行為金融學(xué)課件

行為金融學(xué)第一節(jié)發(fā)展行為金融學(xué)第一節(jié)發(fā)展

“股票市場波動印證的并不是事件本身，而是人們對事件的反應(yīng)，是數(shù)百萬人對這些事件將會如何影響他們的未來的認識。換句話說，最重要的是，股票市場是由人組成的?！?----華爾街的“投資奇才”BernardBaruch

“股票市場波動印證的并不是事件本身，而是人巴魯克的“股票市場是由人組成的”這句話已深入人心,以投資者心理和行為為研究對象的行為金融學(xué)引起了越來越多的的經(jīng)濟學(xué)家的關(guān)注，并逐漸成為國內(nèi)外金融學(xué)研究的前沿領(lǐng)域。

巴魯克的“股票市場是由人組成的”這句話已深1.1行為金融學(xué)的歷史與發(fā)展1.1行為金融學(xué)的歷史與發(fā)展行為金融學(xué)發(fā)展三個階段早期階段（19世紀-1960）心理學(xué)行為金融階段（1960-1980）金融學(xué)行為金融階段（1980-）行為金融學(xué)發(fā)展早期階段心理學(xué)金融學(xué)《TheCrowds》

《ExtraordinaryPopularDelusionsandtheMadnessofCrowds》1.早期階段

19世紀GustaveLebon的“群體”和Mackey的“非凡的公眾錯覺和群體瘋狂”是兩本最早研究投資市場群體行為的經(jīng)典之作?！禩heCrowds》

《ExtraordinaryPo郁金香狂熱始于郁金香花球的多頭市場，長期的大多頭行情，使荷蘭人相信郁金香價格將持續(xù)上漲。許多人舍棄原來的事業(yè)轉(zhuǎn)而從事郁金香的種植、交易或經(jīng)紀工作。銀行接受郁金香做為抵押擔保，更進一步增長投機活動的熱度。最后，恐慌性的賣出澆熄了群眾的狂熱，許多人因此而破產(chǎn)，整個國家為之撼動。

大癲狂描述了人類歷史上最愚昧、最癲狂和最可悲的幾個可怕錯覺和幾個群眾狂熱的事件，包括：1634年發(fā)生于荷蘭“郁金香狂熱”;1720年發(fā)生于英格蘭的“南海泡沫”郁金香狂熱始于郁金香花球的多頭市場，長期的《烏合之眾》對理解今天仍不失現(xiàn)實意義:日本普通民眾為何曾變成戰(zhàn)爭機器;“文革”青年為何曾變得喪失理性;入市股民又為何會變得群情激亢？個人到群體的心理變化看似難以理解、難以置信，實則有跡可尋。今天，《烏合之眾》以其對大眾心理的精辟剖析，已成為眾多理財專業(yè)人士薦閱的書籍。

《烏合之眾》對理解今天仍不失現(xiàn)實意義:弗洛伊德認為，群眾聚集的向心力，是其成員對于領(lǐng)袖的忠誠感。我們對于群眾領(lǐng)袖的感受，是源自于孩童時期對于父親的觀感----這是由信賴、權(quán)威、害怕、尋求肯定與潛在叛逆等需求混合而成。當我們加入群眾之后，思考模式將退化到孩童時期的水準。西格蒙德·弗洛伊德|SigmundFreud（1856—1939）奧地利醫(yī)生兼心理學(xué)家。精神分析學(xué)派的創(chuàng)始人。提出一個假設(shè)，認為病人把曾經(jīng)有的情緒經(jīng)驗排除到意識之外，由此阻礙了許多心理能力；通過催眠回憶后，情緒發(fā)泄了，病就痊愈了。由此逐漸發(fā)展了精神分析技術(shù)。弗洛伊德認為，群眾聚集的向心力，是其成1936，“選美理論”、“空中樓閣”理論和股票投資凱恩斯最早強調(diào)心理預(yù)期在投資的作用，他基于心理預(yù)期最早提出股市“選美競賽”理論和“空中樓閣”理論（1936）,強調(diào)心理預(yù)期在投資決策中的重要性，認為決定投資者行為的主要因素是心理因素，投資者是非理性的，其投資行為是建立在所謂“空中樓閣”之上，證券價格決定于投資者心理預(yù)期所形成的合力，投資者的交易行為充滿了“動物精神”(非理性）及股市充滿了“樂隊效應(yīng)”（盲從）

1936，“選美理論”、“空中樓閣”理論和股票投資時隔兩年超女比賽戰(zhàn)火重燃，誰會是新一屆的超女冠軍又一次成為茶余飯后的熱門話題。有些人的猜測并非完全根據(jù)自己的審美品位或選手實力去判斷，而是考慮粉絲支持度、揣摩評委的心思。提到凱恩斯就會聯(lián)想到超女，一評超女就會自然想起凱恩斯經(jīng)典的“選美理論”。時隔兩年超女比賽戰(zhàn)火重燃，誰會是新一屆的1936，“選美理論”和股票投資

最早強調(diào)心理預(yù)期在投資決策中作用的經(jīng)濟學(xué)家凱恩斯經(jīng)典的“選美理論”：從100張照片中選擇你認為最漂亮的6張，選中有獎。當然最終是由最高票數(shù)來決定哪張最漂亮。你應(yīng)怎樣投票?1936，“選美理論”和股票投資

最早強調(diào)心理預(yù)期在投資決策“選美理論”和股票投資正確的做法不是選自己真的認為漂亮的那張臉蛋，而是猜多數(shù)人會選誰就投她一票，哪怕她丑得像時下出沒于各種搞笑場合，令人晚上做噩夢的娛樂明星?！斑x美理論”和股票投資正確的做法不是選自己真的認為漂“選美理論”和股票投資“選美理論”認為，最終選出來的6個人事實上并不一定是最美的，其中有“泡沫”；但由于人們一致認為別人“都認可”她們是最美的，所以這種泡沫就是合理的?！斑x美理論”和股票投資“選美理論”認為，最終選出來的6個人事1936，“選美理論”和股票投資

最早強調(diào)心理預(yù)期在投資決策中作用的經(jīng)濟學(xué)家

凱恩斯認為你不能按自己的審美觀來衡量，你須猜測到大眾可能會喜歡的臉蛋，按照大眾選擇標準來判斷，勝算較大。因此股票投資時，就須盡可能預(yù)測到大眾將會投資的目標，提前介入，從而智勝大眾或其他投資者。1936，“選美理論”和股票投資

最早強調(diào)心理預(yù)期在投資決策選美理論”和股票投資凱恩斯的“選美理論”看似是一種盲目跟風(fēng)的投資行為，其實是用來分析人們的心理活動對投資決策的影響。

選美理論”和股票投資凱恩斯的“選美理論”看似是一種“選美”就是選大眾情人。說到大眾情人，自然免不了要考慮大眾的文化背景、審美情趣、流行偏好等因素。除了極少數(shù)以肥碩為美的民族之外，好在全世界的審美觀點大致相同。瀟灑冷酷如阿湯哥不僅在歐美、在亞洲，即使在非洲也是眾多女人心目中的白馬王子。“選美”就是選大眾情人。說到大眾情人，自然免空中樓閣理論與股票投資“空中樓閣理論”認為股價是由投資者心理決定的，并非由內(nèi)在價值決定的，而投資者心理如空中樓閣一樣虛無飄渺難以把握。因此該理論被命名為“空中樓閣理論”。凱恩斯認為人在投資股票時，不應(yīng)研究該股票值多少錢或者說會為他帶來多大收益，而應(yīng)關(guān)心有沒有比他更傻的傻瓜愿意以更高的價格向他買進，每個人在買進股票時都愿意充當“暫時的傻瓜”，或相信會有更傻的人來接替他的傻瓜位置，這樣他就可晉升為聰明人了。這種游戲繼續(xù)下去，直到找到最后傻瓜為止。技術(shù)分析的理論基礎(chǔ)是空中樓閣理論。空中樓閣理論與股票投資“空中樓閣理論”認為股價是由投資者心理1951，Burell，真正現(xiàn)代意義上的行為金融理論的最早研究者真正現(xiàn)代意義上的行為金融理論的最早研究者是美國奧蘭多商業(yè)大學(xué)的布魯爾(O.K.Burell）教授，于1951年發(fā)表的《一種可用于投資研究的實驗方法》一文首次將行為心理學(xué)結(jié)合經(jīng)濟學(xué)來解釋金融現(xiàn)象，并提出通過構(gòu)造實驗來檢驗理論的思路，開拓了一個將量化的投資模型與人的行為特征相結(jié)合的金融新領(lǐng)域。1951，Burell，真正現(xiàn)代意義上的行為金融理論的最早研1967，Bauman

《科學(xué)投資分析：科學(xué)還是幻想》

隨后的1967年，來自俄勒岡大學(xué)的巴曼(Bauman)發(fā)表了：

《科學(xué)投資分析：科學(xué)還是幻想》

呼吁關(guān)注投資者非理性心理，更加明確地批評了金融學(xué)片面依靠模型的治學(xué)態(tài)度，并指出金融學(xué)與行為學(xué)的結(jié)合應(yīng)是今后金融學(xué)的發(fā)展方向。1967，Bauman《科學(xué)投資分析：科學(xué)還是幻想》1972，Slovic《人類決策的

心理學(xué)研究》

1972年，俄勒岡大學(xué)心理學(xué)家保羅·斯諾維克（PaulSlovic）發(fā)表了：

《人類決策的心理學(xué)研究》呼吁關(guān)注投資者非理性心理，更加明確地批評了金融學(xué)片面依靠模型的治學(xué)態(tài)度，并指出金融學(xué)與行為學(xué)的結(jié)合應(yīng)是今后金融學(xué)的發(fā)展方向。1972，Slovic《人類決策的

心理學(xué)研究》1979，發(fā)表文章：“前景理論：風(fēng)險狀態(tài)下的決策分析”2.心理學(xué)行為金融階段

Kahneman&Tversky1979年提出的前景理論為行為金融學(xué)的興起奠定了理論基礎(chǔ)，成為行為金融研究史上的一個里程碑。1982年，Kahneman、Slovic和Tversky研究了人類行為與投資決策經(jīng)典模型的基本假設(shè)相沖突的三個方面:風(fēng)險態(tài)度、心理賬戶和過度自信,并將觀察到的現(xiàn)象稱為“認知偏差”。

1979，發(fā)表文章：“前景理論：風(fēng)險狀態(tài)下的決策分析”2.心1979，前景理論行為經(jīng)濟學(xué)家DanialKahneman和AmosTversky教授發(fā)表的文章對行為金融學(xué)影響深遠阿莫斯和卡尼曼兩人合作了幾十年，發(fā)了多篇文章，包括讓卡尼曼得獎的那篇，但為何阿莫斯沒得獎呢？阿莫斯沒得獎主要是他于1996年就去世了，比一比熬到80歲總算得獎的高斯（現(xiàn)在還活著，快一百歲了）和84歲得到通知才走人的維克瑞（獎都沒領(lǐng)就去世了），真是天嫉英才呀。1979，前景理論行為經(jīng)濟學(xué)家Dan1982，Kahneman，Slovic&Tversky,提出認知偏差

AmosTverskywasatoweringfigureinthefieldofcognitivepsychologyandinthedecisionsciences.Hisresearchhadenormousinfluence;hecreatednewareasofstudyandhelpedtransformrelateddisciplines.

猶太人卡尼曼和阿莫斯是老校友(希伯來大學(xué)的本科)和老戰(zhàn)友(據(jù)說兩人一起加入以色列國防軍扛過槍)。

SlovichasstudiedpsychologicalheuristicswithfrequentcoauthorsDanielKahneman,AmosTverskyandThomasGilovich,andfirsttheorizedtheaffectheuristic.Heisconsidered,withBaruchFischhoff,aleadingtheoristandresearcherintheriskperceptionfield(psychometricparadigm).1982，Kahneman，Slovic&Tversk3.金融學(xué)行為金融階段-80年代中期后，Thaler、Shiller等成為研究行為金融的第二代核心人物。Thaler(1987、1999)主要研究了股票回報率的時間模式、投資者的心理賬戶,Shiller主要研究了股價的異常波動、股市的羊群行為、投機價格與人群流行心態(tài)的關(guān)系等。3.金融學(xué)行為金融階段Thaler(1987、1999)主1985年DeBondt和Thaler“股票市場過度反應(yīng)了嗎？”一文的發(fā)表正式掀開了行為金融學(xué)迅速發(fā)展的序幕Kahneman和Tversky(1992)的研究指出：投資者對風(fēng)險的態(tài)度并非按傳統(tǒng)效用理論所假設(shè)的以最終財富水平進行考量，而是以一個參考點為基準看待收益或損失，每次的決策都會因情況不同而改變，決策并非按貝葉斯法則進行的，決策時會受到框定效應(yīng)的影響。Odean(1998)對處置效應(yīng)的研究；Ritter(1991)對于IPO異象的研究；Kahneman等(1998)對過度反應(yīng)和反應(yīng)不足之間轉(zhuǎn)換機制的研究等，對行為金融的進一步發(fā)展起到了十分重要的作用。

1985年DeBondt和Thaler“股票市場過度反應(yīng)了嗎90年代中后期行為金融學(xué)更加注重投資者心理對最優(yōu)組合投資決策和資產(chǎn)定價的影響。加州圣塔克拉大學(xué)Shefrin和Statman（1994）提出行為資本資產(chǎn)定價理論（BAPM），2000年二人又提出了行為組合理論（BPT）。

90年代中后期行為金融學(xué)更加注重投資者心理對最優(yōu)組合投資決策1994，HershShefrinandMeirStatman構(gòu)筑了BAPMHershShefrinandMeirStatman（1994）構(gòu)筑了BAPM（behaviroralassetpricingmodel）作為主流金融學(xué)中CAPM的對應(yīng)物，將信息交易者和噪聲交易者以及兩者在市場上的交互作用同時納入資產(chǎn)定價框架，提出了行為貝塔的概念。行為金融學(xué)的大牛MeirStatman行為資產(chǎn)定價模型一方面從無法戰(zhàn)勝市場的意義上接受市場的有效性；另方面從理性主義出發(fā)拒絕市場有效性，這對金融研究未來發(fā)展有著深刻的啟示。MeirStatmanistheProfessorofFinanceattheLeaveySchoolofBusiness,SantaClaraUniversity.Hisresearchfocusesonbehavioralfinance.Heattemptstounderstandhowinvestorsandmanagersmakefinancialdecisionsandhowthesedecisionsarereflectedinfinancialmarkets.加州圣塔克拉大學(xué)(SantaClaraUniversity)教授1994，HershShefrinandMeirStShefrin和Statman借鑒Markowitz的現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論（ModernPortfolioTheory，MPT）于2000年提出了行為資產(chǎn)組合理論（BehavioralPortfolioTheory，BPT）。該理論打破了現(xiàn)代投資組合理論中存在的局限：理性人局限、投資者均為風(fēng)險厭惡者的局限以及風(fēng)險度量的局限，更加接近投資者的實際投資行為，引起了金融界的廣泛關(guān)注。2000，Shefrin和Statman提出BPTShefrin和Stat2000，《非理性繁榮》出版RobertShiller耶魯大學(xué)教授Shiller研究興趣廣泛，其最突出的貢獻是他開創(chuàng)了金融學(xué)的一個新領(lǐng)域：行為金融學(xué)。Shiller將其他領(lǐng)域特別是心理學(xué)研究的前沿的學(xué)術(shù)成果，應(yīng)用到經(jīng)濟學(xué)中，以解釋投機泡沫的出現(xiàn)和持續(xù)。他的《非理性繁榮》一書分析了股票市場的泡沫現(xiàn)象。2000，《非理性繁榮》出版Shiller研究興趣廣泛，其第八講行為金融學(xué)2000，出版《InefficientMarkets》安德雷．舒雷佛(AndreiShleifer)是哈佛大牛人，經(jīng)濟學(xué)克拉克獎得主，在學(xué)術(shù)上絕對是一流。在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟學(xué)和行為金融學(xué)中深造詣極深，是1961年出生于莫斯科的俄羅斯人，在“休克療法”中地位舉足輕重。更interesting的是，他在幫助俄羅斯實施休克療法中獲得了大量內(nèi)部消息，繼而美國政府控告shleifer夫婦涉嫌欺詐，利用內(nèi)部消息違規(guī)投資牟取私利，并要求其賠償損失一億兩千萬美元。AndreiShleifer教授先后任教于普林斯頓大學(xué)、哈佛大學(xué)，在公司治理、法與金融、行為金融學(xué)、制度經(jīng)濟學(xué)等領(lǐng)域擁有崇高的學(xué)術(shù)地位。2000，出版《InefficientMarkets》2000，出版《InefficientMarkets》行為金融學(xué)代表人物之一AndreiShleifer在《并非有效的市場——行為金融學(xué)導(dǎo)論》中，針對EMH的基本前提假設(shè)，進行了針鋒相對的反駁。指出，將一般大眾特別是投資者假定為一直是完全理性，很難令人信服。心理學(xué)的研究已清楚地表明，人們并不只是偶然偏離理性，而是常以同樣方式偏離。

2000，出版《InefficientMarkets》行2007，RichardH.Thaler：

《贏者的詛咒》中文版出版理查德·塞勒1945年生于新澤西州。先后執(zhí)教于羅徹斯特大學(xué)和康奈爾大學(xué)，1995年起任芝加哥大學(xué)行為科學(xué)與經(jīng)濟學(xué)教授、決策研究中心主任至今。系美國藝術(shù)與科學(xué)研究院院士。系行為經(jīng)濟學(xué)和行為金融學(xué)領(lǐng)域的重要代表人物。

RichardThaler在行為金融學(xué)方面，研究人的有限理性行為對金融市場的影響，并作出了很多重要貢獻。其中有Endowment（稟賦）理論Prospective（前景）理論

2007，RichardH.Thaler：

《贏者的詛咒2007，RichardH.Thaler：

《贏者的詛咒》中文版出版贏者的詛咒:經(jīng)濟生活中的悖論與反常現(xiàn)象[(美)(RichardH.Thaler]“通過揭示在真實世界中一系列既有哲學(xué)色彩、又有現(xiàn)實意義的難題，理查德·泰勒以一種令人愉快的方式形象地闡釋了那些深奧晦澀的思想……泰勒在這本令人振奮的書中要呈現(xiàn)給大家的是當代經(jīng)濟學(xué)中最精彩絕倫的思想華章。它將帶領(lǐng)我們進入一個更加博大的研究視野中洞察人類的經(jīng)濟行為，從而也進一步補充我們對市場和價格的見解?！?/p>

——克里斯托弗·法若爾，商業(yè)周刊（ChristopherFarrell,BusinessWeek）

2007，RichardH.Thaler：

《贏者的詛咒近幾年，行為金融學(xué)的發(fā)展相當迅猛，短短幾年時間，行為金融學(xué)的研究視野已從發(fā)掘金融市場異象的實證證據(jù)延伸到理論模型的構(gòu)建；從單一的投資者行為研究拓展到涵蓋投資者、公司和金融市場各個方面的研究體系；從對發(fā)達國家相對成熟的金融市場的研究擴散到主體理性程度更低的新興市場的研究。近幾年，行為金融學(xué)的發(fā)展相當迅猛，短短幾年時間，行為金融研究的趨勢-注重理論模型和學(xué)科體系的構(gòu)建-滲透到金融學(xué)的各個分支-與其他學(xué)科進行交叉融合-模糊與傳統(tǒng)金融理論的邊界-宏觀化、社會化行為金融研究的趨勢-注重理論模型和學(xué)科體系的構(gòu)建第二節(jié)預(yù)期效用理論及其假設(shè)第二節(jié)預(yù)期效用理論及其假設(shè)引導(dǎo)案例:圣·彼得堡悖論

1713年，大學(xué)教授丹尼爾?伯努利提出了一個有趣的游戲。設(shè)定擲出正面或者反面為成功，游戲者如果第一次投擲成功，得獎金２元，游戲結(jié)束；第一次若不成功，繼續(xù)投擲，第二次成功得獎金４元，游戲結(jié)束；如果投擲不成功就繼續(xù)投擲，直到成功，在第ｎ次投擲成功，可得到２ｎ元獎金，游戲結(jié)束。按照概率期望值的計算方法，將每一個可能結(jié)果的得獎值乘以該結(jié)果發(fā)生的概率即可得到該結(jié)果獎值的期望值。每一個結(jié)果的期望值均為1（P=1/2n,V=2n,故，P×V=1）。所有可能結(jié)果的得獎期望值之和，將為“無窮大”，因此人們理應(yīng)愿意付出很大的賭金參與這一游戲。然而，他發(fā)現(xiàn)在現(xiàn)實生活中，絕大多數(shù)人愿意付出的賭金是很少的，幾乎都不超過10元，于是這一問題便成為一個無法解釋的悖論。引導(dǎo)案例:圣·彼得堡悖論案例思考：

1.人們?yōu)槭裁磿`背預(yù)期效用理論呢？2.什么因素會對預(yù)期效用理論產(chǎn)生影響？3.它們是怎么樣影響的呢？引導(dǎo)案例:圣·彼得堡悖論案例思考：引導(dǎo)案例:圣·彼得堡悖論預(yù)期效用理論及其假設(shè)

決策（decision-making）是人們從多種備擇方案或事件中做出選擇，從經(jīng)濟學(xué)意義上來說，這種選擇應(yīng)當是最優(yōu)的。偏好（preference），則是人們對不同方案或事件狀態(tài)進行價值與效用上的辨優(yōu)。預(yù)期效用理論是指在風(fēng)險情境下的最終結(jié)果的效用水平是通過決策主體對各種可能出現(xiàn)的結(jié)果的加權(quán)估價后獲得的，決策者謀求的是加權(quán)估價后所形成的預(yù)期效用的最大化。預(yù)期效用理論的公理化假設(shè)

預(yù)期效用理論及其假設(shè)決策（decisio預(yù)期效用模型公理化標準（1）優(yōu)勢性如果期望A至少在一個方面優(yōu)于期望B并且在其它方面都不亞于B，那么A優(yōu)于B。（2）恒定性（獨立性）各個期望的優(yōu)先順序不依賴于它們的描述方式，或者說同一個決策問題即使在不同的表述方式下也將產(chǎn)生同樣的選擇。（3）傳遞性對于效用函數(shù)u,只要u(A)>u(B)那么A就優(yōu)于B；反過來，只要A優(yōu)于B，那么就有u(A)>u(B)。預(yù)期效用理論及其假設(shè)預(yù)期效用模型公理化標準（1）優(yōu)勢性預(yù)期效用理論及其假設(shè)

如果你參與幸運52游戲，很幸運你答對了，主持人決定對你進行獎勵。你所獲得的獎勵可以從以下兩個方案中進行選擇：

A方案：拋一次硬幣，如果正面朝上可以得到75元，如果反面朝上則可以得到25元。

B方案：你可以不拋硬幣得到確定的50元。請問你會選擇哪個方案呢？

風(fēng)險態(tài)度及效用函數(shù)預(yù)期效用理論及其假設(shè)如果你參與幸運52游戲，很幸運你答對了，主持人決如果決策人偏好確定性所得，則屬于風(fēng)險厭惡(riskaverse)；

u($50)>1/2u($25)+1/2u($75)如果決策人偏好不確定所得，則為風(fēng)險尋求（riskseeking）；u($50)<1/2u($25)+1/2u($75)如果決策人并不關(guān)心是確定性所得還是不確定性的彩票，則屬于風(fēng)險中性（riskneutral）。u($50)=1/2u($25)+1/2u($75)4.1預(yù)期效用理論及其假設(shè)風(fēng)險態(tài)度及效用函數(shù)如果決策人偏好確定性所得，則屬于風(fēng)險厭惡(riskaver風(fēng)險厭惡型效用函數(shù)財富4.1預(yù)期效用理論及其假設(shè)4.1.2風(fēng)險態(tài)度及效用函數(shù)風(fēng)險厭惡型效用函數(shù)財富4.1預(yù)期效用理論及其假設(shè)4.1.

預(yù)期效用理論認為，投資者是風(fēng)險厭惡的，即人們更愿意接受確定的收益（x）而不是任何預(yù)期收益為x的風(fēng)險性期望。即效用函數(shù)是向下凹的曲線。其函數(shù)為：

財富效用圖7-1預(yù)期效用理論預(yù)期效用理論認為，投資者是風(fēng)險厭惡的，即人們更愿

在對待風(fēng)險的態(tài)度上，效用理論和預(yù)期效用理論認為，人們對待風(fēng)險的態(tài)度始終不變，其效用函數(shù)自始至終為凹形（圖A）。弗里德曼和薩維奇提供了一個既有凹形部分又有凸形部分的效用函數(shù)來解決保險與彩票的困惑（圖B)。馬柯維茨通過將效用函數(shù)的一個拐點放在“通用財富”(customarywealth)的位置上修改了弗里德曼和薩維奇的函數(shù)（圖C)?？崧吞鼐S斯基（KahnemanandTversky)在馬柯維茨的通常財富理論和阿萊（Allais）工作的基礎(chǔ)上構(gòu)造了“前景理論”（prospecttheory)

（圖D）。第三節(jié)前景理論3.1前景理論的發(fā)展過程在對待風(fēng)險的態(tài)度上，效用理論和預(yù)期效用理論認為ABCD

效用理論的改進模型與前景理論模型

3.1前景理論的發(fā)展過程ABCD效用理論的改進模型與前景理論模型3.1前

Kahneman和Tversky（1979）認為，個人風(fēng)險條件下的選擇過程分為兩個階段：編輯階段和估值階段。

1.編輯階段

p130(1)編碼(coding)(2)合成(combination)(3)剝離(segregation)(4)相抵(cancellation)(5)簡化(simplification)(6)占優(yōu)檢查（detectionofdominance）3.2個人風(fēng)險決策過程Kahneman和Tversky（1979）2.估值階段(1)編輯階段之后，決策者對期望進行估值并進行選擇。(2)被編輯期望的全部價值V，用兩個主觀量度π和v來表達。π表示與概率p相對應(yīng)的決策權(quán)重，為π（p），它反映了p對期望的全部價值的影響力也就是主觀概率。

v反映結(jié)果的主觀價值，分配給每一結(jié)果一個量v（x）。而結(jié)果的定義與參考點相對應(yīng)，在價值尺度中以0為參考點，因此，v（x）離開參考點的程度就是收益或損失的大小。

2.估值階段阿萊悖論（AllaisParadox，1953年提出）問題：A:以0.33的概率獲得2500以0.66的概率獲得2400以0.01的概率獲得0。

B:肯定得到2400

阿萊悖論（AllaisParadox，1953年提出）

Kahneman-Tversky（1979）做了類似的實驗

在下面兩種情況中任選其一：

A．肯定收益3，000元B．有80％的可能獲得4，000元，20％的可能什么也沒有。

Kahneman-Tversky（1979）做了類似的如果把問題顛倒過來：

A．肯定損失3000元；

B．有80％的可能損失4000元，20％的可能一點也不損失。

如果把問題顛倒過來：

實驗：

有人與你采用拋硬幣的方式賭博，如果是正面，你損失100元。如果是反面，你至少得到多少才愿意參與這個賭博？

實驗：

實驗結(jié)果表明人們決策過程有以下特征：（1）價值函數(shù)以參考點為界將圖形分為盈利和虧損兩個區(qū)域；（2）盈利區(qū)間的圖形表現(xiàn)為下凹，即風(fēng)險回避特征，而在虧損區(qū)域圖形表現(xiàn)為下凸，即風(fēng)險尋求特征；（3）虧損區(qū)域的斜率大于盈利區(qū)域的斜率，前者大約是后者的2.5倍，表明人們對損失所產(chǎn)生的負效用為同等金額的盈利產(chǎn)生的正效用的2.5倍。

實驗結(jié)果表明人們決策過程有以下特征：

由前面的估值過程我們知道在前景理論中期望的價值是由“價值函數(shù)”（valuefunction）和“決策權(quán)重”（decisionweight）共同決定的，即：其中，是決策權(quán)重，是一種概率評價性的單調(diào)增函數(shù)，

是決策者主觀感受所形成的價值，即價值函數(shù)。

第三節(jié)（2）價值函數(shù)與決策權(quán)重函數(shù)由前面的估值過程我們知道在前景理論中期望的價價值函數(shù)：

Kahneman和Tversky（1979）提出的指數(shù)形式：價值函數(shù)價值函數(shù)：價值函數(shù)

價值函數(shù)圖：

圖7-2前景理論中的價值函數(shù)圖價值函數(shù)圖：圖7-2前景理論中的價值函數(shù)圖

前景理論的價值函數(shù)和預(yù)期效用理論中的效用函數(shù)一個重要的不同點是：價值函數(shù)存在一個拐點，即存在所謂的“參考點”（referencepoint），它指人們在評價事物時，總要與一定的參考物相比較，當對比的參考物不同時，即使相同的事物也會得到不同的比較結(jié)果，因此，參考點是一種主觀評價標準。

價值函數(shù)中的參考點前景理論的價值函數(shù)和預(yù)期效用理論中的效用函數(shù)一個重要的不同實驗：中獎的感覺某一天，在兩個不同的戲院對購票看戲的人進行中獎實驗，在一家戲院，A先生在排隊買票時被告知他前面那位顧客是第一萬名顧客，可以得到1000元金，而您是第一萬零一名，可以獲得150元獎金。在另一家戲院，B先生排隊買票被告知他是該戲院的第一萬名顧客，可得到100元獎金。請問：如果你是A先生或B先生，你會開心嗎？A和B中誰會感覺到更開心一些？實驗：中獎的感覺實驗：讓你先擁有30美元?，F(xiàn)在有一個拋硬幣的機會，如果正面朝上可以得9美元，反之則輸?shù)?美元，你是否原因接受這個游戲？

實驗：

實驗：

有一個拋硬幣的游戲，如果參與這個游戲，那么正面朝上你可以得39美元，反之則得到21美元；如果不參與這個游戲，你可得到30美元。你是否愿意參與這個游戲？實驗：

價值函數(shù)與參考點的出現(xiàn)，使人們對財富的態(tài)度由絕對財富量改為由相對財富量來判斷。具體表現(xiàn)為：１.“反射效應(yīng)”（reflectioneffect）價值的載體是財富的變化而不是財富的最終狀態(tài)，并以對參照點的偏離程度為參照標準，向兩個方向（分別為收益和損失）偏離程反射形狀。例如，冷熱的相對性。同一筆財富對一個富有的人來說可能算不了什么，而對一個貧困的人來說則可能是一筆巨大的財富。

價值函數(shù)與風(fēng)險態(tài)度價值函數(shù)與參考點的出現(xiàn)，使人們對財富的態(tài)度由絕對財富量改為２.價值函數(shù)斜率的不連續(xù)性價值函數(shù)在參考點之上（收益區(qū)域）是凹的，體現(xiàn)風(fēng)險回避；在參考點之下是凸的，體現(xiàn)為風(fēng)險偏好３.損失的影響要大于收益損失一筆錢引起的煩惱大于獲得同樣數(shù)目的一筆收入帶來的快樂，即收益變化的斜率效益損失變化的斜率。２.價值函數(shù)斜率的不連續(xù)性

同時存在收益與損失的情況下的期望，可以分成了四種情況：復(fù)合收益(multiplegains)、復(fù)合損失(multiplelosses)、混合收益(mixedgain)、混合損失(mixedloss)。分賬：將收益與損失兩個項目分別保留；合賬：互相抵消后取綜合值。按照心理賬戶的原理，以下圖表來說明決策者的決策過程。結(jié)果分別為：分賬；合賬；合賬；分賬合賬都有可能價值函數(shù)中的多重賬戶同時存在收益與損失的情況下的期望，可以分成了四種情況：復(fù)第八講行為金融學(xué)

人們在時間維度上的偏好表現(xiàn)在兩個