電信運(yùn)營商行業(yè)報(bào)告

1、證券研究報(bào)告行業(yè)研究行業(yè)深度報(bào)告運(yùn)營商業(yè)績持續(xù)向好，長期看好新興業(yè)務(wù)目錄序章：第一章：三大運(yùn)營商業(yè)績回暖，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化第二章：積極布局云網(wǎng)數(shù)智，全面擁抱數(shù)字經(jīng)濟(jì)第三章：5G平穩(wěn)推進(jìn)，新興業(yè)務(wù)增量可期第四章：投資建議第五章：風(fēng)險(xiǎn)提示2第一章：三大運(yùn)營商業(yè)績回暖，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化31.1 三大運(yùn)營商經(jīng)營業(yè)績向好，收入與凈利潤止跌回升 2020年，中國聯(lián)通與中國電信營收增勢轉(zhuǎn)好，中國移動(dòng)與中國電信凈利潤增速止跌回升，三大運(yùn)營商經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)攀升。 中國移動(dòng)營業(yè)收入同比增長2.97%，增幅進(jìn)一步擴(kuò)大；凈利潤同比增長1.13%，止跌回升；自由現(xiàn)金流達(dá)到1,271億元，同比增長55.6%，現(xiàn)金流持續(xù)保

2、持健康。 中國電信營業(yè)收入同比增長4.74%，凈利潤同比增長1.62%，均止跌回升；經(jīng)營現(xiàn)金流同比增長17.46%，主要原因?yàn)楣竞侠斫y(tǒng)籌應(yīng)付款付款進(jìn)度。 中國聯(lián)通營業(yè)收入達(dá)到3,038億元，同比增長4.59%；凈利潤同比增長11.19%，持續(xù)良好增長；經(jīng)營現(xiàn)金流同比增長達(dá)雙位數(shù)，近年來創(chuàng)造逾千億自由現(xiàn)金流。圖：三大運(yùn)營商營業(yè)收入及同比（單位：十億元，%）電信總收入電信YOY聯(lián)通總收入聯(lián)通YOY移動(dòng)總收入移動(dòng)YOY90080070060050040030020010007%6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%20162017201820192020圖：三大運(yùn)營商經(jīng)營現(xiàn)金流及同比（單位：十億

3、元，表：三大運(yùn)營商凈利潤及同比（單位：億元，%）%）電信經(jīng)營現(xiàn)金流移動(dòng)經(jīng)營現(xiàn)金流聯(lián)通YOY聯(lián)通經(jīng)營現(xiàn)金流電信YOY移動(dòng)YOY2016180.04201720182019205.17-3.27%2020208.51.62%3503002502001501005030%25%20%15%10%5%電信凈利潤電信YOY186.17212.1-10.22%3.40% 13.93%16.84 93.01聯(lián)通凈利潤聯(lián)通YOY4.8112.64125.250%-95.40% 250.89% 452.31% 21.11% 11.19%1088.39 1144.14 1179.51 1066.41 1078.4

4、3-5%-10%-15%-20%移動(dòng)凈利潤移動(dòng)YOY0.19%5.09%3.06%-9.46%1.13%0201620172018201920204數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)，東吳證券研究所1.2 收入結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，為未來可持續(xù)增長增添強(qiáng)勁動(dòng)力 2020年，三大運(yùn)營商語音業(yè)務(wù)均呈下降趨勢，同比減少約10%。傳統(tǒng)通信業(yè)務(wù)收入占比下降，收入結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。隨著5G網(wǎng)絡(luò)、終端和應(yīng)用的逐步成熟，5G業(yè)務(wù)對移動(dòng)服務(wù)收入和ARPU的拉動(dòng)作用持續(xù)增強(qiáng)；固網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)中，智慧家庭業(yè)務(wù)增勢強(qiáng)勁，量收雙升；政企數(shù)字化服務(wù)收入占比持續(xù)走高，已成為營收核心增長點(diǎn)。圖：中國移動(dòng)營業(yè)收入構(gòu)成（單位：億元） 圖：中國電信營業(yè)收入構(gòu)成

5、（單位：億元）圖：中國聯(lián)通營業(yè)收入構(gòu)成（單位：億元）銷售產(chǎn)品收入及其他應(yīng)用及信息服務(wù)無線上網(wǎng)業(yè)務(wù)其他有線寬帶業(yè)務(wù)短彩信業(yè)務(wù)500040003000200010000其他信息及應(yīng)用服務(wù)語音通信網(wǎng)絡(luò)資源及網(wǎng)絡(luò)設(shè)施服務(wù)互聯(lián)網(wǎng)其他網(wǎng)間結(jié)算增值業(yè)務(wù)銷售通訊產(chǎn)品寬帶、數(shù)據(jù)及互聯(lián)網(wǎng)1000080006000400020000電路及網(wǎng)元租賃通話及月租費(fèi)數(shù)據(jù)及其他互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用3500300025002000150010005002018201920200201620172018201920202017201820192020表：三大運(yùn)營商各業(yè)務(wù)收入及同比（單位：億元，%）中國移動(dòng)中國電信2019451中國聯(lián)通20

6、1988638506886938988252020788385780883211291010同比-11.1%0.2%17.4%20.0%25.8%22.4%20204091817719111840969同比2019 2020395 3551034 105941639同比-10.1%2.4%2.4%38.5%30.0%語音業(yè)務(wù)無線上網(wǎng)業(yè)務(wù)有線寬帶業(yè)務(wù)家庭市場政企市場應(yīng)用及信息服務(wù)語音業(yè)務(wù)移動(dòng)服務(wù)有線寬帶接入智慧家庭產(chǎn)業(yè)數(shù)字化信息及應(yīng)用服務(wù)-9.5%3.5%5.1%語音業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)流量固網(wǎng)寬帶接入1756684817668764265442737.5% 其中：智慧家庭9.7%10.6%產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)329

7、5數(shù)據(jù)來源：各公司年報(bào)，東吳證券研究所整理1.3 持續(xù)加強(qiáng)成本精準(zhǔn)管控，費(fèi)用結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化 2020年，三大運(yùn)營商營業(yè)成本結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，費(fèi)用管控能力提升。持續(xù)推進(jìn)營銷轉(zhuǎn)型，提升線上/線下全頻道經(jīng)營能力，銷售費(fèi)用持續(xù)下降；5G網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)中心等投入增加、規(guī)模擴(kuò)大，網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營及支撐成本穩(wěn)步提升；持續(xù)推進(jìn)激勵(lì)機(jī)制改革、加大人才投入，人工成本不斷增長；支撐5G網(wǎng)絡(luò)規(guī)模建設(shè)，資本開支加大，折舊與攤銷成本有所上漲。 中國移動(dòng)在2018年成本結(jié)算變動(dòng)后，網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營及支撐成本占比最大，隨著業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型投入增加與網(wǎng)絡(luò)規(guī) 模擴(kuò) 大 ， 2020年 同比增長17.4%。費(fèi)用率近年不斷上升。 中國聯(lián)通折舊及攤銷成本近年一直保持

8、最大占比，2020年占營收占比同比下降1.45pp。銷售通信產(chǎn)品成本持續(xù)下降，主要得益于強(qiáng)化價(jià)值管理。費(fèi)用率近年維持在較低水平，費(fèi)控能力增強(qiáng)。 中國電信網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營及支撐成本占比最大，2020年同比增長8.9%，主要用于5G與產(chǎn)業(yè)數(shù)字化發(fā)展、優(yōu)化網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量。2020年新增3G專用網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)減值費(fèi)用。圖：中國移動(dòng)營業(yè)成本構(gòu)成及費(fèi)用率（單圖：中國聯(lián)通營業(yè)成本構(gòu)成及費(fèi)用率（單圖：中國電信營業(yè)成本構(gòu)成及費(fèi)用率（單位：億元，%）位：億元，%）位：億元，%）銷售費(fèi)用其他運(yùn)營人工成本折舊及攤銷費(fèi)用率電路電元租賃銷售通信成本網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營及支撐網(wǎng)間結(jié)算成本85.5%網(wǎng)間結(jié)算成本網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營及支撐銷售通信產(chǎn)品成本其他營業(yè)成本及管

9、理費(fèi)用折舊及攤銷人工成本銷售費(fèi)用費(fèi)用率物業(yè)廠房設(shè)備減值損失銷售、一般及管理費(fèi)用網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營及支撐費(fèi)用率其他運(yùn)營人工成本折舊及攤銷300020001000078% 4000350092.8%92.7%92.6%92.5%92.4%92.3%92.2%92.1%92.0%7000600050004000300020001000085.0%84.5%84.0%83.5%83.0%82.5%82.0%76% 3000250074% 2000150072% 100050070%020162017201820192020201520162017201820192020201620172018201920206

10、數(shù)據(jù)來源：各公司年報(bào)，東吳證券研究所1.3 持續(xù)加強(qiáng)成本精準(zhǔn)管控，費(fèi)用結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化 中國移動(dòng)2016年-2019年三費(fèi)持續(xù)增 中國聯(lián)通自2017年三費(fèi)總和及費(fèi)用率 中國電信2020年三費(fèi)費(fèi)用率同比下降2.23pct，費(fèi)控能力增強(qiáng)。銷售費(fèi)用同比下降6.61%，得益于公司提升大數(shù)據(jù)線上精準(zhǔn)營銷能力，線上和線下協(xié)同發(fā)展。長，2020年三費(fèi)同比下降2.35%。銷售費(fèi)用自2018年持續(xù)下降，公司加快推進(jìn)渠道轉(zhuǎn)型，提升線上銷售能力。財(cái)務(wù)費(fèi)用穩(wěn)定為負(fù)。持續(xù)下降 ， 2020年費(fèi)用率同比下降1.12pct，體現(xiàn)了公司良好的降本控費(fèi)能力。同時(shí)，近年中國聯(lián)通營業(yè)費(fèi)用率持續(xù)下降，成為凈利潤持續(xù)增長核心驅(qū)動(dòng)力。圖：

11、中國移動(dòng)營業(yè)成本構(gòu)成及費(fèi)用率（單圖：中國聯(lián)通營業(yè)成本構(gòu)成及費(fèi)用率（單圖：中國電信營業(yè)成本構(gòu)成及費(fèi)用率（單位：億元，%）位：億元，%）位：億元，%）銷售費(fèi)用管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用費(fèi)用率銷售費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用管理費(fèi)用費(fèi)用率銷售費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用管理費(fèi)用費(fèi)用率400035003000250020001500100050046%44%42%250020001500100050055%54%53%52%51%50%49%48%47%46%70060050022%22%21%21%20%20%19%19%18%18%17%40% 40030038%20036%10034%00020162017201820192020201

12、62017201820192020-50032%20162017201820192020-1007數(shù)據(jù)來源：各公司年報(bào)，東吳證券研究所整理注：三家公司統(tǒng)計(jì)口徑不一致1.4 全面推進(jìn)5G共建共享，穩(wěn)步加大資本開支圖：2020年、2021年中國移動(dòng)、中國聯(lián)通、中國電信資本開支結(jié)構(gòu) 2020年，三大運(yùn)營商不斷加大資本開支，優(yōu)化資本開支結(jié)構(gòu)。全面推進(jìn)5G共建共享，加快5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)投資，24%26%56%51%5G相關(guān)開支已成為三大運(yùn)營商比重最大的資本開支。加速云基礎(chǔ)設(shè)施構(gòu)筑，推動(dòng)網(wǎng)絡(luò)智能化轉(zhuǎn)型，產(chǎn)業(yè)數(shù)字化資本開支快速增長。傳輸網(wǎng)2020：1806億元人民幣2021E：1836億元人民幣業(yè)務(wù)支撐網(wǎng)土建及

13、動(dòng)力其他15%15% 中國移動(dòng)2020年5G相關(guān)資本開支達(dá)到1,025億元，2021年中國移動(dòng)5G相關(guān)資本開支預(yù)計(jì)達(dá)到1,100億元。2021年，中國移動(dòng)預(yù)計(jì)新建2.6GHz基站12萬站左右；且擬與中國廣電聯(lián)合采購700MHz基站40萬站以上；推進(jìn)云網(wǎng)融合一體化發(fā)展，持續(xù)完善“3+3+X”數(shù)據(jù)中心布局。5%移動(dòng)通信網(wǎng)5%1%3%29%29%移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)2020：676億元人民幣2021E：700億元人民幣固網(wǎng)寬帶及數(shù)據(jù)56%57%基礎(chǔ)設(shè)施、傳輸網(wǎng)及其他 中國聯(lián)通資本開支聚焦保障精品5G網(wǎng)和精品千兆光網(wǎng)建設(shè)，以及云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)等創(chuàng)新投資，完善政企精品網(wǎng)。2020年，中國聯(lián)通5G相關(guān)資本開支達(dá)

14、到340億元，2021年中國聯(lián)通預(yù)計(jì)5G相關(guān)資本開支達(dá)到350億元。15%5%14%6%5G9%9%46%4G16%2020：848億元人民幣2021E：870億元人民幣寬帶及互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)數(shù)字化運(yùn)營系統(tǒng)及商業(yè)平臺(tái)基礎(chǔ)設(shè)施及其他 中國電信持續(xù)推進(jìn)5G網(wǎng)絡(luò)共建共享，加快天翼云和IDC建設(shè)。5G相關(guān)開支繼續(xù)保持最大占比，產(chǎn)業(yè)數(shù)字化資本開支同比增長67%，中國電信預(yù)計(jì)2021年產(chǎn)業(yè)數(shù)字化資本開支占比達(dá)到25.3%。25%46%13%11%13% 2%8數(shù)據(jù)來源：各公司年報(bào)，東吳證券研究所整理1.5 經(jīng)營業(yè)績驅(qū)動(dòng)ROE增長，營運(yùn)能力與財(cái)務(wù)杠桿穩(wěn)定 三大運(yùn)營商中，中國移動(dòng)的ROE最高，維持在10%以上，近年

15、有下降趨勢；中國電信位列第二，穩(wěn)定維持在6%左右；中國聯(lián)通ROE波動(dòng)較大，自2017年開始回升。 運(yùn)營商核心競爭力決定ROE。三大運(yùn)營商的銷售凈利率都與凈資產(chǎn)收益率保持高度相關(guān)，銷售凈利率的提高是由于公司競爭力提升所致，銷售凈利率直接關(guān)系到企業(yè)盈利水平。因此，運(yùn)營商的ROE由經(jīng)營活動(dòng)的獲利能力驅(qū)動(dòng)。圖：杜邦分析示意圖 營運(yùn)能力非常穩(wěn)定。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均穩(wěn)定在0.5左右，屬低周轉(zhuǎn)公司，波動(dòng)較小。 財(cái)務(wù)杠桿相對平穩(wěn)。權(quán)益乘數(shù)與資產(chǎn)負(fù)債率成正比，中國移動(dòng)與中國電信近年負(fù)債率變動(dòng)較小。中國聯(lián)通財(cái)務(wù)杠桿較高，自2017年開始下降。圖：中國移動(dòng)杜邦分析圖：中國電信杜邦分析圖：中國聯(lián)通杜邦分析凈資產(chǎn)收益率ROE

16、(%)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(次)銷售凈利率(%)凈資產(chǎn)收益率ROE(%)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(次)銷售凈利率(%)凈資產(chǎn)收益率ROE(%)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(次)銷售凈利率(%)權(quán)益乘數(shù)權(quán)益乘數(shù)權(quán)益乘數(shù)6%987654321030%1.81.61.41.218%3.57%6%5%4%3%2%1%0%3.0 5%25%20%15%10%5%2.54%2.03%0.80.60.40.201.52%1.01%0.50%0.0 0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20202011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

17、2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20209數(shù)據(jù)來源：WIND， 各公司年報(bào)，東吳證券研究所整理1.6 未來業(yè)績增長可期，估值修復(fù)仍存空間 目前，中國移動(dòng)市值約一萬億，中國電信市值約兩千三百億，中國聯(lián)通市值約一千四百億。 近十年，三大運(yùn)營商市值整體走勢相似：2014、2015年跟隨A股牛市行情上漲，2015年中旬開始下跌。2021年初，中國移動(dòng)與中國電信市值處于十年歷史低位，中國電信近幾個(gè)月市值因回A上市有所增長。中國聯(lián)通2020年3月市值處于十年歷史低位，估值修復(fù)仍存空間。圖：三大運(yùn)營商市值（單位：億元）中國移動(dòng)中國電信中國聯(lián)通2500

18、0200001500010000500002014年3月12日-2015年6月12日A股牛市行情十年歷史市值低位2011-05-112012-07-262013-10-172015-01-052016-03-232017-06-152018-08-302019-11-192021-02-0410數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)， WIND，東吳證券研究所整理1.6 未來業(yè)績增長可期，估值修復(fù)仍存空間圖：中國聯(lián)通PB Bands1.5X1.2X0.9X0.6X0.3X收盤價(jià) 近十年，三大運(yùn)營商凈資產(chǎn)穩(wěn)步增長，體現(xiàn)運(yùn)營商一定的經(jīng)營能力和盈利能力。其中，中國移動(dòng)增速最快，增長近三倍，中國電信次之。近一年三大運(yùn)營商

19、凈資產(chǎn)增速加快，未來穩(wěn)健增長可期。 三大運(yùn)營商近年P(guān)B均呈下降趨勢，目前，PB到達(dá)歷史估值低位，或?qū)?huì)觸底反彈。20181614121086 綜上，未來凈資產(chǎn)與PB估值雙增長，驅(qū)動(dòng)股價(jià)上漲邏輯明顯。4202011/05/11 2012/10/08 2014/03/13 2015/08/13 2017/01/16 2018/06/20 2019/11/19 2021/04/22圖：中國移動(dòng)PB Bands圖：中國電信PB Bands2.6X2.1X1.6X1.1X0.6X收盤價(jià)8765432101.4X1.1X0.9X0.6X0.4X收盤價(jià)2001801601401201008060402002

20、011/05/11 2012/12/18 2014/08/08 2016/03/23 2017/11/07 2019/06/27 2021/02/042011/04/20 2012/09/19 2014/02/26 2015/07/29 2016/12/29 2018/06/04 2019/11/04 2021/04/0711數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)， WIND，東吳證券研究所整理注：圖中空缺線段為缺失值，作刪去處理1.6 未來業(yè)績增長可期，估值修復(fù)仍存空間圖：中國聯(lián)通PE Bands40.8X32.8X24.8X16.9X8.9X收盤價(jià) 近十年，中國電信凈利潤增長平穩(wěn)；中國移動(dòng)與中國30聯(lián)通201

21、5-2017年凈利潤降幅明顯，受提速降費(fèi)、資本開支加大等影響嚴(yán)重；近年政策端利好運(yùn)營商，凈利潤增勢趨穩(wěn)。近一年三大運(yùn)營商凈利潤增幅加大，5G業(yè)務(wù)支撐ARPU值提升，政企業(yè)務(wù)拉動(dòng)業(yè)績增長，凈利潤未來增長可期。252015105 與PB估值體系同理，三大運(yùn)營商近年P(guān)E持續(xù)下降，目前，PE到達(dá)歷史估值低位，或?qū)?huì)觸底反彈。02011/05/11 2012/10/08 2014/03/13 2015/08/13 2017/01/16 2018/06/20 2019/11/19 2021/04/22圖：中國移動(dòng)PE Bands圖：中國電信PE Bands22.1X18.2X14.3X10.5X6.6X收

22、盤價(jià)14.8X12.9X11.0X9.2X7.3X收盤價(jià)87654321010090807060504030202011/05/11 2012/10/08 2014/03/13 2015/08/13 2017/01/16 2018/06/20 2019/11/19 2021/04/222011/05/11 2012/10/08 2014/03/13 2015/08/13 2017/01/16 2018/06/20 2019/11/19 2021/04/2212數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)， WIND，東吳證券研究所整理1.6 未來業(yè)績增長可期，估值修復(fù)仍存空間 三大運(yùn)營商股息率自2002年以來總體呈向上

23、趨勢，2007年因牛市行情而市值上漲導(dǎo)致股息率顯著下降，自2018年以來股息率快速增長。三大運(yùn)營商股利支付率較穩(wěn)定。中國移動(dòng)維持40-50%的股利支付率，近兩年股利支付率超過50%。中國電信近年股利支付率穩(wěn)定增長，近兩年穩(wěn)定在7%。中國聯(lián)通近年股利支付率穩(wěn)定在40%左右。 近年三大運(yùn)營商股利支付率與股息率增幅明顯，從分紅收益角度來看給予投資者一個(gè)向上的信號(hào)。同時(shí)，PE估值因子可寫為股利支付率/股息率，未來股利支付率的增長有望進(jìn)一步提升估值水平，圖：三大運(yùn)營商股息率（單位：%）圖：三大運(yùn)營商股利支付率（單位：%）中國聯(lián)通中國電信中國移動(dòng)中國聯(lián)通中國電信中國移動(dòng)140%120%100%80%60%

24、40%20%0%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%2002200420062008201020122014201620182020200220042006200820102012201420162018202013數(shù)據(jù)來源：WIND，東吳證券研究所整理注：圖中斷點(diǎn)為公司當(dāng)年未分紅1.6.1 政策影響疊加用戶增速放緩，近年?duì)I收增幅下降圖：2009-2019年我國流量資費(fèi)（元）變化情況圖：ARPU（元/月）對比表 2015年以來，政府工作報(bào)告連續(xù)6年提出提速降費(fèi)。三大運(yùn)營商受提速降費(fèi)政策影響，ARPU持續(xù)下降。流量資費(fèi)（元/GB，右軸)流量資費(fèi)同比增速（%，左軸）中國移動(dòng)中國電信中國聯(lián)通10

25、0%50%1601401201008015010050 同時(shí)，近年來運(yùn)營商客戶數(shù)增速放緩，4G滲透率超過80%，導(dǎo)致近年移動(dòng)業(yè)務(wù)收入增速緩慢。0%60-50%-100%40200200920102011201220132014201520162017201820190圖：中國移動(dòng)客戶數(shù)及4G滲透率表：國務(wù)院要求與三大運(yùn)營商實(shí)際降費(fèi)對比4G客戶數(shù)(億戶)5G客戶數(shù)(億戶)4G滲透率(%)987654321090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%國務(wù)院要求下降超35%下降超30%下降超35%下降超60%下降超20%移動(dòng)50%40%44%62%42%聯(lián)通42%48%74%59%3

26、0%電信33%38%53%69%33%20152016201820182019H12014-04-30 2015-06-30 2016-08-31 2017-10-31 2018-12-31 2020-02-2914數(shù)據(jù)來源：WIND、工信部等，東吳證券研究所整理1.6.2 基站建設(shè)增加資本開支，折舊壓縮利潤 過去十年，3G、4G基站建設(shè)促使資本開支增加，折舊壓縮利潤導(dǎo)致利潤增速緩慢。未來幾年，隨著5G基站的全面建設(shè)，運(yùn)營商的資本開支將迎來下一個(gè)高峰。圖：運(yùn)營商資本開支及資本開支占收比（單位：億元，%）中國聯(lián)通capex（億元，左軸）中國移動(dòng)capex（億元，左軸）中國電信capex（億元，左

27、軸）資本開支占收比（%，右軸）圖：三大運(yùn)營商折舊及攤銷占收比（%）50004500400035003000250020001500100050040%35%30%25%20%15%10%5%中國移動(dòng)中國電信中國聯(lián)通31%29%27%25%23%21%19%17%15%00%201320142015201620172018201920202004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202015數(shù)據(jù)來源：WIND、工信部等，東吳證券研究所整理1.6.3 持續(xù)深化產(chǎn)業(yè)數(shù)字化布局，政企業(yè)務(wù)全線高速增長 三大運(yùn)營商產(chǎn)業(yè)數(shù)

28、字化業(yè)務(wù)全線持續(xù)高速增長，已成為營業(yè)收入核心增長點(diǎn)。圖：中國移動(dòng)政企業(yè)務(wù)構(gòu)成及同比增長（單位：億元）專線ICT物聯(lián)網(wǎng)移動(dòng)云IDC 三大運(yùn)營商云計(jì)算業(yè)務(wù)近年一直保持高增長態(tài)勢，2020年中國移動(dòng)移動(dòng)云收入同比增長353.8%，中國電信與中國聯(lián)通漲幅均超50%，未來有望成為主要收入來源。 中國電信IDC業(yè)務(wù)發(fā)展較成熟，行業(yè)排名第一，近年IDC業(yè)務(wù)收入增速放緩。中國移動(dòng)IDC業(yè)務(wù)近兩年持續(xù)高速增長，中國聯(lián)通IDC業(yè)務(wù)增速穩(wěn)定在20%。800700600500400300200100019.3%11.6%59.40%8.0%353.8%163.5%59.3%46.8% 中國移動(dòng)與中國電信物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)增速

29、均放緩，中國聯(lián)通保持高增長。54.4%201820192020圖：中國電信產(chǎn)業(yè)數(shù)字化業(yè)務(wù)構(gòu)成及同比增長（單位：億元）圖：中國聯(lián)通產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)構(gòu)成及同比增長（單位：億元）7006005004003002001000互聯(lián)網(wǎng)金融專網(wǎng)物聯(lián)網(wǎng)天翼云IDC大數(shù)據(jù)IT服務(wù)物聯(lián)網(wǎng)云計(jì)算IDC23.0%0.3%4504003503002502001501005039.8%33.4%103%78%46%147%16.1%58.0%39%62.7%21.7%57.9%284%85.9%22.4%69%48%99%24.4%48.8%27.9%62%20%10.1%20.7%8.6%18.0%02016201720

30、1820192020201720182019202016數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)，東吳證券研究所整理1.6.3 持續(xù)深化產(chǎn)業(yè)數(shù)字化布局，政企業(yè)務(wù)全線高速增長 三大運(yùn)營商持續(xù)深耕IDC、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)等政企業(yè)務(wù)，目前已卓有成效。隨著疫情加速政企數(shù)字化轉(zhuǎn)型以及全面推進(jìn)5G建設(shè)，運(yùn)營商政企市場發(fā)展?jié)摿薮?，未來持續(xù)增長可期。表：2020年運(yùn)營商政企業(yè)務(wù)情況中國移動(dòng)中國電信中國聯(lián)通IDC2020年IDC可用機(jī)架達(dá)到36萬架， 全國近700個(gè)IDC機(jī)房、42萬機(jī)架，行業(yè) 2020年全國IDC機(jī)房561處局所，主要服務(wù)頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、政府客 排名第一，2020年平均使用率約70%。其 覆 蓋 全 國 ， 202

31、0 年 平 均 使 用 率戶、金融客戶等。中近80%的機(jī)架部署在京津冀、長三角、 60%。2020年IDC機(jī)架數(shù)31萬架，粵港澳、陝川渝4個(gè)重點(diǎn)區(qū)域。 同比增長12%。云計(jì)算2020 年 移 動(dòng) 云 業(yè) 務(wù) 同 比 增 長 自研天翼雲(yún)3.0，掌控PaaS平臺(tái)等20項(xiàng)核 打造新沃云新基座、新PaaS、新353.8% ， 增 速 領(lǐng) 先 行 業(yè) ； 自 研 心技術(shù)，規(guī)模商用天翼雲(yún)CDN、分佈式存 云管產(chǎn)品能力，優(yōu)化佈局聯(lián)通全網(wǎng)IaaS、PaaS、SaaS產(chǎn)品超200款， 儲(chǔ)系統(tǒng)，云資源池?cái)?shù)量超100個(gè)。公有云 云資源池，確定聯(lián)通沃云品牌。移動(dòng)云引入合作SaaS產(chǎn)品超2000 IaaS全球排名第七，

32、運(yùn)營商排名第一?？睢Ｎ锫?lián)網(wǎng)其他2020年物聯(lián)網(wǎng)智能連接數(shù)8.7億個(gè)， 2020年物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)達(dá)到2.376億，同比 連接數(shù)達(dá)到約2.4億，雁飛 智連市場地位穩(wěn)固，領(lǐng)域數(shù)字化自主能 增長50.9%，物聯(lián)網(wǎng)收入同比增長16.1%。 CMP平臺(tái)承載連接數(shù)超過8,000萬，力持續(xù)提升雁飛 格物DMP平臺(tái)投入商用。著力打造5G引擎領(lǐng)軍，著力推動(dòng)規(guī) 全球率先實(shí)現(xiàn)5G SA網(wǎng)絡(luò)規(guī)模商用截至 IT服務(wù)方面，在三家運(yùn)營商中唯一模轉(zhuǎn)化，推進(jìn)5G專網(wǎng)產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化， 2020年底，公司5G行業(yè)應(yīng)用累計(jì)簽約近 獲得電子與智能化一級資質(zhì)。構(gòu)建面向垂直行業(yè)的“5G+AICDE” 1,900家，落地場景超過1,100個(gè)。大數(shù)據(jù)

33、方面，市場份額59.4%，在新型基礎(chǔ)設(shè)施，加速規(guī)模推廣。電信運(yùn)營商中居首位。17數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)，東吳證券研究所整理1.6.4 政策利好驅(qū)動(dòng)業(yè)績良性增長，5G滲透支撐ARPU提升圖：中國移動(dòng)5G套餐客戶數(shù)（億戶）圖：運(yùn)營商19年Q3以來ARPU值 2019年9月運(yùn)營商迎來一系列利好政策：停止銷售不限流量套餐、中國移動(dòng)中國電信中國聯(lián)通停止考核市場份額、以及壓降市場銷售費(fèi)用。政策端趨好驅(qū)動(dòng)運(yùn)營商業(yè)績良性、健康增長。5G套餐客戶數(shù)(億戶)5521.81.653.850454035 5G用戶持續(xù)滲透，支撐ARPU值逐 1.448.947.447.445.61.2147.144.246.944.4步提

34、升階段：5G用戶數(shù)保持穩(wěn)定快速增長，5G業(yè)務(wù)支撐ARPU值降 0.8速放緩，進(jìn)入提升階段，帶動(dòng)未 0.4來移動(dòng)業(yè)務(wù)收入穩(wěn)健增長。4644.244.441.844.441.644.644.142.10.640.140.1400.202020-01-31 2020-04-30 2020-07-31 2020-10-31 2021-01-312019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1表：運(yùn)營商利好政策時(shí)間政策詳情2019年9月1日 停止銷售不限流量套餐 三大運(yùn)營商叫停不限量套餐，同時(shí)下線了大量低價(jià)套餐，三大運(yùn)營商在流量經(jīng)營上逐步回歸理性，回歸到價(jià)

35、值競爭2019年9月2019年9月停止考核市場份額壓降市場銷售費(fèi)用國家相關(guān)主管部門已向三大運(yùn)營商下發(fā)新的考核要求，將停止考核市場份額。三大運(yùn)營商將以2018年為基數(shù)，社會(huì)渠道費(fèi)用三年壓降20%，其中渠道酬金逐年下降20%，自2022年起全部取消渠道酬金，同時(shí)要求社會(huì)渠道酬金標(biāo)準(zhǔn)不得超出套餐價(jià)值的一倍，且每個(gè)地區(qū)的主導(dǎo)運(yùn)營商社會(huì)渠道酬金和手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)不得高于其他兩家運(yùn)營商。18數(shù)據(jù)來源：WIND，東吳證券研究所整理1.6.5 政策大力推動(dòng)千兆落地，運(yùn)營商迎來大量凈增利潤表：2021年“雙千兆”網(wǎng)絡(luò)協(xié)同發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃（2021-2023年）目標(biāo)時(shí)間 目標(biāo) 2021年3月24日，工業(yè)和信息化部印發(fā)“雙千

36、兆”網(wǎng)絡(luò)協(xié)同發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃（2021-2023年），大力推動(dòng)千兆寬帶落地。到2021年底 千兆光纖網(wǎng)絡(luò)具備覆蓋2億戶家庭的能力，萬兆無源光網(wǎng)絡(luò)（10G-PON）及以上端口規(guī)模超過500萬個(gè)，千兆寬帶用戶突破1000萬戶 近一年千兆寬帶用戶數(shù)月復(fù)合增長率為15.89%，保持高速增長。同時(shí)，百兆以上寬帶滲透率已經(jīng)超過90%，運(yùn)營商百兆換千兆業(yè)務(wù)將帶來大量凈增利潤。建成20個(gè)以上千兆城市到2023年底 千兆光纖網(wǎng)絡(luò)具備覆蓋4億戶家庭的能力，10G-PON及以上端口規(guī)模超過1000萬個(gè)，千兆寬帶用戶突破3000萬戶建成100個(gè)千兆城市，打造100個(gè)千兆行業(yè)虛擬專網(wǎng)標(biāo)桿工程圖：百兆及千兆寬帶接入用戶情況（

37、單位：萬戶，%）圖：三大運(yùn)營商固定寬帶用戶數(shù)（單位：萬戶）1000M以上用戶數(shù)（萬戶）100M以上用戶占比（%）中國電信中國聯(lián)通中國移動(dòng)50000450004000035000300002500020000150001000050001000900800700600500400300200100091%90%89%88%87%86%85%84%83%82%02020/32020/52020/72020/92020/112021/22017-06-30 2017-12-31 2018-06-30 2018-12-31 2019-06-30 2019-12-31 2020-09-30 2021-0

38、3-3119數(shù)據(jù)來源： WIND 、工信部等，東吳證券研究所整理1.6.6 估值處歷史低位，股價(jià)上漲潛力巨大 中國移動(dòng)近年ROE降幅收窄，維持10%高位；中國電信ROE非常穩(wěn)定，維持在6%左右；中國聯(lián)通自2017年開始業(yè)績快速增長，ROE增速穩(wěn)定。未來5G業(yè)務(wù)持續(xù)滲透，支撐ARPU值進(jìn)入提升階段；百兆換千兆業(yè)務(wù)帶來大量凈增利潤；政企業(yè)務(wù)成為核心增長點(diǎn)，拉動(dòng)業(yè)績提升，共同促進(jìn)ROE進(jìn)一步提升。 三大運(yùn)營商近年經(jīng)營業(yè)績趨穩(wěn)，未來增長可期，疊加估值水平處在歷史低位，未來股價(jià)上漲具有較大空間。圖：三大運(yùn)營商ROE與PB電信PB移動(dòng)PB聯(lián)通PB移動(dòng)ROE(%)聯(lián)通ROE(%)電信ROE(%)2.5225

39、%20%15%10%5%1.510.500%2011/04/202012/02/152012/12/032013/09/302014/07/242015/05/182016/03/082016/12/292017/10/232018/08/152019/06/122020/03/302021/01/2020數(shù)據(jù)來源： WIND ，東吳證券研究所整理第二章：積極布局云網(wǎng)數(shù)智，全面擁抱數(shù)字經(jīng)濟(jì)212.1 以寬帶為基業(yè)，打造智慧家庭體驗(yàn)政策導(dǎo)向市場需求 隨著我國對智慧城市建設(shè)的大力推進(jìn)，近幾年國家及地方政府頻頻出臺(tái)多項(xiàng)政策，旨在推動(dòng)人工智能、物聯(lián)網(wǎng)、數(shù)字網(wǎng)絡(luò)等技術(shù)發(fā)展，引導(dǎo)和扶持智慧家庭產(chǎn)業(yè)，幫助人

40、們實(shí)現(xiàn)美好生活的最后一米。 家庭市場空間廣闊，當(dāng)前我國數(shù)字家庭市場仍處于初期導(dǎo)入階段，數(shù)字家庭滲透率不足8%，還有極大的提升空間。 行業(yè)成熟度及用戶生活水平提升將驅(qū)動(dòng)家庭市場需求加速釋放。根據(jù)OVUM機(jī)構(gòu)報(bào)告，2019年家庭市場規(guī)模共計(jì)221億美元，2020-2025年中國智慧家庭CAGR將達(dá)24%，2025年規(guī)模將達(dá)537億美元。表：智慧家庭相關(guān)政策時(shí)間機(jī)構(gòu)政策2016 年3月國務(wù)院2016年國務(wù)院政府工作報(bào)告提出增強(qiáng)消費(fèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)作用，壯大智能家居等新型消費(fèi)。圖：中國智慧家庭市場規(guī)模及預(yù)測（單位：億美元，%）2017 年12 月工信部國務(wù)院促進(jìn)新一代人工智能產(chǎn)業(yè)發(fā)展的三年行動(dòng)計(jì)劃中

41、明確指出支持物聯(lián)網(wǎng)、機(jī)器學(xué)習(xí)等技術(shù)在智能家居中的應(yīng)用市場規(guī)模增長率600500400300200100050%40%30%20%10%0%2018 年9月關(guān)于完善促進(jìn)消費(fèi)機(jī)制進(jìn)一步激發(fā)居民消費(fèi)潛力的若干意見明確指出，重點(diǎn)發(fā)展適應(yīng)消費(fèi)升級的超高清視頻終端、智慧家庭產(chǎn)品等新型信息產(chǎn)品2020 年5月工信部國務(wù)院智慧家庭標(biāo)準(zhǔn)工作組籌建公示提出開展智慧家庭綜合標(biāo)準(zhǔn)化體系建設(shè)和維護(hù)，推動(dòng)智慧家庭示范應(yīng)用及產(chǎn)業(yè)化工作-10%-20%2020 年9月關(guān)于以新業(yè)態(tài)新模式引領(lǐng)新型消費(fèi)加快發(fā)展的意見強(qiáng)調(diào)研發(fā)智能家居、超高清及高新視頻終端等智能化產(chǎn)品2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E

42、 2024E 2025E22數(shù)據(jù)來源： 2021年中國移動(dòng)智慧家庭白皮書，OVUM，東吳證券研究所2.1 以寬帶為基業(yè)，打造智慧家庭體驗(yàn)圖：三大運(yùn)營商智慧家庭業(yè)務(wù) 中國移動(dòng)強(qiáng)化基于規(guī)模的智慧家庭運(yùn)營，魔百和、智能組網(wǎng)、家庭安防、智能遙控器等業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)快速增長。全年家庭寬帶客戶達(dá)到1.92億戶，凈增2013萬戶。其中，魔百和用戶達(dá)到1.41億戶，滲透率達(dá)到73.3%。 中國聯(lián)通聚焦家庭市場，通過智慧家庭、視頻、權(quán)益等組合強(qiáng)化家庭用戶價(jià)值經(jīng)營。通過大數(shù)據(jù)分析賦能精準(zhǔn)營銷和存量經(jīng)營，運(yùn)營效率持續(xù)提升。 中國電信全面升級家庭信息化服務(wù)，構(gòu)建智慧家庭DICT產(chǎn)品服務(wù)體系，滿足家庭客戶不斷豐富的場景化需求，

43、智家業(yè)務(wù)價(jià)值逐步顯現(xiàn)。中國移動(dòng)圖：運(yùn)營商智慧家庭業(yè)務(wù)收入（單位：億元） 圖：移動(dòng)和電信家庭寬帶ARPU（單位：元）中國移動(dòng)中國電信中國聯(lián)通20192020千兆5G、千兆寬帶和千兆Wi-Fi3503002502001501005050454035302520中國聯(lián)通增長4.2%沃家電視，沃家組網(wǎng)沃家固話，沃家神眼增長6.9%面向多終端的全面合作如家庭安防、超高清視頻、VR/AR等天翼高清VR眼鏡智能組網(wǎng)中國電信愛BABY播播直播智能安防智飲水0智能設(shè)備20192020中國移動(dòng)中國電信23數(shù)據(jù)來源：2021年中國移動(dòng)智慧家庭白皮書，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所2.1 以寬帶為基業(yè)，打造智慧家庭體驗(yàn)圖：

44、中國固定寬帶光纖接入端口總數(shù)及占比情況（單位：億個(gè)，%） 疫情防控常態(tài)化驅(qū)動(dòng)寬帶組網(wǎng)和提速需求明顯提高，三大運(yùn)營商固網(wǎng)寬帶業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)良好增長。 中國移動(dòng)堅(jiān)持打造精品網(wǎng)絡(luò)，截至2020年12月底，基站總數(shù)達(dá)到514萬個(gè)，國際、政企專用傳送網(wǎng)帶寬達(dá)到67.9Tbps，全國地市以上城區(qū)OLT設(shè)備100%具備千兆寬帶能力。光纖接入端口光纖接入端口在互聯(lián)網(wǎng)接入端口占比108100%80%60%40%20%0% 中國聯(lián)通發(fā)揮寬帶質(zhì)量和內(nèi)容的差異化優(yōu)勢，強(qiáng)化融合經(jīng)營。北方突出寬帶質(zhì)量、服務(wù)領(lǐng)先特色，穩(wěn)定業(yè)務(wù)規(guī)模；南方繼續(xù)加大合作力度，盤活寬帶端口資源，完善運(yùn)營體系。 中國電信已建成全球最大的全光網(wǎng)絡(luò)，覆蓋全國

45、超5億住宅，40萬+行政村，100G波分覆蓋全國31省，千兆光網(wǎng)覆蓋280座城市，政企OTN覆蓋260+城市。6420201520162017201820192020圖：三大運(yùn)營商有線寬帶接入收入（單位：十億元） 圖：三大運(yùn)營商有線寬帶用戶數(shù)（單位：萬戶） 圖：移動(dòng)和電信寬帶接入ARPU（單位：元）2019202020192020201920202500020000150001000050000增長17.4%90080070060050040030020010004039383736353433323130增長12.4%增長0.8%增長5.1%增長3.8%增長2.4%增長3.1%增長3.7%中

46、國聯(lián)通中國移動(dòng)中國電信中國聯(lián)通中國移動(dòng)中國電信24中國移動(dòng)中國電信數(shù)據(jù)來源：各公司年報(bào)，中國信通院，東吳證券研究所2.1 以寬帶為基業(yè)，打造智慧家庭體驗(yàn) 2021年3月24日，工業(yè)和信息化部印發(fā)“雙千兆”網(wǎng)絡(luò)協(xié)同發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃（2021-2023年），提出用三年時(shí)間，基本建成全面覆蓋城市地區(qū)和有條件鄉(xiāng)鎮(zhèn)的“雙千兆”網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施，實(shí)現(xiàn)固定和移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)普遍具備“千兆到戶”能力。 中國電信全面升級家庭信息化 服 務(wù) ， 推 廣 5G+ 光 寬+WiFi6三千兆接入和全屋WiFi服務(wù)，優(yōu)化用戶上網(wǎng)體驗(yàn)。2020年，中國電信全屋WiFi收入同比增長110%，滲透率達(dá)到24.5%，較去年增長12.8pp。圖：

47、2020年中國移動(dòng)“全千兆” 中國聯(lián)通面向家庭客戶推出“沃家組網(wǎng)”服務(wù)產(chǎn)品，提供組網(wǎng)服務(wù)支撐，幫助用戶實(shí)現(xiàn)家庭每個(gè)房間的Wi-Fi全覆蓋。同時(shí)，配合家庭組網(wǎng)服務(wù)提供千兆終端，全面滿足家庭用戶全方位需求。圖：2020年中國聯(lián)通“三千兆”圖：2020年中國電信智能組網(wǎng) 中國移動(dòng)聚焦家庭連接、智能終端、特色應(yīng)用和優(yōu)質(zhì)服務(wù)，全面打造包含千兆5G、千兆家寬、千兆WiFi、千兆應(yīng)用、千兆服務(wù)的“全千兆”整體解決方案。25數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所2.1 以寬帶為基業(yè)，打造智慧家庭體驗(yàn) 智能安防市場潛力巨大。根據(jù)Juniper Research的研究報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，全球智能安防市場規(guī)模將從2018年的

48、120億美元增長到2023年的450億美元，年復(fù)合高達(dá)30.26%。圖：中國電信“天翼看家” 中國電信智慧家庭公司面向家庭視頻監(jiān)控市場打造“天翼看家”產(chǎn)品。2020年，中國電信天翼攝像頭收入同比增長775%，滲透率達(dá)到5.6%，較去年增長4.6pp。 中國移動(dòng)面向智慧家庭市場推出“移動(dòng)看家”的智能安防及親情看護(hù)服務(wù)，滿足從室外看家護(hù)院、到家門防窺防盜、再到室內(nèi)親情看護(hù)的全方位安防需求。 中國聯(lián)通推出“沃家神眼”，是基于自有的視頻云平臺(tái)及云存儲(chǔ)能力實(shí)現(xiàn)的網(wǎng)絡(luò)視頻監(jiān)控服務(wù)，通過4G、有線寬帶及Wi-Fi等網(wǎng)絡(luò)傳輸，在終端遠(yuǎn)程進(jìn)行視頻圖像呈現(xiàn)。圖：全球智能安防市場規(guī)模及預(yù)測（單位：億美元）圖：中國智

49、能安防市場規(guī)模及預(yù)測（單位：億元）圖：中國移動(dòng)“移動(dòng)看家”50045040035030025020015010050市場規(guī)模增長率45%40%35%30%25%20%15%10%5%50045040035030025020015010050市場規(guī)模000%20182019E 2020E 2021E 2022E 2023E2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E26數(shù)據(jù)來源：Juniper Research，東吳證券研究所2.1 以寬帶為基業(yè)，打造智慧家庭體驗(yàn) 2009年至2016年期間，三網(wǎng)融合方案、試點(diǎn)工作、IPTV集成播控平臺(tái)建設(shè)等政 圖：中國IPTV用戶規(guī)模

50、（單位：萬人）策推進(jìn)IPTV規(guī)范化發(fā)展。近年來，IPTV用戶數(shù)與滲透率大幅提高。 中國聯(lián)通沃家電視(IPTV)是基于聯(lián)通寬帶網(wǎng)絡(luò)向家庭用戶提供包括電視內(nèi)容在內(nèi)的多種交互式視頻服務(wù)。IPTV用戶規(guī)模（萬人）35000300002500020000150001000050000 中國移動(dòng)建立基于電視終端為載體的融媒體業(yè)務(wù)，寬帶電視業(yè)務(wù)。截至2020年10月,中國移動(dòng)寬帶電視用戶數(shù)達(dá)1.36億,用戶規(guī)模較2015年底已增加23倍。 中國電信以天翼高清為平臺(tái)，著力打造超高清的4K/8K直播技術(shù)，以科技賦能內(nèi)容創(chuàng)新和品質(zhì)升級。2020年，天翼高清收入同比增長15.3%。截至2020年12月31日，中國電

51、信天翼高清日戶均觀看時(shí)長為4.62小時(shí)，點(diǎn)播內(nèi)容已經(jīng)超過502014 2015 2016 2017 2018 2019 2020萬小時(shí)。表：IPTV行業(yè)相關(guān)政策年份政策2009年2010年2012年2016年2017年2019年國務(wù)院電子信息產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興計(jì)劃：明確支持IPTV（網(wǎng)絡(luò)電視）、手機(jī)電視等新興服務(wù)業(yè)發(fā)展國務(wù)院關(guān)于印發(fā)：決定加快推進(jìn)電信網(wǎng)、廣播電視網(wǎng)和互聯(lián)網(wǎng)的三網(wǎng)融合工作廣電總局關(guān)于 IPTV 集成播控平臺(tái)建設(shè)有關(guān)問題的通知：建設(shè)全國統(tǒng)一的IPTV集成播控平臺(tái)體系國務(wù)院關(guān)于在全國范圍全面推進(jìn)三網(wǎng)融合工作深入開展的通知：督促廣播電視播出機(jī)構(gòu)不斷豐富IPTV內(nèi)容國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大和升級

52、信息消費(fèi)持續(xù)釋放內(nèi)需潛力的指導(dǎo)意見，鼓勵(lì)發(fā)展交互式網(wǎng)絡(luò)電視等融合性業(yè)務(wù)中央廣播電視總臺(tái)超高清視頻產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃（2019-2022年）通知：到2020年，不少于5個(gè)省市的IPTV平臺(tái)開展4K直播頻道傳輸業(yè)務(wù)和點(diǎn)播業(yè)務(wù)；增強(qiáng)IPTV網(wǎng)絡(luò)的承載能力，推動(dòng)超高清電視在IPTV中的應(yīng)用。27數(shù)據(jù)來源：信通院，東吳證券研究所2.2 憑借專網(wǎng)優(yōu)勢，全面進(jìn)入政企數(shù)字化藍(lán)海 5G時(shí)代，網(wǎng)絡(luò)切片、邊緣計(jì)算的出現(xiàn)使得信息傳輸能夠高效地滿足不同的應(yīng)用場景，5G專網(wǎng)的靈活性和彈性迅速增加。在經(jīng)濟(jì)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵階段，垂直行業(yè)對于5G專網(wǎng)的需求推動(dòng)其市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，同時(shí)給運(yùn)營商帶來了新的利潤增長點(diǎn)，運(yùn)營商在專網(wǎng)建設(shè)

53、上的優(yōu)勢得天獨(dú)厚：1. 網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃、建設(shè)、優(yōu)化、管理經(jīng)驗(yàn)豐富，頻譜資源充足，規(guī)模效應(yīng)凸顯成本優(yōu)勢；2. 客戶渠道廣泛，貫穿全國省市縣不同區(qū)域，市場機(jī)制完善；3. 專網(wǎng)部署同時(shí)連接公網(wǎng)與專網(wǎng)，IDC、云計(jì)算業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢好，基于物聯(lián)網(wǎng)的泛在連接能力強(qiáng)。圖：三大運(yùn)營商5G頻譜分配情況（單位：MHz)圖：三大運(yùn)營商5G專網(wǎng)部署模式運(yùn)營商5G頻段寬帶優(yōu)享、專享、尊享中國移動(dòng)中國聯(lián)通中國電信全國15個(gè)細(xì)分行業(yè)打造100個(gè)集團(tuán)級龍頭示范項(xiàng)目，針對性提出應(yīng)用創(chuàng)新2515-2675160中國移動(dòng)4800-49003500-36003400-3500100100100虛擬專網(wǎng)、混合專網(wǎng)、獨(dú)立專網(wǎng)1000+邊緣節(jié)點(diǎn)覆

54、蓋全國330多個(gè)市區(qū)致遠(yuǎn)、比鄰、如翼中國聯(lián)通中國電信重點(diǎn)布局京津翼、長三角、粵港澳、中部省份等，加速數(shù)字化轉(zhuǎn)型每家運(yùn)營商的寬帶皆大于100MHz28數(shù)據(jù)來源：C114，5G行業(yè)專網(wǎng)白皮書，東吳證券研究所2.2 憑借專網(wǎng)優(yōu)勢，全面進(jìn)入政企數(shù)字化藍(lán)海 無線頻譜是國家重要的戰(zhàn)略性稀缺資源，其占有范圍決定帶寬的大小，從而影響通信速率與質(zhì)量；圖：不同頻譜對應(yīng)的主要通信業(yè)務(wù)及頻段（單位：MHz） 頻譜的分配由政府和權(quán)威機(jī)構(gòu)調(diào)配，其規(guī)劃影響5G速率、覆蓋率和網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量，最終影響產(chǎn)業(yè)發(fā)展格局，影響大國在數(shù)字經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的競爭力。2G3G圖片音樂4G5G高質(zhì)量視頻/音頻智慧工業(yè)話音短信圖：5G頻譜商用牌照分配方案5G

55、商用牌照高清直播/云電話會(huì)議游戲中國移動(dòng)中國聯(lián)通中國電信中國廣電890-950 1880-2025 1880-2635 2500-4900圖：運(yùn)營商在分配頻段上的優(yōu)勢 通信行業(yè)從2G發(fā)展到5G,從語音業(yè)務(wù)擴(kuò)展到多媒體網(wǎng)絡(luò)，衛(wèi)星、廣播、電視、移動(dòng)通信都需要不同的頻段，頻譜資源愈發(fā)緊張，無線電的廣泛使用讓用戶的需求與日俱增，對帶寬和通信速率的要求也越高； 提高帶寬與頻譜利用率，滿足用戶需求在空間、時(shí)間上的分布一直是行業(yè)關(guān)注的焦點(diǎn)。2.6GHz 移動(dòng)在此頻段擁有大量TD-LTE設(shè)備，可快速提高覆蓋3.5GHz 全球主流頻段，聯(lián)通電信聯(lián)手鞏固規(guī)模與成本優(yōu)勢4.9GHz 產(chǎn)業(yè)尚不成熟，但全球支持率快速上

56、升29數(shù)據(jù)來源：工信部，飛象網(wǎng)，東吳證券研究所2.2 憑借專網(wǎng)優(yōu)勢，全面進(jìn)入政企數(shù)字化藍(lán)海圖：5G公網(wǎng) VS 5G專網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)架構(gòu) 5G專網(wǎng)從網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量、數(shù)據(jù)可用性、機(jī)密性及完整性等方面彌補(bǔ)了公網(wǎng)在可靠性和安全性方向的不足，推動(dòng)云網(wǎng)融合貫穿復(fù)雜產(chǎn)業(yè)端，可針對客戶需求進(jìn)行個(gè)性化設(shè)計(jì)，適用于軍事、交通運(yùn)輸、公安、教育、消防、電力能源等政企行業(yè)。企業(yè)內(nèi)網(wǎng)互聯(lián)網(wǎng)專用公用AMF/SMFAMF/SMF圖：5G專網(wǎng)相對通用技術(shù)平臺(tái)的優(yōu)點(diǎn)公用UPF專用UPF專網(wǎng)基站專網(wǎng)用戶公網(wǎng)基站低時(shí)延專網(wǎng)數(shù)據(jù)流公網(wǎng)數(shù)據(jù)流公網(wǎng)用戶廣連接 5G專網(wǎng)大帶寬 專網(wǎng)與公網(wǎng)隔離，保障了數(shù)據(jù)安全性； 充分利用了5G低時(shí)延特性，實(shí)現(xiàn)低時(shí)延應(yīng)用；

57、 無需建設(shè)到大樓光纖，部署靈活，速度快；安全性 網(wǎng)絡(luò)可控性強(qiáng)，物理設(shè)備獨(dú)立建設(shè)，組建成本較高。30數(shù)據(jù)來源：5G行業(yè)專網(wǎng)白皮書，東吳證券研究所2.2 憑借專網(wǎng)優(yōu)勢，全面進(jìn)入政企數(shù)字化藍(lán)海 5G專網(wǎng)部署與落地推動(dòng)三大運(yùn)營商IDC、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)收入規(guī)模逐步增加，發(fā)展速率行業(yè)領(lǐng)先。 中國移動(dòng)2020年移動(dòng)云業(yè)務(wù)收入達(dá)91.72億元，占比有較大提升，同比大幅增長353.8%；云產(chǎn)品種類達(dá)約200款，同比增長180%；資源池布局覆蓋全國熱點(diǎn)地區(qū)，服務(wù)百萬用戶，未來三年進(jìn)軍國內(nèi)云計(jì)算服務(wù)提供商第一梯隊(duì)。 中國聯(lián)通2020年IDC及云計(jì)算業(yè)務(wù)營收達(dá)234億元，同比增長26.1%；物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)與大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)分別

58、達(dá)42億元和17億元，同比增長39.0%及39.8%。聯(lián)通沃云追趕市場，深化京津冀、長三角、大灣區(qū)數(shù)據(jù)中心布局。 中國電信2020年產(chǎn)業(yè)云業(yè)務(wù)收入達(dá)112億元，同比增長58.0%。2021年繼續(xù)加大云基建投入，預(yù)計(jì)達(dá)85億元，同比增長107.3%。重回A股募資，三大項(xiàng)目計(jì)劃未來三年總投資超1000億元加快“云改數(shù)轉(zhuǎn)”戰(zhàn)略實(shí)施。圖：運(yùn)營商2020年IDC收入及同比（單位：億元，%）圖：運(yùn)營商2020年云計(jì)算收入及同比（單位：億元，%）圖：運(yùn)營商2020年物聯(lián)網(wǎng)收入及連接數(shù)（單位：億元/億個(gè)）IDC收入YOY云計(jì)算收入YOY物聯(lián)網(wǎng)收入物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)30060%50%40%30%20%10%0%120

59、100806040200400% 100109876543210350%300%250%200%150%100%50%90807060504030201002502001501005000%中國移動(dòng)中國聯(lián)通中國電信中國移動(dòng)中國聯(lián)通中國電信中國移動(dòng)中國聯(lián)通中國電信31數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)，公司公告，東吳證券研究所2.2 憑借專網(wǎng)優(yōu)勢，全面進(jìn)入政企數(shù)字化藍(lán)海 近年來，隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展以及中國勞動(dòng)力成本的提升，技術(shù)創(chuàng)新與人員精簡成為企業(yè)的迫切需求，5G發(fā)力后期更利于工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展和企業(yè)的進(jìn)步，5G專網(wǎng)以安全、可靠、高速的特性從自動(dòng)化、智能化兩個(gè)方面為各行業(yè)的繁榮奠定基礎(chǔ)，運(yùn)營商在專網(wǎng)建設(shè)上的獨(dú)特優(yōu)勢

60、使得政企業(yè)務(wù)成為運(yùn)營商的新貴。 三大運(yùn)營商積極開拓，改變傳統(tǒng)思維，重視與發(fā)展政企業(yè)務(wù)：圖：三大運(yùn)營商2020年政企市場情況及戰(zhàn)略導(dǎo)向技術(shù)、產(chǎn)品創(chuàng)新為導(dǎo)向政企業(yè)務(wù)綜合表現(xiàn)位居第一開啟政企線上購物節(jié)發(fā)布天翼云網(wǎng)門戶政企業(yè)務(wù)收入超千億政企客戶數(shù)過千萬行業(yè)創(chuàng)新成果豐碩，多次獲獎(jiǎng)相繼布局金融、黨政軍領(lǐng)域，打造精品網(wǎng)2000+省級區(qū)域特色項(xiàng)目拓展100個(gè)優(yōu)質(zhì)專網(wǎng)客戶中國移動(dòng)中國中國電信管理架構(gòu)統(tǒng)一，政企業(yè)務(wù)競爭力強(qiáng)聯(lián)通 政企改革：設(shè)立政企客戶事業(yè)群與政企客戶緊密溝通，認(rèn)可度高5G+AICDE能力體系，細(xì)分行業(yè)規(guī)模化復(fù)制推廣，5G+云雙戰(zhàn)略推動(dòng)行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型新沃云+AI助力政企上云注重產(chǎn)品差異化發(fā)展與自我經(jīng)