項目投資與融資分析-第8章-項目投資盈利能力的動態(tài)分析課件

項目投資與融資分析

項目投資與融資分析1第8章項目投資盈利能力的動態(tài)分析第8章項目投資盈利能力的動態(tài)分析28.1項目投資現(xiàn)金流分析參數(shù)的確定8.1.1項目投資財務(wù)分析參數(shù)

建設(shè)項目經(jīng)濟評價參數(shù)按照使用范圍，可分為建設(shè)用于項目財務(wù)評價、國民經(jīng)濟評價的財務(wù)評價參數(shù)和國民經(jīng)濟評價參數(shù)。按照使用功能，可分為計算參數(shù)和判據(jù)參數(shù)。建設(shè)項目經(jīng)濟評價參數(shù)應(yīng)根據(jù)國家與行業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略與發(fā)展規(guī)劃、國家的經(jīng)濟狀況、資源供給狀況、市場需求狀況、各行業(yè)投資經(jīng)濟效益、投資風(fēng)險、資金成本及項目投資者的實際需要進行測定。建設(shè)項目經(jīng)濟評價參數(shù)的測定與選用，應(yīng)遵循同期性、有效性、謹(jǐn)慎性和準(zhǔn)確性原則，并結(jié)合項目所在地區(qū)、所處行業(yè)以及項目自身特點綜合確定。建設(shè)項目經(jīng)濟評價重在對事實與數(shù)據(jù)的分析，應(yīng)避免主觀隨意性，不得簡單套用參數(shù)，建設(shè)項目經(jīng)濟評價參數(shù)具有時效性，應(yīng)適時測算、發(fā)布并動態(tài)調(diào)整。一般情況下，有效期為1年。8.1項目投資現(xiàn)金流分析參數(shù)的確定8.1.1項目投資財38.1.2財務(wù)基準(zhǔn)收益率財務(wù)基準(zhǔn)收益率系指建設(shè)項目財務(wù)評價中對可貨幣化的項目費用與效益采用折現(xiàn)方法計算財務(wù)凈現(xiàn)值的基準(zhǔn)折現(xiàn)率，是衡量項目財務(wù)內(nèi)部收益率的基準(zhǔn)值，是項目財務(wù)可行性和方案比選的主要判據(jù)。財務(wù)基準(zhǔn)收益率反映投資者對相應(yīng)項目占用資金的時間價值的判斷，應(yīng)是投資者在相應(yīng)項目上最低可接受的財務(wù)收益率。8.1.2財務(wù)基準(zhǔn)收益率財務(wù)基準(zhǔn)收益率系指建設(shè)項目財務(wù)評48.1.3期望收益率的確定方法1機會成本法運用機會成本原理確定資本成本，是將相同風(fēng)險水平下的所有項目按照收益遞減的順序排列，選擇收益較好的項目分配資本，直至資金限制的截止點。緊隨截止點之后的投資項目，是根據(jù)機會成本原理確定的最低可接受收益率。應(yīng)用這個方法確定MARR值的兩個條件：①資金有限；②各方案的收益率已知。最低吸引力收益率（MARR）通常是一個政策議題。8.1.3期望收益率的確定方法515201058642累計投資額（百萬美元）1357253035年收益率(%)35302623191614ADEFGMARR=16%/年資本獲得（供應(yīng)）的近似成本拒絕F拒絕G圖8?1期望收益率排計投資額（百萬美元）1357253062期望收益率法r——邊際資金成本或最低限投資收益率；c1——籌集了新增資金M以后的新平均資金成本；Po——公司新投資前的企業(yè)資產(chǎn)市場價值；M——新增資金。2期望收益率法r——邊際資金成本或最低限投資收益率；7【案例】某公司原有資產(chǎn)的市場價值為總額1000萬元，其平均資金成本為14.5%，計劃新投資為100萬元，新項目投產(chǎn)后，期望使平均資金成本提高到15%，求該項目的邊際資金成本。解：

c0=0.145c1=0.15,P0=1000，M=100將其代人(4.16)式得：=0.15+1000÷100×(0.15-0.145)=0.15+0.05=0.20由此可見，公司必須從M=100萬元新投資中得到比15%更多的收益?！景咐磕彻驹匈Y產(chǎn)的市場價值為總額1000萬元，其平均83、加權(quán)平均資金成本法式中：WACC——加權(quán)平均資金成本；Ke——權(quán)益資金成本；Kd——債務(wù)資金成本；E——股東權(quán)益；D——企業(yè)負(fù)債。3、加權(quán)平均資金成本法式中：WACC——加權(quán)平均資金成本；K9（1）項目風(fēng)險與企業(yè)風(fēng)險等價①

風(fēng)險等價項目的識別如果項目風(fēng)險與企業(yè)風(fēng)險等價，那么企業(yè)就是這個項目的代表企業(yè)，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本就是項目的加權(quán)平均資本成本。企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（Targetcapitalstructure)必須采用長期目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。（1）項目風(fēng)險與企業(yè)風(fēng)險等價10式中:Po為債券的面值；i為債券的利率；Co為債券的發(fā)行費用，包括投資銀行參與銷售的手續(xù)費、承銷商的傭金與準(zhǔn)備登記、申請以及債券印制費等；Cn為發(fā)生在債券到期還本付息時(t=n年時)的一切費用；k為債券的資本成本。②負(fù)債成本B—債券價格；C—債券的年利息率；F—債券的面值；KB—債券的成本或到期收益率；N—到期年限負(fù)債成本=政府債券的市場回報率+企業(yè)的信用風(fēng)險補償稅后負(fù)債成本=稅前負(fù)債成本×（1—t）式中:Po為債券的面值；i為債券的利率；②負(fù)債成本B11③權(quán)益成本（A）股利折現(xiàn)模型Po為發(fā)買賣股票的現(xiàn)值；Dt為時間為t時的股利；KD為股票的資本成本

當(dāng)股利按一定比例g逐年增加時，股票的資本成本③權(quán)益成本（A）股利折現(xiàn)模型Po為發(fā)買賣股票的現(xiàn)值；Dt12(B)資本資產(chǎn)定價模型(CapitalAssetPricingModel，CAPM)。式中：Ke——權(quán)益資金成本；Kf——市場無風(fēng)險收益率；βe——風(fēng)險系數(shù)；Km——市場平均風(fēng)險投資收益率。Kf——市場無風(fēng)險利率（Risk-freerate），一般選擇同期的國庫券或者政府債券的回報率作為標(biāo)準(zhǔn)。Km——市場平均風(fēng)險投資收益率。β值——風(fēng)險系數(shù)，是反映行業(yè)特點與風(fēng)險的重要數(shù)值。(B)資本資產(chǎn)定價模型(CapitalAssetPric13④利潤留成(又稱保留利潤)企業(yè)利潤留成是企業(yè)經(jīng)營過程中積累起來的資金，屬于企業(yè)權(quán)益資本的一部分，應(yīng)計算其資本成本。

在進行項目投資決策時，企業(yè)再投資資金的資金成本應(yīng)該是其投資的機會成本，但是當(dāng)再投資資金只是項目總投資的一部分時，為了便于分析，可以將再投資資金視同于新增普通股本資金，即用股東期望的最低投資收益率作為其資金成本。④利潤留成(又稱保留利潤)企業(yè)利潤留成是企業(yè)經(jīng)營過程中積累起14（2）項目風(fēng)險與企業(yè)風(fēng)險不等價先假設(shè)企業(yè)不存在負(fù)債，不需要納稅，再來估算代表企業(yè)的資本成本，最后按項目的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)和稅率進行調(diào)整。項目的籌資比例就等于代表企業(yè)平均籌資比例。對代表企業(yè)資本結(jié)構(gòu)——財務(wù)杠桿進行調(diào)整，以使它同項目的財務(wù)杠桿相配比。在實踐中，因假設(shè)權(quán)益成本對財務(wù)杠桿的敏感性比負(fù)債資本的高，所以只需調(diào)整代表企業(yè)權(quán)益資本在資本結(jié)構(gòu)。（2）項目風(fēng)險與企業(yè)風(fēng)險不等價先假設(shè)企業(yè)不存在負(fù)債，不需要納15【案例】KM是一家從事越野摩托車的公司享有生產(chǎn)可靠的和高品質(zhì)的摩托車的盛譽而在越野賽愛好者中家喻戶曉。KM在生產(chǎn)核心部件，比如：發(fā)動機、冷卻器和排氣系統(tǒng)方面也非常的專業(yè)。為了打造一個技術(shù)領(lǐng)袖、高品質(zhì)和冠軍頭銜的品牌形象上，KM的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大部分都集中在越野摩托車及相關(guān)配件，這部分在過去的幾年里貢獻了超過了80%的收入，剩余的銷售額來自為青少年設(shè)計的小型運動型摩托車和能夠在公路和越野雙用的全裸機車。據(jù)市場資料的調(diào)研，近年來大約80%的摩托車銷量來自公路摩托車，并且這部分的銷量還呈持續(xù)增長趨勢。為了達(dá)到實現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)，KM公司打算通過新的項目投資將生產(chǎn)線擴張至生產(chǎn)公路摩托車，并已經(jīng)將會花費1000萬歐元的研究和開發(fā)費用，還將再花費1000萬歐元用來開發(fā)啟動生產(chǎn)公路摩托車所必要的工藝裝備。同時，經(jīng)過對KM的競爭對手的調(diào)研，發(fā)現(xiàn)TS公司是唯一從事單一公路摩托車業(yè)務(wù)的公司，并在最近幾年中主宰了世界超級摩托車錦標(biāo)賽，而使得它在摩托車發(fā)燒友中贏得了世界級的信譽，與項目投資風(fēng)險比較相似，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)為債務(wù)、權(quán)益結(jié)構(gòu)為；同期政府債券利率為4.84%，平均歷史市場溢價6.85%。KM與TS公司的相關(guān)資料如表8－1所示，【案例】KM是一家從事越野摩托車的公司享有生產(chǎn)可靠的和高品質(zhì)16指標(biāo)KMTSβ值

0.970.930權(quán)益比重19.9%59.53%負(fù)債比重80.1%40.50%債券利率6.95%6.5%稅率43.33%35.20%表8－1KM與TS公司相關(guān)財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)指標(biāo)KMTSβ值0.970.930權(quán)益比重19.9%59.17【案例分析】

【案例分析】

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8.1.4行業(yè)平均收益率行業(yè)基準(zhǔn)收益率不宜直接作為折現(xiàn)率，但行業(yè)平均收益率可作為確定折現(xiàn)率的重要參考指標(biāo)。行業(yè)平均收益率法是基于企業(yè)外部的視角，其基本的思想是，投入項目的資金至少應(yīng)該獲得同行業(yè)的平均收益水平。行業(yè)基準(zhǔn)收益率分析的前提是項目具有典型性、代表性。項目的資本成本是由金融市場，而不是由經(jīng)理決定的。8.1.4行業(yè)平均收益率198.2項目投資盈利能力的動態(tài)分析指標(biāo)8.2.1動態(tài)投資回收期式中Pt’——動態(tài)投資回收期；ic——基準(zhǔn)收益率。若投資項目方案的各年凈收益（R）相同，其初始投資為I，折現(xiàn)率為I,其計算公式為：在實際應(yīng)用中根據(jù)項目的現(xiàn)金流量表中的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值，用下列近似公式計算：若Pt’＜Pc（基準(zhǔn)投資回收期）時，說明項目或方案可以在要求的時間內(nèi)收回投資，可行；若Pt’＞Pc時，則項目或方案不可行?；鶞?zhǔn)投資回收期Pc隨部門和行業(yè)的不同而不同。8.2項目投資盈利能力的動態(tài)分析指標(biāo)8.2.1動態(tài)投資回20序號年

目錄01234561投資支出20500100

2其它支出

3004504504503收入

4507007007004凈現(xiàn)金流量-20-500-1001502502502505折現(xiàn)值-20-454.6-82.6112.7170.8155.2141.16累計折現(xiàn)值-20-474.6-557.2-444.5-273.7-118.522.6

例：某項目方案有關(guān)數(shù)據(jù)如下表8-2所示，基準(zhǔn)折現(xiàn)率為10％，標(biāo)準(zhǔn)動態(tài)投資回收期為8年，試計算該方案動態(tài)投資回收期，并進行評價方案。因項目方案的投資回收期小于基準(zhǔn)的動態(tài)投資回收期，則該項目可行。

表8－2動態(tài)投資回收期計算表單位：萬元解由于動態(tài)投資回收期就是累計折現(xiàn)值為零時的年限，則動態(tài)投資回收期應(yīng)按下式計算：序號年01234561投資支出20500100

2其它218.2.2凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值（NPV——NetPresentValue）凈現(xiàn)值是指用一個預(yù)定的基準(zhǔn)收益率（或設(shè)定的折現(xiàn)率）ic，分別把整個計算期間內(nèi)各年所發(fā)生的凈現(xiàn)金流量都折現(xiàn)到投資方案開始實施時的現(xiàn)值之和。式中

NPV——財務(wù)凈現(xiàn)值；（CI-CO）t——第t年的凈現(xiàn)金流量；ic——基準(zhǔn)收益率；n——方案計算期。當(dāng)NPV≥0時，說明一個投資方案的報酬率高于貼現(xiàn)率（資金成本或預(yù)期報酬率），該項目是可行的；相反，則說明該項目不可行。8.2.2凈現(xiàn)值式中NPV——財務(wù)凈現(xiàn)值；（CI-22優(yōu)點缺點（1）是項目價值創(chuàng)造的重要衡量標(biāo)準(zhǔn)。（2）不僅全面考慮了整個壽命期內(nèi)現(xiàn)金流，而且考慮現(xiàn)金流的時間分布，實現(xiàn)對項目的動態(tài)評價。（3）考慮了項目風(fēng)險因素。（4）具有可加性（1）主要是不能揭示各個投資方案本身可能達(dá)到的實際報酬率（2）凈現(xiàn)值對于項目的采納與放棄的選擇，僅僅基于其被估計出來時所能得到的信息，忽略了隨著時間的流逝和更多的信息的獲得導(dǎo)致項目發(fā)生變化的那些機會。（3）凈現(xiàn)值是根據(jù)項目產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流序列經(jīng)項目資本成本折現(xiàn)得來的，而基準(zhǔn)收益率的確定往往是比較困難的；依賴于凈現(xiàn)值計算時所能獲得的信息。（4）不能正確反映現(xiàn)金流所具有的不確定性。凈現(xiàn)值的優(yōu)點與缺點優(yōu)點缺點（1）是項目價值創(chuàng)造的重要衡量標(biāo)準(zhǔn)。（1）主要是不能238.2.3內(nèi)部收益率內(nèi)部收益率（internalrateofreturn，簡稱IRR）指項目在整個計算期內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值累計等于零(或凈年值等于零)時的折現(xiàn)率。它反映項目所占用資金的盈利率，是考察項目資金使用效率的重要指標(biāo)。式中：IRR——內(nèi)部收益率。8.2.3內(nèi)部收益率式中：IRR——內(nèi)部收益率。24內(nèi)部收益率的計算除通過公式(8-21)求得外，通常根據(jù)現(xiàn)金流量表中的累積凈現(xiàn)值，采用線性內(nèi)插法計算求得其近似解。i1—試算的低貼現(xiàn)率；i2——試算的高的貼現(xiàn)率；NPV1—i1對應(yīng)的凈現(xiàn)值；NPV2——i2對應(yīng)的凈現(xiàn)值；i1-i2≤3%～5%。從經(jīng)濟意義上講，內(nèi)部收益率IRR的取值范圍應(yīng)是：—1＜IRR＜∞，大多數(shù)情況下的取值范圍是0＜IRR＜∞。若項目的設(shè)定收益率i0(行業(yè)基準(zhǔn)收益率)當(dāng)IRR≥i0時，表明項目的收益率已達(dá)到或超過設(shè)定折現(xiàn)率水平，項目可行；當(dāng)IRR＜i0時，表明項目的收益率末達(dá)到設(shè)定折現(xiàn)率水平，項目不可行，應(yīng)予拒絕。一般地講，內(nèi)部收益率就是投資(資金)的收益率，它表明了項目對所占用資金的一種恢復(fù)(收回)能力，項目的內(nèi)部收益率越高，其經(jīng)濟性也就越好。內(nèi)部收益率的計算除通過公式(8-21)求得外，通常根據(jù)現(xiàn)金流25（1）經(jīng)濟涵義內(nèi)部收益率的經(jīng)濟涵義是，在項目的整個壽命期內(nèi)，如果按利率i＝IRR計算各年的凈現(xiàn)金流量時，會始終存在著未能收回的投資，只有到了壽命期末時投資才能被全部收回，此時的凈現(xiàn)金流量剛好等于零（1）經(jīng)濟涵義內(nèi)部收益率的經(jīng)濟涵義是，在項目的整個壽命期內(nèi)，26（2）應(yīng)用條件——常規(guī)項目與非常規(guī)項目①常規(guī)投資項目。是指項目在壽命期內(nèi)除建設(shè)期（包括投產(chǎn)初期）凈現(xiàn)金流量為負(fù)值外，均為正值，即壽命期內(nèi)凈現(xiàn)金流量的正負(fù)號只變化一次，所有負(fù)現(xiàn)金流量都出現(xiàn)在正現(xiàn)金流量之前。②非常規(guī)投資項目。是指項目在壽命期內(nèi)，帶負(fù)號的凈現(xiàn)金流量不僅發(fā)生在建設(shè)期（或生產(chǎn)初期），而是分散在帶正號的凈現(xiàn)金流量之中，即在壽命期內(nèi)凈現(xiàn)金流量的正負(fù)號不只變化一次。1、凈現(xiàn)金流只變化一次的為常規(guī)項目，有唯一的內(nèi)部收益率。2、凈現(xiàn)金流在其一壽命期內(nèi)變化多次的為非常規(guī)項目，不一定有內(nèi)部收益率。（2）應(yīng)用條件——常規(guī)項目與非常規(guī)項目①常規(guī)投資項目。是指項27優(yōu)點缺點①比較直觀，概念清晰、明確，并可直接表明項目投資的盈利能力和反映投資使用效率的水平。②內(nèi)部收益率是內(nèi)生決定的。①內(nèi)部收益率指標(biāo)計算繁瑣②內(nèi)部收益率指標(biāo)雖然能明確表示出項目投資的盈利能力，但實際上當(dāng)項目的內(nèi)部收益率過高或過低時，往往失去實際意義。③內(nèi)部收益率法適用于獨立方案的經(jīng)濟評價和可行性判斷。內(nèi)部收益率的優(yōu)點與缺點優(yōu)點缺點①比較直觀，概念清晰、明確，并可直接表明項目投資的28【案例】方案

年度０１２３A-10,00010,000--------B－10,0007,5007,500----C－10,0004,0005,00010,000D－10,00010,0004,0003,0001、假設(shè)所有項目具有同等風(fēng)險，依照下列四種評價準(zhǔn)則對四個投資項目進行排序：①投資回收期。②若將投資的會計收益定義為年平均稅后收益/所需投資×0.5，計算投資的會計收益。③內(nèi)部收益率。④分別計算折現(xiàn)率為10%和35%時凈現(xiàn)值。２、排序為何存在差異？這些方法度量了什么？它們分別作了怎樣的假設(shè)？ＧＣ公司有$40,000,000可以投資以下任意或所有4個資本投資項目，項目的現(xiàn)金流情況，假設(shè)每年的現(xiàn)金流發(fā)生在年末，見表8－4。表8－4ＧＣ公司4個投資項目現(xiàn)金流【案例】方案年度０１２３A-10,00029【案例分析】標(biāo)準(zhǔn)

方案ＡＢＣＤ投資回收期1231投資回報率050%60%47%IRR031.9%33.5%42.8%NPV10%-90930175281465035%-2593-329-229821表

8－5ＧＣ公司4個投資項目各指標(biāo)值【案例分析】標(biāo)準(zhǔn)方案ＡＢＣＤ投資回收期130排序投資回收期會計收益IRRNPV10%35%1A,DCDCD2BCDC3BDBBB4CAAAA表

8－6ＧＣ公司4個投資項目在不同準(zhǔn)則下的排序排序投資回收期會計收益IRRNPV10%35%1A,D318.3項目投資盈利能力的動態(tài)分析8.3.1項目的可融資性分析理解項目可融資性應(yīng)著重關(guān)注以下幾點:(1)銀行一般不愿意承擔(dān)法律變化的風(fēng)險。

(2)在存在信用違約或?qū)J款人進行第一次償還之前，項目發(fā)起人不得進行紅利分配。(3)完工前收入應(yīng)該用于補充項目的資本性支出，以此來減少對銀行資金的需求量。(4)項目風(fēng)險應(yīng)進行較好的分?jǐn)偂ｍ椖抗静荒艹袚?dān)太多的風(fēng)險，尤其不能承擔(dān)東道國政府和項目發(fā)起人都不愿承擔(dān)的風(fēng)險。(5)項目合同涉及的其他當(dāng)事人不能因為銀行對項目資產(chǎn)或權(quán)益行使了抵押權(quán)益而終止與項目公司的合同。8.3項目投資盈利能力的動態(tài)分析8.3.1項目的可融資性32在項目融資事務(wù)中，項目發(fā)起人在說服銀行接受該項目時，應(yīng)注意利用不可抗力因素來構(gòu)成"免責(zé)條款"。銀行只有在所承擔(dān)的風(fēng)險與其收益相當(dāng)時，才能向項目注入資金，而要保證這一點，銀行就會提出種種限制條件。在項目融資事務(wù)中，項目發(fā)起人在說服銀行接受該項目時，應(yīng)注意利338.3.2融資前分析圖8?2現(xiàn)金流量整體分析圖8.3.2融資前分析圖8?2現(xiàn)金流量整體分析圖34銷售稅金及附加固定資產(chǎn)殘值銷售收入流動資金建設(shè)投資流動資金經(jīng)營成本

企業(yè)項目國家所得稅財政補貼圖8－3項目全部投資的現(xiàn)金流動狀況銷售稅金及附加固定資產(chǎn)殘值建設(shè)投資企業(yè)項目國家所得稅財政補貼35所得稅前與所得稅后盈利能力判斷基準(zhǔn)項目投資現(xiàn)金流量表是假定不考慮使用債務(wù)資金的現(xiàn)金流量表，所以可視項目技資的全部資金來源于項目的權(quán)益資本。令NPV（BT）表示項目"稅前"凈現(xiàn)值，NPV（T）表示項目應(yīng)付所得稅的現(xiàn)值，NPV(BT—T)表示項目“稅后”凈現(xiàn)值，E表示權(quán)益資本。所得稅前與所得稅后盈利能力判斷基準(zhǔn)項目投資現(xiàn)金流量表是假定不36【案例】依據(jù)表6-8XK項目表得到XK項目的銷售收入及稅金附加，固定資產(chǎn)余值，流動資金回收為項目整個建設(shè)與運營期間投入的流動資金之和。表5-5獲得相應(yīng)的固定資產(chǎn)投資、無形資產(chǎn)投資，表5-2獲得經(jīng)營成本，試分析XK項目的融資前盈利能力?！景咐恳罁?jù)表6-8XK項目表得到XK項目的銷售收入及稅金37【案例分析】調(diào)整所得稅計算過程是：先將成本表中各年度的成本扣除該年度利息支出后，將扣除利息后的成本代入XK項目損益表的總成本，然后計算項目的盈利并獲得相應(yīng)的所得稅，即為調(diào)整所得稅。按照凈現(xiàn)金流量等于現(xiàn)金流入—現(xiàn)金流出進行計算，并按逐年累加得到逐年的累計凈現(xiàn)金流量，最后得到XK項目的全部投資現(xiàn)金流量表8－7?！景咐治觥空{(diào)整所得稅計算過程是：先將成本表中各年度的成本扣38

合計123456789101112現(xiàn)金流入418195

18000270004500045000450004500045000450004500058195銷售收入405600

18000270004500045000450004500045000450004500045000回收固定資產(chǎn)余值3832

3832回收流動資金9363

9363現(xiàn)金流出276037184003260016490169062645723598235982359823598235982359823598固定資產(chǎn)投資500001840031600

無形資產(chǎn)投資10000

1000

流動資金9363

507414302859

經(jīng)營成本164440

10694129941759417594175941759417594175941759417594城建稅3568

159239399399399399399399399399教育附加1538

68103171171171171171171171171調(diào)整所得稅46109

495214154345434543454345434543454345434凈現(xiàn)金流量142158－18400－326001510100941854321402214022140221402214022140234597累計凈現(xiàn)金流量287346－18400－51000－49490－39397－2085454921951433546475686158107561142158所得稅前凈現(xiàn)金流量18267－18400－326002004122352397726837268372683726837268372683740032所得稅前累計凈現(xiàn)金流量507189－18400－51000－48996－36761－1278414053408896772694562121399148235188267表8－7XK項目的全部投資現(xiàn)金流量表(人民幣單位：萬元)

合計123456789101112現(xiàn)金流入418195

39序號指標(biāo)所得稅后所得稅前行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)1FIRR24.01%

29.27%

20%

2FNPV（ic=（15%)萬元)22068.5

37561.19

>0

3全部投資回收期(年)5.975.487年表8－8XK項目融資前盈利能力動態(tài)分析序號指標(biāo)所得稅后所得稅前行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)1FIRR24.01%29408.3.3融資后分析1、項目資本金現(xiàn)金流量分析（1）項目資本金的現(xiàn)金流量表分析中，將各年投入項目的項目資本金（自有資金）作為現(xiàn)金流出。（2）各年繳付的所得稅和還本付息也作為現(xiàn)金流出，其凈現(xiàn)金流量可以表示在繳稅和還本付息之后的剩余，即項目(或企業(yè))增加的凈收益，也是投資者的權(quán)益性收益。（3）第t年回收的自有流動資金(一般在項目計算期末回收)，在項目計算期末回收的實際上是全部流動資金，但與此同時要還掉借入流動資金貸款，實際只回收自有流動資金。8.3.3融資后分析41還本付息貸款財政補貼流動資金流動資金中自有部分企業(yè)項目國家銀行圖8－4自有資本投資的現(xiàn)金流動狀況固定資產(chǎn)殘值銷售收入銷售稅金及附加所得稅經(jīng)營成本建設(shè)投資中自有部分還本付息貸財政補貼流動資金流動資金中自有部分企業(yè)項目國家銀行42【案例】與全部投資現(xiàn)金流的盈利能力分析不同，融資后的存在還本付息，為計算XK項目的自有資金的盈利能力，首先需要計算XK項目借款還本付息。XK項目生產(chǎn)期的長期借款利息計入產(chǎn)品成本費用，并采取稅后還貸方式，即還款期間用未分配利潤、折舊費和攤銷費全部用于還款，借款還本付息需要將損益表、總成本表逐年聯(lián)合計算，得到XK項目的借款還本付息表如8－9所示。【案例】與全部投資現(xiàn)金流的盈利能力分析不同，融資后的存在還本43年度投產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期345671年初借款累計433323946532696150682國外借款1421910664710935543建行借款285922859225066115144短期借款2095工行借款5215215216本年應(yīng)計利息35833314271812516.1國外借款(8%)11388535692846.2建行借款(8.4%)2402240221069676.3工行借款4444446.4短期借款(7.4%)157本年償還本金3555729017628150687.1國外借款35553555355535547.2建行352613552115147.3工行2095218償還本金來源3555729017628186198.1稅后利潤－1754219012528135198.2折舊500050005000500050008.3攤銷100100100100100表8－9XK項目借款還本付息表年度投產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期345671年初借款累計43332394644年度34567固定資產(chǎn)借款利息3583331427181251流動資金需求量207414302859利息（7.2%）149252458458458合計3732356631761709458將表8－9中的第4行的第3年的短期借款，第7行的借款本金償還數(shù)據(jù)代入表8－11中相應(yīng)年份，表8－10是XK項目的投產(chǎn)后和長期與短期借款利息計算結(jié)果，將其代入到表8－11中相應(yīng)年份，其余相應(yīng)數(shù)據(jù)同表8－7，最后得到XK項目自有資金投資現(xiàn)金流量表8－11。表8－10XK項目長期與短期借款利息計算表單位：萬元年度34567固定資產(chǎn)借款利息35833314271812545項目合計123456789101112現(xiàn)金流入4184040018209270004500045000450004500045000450004500058195銷售收入405000

18000270004500045000450004500045000450004500045000短期借款209

209

回收固定資產(chǎn)余值3832

3832回收流動資金9363

9363現(xiàn)金流出2415385000550021209241923896834941186221862218622186221862218622自有資金13500500055003000

借款本金償還43541

355572901762815068

借款利息支付14931

3732356631761709458458458458458458經(jīng)營成本164440

10694129941759417594175941759417594175941759417594城建稅3588

159239399399399399399399399399教育費1538

68103171171171171171171171171所得稅42376

81146405007532053205320532053205320凈現(xiàn)金流量176866-5000-5500-30002808603310060263792637926379263792637939574表8－11XK項目自有資金投資現(xiàn)金流量表

指標(biāo)值投資標(biāo)準(zhǔn)IRR（%)40.77%

20%

NPV（=15%)(萬元)30429.84

>0

表8－12XK項目融資后盈利能力（所得稅后）項目合計123456789101112現(xiàn)金流入4184040462.投資各方現(xiàn)金流量分析技術(shù)轉(zhuǎn)讓收入、其它收入資產(chǎn)處置收益實分利潤其它支出租賃資產(chǎn)支出實繳資本租賃收入投資各方項目圖8－5投資各方的現(xiàn)金流動狀況2.投資各方現(xiàn)金流量分析技術(shù)轉(zhuǎn)讓收入、其它收入資產(chǎn)處置收益47項目投資與融資分析

項目投資與融資分析48第8章項目投資盈利能力的動態(tài)分析第8章項目投資盈利能力的動態(tài)分析498.1項目投資現(xiàn)金流分析參數(shù)的確定8.1.1項目投資財務(wù)分析參數(shù)

建設(shè)項目經(jīng)濟評價參數(shù)按照使用范圍，可分為建設(shè)用于項目財務(wù)評價、國民經(jīng)濟評價的財務(wù)評價參數(shù)和國民經(jīng)濟評價參數(shù)。按照使用功能，可分為計算參數(shù)和判據(jù)參數(shù)。建設(shè)項目經(jīng)濟評價參數(shù)應(yīng)根據(jù)國家與行業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略與發(fā)展規(guī)劃、國家的經(jīng)濟狀況、資源供給狀況、市場需求狀況、各行業(yè)投資經(jīng)濟效益、投資風(fēng)險、資金成本及項目投資者的實際需要進行測定。建設(shè)項目經(jīng)濟評價參數(shù)的測定與選用，應(yīng)遵循同期性、有效性、謹(jǐn)慎性和準(zhǔn)確性原則，并結(jié)合項目所在地區(qū)、所處行業(yè)以及項目自身特點綜合確定。建設(shè)項目經(jīng)濟評價重在對事實與數(shù)據(jù)的分析，應(yīng)避免主觀隨意性，不得簡單套用參數(shù)，建設(shè)項目經(jīng)濟評價參數(shù)具有時效性，應(yīng)適時測算、發(fā)布并動態(tài)調(diào)整。一般情況下，有效期為1年。8.1項目投資現(xiàn)金流分析參數(shù)的確定8.1.1項目投資財508.1.2財務(wù)基準(zhǔn)收益率財務(wù)基準(zhǔn)收益率系指建設(shè)項目財務(wù)評價中對可貨幣化的項目費用與效益采用折現(xiàn)方法計算財務(wù)凈現(xiàn)值的基準(zhǔn)折現(xiàn)率，是衡量項目財務(wù)內(nèi)部收益率的基準(zhǔn)值，是項目財務(wù)可行性和方案比選的主要判據(jù)。財務(wù)基準(zhǔn)收益率反映投資者對相應(yīng)項目占用資金的時間價值的判斷，應(yīng)是投資者在相應(yīng)項目上最低可接受的財務(wù)收益率。8.1.2財務(wù)基準(zhǔn)收益率財務(wù)基準(zhǔn)收益率系指建設(shè)項目財務(wù)評518.1.3期望收益率的確定方法1機會成本法運用機會成本原理確定資本成本，是將相同風(fēng)險水平下的所有項目按照收益遞減的順序排列，選擇收益較好的項目分配資本，直至資金限制的截止點。緊隨截止點之后的投資項目，是根據(jù)機會成本原理確定的最低可接受收益率。應(yīng)用這個方法確定MARR值的兩個條件：①資金有限；②各方案的收益率已知。最低吸引力收益率（MARR）通常是一個政策議題。8.1.3期望收益率的確定方法5215201058642累計投資額（百萬美元）1357253035年收益率(%)35302623191614ADEFGMARR=16%/年資本獲得（供應(yīng)）的近似成本拒絕F拒絕G圖8?1期望收益率排計投資額（百萬美元望收益率法r——邊際資金成本或最低限投資收益率；c1——籌集了新增資金M以后的新平均資金成本；Po——公司新投資前的企業(yè)資產(chǎn)市場價值；M——新增資金。2期望收益率法r——邊際資金成本或最低限投資收益率；54【案例】某公司原有資產(chǎn)的市場價值為總額1000萬元，其平均資金成本為14.5%，計劃新投資為100萬元，新項目投產(chǎn)后，期望使平均資金成本提高到15%，求該項目的邊際資金成本。解：

c0=0.145c1=0.15,P0=1000，M=100將其代人(4.16)式得：=0.15+1000÷100×(0.15-0.145)=0.15+0.05=0.20由此可見，公司必須從M=100萬元新投資中得到比15%更多的收益?！景咐磕彻驹匈Y產(chǎn)的市場價值為總額1000萬元，其平均553、加權(quán)平均資金成本法式中：WACC——加權(quán)平均資金成本；Ke——權(quán)益資金成本；Kd——債務(wù)資金成本；E——股東權(quán)益；D——企業(yè)負(fù)債。3、加權(quán)平均資金成本法式中：WACC——加權(quán)平均資金成本；K56（1）項目風(fēng)險與企業(yè)風(fēng)險等價①

風(fēng)險等價項目的識別如果項目風(fēng)險與企業(yè)風(fēng)險等價，那么企業(yè)就是這個項目的代表企業(yè)，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本就是項目的加權(quán)平均資本成本。企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（Targetcapitalstructure)必須采用長期目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。（1）項目風(fēng)險與企業(yè)風(fēng)險等價57式中:Po為債券的面值；i為債券的利率；Co為債券的發(fā)行費用，包括投資銀行參與銷售的手續(xù)費、承銷商的傭金與準(zhǔn)備登記、申請以及債券印制費等；Cn為發(fā)生在債券到期還本付息時(t=n年時)的一切費用；k為債券的資本成本。②負(fù)債成本B—債券價格；C—債券的年利息率；F—債券的面值；KB—債券的成本或到期收益率；N—到期年限負(fù)債成本=政府債券的市場回報率+企業(yè)的信用風(fēng)險補償稅后負(fù)債成本=稅前負(fù)債成本×（1—t）式中:Po為債券的面值；i為債券的利率；②負(fù)債成本B58③權(quán)益成本（A）股利折現(xiàn)模型Po為發(fā)買賣股票的現(xiàn)值；Dt為時間為t時的股利；KD為股票的資本成本

當(dāng)股利按一定比例g逐年增加時，股票的資本成本③權(quán)益成本（A）股利折現(xiàn)模型Po為發(fā)買賣股票的現(xiàn)值；Dt59(B)資本資產(chǎn)定價模型(CapitalAssetPricingModel，CAPM)。式中：Ke——權(quán)益資金成本；Kf——市場無風(fēng)險收益率；βe——風(fēng)險系數(shù)；Km——市場平均風(fēng)險投資收益率。Kf——市場無風(fēng)險利率（Risk-freerate），一般選擇同期的國庫券或者政府債券的回報率作為標(biāo)準(zhǔn)。Km——市場平均風(fēng)險投資收益率。β值——風(fēng)險系數(shù)，是反映行業(yè)特點與風(fēng)險的重要數(shù)值。(B)資本資產(chǎn)定價模型(CapitalAssetPric60④利潤留成(又稱保留利潤)企業(yè)利潤留成是企業(yè)經(jīng)營過程中積累起來的資金，屬于企業(yè)權(quán)益資本的一部分，應(yīng)計算其資本成本。

在進行項目投資決策時，企業(yè)再投資資金的資金成本應(yīng)該是其投資的機會成本，但是當(dāng)再投資資金只是項目總投資的一部分時，為了便于分析，可以將再投資資金視同于新增普通股本資金，即用股東期望的最低投資收益率作為其資金成本。④利潤留成(又稱保留利潤)企業(yè)利潤留成是企業(yè)經(jīng)營過程中積累起61（2）項目風(fēng)險與企業(yè)風(fēng)險不等價先假設(shè)企業(yè)不存在負(fù)債，不需要納稅，再來估算代表企業(yè)的資本成本，最后按項目的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)和稅率進行調(diào)整。項目的籌資比例就等于代表企業(yè)平均籌資比例。對代表企業(yè)資本結(jié)構(gòu)——財務(wù)杠桿進行調(diào)整，以使它同項目的財務(wù)杠桿相配比。在實踐中，因假設(shè)權(quán)益成本對財務(wù)杠桿的敏感性比負(fù)債資本的高，所以只需調(diào)整代表企業(yè)權(quán)益資本在資本結(jié)構(gòu)。（2）項目風(fēng)險與企業(yè)風(fēng)險不等價先假設(shè)企業(yè)不存在負(fù)債，不需要納62【案例】KM是一家從事越野摩托車的公司享有生產(chǎn)可靠的和高品質(zhì)的摩托車的盛譽而在越野賽愛好者中家喻戶曉。KM在生產(chǎn)核心部件，比如：發(fā)動機、冷卻器和排氣系統(tǒng)方面也非常的專業(yè)。為了打造一個技術(shù)領(lǐng)袖、高品質(zhì)和冠軍頭銜的品牌形象上，KM的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大部分都集中在越野摩托車及相關(guān)配件，這部分在過去的幾年里貢獻了超過了80%的收入，剩余的銷售額來自為青少年設(shè)計的小型運動型摩托車和能夠在公路和越野雙用的全裸機車。據(jù)市場資料的調(diào)研，近年來大約80%的摩托車銷量來自公路摩托車，并且這部分的銷量還呈持續(xù)增長趨勢。為了達(dá)到實現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)，KM公司打算通過新的項目投資將生產(chǎn)線擴張至生產(chǎn)公路摩托車，并已經(jīng)將會花費1000萬歐元的研究和開發(fā)費用，還將再花費1000萬歐元用來開發(fā)啟動生產(chǎn)公路摩托車所必要的工藝裝備。同時，經(jīng)過對KM的競爭對手的調(diào)研，發(fā)現(xiàn)TS公司是唯一從事單一公路摩托車業(yè)務(wù)的公司，并在最近幾年中主宰了世界超級摩托車錦標(biāo)賽，而使得它在摩托車發(fā)燒友中贏得了世界級的信譽，與項目投資風(fēng)險比較相似，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)為債務(wù)、權(quán)益結(jié)構(gòu)為；同期政府債券利率為4.84%，平均歷史市場溢價6.85%。KM與TS公司的相關(guān)資料如表8－1所示，【案例】KM是一家從事越野摩托車的公司享有生產(chǎn)可靠的和高品質(zhì)63指標(biāo)KMTSβ值

0.970.930權(quán)益比重19.9%59.53%負(fù)債比重80.1%40.50%債券利率6.95%6.5%稅率43.33%35.20%表8－1KM與TS公司相關(guān)財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)指標(biāo)KMTSβ值0.970.930權(quán)益比重19.9%59.64【案例分析】

【案例分析】

65

8.1.4行業(yè)平均收益率行業(yè)基準(zhǔn)收益率不宜直接作為折現(xiàn)率，但行業(yè)平均收益率可作為確定折現(xiàn)率的重要參考指標(biāo)。行業(yè)平均收益率法是基于企業(yè)外部的視角，其基本的思想是，投入項目的資金至少應(yīng)該獲得同行業(yè)的平均收益水平。行業(yè)基準(zhǔn)收益率分析的前提是項目具有典型性、代表性。項目的資本成本是由金融市場，而不是由經(jīng)理決定的。8.1.4行業(yè)平均收益率668.2項目投資盈利能力的動態(tài)分析指標(biāo)8.2.1動態(tài)投資回收期式中Pt’——動態(tài)投資回收期；ic——基準(zhǔn)收益率。若投資項目方案的各年凈收益（R）相同，其初始投資為I，折現(xiàn)率為I,其計算公式為：在實際應(yīng)用中根據(jù)項目的現(xiàn)金流量表中的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值，用下列近似公式計算：若Pt’＜Pc（基準(zhǔn)投資回收期）時，說明項目或方案可以在要求的時間內(nèi)收回投資，可行；若Pt’＞Pc時，則項目或方案不可行?；鶞?zhǔn)投資回收期Pc隨部門和行業(yè)的不同而不同。8.2項目投資盈利能力的動態(tài)分析指標(biāo)8.2.1動態(tài)投資回67序號年

目錄01234561投資支出20500100

2其它支出

3004504504503收入

4507007007004凈現(xiàn)金流量-20-500-1001502502502505折現(xiàn)值-20-454.6-82.6112.7170.8155.2141.16累計折現(xiàn)值-20-474.6-557.2-444.5-273.7-118.522.6

例：某項目方案有關(guān)數(shù)據(jù)如下表8-2所示，基準(zhǔn)折現(xiàn)率為10％，標(biāo)準(zhǔn)動態(tài)投資回收期為8年，試計算該方案動態(tài)投資回收期，并進行評價方案。因項目方案的投資回收期小于基準(zhǔn)的動態(tài)投資回收期，則該項目可行。

表8－2動態(tài)投資回收期計算表單位：萬元解由于動態(tài)投資回收期就是累計折現(xiàn)值為零時的年限，則動態(tài)投資回收期應(yīng)按下式計算：序號年01234561投資支出20500100

2其它688.2.2凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值（NPV——NetPresentValue）凈現(xiàn)值是指用一個預(yù)定的基準(zhǔn)收益率（或設(shè)定的折現(xiàn)率）ic，分別把整個計算期間內(nèi)各年所發(fā)生的凈現(xiàn)金流量都折現(xiàn)到投資方案開始實施時的現(xiàn)值之和。式中

NPV——財務(wù)凈現(xiàn)值；（CI-CO）t——第t年的凈現(xiàn)金流量；ic——基準(zhǔn)收益率；n——方案計算期。當(dāng)NPV≥0時，說明一個投資方案的報酬率高于貼現(xiàn)率（資金成本或預(yù)期報酬率），該項目是可行的；相反，則說明該項目不可行。8.2.2凈現(xiàn)值式中NPV——財務(wù)凈現(xiàn)值；（CI-69優(yōu)點缺點（1）是項目價值創(chuàng)造的重要衡量標(biāo)準(zhǔn)。（2）不僅全面考慮了整個壽命期內(nèi)現(xiàn)金流，而且考慮現(xiàn)金流的時間分布，實現(xiàn)對項目的動態(tài)評價。（3）考慮了項目風(fēng)險因素。（4）具有可加性（1）主要是不能揭示各個投資方案本身可能達(dá)到的實際報酬率（2）凈現(xiàn)值對于項目的采納與放棄的選擇，僅僅基于其被估計出來時所能得到的信息，忽略了隨著時間的流逝和更多的信息的獲得導(dǎo)致項目發(fā)生變化的那些機會。（3）凈現(xiàn)值是根據(jù)項目產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流序列經(jīng)項目資本成本折現(xiàn)得來的，而基準(zhǔn)收益率的確定往往是比較困難的；依賴于凈現(xiàn)值計算時所能獲得的信息。（4）不能正確反映現(xiàn)金流所具有的不確定性。凈現(xiàn)值的優(yōu)點與缺點優(yōu)點缺點（1）是項目價值創(chuàng)造的重要衡量標(biāo)準(zhǔn)。（1）主要是不能708.2.3內(nèi)部收益率內(nèi)部收益率（internalrateofreturn，簡稱IRR）指項目在整個計算期內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值累計等于零(或凈年值等于零)時的折現(xiàn)率。它反映項目所占用資金的盈利率，是考察項目資金使用效率的重要指標(biāo)。式中：IRR——內(nèi)部收益率。8.2.3內(nèi)部收益率式中：IRR——內(nèi)部收益率。71內(nèi)部收益率的計算除通過公式(8-21)求得外，通常根據(jù)現(xiàn)金流量表中的累積凈現(xiàn)值，采用線性內(nèi)插法計算求得其近似解。i1—試算的低貼現(xiàn)率；i2——試算的高的貼現(xiàn)率；NPV1—i1對應(yīng)的凈現(xiàn)值；NPV2——i2對應(yīng)的凈現(xiàn)值；i1-i2≤3%～5%。從經(jīng)濟意義上講，內(nèi)部收益率IRR的取值范圍應(yīng)是：—1＜IRR＜∞，大多數(shù)情況下的取值范圍是0＜IRR＜∞。若項目的設(shè)定收益率i0(行業(yè)基準(zhǔn)收益率)當(dāng)IRR≥i0時，表明項目的收益率已達(dá)到或超過設(shè)定折現(xiàn)率水平，項目可行；當(dāng)IRR＜i0時，表明項目的收益率末達(dá)到設(shè)定折現(xiàn)率水平，項目不可行，應(yīng)予拒絕。一般地講，內(nèi)部收益率就是投資(資金)的收益率，它表明了項目對所占用資金的一種恢復(fù)(收回)能力，項目的內(nèi)部收益率越高，其經(jīng)濟性也就越好。內(nèi)部收益率的計算除通過公式(8-21)求得外，通常根據(jù)現(xiàn)金流72（1）經(jīng)濟涵義內(nèi)部收益率的經(jīng)濟涵義是，在項目的整個壽命期內(nèi)，如果按利率i＝IRR計算各年的凈現(xiàn)金流量時，會始終存在著未能收回的投資，只有到了壽命期末時投資才能被全部收回，此時的凈現(xiàn)金流量剛好等于零（1）經(jīng)濟涵義內(nèi)部收益率的經(jīng)濟涵義是，在項目的整個壽命期內(nèi)，73（2）應(yīng)用條件——常規(guī)項目與非常規(guī)項目①常規(guī)投資項目。是指項目在壽命期內(nèi)除建設(shè)期（包括投產(chǎn)初期）凈現(xiàn)金流量為負(fù)值外，均為正值，即壽命期內(nèi)凈現(xiàn)金流量的正負(fù)號只變化一次，所有負(fù)現(xiàn)金流量都出現(xiàn)在正現(xiàn)金流量之前。②非常規(guī)投資項目。是指項目在壽命期內(nèi)，帶負(fù)號的凈現(xiàn)金流量不僅發(fā)生在建設(shè)期（或生產(chǎn)初期），而是分散在帶正號的凈現(xiàn)金流量之中，即在壽命期內(nèi)凈現(xiàn)金流量的正負(fù)號不只變化一次。1、凈現(xiàn)金流只變化一次的為常規(guī)項目，有唯一的內(nèi)部收益率。2、凈現(xiàn)金流在其一壽命期內(nèi)變化多次的為非常規(guī)項目，不一定有內(nèi)部收益率。（2）應(yīng)用條件——常規(guī)項目與非常規(guī)項目①常規(guī)投資項目。是指項74優(yōu)點缺點①比較直觀，概念清晰、明確，并可直接表明項目投資的盈利能力和反映投資使用效率的水平。②內(nèi)部收益率是內(nèi)生決定的。①內(nèi)部收益率指標(biāo)計算繁瑣②內(nèi)部收益率指標(biāo)雖然能明確表示出項目投資的盈利能力，但實際上當(dāng)項目的內(nèi)部收益率過高或過低時，往往失去實際意義。③內(nèi)部收益率法適用于獨立方案的經(jīng)濟評價和可行性判斷。內(nèi)部收益率的優(yōu)點與缺點優(yōu)點缺點①比較直觀，概念清晰、明確，并可直接表明項目投資的75【案例】方案

年度０１２３A-10,00010,000--------B－10,0007,5007,500----C－10,0004,0005,00010,000D－10,00010,0004,0003,0001、假設(shè)所有項目具有同等風(fēng)險，依照下列四種評價準(zhǔn)則對四個投資項目進行排序：①投資回收期。②若將投資的會計收益定義為年平均稅后收益/所需投資×0.5，計算投資的會計收益。③內(nèi)部收益率。④分別計算折現(xiàn)率為10%和35%時凈現(xiàn)值。２、排序為何存在差異？這些方法度量了什么？它們分別作了怎樣的假設(shè)？ＧＣ公司有$40,000,000可以投資以下任意或所有4個資本投資項目，項目的現(xiàn)金流情況，假設(shè)每年的現(xiàn)金流發(fā)生在年末，見表8－4。表8－4ＧＣ公司4個投資項目現(xiàn)金流【案例】方案年度０１２３A-10,00076【案例分析】標(biāo)準(zhǔn)

方案ＡＢＣＤ投資回收期1231投資回報率050%60%47%IRR031.9%33.5%42.8%NPV10%-90930175281465035%-2593-329-229821表

8－5ＧＣ公司4個投資項目各指標(biāo)值【案例分析】標(biāo)準(zhǔn)方案ＡＢＣＤ投資回收期177排序投資回收期會計收益IRRNPV10%35%1A,DCDCD2BCDC3BDBBB4CAAAA表

8－6ＧＣ公司4個投資項目在不同準(zhǔn)則下的排序排序投資回收期會計收益IRRNPV10%35%1A,D788.3項目投資盈利能力的動態(tài)分析8.3.1項目的可融資性分析理解項目可融資性應(yīng)著重關(guān)注以下幾點:(1)銀行一般不愿意承擔(dān)法律變化的風(fēng)險。

(2)在存在信用違約或?qū)J款人進行第一次償還之前，項目發(fā)起人不得進行紅利分配。(3)完工前收入應(yīng)該用于補充項目的資本性支出，以此來減少對銀行資金的需求量。(4)項目風(fēng)險應(yīng)進行較好的分?jǐn)?。項目公司不能承?dān)太多的風(fēng)險，尤其不能承擔(dān)東道國政府和項目發(fā)起人都不愿承擔(dān)的風(fēng)險。(5)項目合同涉及的其他當(dāng)事人不能因為銀行對項目資產(chǎn)或權(quán)益行使了抵押權(quán)益而終止與項目公司的合同。8.3項目投資盈利能力的動態(tài)分析8.3.1項目的可融資性79在項目融資事務(wù)中，項目發(fā)起人在說服銀行接受該項目時，應(yīng)注意利用不可抗力因素來構(gòu)成"免責(zé)條款"。銀行只有在所承擔(dān)的風(fēng)險與其收益相當(dāng)時，才能向項目注入資金，而要保證這一點，銀行就會提出種種限制條件。在項目融資事務(wù)中，項目發(fā)起人在說服銀行接受該項目時，應(yīng)注意利808.3.2融資前分析圖8?2現(xiàn)金流量整體分析圖8.3.2融資前分析圖8?2現(xiàn)金流量整體分析圖81銷售稅金及附加固定資產(chǎn)殘值銷售收入流動資金建設(shè)投資流動資金經(jīng)營成本

企業(yè)項目國家所得稅財政補貼圖8－3項目全部投資的現(xiàn)金流動狀況銷售稅金及附加固定資產(chǎn)殘值建設(shè)投資企業(yè)項目國家所得稅財政補貼82所得稅前與所得稅后盈利能力判斷基準(zhǔn)項目投資現(xiàn)金流量表是假定不考慮使用債務(wù)資金的現(xiàn)金流量表，所以可視項目技資的全部資金來源于項目的權(quán)益資本。令NPV（BT）表示項目"稅前"凈現(xiàn)值，NPV（T）表示項目應(yīng)付所得稅的現(xiàn)值，NPV(BT—T)表示項目“稅后”凈現(xiàn)值，E表示權(quán)益資本。所得稅前與所得稅后盈利能力判斷基準(zhǔn)項目投資現(xiàn)金流量表是假定不83【案例】依據(jù)表6-8XK項目表得到XK項目的銷售收入及稅金附加，固定資產(chǎn)余值，流動資金回收為項目整個建設(shè)與運營期間投入的流動資金之和。表5-5獲得相應(yīng)的固定資產(chǎn)投資、無形資產(chǎn)投資，表5-2獲得經(jīng)營成本，試分析XK項目的融資前盈利能力?！景咐恳罁?jù)表6-8XK項目表得到XK項目的銷售收入及稅金84【案例分析】調(diào)整所得稅計算過程是：先將成本表中各年度的成本扣除該年度利息支出后，將扣除利息后的成本代入XK項目損益表的總成本，然后計算項目的盈利并獲得相應(yīng)的所得稅，即為調(diào)整所得稅。按照凈現(xiàn)金流量等于現(xiàn)金流入—現(xiàn)金流出進行計算，并按逐年累加得到逐年的累計凈現(xiàn)金流量，最后得到XK項目的全部投資現(xiàn)金流量表8－7?！景咐治觥空{(diào)整所得稅計算過程是：先將成本表中各年度的成本扣85

合計123456789101112現(xiàn)金流入418195

18000270004500045000450004500045000450004500058195銷售收入405600

18000270004500045000450004500045000450004500045000回收固定資產(chǎn)余值3832

3832回收流動資金9363

9363現(xiàn)金流出276037184003260016490169062645723598235982359823598235982359823598固定資產(chǎn)投資500001840031600

無形資產(chǎn)投資10000

1000

流動資金9363

507414302859

經(jīng)營成本164440

10694129941759417594175941759417594175941759417594城建稅3568

159239399399399399399399399399教育附加1538

68103171171171171171171171171調(diào)整所得稅46109

495214154345434543454345434543454345434凈現(xiàn)金流量142158－18400－326001510100941854321402214022140221402214022140234597累計凈現(xiàn)金流量287346－18400－51000－49490－39397－2085454921951433546475686158107561142158所得稅前凈現(xiàn)金流量18267－18400－326002004122352397726837268372683726837268372683740032所得稅前累計凈現(xiàn)金流量507189－18400－51000－48996－36761－1278414053408896772694562121399148235188267表8－7XK項目的全部投資現(xiàn)金流量表(人民幣單位：萬元)

合計123456789101112現(xiàn)金流入418195

86序號指標(biāo)所得稅后所得稅前行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)1FIRR24.01%

29.27%

20%

2FNPV（ic=（15%)萬元)22068.5

37561.19

>0

3全部投資回收期(年)5.975.487年表8－8XK項目融資前盈利能力動態(tài)分析序號指標(biāo)所得稅后所得稅前行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)1FIRR24.01%29878.3.3融資后分析1、項目資本金現(xiàn)金流量分析（1）項目資本金的現(xiàn)金流量表分析中，將各年投入項目的項目資本金（自有資金）作為現(xiàn)金流出。（2）各年繳付的所得稅和還本付息也作為現(xiàn)金流出，其凈現(xiàn)金流量可以表示在繳稅和還本付息之后的剩余，即項目(或企業(yè))增加的凈收益，也是投資者的權(quán)益性收益。（3）第t年回收的自有流動資金(一般在項目計算期末回收)