發(fā)達(dá)國家企業(yè)融資模式的比較研究與借鑒

發(fā)達(dá)國家企業(yè)融資模式的比較研究與借鑒摘要：融資是知足資金供應(yīng)雙方不同需求的有效途徑，融資方式的不同直接影響著融資的效率。企業(yè)融資形式的選擇與設(shè)置是現(xiàn)代中一個相當(dāng)棘手的問題,不同的市場經(jīng)濟(jì)體制和融資體制,決定了不同的融資形式和融資構(gòu)造。。本文重要通過比較分析美、日、德企業(yè)融資形式與融資構(gòu)造的特點,揭示不同市場經(jīng)濟(jì)條件下銀行與企業(yè)、資本市場、股權(quán)構(gòu)造和治理構(gòu)造方面的差別,以便為中國企業(yè)融資形式與融資構(gòu)造的選擇提供有益的借鑒。本文關(guān)鍵詞語：融資形式英美形式日德形式我們國家形式借鑒一、序言融資就是企業(yè)獲得運營所需要的資金,融資形式是多種融資方式組合的結(jié)果,應(yīng)以某一種融資方式為主,其它融資方式為輔的融資格局。我們國家長期以來實行以銀行融資為主的間接融資。融資渠道的單一化造成我們國家企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率居高不下。由于企業(yè)與銀行的同源性(同是國有企業(yè))使得這種債權(quán)債務(wù)關(guān)系缺少應(yīng)有的監(jiān)督和約束力,致使企業(yè)經(jīng)營不善,銀行不良資產(chǎn)增長。為了改變這種企業(yè)、銀行兩難的格局,有需要討論國外企業(yè)的融資渠道,取其精華要髓,在我們國家建立合理有效的融資形式。當(dāng)前發(fā)達(dá)國家企業(yè)的融資方式重要能夠分為兩大形式:一種是以英美為代表的以證券融資為主導(dǎo)的形式,證券融資約占企業(yè)外部融資的55%以上;另一種是以日本、韓國等東亞國家及德國為代表的以銀行貸款融資為主導(dǎo)的形式,銀行貸款融資約占企業(yè)外部融資的80%以上。下面我們將對這幾種融資形式分別進(jìn)行討論,并力圖找出一些可供我們國家企業(yè)融資得以借鑒的經(jīng)歷體驗。二、發(fā)達(dá)國家企業(yè)融資形式的比較研究〔一〕英美企業(yè)以證券為主導(dǎo)的融資形式英美是典型的自在市場經(jīng)濟(jì)國家,資本市場非常發(fā)達(dá),企業(yè)行為也已高度的市場化。因而,英美企業(yè)重要通過發(fā)行企業(yè)和股票方式從資本市場上籌集長期資本,證券融資成為企業(yè)外源融資的主導(dǎo)形式。美國企業(yè)的資金來源重要為內(nèi)源融資,在其外源融資中,證券融資占了相當(dāng)?shù)谋戎?這與美國證券市場極為發(fā)達(dá)有著相關(guān)的原因;德國企業(yè)的內(nèi)源融資比重較高,這與美國企業(yè)類似,但在其外源融資構(gòu)造中,德國企業(yè)外部資金來源重要為銀行貸款;日本企業(yè)外源融資的比重高達(dá)66%,而在其外源融資中,重要是來自銀行的貸款,其證券融資的比重只要7%,銀行貸款在企業(yè)總資金來源中占到了59%的份額?？梢?從外部資金來源來看,美國企業(yè)重要依靠證券融資,銀行等金融機構(gòu)貸款也占了不小的比重,而日本和德國的企業(yè)外部資金來源重要為銀行貸款。從企業(yè)的股權(quán)構(gòu)造來看,美國企業(yè)的持股主體經(jīng)歷了由個人股東完全持股到個人股東與法人股東共同持股的歷史演進(jìn)。這是由于,美國經(jīng)濟(jì)的主體是私有經(jīng)濟(jì)。這種經(jīng)濟(jì)是以個人產(chǎn)權(quán)制度為基礎(chǔ)的,所以在美國自在市場經(jīng)濟(jì)的早期,美國的企業(yè)幾乎全部是由個人股東持股的,但近20年來,美國機構(gòu)持股得到快速發(fā)展。當(dāng)前在總量上約占美國全部上市公司股本的60%,其總資產(chǎn)已由1950年的1070億美圓增長到2005年的9.65萬億美圓。重要的機構(gòu)投資者是共同基金、保險公司、養(yǎng)老基金和捐贈基金等。這些機構(gòu)投資者把諸多、分散的小額投資者的資金集中起來,進(jìn)行分散風(fēng)險的組合投資,應(yīng)該說,機構(gòu)投資者的快速發(fā)展,為美國個人投資于企業(yè)開拓了交易成本更低、風(fēng)險更小的中介機制。雖然美國機構(gòu)投資者快速發(fā)展,但由于這些機構(gòu)都是實行分散投資,機構(gòu)投資者投資于單個企業(yè),十分是大企業(yè)的比重并不高,因此使得美國企業(yè)的股權(quán)構(gòu)造高度分散,很多企業(yè)往往有成千上萬個股東,而且最大股東持有的股份多在5%下面?！捕骋糟y行融資為主的日德形式——直接融資形式分析〔以日本為例〕在日德形式中，以日本銀行融資形式最為典型和突出。日本在經(jīng)濟(jì)高速增加時期，重要公司的融資始終以銀行融資為中心，1957－1974年間，在公司的資本構(gòu)造中，內(nèi)部融資〔折扣和利潤留成〕所占的比重僅在25.6-37.7％，公司融資重要依靠外源融資；在外源融資中，銀行融資所占比例很高，一直在40％左右，而股票和債券等證券融資所占的比例呈下降趨勢，從1957－1959年的18.5％，下降到1970－1974年的8.3%。恰是這種公司自我表現(xiàn)積累能力低，而證券市場又不發(fā)達(dá)的情況下，日本公司構(gòu)成了以依靠銀行貸款為主的融資構(gòu)造形式。日本公司構(gòu)成這種融資形式有其條件和原因，重要有：(1)日本公司過熱的投資引起巨額的投資需求。(2)日本證券市場的不發(fā)達(dá)晦氣于公司通過股票和債券進(jìn)行外部融資。從公司治理構(gòu)造來看，日本作為一個后起國家，證券市場不發(fā)達(dá)，融資體制也不同于歐美國家，重要采用的是銀行導(dǎo)向型融資，大公司基本都有自己的主辦銀行。因而，在這里基礎(chǔ)上構(gòu)成的日本公司治理構(gòu)造，具有與英美等國很不一樣的特點?！踩车聡髽I(yè)的全能銀行融資形式德國企業(yè)的融資形式基本上與日本一樣,都是以銀行貸款融資為主,不外,德國實行的是一種全能銀行融資體制。顧名思義,德國的全能銀行是“全能的〞,能夠自立地從事從商業(yè)銀行到投資銀行的廣泛業(yè)務(wù),也就是說,銀行既能夠從事吸收存款、發(fā)放貸款的業(yè)務(wù),可以以直接進(jìn)行證券投資,而且,全能銀行能夠持有任何非金融企業(yè)任何數(shù)量的股票。三、我們國家現(xiàn)有融資形式的特點與評價長期以來，我們國家融資形式以銀行間接融資為主，80年代才開始發(fā)展證券市場。我們國家現(xiàn)有融資形式有如下特點：一是以銀行為中介的間接融資為主。我們國家四大國有專業(yè)銀行集中了全社會75％以上的存款和80％的貸款。二是企業(yè)內(nèi)源融資率低，外源銀行融資依靠過高。當(dāng)前我們國家企業(yè)資金80％來源于外源融資，其中60－70％又來自于銀行。三是直接融資發(fā)展迅速，但比重仍然偏小。如今我們國家上市公司的流通市值只占國民生產(chǎn)總值的15％左右，而西方發(fā)達(dá)國家和亞洲新興工業(yè)化國家的這一比重分別達(dá)70％和90％。四是融資機制保留著很強的行政化特征。當(dāng)前我們國家四大專業(yè)銀行屬國有獨資，重要官員由委派，承當(dāng)著管理經(jīng)濟(jì)和自立經(jīng)營的雙重本能機能，政策性業(yè)務(wù)和商業(yè)性業(yè)務(wù)相混合。在證券市場，從股票發(fā)行上市審批制到股市漲跌都有干涉的痕跡，違犯了市場的內(nèi)在規(guī)律，扭曲和削弱了證券市場的功能。四、發(fā)達(dá)國家企業(yè)融資形式對于我們國家的借鑒意義從發(fā)達(dá)國家融資形式的比較分析中,能夠看出,它實際上也是兩種不同融資構(gòu)造與治理構(gòu)造的選擇。無論是英美市場導(dǎo)向型形式還是日德銀行導(dǎo)向型形式,都可為我們國家融資形式、融資構(gòu)造與企業(yè)治理構(gòu)造提供了理論根據(jù)和有益的借鑒。但與國外發(fā)達(dá)的市場經(jīng)濟(jì)相比,市場機制還不完善,企業(yè)的主體地位尚不穩(wěn)定,況且企業(yè)的融資環(huán)境并不寬松,融資渠道與融資工具較為狹窄和單一,因而,這些理論與經(jīng)歷體驗還不足以完全用于我們國家融資體制與治理構(gòu)造的改革理論。我們國家融資機制與融資方式的變更,是沿著二條主線推進(jìn)的:一是從計劃經(jīng)濟(jì)體制下財務(wù)撥款型融資向銀行貸款型轉(zhuǎn)化;二是從銀行單一融資方式向市場經(jīng)濟(jì)體制下多元型融資方式轉(zhuǎn)化?？梢砸哉f,企業(yè)融資機制經(jīng)歷了財務(wù)撥款型→銀行貸款型→市場多元型的不同形式,其資金配置從縱向劃撥、行政性流動向縱橫交融、市場化流動發(fā)展。在融資機制的變更中,企業(yè)構(gòu)成了以外部融資為主、內(nèi)部融資為輔;以間接融資為主,直接融資為輔的融資格局,這種不平衡的融資構(gòu)造使企業(yè)的資金“短缺〞也表現(xiàn)為不平衡,即股本資本(資本金)相對短缺、債務(wù)資本相對充分。從實質(zhì)上說,以過度負(fù)債為特征的企業(yè)“資金短缺〞是一種體制現(xiàn)象。通過與發(fā)達(dá)國家融資形式相比較,對照我們國家當(dāng)前的狀態(tài),要促進(jìn)經(jīng)濟(jì)更快的發(fā)展,必需選擇合適我們國家的融資形式:〔一〕完善公司融資構(gòu)造從以上的分析中，我們能夠看出，除日本公司外，英美德三國公司的內(nèi)部資本充分，都在60％以上。即便日本，近年來，公司內(nèi)部資金比重也在不斷提升。在外部融資中，固然存在著以證券融資為主的英美形式和以銀行融資為主的日德形式之分，但無一例外的是，在證券融資中，公司債券融資比重都高于股票融資比重，以至出現(xiàn)股票融資負(fù)增加的現(xiàn)象。十分是在證券融資為主的國家，公司融資構(gòu)造的選擇大都遵守“啄食順序理論〞。〔二〕完善公司治理構(gòu)造通過兩大融資形式的比較而言，筆者以為選擇證券融資方式充足發(fā)揮市場機制和法律的監(jiān)管作用，由于強大的股東約束和市場約束，公司治理構(gòu)造之間的制衡關(guān)系較為平衡，公司經(jīng)營透明度大，股東權(quán)益一般能得到較好的保障，私人收益在每個時期都比較高。實際上，當(dāng)前我們國家的銀行制度和公司治理構(gòu)造卻不能做到這一點。銀行即不能實行“相機性控制〞，也沒有對公司施行監(jiān)控的動因和能力。公司在不能按合同規(guī)定履行支付義務(wù)的狀況下，銀行并不能接管對公司有關(guān)資產(chǎn)的控制權(quán)，唯一能對內(nèi)部人的控制權(quán)進(jìn)行制約的是國家，而國家行使其控制權(quán)的詳細(xì)方式是各級機關(guān)對公司的行政干涉。因而，從經(jīng)濟(jì)和金融的穩(wěn)定性這一意義上考慮十分是總結(jié)東南亞和東亞金融危機的經(jīng)歷體驗教訓(xùn)之后，我們更以為，一個國家不該該依靠銀行作為較大比重的融資方式，必需鼎力發(fā)展金融市場、十分是資本市場，以減少對銀行融資的過度依靠。在過度依靠銀行的融資體制中，除非銀行能有效地運作避免呆壞賬，否則經(jīng)濟(jì)早晚會遭到宏大影響；這一點，我們還能夠從美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中得到啟示。由于美國經(jīng)濟(jì)已整整連續(xù)增加了七年，這是二戰(zhàn)后美國第三個最長的經(jīng)濟(jì)發(fā)展時期。比照兩者我們以為美國市場約束型融資構(gòu)造更值得借鑒。應(yīng)該成為我們國家公司融資方式選擇和治理構(gòu)造改革的方向。〔三〕建立和完善企業(yè)內(nèi)部融資機制。當(dāng)前,我們國家企業(yè),十分是國有企業(yè)自我積累能力嚴(yán)重弱化,內(nèi)部融資相當(dāng)匱乏。這不僅與計劃經(jīng)濟(jì)體制和融資機制有關(guān),而且還與傳統(tǒng)的國有產(chǎn)權(quán)制度、分配制度以及企業(yè)融資行為有關(guān)。因而,建立和完善企業(yè)內(nèi)部融資機制重要包含:(1)確立法人產(chǎn)業(yè)權(quán),明確界定國家和其他投資者向企業(yè)投資構(gòu)成的產(chǎn)業(yè)最終所有權(quán)與法人產(chǎn)業(yè)權(quán)的產(chǎn)權(quán)界限。(2)規(guī)范企業(yè)融資行為,強化企業(yè)內(nèi)部積累。重要是通過明晰的產(chǎn)權(quán)制度,加強對經(jīng)濟(jì)活動當(dāng)事人行為進(jìn)行約束,以便在一定水平上克制經(jīng)濟(jì)人時機主義行為的發(fā)生。(3)建立和規(guī)范內(nèi)部資金補償制度,重要包含完善所得稅政策、健全企業(yè)資本金制度、完善企業(yè)的折舊制度以及放松對信譽領(lǐng)域壟斷的限制,適當(dāng)鼓勵一些有條件的企業(yè)開創(chuàng)辦理附屬金融組織。事實上,內(nèi)部融資是企業(yè)生存、發(fā)展、強大的基本源泉,是企業(yè)獲得外部融資的基本保證,外部融資的規(guī)模和風(fēng)險必需以內(nèi)部融資的能力來衡量,很難想象一個單純依靠外部資金的企業(yè)會健康發(fā)展?！菜摹撑嘤c發(fā)展資本市場。我們國家企業(yè)的資金短缺是一種體制現(xiàn)象,它們“短缺〞的不是債務(wù)性資金,而是資天性資金。因而,緩解企業(yè)資金窘境的基本出路應(yīng)是鼎力發(fā)展資本市場,充足利用資本市場機制促進(jìn)社會閑置資金轉(zhuǎn)向資天性資金。培育與發(fā)展資本市場的一項主要工作,就是根據(jù)效率的原則不斷調(diào)整與完善企業(yè)在資本市場中的融資構(gòu)造。結(jié)束語從我們國家過去的理論來看，我們國家實際上一直實行以間接融資為主的融資形式。上80年代初，在制訂金融體制改革方案時，我們國家金融管理層學(xué)習(xí)和研究了市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家的經(jīng)歷體驗，一種是歐美強化資本市場和直接融資的作用，另一種是日本強化銀行和間接融資的作用。從當(dāng)時的實際情況出發(fā)，更多地借鑒