多維度看當下的價值成長切換有輪動無躺贏

1、1、 成長價值維度如何劃分1.1 、 引入國證價值成長指數(shù)關(guān)于價值和成長表征指數(shù)的選擇對成長和價值風格輪動上的判斷對于A股投資來說至關(guān)重要。首先我們需要對價值和成長風格進行定義。這里我們選取國證成長和價值指數(shù)作為表征，其指數(shù)編制規(guī)則中包括收入、利潤和ROE三個維度定義成長風格公司，同時價值類用低估值類指標定義，走勢也較為符合對價值和成長的主觀感受。指數(shù)編制成長因子選擇：主營業(yè)務收入增長率、凈利潤增長率和ROE指數(shù)編制價值因子選擇：每股收益與價格比率、每股經(jīng)營現(xiàn)金流與價格比率、股息收益率、每股凈資產(chǎn)與價格比率圖表 1：國證成長指數(shù)中信一級行業(yè)分布圖表 2：國證價值指數(shù)中信一級行業(yè)分布國證風格指數(shù)

2、存在的一些問題由于國證成長價值指數(shù)中，成長因子需要過去3年財務數(shù)據(jù)篩選略有滯后，特別是 2013-2014年的成長行情從指數(shù)中觀察并不顯著。故我們同時使用創(chuàng)業(yè)板和滬深300比值對2010年之后的成長/價值相對強度比率進行填充。圖表 3：國證風格指數(shù)和寬基指數(shù)劃分差異借助國證成長和價值指數(shù)系列，及創(chuàng)業(yè)板和滬深300比值填充，得到整合指標作為成長價值風格相對強度的衡量。1.2 、 2005年以來A股風格切換回顧價值成長風格平均2-3年為一個切換周期拼接后的相對強度曲線從2005年至今可劃分為5個輪動周期，其中若是將2014年底的大盤價值短期爆發(fā)期剔除，平均來看2-3年切換一次。圖表 4：成長價值輪

3、動周期各輪動區(qū)間具體來看：價值占優(yōu)區(qū)間分別為2005年初-2008年末”五朵金花”為代表的大盤價值行情；2010-2012年市場下行期間價值相對跑贏；2014年初至年底的一帶一路大盤行情；2016-2018年底市場下行中價值藍籌走強行情（主要是行業(yè)龍頭盈利開始集中，質(zhì)量因子走強， PB_ROE策略框架逐漸流行）；及2021下半年開始的周期及金融地產(chǎn)修復行情。成長占優(yōu)區(qū)間分別為2008-2010寬松流動性下的成長占優(yōu)行情；2013-2014及2015- 2016在創(chuàng)業(yè)板帶領(lǐng)下的移動互聯(lián)網(wǎng)成長浪潮和后期股災的成長回補；及2019-2021以半導體、新能源引領(lǐng)的高端制造成長行情。起始2005/1/4

4、截止2008/11/7狀態(tài)持續(xù)天數(shù) 持續(xù)年價值占優(yōu) 1403581價值占優(yōu)成長占32015/1/52015/12015/11/2522019/1/312022015/1/52014/7/22014/7/22012/12/182012/12/182010/6/11成長占優(yōu)2010/6/112008/11/7圖表 5：輪動周期詳細2、 美債收益率上行影響2.1 、怎樣理解當前美債利率對A股的影響最近美債利率快速上行，我們主要討論三個問題：1. 美聯(lián)儲進入加息周期對于A股的成長風格是否會有壓制？2. 美債利差接近倒掛是否會帶來系統(tǒng)性風險？3. 美股自身的成長價值風格表現(xiàn)對A股風格切換是否帶來影響？整

5、體上我們認為，美股和美債市場正在逐漸吸收聯(lián)儲進入加息和縮表的影響。美債名義和實際利率的走高對成長股考驗中最壞的階段正在過去。美國十年期國債收益率在三月至今急劇上升，從3月初的 1.8 左右升至 2.6。主要原因來自避險需求的減弱，市場對烏克蘭危機廣泛影響的擔憂消退，對通脹持續(xù)加劇和美聯(lián)儲持續(xù)鷹派轉(zhuǎn)變的擔憂加劇，以及對美聯(lián)儲進入縮表的擔憂。過去一個月以及年初以來，十年期美債名義利率在實際利率帶動下快速上行。圖表 6：美債名義利率在實際利率帶動下快速上行資料來源：美債利率中的2Y10Y在過去幾個月中急劇變平，已經(jīng)處于通常在加息周期結(jié)束時所看到的水平，各種期限的平坦至倒轉(zhuǎn)曲線引發(fā)了對美國進入潛在衰退

6、的擔憂。我們認為，歷史經(jīng)驗表明，2Y10Y曲線倒掛并不意味著經(jīng)濟衰退迫在眉睫，這一信號的滯后時間較長。同時，由于更接近貨幣市場利率，3M10Y的反轉(zhuǎn)是一個更好的信號，而該利差目前距離倒掛還有較大的距離。圖表 7：美債收益率期限結(jié)構(gòu)同時，我們認為當前美債收益率曲線結(jié)構(gòu)，可能也暗示了市場對于本輪聯(lián)儲加息周期影響已經(jīng)做了較為充分的準備。國債收益率可以被認為是相關(guān)期限內(nèi)政策利率的預期路徑 + 長期風險溢價。因此收益率曲線，比如2Y10Y，可以被認為是市場預期的政策利率在10年和2年的預期路徑之間的差異，疊加這兩個期限內(nèi)的期限溢價差異。我們假定期限溢價暫時不變，則曲線的形狀實際反映了投資者如何看待政策利

7、率的 演變路徑。向上傾斜的曲線意味著，投資者預計美聯(lián)儲政策利率在較長期限（比如十年）中的平均利率會高于三個月（可以觀察3M10Y曲線）或是兩年（可以觀察2Y10Y曲線）。正常情況下，投資者預期未來經(jīng)濟前景強勁，當前的貨幣政策立場過于寬松，并預 計美聯(lián)儲將通過加息來實現(xiàn)政策正常化，因此預計長期收益率高于短期收益率。但是當 投資者預計未來經(jīng)濟前景疲軟，目前的貨幣政策立場過于緊縮，并預計美聯(lián)儲將通過逐 步放松來實現(xiàn)政策正?；瘯r，則會預計長期利率低于短期利率，也就是我們所說的倒掛。本輪美國加息周期，美聯(lián)儲嚴重落后于曲線（behind the curve），也造成這個周期中，我們發(fā)現(xiàn)曲線變平的速度比過去

8、的幾個周期要快。我們復盤歷史上幾次加息周期開始時的市場政策利率路徑可以看出，市場預計美聯(lián)儲本輪加息將在一年左右時間就會完成，比之前快的多。圖表 8：美債收益率期限結(jié)構(gòu)2.2 、美股成長價值切換對A股影響不顯著美股成長相對價值溢價顯著高于A股，總體來看相互輪動影響不顯著投資者擔心美股當前更偏先價值風格，A股會不會復制這種表現(xiàn)。2005年以來總體來看美股成長相對價值的收益溢價顯著高于A股，整體風格輪動呈現(xiàn)正相關(guān)的區(qū)間較多但整體來看影響較小。其中2011-2013、2014-2016、2019-2020年初、2021-至今都呈現(xiàn)同步輪動關(guān)系，但也有周期反向的時候，近期在2017-2018年及2020

9、年下半年到2021年疫情前出現(xiàn)過2次大的背離。所以我們認為A股的風格表現(xiàn)會更多展現(xiàn)內(nèi)在邏輯。圖表 9：美股和 A 股成長價值風格輪動對比2.3 、美債利率的快速上行對成長風格短期壓制美債利率的快速上行對成長風格壓制明顯，當前上行速率拐頭其中美債利率的走高尤其是快速上行尤其會對成長資產(chǎn)估值造成壓制，原因是成長股屬于類長久期資產(chǎn)，受貼現(xiàn)模型中分母端影響更大，美債利率具有全球資產(chǎn)機會成本錨的屬性快速上行時很可能造成成長風格相對價值的回調(diào)。定義美債利率上行強度指標，當指標上穿閾值例如2016年底、2018年初、2021年初、及2022年初四次上穿，成長相對價值均有一定回撤。但同時，當快速上行結(jié)束后，往

10、往 有一波成長風格的短暫回補。當前美債利率從年初的一波上行至今，上行速率已有所拐頭，整體來看對成長風格壓制作用減弱。圖表 10：美債收益率快速上行壓制成長板塊圖表 11：美債隱含收益率快速波動區(qū)間3、 公募在成長價值風格持倉情況公募作為最重要的機構(gòu)投資者之一，在價值成長風格上的輪動往往帶來市場的深度調(diào)整。觀察其持倉的方法主要分為持倉法和凈值法兩種，這里對于國證價值和成長指數(shù)，其成分股分別為332只整體覆蓋度不夠所以會對持倉法造成一定誤差，于是我們引入中信5風格板塊進行合并處理，得到成長和價值的成分股劃分。以及在凈值回歸當中使用中信5風格指數(shù)。參考中信5板塊風格指數(shù)，將其中金融、周期、穩(wěn)定劃分為

11、價值板塊，成長和消費劃分為成長板塊，借助指數(shù)成分股統(tǒng)計價值/成長板塊公募重倉股持倉變化情況。板塊代碼 板塊代碼板塊名稱主要wind一級行業(yè)成分主要中信一級行業(yè)分布圖表 12：引入中信 5 個風格板塊定義價值成長CI005917.WI金融金融、房地產(chǎn)銀行、非銀行金融、房地產(chǎn)、綜合金融CI005918.WI周期材料、工業(yè)、可選消費、能源基礎(chǔ)化工、汽車、機械、有色金屬CI005921.WI穩(wěn)定工業(yè)、公用事業(yè)電力及公用事業(yè)、建筑、交通運輸CI005919.WI消費日常消費、醫(yī)療保健、可選消費食品飲料、醫(yī)藥CI005920.WI成長信息技術(shù)、工業(yè)、材料電子、電力設(shè)備及新能源、計算機3.1 、 凈值回歸法

12、監(jiān)測公募重倉變動使用中證偏股基金指數(shù)對標的風格指做帶限制的回歸，將回歸系數(shù)Beta作為公募整體在該風格上的暴露情況，具體如下： = 11 + 22 + + s.t 若使用國證價值成長指數(shù)，其中價值解釋力度不足，導致回歸結(jié)果向成長偏離較大，存在回歸算法缺陷問題,故我們使用中信5風格指數(shù)作為回歸。凈值回歸法測得年初以來公募在消費板塊持倉下行，金融上行使用中信5風格指數(shù)作為代理變量回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)倉位與整個價值和成長相對行情較為一致，在前文劃分的成長占優(yōu)行情中(2018-2010,2013-2014,2019-2021)都伴隨著公募持倉的大幅上行，最近的一波加倉趨勢從2019年中至2021年末后轉(zhuǎn)入震蕩

13、，細分來看消費下行而金融持倉上升。由于持倉法存在共線性的問題導致絕對持倉比例或有偏，接下來我們根據(jù)公募持倉進行分析。圖表 13：中信風格指數(shù)口徑下成長價值監(jiān)測圖表 14：中信風格指數(shù)口徑下各版塊結(jié)構(gòu)監(jiān)測3.2 、 持倉法看公募重倉在價值成長變動2010年至今成長板塊持倉中樞持續(xù)抬升，目前至高位，最近兩個季度增持價值整體來看2010年至今公募重倉在成長股上占比中樞不斷抬升，從2010-2013的50，上升至2013-2019的60，2020-2022接近80，當前占比連續(xù)2個季度回落。其中32個季度成長占比上升，僅16個季度價值增加。從公募重倉在成長比例較為順暢的增持趨勢可以總結(jié)為2波，2012

14、-2014年中跟隨互聯(lián)網(wǎng)及并購浪潮由創(chuàng)業(yè)板行情帶領(lǐng)的第一波持倉中樞抬升，2018年底至2020年末的白馬及高端制造帶來的結(jié)構(gòu)性行業(yè)。圖表 15：公募在成長價值板塊持倉，華鑫證券研究對于成分股的不同口徑統(tǒng)計下來看，整體加倉趨勢和節(jié)奏一致，區(qū)別是中信5個板塊(當成長風格中剔除消費時)，由于2016-2018的公募主要行情主要以高ROE為代表的質(zhì)量因子上行為主，剔除消費后成長持倉明顯下降。圖表 16：不同統(tǒng)計口徑下公募持倉行為季度跟隨公募風格輪動效果不佳，連續(xù)2個季度加倉價值后成長有望短期回補但跟隨公募加倉步伐并不能顯著地判斷后市成長價值風格走勢，持倉分布更像是跟隨行情演繹。圖表 17：公募加倉后成

15、長價值相對表現(xiàn)加倉情況樣本數(shù)平均加倉比例下季度成長-價值(均值)成長加倉1Q324.0%-0.21%成長加倉2Q連續(xù)203.8%0.68%價值加倉1Q164.7%0.30%價值加倉2Q連續(xù)48.5%1.79%根據(jù)加倉節(jié)奏和幅度來看，48個季度中成長加倉32次平均加倉幅度4.0，價值16次平均每次4.7。公募重倉價值連續(xù)加倉2個季度的情況，在2010年至今共出現(xiàn)4次，其中 14年底和18年底連續(xù)2次加倉后下1季度均未延續(xù)，且成長都出現(xiàn)了一波至少1個季度的較大反彈。4、 估值來看價值風格相對和絕對視角均處于低位區(qū)間4.1 、 PE估值角度國證價值當前估值處歷史低估區(qū)域，歷史來看持有一年正收益概率極

16、高國證價值當前PE_TTM7.90，低于2010年以來的中樞9.83，當前處于歷史16.91分位點，處于歷史低估區(qū)域。國證成長當前PE_TTM23.74，低于2010年以來的中樞20.13，當前處于歷史74.00分位點，處于歷史偏高位區(qū)域。圖表 18：國證價值指數(shù) PE 估值情況圖表 19：國證成長指數(shù) PE 估值情況國證價值來看，估值所處區(qū)域高低和未來一年收益率呈現(xiàn)較好的反向關(guān)系，當前估值區(qū)間水平未來一年正收益概率100，收益均值+36.4。圖表 20：國證價值歷史估值對應未來收益率圖表 21：國證價值收益區(qū)間統(tǒng)計國證成長來看，估值所處區(qū)域高低和未來一年收益率關(guān)系不顯著，概率并存，當前估值區(qū)

17、間水平未來一年正收益概率55，收益均值+4.4。區(qū)間月份數(shù)收益均值 正收益概率圖表 22：國證成長歷史估值對應未來收益率圖表 23：國證成長收益區(qū)間統(tǒng)計10.71-15.714518.115.71-20.71303.720.71-25.713325.71-30.7130.71-35.7總計4.2 、 風險溢價ERP角度ERP風險溢價來看，價值風格處于性價比極高區(qū)間，成長處于歷史中位水平當前國證價值ERP9.91，處于歷史90.91高分位數(shù)區(qū)間，性價比較高；國證成長1.46處于41.39分位點，性價比處于中位。 兩者走勢從19年開始明顯分叉。圖表 24：國證成長指數(shù) ERP 估值情況圖表 25：

18、國證成長指數(shù) ERP 估值情況2019年以來價值成長ERP呈現(xiàn)剪刀差走勢2010-01-042010-03-192010-05-312010-08-112010-10-292011-01-072011-03-242011-06-072011-08-152011-10-312012-01-102012-03-262012-06-082012-08-172012-11-012013-01-142013-03-292013-06-182013-08-262013-11-122014-01-212014-04-082014-06-192014-08-272014-11-122015-01-222015

19、-04-092015-06-182015-08-272015-11-132016-01-222016-04-082016-06-212016-08-292016-11-152017-01-242017-04-122017-06-232017-08-312017-11-152018-01-242018-04-122018-06-252018-08-312018-11-162019-01-282019-04-152019-06-272019-09-042019-11-202020-02-062020-04-162020-07-012020-09-082020-11-242021-02-022021

20、-04-202021-07-022021-09-092021-11-262022-02-11 圖表 26：國證成長與價值指數(shù) ERP 呈現(xiàn)剪刀差5、 判斷風格切換的幾個技術(shù)面路標5.3相對強度視角下的風格切換我們希望通過一系列技術(shù)面指標來輔助判斷，找出風格切換的左側(cè)起始時點。因此針對兩種指數(shù)構(gòu)建相對價格強度指標，即成長與價值收益率的比值： = ln (1 + ) ln(1 + )圖表 27：國證成長、價值指數(shù)與相對價格強度指標90000.30.280000.1700006000-0.1-0.25000-0.34000-0.43000-0.52000-0.6相對強度指標國證成長指數(shù)收盤價國證價值

21、指數(shù)收盤價據(jù)此我們可以更方便地觀察價值與成長風格的輪動情況。我們可以看到在歷史上幾個風格輪動顯著的時期： 18 1.601.401.51.3-0.11.41.2-0.21.31.1-0.31.21-0.41.10.90.8-0.510.7-0.60.9相對強弱指標 買入并持有成長 買入并持有價值圖表28：代表性價值跑贏成長時期1 圖表29：代表性價值跑贏成長時期21.10.21.150.21.050.151.11.0510.110.950.950.050.90.850.900.80.85-0.050.750.70.8-0.1相對強弱指標 買入并持有成長 買入并持有價值2014/9/192014

22、/9/232014/9/25014/9/294/10/80/10142016/8/182016/9/22016/9/212016/10/132016/10/282016/11/142016/11/292016/12/142016/12/292017/1/162017/2/72017/2/222017/3/92017/3/242017/4/122017/4/272017/5/152017/6/12017/6/162017/7/32017/7/182017/8/22017/8/172017/9/12017/9/182017/10/102017/10/252017/11/92017/11/24201

23、7/12/112017/12/262018/1/112018/1/262018/2/122018/3/62018/3/212018/4/92018/4/242018/5/112018/5/282018/6/122018/6/282018/7/132018/7/302018/8/142018/8/292018/9/132018/10/8圖表30：代表性價值跑贏成長時期3 圖表31：代表性價值跑贏成長時期42021/11/292021/12/12021/12/32021/12/7021/12/9/12/13 2/15/17 1圖表32：代表性成長跑贏價值時期1 圖表33：代表性成長跑贏價值時期22

24、.20.221.81.61.41.210.81.151.11.0510.950.90.850.251.22021/3/152021/3/18021/3/23/3/26/31 62019/6/172019/6/282019/7/112019/7/24019/8/69/8/198/30/12 6可以看到通過判斷相對強弱指標在上述時期的趨勢，能夠較好地體現(xiàn)兩種風格間的相對收益關(guān)系。例如在成長風格大幅跑贏價值風格的情況下，價格相對強弱指標會發(fā)生趨勢性上升，反之亦然。我們認為判斷指標趨勢變動方向以及是否具有延續(xù)性的一個較好維度是一階、二階導數(shù)。我們依據(jù)導數(shù)的定義可知：二階導數(shù)發(fā)生變號的點，對于一階導數(shù)不

25、存在的點，分析其左一階導數(shù)和右一階導數(shù)的正負是否相同，相同則不是拐點；若不同則是拐點。另外一階導數(shù)與二階導數(shù)結(jié)合起來看，就可以看出測量值變化趨勢的趨勢，如果時點一階導數(shù)、二階導數(shù)呈現(xiàn)一正一負，可以看出當前趨勢逐漸減小到0，即結(jié)束當前趨勢。而當一階、二階導大于0時，趨勢呈現(xiàn)加速向上，小于0時下行趨勢加速。因此，依據(jù)上述定義，我們可以更好地確認拐點，同時疊加相對強度指標本身性質(zhì) 即可判斷出當前較優(yōu)風格與可持續(xù)性。當一階、二階導大于0，我們選擇持有成長風格，一階、二階導小于0時選擇價值風格，一正一負時選擇等權(quán)持有風格與成長，等待新趨勢形成。歷史回測結(jié)果依據(jù)每月末一階、二階導數(shù)的狀態(tài)選擇對應風格進行持

26、有，調(diào)倉頻率設(shè)為月頻以過濾出現(xiàn)的過于頻繁的信號，與等權(quán)持有作為基準進行對比。策略凈值表現(xiàn)如下，超額收益多頭凈值基準買入并持有凈值000.511.5122332.543.554.546圖表 34：策略凈值走勢圖2010-01-292010-04-302010-07-302010-10-292011-01-312011-04-292011-07-292011-10-312012-01-312012-04-272012-07-312012-10-312013-01-312013-04-262013-07-312013-10-312014-01-302014-04-302014-07-312014-1

27、0-312015-01-302015-04-302015-07-312015-10-302016-01-292016-04-292016-07-292016-10-312017-01-262017-04-282017-07-312017-10-312018-01-312018-04-272018-07-312018-10-312019-01-312019-04-302019-07-312019-10-312020-01-232020-04-302020-07-312020-10-302021-01-292021-04-302021-07-302021-10-292022-01-282022-0

28、4-08同樣，將時間段劃分為更小的周期依舊可以看出輪動情況，但由于輪動頻率過高只適合輔助跟蹤使用。一階、二階導近期具體情況見下圖： 圖表 35：相對強度一二階導數(shù)象限圖0.032022-03-040.02成長占優(yōu)趨勢間態(tài)2022-02-252022-04-010.01二階導數(shù)0-0.03-0.025-0.02-0.015-0.01-0.00500.0050.010.0150.02一階導數(shù)2022-04-08，當前時點2022-03-252022-02-11，起點-0.012022-03-112022-02-18-0.02價值占優(yōu)趨勢間態(tài)-0.032022-03-18-0.04從近期持續(xù)時間來看

29、，春節(jié)后大部分時點價值均優(yōu)于成長。2月25日成長階段性走強，然而從2022年3月4日一階導較為接近0，并且左右兩個點的二階導情況可以看出，3月4日是成長與價值相對強度的小級別拐點，2月25日成長的反彈僅是曇花一現(xiàn)。當前模型認為相對強度有重新加速下降的趨勢，一階二階導數(shù)均為負數(shù)，因此當前價值仍舊占優(yōu)。以當前價值占優(yōu)趨勢作為例子觀察成長指標的連續(xù)，如果成長反彈并且連續(xù)兩周以上向第一象限偏移，我們才能確認成長階段性優(yōu)于價值。因此我們認為當未來成長初步開始走強時，仍有必要觀察一、二階導數(shù)狀態(tài)及持續(xù)時間進行確認。5.4、北向視角下的風格切換按照我們長期觀察的結(jié)果，北向資金并非每次都在做提前性質(zhì)的擇時買入

30、賣出，而是更多地在成長與價值風格相對強度趨勢發(fā)生變化后進行階段性跟隨，因此我們認為北向?qū)毞窒毁Y金做出相應跟隨交易行為的拐點更能持續(xù)，觀察北向細分席位凈買入變動可以輔助確認拐點。2019-12-062019-12-272020-01-172020-02-142020-03-062020-03-272020-04-172020-05-082020-05-292020-06-192020-07-102020-07-312020-08-212020-09-112020-09-302020-10-232020-11-132020-12-042020-12-252021-01-152021-02-0

31、52021-02-262021-03-192021-04-092021-04-302021-05-212021-06-112021-07-022021-07-232021-08-132021-09-032021-09-242021-10-222021-11-122021-12-032021-12-242022-01-142022-02-112022-03-042022-03-252019-12-062019-12-272020-01-172020-02-142020-03-062020-03-272020-04-172020-05-082020-05-292020-06-192020-07-1

32、02020-07-312020-08-212020-09-112020-09-302020-10-232020-11-132020-12-042020-12-252021-01-152021-02-052021-02-262021-03-192021-04-092021-04-302021-05-212021-06-112021-07-022021-07-232021-08-132021-09-032021-09-242021-10-222021-11-122021-12-032021-12-242022-01-142022-02-112022-03-042022-03-252019-12-0

33、62019-12-272020-01-172020-02-142020-03-062020-03-272020-04-172020-05-082020-05-292020-06-192020-07-102020-07-312020-08-212020-09-112020-09-302020-10-232020-11-132020-12-042020-12-252021-01-152021-02-052021-02-262021-03-192021-04-092021-04-302021-05-212021-06-112021-07-022021-07-232021-08-132021-09-0

34、32021-09-242021-10-222021-11-122021-12-032021-12-242022-01-142022-02-112022-03-042022-03-25 圖表36：交易盤資金相對強度指標 圖表37：配置盤資金相對強度指標2500.00億0.60.52000.00億0.41500.00億0.31000.00億0.2500.00億0.10.00億0-500.00億-0.1北向配置盤資金相對強度指標 價格相對強度指標 依據(jù)對北向席位的切分，我們通過不同性質(zhì)的北向席位近一段時間在成長或價值的凈買入偏好來刻畫風格輪動的路標。相似地,我們通過北向席位在5個風格板塊上的累計凈買

35、入，并將周期、金融、穩(wěn)定三個風格上北向累計凈買入金額總計為北向在價值風格上買入的金額，與成長風格買入金額進行對比，并做近一個月的歷史百分位處理：圖表38：交易盤滾動相對強度百分位與相對強度 圖表39：配置盤滾動相對強度百分位與相對強度10.610.60.90.90.50.50.80.80.40.40.70.70.60.60.30.30.50.5 0.2 0.20.40.40.30.10.30.10.20.2000.10.10-0.10-0.1北向交易盤滾動資金相對強度指標 價格相對強度指標北向配置盤滾動資金相對強度指標 價格相對強度指標 跟隨相對強度比值，我們在北向配置盤與交易盤滾動相對強度百

36、分位數(shù)突破0.5閾值后，下一周選擇成長，否則選擇價值，則回測結(jié)果如下： 22 超額收益 配置盤資金流強度輪動凈值 基準-0.040.9-0.02101.10.021.20.041.30.061.4 0.081.50.120.11.61.7 0.14超額收益 交易盤資金流強度輪動凈值 基準-0.10.92.3 0.72.1 0.60.51.9 0.41.7 0.31.5 0.21.30.11.10圖表40：跟隨交易盤進行風格切換策略 圖表41：跟隨配置盤進行風格切換策略2019-12-062019-12-272020-01-172020-02-142020-03-062020-03-272020-04-1720