公司理財羅斯第八認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券PPT課件

1、第24章 認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換(zhunhun)債券 24.1 認股權(quán)證 24.2 認股權(quán)證與看漲期權(quán)(q qun)的差異 24.3 認股權(quán)證定價與Black-Scholes模型 24.4 可轉(zhuǎn)換債券 24.5 可轉(zhuǎn)換債券的價值評估 24.6 發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的原因透視 24.7 為什么會發(fā)行認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券 24.8 轉(zhuǎn)化策略第1頁/共21頁第一頁，共22頁。24.1 認股權(quán)證 認股權(quán)證：是一種允許其持有人（投資者）有權(quán)但無義務(wù)在指定的時期內(nèi)以確定的價格直接向發(fā)行公司購買普通股的證券。 認股權(quán)證上要注明持有人可以購買股票數(shù)量、協(xié)議價格及到期日。 認股權(quán)證與看漲期權(quán)類似，但其到期日較長，甚至是永

2、久性的。 認股權(quán)證又稱“準(zhǔn)權(quán)益股票”，通常是附在私募公司債券上發(fā)行，債券合同(h tong)上要注明認股權(quán)證能否與債券分開，一般認股權(quán)證可以在發(fā)行后立即與債券分開單獨進行交易和流通。第2頁/共21頁第二頁，共22頁。24.1 認股權(quán)證 認股權(quán)證價值與其股票價格的關(guān)系，非常(fichng)類似于前面章節(jié)中介紹的看漲期權(quán)與其股票價格的關(guān)系。 圖圖241Safeway集集團團(jtun)認認股權(quán)證股權(quán)證認股權(quán)證的價值(jizh)(jizh)一股普通股的價值認股權(quán)證的價值上限認股權(quán)證的實際價值線實際股價實際股價12.125美元美元執(zhí)行股價執(zhí)行股價13.508 5美元美元認股權(quán)證的價格3.1253.12

3、5美元認股權(quán)證的價值下限第3頁/共21頁第三頁，共22頁。24.1 認股權(quán)證 認股權(quán)證的價格超過其價值下限(xixin)的高度主要取決于以下因素： 1、Safeway集團股票收益的波動率（變動性）。 2、到期期限。 3、無風(fēng)險利率。 4、Safeway股票價格。 5、執(zhí)行價格。第4頁/共21頁第四頁，共22頁。24.2 認股權(quán)證與看漲期權(quán)(q qun)的差異n股票看漲期權(quán)由個人發(fā)行，認股權(quán)證由公司發(fā)行，當(dāng)其被執(zhí)行時，初始發(fā)行公司必須按權(quán)證所規(guī)定的股份數(shù)增發(fā)新股。隨著每一次認股權(quán)證被執(zhí)行，其外發(fā)股份數(shù)目也相應(yīng)增加。n與之相反(xingfn)的是，當(dāng)一份看漲期權(quán)被執(zhí)行時，對于公司的外發(fā)股份來說，其

4、股數(shù)無任何變化。第5頁/共21頁第五頁，共22頁。24.3 認股權(quán)證定價(dng ji)與Black-Scholes模型 （高級篇） 我們現(xiàn)在把從執(zhí)行看漲期權(quán)和執(zhí)行認股權(quán)證而獲取的利得(l d)以更一般的公式表達出來。 公司外發(fā)股份數(shù)量 W認股權(quán)證份數(shù) 從看漲期權(quán)獲取的利得(l d)為： 執(zhí)行一份單獨看漲期權(quán)獲得的利得(l d)：（一份股票(gpio)的價值）（93）第6頁/共21頁第六頁，共22頁。24.3 認股權(quán)證定價(dng ji)與Black-Scholes模型 （高級篇）執(zhí)行一份單獨的認股權(quán)證獲取(huq)的收益：（認股權(quán)證被執(zhí)行(zhxng)后的一份股票價值）（94）n 執(zhí)行一份認

5、股權(quán)證所獲得的收益：（由執(zhí)行一份看漲期權(quán)所獲取的收益）（95）第7頁/共21頁第七頁，共22頁。24.3 認股權(quán)證定價(dng ji)與Black-Scholes模型 （高級篇） 如果已了解該認股權(quán)證的發(fā)行量、權(quán)證到期日、執(zhí)行價格。再用我們前面關(guān)于認股權(quán)證的發(fā)行收入立即作為股利發(fā)放這一假設(shè)，我們就能夠應(yīng)用Black-Scholes模型來對認股權(quán)證進行估價了。其過程如下： 1、利用Black-Scholes模型計算與該認股權(quán)證條件(tiojin)相同（即到期日、執(zhí)行價格等諸條件(tiojin)）的看漲期權(quán)的價值。 2、將該看漲期權(quán)的價值乘以比率#/（#w），就得到了認股權(quán)證的價值。第8頁/共21

6、頁第八頁，共22頁。24.4 可轉(zhuǎn)換債券(zhiqun)及其價值評估 可轉(zhuǎn)換債券：允許其持有人在債券到期日前的任一時間（含到期日）將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為一定數(shù)量的股票。 轉(zhuǎn)換比率、轉(zhuǎn)換價格與轉(zhuǎn)換溢價。 可轉(zhuǎn)換債券與附有認股權(quán)證的債券相似，都含有(hn yu)期權(quán)。 可轉(zhuǎn)換債券的價值評估：由純粹債券價值、轉(zhuǎn)換價值和期權(quán)價值三個部分構(gòu)成。 第9頁/共21頁第九頁，共22頁。24.5 可轉(zhuǎn)換債券(zhiqun)價值評估 純粹債券(zhiqun)價值n純粹債券價值(jizh)是指可轉(zhuǎn)換債券如不具備轉(zhuǎn)化的特征，僅僅當(dāng)作債券持有的情況下，在市場上能銷售的價值(jizh)?？赊D(zhuǎn)換債券(zhiqun)的價值底線轉(zhuǎn)

7、換價值純粹債券價值股票價格純粹債券價值低于轉(zhuǎn)換價值純粹債券價值高于轉(zhuǎn)換價值= 轉(zhuǎn)換比率圖242 給定利率下可轉(zhuǎn)換債券的最低價值和股票價值可轉(zhuǎn)換債券的最低價值第10頁/共21頁第十頁，共22頁。24.5 可轉(zhuǎn)換(zhunhun)債券價值評估 轉(zhuǎn)換(zhunhun)價值n可轉(zhuǎn)換債券的純粹債券價值是債券的最低限價。n我們暗含了一個假設(shè)：可轉(zhuǎn)換債券無違約風(fēng)險。n轉(zhuǎn)換價值：指如果可轉(zhuǎn)換債券能以當(dāng)前市價立即轉(zhuǎn)換為普通股，則這些可轉(zhuǎn)換債券所能取得的價值。n轉(zhuǎn)換價值典型(dinxng)的計算方法是：將每份債券所能轉(zhuǎn)換的普通股股票份數(shù)乘以普通股的當(dāng)前價格第11頁/共21頁第十一頁，共22頁。24.5 可轉(zhuǎn)換債券

8、價值評估(pn ) 期權(quán)價值 期權(quán)價值：可轉(zhuǎn)換債券的價值通常會超過純粹債券價值和轉(zhuǎn)換價值。因為可轉(zhuǎn)換債券的持有者不必立即轉(zhuǎn)換。這份通過等待（等待是有價值的，這就解釋了為什么有人愿意(yun y)等待這一行為）而得到的選擇權(quán)（期權(quán)）也有價值，它將引起可轉(zhuǎn)換債券的價值max純粹債券價值，轉(zhuǎn)化價值。 可轉(zhuǎn)換債券=max（純粹債券價值，轉(zhuǎn)換價值）+期權(quán)價值第12頁/共21頁第十二頁，共22頁。24.5 可轉(zhuǎn)換(zhunhun)債券價值評估 期權(quán)價值可轉(zhuǎn)換債券(zhiqun)的價值轉(zhuǎn)換(zhunhun)價值純粹債券價值股票價格股票價格純粹債券價值低于轉(zhuǎn)換價值純粹債券價值高于轉(zhuǎn)換價值=轉(zhuǎn)換比率底線價值底線

9、價值可轉(zhuǎn)換債券的價值圖243 給定利率下可轉(zhuǎn)換債券價值與股票價值注：如圖所示，可轉(zhuǎn)換債券價值是底線價值和期權(quán)價值的總和。第13頁/共21頁第十三頁，共22頁。24.6 發(fā)行可轉(zhuǎn)換(zhunhun)債券的原因透視 可轉(zhuǎn)換債券與純粹債券 在其他條件相同的情況下，可轉(zhuǎn)換債券的票面利率會比純粹債券低（為什么？）。 情形（1）：股價在轉(zhuǎn)券發(fā)行后上漲幅度較大。雖然公司對發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券所支付的利息要少于純粹債券的利息，但是公司必須以低于市場的價格向可轉(zhuǎn)換債券的持有者支付所轉(zhuǎn)換的股票。 情形（2）：股價在可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行后下跌(xi di)或者上漲得不夠多。可轉(zhuǎn)換債券的利率處于較低水平，故公司的利息成本較低。

10、總之，與純粹債券相比較而言，若公司決定發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，在其發(fā)行后的時期里該公司股票表現(xiàn)出色，這反而對公司是不利的。第14頁/共21頁第十四頁，共22頁。24.6 發(fā)行可轉(zhuǎn)換(zhunhun)債券的原因透視 與普通股比較： 若公司(n s)股要在可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行后的市場表現(xiàn)出色，則發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券對公司(n s)有利。相反，若公司(n s)股票在隨后的市場表現(xiàn)很糟糕，那么發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券對公司(n s)是不利的。第15頁/共21頁第十五頁，共22頁。24.6 發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的原因(yunyn)透視 關(guān)于“免費午餐”的觀點：發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券比發(fā)行其他融資工具(gngj)好。片面性：股價下跌是只看純粹債券好

11、；股價上漲時只看普通股好。 關(guān)于“昂貴午餐”的觀點：發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券比發(fā)行其它融資工具(gngj)差。片面性：股價下跌時只看比普通股差；股價上漲時只看比純粹債券差。 折衷觀點： 1份可轉(zhuǎn)換債券=1份純粹債券+股票看漲期權(quán)價格第16頁/共21頁第十六頁，共22頁。24.7 為什么會發(fā)行(fhng)認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券 可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行公司的特點（現(xiàn)有研究成果）： （1）對于發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的公司來說，其債券信用評級要低于其它公司。 （2）對于高成長和高財務(wù)(ciw)杠桿的小公司來說，其更傾向于發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。 （3）可轉(zhuǎn)換債券一般都是次級債券，而且是無擔(dān)保的。 第17頁/共21頁第十七頁，共22頁。2

12、4.7 為什么會發(fā)行認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換(zhunhun)債券 認股權(quán)證和可持續(xù)債券發(fā)行的原因： 1、與現(xiàn)金流量相配比。融資成本較高時，公司發(fā)行證券要考慮現(xiàn)金流與未來經(jīng)營的現(xiàn)金流相匹配，避免產(chǎn)生支付危機?？焖俪砷L時，公司傾向于發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券和附有認股權(quán)的債券，公司發(fā)展成功時，再改變這種融資策略。 2、風(fēng)險協(xié)同效益。當(dāng)很難準(zhǔn)確(zhnqu)評估發(fā)行公司的風(fēng)險時，這兩種融資工具是有用的。第18頁/共21頁第十八頁，共22頁。24.7 為什么會發(fā)行認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換(zhunhun)債券d3、代理成本。發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券和附有認股權(quán)的債券可降低( jingd)代理成本。d4、后門權(quán)益。第19頁/共21頁第十九

13、頁，共22頁。 24.8 轉(zhuǎn)換(zhunhun)策略d轉(zhuǎn)換策略。公司設(shè)定可轉(zhuǎn)換債券的贖回(sh hu)權(quán)，在贖回(sh hu)前30天內(nèi)，持有人將在轉(zhuǎn)換和被贖回(sh hu)中選擇其一。d股東最優(yōu)的贖回(sh hu)策略是：做那些債權(quán)人最不希望你做的事。因此，只有一項策略可以使股東價值最大化而使債券持有者的價值最小化：當(dāng)債券價值等于其贖回(sh hu)價格時贖回(sh hu)該債券！d但實際上，研究發(fā)現(xiàn) ：一半的公司會在債券的轉(zhuǎn)換價值高出贖回(sh hu)44%時才贖回(sh hu)債券。第20頁/共21頁第二十頁，共22頁。謝謝您的觀看(gunkn)！第21頁/共21頁第二十一頁，共22頁。NoImage內(nèi)容(nirng)總結(jié)第24章