淺談中國(guó)上市公司控制權(quán)之爭(zhēng)

1、word淺談中國(guó)上市公司控制權(quán)之爭(zhēng) 張澤宇來源： 現(xiàn)代企業(yè)文化·理論版 2022年第10期        中圖分類號(hào)：F272 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)：A 文章編號(hào)：1674-1145202210330-02        摘要 近幾年來，我國(guó)上市公司控制權(quán)之爭(zhēng)事件頻發(fā)，尤其是2022年的“萬寶之爭(zhēng)，把控制權(quán)爭(zhēng)奪這個(gè)問題呈現(xiàn)在了公眾面前。本文通過概述控制權(quán)的概念和價(jià)值，分析控制權(quán)之爭(zhēng)產(chǎn)生的原因，并分析控制權(quán)之爭(zhēng)所產(chǎn)生的影響，最后就控制權(quán)之爭(zhēng)

2、監(jiān)管提出相關(guān)政策建議。        關(guān)鍵詞 上市公司 控制權(quán) 影響        在經(jīng)濟(jì)開展進(jìn)入新常態(tài)、國(guó)家大力支持資本市場(chǎng)開展的大背景下，最近幾年上市公司控制權(quán)之爭(zhēng)事件頻發(fā)，引起社會(huì)各界的廣泛關(guān)注，產(chǎn)生深遠(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)影響和社會(huì)影響。因此，有必要深入研究上市公司控制權(quán)之爭(zhēng)。本文概述控制權(quán)理論，研究控制權(quán)之爭(zhēng)的背景、特征、形式、動(dòng)機(jī)、問題與影響，最后就控制權(quán)之爭(zhēng)監(jiān)管提出相關(guān)政策建議。     

3、;   一、控制權(quán)的定義        控制權(quán)是指對(duì)公司全部經(jīng)營(yíng)活動(dòng)構(gòu)成影響的權(quán)力，包括依據(jù)所有權(quán)獲得的控制權(quán)和不依據(jù)所有權(quán)獲得的控制權(quán)。前者是指大股東由于持股比例具有絕對(duì)或相對(duì)優(yōu)勢(shì)而獲得的控制權(quán)，后者是指管理層由于擁有實(shí)際經(jīng)營(yíng)權(quán)而獲得的控制權(quán)。這兩種控制權(quán)均會(huì)影響公司的治理結(jié)構(gòu)和治理效果，進(jìn)而影響公司的價(jià)值。        控制權(quán)之爭(zhēng)是指大股東、管理層與外部資本之間為了維護(hù)或獲取控制權(quán)而采取各種手段進(jìn)行爭(zhēng)

4、奪的行為。根據(jù)委托代理理論，上市公司主要存在兩種委托代理關(guān)系，分別是大股東與管理層的委托代理關(guān)系、小股東與大股東的委托代理關(guān)系。與之對(duì)應(yīng)的是，控制權(quán)之爭(zhēng)也可分為兩種類型，分別是大股東與管理層的控制權(quán)之爭(zhēng)、股東與股東的控制權(quán)之爭(zhēng)。        在控制權(quán)之爭(zhēng)中，對(duì)控制權(quán)的認(rèn)定至關(guān)重要。根據(jù) 上市公司收購(gòu)管理方法 第八十四條的規(guī)定，證監(jiān)會(huì)對(duì)控制權(quán)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)有：1.持股50%以上；2.實(shí)際支配股份表決權(quán)超過30%；3.通過實(shí)際支配股份表決權(quán)能夠決定董事會(huì)半數(shù)以上成員選任；4.實(shí)際支配的股份表決權(quán)足以對(duì)股東大會(huì)的決議產(chǎn)生重

5、大影響；5.證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的其他情形。只要符合其中個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，就可認(rèn)定擁有上市公司的控制權(quán)。        二、控制權(quán)的價(jià)值        控制權(quán)之爭(zhēng)的根本原因是控制權(quán)具有經(jīng)濟(jì)價(jià)值，即控制權(quán)價(jià)值。根據(jù)公司治理理論，股票擁有現(xiàn)金流權(quán)和投票權(quán)兩種經(jīng)濟(jì)屬性。由于單個(gè)小股東的投票權(quán)少，小股東在參與公司治理中存在免費(fèi)搭便車行為，不能控制公司和監(jiān)督管理層，因此小額股權(quán)轉(zhuǎn)讓的定價(jià)主要考慮現(xiàn)金流權(quán)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值而不考慮投票權(quán)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。而大股東投票權(quán)多，通?？梢杂?/p>

6、效控制公司和監(jiān)督管理層，投票權(quán)享有經(jīng)濟(jì)價(jià)值，因此控制權(quán)價(jià)值等于現(xiàn)金流權(quán)價(jià)值和投票權(quán)價(jià)值之和。        一控制權(quán)共享收益        大股東具有足夠的鼓勵(lì)去收集信息并有效監(jiān)督管理層，解決了外部股東與管理層之間的信息不對(duì)稱問題，防止了股權(quán)高度分散下各股東在公司治理上的免費(fèi)搭便車問題。獲得控制權(quán)后，大股東在某些情況下直接參與經(jīng)營(yíng)管理，投入優(yōu)質(zhì)資源支持公司開展，通過有效配置比自身投入更多的資源，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和協(xié)同效應(yīng)，提高公司業(yè)績(jī)和市場(chǎng)

7、價(jià)值，增加共享收益。因此，大股東對(duì)上市公司的控制通過注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等方式可能有助于增加上市公司的價(jià)值，而這種價(jià)值又能被其他股東所分享，這種收益被稱為控制權(quán)共享收益。        二控制權(quán)私人收益        大股東因?yàn)榫哂猩鲜泄镜目刂茩?quán)，其很多行為并非以上是公司利益最大化為目的，有很強(qiáng)的動(dòng)機(jī)采取有利于自身的行為，從而損害其他股東尤其是中小股東的利益。如通過并購(gòu)重組、低價(jià)定增、轉(zhuǎn)移定價(jià)、關(guān)聯(lián)交易等手段獲取巨額收益。以關(guān)聯(lián)交易為例，因?yàn)?/p>

8、大股東控制了董事會(huì)和股東大會(huì)，大股東就有動(dòng)機(jī)促使上市公司與其控制的公司發(fā)生大量的關(guān)聯(lián)交易，甚至在定價(jià)方面出現(xiàn)不公允的現(xiàn)象，從而侵害其他股東的利益。        三、控制權(quán)之爭(zhēng)的形式        控制權(quán)之爭(zhēng)的表現(xiàn)形式主要有爭(zhēng)奪董事會(huì)席位、修改公司章程、尋找白衣騎士或結(jié)為一致行動(dòng)人、提起法律訴訟。        一爭(zhēng)奪董事會(huì)席位  

9、60;     董事會(huì)是負(fù)責(zé)行使經(jīng)營(yíng)管理權(quán)的決策機(jī)構(gòu)，重大決策都要先提交董事會(huì)討論。爭(zhēng)奪董事會(huì)席位是爭(zhēng)奪控制權(quán)的關(guān)鍵，也是控制權(quán)之爭(zhēng)最主要的表現(xiàn)形式。外部資本成為第一大股東后，通常會(huì)提議改選董事會(huì)，委派自己人進(jìn)入董事會(huì)。對(duì)于友好型的財(cái)務(wù)投資者，原第一大股東和管理層通常同意其進(jìn)入董事會(huì)。對(duì)于充滿“敵意的野蠻人，原第一大股東和管理層通常劇烈發(fā)對(duì)，利用在董事會(huì)的席位優(yōu)勢(shì)否決董事候選人提名議案。        在股東與股東的控制權(quán)之爭(zhēng)案例中，生命人壽等爭(zhēng)奪方成功委派董事進(jìn)入

10、金地集團(tuán)等公司的董事會(huì)；而寶銀系等爭(zhēng)奪方提名董事候選人遭遇失敗，未能進(jìn)入新華百貨等公司的董事會(huì)。在大股東與管理層的控制權(quán)之爭(zhēng)案例中，以萬科和南玻為例，爭(zhēng)奪方寶能系提議罷免萬科所有董事的議案遭遇失敗，而改選南玻董事會(huì)獲得成功。        二修改公司章程        公司章程規(guī)定公司組織和活動(dòng)的根本準(zhǔn)那么，是公司內(nèi)部自治的“憲法。修改公司章程可以幫助原第一大股東和管理層增加外部資本爭(zhēng)奪控制權(quán)的難度，是控制權(quán)之爭(zhēng)的表現(xiàn)形式之一。在股東與

11、股東的控制權(quán)之爭(zhēng)案例中，以農(nóng)產(chǎn)品為例，防守方深圳國(guó)資委提議修改公司章程和董事會(huì)議事規(guī)那么，對(duì)董事的改選比例、股東的持股時(shí)間、增持股份方案等進(jìn)行限制。在大股東與管理層的控制權(quán)之爭(zhēng)案例中，以南玻為例，管理層提出修改公司章程、董事會(huì)議事規(guī)那么等4項(xiàng)議案，對(duì)董事改選比例、股東的持股期限等設(shè)置新要求。        三尋找白衣騎士        尋找白衣騎士或結(jié)為一致行動(dòng)人是指原第一大股東和管理層引入現(xiàn)有股東或戰(zhàn)略投資者支持自己，在股東大會(huì)上增加

12、投票權(quán)和話語權(quán)，是控制權(quán)之爭(zhēng)的表現(xiàn)形式之一。在股東與股東的控制權(quán)之爭(zhēng)案例中，以武昌魚為例，爭(zhēng)奪方長(zhǎng)金投資與聯(lián)富達(dá)及其一致行動(dòng)人簽署 一致行動(dòng)協(xié)議 。在大股東與管理層的控制權(quán)之爭(zhēng)案例中，以長(zhǎng)園集團(tuán)為例，管理層試圖引入創(chuàng)東方作為白衣騎士，與創(chuàng)東方管理的3家投資企業(yè)有限合伙以及3位自然人股東簽署 一致行動(dòng)協(xié)議 。        四提起法律訴訟        提起法律訴訟一般是在通過正常途徑爭(zhēng)奪控制權(quán)遇到阻礙或發(fā)現(xiàn)對(duì)方違法違規(guī)行為后而采取的行動(dòng)

13、，也是控制權(quán)之爭(zhēng)的表現(xiàn)形式之一。在股東與股東的控制權(quán)之爭(zhēng)案例中，以新華百貨為例，爭(zhēng)奪方與防守方相互起訴，雙方之間矛盾很多。爭(zhēng)奪方寶銀系起訴股東大會(huì)提案程序違反公司章程和公司法等相關(guān)法規(guī)，而防守方物美控股起訴寶銀系違規(guī)增持、減持股票，違法操縱股價(jià)。        四、控制權(quán)之爭(zhēng)的影響        控制權(quán)之爭(zhēng)不僅對(duì)上市公司自身有影響，對(duì)其他上市公司、股票市場(chǎng)建設(shè)都有廣泛且深遠(yuǎn)的影響，積極影響和消極影響兼而有之。  &#

14、160;     一積極影響        一是促進(jìn)股價(jià)回歸合理水平。我國(guó)股票市場(chǎng)存在“炒小、炒新、炒差的風(fēng)氣，股票定價(jià)效率較低，白馬股股價(jià)常被低估，甚至被嚴(yán)重低估?？刂茩?quán)之爭(zhēng)有助于投資者發(fā)現(xiàn)白馬股的投資價(jià)值，促進(jìn)股價(jià)回歸合理水平，有利于提高中小股東利益。以萬科為例，在控制權(quán)之爭(zhēng)發(fā)生前1個(gè)月的月底，萬科的股息率高達(dá)5D%，市凈率為1.8倍，市盈率為10.2倍，估值水平偏低。在控制權(quán)之爭(zhēng)發(fā)生后6個(gè)月的月底，萬科的市凈率上升至3.0倍，市盈率上升至17.1倍，股價(jià)回歸至

15、較合理水平。        二是促進(jìn)管理層勤勉盡責(zé)?？刂茩?quán)市場(chǎng)是重要的公司治理外部約束力量?？刂茩?quán)的變更通常會(huì)導(dǎo)致管理層的更換，在外部壓力下管理層會(huì)努力工作，提高經(jīng)營(yíng)管理水平。因此，控制權(quán)之爭(zhēng)能促進(jìn)公司管理層勤勉盡責(zé)，努力提高公司業(yè)績(jī)，做大公司市值，防止被外部資本收購(gòu)。        二消極影響        一是引起股價(jià)大幅波動(dòng)。在控制權(quán)之爭(zhēng)中，爭(zhēng)奪方的增持行為容易引發(fā)其他投資者特別是散戶跟風(fēng)買入，導(dǎo)致股價(jià)出現(xiàn)大幅上漲，隨后股價(jià)大幅下跌，影響股票市場(chǎng)穩(wěn)定。        二是影響管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定?？刂茩?quán)之爭(zhēng)事關(guān)管理層的重大利益，由不友好的外部資本發(fā)起的控制權(quán)之爭(zhēng)會(huì)引起管理層花費(fèi)大量的時(shí)間和精力進(jìn)行抵抗，影響公司正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的開展和中長(zhǎng)期戰(zhàn)略方案的實(shí)施。對(duì)某些上市公司而言，管理層核心成員的離職對(duì)上市公司的負(fù)面影響較大。