因子梳理與回測(cè)之二：資金流向數(shù)據(jù)中的Alpha

2023年3月16日資金流向數(shù)據(jù)中的Alpha因子梳理與回測(cè)系列作者本系列旨在為投資者提供一本因子參考手冊(cè)，我們將根據(jù)數(shù)據(jù)源對(duì)因子進(jìn)行梳理執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0930521070001報(bào)告為系列報(bào)告的第二篇，基于資金流向數(shù)據(jù)構(gòu)造因子。資金流向數(shù)據(jù)的分類 (1)大單與小單：數(shù)據(jù)提供商將成交數(shù)據(jù)按照金額為標(biāo)準(zhǔn)劃分成了小單、中單、萬之間以及100萬元以上。其中小單的主要來源是散戶交易者，中單及以上則是機(jī)構(gòu)投資者占比較大。 (2)主動(dòng)與被動(dòng)：若成交價(jià)格是以對(duì)方的掛單價(jià)成交，那么此筆交易為主動(dòng)單。同理，若成交價(jià)格是以本方的掛單價(jià)成交，那么此筆交易為被動(dòng)單。主動(dòng)與被動(dòng)單反映了投資者的交易意愿強(qiáng)度。 (3)早盤與尾盤：早盤定義為10點(diǎn)前的交易，尾盤定義為14:30后的交易。一般認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者傾向于在早盤交易，散戶投資者的交易時(shí)間比較分散。因子構(gòu)建與使用推薦我們參考了原始數(shù)據(jù)的劃分方式，將因子分成了三類：分別為總量單、主動(dòng)單和特殊時(shí)段交易。三類因子均有不錯(cuò)表現(xiàn)。其中總量單類和特殊時(shí)段交易類因子表現(xiàn)更佳，動(dòng)量調(diào)整大單凈流入因子在流動(dòng)性1500股票池中的周度RankIC為4.32%。綜合來看推薦以下7個(gè)因子：(1)總量單類：大單凈流入、極端單凈流入、動(dòng)量調(diào)整大單凈流入以及動(dòng)量調(diào)整小單凈流入。(2)主動(dòng)單類：高收益日主動(dòng)大單凈流入。(3)特殊時(shí)段交易類：開盤大單凈流入和高收益日開盤主動(dòng)凈流入。風(fēng)險(xiǎn)分析：報(bào)告結(jié)果均基于歷史數(shù)據(jù)，歷史數(shù)據(jù)存在不被重復(fù)驗(yàn)證的可能。后一頁特別聲明金融工程金融工程目錄 后一頁特別聲明金融工程金融工程 8 8 后一頁特別聲明金融工程金融工程本系列旨在為投資者提供一本因子參考手冊(cè)，我們將根據(jù)數(shù)據(jù)源對(duì)因子進(jìn)行梳理和測(cè)試，范圍既包括市場(chǎng)中公開披露的，也包括我們獨(dú)家開發(fā)的有效因子。內(nèi)容上我們將側(cè)重于計(jì)算與測(cè)試，對(duì)于內(nèi)在邏輯較為簡(jiǎn)單的因子僅闡述基本含義，對(duì)于處理相對(duì)復(fù)雜的因子進(jìn)行詳細(xì)探討。測(cè)試盡可能地包含了投資者關(guān)注的信息，主要有因子多空收益、單調(diào)性、覆蓋度、換手率以及最大回撤等。對(duì)于檢驗(yàn)有效的因子，將納入光大金工量化周報(bào)進(jìn)行持本篇報(bào)告為系列報(bào)告的第二篇，基于資金流向數(shù)據(jù)構(gòu)造因子。資金流向數(shù)據(jù)是基于逐筆成交數(shù)據(jù)合成得到，高頻的成交數(shù)據(jù)需要向交易所單獨(dú)購買。我們所使用的資金流向數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫AShareMoneyFlow表。該表的數(shù)據(jù)科目較多，我們將重要信息梳理成了三個(gè)維度，分別是大單與小單、主動(dòng)單與非主動(dòng)單、早盤單與尾盤單： (1)大單與小單：數(shù)據(jù)提供商將成交數(shù)據(jù)按照金額為標(biāo)準(zhǔn)劃分成了小單、中單、間以及100萬元以上。其中小單的主要來源是散戶交易者，中單及以上則是機(jī)構(gòu)投資者占比較大。 (2)主動(dòng)與被動(dòng)：若成交價(jià)格是以對(duì)方的掛單價(jià)成交，那么此筆交易為主動(dòng)單。同理，若成交價(jià)格是以本方的掛單價(jià)成交，那么此筆交易為被動(dòng)單。主動(dòng)與被動(dòng)單反映了投資者的交易意愿強(qiáng)度。 (3)早盤與尾盤：早盤定義為10點(diǎn)前的交易，尾盤定義為14:30后的交易。一般認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者傾向于在早盤交易，散戶投資者的交易時(shí)間比較分散。按照交易金額，交易單被拆成了小單、中單、大單和超大單四類。由于數(shù)據(jù)源比較單一，不同分類的數(shù)據(jù)相關(guān)性可能比較高。因此我們對(duì)四類數(shù)據(jù)分別進(jìn)行了測(cè)首先從數(shù)據(jù)的覆蓋度情況來看，由于超大單的條件比較苛刻，所以多數(shù)股票并沒有相關(guān)數(shù)據(jù)，覆蓋度較低。大單、中單和小單的數(shù)據(jù)基本上能做到全覆蓋。后一頁特別聲明金融工程金融工程資料來源：Wind，光大證券研究所；注：統(tǒng)計(jì)區(qū)間為2012.01.04——2023.01.04從回測(cè)表現(xiàn)來看，四種數(shù)據(jù)只有大單具有Alpha屬性，周度RankIC為3.75%；超大單和小單均貢獻(xiàn)負(fù)向超額收益，中單無顯著區(qū)分度。因此在后續(xù)的因子構(gòu)造中，我們將大單作為正向Alpha信息源，超大單和小單作為負(fù)向Alpha信息源，中單舍棄不用。資料來源：Wind，光大證券研究所；注：回測(cè)區(qū)間為2014.01.03—2023.01.31(下同)資料來源：Wind，光大證券研究所標(biāo)空夏普比率率換手率單凈流入入0.973.75%凈流入資料來源：Wind，光大證券研究所；注：超大單和小單凈流入因子結(jié)果均進(jìn)行了負(fù)向調(diào)整。基于資金流數(shù)據(jù)構(gòu)造因子時(shí)，主要的信息增量來自于從不同維度考察資金凈流們?cè)跇?gòu)造因子時(shí)均采用對(duì)凈流入數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理的方式，標(biāo)準(zhǔn)化是為了使不同股票之間的資金凈流入是可比的。以大單數(shù)據(jù)為例。后一頁特別聲明入因子入因子凈流入因子凈流入因子凈流入因子入因子入因子單凈流入1234567金融工程分子端：統(tǒng)一采用“資金流入金額-資金流出金額”計(jì)算資金凈流入金額。分母端：采用三種不同的方式對(duì)分子端資金凈流入進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化。 (1)全天成交金額=股票當(dāng)日成交金額 (2)全天大單成交金額=大單流入金額+大單流出金額 (3)凈流入的絕對(duì)值=abs(大單流入金額-大單流出金額)我們發(fā)現(xiàn)，三種不同的標(biāo)準(zhǔn)化方式的效果差別較大。以大單凈流入因子為例，經(jīng)過凈流入絕對(duì)值標(biāo)準(zhǔn)化的因子表現(xiàn)最好，大單成交金額和總成交金額標(biāo)準(zhǔn)化效果相似。后續(xù)的因子構(gòu)造中我們統(tǒng)一使用絕對(duì)值法進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化。資料來源：Wind，光大證券研究所資料來源：Wind，光大證券研究所率周頻RankIC周度換手率絕對(duì)值5.30%2.150.973.75%8.36%入/天成交金額7.82%0.800.752.08%8.14%入/金額7.84%0.750.692.21%7.93%資料來源：Wind，光大證券研究所我們參考了原始數(shù)據(jù)的劃分方式，將因子分成了三類：分別為總量單、主動(dòng)單和特殊時(shí)段交易。具體的構(gòu)造邏輯如下表所示：子入因子與收益率回歸取殘差凈流入因子與收益率回歸取殘差入因子求和后一頁特別聲明收益日主動(dòng)小單凈流入收益日主動(dòng)小單凈流入流入主動(dòng)凈流入89金融工程凈流入因子求和20日求均值(大單開盤流入金額/全天主動(dòng)單交易金額)金額段資料來源：Wind，光大證券研究所00、中證500以及流動(dòng)性1500調(diào)倉周期：周頻因子預(yù)處理：MAD去極值、zscore標(biāo)準(zhǔn)化、市值及中信一級(jí)行業(yè)中性化：2014年1月1日——2023年1月31日評(píng)價(jià)指標(biāo)：多頭相對(duì)基準(zhǔn)表現(xiàn)、多空表現(xiàn)、最大回撤、IC均值等本部分展示上述因子的回測(cè)表現(xiàn)，按照總量單、主動(dòng)單和特殊時(shí)段表現(xiàn)三大類分別進(jìn)行展示。根據(jù)回測(cè)結(jié)果來看，三類因子均有不錯(cuò)表現(xiàn)。其中總量單類和特殊時(shí)段交易類因子表現(xiàn)更佳?？偭繂晤愐蜃涌坍嬃瞬煌?guī)模的交易情況，一定程度上能將機(jī)構(gòu)和散戶的交易區(qū)分。我們構(gòu)造了四個(gè)總量單因子，分別為大單凈流入因子、極端單凈流入因子、動(dòng)量調(diào)整大單凈流入因子以及動(dòng)量調(diào)整小單凈流入因子。極端單因子和動(dòng)量調(diào)整小單因子均為負(fù)向因子，回測(cè)時(shí)我們均做了方向調(diào)整。回測(cè)結(jié)果來看，四個(gè)因子均具有顯著的選股能力，其中動(dòng)量調(diào)整大單凈流入因子要優(yōu)于大單凈流入因子，在流動(dòng)性1500股票池中的周度RankIC為4.32%。極端單凈流入因子和動(dòng)量調(diào)整小單因子也有較強(qiáng)的選股能力，在流動(dòng)性1500股票池內(nèi)的周度RankIC分別為3.97%和3.45%。資料來源：Wind，光大證券研究所資料來源：Wind，光大證券研究所后一頁特別聲明金融工程金融工程資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所后一頁特別聲明池率率率入池率率率入5.82%8.65%9.89%1單凈流入2入3凈流入4金融工程資料來源：Wind，光大證券研究所主動(dòng)單因子能夠表征投資者對(duì)于股價(jià)未來走勢(shì)的觀點(diǎn)，主動(dòng)成交的投資者交易意愿更強(qiáng)烈。我們構(gòu)造了四個(gè)主動(dòng)單因子，分別為主動(dòng)大單凈流入因子、主動(dòng)小單凈流入因子、高收益日主動(dòng)大單凈流入因子以及低收益日主動(dòng)小單凈流入因子?；販y(cè)表現(xiàn)上來看，用原始數(shù)據(jù)構(gòu)造的主動(dòng)大單和主動(dòng)小單凈流入因子均不具備選股能力，流動(dòng)性1500股票池內(nèi)的RankIC僅分別為1.60%和2.03%。但我們根據(jù)收益率進(jìn)行時(shí)間序列分域之后，兩個(gè)因子表現(xiàn)均有明顯提升。其中高收益日對(duì)應(yīng)的主動(dòng)大單凈流入因子表現(xiàn)最好，在流動(dòng)性1500股票池內(nèi)的RankIC為3.33%。資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所后一頁特別聲明金融工程金融工程資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所后一頁特別聲明證券研究報(bào)告池率率率池率率率4.06%7.71%2.91%5.03%7.15%8.06%7.73%0.94%4.72%0.010.630.220.690.890.882.490.148.87%9.68%9.22%8.00%6.50%4.88%6.75%1%2入3收益日主入4金融工程資料來源：Wind，光大證券研究所特殊交易時(shí)段主要是開盤和收盤兩個(gè)階段，一般認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者傾向于早盤交易，散戶投資者的交易在一天中較為平均。我們可以將早盤時(shí)段的交易和主動(dòng)被動(dòng)以及大單小單的信息進(jìn)行融合，提取特質(zhì)信息。Wind為我們提供了兩類特殊交易時(shí)段的數(shù)據(jù)，一個(gè)是開盤大單凈流入和收盤大單凈流入，另一個(gè)是開盤主動(dòng)單凈流入和收盤主動(dòng)單凈流入。據(jù)此，我們可以根據(jù)兩類數(shù)據(jù)構(gòu)造多個(gè)相關(guān)因子，但根據(jù)我們的測(cè)試，尾盤凈流入相關(guān)因子整體不具備選股效果。因此我們僅展示了早盤凈流入相關(guān)因子共兩個(gè)：開盤大單凈流入因子和高收益日開盤主動(dòng)凈流入回測(cè)結(jié)果上來看，兩個(gè)因子均具備一定的選股效果，開盤大單凈流入因子表現(xiàn)更優(yōu)，流動(dòng)性1500股票池內(nèi)的RankIC為2.35%；高收益日開盤主動(dòng)凈流入因子的RankIC為2.04%。資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所后一頁特別聲明證券研究報(bào)告池率率率池率率率9.68%4.28%4.82%6.79%6.44%7.71%14金融工程資料來資料來源：Wind，光大證券研究所資料來資料來源：Wind，光大證券研究所流入資料來源：Wind，光大證券研究所我們測(cè)算了上述因子在流動(dòng)性1500股票池內(nèi)的相關(guān)性情況，具體計(jì)算方式為因子日度PNL序列的Pearson相關(guān)系數(shù)?？梢钥吹剑Y金流類因子之間的相關(guān)性并不高，其中表現(xiàn)優(yōu)異的大單凈流入因子與動(dòng)量調(diào)整小單因子有較高的相關(guān)性，相關(guān)系數(shù)為0.65；動(dòng)量調(diào)整大單凈流入因子也具有獨(dú)立信息，與極端單凈流入因子的相關(guān)性最高，相關(guān)系數(shù)為0.63。資料來源：Wind，光大證券研究所后一頁特別聲明證券研究報(bào)告金融工程金融工程本系列旨在為投資者提供一本因子參考手冊(cè)，我們計(jì)劃根據(jù)數(shù)據(jù)源對(duì)因子進(jìn)行梳理和測(cè)試，范圍既包括市場(chǎng)中公開披露的，也包括我們獨(dú)家開發(fā)的有效因子。本篇報(bào)告為系列報(bào)告的第二篇，基于資金流向數(shù)據(jù)構(gòu)造因子。我們所使用的資金流向數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫AShareMoneyFlow表，其中重要信息包括三個(gè)維度，分別是大單與小單、主動(dòng)單與非主動(dòng)單、早盤單與尾盤單： (1)大單與小單：數(shù)據(jù)提供商將成交數(shù)據(jù)按照金額為標(biāo)準(zhǔn)劃分成了小單、中單、間以及100萬元以上。其中小單的主要來源是散戶交易者，中單及以上則是機(jī)構(gòu)投資者占比較大。 動(dòng)與被動(dòng)：若成交價(jià)格是以對(duì)方的掛單價(jià)成交，那么此筆交易為主動(dòng)單。同理，若成交價(jià)格是以本方的掛單價(jià)成交，那么此筆交易為被動(dòng)單。主動(dòng)與被動(dòng)單反映了投資者的交易意愿強(qiáng)度。 (3)早盤與尾盤：早盤定義為10點(diǎn)前的交易，尾盤定義為14:30后的交易。一般認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者傾向于在早盤交易，散戶投資者的交易時(shí)間比較分散。構(gòu)建因子之前，我們還對(duì)比了不同金額交易單的Alpha信息含量，其中大單具有明顯的正向選股效果，超大單和小單具有負(fù)向Alpha信息。此外，為了讓數(shù)據(jù)具有可比性，我們還對(duì)比了不同的標(biāo)準(zhǔn)化方法，得出使用凈流入絕對(duì)值進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化效果最佳。因子構(gòu)建部分，我們參考了Wind提供的分類方法，構(gòu)建了總量單、主動(dòng)單以及特殊時(shí)段交易三大類因子共計(jì)10個(gè)。從收益能力來看，資金流向數(shù)據(jù)有較強(qiáng)的Alpha信息，三類因子均有優(yōu)秀的選股能力。綜合來看推薦以下7個(gè)因子：(1)總量單類：大單凈流入、極端單凈流入、動(dòng)量調(diào)整大單凈流入以及動(dòng)量調(diào)整小單凈流入。(2)主動(dòng)單類：高收益日主動(dòng)大單凈流入。(3)特殊時(shí)段交易類：開盤大單凈流入和高收益日開盤主動(dòng)凈流入。報(bào)告結(jié)果均基于歷史數(shù)據(jù)，歷史數(shù)據(jù)存在不被重復(fù)驗(yàn)證的可能。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告行業(yè)行業(yè)及公司評(píng)級(jí)行業(yè)及公司評(píng)級(jí)體系說明買入未來6-12個(gè)月的投資收益率領(lǐng)先市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)15%以上5%；15%；級(jí)分析、估值方法的局限性說明含的分析基于各種假設(shè)，不同假設(shè)可能導(dǎo)致分析結(jié)果出現(xiàn)重大不同。本報(bào)告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結(jié)果不保分析師聲明券所發(fā)表的觀點(diǎn)均如實(shí)反映研究人員的個(gè)人觀點(diǎn)。研究人員獲取報(bào)酬的評(píng)判因素包括研究的質(zhì)量和準(zhǔn)確性、客戶反饋、競(jìng)爭(zhēng)性因素以及光接或間接法律主體聲明大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監(jiān)會(huì)許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，負(fù)責(zé)本報(bào)告在中華人民共和國境內(nèi) (僅為本報(bào)告目的，不包括港澳臺(tái))的分銷。本報(bào)告署名分析師所持中國證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格編號(hào)已披露在報(bào)告首頁。特別聲明光大證券股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“本公司”)創(chuàng)建于1996年，系由中國光大(集團(tuán))總公司投資控股的全國性綜合類股份制證券公司，是中監(jiān)會(huì)核發(fā)的經(jīng)營證券期貨業(yè)務(wù)許可，本公司的經(jīng)營范圍包括證券投資咨詢業(yè)務(wù)。間介、