【引用】證券投資中的心理行為障礙

1、.【引用】證券投資中的心理行為障礙和大家分享這篇日志，我的看法是：原文地址：證券投資中的心理行為障礙原文 玩股之人摘要：證券投資心理行為障礙是指投資者想到達(dá)卻沒有到達(dá)某一獲利程度的心理、行為上的原因。行為障礙包括過度反響、反響缺乏、行為陷阱、錯(cuò)位效應(yīng)以及羊群行為等；心理障礙包括過分簡(jiǎn)化信息、不當(dāng)利用啟發(fā)式、控制幻覺以及過度自信等。這兩個(gè)層面對(duì)投資者的投資決策過程都可能產(chǎn)生影響,因此投資者要提升投資業(yè)績(jī),就必須抑制上述心理行為障礙。關(guān)鍵詞：證券投資；心理障礙；行為障礙；行為金融所謂證券投資心理行為障礙,就是指投資者想到達(dá)卻沒有到達(dá)某一目的獲利程度的心理、行為上的原因；不僅個(gè)體投資者會(huì)存在投資心理

2、行為障礙,機(jī)構(gòu)投資經(jīng)理同樣存在類似的心理行為障礙。證券投資心理行為障礙可分為兩大類：行為障礙與心理障礙。本文只討論行為障礙中的過度反響、反響缺乏、行為陷阱、錯(cuò)位效應(yīng)和羊群行為以及心理障礙中的過分簡(jiǎn)化信息、啟發(fā)式加工應(yīng)用不當(dāng)、控制幻覺和過度自信等。一、證券投資中的行為障礙分析1.過度反響Overreaction與反響缺乏Underreaction所謂過度反響,即投資者傾向于對(duì)消息或新信息作出過多的反響。德.邦特De Bondt和沙勒Thaler等的研究發(fā)現(xiàn),投資者傾向于對(duì)好消息作出過度反響,這會(huì)使得那些擁有好消息的股票價(jià)格畸高De Bondt&Thaler,1995。1但是,其后的5年內(nèi)

3、這些表現(xiàn)好的股票總體表現(xiàn)不如市場(chǎng),相反,那些最初表現(xiàn)不好的股票在后來倒擊敗了市場(chǎng)。后來,又有人發(fā)現(xiàn)"反響缺乏"現(xiàn)象也存在Daniel,Hirshleifer,and Subrahmanyam,1998。2在短期內(nèi)那些最初漲得很猛的股票,在隨后的一段時(shí)間內(nèi)會(huì)繼續(xù)保持其上漲趨勢(shì)；而那些下跌的股票也會(huì)繼續(xù)下跌。這恰好與過度反響的觀察結(jié)果相反。終究是何種原因?qū)е逻@兩種現(xiàn)象出現(xiàn),目前還沒有確切結(jié)論。時(shí)間維度可能只是一個(gè)重要因素。與過度反響有聯(lián)絡(luò)的一個(gè)問題是"過度交易"。奧登Odean,1999的研究說明,雖然過度交易往往是由利潤(rùn)所驅(qū)動(dòng)的,但過度交易并不能進(jìn)步盈利程

4、度。3對(duì)投資者而言,高的交易頻率并不一定保證高的收益。因此,投資者不宜對(duì)每一個(gè)新聞都予以反響,應(yīng)將視野定在一個(gè)更大的背景之中。購(gòu)置并持有策略可能是最正確的投資策略。2.行為陷阱Behavior Traps所謂行為陷阱,即投資者采取一些潛在的有害行為而阻礙了目的的實(shí)現(xiàn)Plous,1993。4投資者常容易落入的行為陷阱有投資陷阱、惡化陷阱、集體陷阱、時(shí)間延遲陷阱、無(wú)知陷阱、一美元拍賣陷阱等等。投資陷阱指的是先前投入的時(shí)間、金錢或其他資源會(huì)影響個(gè)體其后的決策,因此它也被稱為"漂浮本錢效應(yīng)"Sunk Cost Effects。有研究說明,投資者對(duì)某股票分析越多,搜集的信息越全,也就

5、對(duì)該股票上漲的判斷存在越高的信奉程度；股評(píng)家也往往傾向于向客戶推薦那些他們?cè)?jīng)仔細(xì)調(diào)查研究過的公司股票；投資者也傾向于不拋出已虧損的、并且在短期內(nèi)也確實(shí)不可能反彈的股票。這些都是漂浮本錢效應(yīng)在起作用。產(chǎn)生這種漂浮本錢效應(yīng)的一個(gè)原因,在于投資者的啟發(fā)式加工應(yīng)用不當(dāng)。對(duì)投資者而言,多考慮時(shí)機(jī)本錢無(wú)疑是抑制投資陷阱的好方法。惡化陷阱又被稱為"滑動(dòng)強(qiáng)化陷阱"。"滑動(dòng)強(qiáng)化陷阱"可以解釋為什么投資者的價(jià)值曲線會(huì)是S型。正是由于滑動(dòng)強(qiáng)化存在,隨著投資者收益的增多,要增加一定量的主觀正價(jià)值,需要增加更多量的收益；隨著投資者損失的增多,要增加一定量的主觀負(fù)價(jià)值,那么需要更

6、多量的損失。集體陷阱指的是個(gè)體理性并不必然導(dǎo)致集體理性。股票市場(chǎng)的泡沫、金融崩潰等集體非理性行為都是一些個(gè)體的理性行為所致。投資者在追求私利欲望的驅(qū)使下,總是想利用股票價(jià)格的差額獲取資本利得,而這最終導(dǎo)致無(wú)視股票的根本價(jià)值。廣闊散戶的整個(gè)資金量并不比主力的資金量少,但卻不能像主力那樣影響股價(jià),其原因也就在于散戶群體中存在集體行為陷阱。無(wú)知陷阱是指?jìng)€(gè)體由于對(duì)行為的長(zhǎng)期后果無(wú)知所導(dǎo)致的行為陷阱。投資者去參與股市、認(rèn)識(shí)股市、體驗(yàn)股市是一個(gè)從無(wú)知到有知的過程,不存在生來的投資專家；即便投資專家也經(jīng)常會(huì)落入無(wú)知的陷阱。事實(shí)上,股市是沒法完全準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的,但還是有許多人樂此不疲地進(jìn)展預(yù)測(cè),尋找著能擊敗市場(chǎng)的

7、"模型"。正如人類和害蟲的斗爭(zhēng)一樣,投資者從來沒有停頓對(duì)股市進(jìn)展預(yù)測(cè)。"一美元拍賣陷阱"起源于"一美元拍賣游戲"。特格Allan Teger研究發(fā)現(xiàn)：在對(duì)1美元進(jìn)展拍賣時(shí),參與者在最初時(shí)總是由個(gè)體收益所驅(qū)使去參與競(jìng)標(biāo)；但隨著競(jìng)標(biāo)的繼續(xù)進(jìn)展,參與者更關(guān)心贏得這場(chǎng)比賽,以挽回面子,盡量減少損失,并給他的對(duì)手以懲罰。這種逐步落入陷阱的情況往往在競(jìng)爭(zhēng)劇烈的社會(huì)情境下最容易發(fā)生。股票市場(chǎng)是個(gè)高度競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng),因此這種"陷入"經(jīng)常發(fā)生在股民和投資經(jīng)理身上。有些股民和投資經(jīng)理最初購(gòu)入某些股票時(shí)是以利益作為行動(dòng)準(zhǔn)那么；但經(jīng)過多空雙方

8、力量的多輪比賽后,他們就會(huì)忘記自己的最初目的,而只關(guān)注如何贏得這場(chǎng)搏斗,不要丟面子,并給對(duì)方以顏色。投資者抑制上述行為陷阱的一個(gè)方法就是在每次行動(dòng)之前,事先考慮自己行動(dòng)的事后退出本錢。3.錯(cuò)位效應(yīng)Disposition Effect所謂錯(cuò)位效應(yīng)是指投資者略微盈利就馬上了結(jié),而已經(jīng)深度套牢卻遲遲不肯割肉止損的現(xiàn)象。這是投資者中普遍存在的行為障礙Shefrin&Statman,1985。5對(duì)這一行為障礙的理論解釋之一是前景理論Kahneman&Tversky,1979。6該理論由2002年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者卡內(nèi)曼Kahenmann和他的同事托維斯基Tversky于1979年提出。

9、前景理論認(rèn)為,產(chǎn)生"錯(cuò)位效應(yīng)"的原因在于投資者是損失厭惡型Loss Aversion,或者說投資者的價(jià)值函數(shù)是S型見圖1。所謂價(jià)值,指的是偏離某個(gè)參考點(diǎn)Reference Point的收益或損失。損失與收益具有不同的價(jià)值函數(shù)。損失的價(jià)值函數(shù)是凸的,并且相對(duì)陡峭；而收益的價(jià)值函數(shù)是凹的,并且相對(duì)平緩。這說明個(gè)體對(duì)一定損失的感覺要比一定收益的感覺要強(qiáng)烈。這也就難怪投資者獲得微薄利潤(rùn)時(shí)會(huì)按捺不住獲利了結(jié),而跌得很慘時(shí)又遲遲不肯割肉止損。投資者遲遲不肯割肉止損的現(xiàn)象也得到了所謂"稟賦效應(yīng)"EndowmentEffect的驗(yàn)證。芝加哥大學(xué)的"行為金融學(xué)之

10、父"沙勒Thaler對(duì)"稟賦效應(yīng)"曾進(jìn)展過詳細(xì)研究,結(jié)果發(fā)現(xiàn)投資者往往會(huì)高估自己手中持有的股票的真實(shí)價(jià)值。正如前景理論所說明的那樣,人們往往會(huì)根據(jù)參考點(diǎn)來評(píng)價(jià)他們選擇的結(jié)果好壞。對(duì)投資者而言,購(gòu)置價(jià)或者心理價(jià)位也許是比較通常的參考點(diǎn)。但是,有時(shí)候參考點(diǎn)并不一定就是購(gòu)置價(jià)或心理價(jià)位。股民通常會(huì)將如今的結(jié)果與假設(shè)當(dāng)初不這樣做會(huì)有什么樣的結(jié)果進(jìn)展比較。因此,對(duì)錯(cuò)位效應(yīng)的另一種理論解釋就是懊悔理論。該理論是由貝爾David Bell、盧姆斯Graham Loomes和薩頓Robert Sugden于1982年單獨(dú)提出的。根據(jù)懊悔理論的觀點(diǎn),漲了怕再跌,跌了怕再漲,這就是投

11、資者為什么獲微利時(shí)立即了結(jié),而套牢時(shí)卻遲遲不肯解套的原因。制定止損點(diǎn)和結(jié)利點(diǎn)可以有效抑制"錯(cuò)位效應(yīng)"。高的命中率,并不一定導(dǎo)致高的利潤(rùn)；也許一次的損失量就超過了屢次盈利的總和。因此,結(jié)利點(diǎn)一定要比止損點(diǎn)定得高些。有研究者認(rèn)為,目的利潤(rùn)最好是準(zhǔn)備承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的三倍,且不宜將止損空間定得太狹窄。因?yàn)榧僭O(shè)止損區(qū)間太狹窄,那么交易會(huì)過于頻繁。4.羊群行為Herd Behavior羊群行為又稱為從眾行為,它是指投資者在群體壓力之下放棄自己的意見,轉(zhuǎn)變?cè)械膽B(tài)度,采取與大多數(shù)人一致的行為。在行為金融學(xué)看來,羊群行為是影響資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格程度內(nèi)在波動(dòng)的一個(gè)重要因素。羊群行為發(fā)生有以下幾個(gè)方面的原

12、因：1投資者信息不對(duì)稱、不完全。模擬別人的行為可以節(jié)約自己搜尋信息的本錢。研究發(fā)現(xiàn),人們?cè)绞侨鄙傩畔?越是容易聽從別人意見；2推卸責(zé)任的需要。這特別集中表如今一些投資經(jīng)理和股評(píng)人士身上；3減少恐懼的需要。人類屬于群體動(dòng)物,偏離大多數(shù)人往往會(huì)產(chǎn)生一種孤獨(dú)、恐懼感；4缺乏知識(shí)經(jīng)歷以及其他一些個(gè)性方面的特征。比方,智力低下者,承受信息才能較差,思維靈敏性不夠,自信心較低,容易產(chǎn)生從眾行為；有較高社會(huì)贊譽(yù)需要的人,比較重視社會(huì)對(duì)他的評(píng)價(jià),希望得到別人的贊許,因此也容易表現(xiàn)出從眾傾向；高焦慮者從眾性較強(qiáng)；女性比男性更容易發(fā)生羊群行為。抑制羊群行為的有效方法是逆向思維。二、證券投資中的心理障礙分析1.過分

13、簡(jiǎn)化信息投資者的認(rèn)知加工才能是有限的,他們總是會(huì)對(duì)周圍的信息進(jìn)展選擇性加工。而個(gè)體在選擇感知時(shí),總是感知那些支持自己觀點(diǎn)的信息,而無(wú)視那些不支持自己觀點(diǎn)的信息。這也就是所謂的"確認(rèn)偏見"ConfirmationBiases。產(chǎn)生確認(rèn)偏見的一個(gè)原因就是投資者想防止內(nèi)心認(rèn)知失調(diào),盡力使自己原來的決策合理化。選擇何者進(jìn)展進(jìn)一步的加工既取決于投資者本身的信念、期望、欲望以及情緒,而且也取決于對(duì)象和背景本身的刺激構(gòu)造；前者有暈輪效應(yīng)Halo Effect,而后者有比照效應(yīng)Contrast Effect、主效應(yīng)Primacy Effect和近效應(yīng)Recency Effect。很多上市公

14、司的報(bào)告首先總是要講公司好的方面,最后才講到一些細(xì)微的不利因素。這就是利用主效應(yīng)來影響投資者,希望投資者不要對(duì)該公司失去信心。對(duì)于投資者而言,就更應(yīng)特別注意這些細(xì)微的不利因素。投資者要想抑制過分簡(jiǎn)化信息的障礙,就應(yīng)該：1只關(guān)注相關(guān)信息。搜集過度的信息,往往意味著失??；2努力尋找不利自己觀點(diǎn)的信息,即尋找相反意見者；3搜集、分析難以獲得的信息。越是容易獲得的信息,其價(jià)值也就越?。?培養(yǎng)一種開放的心態(tài)。2.啟發(fā)式加工Heuristic應(yīng)用不當(dāng)研究說明,人們對(duì)概率的判斷往往并非像貝葉斯法那么那樣去計(jì)量,而更多地是啟發(fā)式直覺判斷。啟發(fā)式加工一方面可以簡(jiǎn)化很多推理過程,能迅速而比較準(zhǔn)確地作出判斷,如吉戈

15、倫爾Gigerenzer等就主要研究讓人更為精明的啟發(fā)式。然而,另一方面,啟發(fā)式推理假設(shè)應(yīng)用不當(dāng),也常常帶來各種偏見,如卡內(nèi)曼和托維斯基那么集中研究會(huì)產(chǎn)生偏向的啟發(fā)式?？▋?nèi)曼與托維斯基所研究的會(huì)產(chǎn)生系統(tǒng)錯(cuò)誤的啟發(fā)式,主要有代表性啟發(fā)法、可獲得性啟發(fā)法、錨定與調(diào)整啟發(fā)法等三種形式。代表性啟發(fā)法Representativeness Heuristic是指人們傾向于根據(jù)樣本是否代表總體來判斷其出現(xiàn)的概率；樣本愈有代表性,被判斷為出現(xiàn)的概率也就愈高。統(tǒng)計(jì)學(xué)中有個(gè)大數(shù)規(guī)那么,但研究發(fā)現(xiàn),人們往往信奉"小數(shù)規(guī)那么",即不管樣本容量多小,人們總認(rèn)為它能反映總體。比方前五次拋出的硬幣都是正

16、面時(shí),大多數(shù)人就會(huì)認(rèn)為第六次拋出的硬幣更可能是反面,因?yàn)槿藗冋J(rèn)為"正正正正正反"比"正正正正正正"更具有一般性。一些投資者老抱著一些深度套牢的股票不放,就是自認(rèn)為已經(jīng)兩年沒漲了,如今該輪到它了吧。投資者的這種股價(jià)會(huì)"自我矯正"的錯(cuò)誤觀念,無(wú)疑是"把牢底坐穿"的一個(gè)很重要的原因。與上述自我矯正觀念相反的是,投資者還很容易忽略事件會(huì)有向平均數(shù)回歸的傾向。比方,兩只都缺乏題材的股票A和B,A股票持續(xù)上漲,B那么按兵不動(dòng),此時(shí)有些投資者往往會(huì)認(rèn)為A會(huì)繼續(xù)上漲,于是跟進(jìn),結(jié)果卻往往吃了大虧。投資者在挑選分析師時(shí)也同樣存在非回

17、歸現(xiàn)象。比方有兩位股評(píng)家A和B,股評(píng)家A可能連續(xù)兩次預(yù)測(cè)準(zhǔn)確,而B兩次都預(yù)測(cè)錯(cuò)誤,這時(shí)投資者往往就會(huì)認(rèn)為A比B要好,于是往往聽從A的意見。事實(shí)上,也許B要比A好,只不過是B這兩次太不走運(yùn)罷了。要恰當(dāng)利用代表性啟發(fā)法,投資者應(yīng)做到：1無(wú)論何時(shí),都要關(guān)注基準(zhǔn)概率；2切記概率不存在自我矯正行為。股票價(jià)格一直下跌并不意味著將來更可能上漲,一直上漲的股票也并不意味著將來更可能下跌；3不要被過度詳細(xì)的細(xì)節(jié)所迷惑。你對(duì)某公司掌握的信息越是充分,越應(yīng)該謹(jǐn)防決策失誤；4不要誤解向平均數(shù)回歸的現(xiàn)象。股票價(jià)格的波動(dòng)是正?，F(xiàn)象,不應(yīng)將此與一些偶爾事件聯(lián)絡(luò)在一起；5仔細(xì)考察經(jīng)歷關(guān)系,注意自己在推理過程中存在的錯(cuò)誤?？色@

18、得性啟發(fā)法Availability Heuristic是決策者經(jīng)常采用的另一種啟發(fā)法。它是指人們往往根據(jù)一個(gè)客體或事件在知覺或記憶中的可得性程度來評(píng)估其出現(xiàn)概率,容易被知覺到或回想起的被認(rèn)為更容易出現(xiàn)。事件刺激的頻率、新異性、生動(dòng)性、情緒性也會(huì)影響到其可獲得性程度,從而影響到其在個(gè)體心目中的主觀概率。例如,覺曼Dreman,2000發(fā)現(xiàn)7,由于1929年股市大崩盤的痛苦記憶,許多投資者一直擔(dān)憂再次蒙受宏大損失,從而高估股價(jià)下跌的概率,一直不敢人市,結(jié)果指數(shù)卻一漲再漲；等到股價(jià)漲到很高時(shí),人們才發(fā)現(xiàn)自己已經(jīng)失去了絕好的投資時(shí)機(jī)。又如,德邦特De Bondt和沙勒Thaler也發(fā)現(xiàn),在股市中,投資

19、者經(jīng)常對(duì)一些令人感到驚訝的新聞作出情緒性反響。我國(guó)股市一直有"消息市"、"政策市"之稱,許多投資者對(duì)一些"驚人的"消息作出反響更是毫不為奇。要恰當(dāng)利用可獲得性啟發(fā)法,投資者應(yīng)：1學(xué)會(huì)忘記。人的記憶力強(qiáng)是好事,但有時(shí)也不妨學(xué)會(huì)忘記。在總結(jié)經(jīng)歷教訓(xùn)的根底上,不妨將過去在股市中經(jīng)歷的風(fēng)風(fēng)雨雨全部忘掉；只有忘記舊的,才能更好地承受新的信息。2一旦經(jīng)過分析作出投資決策,不宜倉(cāng)促改變決定。要時(shí)刻謹(jǐn)防一些生動(dòng)、新異的新聞、消息和故事,影響自己的投資決策,更不要成為情緒的俘虜。3保持良好的心境。心境會(huì)影響到個(gè)人對(duì)將來的預(yù)期調(diào)整系數(shù)；不良的心境會(huì)使調(diào)整

20、系數(shù)過高或過低,不利于形成正確的投資預(yù)期。4不宜在心中對(duì)自己的"希望"進(jìn)展過多的預(yù)演。對(duì)某一場(chǎng)景預(yù)演越多,越以為它會(huì)出現(xiàn),最終那么成為自己臆想的奴隸。股民在預(yù)測(cè)股價(jià)時(shí),往往會(huì)先對(duì)股票的價(jià)格作出一個(gè)粗略的估計(jì)錨定,亦即錨定值；然后根據(jù)進(jìn)一步的信息進(jìn)展調(diào)整,形成比較理想的判斷。這就是所謂的錨定和調(diào)整啟發(fā)法Anchoring and Adjustment Heuristic。最初作為錨定價(jià)的可能是心理價(jià)位,也可能是朋友的看法或投資專家的意見。股民自己的態(tài)度也會(huì)影響到錨定價(jià),如"看牛"的人往往設(shè)定的錨定價(jià)比較高；而"看熊"的人往往設(shè)定的錨定價(jià)

21、比較低。有些預(yù)測(cè)看似荒唐,但也仍然可能具有錨定作用。比方,前年股市大漲之時(shí),有人預(yù)測(cè)大盤會(huì)走過2000點(diǎn),當(dāng)時(shí)不少人認(rèn)為這是天方夜譚；但到后來,股市果真跨越1800點(diǎn)時(shí),很多人也就見怪不怪了。因?yàn)槭孪鹊?000點(diǎn)其實(shí)已經(jīng)深深地刻入了這些人的腦海中,2000點(diǎn)已經(jīng)起了錨定作用。要恰當(dāng)利用錨定與調(diào)整啟發(fā)法,投資者最好能進(jìn)展復(fù)合錨定,亦即,在作出最終的估計(jì)前,多項(xiàng)選擇幾個(gè)錨定價(jià)比方說最樂觀的和最悲觀的估計(jì)分別進(jìn)展調(diào)整,然后綜合起來考慮,得出一個(gè)最終的估計(jì)。3.控制幻覺Control Illusion控制感是投資者的一種根本需要。每個(gè)個(gè)體都渴求能控制、影響甚至創(chuàng)造事件,而不受外部因素的控制。所謂控制幻

22、覺,就是指?jìng)€(gè)體以為控制了周圍環(huán)境而其實(shí)并不能控制。這種控制幻覺和過度自信、"自尊效勞歸因"Self-esteem Serving Attribution等大有關(guān)系。當(dāng)投資成功時(shí),歸結(jié)為自己的才能；而失敗時(shí),那么歸結(jié)為運(yùn)氣。連續(xù)成功幾次,就會(huì)開場(chǎng)感到自己已無(wú)所不能了。控制幻覺的表現(xiàn)之一就是"事后偏見"Hindsight。事后偏見是指?jìng)€(gè)體傾向于將已發(fā)生的事情看作是必然的、很明顯的。當(dāng)某股票價(jià)格上漲后,許多股民會(huì)聲稱自己早就知道該股票會(huì)上漲；當(dāng)股市大跌過后,他們也都會(huì)說自己早就意料到這種情況了。出現(xiàn)"事后諸葛亮"現(xiàn)象的原因,在于人們的記憶不斷對(duì)信息進(jìn)展組合、重構(gòu)?？刂苹糜X的表現(xiàn)之二就是"本地股效應(yīng)"。很多股民傾向于購(gòu)置本地股票,如1994年"八頻道股票"以6008打頭的一批上海本地股在滬市的風(fēng)風(fēng)火火,便證明了"本地股效應(yīng)"的存在。從分散風(fēng)險(xiǎn)的角度而言,由于國(guó)外的股票與本國(guó)股票相關(guān)性弱,因此非常有投資價(jià)值；但實(shí)際情況是,很少有投資者將外國(guó)證券市場(chǎng)上的股票作為自己資產(chǎn)組合的一部分Brealey&Myers,2000。8國(guó)外研究者將這種偏好國(guó)內(nèi)股票的現(xiàn)象稱為"國(guó)內(nèi)偏見"Home