銳意進(jìn)取的電力設(shè)備龍頭公司

1、光大證券 PAGE 2PAGE 光大公司評(píng)級(jí)為”收益評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)”二維體系收益評(píng)級(jí):最優(yōu)未來(lái)6個(gè)月的投資收益率領(lǐng)先上證綜合指數(shù)15%以上;優(yōu)勢(shì)未來(lái)6個(gè)月的投資收益率領(lǐng)先上證綜合指數(shù)5%至15%; 中性未來(lái)6個(gè)月的投資收益率與上證綜合指數(shù)的變動(dòng)幅度相差-5%至5%; 弱勢(shì)未來(lái)6個(gè)月的投資收益率落后上證綜合指數(shù)5%至15%; 最弱未來(lái)6個(gè)月的投資收益率落后上證綜合指數(shù)15%以上;風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí):1正常風(fēng)險(xiǎn),未來(lái)6個(gè)月投資收益率的波動(dòng)小于等于上證綜合指數(shù)波動(dòng);2較高風(fēng)險(xiǎn),未來(lái)6個(gè)月投資收益率的波動(dòng)大于上證綜合指數(shù)波動(dòng); PAGE 28 PAGE 28光大證券研究所將隨時(shí)補(bǔ)充、修訂或更新有關(guān)信息，但未必發(fā)布

2、。本報(bào)告根據(jù)中華人民共和國(guó)法律在中華人民共和國(guó)境內(nèi)分發(fā)，供投資者參考。光大證券有限責(zé)任公司及其附屬機(jī)構(gòu)（包括研究所）不對(duì)投資者買(mǎi)賣(mài)有關(guān)公司股份而產(chǎn)生的盈虧承擔(dān)責(zé)任。公司評(píng)級(jí)優(yōu)勢(shì)-2當(dāng)前價(jià)格5.19目標(biāo)價(jià)格6.5目標(biāo)期限2005-12-30市場(chǎng)數(shù)據(jù)總股本(百萬(wàn)股)378.27流通股本(百萬(wàn)股)194.40公司評(píng)級(jí)優(yōu)勢(shì)-2當(dāng)前價(jià)格5.19目標(biāo)價(jià)格6.5目標(biāo)期限2005-12-30市場(chǎng)數(shù)據(jù)總股本(百萬(wàn)股)378.27流通股本(百萬(wàn)股)194.40總市值(百萬(wàn)元)1963.23流通市值(百萬(wàn)元)1008.9412個(gè)月最高/最低3.7910.36股價(jià)表現(xiàn)(12個(gè)月)%一個(gè)月三個(gè)月十二個(gè)月相對(duì)收益6.03

3、1.54(26.10)絕對(duì)收益4.336.09(45.85)MACROBUTTON Analyst 韓玲MACROBUTTON Phone215MACROBUTTON EMail hanl聯(lián)系人：鄧文靜(8621)50818887-205 HYPERLINK mailto:xxxx dengwjMACROBUTTON DocTypeEName In-depth ReportMACROBUTTON DocTypeName 公司深度分析MACROBUTTON NameAndCode 許繼電氣(000400)主要結(jié)論將受益于“十一五“電網(wǎng)投資力度加大：根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)公司初步

4、編報(bào)的“十一五”電網(wǎng)規(guī)劃總投資額達(dá)到9000億。南方電網(wǎng)的“十一五”電網(wǎng)規(guī)劃總投資額將達(dá)到3000億元。綜合起來(lái)，“十一五”期間全國(guó)電網(wǎng)總投資額將達(dá)到12000億以上。許繼電氣作為輸變電二次設(shè)備的龍頭公司之一，將會(huì)在此輪電網(wǎng)投資增加中受益。高壓直流輸電是重要利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)：高壓直流輸電控制與保護(hù)裝置是公司最具潛力的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，此業(yè)務(wù)進(jìn)入壁壘極高，過(guò)去由國(guó)外廠商Simens和ABB包攬，現(xiàn)在在國(guó)產(chǎn)化政策的影響下，將逐步由國(guó)內(nèi)廠商供貨，目前國(guó)內(nèi)只有許繼和南瑞掌握了核心技術(shù)。我們預(yù)測(cè)此項(xiàng)業(yè)務(wù)從06年開(kāi)始每年將會(huì)增加主營(yíng)業(yè)務(wù)收入1億多元，且產(chǎn)品毛利率較其他電力保護(hù)自動(dòng)化產(chǎn)品高。成本壓力有望緩解：公司所用產(chǎn)

5、品原材料有鋼、取向硅鋼、銅、鋁及其他電子元器件。我們認(rèn)為04、05年是公司原材料壓力較大的時(shí)期，06年以后成本壓力有望緩解。 估值水平較低：公司的絕對(duì)估值價(jià)值在6.5元。國(guó)內(nèi)外同行業(yè)的06年P(guān)E平均值為15-20 倍左右，按照06年15倍的動(dòng)態(tài)市盈率，公司的合理價(jià)位為6.3元。再考慮對(duì)價(jià)因素，我們認(rèn)為公司的現(xiàn)在價(jià)位明顯低估。給予“優(yōu)勢(shì)-2“的評(píng)級(jí)。業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)(百萬(wàn)元)200320042005F2006F2007F主營(yíng)業(yè)務(wù)收入1,526.81,702.21,931.12,251.32,464.0凈利潤(rùn)168.8144.0137.7160.4172.1每股收益(元)0.450.380.36

6、0.420.45市盈率(X)11.4813.4514.0712.0711.26每股凈資產(chǎn)(元)4.554.835.095.405.74市凈率(X)1.131.061.010.950.89EV/EBITDA(X)6.487.4510.349.548.80ROIC(%)12.51%10.49%11.07%7.68%7.58%ROE(%)12.2%11.2%11.5%11.4%11.5%股息收益率(%)1.95%2.34%2.13%2.07%2.22%數(shù)據(jù)來(lái)源: Wind資訊 光大證券研究所 TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc115655848 即將走出低谷的電力設(shè)備龍

7、頭公司 PAGEREF _Toc115655848 h 1 HYPERLINK l _Toc115655849 第一部分公司概況 PAGEREF _Toc115655849 h 4 HYPERLINK l _Toc115655850 11 公司歷史沿革 PAGEREF _Toc115655850 h 4 HYPERLINK l _Toc115655851 1.2 公司組織結(jié)構(gòu) PAGEREF _Toc115655851 h 5 HYPERLINK l _Toc115655852 1.3 主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成分析 PAGEREF _Toc115655852 h 6 HYPERLINK l _Toc115

8、655853 1.4 主要消費(fèi)群體及銷(xiāo)售市場(chǎng) PAGEREF _Toc115655853 h 8 HYPERLINK l _Toc115655854 第二部分：行業(yè)背景分析 PAGEREF _Toc115655854 h 8 HYPERLINK l _Toc115655855 2.1 電力設(shè)備行業(yè)概述 PAGEREF _Toc115655855 h 8 HYPERLINK l _Toc115655856 22 電力設(shè)備行業(yè)將受益于“十一五”電網(wǎng)投資力度加大 PAGEREF _Toc115655856 h 10 HYPERLINK l _Toc115655857 第三部分：公司主要產(chǎn)品行業(yè)發(fā)展?fàn)?/p>

9、況及競(jìng)爭(zhēng)格局 PAGEREF _Toc115655857 h 11 HYPERLINK l _Toc115655858 3.1 電力系統(tǒng)保護(hù)及自動(dòng)化產(chǎn)品行業(yè)及競(jìng)爭(zhēng)分析 PAGEREF _Toc115655858 h 11 HYPERLINK l _Toc115655859 電力保護(hù)及自動(dòng)化行業(yè)概況 PAGEREF _Toc115655859 h 11 HYPERLINK l _Toc115655860 電力保護(hù)及自動(dòng)化行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情況 PAGEREF _Toc115655860 h 12 HYPERLINK l _Toc115655861 3.2 高壓直流控制和保護(hù)裝置市場(chǎng)和競(jìng)爭(zhēng)分析 PAGERE

10、F _Toc115655861 h 15 HYPERLINK l _Toc115655862 3.3 干式變壓器市場(chǎng)和競(jìng)爭(zhēng)分析 PAGEREF _Toc115655862 h 16 HYPERLINK l _Toc115655863 第四部分：許繼電氣競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)分析 PAGEREF _Toc115655863 h 18 HYPERLINK l _Toc115655864 4.1 競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析 PAGEREF _Toc115655864 h 18 HYPERLINK l _Toc115655865 品牌優(yōu)勢(shì) PAGEREF _Toc115655865 h 18 HYPERLINK l _To

11、c115655866 技術(shù)優(yōu)勢(shì) PAGEREF _Toc115655866 h 18 HYPERLINK l _Toc115655867 綜合配套優(yōu)勢(shì) PAGEREF _Toc115655867 h 19 HYPERLINK l _Toc115655868 4.2 公司競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)分析 PAGEREF _Toc115655868 h 19 HYPERLINK l _Toc115655869 地理位置劣勢(shì) PAGEREF _Toc115655869 h 19 HYPERLINK l _Toc115655870 銷(xiāo)售劣勢(shì) PAGEREF _Toc115655870 h 20 HYPERLINK l _

12、Toc115655871 第五部分：財(cái)務(wù)分析 PAGEREF _Toc115655871 h 20 HYPERLINK l _Toc115655872 5.1 資產(chǎn)質(zhì)量狀況 PAGEREF _Toc115655872 h 20 HYPERLINK l _Toc115655873 資產(chǎn)整體流動(dòng)性較好 PAGEREF _Toc115655873 h 20 HYPERLINK l _Toc115655874 應(yīng)收帳款占流動(dòng)資產(chǎn)比例較大 PAGEREF _Toc115655874 h 21 HYPERLINK l _Toc115655875 5.2 資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu) PAGEREF _Toc1156558

13、75 h 22 HYPERLINK l _Toc115655876 5.3 軟件稅收享有優(yōu)惠 PAGEREF _Toc115655876 h 23 HYPERLINK l _Toc115655877 第六部分：主要風(fēng)險(xiǎn) PAGEREF _Toc115655877 h 25 HYPERLINK l _Toc115655878 大股東控制公司運(yùn)作的風(fēng)險(xiǎn) PAGEREF _Toc115655878 h 25 HYPERLINK l _Toc115655879 對(duì)外投資收益不確定的風(fēng)險(xiǎn) PAGEREF _Toc115655879 h 25 HYPERLINK l _Toc115655880 第七部分：

14、盈利預(yù)測(cè)及假設(shè) PAGEREF _Toc115655880 h 26 HYPERLINK l _Toc115655881 第八部分 估值與投資評(píng)級(jí) PAGEREF _Toc115655881 h 28 HYPERLINK l _Toc115655882 8.1絕對(duì)估值法 PAGEREF _Toc115655882 h 28 HYPERLINK l _Toc115655883 8.2 相對(duì)估值 PAGEREF _Toc115655883 h 28 TOC h z c 圖表 HYPERLINK l _Toc115661333 圖表 1 公司股本結(jié)構(gòu) （2005年中期） PAGEREF _Toc11

15、5661333 h 4 HYPERLINK l _Toc115661334 圖表 2 公司組織結(jié)構(gòu)圖 PAGEREF _Toc115661334 h 5 HYPERLINK l _Toc115661335 圖表 3 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入構(gòu)成變化圖 PAGEREF _Toc115661335 h 5 HYPERLINK l _Toc115661336 圖表 4 主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)構(gòu)成圖 PAGEREF _Toc115661336 h 6 HYPERLINK l _Toc115661337 圖表 5 公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)變化狀況 PAGEREF _Toc115661337 h 6 HYPERLINK l _T

16、oc115661338 圖表 6 客戶(hù)分布 PAGEREF _Toc115661338 h 7 HYPERLINK l _Toc115661339 圖表 7 電網(wǎng)投資額預(yù)測(cè) PAGEREF _Toc115661339 h 10 HYPERLINK l _Toc115661340 圖表 8 電力保護(hù)及自動(dòng)化分產(chǎn)品市場(chǎng)容量 PAGEREF _Toc115661340 h 11 HYPERLINK l _Toc115661341 圖表 9 電力保護(hù)及自動(dòng)化產(chǎn)品市場(chǎng)份額分布 PAGEREF _Toc115661341 h 12 HYPERLINK l _Toc115661342 圖表 10 30Q13

17、0冷軋取向硅鋼價(jià)格走勢(shì) PAGEREF _Toc115661342 h 16 HYPERLINK l _Toc115661343 圖表 11 干式變壓器毛利率變化狀況 PAGEREF _Toc115661343 h 17 HYPERLINK l _Toc115661344 圖表 12 公司主要產(chǎn)品市場(chǎng)份額 PAGEREF _Toc115661344 h 17 HYPERLINK l _Toc115661345 圖表 13 資產(chǎn)狀況 PAGEREF _Toc115661345 h 19 HYPERLINK l _Toc115661346 圖表 14 應(yīng)收帳款狀況 PAGEREF _Toc1156

18、61346 h 20 HYPERLINK l _Toc115661347 圖表 15 應(yīng)收帳款帳齡結(jié)構(gòu) PAGEREF _Toc115661347 h 21 HYPERLINK l _Toc115661348 圖表 16 負(fù)債結(jié)構(gòu) PAGEREF _Toc115661348 h 21 HYPERLINK l _Toc115661349 圖表 17 公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo) PAGEREF _Toc115661349 h 23 HYPERLINK l _Toc115661350 圖表 18 同行業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)類(lèi)比 PAGEREF _Toc115661350 h 23 HYPERLINK l _Toc1156

19、61351 圖表 19 公司盈利預(yù)測(cè)假設(shè) PAGEREF _Toc115661351 h 25 HYPERLINK l _Toc115661352 圖表 20 利潤(rùn)表預(yù)測(cè) PAGEREF _Toc115661352 h 25 HYPERLINK l _Toc115661353 圖表 21 資產(chǎn)負(fù)債表預(yù)測(cè) PAGEREF _Toc115661353 h 26 HYPERLINK l _Toc115661354 圖表 22 現(xiàn)金流量表預(yù)測(cè) PAGEREF _Toc115661354 h 26 HYPERLINK l _Toc115661355 圖表 23 WACC計(jì)算方法 PAGEREF _Toc

20、115661355 h 27 HYPERLINK l _Toc115661356 圖表 24 國(guó)內(nèi)同行業(yè)估值比較 PAGEREF _Toc115661356 h 28 HYPERLINK l _Toc115661357 圖表 25 國(guó)外同行業(yè)估值比較 PAGEREF _Toc115661357 h 28 HYPERLINK l _Toc115661358 圖表 26 PE band 圖 PAGEREF _Toc115661358 h 29第一部分公司概況11 公司歷史沿革許繼電氣股份有限公司的前身為許昌繼電器廠，許昌繼電器廠于1970年從黑龍江省阿城繼電器廠作為三線廠分遷到河南省許昌市。199

21、3年由許昌繼電器廠作為獨(dú)家發(fā)起人以定向募集方式設(shè)立本公司。設(shè)立時(shí)總股本8,800萬(wàn)股，其中許昌繼電器廠以其剝離非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)后的凈資產(chǎn)6,660萬(wàn)元按1：1比例折股形成國(guó)家股6,660萬(wàn)股，由許昌市國(guó)有資產(chǎn)管理局持有；許昌繼電器元件廠（現(xiàn)名為許繼電控設(shè)備公司）和許昌繼電器勞動(dòng)服務(wù)公司（現(xiàn)名為許繼電器設(shè)備公司）以經(jīng)過(guò)評(píng)估的實(shí)物資產(chǎn)按1：1折價(jià)入股，分別持有法人股200萬(wàn)股和190萬(wàn)股；向許昌繼電器廠內(nèi)部職工募集1,750萬(wàn)股，每股1元，以現(xiàn)金投入股份公司。1997年4月，面向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行社會(huì)公眾股5,000萬(wàn)股，每股面值1.00元，發(fā)行價(jià)9.24元。并于1997年4月18日在深圳證券交易所上市。首

22、次公開(kāi)發(fā)行后公司總股本13,800萬(wàn)股，經(jīng)1998年10送5、1999年10配3和2000年10送2轉(zhuǎn)增4，公司現(xiàn)有總股本37,827.2萬(wàn)股，其中國(guó)有法人股17,264萬(wàn)股，法人股1,123.2萬(wàn)股，流通股19,440萬(wàn)股。圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 1 公司股本結(jié)構(gòu) （2005年中期） 股東名稱(chēng) 持股數(shù)量(股) 持股比例(%) 股本性質(zhì)非流通股許繼集團(tuán)有限公司172,640,00045.64國(guó)有法人股許繼電控設(shè)備公司5,760,0001.52境內(nèi)法人股許繼電器設(shè)備公司5,472,0001.45境內(nèi)法人股非流通股合計(jì)183,872,00049流通股中信經(jīng)典配置證券投資基金8,441

23、,9202.23A股流通股長(zhǎng)盛動(dòng)態(tài)精選證券投資基金3,460,3060.91A股流通股嘉實(shí)服務(wù)增值證券投資基金2,840,1320.75A股流通股漢盛證券投資基金2,210,1390.58A股流通股全國(guó)社?；鹨涣阋唤M合1,631,8820.43A股流通股金鷹成份股優(yōu)選證券投資基金1,535,3390.41A股流通股銀華優(yōu)勢(shì)企業(yè)證券投資基金1,238,2020.33A股流通股其他173,042,08045.36A股流通股流通股合計(jì)194,400,00051資料來(lái)源：公司資料，光大證券研究所整理1.2 公司組織結(jié)構(gòu)公司屬于國(guó)有大型企業(yè)，下屬11個(gè)處室，4個(gè)事業(yè)部、4個(gè)全資子公司、17家控股子公司

24、、2家合營(yíng)公司和4家參股子公司。圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 2 公司組織結(jié)構(gòu)圖許繼氣股份有限公司許繼氣股份有限公司綜合管理處財(cái)務(wù)處供應(yīng)處生產(chǎn)處科研處證券處中試部技術(shù)中心保護(hù)與自動(dòng)化事業(yè)部許繼日立有限公司75%許昌許繼派尼美特電纜橋架有限公司20%山西晉能許繼電氣有限公司40%許繼變壓器有限公司75%配網(wǎng)事業(yè)部珠海許繼電氣有限公司70%珠海許繼芝電網(wǎng)自動(dòng)化有限公司41%山東許繼科華自動(dòng)化技術(shù)有限公司80%遼寧許繼電氣有限公司35%裝置分公司北京許繼電氣有限公司80%河南許繼儀表有限公司67%成都交大許繼電氣有限公司95%許昌許繼軟件技術(shù)有限公司90%深圳許繼昌達(dá)電網(wǎng)控制設(shè)備有限公司87

25、%新疆新能許繼自動(dòng)化有限公司49%子公司分公司電氣結(jié)構(gòu)及元件事業(yè)部電子事業(yè)部結(jié)構(gòu)分公司許昌許繼電聯(lián)接有限公司30.55%許昌許繼精密機(jī)械加工有限公司27.28%許昌許繼表面處理有限公司39.29%許昌許繼電子有限公司43.45%許昌許繼印制板有限公司30.95%變電站自動(dòng)化部繼電保護(hù)部水電站自動(dòng)化部基礎(chǔ)技術(shù)開(kāi)發(fā)部直流輸電系統(tǒng)部鐵道自動(dòng)化部農(nóng)電自動(dòng)化部主設(shè)備狀態(tài)監(jiān)測(cè)部西安許繼自動(dòng)化有限公司41.67%上海許繼電氣有限公司50%繼電器分公司許繼開(kāi)關(guān)分公司西安西開(kāi)高壓電氣股份限公司0.38%質(zhì)量處工藝所銷(xiāo)售公司1.3 主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成分析從公司主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成來(lái)看，其電力保護(hù)及其自動(dòng)化設(shè)備占有60%以上收入

26、及70%以上利潤(rùn)，是公司的主要產(chǎn)品。其產(chǎn)品中電力保護(hù)及自動(dòng)化設(shè)備、繼電器及裝置、電能儀表屬于電力二次設(shè)備；干式變壓器、電力開(kāi)關(guān)等屬于電力一次設(shè)備。圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 3 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入構(gòu)成變化圖資料來(lái)源：公司資料，光大證券研究所整理圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 4 主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)構(gòu)成圖資料來(lái)源：公司資料，光大證券研究所整理圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 5 公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)變化狀況資料來(lái)源：公司資料，光大證券研究所整理公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入一直保持穩(wěn)步增長(zhǎng)趨勢(shì)，但主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增速要明顯高于主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)的增速，原因一是因?yàn)槭袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)以及原材料價(jià)格上漲致使產(chǎn)品毛

27、利率下降,二是因?yàn)楣景l(fā)展配套能力的戰(zhàn)略，電力一次設(shè)備的毛利率一般是低于二次設(shè)備電力系統(tǒng)保護(hù)及自動(dòng)化產(chǎn)品的毛利率，所以呈現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)速度低于收入增長(zhǎng)速度的態(tài)勢(shì)。1.4 主要消費(fèi)群體及銷(xiāo)售市場(chǎng)公司產(chǎn)品主要為電力系統(tǒng)配套，主要消費(fèi)群體為全國(guó)各級(jí)電力公司、各類(lèi)電廠、非電力企業(yè)的自備電廠和電站，另外少部分產(chǎn)品面向非電力系統(tǒng)的各種企業(yè)、小區(qū)等客戶(hù)。圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 6 客戶(hù)分布主要市場(chǎng)銷(xiāo)售比例2001年2002年2003年各級(jí)電力公司、電廠、非電力企業(yè)的自備電廠和電站63.60%62.80%62.60%專(zhuān)業(yè)代理商、批發(fā)商4.70%4.20%4.10%非電力系統(tǒng)31.70%33%33.3

28、0% 資料來(lái)源：公司資料，光大證券研究所整理第二部分：行業(yè)背景分析2.1 電力二次設(shè)備競(jìng)爭(zhēng)較一次設(shè)備緩和公司以電力系統(tǒng)自動(dòng)化及繼電保護(hù)產(chǎn)品等二次設(shè)備的研制、生產(chǎn)為主導(dǎo)，兼有變壓器、開(kāi)關(guān)等一次設(shè)備生產(chǎn)，歸類(lèi)于電力設(shè)備行業(yè)。電力設(shè)備屬于傳統(tǒng)機(jī)械行業(yè)，建國(guó)五十年來(lái)，我國(guó)已經(jīng)基本建立起獨(dú)立，全面的電力設(shè)備工業(yè)體系，滿足了國(guó)家電力工業(yè)的發(fā)展需要。電力設(shè)備行業(yè)涉及的產(chǎn)品相當(dāng)繁雜，所以行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量眾多，行業(yè)的集中度不是很高。目前全球最具有實(shí)力的大型電力設(shè)備制造企業(yè)中，西門(mén)子、ABB、阿爾斯通、施耐德和日本的三菱、日立、東芝等企業(yè)無(wú)疑處于塔尖的位置。我國(guó)電力設(shè)備行業(yè)集中度較低，整體競(jìng)爭(zhēng)力較弱。過(guò)去行業(yè)處于一

29、種“大而全”、“小而全”的狀態(tài)。企業(yè)數(shù)量多，規(guī)模小，生產(chǎn)效率低，技術(shù)裝備落后，與國(guó)際先進(jìn)水平相距甚遠(yuǎn)。隨著中國(guó)大型企業(yè)集團(tuán)的組建，像許繼、南瑞等公司的崛起，在二次裝備方面正在改變這種局面，自主研發(fā)的產(chǎn)品，通過(guò)引進(jìn)、消化、吸收，完全國(guó)產(chǎn)化的產(chǎn)品已在電力系統(tǒng)中取得主導(dǎo)地位，在與國(guó)外企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中的優(yōu)勢(shì)越來(lái)越明顯。近年來(lái)，我國(guó)電力系統(tǒng)自動(dòng)化應(yīng)用水平有較大提高，從總體來(lái)看，主要表現(xiàn)在各類(lèi)自動(dòng)化系統(tǒng)應(yīng)用普及水平的不斷提高及原有自動(dòng)化系統(tǒng)的升級(jí)換代上。電力系統(tǒng)繼電保護(hù)控制裝置的總體水平提高較快，正確動(dòng)作率及微機(jī)型繼電保護(hù)控制裝置應(yīng)用普及率的不斷提高。目前電力系統(tǒng)新上的保護(hù)控制基本以微機(jī)型繼電保護(hù)控制裝置為主，

30、而原有保護(hù)控制裝置的升級(jí)也以微機(jī)型繼電保護(hù)控制裝置為主。在二次設(shè)備等高科技領(lǐng)域，國(guó)內(nèi)廠商的微機(jī)型繼電保護(hù)控制的技術(shù)水平已逐漸接近和達(dá)到國(guó)外先進(jìn)水平。在競(jìng)爭(zhēng)格局方面， 電力二次設(shè)備主要針對(duì)電網(wǎng)自動(dòng)控制和調(diào)度，由于涉及國(guó)家安全和高科技開(kāi)發(fā)，不可能大量依賴(lài)進(jìn)口，因此其市場(chǎng)受到一定保護(hù)，發(fā)展較為穩(wěn)定，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)階段主要來(lái)自國(guó)內(nèi)?！皬S網(wǎng)分開(kāi)”后，二次設(shè)備項(xiàng)目將隨著大規(guī)模電網(wǎng)建設(shè)進(jìn)入高增長(zhǎng)期；在低壓開(kāi)關(guān)、電器等一次設(shè)備領(lǐng)域，部分附加值高的產(chǎn)品市場(chǎng)主要由外資或合資公司占據(jù)，其余主要是大量的國(guó)內(nèi)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，由于產(chǎn)品科技含量不高，主要是打價(jià)格戰(zhàn)，競(jìng)相壓價(jià)，造成大部分企業(yè)效益不佳。22 電力設(shè)備行業(yè)將受益于“十一五

31、”電網(wǎng)投資力度加大根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)公司初步編報(bào)的“十一五”電網(wǎng)規(guī)劃及2020年遠(yuǎn)景目標(biāo)報(bào)告，“十一五”期間國(guó)家電網(wǎng)公司將新增330千伏及以上輸電線路6萬(wàn)千米、變電容量3億千伏安，到2010年，跨區(qū)輸電能力將達(dá)到4000多萬(wàn)千瓦、輸送電量1800多億千瓦時(shí)?？偼顿Y額達(dá)到9000億?！笆晃濉逼陂g國(guó)家電網(wǎng)建設(shè)的主要任務(wù)將是：及早建成交流1000千伏試驗(yàn)示范工程，在成熟基礎(chǔ)上加快推廣；開(kāi)工建設(shè)溪洛渡、向家壩水電站和錦屏水電站外送的800千伏直流輸電工程；全面建成三峽輸變電工程；抓緊新建一批跨區(qū)輸電工程，大幅提高跨區(qū)配置資源的能力；西北750千伏網(wǎng)架將初具規(guī)模；繼續(xù)加強(qiáng)和拓展500千伏和330千伏網(wǎng)架；建

32、立穩(wěn)固的電網(wǎng)三道防線，全面提升國(guó)家電網(wǎng)輸電能力和防止大面積停電事故的能力；繼續(xù)加強(qiáng)城鄉(xiāng)配電網(wǎng)的建設(shè)改造，不斷提高配電網(wǎng)的供電可靠性；促進(jìn)電網(wǎng)與電源、輸電網(wǎng)與配電網(wǎng)等的協(xié)調(diào)發(fā)展。根據(jù)南方電網(wǎng)規(guī)劃十一五電網(wǎng)建設(shè)規(guī)模為投產(chǎn)500千伏交流線路100259公里，500千伏變電容量3925萬(wàn)千伏安，500千伏直流線路2480公里，直流換流容量600萬(wàn)千瓦。十一五貴州送廣東初步推薦建設(shè)一回直流和兩回交流輸變電工程。云南送廣東初步建設(shè)一回交流和一回直流輸變電工程。龍灘水電站送出工程建設(shè)四回交流輸變電工程。十一五西電東送直流要盡量送到廣東珠江三角洲的負(fù)荷中心地區(qū)，減少受端電網(wǎng)轉(zhuǎn)送電力的壓力，降低電網(wǎng)建設(shè)成本。綜

33、合起來(lái)，“十一五”期間全國(guó)電網(wǎng)總投資額將達(dá)到12000億以上。我們預(yù)計(jì)“十一五”期間每年電網(wǎng)投資額及增長(zhǎng)率如下。圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 7 電網(wǎng)投資額預(yù)測(cè)資料來(lái)源：國(guó)家電力信息網(wǎng)， 光大證券研究所整理我們認(rèn)為電網(wǎng)投資的加大勢(shì)必給相關(guān)電力設(shè)備公司特別是龍頭公司帶來(lái)較好的發(fā)展機(jī)遇，許繼電氣作為電力二次設(shè)備的龍頭公司，將會(huì)受益匪淺。第三部分：公司主要產(chǎn)品行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r及競(jìng)爭(zhēng)格局3.1 電力系統(tǒng)保護(hù)及自動(dòng)化產(chǎn)品行業(yè)及競(jìng)爭(zhēng)分析電力保護(hù)及自動(dòng)化行業(yè)概況電力系統(tǒng)保護(hù)及自動(dòng)化產(chǎn)品主要包括發(fā)電廠保護(hù)及自動(dòng)化、變電站保護(hù)及自動(dòng)化、電網(wǎng)調(diào)度自動(dòng)化和配電保護(hù)及自動(dòng)化。我國(guó)除了像農(nóng)網(wǎng)、縣網(wǎng)、小型電站等一些應(yīng)

34、用層次比較低、對(duì)電力自動(dòng)化程度要求不高的場(chǎng)合外，前三種電力自動(dòng)化系統(tǒng)的普及率基本達(dá)到80%以上，配電自動(dòng)化系統(tǒng)只是在我國(guó)局部地區(qū)的一些大、中城市作了一些試點(diǎn)，還談不上普及，根本原因不是因?yàn)槲覈?guó)的配電自動(dòng)化技術(shù)不夠成熟，而是因?yàn)槲覈?guó)配電網(wǎng)的基礎(chǔ)建設(shè)還不夠完善，不具備上配電自動(dòng)化系統(tǒng)的條件。我國(guó)的電力自動(dòng)化系統(tǒng)在技術(shù)上基本與國(guó)際處于同步，甚至有些還比發(fā)達(dá)國(guó)家的電力自動(dòng)化系統(tǒng)更為先進(jìn)。在國(guó)外，通常是一些電力自動(dòng)化系統(tǒng)只要仍能滿足電力系統(tǒng)的需要，應(yīng)用了多年也不更換，而在我國(guó)很少考慮經(jīng)濟(jì)性的問(wèn)題，電力自動(dòng)化產(chǎn)品更新?lián)Q代很快。一般來(lái)說(shuō)，電力保護(hù)及自動(dòng)化產(chǎn)品市場(chǎng)容量為電網(wǎng)投資的5-10%，占電源投資的1-2

35、%。所以，電力保護(hù)自動(dòng)化產(chǎn)品與電網(wǎng)投資更為密切相關(guān)。在電力系統(tǒng)自動(dòng)化產(chǎn)品中，變電站保護(hù)及自動(dòng)化產(chǎn)品又占電力系統(tǒng)保護(hù)自動(dòng)化的大部分，即55%左右的份額。圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 8 電力保護(hù)及自動(dòng)化分產(chǎn)品市場(chǎng)容量 資料來(lái)源：電器工業(yè)年鑒， 光大證券研究所整理電力保護(hù)及自動(dòng)化行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情況在電力保護(hù)及自動(dòng)化行業(yè)，國(guó)外的有影響力的同行主要有德國(guó)西門(mén)子公司、美國(guó)通用電氣、瑞典ABB等，這些企業(yè)運(yùn)作歷史長(zhǎng)、市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)面向全球，均具有先進(jìn)、成熟的一、二次技術(shù)及產(chǎn)品。國(guó)內(nèi)企業(yè)憑借著更適宜國(guó)內(nèi)電力系統(tǒng)運(yùn)行需要、性?xún)r(jià)比高及完善、及時(shí)的售后服務(wù)等方面的優(yōu)勢(shì)，相對(duì)于國(guó)際企業(yè)而言具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。電力保護(hù)及自

36、動(dòng)化對(duì)于技術(shù)和制造水平具有非常高的要求，目前國(guó)內(nèi)能夠進(jìn)入該領(lǐng)域、有影響并占有一定市場(chǎng)份額的企業(yè)較少，其高端市場(chǎng)呈現(xiàn)出明顯的寡頭壟斷格局。和一次設(shè)備相比，電力保護(hù)及自動(dòng)化廠家的集中度明顯較高，國(guó)內(nèi)電力保護(hù)及自動(dòng)化產(chǎn)品生產(chǎn)廠家主要有許繼電氣、南京南瑞集團(tuán)、北京四方、國(guó)電南自、東方電子、阿繼電器、魯能積成、北京和利時(shí)等。圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 9 電力保護(hù)及自動(dòng)化產(chǎn)品市場(chǎng)份額分布資料來(lái)源：電器工業(yè)年鑒， 光大證券研究所整理公司目前主要的保護(hù)及自動(dòng)化、調(diào)度自動(dòng)化和配網(wǎng)自動(dòng)化產(chǎn)品分類(lèi)，公司面臨的主要競(jìng)爭(zhēng)狀況如下：（1）保護(hù)及變電站自動(dòng)化產(chǎn)品從目前國(guó)內(nèi)四大廠家對(duì)比來(lái)看，南瑞集團(tuán)在輸電線路保護(hù)

37、、變電站自動(dòng)化產(chǎn)品方面由于產(chǎn)品延續(xù)性比較強(qiáng)，技術(shù)儲(chǔ)備好，特別是在超高壓領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)較為明顯。多年來(lái)，許繼電氣狠抓自主研發(fā)，與大專(zhuān)院校聯(lián)合，引進(jìn)、消化、吸收國(guó)產(chǎn)化的三結(jié)合戰(zhàn)略，加大科研的投入，成立了國(guó)家技術(shù)中心、國(guó)產(chǎn)化基地和博士后流動(dòng)站，產(chǎn)品涵蓋發(fā)電、輸電、配電、用電的各個(gè)領(lǐng)域，保護(hù)和自動(dòng)化產(chǎn)品始終在行業(yè)中處于領(lǐng)先地位，尤其自2004年開(kāi)始向市場(chǎng)全面推出的800系列保護(hù)和8000系列自動(dòng)化系統(tǒng)等新一代產(chǎn)品，在西北第一條750kv線路、三峽右岸10臺(tái)大機(jī)組和大區(qū)聯(lián)網(wǎng)等國(guó)家重點(diǎn)工程上成功采用，目前已越來(lái)越得到用戶(hù)的認(rèn)可，產(chǎn)品日臻成熟，銷(xiāo)售收入逐步提升，具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。（2）調(diào)度自動(dòng)化產(chǎn)品國(guó)電南瑞和東方

38、電子多年來(lái)在調(diào)度自動(dòng)化產(chǎn)品領(lǐng)域占據(jù)了較大市場(chǎng)份額，南瑞的產(chǎn)品相對(duì)成熟完善，許繼電氣在這方面尚屬起步。 （3）配網(wǎng)自動(dòng)化產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)配電自動(dòng)化系統(tǒng)是應(yīng)用于城鄉(xiāng)電網(wǎng)改造的一個(gè)新興的高技術(shù)產(chǎn)品，目前不同地區(qū)的用戶(hù)對(duì)配電自動(dòng)化的認(rèn)識(shí)和對(duì)產(chǎn)品的要求不盡相同。在產(chǎn)品系統(tǒng)方案方面，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)分別有借鑒日本和歐美模式開(kāi)發(fā)的兩類(lèi)產(chǎn)品供用戶(hù)選擇；系統(tǒng)可分為監(jiān)控后臺(tái)、GIS地理信息系統(tǒng)、智能測(cè)控終端、智能負(fù)荷開(kāi)關(guān)、繼電保護(hù)、智能環(huán)網(wǎng)柜、電纜分接箱等。國(guó)內(nèi)大部分公司只能提供其中一部分產(chǎn)品，許繼電氣是唯一能夠成套制造和供貨兩種模式系統(tǒng)的廠家，具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。公司正在致力于完善服務(wù)質(zhì)量，不斷提高市場(chǎng)占有率。（4）各企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)

39、優(yōu)勢(shì)劣勢(shì)分析南瑞集團(tuán)：是國(guó)內(nèi)專(zhuān)業(yè)生產(chǎn)電力二次設(shè)備的生產(chǎn)廠家，自1984年被原國(guó)家科委列為第一批科研體制改革試點(diǎn)單位后，科研開(kāi)發(fā)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)發(fā)展；成為全國(guó)四千多家科研院所中運(yùn)行績(jī)效最好和綜合實(shí)力最強(qiáng)的科研院所之一；產(chǎn)品覆蓋了二次設(shè)備的各個(gè)領(lǐng)域，特別是在超高壓保護(hù)及調(diào)度自動(dòng)化領(lǐng)域占有較高的市場(chǎng)份額。國(guó)電南自：產(chǎn)品涉及電力調(diào)度自動(dòng)化系統(tǒng)、高低壓輸配電線路保護(hù)、電力主設(shè)備保護(hù)及安全自動(dòng)裝置、發(fā)電廠、變電站綜合自動(dòng)化系統(tǒng)、鐵路自動(dòng)化控制系統(tǒng)、環(huán)保以及其他自動(dòng)化產(chǎn)品的研發(fā)和生產(chǎn)等等。國(guó)電南自在電力主設(shè)備保護(hù)產(chǎn)品、鐵路自動(dòng)化控制系統(tǒng)等產(chǎn)品方面具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。北京四方：主營(yíng)產(chǎn)品包括電力系統(tǒng)微機(jī)繼電保

40、護(hù)和自動(dòng)裝置、變電站綜合自動(dòng)化系統(tǒng)、配電自動(dòng)化系統(tǒng)、調(diào)度自動(dòng)化、管理信息系統(tǒng)等，曾成為電力系統(tǒng)繼電保護(hù)與控制領(lǐng)域的主流產(chǎn)品。目前四方的核心產(chǎn)品主要是保護(hù)和自動(dòng)化系統(tǒng)；外圍產(chǎn)品又分為兩類(lèi)，一類(lèi)是配電網(wǎng)自動(dòng)化，另一類(lèi)是用電信息管理自動(dòng)化。北京四方保護(hù)自動(dòng)化產(chǎn)品在延長(zhǎng)16位機(jī)的生命力的同時(shí)已順利過(guò)度到32位機(jī)，完成新老交替，為今后的發(fā)展打下了基礎(chǔ)。北京四方的產(chǎn)品銷(xiāo)售采用代理制和分銷(xiāo)商制，與其他公司的營(yíng)銷(xiāo)方式有所不同。東方電子：東方電子自1982年開(kāi)始涉足電力自動(dòng)化領(lǐng)域，主要產(chǎn)品有電力調(diào)度自動(dòng)化系統(tǒng)、保護(hù)及變電站綜合自動(dòng)化系統(tǒng)、配電自動(dòng)化系統(tǒng)、電能計(jì)量計(jì)費(fèi)管理系統(tǒng)、信息管理系統(tǒng)、智能通信電源、智能開(kāi)關(guān)

41、、通信系列產(chǎn)品。東方電子在綜合自動(dòng)化、調(diào)度自動(dòng)化方面都曾經(jīng)有過(guò)不俗的表現(xiàn)。尤其是調(diào)度自動(dòng)化技術(shù)。但東方電子在證券運(yùn)營(yíng)過(guò)程中編制虛假財(cái)務(wù)報(bào)告的丑聞，嚴(yán)重?fù)p害了投資者利益，對(duì)東方電子的發(fā)展產(chǎn)生了極大的負(fù)面影響。在經(jīng)過(guò)高層人事的調(diào)整及一系列的公司整改之后，東方電子的發(fā)展已逐步步入正軌。日前DF8900電力配調(diào)一體化主站系統(tǒng)已通過(guò)了驗(yàn)收評(píng)審，還完成了朝鮮國(guó)家電力調(diào)度中心自動(dòng)化項(xiàng)目，業(yè)務(wù)逐步開(kāi)始復(fù)蘇。3.2 高壓直流控制和保護(hù)裝置市場(chǎng)和競(jìng)爭(zhēng)分析高壓直流輸電在大電網(wǎng)互聯(lián)、超長(zhǎng)距離傳輸及跨海傳輸領(lǐng)域上擁有比交流輸電優(yōu)良的性質(zhì)。2004年江城直流、貴廣直流輸電系統(tǒng)相繼投入運(yùn)行，目前我國(guó)在運(yùn)的高壓直流輸電系統(tǒng)已

42、達(dá)到六條：500千伏葛南、三常、三廣直流工程、江城直流、貴廣直流，靈寶背靠背換流站。2004年全年輸送電量460.99億千瓦時(shí)，直流輸電已經(jīng)成為網(wǎng)間電力交換的主要方式。我國(guó)在2020年前規(guī)劃建設(shè)的高壓直流輸電線路有： (1)三峽上海直流輸電工程（三峽二期）(2)山東華東聯(lián)網(wǎng)工程(3)小灣廣東直流輸電工程(4)景洪泰國(guó)直流輸電工程(5)西北拉西瓦電站華北聯(lián)網(wǎng)工程(6)南方電網(wǎng)海南直流聯(lián)網(wǎng)工程(7)金沙江一期（溪洛渡、向家壩）向華東、華中送電的多條直流工程(8)與糯扎渡、構(gòu)皮灘的水電開(kāi)發(fā)配套的云南和貴州向廣東送電的多條直流輸電工程等。預(yù)計(jì)這些直流輸電線路的總投資約在800億元以上。其中，直流控制穩(wěn)

43、定裝置的市場(chǎng)規(guī)模估計(jì)有1/10，即80億。由于技術(shù)要求高，以前這樣的項(xiàng)目主要由國(guó)外成熟廠商西門(mén)子或ABB承攬，近年，國(guó)家重視此產(chǎn)品的國(guó)產(chǎn)化，在外商中標(biāo)的同時(shí)要求其與國(guó)內(nèi)的技術(shù)廠商簽訂核心技術(shù)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，這20條線路將逐步由國(guó)內(nèi)廠商建造。目前已獲得高壓直流控制穩(wěn)定裝置轉(zhuǎn)讓技術(shù)的國(guó)內(nèi)廠商只有許繼電氣和南瑞繼保。許繼電氣是在直流輸電控制領(lǐng)域起步最早的國(guó)內(nèi)企業(yè)，先后參與了葛洲壩上海南橋、舟山嵊泗以及靈寶背靠背工程等高壓直流工程的控制和保護(hù)系統(tǒng)項(xiàng)目，并承擔(dān)了國(guó)家高壓直流輸電控制保護(hù)系統(tǒng)的技術(shù)引進(jìn)和國(guó)產(chǎn)化任務(wù)，許繼和西門(mén)子各出資50%合資設(shè)立西門(mén)子許繼輸電系統(tǒng)有限責(zé)任公司即是技術(shù)引進(jìn)和設(shè)備制造的重要載體。公

44、司今年中標(biāo)貴廣二回直流項(xiàng)目的控制和保護(hù)部分，中標(biāo)金額達(dá)2億多元，此項(xiàng)目06年能實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)1億多元，其余在07年實(shí)現(xiàn)。據(jù)推算，直流控制穩(wěn)定裝置的年平均市場(chǎng)規(guī)模約為4億元，許繼將會(huì)占有年50%的市場(chǎng)份額，且此項(xiàng)目利潤(rùn)率較高，我們預(yù)計(jì)其毛利率在40%左右，無(wú)疑將會(huì)成為公司新的重要利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。 3.3 干式變壓器市場(chǎng)和競(jìng)爭(zhēng)分析公司除生產(chǎn)二次設(shè)備外，還進(jìn)行一次配套設(shè)備生產(chǎn)，其中占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比重較大的是干式變壓器。電力變壓器有油浸式和干式之分。油浸式變壓器用途廣，高中低壓產(chǎn)品線系列齊全，技術(shù)成熟，是傳統(tǒng)產(chǎn)品；干式變壓器則是新一代產(chǎn)品，技術(shù)較先進(jìn)，主要在35kV級(jí)以下的配電市場(chǎng)，擁有向三峽工程提供1

45、0臺(tái)15000KVA國(guó)內(nèi)最大的干式變壓器的業(yè)績(jī)。國(guó)內(nèi)配電市場(chǎng)近年來(lái)一直處于穩(wěn)定增長(zhǎng)的狀態(tài)，但在全國(guó)范圍加大電網(wǎng)投資的背景下配電市場(chǎng)有可能出現(xiàn)新的高速增長(zhǎng)期, 目前，干式變壓器基本屬于完全競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，上市公司中生產(chǎn)此類(lèi)產(chǎn)品的主要廠家是000533萬(wàn)家樂(lè)（順德變壓器廠），此產(chǎn)品毛利率較低，遠(yuǎn)低于電力系統(tǒng)自動(dòng)化產(chǎn)品的毛利率。冷軋取向硅鋼片是生產(chǎn)干式變壓器的主要原材料，約占其原材料成本的35-40%左右，2004年三季度以來(lái)硅鋼片價(jià)格迅猛上漲，造成公司干式變壓器產(chǎn)品毛利率從03年的29%下降到2005年中期的14.5%,我們認(rèn)為此部分產(chǎn)品隨著原材料價(jià)格走穩(wěn)，06年開(kāi)始毛利率能有所回升。圖表 SEQ 圖

46、表 * ARABIC 10 30Q130冷軋取向硅鋼價(jià)格走勢(shì)資料來(lái)源：CUSTEEL、光大證券研究所分析整理圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 11 干式變壓器毛利率變化狀況 資料來(lái)源：公司資料、光大證券研究所分析整理3.4 公司主要產(chǎn)品市場(chǎng)分額公司主要產(chǎn)品2001-2003年的市場(chǎng)份額如下：圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 12 公司主要產(chǎn)品市場(chǎng)份額產(chǎn)品類(lèi)別市場(chǎng)份額2001年2002年2003年綜合自動(dòng)化和保護(hù)17.18%17.19%19.52%主設(shè)備保護(hù)48.89%28.33%30.57%干式變壓器15.79%17.67%19.10%一次開(kāi)關(guān)設(shè)備0.97%1.24%1.92%繼電器2

47、1%25%27.52%微機(jī)綜保裝置3%1.90%3.17%資料來(lái)源 公司資料 光大證券研究所分析整理第四部分：許繼電氣競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)分析4.1 競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析品牌優(yōu)勢(shì)許繼電氣是同行業(yè)產(chǎn)品品種最全、配套能力最強(qiáng)的企業(yè)，多年來(lái)，公司的產(chǎn)品在市場(chǎng)上享有較高的聲譽(yù)，已經(jīng)樹(shù)立了較好的品牌形象。公司自1999年起連續(xù)6年入選中證亞商“中國(guó)最具發(fā)展?jié)摿ι鲜泄?0強(qiáng)”。特別是在電力系統(tǒng)這樣專(zhuān)業(yè)性極強(qiáng)的行業(yè)，產(chǎn)品得到普遍認(rèn)可需要多年的經(jīng)驗(yàn)積累和口碑相傳，企業(yè)品牌的形成和建立需要經(jīng)歷業(yè)內(nèi)用戶(hù)相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間的考驗(yàn)，因此，較好的品牌優(yōu)勢(shì)為公司開(kāi)拓市場(chǎng)和提高市場(chǎng)占有率發(fā)揮著很大的作用。技術(shù)優(yōu)勢(shì)公司在電力設(shè)備行業(yè)經(jīng)營(yíng)多年，擁

48、有較多高級(jí)技術(shù)人才，部分產(chǎn)品在相關(guān)領(lǐng)域代表著國(guó)內(nèi)最高的水平。近年來(lái)，公司先后開(kāi)發(fā)出CBZ8000變電站綜合自動(dòng)化系統(tǒng)、CCZ8000火電廠廠用電自動(dòng)化系統(tǒng)、WBF800系列微機(jī)發(fā)變組成套保護(hù)裝置、WBF800系列微機(jī)變壓器保護(hù)裝置、WXH803微機(jī)線路保護(hù)裝置，該五種高新技術(shù)產(chǎn)品主要技術(shù)指標(biāo)達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平；WDR820系列微機(jī)電容器保護(hù)裝置、WXH820系列微機(jī)線路保護(hù)測(cè)控裝置、FCK800系列測(cè)控裝置等三種高新技術(shù)產(chǎn)品主要技術(shù)指標(biāo)達(dá)到國(guó)內(nèi)先進(jìn)水平。公司開(kāi)發(fā)的高壓直流輸電控制保護(hù)系統(tǒng)在我國(guó)第一個(gè)國(guó)產(chǎn)化雙極海底電纜直流輸電工程嵊泗直流輸電工程成功投運(yùn)并獲驗(yàn)收專(zhuān)家組高度評(píng)價(jià)；引進(jìn)西門(mén)子（SIEM

49、ENS）技術(shù)開(kāi)發(fā)的新一代直流控制保護(hù)系統(tǒng)在國(guó)家電網(wǎng)公司建設(shè)的靈寶背靠背直流輸電工程中中標(biāo)，公司并成功中標(biāo)貴廣二回直流輸電工程和三峽右岸工程全部的10臺(tái)套微機(jī)保護(hù)設(shè)備。公司結(jié)合國(guó)內(nèi)電力市場(chǎng)的需要，先后從德國(guó)公司引進(jìn)干式變壓器技術(shù)、從日本東芝引進(jìn)柱上智能真空負(fù)荷開(kāi)關(guān)等一批國(guó)外先進(jìn)技術(shù)，使公司的科研開(kāi)發(fā)始終走在同行業(yè)前列。2003年，公司控股公司許繼集團(tuán)與微軟（中國(guó)）有限公司進(jìn)行戰(zhàn)略合作，共同構(gòu)建中國(guó)電力行業(yè)MicrosoftNET平臺(tái)的整體解決方案，從而進(jìn)一步鞏固了公司研發(fā)產(chǎn)品的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。2004年，公司與擁有發(fā)電和輸變電成套裝備領(lǐng)域國(guó)際領(lǐng)先核心技術(shù)的西門(mén)子公司合作，共同出資建立組建西門(mén)子許繼輸電

50、系統(tǒng)有限責(zé)任公司，通過(guò)技術(shù)的引進(jìn)進(jìn)一步加強(qiáng)了本公司在產(chǎn)品技術(shù)上的優(yōu)勢(shì)。綜合配套優(yōu)勢(shì)公司是國(guó)家520家重點(diǎn)企業(yè)和國(guó)家重大技術(shù)裝備國(guó)產(chǎn)化基地之一，經(jīng)過(guò)多年的努力，從生產(chǎn)常規(guī)電力設(shè)備的制造廠發(fā)展成為中國(guó)電力裝備行業(yè)配套能力最強(qiáng)的大型高科技電力IT企業(yè)，也是國(guó)內(nèi)唯一同時(shí)具有一、二次技術(shù)和產(chǎn)品的企業(yè)。公司的產(chǎn)品從保護(hù)繼電器到成套電力系統(tǒng)自動(dòng)化和微機(jī)保護(hù)裝置，從電力二次設(shè)備到一次設(shè)備，從自動(dòng)化裝備到電力系統(tǒng)管理、分析、應(yīng)用軟件，覆蓋了電力系統(tǒng)發(fā)電、輸變電、配電和用電的各個(gè)環(huán)節(jié)，是中國(guó)電力裝備行業(yè)中品種最多、規(guī)格最全、配套能力最強(qiáng)的專(zhuān)業(yè)生產(chǎn)企業(yè)。4.2 公司競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)分析地理位置劣勢(shì)公司地處中原內(nèi)陸地區(qū)的河南

51、許昌，與北京、上海等沿海城市相比不具有區(qū)位優(yōu)勢(shì)，盡管公司已經(jīng)以先進(jìn)的機(jī)制和事業(yè)的平臺(tái)吸引了部分人才，但受地域限制，公司在吸引高技術(shù)人才方面難度較大。但公司通過(guò)事業(yè)留人、感情留人的人才使用機(jī)制，公司已擁有博士學(xué)位的員工40人，碩士學(xué)位的員工201人，本科級(jí)以上學(xué)歷的員工已占公司員工總數(shù)的60.26%。銷(xiāo)售劣勢(shì)目前公司在電力自動(dòng)化及繼電保護(hù)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力雖位于國(guó)內(nèi)“四大家族”的前兩名，但與其他三家相比，是唯一一家不具備其歷史沿革于國(guó)家電力系統(tǒng)的親緣優(yōu)勢(shì)的公司，因此在高端產(chǎn)品市場(chǎng)上的技術(shù)積累和研發(fā)實(shí)力稍遜一籌，在電力系統(tǒng)內(nèi)的科研項(xiàng)目的獲取、產(chǎn)品的試運(yùn)行和公關(guān)能力上略處下風(fēng)。為此，公司已采取與國(guó)外先進(jìn)

52、企業(yè)技術(shù)合作、與部分區(qū)域電力公司合資營(yíng)銷(xiāo)終端等方式來(lái)另辟蹊徑，從而形成新的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。第五部分：財(cái)務(wù)分析5.1 資產(chǎn)質(zhì)量狀況資產(chǎn)整體流動(dòng)性較好近年來(lái)，隨著公司業(yè)務(wù)的不斷擴(kuò)大，公司資產(chǎn)的增長(zhǎng)速度較快。截至2005年6月30日，公司總資產(chǎn)的規(guī)模已從1997年上市當(dāng)年年初的4.32億元上升至36.36億元，增長(zhǎng)了741%。圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 13 資產(chǎn)狀況項(xiàng)目2001-12-31 2002-12-31 2003-12-31 2004-12-312005-6-30金 額（千元）占總資產(chǎn)比例金 額（千元）占總資產(chǎn)比例金 額（千元）占總資產(chǎn)比例金 額（千元）占總資產(chǎn)比例金 額（千元）占總資

53、產(chǎn)比例流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)1,828,635 70.87%2,039,621 74.28%2,432,781 78.64%2,719,486 74.05%2,691,059 74.00%長(zhǎng)期投資合計(jì)10,775 0.42%3,428 0.12%16,996 1.55%48,345 1.32%47,257 1.30%固定資產(chǎn)合計(jì)719,174 27.87%674,825 24.58%621,932 20.10%884,014 24.07%878,942 24.17%無(wú)形資產(chǎn)21,825 0.85%27,850 1.01%21,739 0.70%20,516 0.56%19,064 0.52%資產(chǎn)合計(jì)2,

54、580,409 100.00%2,745,723 100%3,093,448 100.00%3,672,361 100.00%3,636,323 100.00%資料來(lái)源 公司資料 光大證券研究所分析整理公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)合計(jì)占總資產(chǎn)的比重均在98%以上，其中流動(dòng)資產(chǎn)的比重在7080%之間，資產(chǎn)整體流動(dòng)性較好。應(yīng)收帳款占流動(dòng)資產(chǎn)比例較大公司的流動(dòng)資產(chǎn)主要包括貨幣資金、應(yīng)收賬款、存貨和預(yù)付款。其中應(yīng)收帳款占比最大。圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 14 應(yīng)收帳款狀況資料來(lái)源 公司資料 光大證券研究所分析整理由于行業(yè)特性的原因，公司應(yīng)收賬款金額較大，占用了公司大量資金。截至20

55、05年6月30日，公司應(yīng)收賬款余額為10.39億元，在流動(dòng)資產(chǎn)中的比重達(dá)到38.62%，占用了公司較多資金，但這是由行業(yè)特性所決定的。公司通常作為項(xiàng)目的配套設(shè)備供應(yīng)商，為國(guó)家電力建設(shè)工程和其他固定資產(chǎn)投資提供電力系統(tǒng)自動(dòng)化和繼電控制保護(hù)產(chǎn)品。國(guó)家電力建設(shè)工程項(xiàng)目的建設(shè)周期普遍較長(zhǎng)，同時(shí)項(xiàng)目建設(shè)過(guò)程中由于受資金供應(yīng)、設(shè)計(jì)變更以及施工組織等因素的影響，工期還經(jīng)常發(fā)生變化，這就對(duì)公司應(yīng)收賬款的回收產(chǎn)生了較大影響，使得公司實(shí)際收款周期較長(zhǎng)，應(yīng)收賬款規(guī)模較大。鑒于公司提供設(shè)備配套的項(xiàng)目大多是國(guó)家及地方重點(diǎn)建設(shè)工程，主要欠款單位是一些與公司保持著長(zhǎng)期良好合作關(guān)系的企業(yè)，具有良好的信譽(yù)，因此應(yīng)收賬款發(fā)生壞帳

56、的可能性較低。公司應(yīng)收賬款的賬齡結(jié)構(gòu)如下，我們注意到近期公司的帳齡結(jié)構(gòu)出現(xiàn)惡化，提示公司還需加強(qiáng)應(yīng)收帳款的管理。圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 15 應(yīng)收帳款帳齡結(jié)構(gòu)賬 齡2001-12-312002-12-312003-12-312004-12-312005-6-30凈額（千元）占總額比例凈額（千元）占總額比例凈額（千元）占總額比例凈額（千元）占總額比例凈額（千元）占總額比例一年以?xún)?nèi)732,116 84.97%707,852 73.30%756,414 70.40%451,975 46.15%503,281 48.42%一至二年96,864 11.24%206,625 21.40%22

57、2,932 20.75%317,398 32.41%339,142 32.63%二至三年29,477 3.42%42,046 4.35%63,167 5.88%153,343 15.66%142,021 13.67%三年以上3,204 0.37%9,214 0.95%31,870 2.97%56,733 5.79%54,861 5.28%合 計(jì)861,662 100.00%965,738 100.00%1,074,382 100.00%979,449 100.00%1,039,306 100.00%資料來(lái)源 公司資料 光大證券研究所分析整理5.2 資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)近幾年隨著業(yè)務(wù)的發(fā)展，公司的負(fù)債規(guī)

58、模也相應(yīng)有所擴(kuò)大，構(gòu)成如下：圖表 SEQ 圖表 * ARABIC 16 負(fù)債結(jié)構(gòu)項(xiàng)目2004-9-30 2001-12-31 2002-12-31 2003-12-31 2004-12-312005-6-30短期借款693,800 639,155 623,450 578,250 533,000 1,033,209 應(yīng)付票據(jù)185,584 4,000 23,810 52,300 216,364 119,402 應(yīng)付帳款218,553 183,920 219,527 252,139 486,748 190,333 預(yù)收帳款233,039 84,439 75,738 217,818 291,090

59、124,262 應(yīng)付工資13,239 723 8,662 12,165 277 1,280 應(yīng)付福利費(fèi)50,310 21,739 34,274 49,379 47,995 54,710 應(yīng)付股利7,067 78,285 2,690 5,272 7,452 7,287 應(yīng)交稅金1,946 6,410 -11,416 3,093 -36,661 -23,428 其他應(yīng)交款278 442 74 368 302 167 其他應(yīng)付款40,447 46,157 82,125 37,898 133,962 55,851 預(yù)提費(fèi)用3,311 48 531 1,361 10 2,351 長(zhǎng)期借款20,000 1

60、7,000,00025,000 25,000 29,500 負(fù)債總額1,467,574 1,088,618 1,089,465 1,235,043 1,705,619 1,595,004 資料來(lái)源 公司資料 光大證券研究所分析整理公司負(fù)債主要由短期借款、應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款構(gòu)成。負(fù)債規(guī)模的逐年擴(kuò)大，主要是由于公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大所導(dǎo)致的。為滿足業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大對(duì)資金及原料采購(gòu)的需求，公司相應(yīng)增加了貸款、應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)的規(guī)模。此外，隨著買(mǎi)方信貸業(yè)務(wù)的開(kāi)展，公司向客戶(hù)收取的預(yù)收款增長(zhǎng)較快也是負(fù)債增長(zhǎng)較快的原因之一。5.3 軟件稅收享有優(yōu)惠公司于2003年9月組建了許繼軟件技術(shù)有限公司（以下