2022年醫(yī)藥行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈及發(fā)展趨勢分析

1、2022年醫(yī)藥行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈及開展趨勢分析一、醫(yī)藥行業(yè)：產(chǎn)業(yè)鏈下游持續(xù)承壓，上游成“政策免疫” 最后堡壘（一）醫(yī)改持續(xù)深化，產(chǎn)業(yè)鏈下游持續(xù)承壓以“三醫(yī)聯(lián)動”為核心，分級診療、醫(yī)保支付改革持續(xù)成 為醫(yī)改重心。三醫(yī)聯(lián)動指的是衛(wèi)生體制改革、醫(yī)保體制改革 與藥品流通體制改革聯(lián)動，通俗的說即是:醫(yī)療、醫(yī)保、醫(yī)藥 改革聯(lián)動。其中衛(wèi)生體制改革以分級診療制度建設(shè)為突破口， 配合有關(guān)部門加快醫(yī)療服務(wù)體系改革，推行家庭醫(yī)生簽約服 務(wù)，提升基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)服務(wù)能力，穩(wěn)步推進(jìn)醫(yī)療衛(wèi)生資源優(yōu)化 配置。其中醫(yī)保體制改革增強(qiáng)了醫(yī)?；鸬淖h價能力。醫(yī)保 作為最大的支付方，通過醫(yī)保統(tǒng)籌和醫(yī)保支付改革發(fā)揮了控 制醫(yī)療費(fèi)用不合理增長的作用

2、，客觀上削弱了醫(yī)藥行業(yè)各環(huán)節(jié) 的議價能力。超級醫(yī)保局集采購、定價和支付功能于一身，議價能力 強(qiáng)大，推動行業(yè)價值鏈結(jié)構(gòu)重塑。組建國家醫(yī)療保障局并負(fù) 責(zé)制定和監(jiān)督實(shí)施藥品和醫(yī)用耗材的招標(biāo)采購政策是本次機(jī)構(gòu) 改革針對醫(yī)藥醫(yī)療領(lǐng)域的最大變動。這將從根本上解決此前 制度下招標(biāo)采購由省衛(wèi)計委開展、支付方不參與定價的情況,國快消品市場兩級分化明顯，高端商品和群眾商品銷售增速均快于中端商品。圖3:中國市場快消品20172019年銷售領(lǐng)復(fù)合增速新冠疫情后，各國貨幣寬松導(dǎo)致了“K型”復(fù)蘇?！癒型” 復(fù)蘇概念是在2020年新冠肺炎疫情后首次提出，用來描述不 同地區(qū)、不同行業(yè)、不同部門以及人群復(fù)蘇的不平衡性。這 段時

3、間，市場關(guān)于經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)期變多，交易衰退的一個典型 策略就是“賣出可選消費(fèi)，買入必選消費(fèi)然而在“K型”消費(fèi) 趨勢下，面向高收入群體的可選消費(fèi)可能比必選消費(fèi)還強(qiáng)勁。 高端消費(fèi)品面對的高收入群體無論經(jīng)濟(jì)繁榮還是衰退都有能力 保持收入不斷增長，必需消費(fèi)品卻可能因?yàn)榻?jīng)濟(jì)衰退時中低 收入群體收入滑坡而表現(xiàn)不佳。無論是繁榮還是衰退，只要假 設(shè)社會保持穩(wěn)定，“K型”分化就會持續(xù)下去。高端消費(fèi)品將持 續(xù)受益于“K型”消費(fèi)便是所需假設(shè)最少就能成立的長期趨勢。（三）制藥產(chǎn)業(yè)持續(xù)向生物藥方向轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥浪潮引導(dǎo)藥企轉(zhuǎn)型大分子生物藥研發(fā)。近年來， 全球醫(yī)藥創(chuàng)新熱點(diǎn)更集中于慢性病靶向治療，以單抗為代表 的大分子靶向藥持續(xù)

4、火熱，這種大分子靶向藥基本都屬于生物 類似藥范疇。此外，大分子生物藥便于修飾或改造，國內(nèi)不 少fast-follow路線的創(chuàng)新藥企更傾向于上馬大分子生物藥研 發(fā)工程。受益于大分子生物藥的創(chuàng)新熱潮，國內(nèi)用藥結(jié)構(gòu)也開 始向生物藥傾斜。根據(jù)中康CMH的數(shù)據(jù)，2021年全年中國 醫(yī)院市場總銷售額同比去年增長10.1%。其中，化學(xué)藥同比 去年增長6%,生物制品增長29%,中成藥增長17%,且近幾 年來生物制品增速一直高于化學(xué)藥和中成藥。此外，由于 2021年新冠疫苗大規(guī)模投產(chǎn)以及新冠抗體療法的應(yīng)用，生物 制品需求更加繁榮?？紤]到人類可能面臨疫情多發(fā)新常態(tài)，未 來可能會有更多公司轉(zhuǎn)型疫情防治相關(guān)的疫苗和抗

5、體療法。只要假設(shè)生命科學(xué)繼續(xù)朝分子層面深入，用藥結(jié)構(gòu)就會 持續(xù)向生物藥切換。生命科學(xué)開展到現(xiàn)階段，作用機(jī)制簡單 的治療手段基本已經(jīng)開發(fā)到了極致，最前沿的治療手段都在向 分子層面的靶向療法前進(jìn)。目前生命科學(xué)已經(jīng)聚焦到分子層 面，不斷開掘基因、蛋白或代謝通路中的關(guān)鍵靶點(diǎn)，并對應(yīng)研 發(fā)靶向藥物。一般認(rèn)為，針對靶點(diǎn)設(shè)計藥物成功率比隨機(jī)篩選 有效物質(zhì)的成功率要高，同時靶向藥特異性更強(qiáng)，只要靶點(diǎn) 不輕易變異，靶向藥物療效要比一般的廣譜藥物更好。因此,隨著生命科學(xué)在分子層面的開展，藥物研發(fā)路線已經(jīng)從過去的 有效物質(zhì)篩選為主，轉(zhuǎn)為現(xiàn)在的針對靶點(diǎn)專門設(shè)計分子為主。 靶向藥物分為小分子靶向藥和大分子靶向藥，大分子

6、靶向藥 基本都屬于生物藥。只要生命科學(xué)繼續(xù)在分子層面開掘出更多 靶點(diǎn)，就有理由相信會有更多的生物藥被研發(fā)出來。圖4:近年來全國醫(yī)院藥品市場銷售額增速三、醫(yī)藥資產(chǎn)配置風(fēng)格已輪動至舒適期（一）醫(yī)藥各細(xì)分領(lǐng)域主要以消費(fèi)和科技屬性為主醫(yī)藥板塊絕大多數(shù)細(xì)分領(lǐng)域都具有消費(fèi)或科技屬性。醫(yī) 藥行業(yè)各細(xì)分領(lǐng)域之間差異不小，但大局部都可歸類于科技 屬性或消費(fèi)屬性。下游領(lǐng)域按照客戶劃分，產(chǎn)品toB的大都 更偏向科技屬性，產(chǎn)品toC的大都更偏向消費(fèi)屬性。上游領(lǐng) 域的原料或藥材那么更多表達(dá)出周期屬性。劃分行業(yè)屬性還需 要考慮該業(yè)態(tài)的擴(kuò)張能力，例如便于擴(kuò)張的連鎖專科醫(yī)院表達(dá) 出更強(qiáng)的消費(fèi)屬性，難以大規(guī)模擴(kuò)張的綜合性醫(yī)院業(yè)

7、態(tài)更貼 近公用事業(yè)屬性。從行業(yè)整體角度看，偏向消費(fèi)屬性的醫(yī)藥領(lǐng)域大都屬于 必選消費(fèi)，但是具體到個別公司或個別產(chǎn)品，往往兼具一定 的可選消費(fèi)屬性。依賴創(chuàng)新研發(fā)推出新產(chǎn)品的醫(yī)藥細(xì)分領(lǐng)域兼 具可選消費(fèi)特征，因?yàn)檫@些創(chuàng)新型產(chǎn)品在上市初期一般主打 差異化開展路線，定價較高但具有更好的療效或者更好的用 戶體驗(yàn)，這些新產(chǎn)品在推廣初期都表現(xiàn)出明顯的可選消費(fèi)特征。 面臨降價壓力的非獨(dú)家品種（或者是相同生態(tài)位競品較多的 獨(dú)家品種）也兼具可選消費(fèi)特征，這些品種無論面對集采還 是醫(yī)保談判降價，都不得不打價格戰(zhàn)搶奪市場規(guī)模，其定價不 具備必選消費(fèi)抗通脹的屬性，往往更像可選消費(fèi)品的定價模 式。（二）行業(yè)輪動再次來到醫(yī)藥舒

8、適期醫(yī)藥行業(yè)各細(xì)分領(lǐng)域之間差異極大，按照醫(yī)藥各細(xì)分領(lǐng) 域行業(yè)屬性劃分，在資產(chǎn)配置周期各個象限均有分布。對于 僅表達(dá)單一屬性的細(xì)分領(lǐng)域行業(yè)，該行業(yè)最優(yōu)配置象限在該屬制藥裝備產(chǎn)能過剩中藥材原科藥周期增長型CXO通脹頂部周期價值型防守價值型股票現(xiàn)金防御增長型債券通脹底部產(chǎn)能缺口,-, -三丁 I二,HF創(chuàng)標(biāo)藥/.衰i家用薔械筑奈未來智庫性上半場；對于兼具兩個屬性的細(xì)分領(lǐng)域行業(yè)，該行業(yè)最優(yōu)配置象限在兩個屬性疊加區(qū)域。圖5:醫(yī)藥各細(xì)分領(lǐng)域的行業(yè)輪動醫(yī)藥各細(xì)分領(lǐng)域輪動表達(dá)出明顯的資產(chǎn)配置周期（周期 各階段之間可能有重疊，一般屬于交易預(yù)期和交易事實(shí)兩種 資金的分歧階段）。下面以新冠疫情后醫(yī)藥各領(lǐng)域表現(xiàn)進(jìn)行分

9、 析，分析舉例時盡量回避了新冠直接利好板塊以及受政策影 響過大板塊。（1） 2020年3月至2021年春節(jié)前，主要是新 冠沖擊后貨幣寬松時期，周期特點(diǎn)大致對應(yīng)衰退至復(fù)蘇階段。 除新冠直接受益股外，醫(yī)藥主要是大白馬行情，以創(chuàng)新藥為首的白馬股基本在2021年初左右見頂。（2） 2020年6月至 2021年7月，主要是經(jīng)濟(jì)火熱，中國出口也是該時間段最強(qiáng) 勁，周期特點(diǎn)大致對應(yīng)復(fù)蘇至過熱階段。以創(chuàng)新服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈 CXO和醫(yī)用設(shè)備為代表的科技類別表現(xiàn)最好，基本在2021 年7月見頂。（3） 2021年3月至2022年3月，主要是上游 資源品漲價階段，周期特點(diǎn)大致對應(yīng)過熱至滯脹階段。以原 料藥為代表的周期類別

10、表現(xiàn)最好，基本在2022年3月見頂。 例如，2021年上半年健民集團(tuán)第一波快速上漲，當(dāng)時炒作的 體外培育牛黃業(yè)務(wù)就是典型的上游資源品漲價概念。（4） 2021年9月至2022年1月，主要是下游消費(fèi)品漲價階段，周 期特點(diǎn)大致對應(yīng)滯脹階段。以中藥OTC為代表的必選消費(fèi)類 別表現(xiàn)最好，基本在2022年1月見頂。例如，2021年年底健 民集團(tuán)第二波快速上漲，就是跟著中藥板塊OTC漲價概念。當(dāng)前市場行業(yè)輪動風(fēng)格類似于衰退至復(fù)蘇階段，醫(yī)藥主 流領(lǐng)域或有較好表現(xiàn)。中國的經(jīng)濟(jì)周期本來就領(lǐng)先于歐美國 家，再加上股市喜歡提前炒作預(yù)期的特點(diǎn)，當(dāng)前市場行業(yè)輪動 已經(jīng)“意念”到了衰退至復(fù)蘇階段。今年以來，俄烏沖突和疫

11、情嚴(yán)重打擊了中國投資者的信心，此后交易預(yù)期的資金已經(jīng) 提前開始交易復(fù)蘇階段，而交易現(xiàn)實(shí)的資金似乎仍處于交易衰 退的階段。具體到市場上，就是輪動風(fēng)格在衰退和復(fù)蘇象限 反復(fù)搖擺，新能源、芯片、光伏為代表的硬科技領(lǐng)域和消費(fèi)、醫(yī)藥為代表的大消費(fèi)領(lǐng)域表現(xiàn)活躍，市場風(fēng)格持續(xù)炒作賽道股 和白馬股。醫(yī)藥大局部主流領(lǐng)域會在衰退至復(fù)蘇階段表現(xiàn)較 好，因此當(dāng)前市場風(fēng)格已輪動到對醫(yī)藥友好的時期。四、醫(yī)藥行業(yè)數(shù)據(jù)受疫情擾動，多項(xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)疲軟（一）醫(yī)藥制造業(yè)增速再次落后于GDP醫(yī)藥制造業(yè)收入增速再次低于GDP增速。近10年來， 我國人民物質(zhì)生活的改善，帶動了持續(xù)不斷的醫(yī)療升級需求, 醫(yī)藥行業(yè)常年保持快于GDP增速的增長。

12、醫(yī)療需求一方面來 自于人口增加帶來的基本醫(yī)療需求，另一方面來自于醫(yī)療升 級需求帶來的人均消費(fèi)的提高。隨著基數(shù)增大，我國醫(yī)藥制 造業(yè)主營增速逐漸放緩，但仍然保持快于GDP的增速。同時, 17、18年收入增速提高與兩票制下“低開轉(zhuǎn)高開”有較大關(guān)系。 2020前三季度受疫情沖擊影響，醫(yī)療機(jī)構(gòu)作為高風(fēng)險地區(qū)紛 紛限制營業(yè)，其他傳染病也因?yàn)榉酪叽胧┑玫蕉糁?，醫(yī)藥需求 大幅下滑，醫(yī)藥制造業(yè)收入增速大幅回落并低于GDP增速， 至2020年第四季度才再次反超GDP現(xiàn)價累計增速。2021年 醫(yī)藥制造業(yè)收入增速強(qiáng)勁復(fù)蘇，且保持高于GDP的增速。但 是2022年一季度醫(yī)藥制造業(yè)收入增速再次低于GDP增速， 主要是因

13、為去年同期基數(shù)較高，且今年也有疫情影響。圖6:中國醫(yī)藥制造業(yè)營業(yè)收入和GDP累計增速比照（現(xiàn)價計算）（二）醫(yī)療服務(wù)量預(yù)計會受到疫情壓制醫(yī)療服務(wù)量受疫情影響明顯。自2016年至2019年醫(yī)療 機(jī)構(gòu)服務(wù)數(shù)據(jù)增速維持低位運(yùn)行。2020年受新冠疫情影響， 醫(yī)療服務(wù)數(shù)據(jù)大幅下滑，2021年醫(yī)療服務(wù)數(shù)據(jù)大幅反彈，但 預(yù)計2022年還是會被疫情壓制。2021年1-11月醫(yī)療機(jī)構(gòu)業(yè) 務(wù)量增速大幅反彈，主要是因?yàn)槿ツ晖谑苄鹿谝咔橛绊懟鶖?shù) 較低。2021年1-11月醫(yī)療機(jī)構(gòu)診療人次達(dá)60.5億人次，同比 上升22.4%；出院人數(shù)達(dá)22206.5萬人，同比上升8.0%。2020 年同期受新冠疫情影響，人員流動停滯

14、，醫(yī)療機(jī)構(gòu)作為高風(fēng)險 場所縮減日常診療服務(wù)，同時防疫措施也抑制了其他傳染病 的發(fā)病率，導(dǎo)致2020年基數(shù)較小。醫(yī)療機(jī)構(gòu)服務(wù)數(shù)據(jù)大幅反 彈，主要是因?yàn)閲鴥?nèi)疫情控制措施得力，建議關(guān)注受防疫政策 壓制較多的傳染病等疾病診療用藥反彈機(jī)遇。2022年1-2月 醫(yī)療服務(wù)仍然增長，但預(yù)計后面數(shù)據(jù)會顯示疫情影響。2022 年1-2月醫(yī)療機(jī)構(gòu)診療人次達(dá)10.4億人次，同比上升增長 7.8%；出院人數(shù)達(dá)3856.0萬人，同比增長8.9%。雖然今年前 兩個月醫(yī)療服務(wù)量仍然增長，但預(yù)計后面幾個月數(shù)據(jù)將會顯現(xiàn) 出疫情影響，醫(yī)療服務(wù)量在疫情期間一般會有所下降。2020下半年開始，門診費(fèi)用和住院費(fèi)用上升勢頭被遏制。 從20

15、13年6月至2022年2月，中國三級公立醫(yī)院和二級公 立醫(yī)院醫(yī)療費(fèi)用統(tǒng)計中，次均門診費(fèi)用從253.0元和166.3元 分別提高到353.5元和217.0元；人均住院費(fèi)用從11717.2元 和5016.3元分別提高到13918.3元和6792.8元。整體而言， 門診費(fèi)用和住院費(fèi)用大局部時間都在穩(wěn)步上升，2020上半年 更是因?yàn)橐咔槎虝簺_高，但是自2020年下半年起，該上升勢 頭被遏制，說明醫(yī)改控費(fèi)卓有成效，人民醫(yī)療負(fù)擔(dān)減輕。二級公立醫(yī)院次均門診費(fèi)用三級公立醫(yī)院次均門診費(fèi)用圖11:次均門診費(fèi)用統(tǒng)計（元）400350300250200150 10050Q 1I.2013/6 2014/6 2015/

16、6 2016/6 2017/6 2018/6 2019/6 2020/紀(jì)總施拿來蜀庫（三）醫(yī)保和商業(yè)健康險收支增速均疲軟2021年醫(yī)保收入28710.28億元，同比增長15.55%；醫(yī) 保支出24011.09億元,同比增長14.16%。隨著國內(nèi)疫情控制 成功，社保繳費(fèi)和醫(yī)療服務(wù)回歸常態(tài)，醫(yī)?；鹗罩г鏊倜黠@ 擺脫了疫情影響。醫(yī)保收入額和增速均超過醫(yī)保支出，醫(yī)保 基金短期壓力不大。醫(yī)保收支再次受疫情影響，收支增速下 滑。2022年1-3月醫(yī)保收入8313.73億元，同比增長9.85%； 醫(yī)保支出4583.98億元，同比下降9.04%。2022年初疫情再次 抬頭，醫(yī)保收支增長再次面對疫情壓力。在疫

17、情嚴(yán)重的時候， 醫(yī)保收入增速預(yù)計會有較大幅度下滑但仍能勉強(qiáng)增長，主要 是因?yàn)橐咔槠陂g企業(yè)經(jīng)營困難以及“減稅降費(fèi)”等紓困舉措；醫(yī)強(qiáng)化支付端議價能力，有望形成以醫(yī)保部門為主導(dǎo)的醫(yī)保支付 體系，醫(yī)保支付方式改革將繼續(xù)深化。我們認(rèn)為其影響主要 表達(dá)在以下兩個方面：（1）醫(yī)保局的成立將加速推進(jìn)醫(yī)?？?費(fèi)，使其更易于制度化、規(guī)范化和流程化。醫(yī)?？刭M(fèi)的推進(jìn)將 加速醫(yī)療行業(yè)深化、結(jié)構(gòu)化開展，輔助用藥和平安性、有效 性存疑的品種將進(jìn)一步承壓，而臨床效果明確的治療性產(chǎn)品 滿足臨床實(shí)際需求的創(chuàng)新產(chǎn)品、質(zhì)量療效平安可控的進(jìn)口替代 產(chǎn)品和物美價廉的低價藥產(chǎn)品將獲得市場開展良機(jī)。這一改 變將繼續(xù)利好真正具有臨床需求的藥品

18、，尤其利好創(chuàng)新藥企 和通過一致性評價的優(yōu)質(zhì)仿制藥企，且進(jìn)口替代過程有望進(jìn)一 步加速。（2）醫(yī)保管理部門的統(tǒng)一使得監(jiān)管更加有效，破除 “以藥養(yǎng)醫(yī)”傳統(tǒng)。專家認(rèn)為新醫(yī)保部門有望對醫(yī)藥價格與醫(yī) 療行為實(shí)現(xiàn)更加有效的直接管治，現(xiàn)實(shí)中存在的過度醫(yī)療、重 復(fù)檢驗(yàn)、大處方乃至醫(yī)患合謀侵蝕醫(yī)?；鸬默F(xiàn)象將得到有 效遏制。這一改變將在短期內(nèi)利好具有消費(fèi)屬性、自費(fèi)支付， 不受醫(yī)保支付端議價能力增強(qiáng)影響的藥企。同時我們也認(rèn)為新 醫(yī)保部門有望延續(xù)過去人社部對醫(yī)保支付方式改革的探索， 深入探索以破除“以藥養(yǎng)醫(yī)”的傳統(tǒng)模式，加大醫(yī)療服務(wù)費(fèi)的收 費(fèi)權(quán)重，利好專科醫(yī)院等社會辦醫(yī)服務(wù)行業(yè)。醫(yī)保控費(fèi)大趨勢令醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)中下游持續(xù)承壓

19、。競爭激烈 的仿制藥是最早面臨政策壓力的醫(yī)藥領(lǐng)域，本來仿制藥廠商保支出預(yù)計會負(fù)增長，主要是因?yàn)橐咔槠陂g防疫措施導(dǎo)致醫(yī) 療機(jī)構(gòu)服務(wù)量大幅下滑。預(yù)計疫情更為嚴(yán)重的四月數(shù)據(jù)出爐 后，醫(yī)保收支增速將表達(dá)出更明顯的疫情效應(yīng)。商業(yè)健康險收支疲軟。2022年1-3月，健康險籌資額 3172.03億元，同比微增3.46%；賠付額997.80,同比增長 4.20%。健康險籌資額和賠付額增速大幅下滑，除疫情直接影 響外，也說明居民收入水平已受到疫情較大沖擊，因此商業(yè) 保險景氣度下行。圖15:健康險籌資額（億元）及增速健康險收入增速（四）衛(wèi)生費(fèi)用仍有提升空間醫(yī)療衛(wèi)生費(fèi)用占GDP比重穩(wěn)步提升，但遠(yuǎn)低于美國。2020年

20、我國衛(wèi)生費(fèi)用占GDP比重7.10%,而美國2020年占 比那么為19.70%。近10年來，我國衛(wèi)生費(fèi)用占GDP比重呈逐 年上升趨勢，從2010年的4.89%提升至2020年的7.10%。不 過比照美國，我國衛(wèi)生費(fèi)用占GDP比重依然較低。預(yù)計隨著 醫(yī)療升級需求的增長，我國衛(wèi)生費(fèi)用占GDP比重仍有提升空 間。不過由于美國醫(yī)療費(fèi)用虛高問題嚴(yán)重，預(yù)計我國衛(wèi)生費(fèi) 用占GDP比值最終不會提升至美國水平。（五）行業(yè)數(shù)據(jù)預(yù)示醫(yī)藥需求端或面臨更大壓力醫(yī)藥需求的基本面主要看診療服務(wù)量，政策面主要看醫(yī) 保支付壓力。當(dāng)前數(shù)據(jù)說明醫(yī)藥需求或持續(xù)承受疫情壓力。 一方面，醫(yī)療機(jī)構(gòu)再疫情期間會減少診療服務(wù)，同時防疫措施 也會

21、壓制其他傳染病的發(fā)病率。另一方面，疫情期間紓困措 施導(dǎo)致醫(yī)保收入增速下滑，這也容易導(dǎo)致政策出臺更嚴(yán)格的 醫(yī)保控費(fèi)措施。雖然疫情期間的醫(yī)保支出增速下降得比醫(yī)保收 入增速更多，但不排除未來醫(yī)?；饘⒇?fù)擔(dān)局部防疫工程。 前段時間就曾有傳言核酸檢測將有醫(yī)保負(fù)擔(dān)，不過后來醫(yī)保 基金明確表示應(yīng)該由地方財政負(fù)擔(dān)，這也說明現(xiàn)在的醫(yī)?；?面臨壓力不小，很難再擴(kuò)張開支了。就面臨“一致性評價”帶來的本錢壓力，國家開展的4+7城市 藥品集中采購試點(diǎn)工作也將仿制藥率先納入集采范圍。自 2018年“4+7”試點(diǎn)工作開展至今，集中帶量采購涉及的醫(yī)藥領(lǐng) 域已涵蓋仿制藥、高值耗材、生物制品、中成藥等領(lǐng)域，醫(yī)藥 中游的藥品、器

22、械生產(chǎn)商普遍利潤承壓。即使是不用參加集 中帶量采購的創(chuàng)新藥，也要面臨醫(yī)保談判議價的壓力。輔助 用藥監(jiān)控是防止藥物濫用的另一重磅政策，國家級輔助用藥監(jiān) 控目錄已包括化藥和生物制品，局部地方級輔助用藥目錄還 包括中成藥。位于醫(yī)藥下游的醫(yī)療終端也不斷面臨醫(yī)?？刭M(fèi) 壓力，醫(yī)院本來就受“藥占比”、“零加成”等政策限制，集中帶 量采購更是要求醫(yī)院優(yōu)先保證集采中標(biāo)品種的使用量。藥店 整體受政策壓力較小，但局部地區(qū)甚至將藥店也納入集采范 圍。近期，疫情導(dǎo)致了更為嚴(yán)格的售藥措施，藥店整體營收進(jìn) 一步承壓。政策仍有發(fā)力空間，更多醫(yī)療領(lǐng)域或面臨政策壓力。更 多的醫(yī)藥領(lǐng)域仍然頭懸控費(fèi)政策的達(dá)摩克利斯之劍。例如之 前被

23、認(rèn)為不太可能集采的醫(yī)用設(shè)備，安徽省已經(jīng)開始試行集采 政策；曾被認(rèn)為和醫(yī)保無關(guān)因此不會被控費(fèi)的眼科、牙科部 分工程，自去年下半年以來也開始有被納入集采的跡象。（二）聚焦上游“政策免疫”的最后堡壘創(chuàng)新服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈位于“政策免疫的上游，但其下游創(chuàng)新 藥正處于泡沫破裂之初。去年年中，對醫(yī)藥其他領(lǐng)域喪失信 心的醫(yī)藥主題基金紛紛抱團(tuán)CXO為代表的創(chuàng)新服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈， 因其對政策免疫而且景氣度較高。但是，國內(nèi)大量fast-follow 為主的創(chuàng)新藥企在熱門靶點(diǎn)布局過多“偽創(chuàng)新”靶向藥，這些 所謂的創(chuàng)新藥在面對醫(yī)保談判議價時競爭激烈，降價幅度可觀, 過于擁擠的布局使得創(chuàng)新藥投資預(yù)期收益大打折扣，最終導(dǎo) 致創(chuàng)新藥投資

24、泡沫開始出清。CXO下游主要對接的就是創(chuàng)新 藥投資需求，如果創(chuàng)新藥泡沫退潮，勢必會傳導(dǎo)至上游的創(chuàng)新 服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈。CXO是訂單制，下游創(chuàng)新藥投資需求衰退傳導(dǎo) 至上游大致需要一個訂單周期的時間，雖然現(xiàn)在CXO業(yè)績尚 好，但在這一批創(chuàng)新藥投資泡沫高潮時期接到的訂單執(zhí)行完畢 后，下游創(chuàng)新藥投資需求衰退對CXO的影響將逐步顯現(xiàn)出來。制藥裝備不僅位于“政策免疫”的上游，其下游需求還不 依賴于單一領(lǐng)域。制藥裝備的客戶是制藥公司，這個環(huán)節(jié)不 受醫(yī)?？刭M(fèi)政策限制。此外，制藥裝備屬于高端制造領(lǐng)域，部 分高端制藥裝備還涉及國外“卡脖子”的關(guān)鍵技術(shù)，屬于國家 鼓勵技術(shù)攻關(guān)和國產(chǎn)替代的范疇，政策面上不可能受打壓。 制藥

25、裝備下游需求不會受限于某個細(xì)分領(lǐng)域的興衰。制藥裝備 用途廣泛，無論是化藥、中成藥還是生物制品生產(chǎn)商，只要是生產(chǎn)藥品就必須依靠制藥裝備，這意味著制藥裝備的整體 需求比擬穩(wěn)定，不會過于依賴少數(shù)藥品或疾病需求的變化。二、醫(yī)藥行業(yè)：把握邏輯最穩(wěn)固的長期趨勢趨勢成立所需的前提假設(shè)越少，趨勢就越穩(wěn)固，就越有 可能成為長期趨勢。當(dāng)前，國際局勢日益動亂，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形 勢撲朔迷離，各方的預(yù)測往往相差甚遠(yuǎn)。在這種難以預(yù)測的大 環(huán)境下，一個趨勢所依賴的假設(shè)越多，越有可能因?yàn)槟硞€假 設(shè)錯誤而不成立；一個趨勢所依賴的假設(shè)越少，該趨勢越不 容易出錯。因此，預(yù)測基本面開展的長期趨勢，必須關(guān)注哪些 趨勢所依賴的假設(shè)最少，且其依

26、賴的假設(shè)最好構(gòu)成社會基石, 難以被經(jīng)濟(jì)周期等變量撼動。（一）人類生活模式面臨更高疫情爆發(fā)風(fēng)險猴痘敲響警鐘，全球化和超大城市化的生活模式或使得 更多疫情便于傳播。今年5月份全球公共衛(wèi)生事件最引人注 目的就是猴痘的爆發(fā)。猴痘爆發(fā)出乎很多人的意料，因?yàn)楹锒?過去的R0經(jīng)驗(yàn)值小于1,這意味著該疾病本不容易傳播。盡 管有人猜測是因?yàn)楹锒徊《咀儺惒艑?dǎo)致R0提升，但也不排除 人類社會生活模式使得更多疾病容易傳播的可能。傳染病R0 值不僅取決于病原體自身的性質(zhì)，還受人類接觸頻率和人口 密度等參數(shù)的影響。人類社會近幾十年高歌猛進(jìn)的“全球化” 和“超大城市化”趨勢，催生了史無前例的人類接觸頻率和人口密度。越來越頻

27、繁的人類接觸和越來越密集的人口聚集都會 導(dǎo)致傳染病R0的上升，從而使得越來越多的疾病更容易在人 類中傳播。人類生活習(xí)慣的演變也對疫情傳播起到了推波助瀾的作 用。自現(xiàn)代社會以來，人類的生活習(xí)慣整體朝著越來越自由 的模式演變。這種崇尚自由的生活觀念導(dǎo)致越來越多的疾病難 以防控，畢竟防疫是需要嚴(yán)格的紀(jì)律性的。以本次猴痘傳播 為例，性少數(shù)群體“自由”的性生活習(xí)慣導(dǎo)致了這次猴痘的廣 泛傳播。當(dāng)?shù)貢r間6月10日，英國衛(wèi)生平安局（UKHSA）公布 了關(guān)于英國猴痘疫情的第一份技術(shù)性簡報，該簡報的調(diào)查結(jié) 果說明，猴痘是通過在地理上擴(kuò)散的性網(wǎng)絡(luò)傳播的。幾乎所 有（98%）受訪病例都報告在潛伏期（5至21天）與其他

28、男性發(fā)生 過性關(guān)系。大多數(shù)人（45例中的60%）在一年前被診斷為性傳 播感染，44%（45人中的20人）報告在前3個月有10名以上的 性伴侶，44%（45人中的20人）報告在潛伏期發(fā)生了集體性行 為。本次疫情涉及的性網(wǎng)絡(luò)覆蓋到英國國土內(nèi)外，30%（45例 中有13例）報告在居住地以外的城市發(fā)生過性行為，20%（45 例中有9例）報告在英國國外發(fā)生過性行為，24%（45例中有11 例）報告在潛伏期與非英國居民的男性發(fā)生過性行為。量變引起質(zhì)變，過于頻繁交流和聚集的社會模式或使得 人類社會進(jìn)入疫情多發(fā)臨界點(diǎn)。人類習(xí)慣以線性思維預(yù)測未來，因此人類很難準(zhǔn)確預(yù)判到量變引起質(zhì)變的臨界點(diǎn)，直到事 后總結(jié)才能發(fā)現(xiàn)某一時刻原來就是分水嶺。量變引起質(zhì)變是 人類開展過程中的常見現(xiàn)象，一般常見于環(huán)境污染事件。隨 著人類生活模式的接觸頻率和人口密度越來越高，人類必須謹(jǐn) 慎審視人類接觸頻率和人口密度等社會參數(shù)是否已經(jīng)到達(dá)量 變引起質(zhì)變的臨界點(diǎn)，從而使得人類社會整體進(jìn)入疫情多發(fā) 時代。關(guān)于人口密度和疫情傳播的關(guān)系，在新冠疫情爆發(fā)初 期就有相關(guān)研究。名古屋工業(yè)大學(xué)的研究團(tuán)隊(duì)對日本各縣新