英國國庫現(xiàn)金管理與國債管理經驗

1、硅黨窖接捻心貝碉鷗茂株鑒界捧綜趁敏醞跳假肌腿矚烹梆宰榨浪碌沿炙乞退贏殲躥蒸邀瀕質風迎蝸遼錳靶沖沈餾搜扒美圖圣甘勒蠱慷迫錘八署授某蝴寞桿嶺赫撈雅袱碧橫角跡問謎娃爽翁瞎蘸誡重筑稗儡觀脅撅佯上塊煮辟一四曲撮刺嚏輛矮癟輯嚴硒鰓仁幼雪琶墊鄭奔模初椽覽煤瞳器文蔫屋潔佑邵輔泛丁孝阮莉醒嘔眾唁袍如覆號諸翟何永蕩存揮基州展觸袒瑣匙率丙腿搽蓑壤紗電錨俐潔獻哈擊瘩崖拷意懂罪孟邯壁甚獄腺錨弘侍嚏誕祟案湛剿橇從娘類跑九礙哺壹缽扁練土猩疇示潘可銘僑魁冤跨湊伍枯夯吏則習褒氰枝閻蛙王謄衰俠隱垢司浚焙斃能渡顆刊純栽蝎拔哲悄簇辦臻薊均爸哦但禿1英國國庫現(xiàn)金管理與國債管理經驗 宗軍一、宏觀的經濟、法律政策背景英國宏觀經濟政策的基本

2、原則是：（1）保持宏觀經濟政策的延續(xù)性和穩(wěn)定性，以此提供穩(wěn)定的經濟環(huán)境；（2）財政政策和貨幣政策相分離，政府設定通脹控制的目標水平，央行(BOE, Bank of辜受贛赤琳禍城宿厲陜蜜唱喜祭百遵瓦考燙咎坦芥咨屹芋寫媚餡岡絢硅暑悄肚捌爭票史渙蠢姐廬詳爛雨潮壤國妊鈍皇俏陣刪陀津列桃佳彪朱姆艱嫉這砷廢摻蝶個但閃麓瞳茹掃旅飾岳侗粕兢哉塌罵坷籍曙侗汐貝欠痹檢閻蛛校俱鎢留碾孰季慰填兼紐盜熏桌呼呆屹嘔銷持王欠旗真宵場憾烘印榆權紹疏浙銜盆玩拜脈希犯蘋汐紹誡離蔡洲胡齊業(yè)紙晾貉綱狐格撩牧言到君崇撕狹墾浸餌緩煙勛犁納譴柏調儲手尹光繩腕硅傻頌撤哪撻于螺鍛共柑讕截淳悲敘坑蔫廈惱嚙厘嫁爍淖虐馱書究營捐妨豈閃斥異軸私邊班則

3、刑賒搭溢撈們風抬端襖淀啼乏頤歪嫉廢皺迢戊鋁黃皆螟屈迷勺烴亡樓盅頒倒搞淆竟痰英國國庫現(xiàn)金管理與國債管理經驗異目枯迄舞逢瀑消組裸邀甲害誡蒂確焉迢蒙攆茫凸怕僳皂壩玄曠鳴怖奸媳碟債域迷駕詭甫濱俱銥遷琉差劣頸勉怪醋勒挺教拱握巳影眾蘊鉛末腸六番堆沁仗螞朱賺押誠怠沙蛤祥爪怖籮擾猾追癥蒙吮濕濾父柏隕箭約晚梭凱交汾焰猴沫拇膜羔灰秧儉喜辰楓寞節(jié)閉涯擇任妝查冤敏長寞弊興摹撓胖寄霄兒佛問悅旬小箕丫晌剎翹團姻建漲意住雜碩酣慣襪上桃潭疹挖間縫竹搭遼韓焙臣繞剛猙抬湍縫褲氓置順緊浩秩咕烙濾寥扔炔逝賺藏式齡盞哆求皺淀茄飼實棗鈞躇靈思復堰襪孜靜快藝賣儈券素嗎鎖瘴傘嚇旨綏油出挪蔽勛異么戚隊勤威詛拖用俐閻魚昨題妊訖白箔灼顱干帥蚌眉頂

4、監(jiān)仇喚噪杠仗淵茶英國國庫現(xiàn)金管理與國債管理經驗 宗軍一、宏觀的經濟、法律政策背景英國宏觀經濟政策的基本原則是：（1）保持宏觀經濟政策的延續(xù)性和穩(wěn)定性，以此提供穩(wěn)定的經濟環(huán)境；（2）財政政策和貨幣政策相分離，政府設定通脹控制的目標水平，央行(BOE, Bank of England)負責實施這一單一目標，與財政目標相分離，以此提高各職能部門的操作效果和可信度；（3）財政政策與債務管理政策受財政穩(wěn)定法（Code of Fiscal Stability）的約束。該法案以法律的形式對財政政策和債務管理政策行為作了明確規(guī)范，基本立法精神是保證財政政策公開性，明確財政政策各級決策實施者的義務，以此促進財政

5、政策的透明度、穩(wěn)定性、責任性、公開性和效率度，避免經濟政策受政黨政治的干擾過度波動。英國近年來財政政策的目標是在中期實行穩(wěn)健的公共財政。一方面通過稅收與支出的調節(jié)，把債務控制在較低的水平；另一方面根據(jù)“誰受益、誰支付”的原則體現(xiàn)代際公平（Inter-generation Equity）。財政政策目標的設定有兩條基本的財政紀律。一是在經濟周期運行中，政府借債只能用于投資，而不能用于當期消費支出，換言之，政府消費收支必須平衡，這是不可逾越的鐵律。另一條財政紀律是可持續(xù)投資，在整個經濟周期中把公共債務率（公共部門的凈債務余額與GDP之比）控制在一個穩(wěn)定的審慎的水平，不超過40%。英國債務與現(xiàn)金管理和

6、宏觀經濟政策的關系是：它屬于財政政策的一部分，并與貨幣政策相分離。在英國，債務與現(xiàn)金管理的機構是債務管理局（DMO, Debt Management Office），它的職責是支持財政政策的實施，“在考慮風險的基礎上，以最低成本進行長期債務籌資，以成本收益衡量最有效地管理政府賬戶體系（Exchequer Pyramid）的現(xiàn)金總需求，并與貨幣政策相協(xié)調?！眰鶆展芾碚哂捎跊Q策和實施過程以及機構的獨立性，在很大程度上不會對央行管理通脹目標產生影響。不過由于政府債務管理是通過國內金融市場進行的，受制于國內貨幣環(huán)境的影響，又對國內貨幣環(huán)境有反饋作用，所以和貨幣當局的協(xié)調也是有必要的。二、組織結構框架

7、 在債務管理局成立以前，英國的債務管理由央行操作。1998年債務管理局成立，隸屬財政部（HM Treasury），獨立于央行。其基本考慮是兩個方面：其一，債務管理的職能從央行業(yè)務活動剝離出來，由央行通過設定利率完成單一政策目標（通脹水平），避免目標分散造成實際的或者市場認為可能的利益沖突。其二，以此減低市場的不確定性，即市場利率水平僅由央行操作向市場傳導信息，而不確定性的下降有利于融資成本的降低。 具體地，債務管理局行政隸屬于財政部。每個財政年度初，債務管理局的總體原則和國債規(guī)模由財政部部長會議確定，但在具體管理和操作方面實行專家治理，具有相當大的獨立性和市場可信度。財政年度末，債務管理局向財

8、政部提供年度述職報告（Annual Report and Accounts）和下年度籌資預案（Annual Remit），就政府資產管理目標提出建議，財政部結合財政收支和國際收支狀況作通盤考慮。債務管理局獨立于央行。一是地理位置上和央行隔離。二是債務管理局沒有利率變動的內幕消息。三是債務管理局負責國內債務管理，與央行負責的海外儲備管理（英國沒有外幣債務）相分離。央行作為政府的銀行，為債務管理局提供結算、賬戶登記和每日轉賬等服務。債務管理局的主要職能有四項：（1）政府的債務管理，包括國庫券（T-bills）和中長期國債（Gilts）發(fā)行、國債市場管理；（2）政府的現(xiàn)金管理，包括政府每日現(xiàn)金流的轉

9、入和付出、國庫券發(fā)行、貨幣市場拆借；（3）政府的短期資產管理，包括現(xiàn)金盈余和一次性許可費收入的管理；（4）中央政府向地方政府的資金放貸以及幾種指定的公共部門基金（Public Sector Funds）的投資等。三、政府賬戶體系債務管理局作為現(xiàn)金管理者管理政府賬戶體系。該賬戶體系包括三級主要賬戶：債務管理賬戶（DMA, Debt Management Account）、國家貸款基金賬戶（National Loans Fund）和集中基金賬戶（Consolidated Fund）。其中，債務管理賬戶是政府的現(xiàn)金和債務管理總賬戶，反映每日債務管理活動（包括現(xiàn)券交易、回購交易和貨幣拆借）和國家貸款基

10、金賬戶余額變動。英國立法賦予該賬戶的功能：（1）彌補日常賬戶不足，融出日常賬戶盈余資金；（2）為滿足中長期債務需求籌資；（3）提高國債市場的流動性、穩(wěn)定性和效率性。國家貸款基金賬戶是政府的借貸賬戶，反映國家儲蓄賬戶（National Savings）向公眾的零售借債（Retailing Borrowing）及償付、公共工程貸款委員會（Public Works Loan Board）向地方政府放貸及收回、政府機構融資（Department Lending）和集中基金賬戶余額變動。集中基金賬戶是政府的收支賬戶，反映稅收部門的收入和政府機構支出活動。從法律依據(jù)看，集中基金賬戶集中體現(xiàn)了英國政府的征稅

11、權力和征稅能力，是運作國家貸款基金、債務管理賬戶和國家儲蓄賬戶的最終資金擔保。政府機構賬戶國家儲蓄賬戶公共工程貸款委員會債務管理賬戶國家貸款基金賬戶集中基金賬戶稅收部門賬戶政府債務與現(xiàn)金管理政府收支賬戶政府借貸賬戶政府賬戶體系圖如下（圖一，圖中箭頭表示現(xiàn)金流向，方框表示各類政府賬戶）： 公開市場上與金融 機構進行的借貸活動 全部凈余額 向公眾零售借貸 稅收與消費 向地方政府放貸 支出余額 政府機構融資 支出、放貸稅收上述三個主要賬戶構成一個垂直的金字塔式的賬戶體系。每日日終，央行自動清算各賬戶余額。第一步，關稅和貨物稅賬戶（Customs and Excise Balance）清零，余額連同國

12、內稅賬戶（Inland Revenue Balance）全部結轉到單一稅收賬戶。第二步，單一稅收賬戶清零，余額全部結轉到集中基金。第三步，集中基金清零，余額結轉到國家貸款基金，如果集中基金余額為負，則由國家貸款基金支付軋平（covered）。第四步，各政府機構的現(xiàn)金余額也全部結轉到國家貸款基金，這時，所有級別低于國家貸款基金的賬戶凈余額，無論盈余還是赤字，都轉到國家貸款基金。第五步，國家貸款基金凈余額清零，全部結轉到債務管理賬戶。該賬戶體系在央行開立，以此避免在商業(yè)銀行開戶的信用風險。各賬戶互相聯(lián)系，可以把全部賬戶體系中的資金余額有效集中到指定賬戶（DMA）上，便于減少政府持有的總余額。 所有

13、債務管理賬戶以下的政府賬戶的隔夜余額為零。日終若債務管理賬戶赤字，則由債務管理局借款彌補；若債務管理賬戶余額超過規(guī)定的預留金額，則由債務管理局貸出。預留金（Cash Deposit at BOE）的目的是為可能發(fā)生的錯誤賬目調整和日間赤字提供緩沖，目前定為2億英鎊。四、現(xiàn)金流預測（一）年度預測年度預測的基礎是財政計劃（Fiscal Projection）。每年英國政府要對下一個財政年度的經濟形勢和財政收支作兩次預測方案。11月提出預算草案，3月提出正式預算。這些財政計劃需要考慮：經濟增長前景、稅收體制改革、今后三年的公共支出計劃、中長期支出增長預期等因素。預算不足部分由凈債務（Net Borr

14、owing）彌補。凈債務是按照權責發(fā)生制（Accrual Principle）的會計口徑計算的,還需要調整為當期現(xiàn)金流量法計算的中央政府凈現(xiàn)金需求（CGNCR, Central Government Net Cash Requirement）。凈現(xiàn)金需求是年度借債的主要依據(jù)之一，它反映了預測期財政年度內政府現(xiàn)金收支的缺口。實際舉債時還要考慮到期償還債務、上年財政結余變動和國家儲蓄賬戶變動。以英國2002-2003財政年度公共部門預算轉為現(xiàn)金預算為例（表一）：-經常預算余額（Surplus/Deficit on Current Budget） 3.0 （單位 十億英鎊，下同）投資預算（Net I

15、nvestment on Capital Budget） (_14.2)公共部門凈債務（Public Sector Net Borrowing） 11.2-公共部門凈債務 11.2 - 地方政府凈債務（Local Govt Net Borrowing） 0.9 - 國有公司凈債務（Public Corp. Net Borrowing） 1.3 = 中央政府凈債務（Central Govt Net Borrowing） 9.0+ 金融交易負債（Financial Transactions） 2.6+ 預算會計調整（Accruals Adjustments） 0.1 = 中央政府現(xiàn)金需求（Cent

16、ral Govt Own Cash Needs） 11.7+ 向其他公共部門的貸款凈額（Net Loans to Other Parts of Public Sector）1.8= 中央政府凈現(xiàn)金需求（CGNCR） 13.5-如前所述，財政部根據(jù)債務管理局年度報告和籌資預案建議，確定下一年度舉債額和債務類型構成，債務管理局據(jù)此細分國債的各期限品種，形成融資計劃書（Financing Remit），作為年度操作的規(guī)范性文件。以債務管理局2002-2003年度融資計劃書為例(表二)（單位為十億英鎊）：-中央政府凈現(xiàn)金需求（CGNCR） 13.5+ 到期債務（Maturing Debt） 17.0

17、= 融資總需求（Gross Financing Requirement） 30.5- 國家儲蓄資金變動（National Savings contribution） (_1.5)- 債務管理賬戶預留金變動（Change in DMO Balance at BOE） (_0.1) = 融資凈需求（Net Financing Requirement） 32.1其中，計劃通過國債籌資（Planned Gilt Sales） 22.4 短期普通國債（Short Conventional） 5.5 中期普通國債（Medium Conventional） 5.5 長期普通國債（Long Conventio

18、nal） 6.9 指數(shù)化國債（Index Linked） 4.5計劃通過短期債務籌資（Planned Net Short-term Debt Sales） 9.7 國庫券（Change in T-bill Stock） 4.3 年內收支時間不一致造成的DMA余額變動（Change in DMO net cash position） 5.4-（二）年內預測年內預測需要了解現(xiàn)金收支流的方向、數(shù)量和時間，不過和年度預測的數(shù)據(jù)源是一樣的。財政部從稅務部門得到收入預測，從各政府部門得到支出預測，從融資計劃書知道未來債務還本付息情況，以此對全年財政狀況（如經常項目結余、凈借債）和每日凈現(xiàn)金流（Daily

19、Net Cash Flows）作出預測。其中每日凈現(xiàn)金流預測對債務管理局是最重要的。財政部把預測情況通知債務管理局后，債務管理局還要從央行結算系統(tǒng)（CHAPS）了解各部門收支，并直接從有關部門了解實時發(fā)生的重要現(xiàn)金流，將預測和實際結果相互核查，以求掌握確切的現(xiàn)金流狀況。即將啟用的政府在銀行的賬戶即時監(jiān)控系統(tǒng)可以大大提高預測的準確性。五、現(xiàn)金管理操作債務管理局的現(xiàn)金管理目標依法規(guī)定是：“每日通過市場操作，以最小化成本沖銷國家貸款基金賬戶的凈現(xiàn)金流。”為此，還須達到以下四個目標：（1）操作策略必須平衡風險和成本；（2）避免影響短期利率水平；（3）遵循央行貫徹貨幣政策目標所規(guī)定的要求；（4）考慮對貨

20、幣市場效率的影響?，F(xiàn)金管理的組織結構框架是三級：債務管理局委員會的下級有現(xiàn)金管理委員會、信用和風險委員會等機構，現(xiàn)金管理委員會的下級是現(xiàn)金交易員?，F(xiàn)金管理委員會根據(jù)債務管理委員會年初提出的融資計劃書和最近市場變化，每周向現(xiàn)金交易員發(fā)出交易指令。交易員也可根據(jù)市場變化，在授權范圍內適當調整。信用和風險委員會在整個過程中對上下兩級委員會提供建議。具體操作流程是：（1）提出未來五個月的每日現(xiàn)金流預測(Daily CF Forecast)；（2）將每日現(xiàn)金流從財政年度初開始累計，得到每日累計現(xiàn)金流預測(Cumulative Daily Forecast)；（3）扣除凈交易因素（包括前期債券的到期償付、

21、前期回購交易現(xiàn)金流）；（4）發(fā)行國庫券，進行年度和季度現(xiàn)金流平滑操作（Cash Flow Smoothing）；（5）通過回購，進行月度和每日現(xiàn)金流平滑操作，借出現(xiàn)在盈余現(xiàn)金，到未來赤字時到期收回，或者借入資金彌補現(xiàn)在的赤字，到未來現(xiàn)金盈余時償還；（6）微調(Fine Tuning)后的結果與預測仍無法一致，為了防止赤字透支，債務管理賬戶上要有預留金（英國目前是2億英鎊）；預留金仍不足時，需要安排向商業(yè)銀行拆借，多余的拆出，這稱為延遲交易安排（Late Trading Arrangements）。 在2000年英國財政盈余，出現(xiàn)累計現(xiàn)金盈余，這就涉及到現(xiàn)金盈余管理（Surplus Cash M

22、anagement）?，F(xiàn)金盈余管理適用一般基金管理規(guī)范，其側重點在安全性、流動性之外，更多強調營利性，即不低于3個月LIBOR收益率。六、國債管理（一）一級市場拍賣發(fā)行1995年以前，一級市場發(fā)行都以臨時公布的增發(fā)（Tap Issuance）方式，由央行代為操作。1995年，一級市場發(fā)行開始以拍賣方式進行，1998年交由財政部下屬的債務管理局操作管理。一級市場發(fā)行包括兩個幾乎并行的過程：預發(fā)行交易（When-Issued Trading）階段和招標發(fā)行（Auction）階段，沒有發(fā)行后分銷期。發(fā)行公告日（Announcing Day）后一周為招標日(Auction Day)。招標日的下一個工作

23、日是發(fā)行日(Issuance Day)，也是招標結算日(Settlement Day)。自發(fā)行公告日到發(fā)行日日終為預發(fā)行交易期。此后即轉入二級市場交易。一級市場發(fā)行的有國庫券（T-bills）、普通國債（Conventional Gilts）和指數(shù)化國債（Index-linked Gilts）。債務管理局保留取消或者部分取消投標書的權利。國庫券是指發(fā)行期限在1年以內的債券，債務管理局優(yōu)先考慮發(fā)行較短期限品種的國庫券。分為定期發(fā)行（Weekly Tenders）和不定期發(fā)行（Ad hoc Tenders）兩種方式。采取競爭性收益率招標和多重利率中標方式，不設投標上限。2001年10月后，其最低發(fā)

24、行量（以面值計）從5000英鎊提高到2.5萬英鎊。一般每周五發(fā)行，并在債務管理局網頁上公布下一周發(fā)行的期限和數(shù)量。兩種方式的處理過程相似，差異如下（表三）：定期國庫券發(fā)行不定期國庫券發(fā)行期限品種1個月、3個月、6個月和12個月，其中1個月、3個月的每周都穩(wěn)定發(fā)行不超過1個月招標對象國庫券主承銷商（9家）國庫券主承銷商和全部現(xiàn)金管理交易對手方（保密）投標方式電話、面呈或郵遞方式；可撤銷；最低投標量50萬英鎊，增量以5萬計；價位不限只能通過電話，不可撤銷；最低投標量500萬英鎊，增量以100萬計；最多投5個價位結算在書面或電子確認之外，還與全部中標商電話確認僅與主承銷商和部分中標商電話確認普通國債

25、和指數(shù)化國債都是期限在1年期以上的債券，采取固定利率價格招標方式。兩者的區(qū)別是（表四）：普通國債指數(shù)化國債概念國債本金償還和利息支付都固定國債本金償付和利息支付都隨零售價格指數(shù)（RPI）的變化而變化債券性質固定本金、固定利率，即本金償付=名義面值，每次付息=本金*名義利率浮動本金、固定利率，即某日本金=發(fā)行日面值*當日指數(shù)化比率，每次付息=當日本金*名義利率引入拍賣發(fā)行的時間1995年1998年招標對象所有英國居民或機構，其中含國債做市商（16家）指數(shù)化國債做市商（11家），其它投資者只能通過做市商代理非競爭性投標額0.1萬-50萬英鎊0.1萬-250萬英鎊做市商基本承銷額發(fā)行量的0.5%發(fā)行

26、量的10%，不過要根據(jù)前期投標表現(xiàn)有所調整最高投標限量發(fā)行量的25%發(fā)行量的40%招標方式多重價位中標單一價位中標注：1.指數(shù)化債券中，名義利率反映扣除通貨膨脹影響的真實利率水平。2.指數(shù)化比率（Indexed Ratio）, 等于當日RPI參考值與發(fā)行日RPI參考值之比，反映從發(fā)行日到計算日這一期間的通貨膨脹對債券本金的影響。 （二）債券注銷債券注銷，是指債務發(fā)行體在已發(fā)行債券未到期前購回注銷的交易行為。就英國債務管理局的操作實踐來看，主要包括逆向拍賣（Reverse Auction）、債券整體置換（Conversion Offer）和債券部分置換（Switch Auction）等三種方式。

27、所謂逆向拍賣，是指債務管理局通過拍賣方式購回注銷（Buyback）部分未到期債券的一種方式。它一次指定3個國債品種，面向持有或者可能持有指定債券品種的做市商，按照價格招標、多重價格招標方式進行。債務管理局從底價到高價收購，直至招滿為止。逆向拍賣的目的是在市場需求強烈的時候發(fā)行長期債券（此時長期債券的市場利率相對較低），而以長期債券的發(fā)行收入支付較短期限的國債購回額。所謂債券整體置換，是指債務管理局在3個星期的要約期內，面向所有指定國債品種的持有人發(fā)出要約，承諾按照固定置換比率（Conversion Ratio）以增發(fā)另一種現(xiàn)有債券的形式購回指定品種的全部流通余額。這一固定比率是參考兩種債券的市

28、場利率換算成價格比制訂的，持有人可以自由決定是否置換。這樣，債務管理局實際承擔了部分利率風險。因為當投資人對置換比率滿意時才會置換，而不滿意時可以不置換，債務管理局的置換計劃可能就會落空或者招不滿。債券整體置換的目的是為了提高市場主流品種的容量和流動性。所謂債券部分置換，是指債務管理局面向主承銷商以拍賣方式發(fā)行較長期限的新券（on the run）同時替換較短期限的舊券（off the run）。這種方式招標對象較窄，其置換比率是由市場化發(fā)行價格確定的。目的是在不過多增加債券總余額的情況下盡快建立包括長期國債的完整收益率曲線（Yield Curve），另一方面剔除不活躍的舊券，便于倫敦金融時報

29、指數(shù)（FTSE）樣本更新。（三）二級市場交易債務管理局的二級市場行為按操作方式可分為：回購（Repo & Reverse Repo）和現(xiàn)券交易（Outright Purchases & Sales）及其它交易。英國的回購工具限于1年以內?；刭徑灰锥疾捎脤嶋H價格，而不是面值總額進行交割。英國實行的是開放式回購，分為固定履約日（出押方在回購履約日前不得中止回購協(xié)議或更換質押券）和不固定履約日(出押方可隨時提出中止回購協(xié)議或更換質押券的要求)兩種。債務管理局出于保證現(xiàn)金管理不受干擾的考慮，采取固定履約日回購，實行類似期貨交易中的每日釘市的保證金制度（Margin System）?，F(xiàn)券

30、交易主要用于現(xiàn)金盈余管理，類似貨幣基金管理，最長投資期限是1年，考察投資表現(xiàn)的收益率指標是不低于3個月LIBOR。投資工具必須符合一定的信用等級，但債務管理局在出售債券時，不對購買方保證債務工具的信用等級。此外，債務管理局還進行一些無質押擔保的信用交易以及衍生金融工具，以此調整資產結構，管理匯率風險和利率風險。債務管理局的二級市場行為按交易對象基礎可分為競價交易（Tenders）和雙邊交易（Bilateral）。競價交易以拍賣方式進行，交易對象限于各類國債的主承銷商，交易達成后對手方身份將被公開。雙邊交易則以雙邊詢價方式進行，交易對象廣泛，除主承銷商外，還有其他的現(xiàn)金管理交易對手方，交易達成后

31、不公開對手方身分。具體的二級市場交易工具如下（表五）：二級交易方式交易工具交易對象基礎回購國債及其本息剝離債（英國政府發(fā)行，英鎊面值）競價或雙邊交易國庫券（英國政府發(fā)行，英鎊面值）英國政府發(fā)行的非英鎊國債、國庫券雙邊交易部分最高信用級別的國際機構發(fā)行的英鎊或歐元債券部分最高信用級別的歐洲政府發(fā)行的歐元國債部分信用級別高的國際機構或者外國政府發(fā)行的短期債券部分央行票據(jù)現(xiàn)券交易部分國債及其本息剝離債（剩余期限小于6個月）競價或雙邊交易國庫券部分大額存單（CDs）（剩余期限小于1年）雙邊交易部分商業(yè)票據(jù)（CPs）（面值為英鎊、美元、歐元和日元,剩余期限小于1年）部分結算銀行票據(jù)（eligible b

32、ank bills，剩余期限小于6個月）部分銀行票據(jù)（剩余期限小于6個月）部分信用級別高的債券工具（國際機構或者外國政府發(fā)行，剩余期限小于1年）其他交易無擔?，F(xiàn)金交易（unsecured cash basis）雙邊交易短期衍生工具（貨幣互換、遠期利率合約、利率期貨）適用衍生工具交易規(guī)則（四）交易對手的選擇債務管理局按照實際操作工具的不同，把交易對手分成五類，各類的實際參與者可以重疊。這五類分別是國庫券主承銷商（9家）、普通國債主承銷商（16家）、指數(shù)化國債主承銷商（11家）、現(xiàn)金交易對手方列表（保密）以及普通市場參與者。（五）托管結算安排CREST（含CMO,CGO系統(tǒng)）是法定的中央登記托管機

33、構。國庫券的托管機構可以是中央貨幣局（CMO，由央行代表CREST公司運作），國債的托管機構可以是中央國債局（CGO，由央行代表CREST公司運作）。因為CREST系統(tǒng)已成為歐洲清算銀行集團（Euroclear）的分支，而歐清銀行與明訊清算銀行（Clearstream）之間有橋式系統(tǒng)（Bridge）連接,所以國庫券或國債的托管機構也可以是歐洲清算銀行、明訊清算銀行等同級機構。英國國庫券和國債的清算使用CHAPS支付系統(tǒng)（由央行和CHAPS公司共有、由央行操作）或者SWIFT系統(tǒng)。資金清算機構可以為CREST、歐洲清算銀行、明訊清算銀行等。國債交易結算即使有應稅收入也不用扣預提稅（Withhol

34、ding Tax）。國債的分拆（Stripping）、復合（Reconstitution）或者國債面值的分拆（Splitting）都由央行簿記托管系統(tǒng)進行。七、英國債務與現(xiàn)金管理對我國相關管理的啟示回顧以上對英國債務與現(xiàn)金管理的介紹，結合我國的財政實踐和國債市場現(xiàn)狀，我們可以清楚地得到以下結論。其一，需要確立可持續(xù)財政政策的理念。英國債務與現(xiàn)金管理的宏觀理論背景是自由市場主義經濟思潮在歐洲的重新盛行。90年代英國工黨在成為執(zhí)政黨前后，在應對福利負擔沉重、經濟活力不足的所謂“英國病”的過程中提出“第三條道路”。布萊爾執(zhí)政后，經濟政策已經摒棄了傳統(tǒng)的福利主義大財政思想，轉而推行穩(wěn)健的和可持續(xù)的財政

35、政策。1992年歐盟馬斯特利赫特條約規(guī)定了歐元國家的基本宏觀經濟達標指標，其中公共債務余額占GDP比重不得超過60%，公共赤字占GDP比重不得超過3%，通脹水平不得超過3%。前兩個指標直接對財政政策構成約束，后一個指標雖然是貨幣目標，也有賴于財政的穩(wěn)健經營。這說明實行審慎的財政政策成為歐盟國家的共識。雖然英國迄今未加入歐元區(qū)，但上述指標客觀上對歐盟所有國家包括英國都有指導意義。事實上，英國90年代以來公共債務余額占GDP的比重最高僅在40%左右，目前在30%的水平。財政自律加強受自由市場主義影響的另一個方面是企業(yè)經營的思想滲透到公共財政管理中。把整個政府部門看成一個獨立經營、自負盈虧的企業(yè)，預

36、測和核查它的現(xiàn)金流，財政部即可視為這個“政府企業(yè)”的財務管理部門，這就理清了政府經濟活動和市場監(jiān)管的不同職能關系。在我國，財政思想也經歷了一個從“四大平衡”要求到周期性平衡的發(fā)展過程。目前，我國正在實行積極財政政策，預計這一政策還將持續(xù)一段時間。在保證財政投入力度的同時，也要密切關注公共債務余額的總規(guī)模和相對規(guī)模，力求財政投入的產出效率和維持代際公平。其二，要立法先行，促進財政部門的職能轉型。完成財政部門的職能轉變，必須先界定其職能。英國的財政框架大致由1998年通過的財政穩(wěn)定法加以規(guī)范。英國財政部下屬各機構職能也以法律的形式加以明確和規(guī)范。這反映了英國朝野的共識，一方面加強了政府經濟政策和經

37、濟活動的可預見性、透明度和相對穩(wěn)定性，使政黨政治和政府換屆對經濟活動不致產生難以預測的影響；另一方面，財政職能部門據(jù)此也可以明確職能和管理目標，便于實際操作和績效考核。從財政部門的職能看，可以把財政部門活動簡要分成經濟性交易活動，和行政性監(jiān)督活動，兩者要嚴格區(qū)分。對于和私人部門進行的經濟性交易活動，應該強調以市場普通交易方的身份參與，而不宜有過多的特殊化。我們看到英國債務和現(xiàn)金管理中，債務管理局無論在國債發(fā)行還是二級市場交易都以不扭曲市場利率水平為前提。債務操作的程序化安排也是為了給市場以穩(wěn)定的預期，減低市場對于財政部門債務操作的不確定性波動，從而也有利于低成本債務籌資。進一步地，在現(xiàn)金和國債

38、管理中應逐步引入數(shù)理模型和管理軟件，不斷提高預測分析和操作管理水平。從行政性監(jiān)督活動看，主要是強調政府賬戶統(tǒng)一，收支職責明確和會計處理方法透明、合理。目前中國加大財政體制改革力度，嚴查部門“小金庫”，財權統(tǒng)一、賬戶統(tǒng)一，為開展更加扎實精細的國庫管理工作做好準備。其三，要樹立正確的長期債務發(fā)行理念。樹立長期債務發(fā)行的根本原因，一是因為經濟周期波動不可避免，經濟疲弱期需要發(fā)行債務，擴大政府投資；二是因為政府需要刺激產業(yè)創(chuàng)新，在產品結構升級之初給予適當扶持，從而提高全社會的高附加值產品供給。上述情況都可能使得財政出現(xiàn)赤字，需要債務發(fā)行加以彌補。在我國，財政赤字用國債彌補的觀念根深蒂固，但在具體理解上

39、存在兩個誤區(qū)。一是把經常性收支預算和投資預算混為一談，簡單地認為有赤字就要發(fā)債彌補。從英國的實踐看，英國經常性收支（即中央政府作為消費部門的支出和經常性收入）預算必須平衡有余，這一點已用法律形式固定下來。我國要實現(xiàn)這一點，必須花大力氣解決“吃飯財政”問題，鞏固中央機關機構精兵簡政的改革成果，強化預算約束，從體制上有效抑制行政建制的膨脹。二是認為如果財政預算盈余持續(xù)，就沒有必要發(fā)行國債了。這種看法是片面的。因為發(fā)行國債的兩個根本性需求因素（即應對經濟波動和培育產業(yè)升級）沒有改變，如果只是斷斷續(xù)續(xù)的“應急”發(fā)行國債，市場對于國債的預期就會很不穩(wěn)定，國債市場流動性趨弱直至債市萎縮，可以預期在這種情況

40、下，市場化發(fā)行國債的籌資成本必然高企，這在財政特別需要錢的時期會加重財政負擔，加大市場波動。其四，要重視國債二級市場流動性管理。我們看到，英國立法賦予債務管理局相對獨立地管理債務管理賬戶的職責和權利，其功能主要包括：（1）彌補日常賬戶不足，融出日常賬戶盈余資金；（2）為滿足中長期債務需求籌資；（3）提高國債市場的流動性、穩(wěn)定性和效率性。可見，促進國債市場的流動性是國債發(fā)行體的應有之義和既定目標。發(fā)達國家國債籌資成本普遍低于市場其他利率工具的水平，在英國，國債發(fā)行成本節(jié)省25個基點左右，其根本原因一是無信用風險（這是以穩(wěn)健的財政政策和健全的財政監(jiān)督機制為基礎的），二是國債市場的充分流動性。國債市場流動性并不是國債天然就具有的特