特別決議通過(guò)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中止股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃通過(guò)否決否決同意是否通過(guò)否決圖5 實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的程序目前，我國(guó)的證券市場(chǎng)基本處于低效狀態(tài)，在這種情況下，資本市場(chǎng)對(duì)公司股票交易進(jìn)行的交易主要以

52、投機(jī)性交易投機(jī)性交易，是指金融交易中，在沒(méi)有基礎(chǔ)性資產(chǎn)或負(fù)債的條件下，因?yàn)榉浅Ｗ孕艑?duì)重要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的預(yù)測(cè)而進(jìn)行衍生交易并從中牟取風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)的情況。為主，對(duì)企業(yè)的信息反應(yīng)比較弱，它所引起的價(jià)格波動(dòng)既不能向企業(yè)的經(jīng)理人傳遞多少有意義的投資信號(hào)，也不能對(duì)公司的盈利能力給予客觀的市場(chǎng)評(píng)價(jià)，從而使上市公司的股票價(jià)格與該公司的預(yù)期盈利相脫節(jié)，導(dǎo)致證券市場(chǎng)在一定程度上喪失了對(duì)經(jīng)理人員的評(píng)價(jià)功能。此時(shí)，股票期權(quán)大大降低了其激勵(lì)作用，在執(zhí)行中易出現(xiàn)扭曲現(xiàn)象。由于我國(guó)資本市場(chǎng)尚未成熟，企業(yè)治理結(jié)構(gòu)、管理機(jī)制、運(yùn)行機(jī)制，以及相配套的改革還未得到同步的發(fā)展，因此還不能指望股權(quán)激勵(lì)能夠解決創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司中的問(wèn)題。但是毋

53、庸置疑的是，股權(quán)激勵(lì)是由發(fā)展中國(guó)家通向發(fā)達(dá)國(guó)家的有效接軌方式。因此，建立規(guī)范的現(xiàn)代企業(yè)制度，完善內(nèi)部控制制度，不斷完善董事會(huì)結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)董事會(huì)的執(zhí)行力、監(jiān)管力，強(qiáng)化由獨(dú)立外部董事構(gòu)成的薪酬委員會(huì)對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的薪酬管理，切實(shí)加強(qiáng)構(gòu)成多元化董事會(huì)的職能；建立起所有者與經(jīng)營(yíng)者之間相互制衡的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，加大職業(yè)經(jīng)理人的培養(yǎng)力度與速度，建立更加合理的經(jīng)理人流通機(jī)制，改革現(xiàn)任的行政任命制，加快經(jīng)理人市場(chǎng)資本市場(chǎng)的不斷完善和不斷完備行業(yè)評(píng)價(jià)機(jī)制，完善企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系；對(duì)與股權(quán)激勵(lì)相沖突的相關(guān)法律法規(guī)進(jìn)行合理修正，不斷完善填補(bǔ)相關(guān)法律法規(guī)空白，這才是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)股權(quán)激勵(lì)的出路。三、我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)的相

54、關(guān)分析（一）股權(quán)激勵(lì)對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司價(jià)值的影響公司價(jià)值的增長(zhǎng)來(lái)源于價(jià)值創(chuàng)造和價(jià)值轉(zhuǎn)移兩個(gè)部分。對(duì)于整個(gè)社會(huì)來(lái)說(shuō)，如果價(jià)值增加了就視為創(chuàng)造了價(jià)值，如果價(jià)值并未增加，只是進(jìn)行了價(jià)值的不同分配或配置，就視為價(jià)值僅是實(shí)現(xiàn)了轉(zhuǎn)移，包括不同公司之間價(jià)值的位移和同一公司不同時(shí)間之間的價(jià)值轉(zhuǎn)移。股權(quán)分置改革的實(shí)現(xiàn)，上市公司的價(jià)值與股東的利益具備了一致性，而且，證券市場(chǎng)的放大效應(yīng)，使得上市公司的價(jià)值增長(zhǎng)在股票價(jià)格上具有放大效應(yīng)。因此，上市公司的關(guān)聯(lián)股東特別是大股東的“正”潛能可能得到充分的發(fā)揮，理論上就愿意對(duì)上市公司進(jìn)行資產(chǎn)重組，承接上市公司業(yè)績(jī)下降的業(yè)務(wù)，注入能夠增加上市公司價(jià)值和股東財(cái)富的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，如表

55、4的關(guān)聯(lián)交易部分就反應(yīng)了股權(quán)激勵(lì)公司實(shí)施價(jià)值轉(zhuǎn)移的狀況。股權(quán)激勵(lì)解決了公司高層管理人員利益與股東利益及上市公司價(jià)值之間的一致問(wèn)題。由于上市公司的高級(jí)管理人員大多是其關(guān)聯(lián)股東尤其是大股東派出的代表，更多是大股東的代理人，股權(quán)激勵(lì)使他們具有對(duì)上市公司資產(chǎn)重組的積極性，通過(guò)分立和剝離出缺乏競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、不能增加股東價(jià)值的現(xiàn)金陷阱業(yè)務(wù)，兼并收購(gòu)新的能夠增加股東財(cái)富的投資機(jī)會(huì)，以增加上市公司的利潤(rùn)和投資價(jià)值，從而增加股東和管理層的利益。企業(yè)經(jīng)營(yíng)的失敗有市場(chǎng)和競(jìng)爭(zhēng)等多種因素，但股權(quán)激勵(lì)制度安排影響企業(yè)管理行為是否符合股東價(jià)值最大化，是支撐企業(yè)管理層理性配置企業(yè)驅(qū)動(dòng)資產(chǎn)的關(guān)鍵；及時(shí)剝離貶值業(yè)務(wù)、調(diào)整業(yè)務(wù)戰(zhàn)略和資

56、源配置方向是經(jīng)營(yíng)成功的企業(yè)面臨又一個(gè)重要因素。只有對(duì)企業(yè)管理層實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，才能避免形成高成本經(jīng)營(yíng)，職務(wù)高消費(fèi)以及企業(yè)重組的不及時(shí)性，實(shí)現(xiàn)大股東資產(chǎn)注入、收購(gòu)兼并、資產(chǎn)重組、隱蔽資產(chǎn)及利潤(rùn)的兌現(xiàn)，過(guò)去穩(wěn)健財(cái)務(wù)政策所積累的利潤(rùn)也有望逐步釋放出來(lái)，從而實(shí)現(xiàn)上市公司價(jià)值在股權(quán)激勵(lì)方案實(shí)施前后的轉(zhuǎn)移。為了大股東和自身利益的經(jīng)營(yíng)層會(huì)根據(jù)公司和大股東戰(zhàn)略的需要，從原來(lái)的有計(jì)劃“掏空”上市公司，改變?yōu)橛杏?jì)劃改善上市公司狀況，會(huì)從“掠奪的魔鬼”變?yōu)椤百?zèng)與的天使”，會(huì)千方百計(jì)通過(guò)價(jià)值轉(zhuǎn)移提高上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。甚至出現(xiàn)“壓緊彈簧”現(xiàn)象，即指上市公司在股權(quán)激勵(lì)之前壓低公司業(yè)績(jī)、降低投資者預(yù)期來(lái)打壓股價(jià)，股權(quán)激勵(lì)通過(guò)后再釋放業(yè)績(jī)、向投資者描述公司未來(lái)藍(lán)圖等提升股價(jià)的行為。企業(yè)價(jià)值的是企業(yè)現(xiàn)有業(yè)務(wù)和增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的組合預(yù)期，在未來(lái)能夠持續(xù)產(chǎn)生的現(xiàn)金流期限結(jié)構(gòu)