商業(yè)貿(mào)易-中期策略：疫情過往開啟復(fù)蘇序章

1告可選消費疫情過往，開啟復(fù)蘇序章告可選消費疫情過往，開啟復(fù)蘇序章華泰研究中期策略增增持(維持)增持(維持)商業(yè)貿(mào)易電子商務(wù)不畏疫情浮云，下半年零售有望進一步復(fù)蘇6月線上零售環(huán)比5月較快恢復(fù)，線下客流環(huán)比回暖。伴隨居民消費信心進一步修復(fù)，我們認為可選消費具備較大業(yè)績彈性。黃金珠寶：板塊短期看婚慶剛需釋放，同店銷售有望快速回暖，中長期看龍頭競爭優(yōu)勢顯著，市場份額有望進一步提升，推薦周大福、周大生、老鳳祥；跨境電商：運費環(huán)降、匯兌增益、關(guān)稅減免，Q2環(huán)比改善明顯，疊加“primeday+新品”，H2業(yè)績有望快速修復(fù)，推薦安克創(chuàng)新；綜合電商：政策筑底，平臺經(jīng)營活力有望釋放，推薦京東。疫情防控常態(tài)化疊加社區(qū)團購影響減小，超市、便利店有望延續(xù)穩(wěn)健表現(xiàn)，推薦永輝超市、家家悅、紅旗連鎖。黃金珠寶：婚慶需求Q3有望快速釋放，全年展店無虞可選消費中，黃金珠寶具備一定剛需屬性，Q2壓制的婚慶需求釋放疊加婚慶旺季，品牌Q3同店銷售有望快速回暖，鑲嵌類產(chǎn)品景氣也有望逐步恢復(fù)。22H2，黃金珠寶仍具備相對景氣，龍頭品牌產(chǎn)品力、品牌力、運營力較劣勢品牌有顯著的優(yōu)勢，加盟商開店也有更好的保障與安全邊際。因此我們認為2022年黃金珠寶龍頭將會繼續(xù)快速展店，領(lǐng)先品牌周大福、周大生、老鳳祥市占率有望進一步提升?？缇畴娚蹋篞2邊際改善明顯，期待Q3primeday催化Q2跨境電商迎來顯著的邊際改善：海運運費尤其是貨代環(huán)比回落，人民幣貶值下匯兌對Q2業(yè)績有增益，關(guān)稅減免改善賣家盈利能力，以及家電等品類原材料價格環(huán)比下滑。Q3進入海外消費旺季，7月12-13日亞馬遜開啟primeday。大促有望推動跨境出口賣家Q3收入快速增長，疊加運費、匯率、原材料價格變動，盈利有望加速在Q3釋放。綜合電商：政策筑底，關(guān)注直播電商/即時零售帶來的結(jié)構(gòu)增量我國電商滲透率已達較高水平，用戶增長空間有限，行業(yè)增速逐步放緩。此前，國家有關(guān)部門因平臺不正當(dāng)競爭，出臺相關(guān)政策進行限制。22年監(jiān)管取得階段性成果，平臺政策導(dǎo)向日漸積極，引導(dǎo)行業(yè)有序發(fā)展，重新激發(fā)了電商企業(yè)經(jīng)營活力，我們認為2022年電商行業(yè)進入了穩(wěn)定、健康發(fā)展的新階段。直播電商、即時零售近年快速成長，有望持續(xù)為電商行業(yè)貢獻新增量，驅(qū)動電商平臺與品牌共同成長。建議關(guān)注“疫后復(fù)蘇、平臺經(jīng)濟、穩(wěn)增長”三條主線疫后復(fù)蘇主線3-5月多地疫情反復(fù)，可選消費受嚴重影響，我們建議關(guān)注疫后快速復(fù)蘇、具備業(yè)績彈性的黃金珠寶行業(yè)龍頭，重點推薦周大福、周大生、老鳳祥?？缇畴娚绦袠I(yè)同樣受疫情影響，面臨原材料價格上漲、生產(chǎn)受限、海運價格上漲等不利因素，伴隨疫情影響逐步消除，盈利能力有望快速修復(fù)，重點推薦安克創(chuàng)新。平臺政策導(dǎo)向積極，中長期健康發(fā)展路徑日漸清晰，有望激發(fā)電商行業(yè)經(jīng)營活力，重點推薦京東。必選消費作為民生基本盤，穩(wěn)增長背景下，率先受益，超市、便利店防御價值進一步凸顯，重點推薦永輝超市、家家悅、紅旗連鎖。風(fēng)險提示：經(jīng)濟下行，疫情反復(fù)，原材料、運費不利波動。研究員SACNo.S0570518110001SFCNo.BQO796聯(lián)系人SACNo.S0570120070109SFCNo.BSF308linhuanyu@+(86)75583213674zhangshiyu@+(86)75523993346行業(yè)走勢圖商業(yè)貿(mào)易電子商商業(yè)貿(mào)易(%)滬深3002(9)(20)(31)(42)Jul-21Nov-21Mar-22Jul-22資料來源：Wind，華泰研究重點推薦股票名稱股票代碼(當(dāng)?shù)貛欧N)投資評級周大福1929HK15.54增持周大生002867CH18.33買入老鳳祥600612CH47.60買入安克創(chuàng)新300866CH81.28買入京東JDUS70.80買入永輝超市601933CH5.40增持家家悅603708CH14.50增持紅旗連鎖002697CH6.08增持資料來源：華泰研究預(yù)測HQ仍為低配 5疫情防控常態(tài)，本輪復(fù)蘇比20H2相對溫和 7 分業(yè)態(tài)看超市便利店表現(xiàn)好于整體，分品類看必選強于可選消費 96月線上線下齊回暖，政策落地、接觸性消費需求有望釋放 11 短期看Q3：可選消費中，黃金珠寶有望率先復(fù)蘇 15中長期看：行業(yè)增速平穩(wěn)，龍頭品牌有強α，集中度有望進一步提升 16金價高位偏弱震蕩，對黃金珠寶消費景氣影響有限 17跨境電商：運費、匯兌、關(guān)稅之外，關(guān)注低滲透市場機遇 2022Q2開啟邊際改善：運費環(huán)降、匯兌增益、關(guān)稅減免 20 2綜合電商：政策筑底，直播電商、即時零售開啟增長下半場 24入穩(wěn)健發(fā)展階段 24直播電商景氣高，內(nèi)容驅(qū)動平臺與品牌共同成長 26 行業(yè)仍處調(diào)整階段，關(guān)注結(jié)構(gòu)性布局機遇 32建議關(guān)注“疫后復(fù)蘇、平臺經(jīng)濟、穩(wěn)增長”三條主線 32 周大福(1929HK，增持，15.54港幣)：疫情仍是主要影響因素，看好復(fù)蘇行情 32CHQ HQ 安克創(chuàng)新(300866CH，買入，81.28元)：擬推股權(quán)激勵計劃，綁定核心人才 33京東(JDUS，買入，70.80美元)：22Q1收入增長依舊強勁 34CHQ力快速修復(fù)，曙光將至 34 紅旗連鎖(002697CH，增持，6.08元)：環(huán)比繼續(xù)改善，主營表現(xiàn)穩(wěn)健 35 圖表6：我國社零當(dāng)月同比增速(分區(qū)域) 8圖表7：我國社零當(dāng)月同比增速(分消費類型) 8 圖表9：限額以上企業(yè)零售額累計同比增速(分業(yè)態(tài)) 9 0 圖表24：2022年端午假期全國購物中心客流情況(6月3-5日) 13圖表25：2022年端午假期全國購物中心客流情況(分區(qū)域) 13 門店數(shù)量 16 到驗證 19圖表42：我國出口集裝箱運費指數(shù)(CCFI) 20 圖表49：全球主要地區(qū)電商增速、滲透率及2021年電商零售總額(億美元) 23 圖表65：(京東到家)即時零售消費訴求多元、品類不同有所差異 30 圖表67：2020年即時零售覆蓋縣區(qū)市數(shù)量增加(持續(xù)下沉) 30)即時零售覆蓋場景不僅為到家 30 2014-01-022014-04-022014-07-022014-10-022015-01-022014-01-022014-04-022014-07-022014-10-022015-01-022015-04-022015-07-022015-10-022016-01-022016-04-022016-07-022016-10-022017-01-022017-04-022017-07-022017-10-022018-01-022018-04-022018-07-022018-10-022019-01-022019-04-022019-07-022019-10-022020-01-022020-04-022020-07-022020-10-022021-01-022021-04-022021-07-022021-10-022022-01-022022-04-02H1商貿(mào)跑贏滬深300，22Q1基金重倉仍為低配22H1，商貿(mào)(SW)跑贏滬深300。22H1，申萬A股、上證綜指、滬深300分別下跌了商業(yè)貿(mào)易PETTM估值相對其他可選消費處于中上游。截至22年6月30日，商業(yè)貿(mào)易板塊PETTM估值為32.43倍，估值處于近8年中高位(2014年初至2022年6月30日PETTM估值區(qū)間65.30%位置)，較近8年均值有9.35%的溢價，相對其他可選消費板塊估值處于中上游。商業(yè)貿(mào)易(申萬)紡織服裝(商業(yè)貿(mào)易(申萬)紡織服裝(申萬)食品飲料(申萬)(倍)輕工制造(申萬)120100806040200資料來源：Wind，華泰研究(%)0(5)(10)(15)(20)(25)計算機傳媒國防軍工機械設(shè)備輕工制造非銀金融醫(yī)藥生物鋼鐵公用事業(yè)通信家用電器紡織服裝建筑材料化工休閑服務(wù)電氣設(shè)備農(nóng)林牧漁食品飲料商業(yè)貿(mào)易汽車建筑裝飾銀行有色金屬房地產(chǎn)綜合交通運輸采掘資料來源：Wind，華泰研究16Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q16Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q322Q1基金重倉比例環(huán)比提升，但仍維持低配。22Q1，偏股型(偏股混合型基金和普通股票型基金)基金持有商業(yè)貿(mào)易倉位達0.10%，環(huán)比提升0.03pct；低配比例由上一季度的-(%)基金重倉配置商貿(mào)零售比例行業(yè)超(低)配比基金重倉配置商貿(mào)零售比例行業(yè)超(低)配比例2.0500.50.0(0.5)(1.0)(1.5)(2.0)資料來源：Wind，華泰研究4、5月疫情擾動，社會消費品零售總額同比下滑8.8%。受深圳、上海、北京等多地疫情防控升級影響，我國零售業(yè)態(tài)受到較大負面沖擊。據(jù)統(tǒng)計局，2022年4、5月，我國社會消費品零售總額分別同比下滑11.1%、6.7%，4-5月合計同比下滑8.8%。6月消費逐步回暖，但補足4、5月造成的消費缺口仍有壓力。疫情負面影響逐步消除，6月消費有所回暖。但要補足4、5月造成的消費缺口，使得22H1社零總額同比持平仍有相當(dāng)壓力。2021年1-6月，我國社會消費品零售總額達21.2萬億元，若2022年1-6月持平，則6月社零總額需要有7.0%的增長。指標4月絕對量(億元)5月4-5月1—5月同比增長(%)絕對量(億元)同比增長(%)絕對量(億元)同比增長(%)絕對量(億元)同比增長(%)社會消費品零售總額29483-11.133547-6.763030-8.8171689-1.5其中：除汽車以外的消費品零售額26916-8.430361-5.657277-7.2155095-0.5其中：限額以上單位消費品零售額11012-1412713-6.523725-8.164614-0.9其中：實物商品網(wǎng)上零售額按經(jīng)營地分----427185.6城鎮(zhèn)25637-11.329205-6.754842-8.9149134-1.6鄉(xiāng)村按消費類型分3846-9.84342-6.38188-8.022555-1餐飲收入2609-22.73012-21.15621-21.916274-8.5其中：限額以上單位餐飲收入653-24786-20.81439-17.43906-9.1商品零售26874-9.730535-557409-7.3155415-0.7其中：限額以上單位商品零售10359-13.311927-5.322286-7.460708-0.3必選糧油、食品類1357146412.3282114.07437飲料類22062427.74627.711849.8煙酒類312-73523.86642.020517.1日用品類495-10.2562-6.71057-6.829110.6中西藥品類5057.952310.85057.925239.2文化辦公用品類271-4.8275-3.35460.014904.7可選服裝、鞋帽、針紡織品類791-22.8958-16.21749-19.05093-8.1化妝品類214-22.3291-11505-14.61473-5.2金銀珠寶類58-26.7220-15.5378-21.91221-3.1通訊器材類347-21.8394-7.7741-12.22326-2.7地產(chǎn)相關(guān)家用電器和音像器材類594-8.1678-10.61272-8.03314-0.5家具類11-1422-12.2233-10.0575-9.6建筑及裝潢材料類42-11.756-7.856-7.8697-2.4其他石油及制品類17404.719188.319188.3902714.1汽車類2567-31.63186-16.05753-22.016594-9.9資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究(%)2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112(%)2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-0550限額以上企業(yè)商品零售額當(dāng)月同比增速4030200(10)(20)(30)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究圖表6：我國社零當(dāng)月同比增速(分區(qū)域)2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-05城鎮(zhèn)鄉(xiāng)村4城鎮(zhèn)鄉(xiāng)村30200(10)(20)(30)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究城鎮(zhèn)消費受負面影響大于鄉(xiāng)村。4-5月，我國城鎮(zhèn)消費品零售總額同比下滑8.9%，鄉(xiāng)村消費品零售總額同比下滑8.0%，城市表現(xiàn)弱于鄉(xiāng)村。其中5月份，城鎮(zhèn)消費品零售額同比下滑6.7%，降幅較4月收窄4.6pct；鄉(xiāng)村消費品零售額同比下滑6.3%，降幅較4月收窄3.5pct，城鎮(zhèn)市場均有改善，但下滑幅度仍大于鄉(xiāng)村。4、5月餐飲收入連續(xù)同降超20%。3、4、5月，我國餐飲收入同比下滑-16.4%、-22.7%、-21.1%。盡管5月降幅有所收窄，但受疫情封控影響，降幅仍在高位。與2020、2021年疫情加速零售線上化、電商受益不同，2022年4、5月電商也受明顯負面影響。與2020年疫情封控、居民消費快速向線上轉(zhuǎn)移不同，本輪疫情反復(fù)使得電商供給受限，電商發(fā)展持續(xù)受負面影響。2022年1-5月，我國實物商品網(wǎng)絡(luò)零售額同增5.6%，而2021年同期這一增速達19.9%。餐飲商品零售2019-052019-08-112020-022020-052020-08-餐飲商品零售2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-05100806040200(20)(40)(60)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究圖表8：我國實物商品網(wǎng)上零售情況(%)(萬億元)網(wǎng)上(%)(萬億元)864202019-052019-072019-09-112020-012020-032020-052020-072020-09-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-05同比增速(右軸)2019-052019-072019-09-112020-012020-032020-052020-072020-09-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-05同比增速(右軸)3530252050(5)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究2021-01-012021-02-012021-03-012021-04-012021-05-012021-06-012021-07-012021-08-012021-09-012021-10-02021-01-012021-02-012021-03-012021-04-012021-05-012021-06-012021-07-012021-08-012021-09-012021-10-012021-12-012022-01-012022-02-012022-03-012022-04-012022-05-012022-06-01分業(yè)態(tài)來看，22Q1超市表現(xiàn)平穩(wěn)，百貨仍受疫情影響、處調(diào)整階段。限額以上超市、百貨企業(yè)22Q1零售額分別同比+3.20%、-3.30%。超市業(yè)態(tài)受益于疫情反復(fù)、居民囤貨需求釋放表現(xiàn)平穩(wěn)，但仍受創(chuàng)新業(yè)態(tài)沖擊、CPI疲弱等因素影響(22Q1CPI僅累計同增1.10%)。豬價仍是壓制CPI主要因素之一，據(jù)Wind，22Q122個省市生豬均價為13.31元/kg，同比21Q1的31.53元/kg有57.8%的下滑。百貨業(yè)態(tài)受疫情反復(fù)、購物中心分流等因素影響仍處調(diào)整階段。4、5月份延續(xù)Q1穩(wěn)健表現(xiàn)，超市、便利店業(yè)態(tài)表現(xiàn)好于整體。據(jù)統(tǒng)計局，2022年1—5月份，限額以上超市和倉儲會員店商品零售額同比分別增長4.0%和12.3%，食雜店和便利店商品零售額同比分別增長1.2%和4.7%，而同期限額以上單位商品零售額為下降0.3%。(%)專業(yè)店專賣店專業(yè)店專賣店超市百貨6040200(20)(40)19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究除疫情防控升級帶來的囤貨需求釋放，豬價回暖也是支撐超市出色表現(xiàn)的關(guān)鍵因素。2022年4、5月，我國CPI均同增2.1%，但食品與非食品CPI表現(xiàn)有差異，其中食品分別同增1.9%、2.3%，環(huán)比持續(xù)改善，非食品分別同增2.2%、2.1%，環(huán)比平穩(wěn)。豬價的回暖是支CPI的重要因素，5月27日，22個省市的生豬價格分別達15.69、22.29元/kg，較，較3月25日同比增長29.5%、17.7%；豬價對CPI的拖累也環(huán)比減弱，4、5月，豬肉價格對CPI同比增速的拉動分別為-0.59%、-0.34%。(%)25CPI同比CPI非食品同比 CPI食品同比(%)25CPI同比CPI非食品同比2050(5)(10)2019-012019-042019-07-102020-012020-042020-07-102021-012021-042021-07-102022-012022-04資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究(元/kg)生豬豬生豬6050403020100資料來源：Wind，華泰研究4、5月，必選消費中，糧油食品、飲料、中西藥品表現(xiàn)相對好。據(jù)統(tǒng)計局，4-5月，限額以上企業(yè)糧油食品、飲料、中西藥品零售額同比增長14.0%、7.7%、7.9%，我們認為主要得益于疫情封控期間，居民囤貨需求快速釋放?？蛇x消費遭受較大沖擊，4-5月均遭受兩位數(shù)的下滑。據(jù)統(tǒng)計局，4-5月，限額以上企業(yè)服帽鞋紡、化妝品、金銀珠寶、通訊器材零售額分別同比下滑19.0%、14.6%、21.9%、12.2%。(%)2520502019-022019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-05資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究速(%)806040200(20)(40)2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-05資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究2019-052019-08-112020-022020-052020-08-2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-05120100806040200(20)(40)(60)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究圖表13：限額以上煙酒類企業(yè)零售額月同比增速2019-052019-08-112020-022020-052020-08-2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-0560504030200(10)(20)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究2019-052019-08-112020-022020-052020-082020-1122019-052019-08-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-08-112022-022022-05504030200(10)(20)(30)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究2019-052019-082019-112020-022020-052020-08-1122019-052019-082019-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-05403530252050(5)(10)(15)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究(%)50403020100(10)(20)(30)(40)2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-05資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究2019-052019-08-112020-022020-052020-08-2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-0560504030200(10)(20)(30)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究圖表19：限額以上家具類企業(yè)零售額月同比增速2019-052019-08-112020-022020-052020-08-2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-05806040200(20)(40)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究2019-052019-08-112020-022020-052020-08-2019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-082021-112022-022022-05100806040200(20)(40)(60)資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究5月底，上海逐步復(fù)工復(fù)產(chǎn)，開啟消費復(fù)蘇。5月29日，據(jù)上海發(fā)布，上海市政府制定了《上海市加快經(jīng)濟恢復(fù)和重振行動方案》。行動方案主要內(nèi)容包括全力助企紓困、復(fù)工復(fù)產(chǎn)復(fù)市、穩(wěn)外資外貿(mào)與促消費投資、強化支撐保障。其中兩點值得注意，一是“供給疏通”，6月1日起取消企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)審批制度，建立長三角產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈互保機制、暢通國內(nèi)國際物流運輸通道；二是“刺激需求”，以大宗消費為抓手的同時，支持大型商貿(mào)企業(yè)和電商平臺發(fā)放消費優(yōu)惠券，支持文創(chuàng)、旅游、體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展，大力促進消費加快恢復(fù)。線上渠道方面，本輪618主流電商平臺促銷力度提升，門檻下調(diào)、范圍擴大。促銷力度方面，以京東、天貓為代表的電商平臺，跨店滿減、限時優(yōu)惠、平臺紅包力度均有一定程度提升。門檻方面，京東取消“頭號京貼”優(yōu)惠券活動，消費者可直接在購物車內(nèi)參與跨店滿減活動。商品范圍方面，天貓報名參加活動的商家店鋪商品均參與滿減，拼多多開啟品牌專場、500余位品牌為用戶提供全網(wǎng)低價、限時五折、買二免一、買一送一等福利。訂單額YoY(右軸)訂單額YoY(右軸)京東天貓?zhí)詫毱炊喽喽兑艨焓趾诵耐娣?、跨店每滿299減50元；2、預(yù)售期間定金膨脹/尾款立減+買返E卡；3、輪動期部分品類都會每天推出一些品牌店鋪作為當(dāng)日的主打品牌；4、京享紅包每人每天可領(lǐng)3次，最高可領(lǐng)19618元1、跨店滿減每滿300減50；2、預(yù)售取消定金立減，增加商家送贈品活動，保留付定金單單開獎；3、有兩波限時前N(特惠)，開門紅的5月31日20點與爆發(fā)期的6月15日20點；4、超級紅包加碼日設(shè)在5.31/6.5/6.14/6.19，最高中獎22888元；5、直播間專享權(quán)益1、百億補貼；2、游戲紅包；3、限時秒殺；4、跨店滿返，購買一定金額獲得平臺優(yōu)惠券1、跨店滿99減15、滿199減30、滿299減45；2、定金預(yù)售；3、天天領(lǐng)紅包寵粉日、排位賽、挑戰(zhàn)賽資料來源：各電商平臺APP，華泰研究618期間，綜合電商平臺GMV整體和2021年同期持平，較5月有明顯回暖。據(jù)星圖數(shù)GMV達5826億元，同比增長0.7%。GMV前三平臺分別為天貓、京東、拼多多，其中京東表現(xiàn)相對出色，據(jù)京東官方公眾號，京東累計下單達3793億元，同比增長10.3%。(%)(億元)(%)4,0004,000403,500353,000302,500252,000201,500151,00010500500201720182019202020212022資料來源：京東公眾號，京東華泰研究線下渠道方面，6月初的端午假期期間，客流恢復(fù)略顯疲弱。據(jù)匯客云數(shù)據(jù)平臺，2022年6月3日-5日，我國購物中心客流合計3.1億人次，場均日客流2.0萬人次，同比2021年端午期間下降19.7%；且三天假期客流逐日下滑，3、4、5日場均日客流分別為2.1、2.1、1%、25.9%。端午期間，參考華南地區(qū)看全國，各區(qū)域客流均有較大提升空間。分區(qū)域看，除華南地區(qū)，東北、華東、華中、華北、西北、西南地區(qū)場均日客流較2021年端午期間均有兩位數(shù)的下滑。(人)25,00020,00015,00010,0005,0000(%)場(%)相比2021年端午(右軸) 相比2019年端午(右軸)0(5)(10)(15)(20)(25)(30)(35)(40)(45)第一天第二天第一天第二天資料來源：匯客云數(shù)據(jù)平臺，華泰研究圖表25：2022年端午假期全國購物中心客流情況(分區(qū)域)(人)25,00020,00015,00010,0005,0000(%)場(%)相比相比2021年端午(右軸)相比2019年端午(右軸)0(10)(20)(30)(40)(50)(60)東北華東華中華北華南西北西南資料來源：匯客云數(shù)據(jù)平臺，華泰研究環(huán)比5月，北京、上海、廣州、廈門購物中心6月客流有明顯回暖，并仍有較大提升空間。北京、上海、廣州、廈門6月三萬平方以上購物中心日客流較2021年同期分別恢復(fù)至61%、50%、139%、87%，環(huán)比改善顯著。111%111%25,000恢復(fù)率(較2019恢復(fù)率(較2019，右軸)恢復(fù)率(較2021，右軸)120%20,000997%100%86%86%78%80%15,0006161%60%10,0003939%40%5,00020%01月2月3月4月5月0%6月資料來源：匯客云數(shù)據(jù)平臺，華泰研究(人)25,00020,00015,00010,0005,000090%場均日客流恢復(fù)率(較2019，右軸)恢復(fù)率(較2021，右軸)76%139%6月160%140%120%100%80%60%40%20%0%92%78%66%2月3月4月5月資料來源：匯客云數(shù)據(jù)平臺，華泰研究(人)25,00020,00015,00010,0005,000092%場均日客流100%90%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%恢復(fù)率(較2021，右軸)92%50%48%7%3%7%3月4月5月6月2月資料來源：匯客云數(shù)據(jù)平臺，華泰研究(人)25,00020,00015,00010,0005,000099%場均日客流恢復(fù)率(較2019，右軸)恢復(fù)率(較2021，右軸)95%79%69%77%120%100%87%80%60%40%20%0%2月3月4月5月6月資料來源：匯客云數(shù)據(jù)平臺，華泰研究疫情管控邊際寬松、跨區(qū)域人流增加，22H2接觸式消費復(fù)蘇可期。6月1日上海全面實施疫情常態(tài)化管理后，疫情管控政策逐步放松，29日有序開放堂食，旅游景點、影院也自7月1日起逐步開放。全國范圍內(nèi)，國家也陸續(xù)放松疫情防控政策，6月24日國務(wù)院重申疫情防控九不準要求，要求基層疫情防控不得層層加碼；6月28日，《新型冠狀病毒肺炎防控方案(第九版)》發(fā)布，優(yōu)化了調(diào)整風(fēng)險人員隔離管理期限及方式；6月29日，工信部宣布取消通信行程卡星號標志。5月1日，上海六個區(qū)社會面基本清零。5月16日起，分階段推進復(fù)商復(fù)市。6月1日起，上海進入全面恢復(fù)全市正常生產(chǎn)生活秩序階段，在嚴守不出現(xiàn)規(guī)模性反彈底線、確保風(fēng)險可控的前提下，全面實施疫情防控常態(tài)化管理，全面恢復(fù)全市正常生產(chǎn)生活秩序。6月26日，市疫情防控工作新聞發(fā)布會宣布，自6月29日起，轄區(qū)內(nèi)無中風(fēng)險地區(qū)且近一周內(nèi)無社會面疫情的街鎮(zhèn)，有序放開餐飲堂食。6月29日，上海市文化和旅游局網(wǎng)站消息，上海市博物館、美術(shù)館、A級旅游景區(qū)等8類文旅場所7月1日起逐步恢復(fù)開放。6月30日，上海迪士尼樂園率先開園；7月1日起，在上海全市范圍內(nèi)逐步開放博物館和美術(shù)館，以及室內(nèi)外所有A級旅游景日起，逐步開放電影院和演出場所。資料來源：衛(wèi)健委，上海市文旅局，上海市商務(wù)委，華泰研究6月24日國務(wù)院重申疫情防控九不準要求6月28日，《新型冠狀病毒肺炎防控方案 (第九版)》發(fā)布6月29日，通信行程卡“摘星”不準隨意將限制出行的范圍由中、高風(fēng)險地區(qū)擴大到其他地區(qū)；不準對來自低風(fēng)險地區(qū)人員采取強制勸返、隔離等限制措施；不準隨意延長中、高風(fēng)險地區(qū)管控時間；不準隨意擴大采取隔離、管控措施的風(fēng)險人員范圍；不準隨意延長風(fēng)險人員的隔離和健康監(jiān)測時間；不準隨意以疫情防控為由拒絕為急危重癥和需要規(guī)律性診療等患者提供醫(yī)療服務(wù)；不準對符合條件離校返鄉(xiāng)的高校學(xué)生采取隔離等措施；不準隨意設(shè)置防疫檢查點，限制符合條件的客、貨車司乘人員通行；不準隨意關(guān)閉低風(fēng)險地區(qū)保障正常生產(chǎn)生活的場所優(yōu)化調(diào)整風(fēng)險人員隔離管理期限及方式。將密切接觸者、入境人員隔離管控時間從”14天集中隔離醫(yī)學(xué)觀察+7天居家健康監(jiān)測“調(diào)整為“7天集中隔離醫(yī)學(xué)觀察+3天居家健康監(jiān)測”，”密接的密接“管控措施從“7天集中隔離醫(yī)學(xué)觀察”調(diào)整為“7天居家隔離醫(yī)學(xué)觀察”。統(tǒng)一封管控區(qū)和中高風(fēng)險區(qū)劃定標準，將兩類風(fēng)險區(qū)域劃定標準和防控措施進行銜接對應(yīng)。高風(fēng)險區(qū)連續(xù)7天無新增感染者降為中風(fēng)險區(qū)，降為中風(fēng)險區(qū)后連續(xù)3天無新增感染者降為低風(fēng)險區(qū)；中風(fēng)險區(qū)連續(xù)7天無新增感染者降為低風(fēng)險區(qū)。完善疫情監(jiān)測要求。加密風(fēng)險職業(yè)人群核酸檢測頻次，增加抗原檢測作為疫情監(jiān)測的補充手段。優(yōu)化區(qū)域核酸檢測策略。明確不同人口規(guī)模區(qū)域核酸檢測方案，針對不同層級城市，根據(jù)風(fēng)險大小，按照分級分類的原則，確定區(qū)域核酸檢測的范圍和頻次。工信部表示，為堅決落實黨中央、國務(wù)院關(guān)于“外防輸入、內(nèi)防反彈”總策略和“動態(tài)清零”總方針，支撐高效統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展，方便廣大用戶出行，即日起取消通信行程卡“星號”標識。資料來源：國務(wù)院、衛(wèi)健委，工信部，華泰研究-2.2-2.2Q蘇深圳、上海、北京等地疫情防控升級前，珠寶板塊在可選消費中呈現(xiàn)較強的相對景氣。2021年以來，黃金珠寶消費表現(xiàn)的韌性以及其在低線城市的活力，使得其在可選消費中呈顯著的相對景氣，尤其在2022年1-3月，限額以上企業(yè)黃金珠寶銷售額同比增長7.6%，高于服裝、化妝品等其他可選消費類目。(%)21年較19年平均增速22年1-3月同比增速14.712.412.414121086420(2)(4)服裝化妝品珠寶通訊器材家電資料來源：統(tǒng)計局，華泰研究Q3進入婚慶旺季，婚慶需求釋放，消費有望快速回暖。不同于其他可選消費類目，黃金珠寶產(chǎn)品具備強婚慶屬性，行業(yè)通常認為50%-60%的黃金珠寶消費出于婚慶需求。Q3已進入婚慶旺季，“金九銀十”催化下婚慶需求有望快速釋放，支撐珠寶消費回暖。不同于2020、2021年疫情后消費復(fù)蘇態(tài)勢，常態(tài)化核酸對消費者的購物行為發(fā)生影響，使得消費更多地圍繞“居家”進行展開，珠寶復(fù)蘇不如此前疫后快。據(jù)脈策數(shù)據(jù)，2020年、2021年武漢疫情后，消費者增加購買醫(yī)藥、珠寶、美妝護膚等品類。但22年4、5月份疫情后，此前購買意愿下降的廚具、家電、家居日用成為增速較快的品類，玩具樂器、珠寶首飾、運動戶外、美妝護膚等品類恢復(fù)較慢。因此，Q3我們認為黃金珠寶板塊或?qū)⑦M入“估值修復(fù)、后業(yè)績驗證演繹”驗證階段?；閼c剛需帶動鑲嵌類(鉆戒、對戒)與素金類(婚慶三金、五金)的銷售快速回暖，門店銷售額、盈利能力環(huán)比有望改善，因此我們認為珠寶消費回暖，有望帶動珠寶板塊估值進一步修復(fù)。但不同于2020、2021疫后復(fù)蘇，本輪疫后居民消費信心能否進一步較快恢復(fù)仍有待驗證。因此我們認為估值修復(fù)后，珠寶板塊或進入業(yè)績驗證演繹階段，建議重點關(guān)注7、8月同店銷售尤其是鑲嵌類產(chǎn)品的表現(xiàn)情況。6,0006,000黃金珠寶行業(yè)近年發(fā)展平穩(wěn)。得益于金價的上漲，黃金珠寶行業(yè)2021年市場規(guī)模同增18.1%，但看2017-21年，行業(yè)CAGR為4.5%，行業(yè)整體發(fā)展平穩(wěn)。據(jù)Eurominitor，2026年行業(yè)預(yù)計增長至9795億元，2022-26年CAGR預(yù)計為5.1%。(億元)12,00010,0008,0006,0004,0002,00002013市場規(guī)模YoY(右軸)(%)2026E2050(5)(10)20142015201620172018 201920202021資料來源：Euromonitor，華泰研究龍頭通過快速展店提升市場份額，空間依然顯著。周大福2018年開始調(diào)整中國內(nèi)地展店開店速度較快。同期，老鳳祥通過經(jīng)銷模式凈新開1424家，周大生通過代表處/省代 (21H2啟動)凈新開1127家。我們認為龍頭品牌市場空間超1萬家，仍有較大的開店空間，具體假設(shè)和測算如下：(家)周大福周大生5,0004,0003,0002,0001,0000201620172018201920202021資料來源：公司公告，華泰研究假設(shè)一線城市平均開店300家，新一線城市平均開店150家，二線、三四五線、縣級行政區(qū)分別平均開店75、5、2家。則全國范圍內(nèi)龍頭品牌開店空間達1.28萬家。城市數(shù)平均門店數(shù)門店數(shù)一線城市43001200新一線城市502250二線城市30752250三四五線城市28851440縣級行政區(qū)284425688合計318153212828資料來源：華泰研究預(yù)測2019/1/22019/3/22019/5/22019/7/22019/9/22019/11/22020/1/22020/3/22020/5/22020/7/22020/9/22020/11/22021/1/22021/3/22021/5/22021/7/222019/1/22019/3/22019/5/22019/7/22019/9/22019/11/22020/1/22020/3/22020/5/22020/7/22020/9/22020/11/22021/1/22021/3/22021/5/22021/7/22021/9/22021/11/22022/1/22022/3/22022/5/2行業(yè)集中度持續(xù)提升，但因黃金珠寶經(jīng)營特質(zhì)，出清速度相對慢。2015至2020年，周大福、老鳳祥市場份額分別提升2.5pct、2.2pct，CR3/5/10分別提升5.6pct、7.0pct、7.8pct，行業(yè)集中度提升趨勢顯著，但提升速度較低。根本原因是，劣勢企業(yè)盡管品牌力與產(chǎn)品力不足，但經(jīng)營成本相對低(免加盟費、產(chǎn)品入網(wǎng)費，且相當(dāng)部分門店物業(yè)歸企業(yè)所有、無租金壓力)，且存貨相對保值、經(jīng)營風(fēng)險相對小，因此行業(yè)整體出清速度相對緩慢。周大福老鳳祥周大福老鳳祥CR3CR5CR10302520151050201520162017201820192020資料來源：Euromonitor，華泰研究組織效率、品牌效應(yīng)是龍頭品牌開店的核心競爭優(yōu)勢，伴隨運營優(yōu)化、品牌沉淀，優(yōu)勢有望進一步擴大。龍頭品牌在全國范圍內(nèi)的布局已深入至縣級行政區(qū)，通過完善的組織形式高效觸達加盟商資源是關(guān)鍵。對于低線城市、縣域市場，同時具備經(jīng)營資質(zhì)、物業(yè)資源、資金實力(黃金首次鋪貨需400-500萬元)的潛在加盟商資源相對稀缺且集中(多為當(dāng)?shù)噩F(xiàn)有的珠寶零售商)。龍頭憑借強大的品牌力可高效拓展其成為加盟商，且擠壓其他品牌的開店空間。金價高位偏弱震蕩，對黃金珠寶消費景氣影響有限黃金價格目前處于高位偏弱震蕩階段。4-6月，據(jù)wind數(shù)據(jù)，上海黃金現(xiàn)貨價格價格在400元/g震蕩，震幅不超過10元/g；倫敦黃金現(xiàn)貨價格呈高位偏弱震蕩，6月30日收盤價為1817美元/盎司，較4月金價高點有8.1%的下降。(元/g)上海金現(xiàn) (美元/磅)倫敦金現(xiàn)(右軸)500250045040024003503003002502001,000200150100510050000資料來源：Wind，華泰研究2022年5月22022年5月2022年3月2022年1月2021年11月2021年9月2021年7月2021年5月2021年3月2021年1月2020年11月2020年9月2020年7月2020年5月2020年3月2020年1月2019年11月2019年9月2019年7月2019年5月2019年3月2019年1月黃金作為“無息貨幣”，一般情況下金價與美國實際利率負相關(guān)。2021年下半年以來，美元指數(shù)持續(xù)走強，美國10年國債利率也震蕩向上，但國際金價并未出現(xiàn)明顯的下降。黃金本質(zhì)上為0利率的無息貨幣，其價格的核心影響因素為美國中長期實際利率。美國實際利率2021下半年震蕩向下，對國際金價形成較強支撐。美元指數(shù)(73年3月=100)(%)11010510095908580美國10年國債利率500.50.0(0.5)(1.0)(1.5)2019/1/12019/3/12019/5/12019/7/12019/9/12019/11/12020/1/12020/3/12020/5/12020/7/12020/9/12020/11/12021/1/12021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/1資料來源：Wind，華泰研究圖表39：美國實際利率(10年國債利率-當(dāng)月CPI)(%)實際利率(10年國債利率-CPI)0(2)(4)(6)(8)(10)(12)2019/1/12019/3/12019/5/12019/7/12019/9/12019/11/12020/1/12020/3/12020/5/12020/7/12020/9/12020/11/12021/1/12021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/1資料來源：Wind，華泰研究美聯(lián)儲加息雖然使名義利率提升，但通脹仍處高位、并尚未見明顯拐點。2022年以來，美國通脹數(shù)據(jù)不斷攀升，CPI由1月份的7.5%攀升至3、4、5月份的8.5%、8.3%、8.6%。CPI(%)CPI PPI：最終需2)(4)資料來源：Wind，華泰研究加息疊加通脹，我們認為金價未來將保持較長一段時間的震蕩態(tài)勢，對居民黃金消費的景氣影響也有限。居民黃金消費并不是“買漲不買跌”的簡單關(guān)系，我們將金價波動對居民黃金消費分成五種情景：1)金價快速上漲，抑制居民消費需求；2)金價緩慢上漲，需求回暖；3)金價快速下跌，抑制需求,若后續(xù)快速回暖，回暖得越快、需求釋放越快；4)金價緩慢下跌，若預(yù)期回暖，則需求回暖；5)金價區(qū)間內(nèi)平穩(wěn)震蕩，對黃金消費的景氣影響較小。我們認為美國加息進程仍將受通脹牽制，金價22H2或仍呈區(qū)間內(nèi)震蕩態(tài)勢，整體穩(wěn)健，對黃金消費的景氣度影響有限。(元/g)50045040035030025020015010050社零珠寶月同比增速2013年，此前上漲，快速下跌后回暖，居上海金價20年疫情后部分與16年相似，還有回補邏輯同16年21年初同2013年2022年52022年5月120100806040200(20)(40)(60)民易出現(xiàn)“搶金潮”2016年金價快速上漲，抑制需求20132013年1月2013年5月2013年9月2014年1月2014年5月2014年9月2015年1月2015年5月2015年9月2016年1月2016年5月2016年9月2017年1月2017年5月2017年9月2018年1月2018年5月2018年9月2019年1月2019年5月2019年9月2020年1月2020年5月2020年9月2021年1月2021年5月2021年9月2022年1月資料來源：Wind，華泰研究2022Q2開啟邊際改善：運費環(huán)降、匯兌增益、關(guān)稅減免關(guān)于運費環(huán)降：歐美通脹、需求疲弱影響，海運運費從2月高點開始持續(xù)回落。21Q3供給受限，海運運費開始快速上漲，至2022年2月份達高點。后因歐美通脹、需求疲弱影響，海運運費環(huán)比快速回落。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，7月1日，中國出口集裝箱運費指數(shù)為3271點，較2月高點同比有8.8%的下滑。(點)7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000綜合美東美西歐洲日本2020/1/32020/2/32020/3/32020/4/32020/5/32020/6/32020/7/32020/8/32020/9/32020/10/32020/11/32020/12/32021/1/32021/2/32021/3/32021/4/32021/5/32021/6/32021/7/32021/8/32021/9/32021/10/32021/11/32021/12/32022/1/32022/2/32022/3/32022/4/32022/5/32022/6/3資料來源：Wind，華泰研究6月下旬現(xiàn)貨價跌破長協(xié)價，部分貨主甚至尋求重新簽約。據(jù)洲數(shù)字化航運平臺Xeneta6月發(fā)布的客戶調(diào)查顯示，6月部分美西線部分貨柜運價“保七”(7000美元/FEU)失敗，即期價甚至低于長約價，71%受訪者表示會設(shè)法重談長約(長約合作時間通常是在半年到1年，2021年運費高漲時多家船公司推出長約協(xié)議)。短期供需雙方博弈，運費價格橫盤整理；中長期看運費仍將回落。6月以來，需求總體轉(zhuǎn)弱、美國零售商進口訂單下滑，貨代端運費回落加快；但船東挺價意愿明顯，港口擁堵小幅家居，短期我們認為海運運費將呈橫盤整理態(tài)勢。中長期看，運費價格仍將因“供大于求”繼續(xù)回落。關(guān)于匯率，22Q2人民幣貶值、出口電商匯兌或有增益：21Q1至22Q1五個季度，人民幣匯率同比呈升值態(tài)勢，這使得跨境出口電商收入端與利潤端均承受一定壓力。4月開始，美元走強、人民幣貶值，美元兌人民幣即期匯率由4月1日的6.35元增長至6月30日的6.71元?？缇吵隹陔娚倘嗣駧趴趶绞杖霃椥栽龃?，匯兌也給企業(yè)帶來一定匯兌收益。21(元)美元兌人民幣歐元對人民幣8.58.07.57.06.56.05.55.02020/1/22020/3/22020/5/22020/7/22020/9/22020/11/22021/1/22021/3/22021/5/22021/7/22021/9/22021/11/22022/1/22022/3/22022/5/2資料來源：Wind，華泰研究圖表44：20Q1-22Q2美元兌人民幣平均匯率(%)(元)7.27.06.26.05.820Q120Q220Q320Q4(%)(元)7.27.06.26.05.820Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2420(2)(4)(6)(8)(10)資料來源：Wind，華泰研究但值得一提的是，跨境電商通常會采取套保策略對沖匯率風(fēng)險，且業(yè)務(wù)若全球性布局、則不能僅考慮美元區(qū)帶來的業(yè)績彈性。以歐元為例，21Q2開始，歐元兌人民幣持續(xù)貶值，21Q2、22Q2歐元兌人民幣平均為7.79、7.04。若跨境電商布局歐洲市場，或受歐元貶值一定負面影響。關(guān)于關(guān)稅豁免，3月下旬，美國宣布重新豁免352項中國進口商品關(guān)稅，尤其是家電品類受益顯著。3月23日，據(jù)美國貿(mào)易代表辦公室聲明，宣布重新豁免352項從中國進口商品的關(guān)稅，新規(guī)定使用時間為21年10月22日-22年12月31日。本次受豁免商品包括機電、化工、輕工、家電等領(lǐng)域，對相關(guān)出口企業(yè)尤其是2C企業(yè)的成本優(yōu)化效果十分顯著(關(guān)稅基于FOB征收，成本多歸屬于賣家)。2021年之前，部分家電品類受益于美國關(guān)稅豁免，回顧歷史表現(xiàn)，關(guān)稅豁免期間為企業(yè)帶來了明顯更高的毛利率，本次關(guān)稅豁免有望為主要從事對美出口的中國家電企業(yè)帶來較為顯著的成本優(yōu)化。品類產(chǎn)品具體描述清潔電器吸塵器掃地機器人Vacuumcleaners,bagless,upright,eachwithself-containedelectricmotorofapowernotexceeding1,500Wandhavingadustreceptaclecapacitynotexceeding1liter(describedinstatisticalreportingnumber8508.11.0000)Roboticvacuumcleanersdesignedforresidentialuse,eachwithaself-containedelectricmotorofapowernotexceeding50Wanddustbag/receptaclecapacitynotexceeding1L,whetherornotshippedwithaccessories(describedinstatisticalreportingnumber8508.11.0000)家居環(huán)境電器空氣凈化器便攜風(fēng)扇電加熱器風(fēng)扇電加熱器電壁爐加熱器電壁爐Airpurificationequipment,electricallypowered,weighinglessthan36kg(describedinstatisticalreportingnumber8421.39.8015priortoJanuary27,2022;describedinstatisticalreportingnumber8421.39.0115effectiveJanuary27,2022)Fan-forcedportableelectricheaters,eachwithaceramicheatingelement(describedinstatisticalreportingnumber8516.29.0030)Fan-forced,portableelectricspaceheaters,eachhavingapowerconsumptionofnotmorethan1.5kWandweighingmorethan1.5kgbutnotmorethan17kg,whetherornotincorporatingahumidifierorairfilter(describedinstatisticalreportingnumber8516.29.0030)Electricfireplaceinsertsandfree-standingelectricfireplaceheaters,ratedat5,000Britishthermalunits(BTUs)(describedinstatisticalreportingnumber8516.29.0090)Electricfireplaces,weighingnotmorethan55kg(describedinstatisticalreportingnumber8516.29.0090)廚房小電空氣炸鍋Portablecountertopairfryersofakindusedfordomesticpurposes(describedinstatistical