2023年LPG深加工行業(yè)分析報(bào)告

2023年LPG深加工行業(yè)分析報(bào)告2023年4月目錄一、概述 PAGEREFToc368666418\h41、背景 PAGEREFToc368666419\h42、投資思路 PAGEREFToc368666420\h5（1）全球能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)改變，烯烴原料進(jìn)入輕質(zhì)化時(shí)代 PAGEREFToc368666421\h5（2）LPG深加工進(jìn)入“黃金發(fā)展期” PAGEREFToc368666422\h5（3）LPG深加工行業(yè)經(jīng)濟(jì)效益顯著 PAGEREFToc368666423\h6（4）投資建議 PAGEREFToc368666424\h6二、烯烴原料進(jìn)入輕質(zhì)化時(shí)代 PAGEREFToc368666425\h71、全球能源消費(fèi)進(jìn)入天然氣時(shí)代 PAGEREFToc368666426\h72、美國(guó)頁(yè)巖氣革命 PAGEREFToc368666427\h93、廉價(jià)原料導(dǎo)致烯烴輕質(zhì)化 PAGEREFToc368666428\h10三、LPG深加工進(jìn)入“黃金發(fā)展期” PAGEREFToc368666429\h121、LPG深加工原材料供給充足 PAGEREFToc368666430\h13（1）煉油能力提升和油氣開(kāi)采量增加 PAGEREFToc368666431\h13（2）天然氣在燃?xì)忸I(lǐng)域?qū)PG替代 PAGEREFToc368666432\h16（3）全球LPG供給充裕，貿(mào)易使原料來(lái)源更為充裕 PAGEREFToc368666433\h182、未來(lái)國(guó)內(nèi)LPG價(jià)格將重心下移、窄幅波動(dòng) PAGEREFToc368666434\h19四、LPG深加工經(jīng)濟(jì)效益顯著 PAGEREFToc368666435\h201、丙烷脫氫受到熱捧 PAGEREFToc368666436\h212、LPG碳四組份深加工顛覆傳統(tǒng) PAGEREFToc368666437\h24（1）正丁烷生產(chǎn)順酐是未來(lái)發(fā)展趨勢(shì) PAGEREFToc368666438\h25（2）丁二烯中長(zhǎng)期將持續(xù)稀缺 PAGEREFToc368666439\h28（3）受益清潔油品，烷基化汽油空間廣闊 PAGEREFToc368666440\h32五、重點(diǎn)上市公司簡(jiǎn)況 PAGEREFToc368666441\h371、海越股份：華麗轉(zhuǎn)身進(jìn)入石化行業(yè) PAGEREFToc368666442\h372、江山化工：順酐項(xiàng)目帶來(lái)成長(zhǎng)性 PAGEREFToc368666443\h383、齊翔騰達(dá)：碳四深加工龍頭 PAGEREFToc368666444\h394、傳化股份：拓展丁二烯及下游業(yè)務(wù) PAGEREFToc368666445\h40一、概述1、背景隨著石油化學(xué)工業(yè)的發(fā)展，液化石油氣（LPG）作為一種石化基本原料和清潔燃料，關(guān)注度不斷提升。近年來(lái)，我國(guó)LPG自給率逐年提高，雖然目前LPG消費(fèi)結(jié)構(gòu)中民用和商用燃料占62.4%，但石化原料領(lǐng)域的需求也實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，大型石油石化企業(yè)將越來(lái)越重視LPG的綜合利用：PDH（丙烷脫氫）、丁烷制順酐、異丁烷（異丁烯）生產(chǎn)異辛烷等工藝受到很多企業(yè)的青睞。同時(shí)，2023年11月6日國(guó)家出臺(tái)了的47號(hào)文件《關(guān)于消費(fèi)稅有關(guān)政策問(wèn)題的公告》，雖然目前在終端執(zhí)行發(fā)面還沒(méi)有完全落實(shí)。但我們認(rèn)為如果該項(xiàng)政策嚴(yán)格執(zhí)行，會(huì)顯著影響成品油貿(mào)易商及調(diào)和油生產(chǎn)商的利潤(rùn)水平，調(diào)油市場(chǎng)可能將陷入萎縮，從而改變對(duì)上游MTBE，混合芳烴等高辛烷值調(diào)和組分的需求，進(jìn)而加速?lài)?guó)內(nèi)LPG深加工的結(jié)構(gòu)改變。之前受制于原料及技術(shù)等限制，LPG深加工行業(yè)一直以來(lái)對(duì)于多數(shù)企業(yè)“可望而不可即”，但隨著全球石化行業(yè)的變革及一些新技術(shù)工藝的成熟，LPG來(lái)源的不斷豐富，國(guó)內(nèi)部分企業(yè)開(kāi)始涉足該領(lǐng)域，我們認(rèn)為2023年是國(guó)內(nèi)LPG深加工行業(yè)繁榮序幕拉起的元年，隨著海越、江山等上市公司新項(xiàng)目的兌現(xiàn)，也必將在資本市場(chǎng)掀起一波投資熱潮。2、投資思路（1）全球能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)改變，烯烴原料進(jìn)入輕質(zhì)化時(shí)代從過(guò)去20年的能源復(fù)合增長(zhǎng)率來(lái)看，石油消費(fèi)的增長(zhǎng)趨緩；在高油價(jià)以及發(fā)展清潔能源的背景下，對(duì)新能源及新材料的需求增加，體現(xiàn)出去石油化的傾向。尤其是美國(guó)頁(yè)巖氣革命帶來(lái)能源消費(fèi)格局轉(zhuǎn)變：對(duì)天然氣消費(fèi)增長(zhǎng)的依賴(lài)逐漸加大。頁(yè)巖氣化工帶來(lái)的一個(gè)問(wèn)題是烯烴原料的輕質(zhì)化，使得基礎(chǔ)化工原料乙烯、丙烯、丁二烯等產(chǎn)出不如石腦油裂解均衡（丙烯、丁二烯進(jìn)一步稀缺）。同時(shí)也促使烯烴產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)生了較大改變：丙烷脫氫、C4深加工、煤制烯烴等新技術(shù)工藝不斷普及。（2）LPG深加工進(jìn)入“黃金發(fā)展期”頁(yè)巖氣革命會(huì)保證美國(guó)成為低能源成本地區(qū)，其高能耗的重工業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升，甚至超越了中東。在全球經(jīng)濟(jì)一體化不斷深化的背景下，為提升我國(guó)石化行業(yè)的整體競(jìng)爭(zhēng)力，在我國(guó)頁(yè)巖氣任重道遠(yuǎn)，煤制烯烴技術(shù)仍不太成熟的條件下，發(fā)展LPG深加工成為國(guó)內(nèi)企業(yè)追趕國(guó)際步伐的必然選擇。由于國(guó)內(nèi)煉油產(chǎn)能的增加，副產(chǎn)LPG的量有望不斷提升，同時(shí)未來(lái)幾年國(guó)內(nèi)天然氣產(chǎn)量快速增長(zhǎng)，煤層氣、頁(yè)巖氣等非常規(guī)油氣資源的開(kāi)發(fā)利用有望突破，作為天然氣開(kāi)采過(guò)程中的伴生氣的LPG，其產(chǎn)量也將有顯著的增加。加上民用燃料方面天然氣對(duì)LPG的擠出和美國(guó)、中東對(duì)國(guó)內(nèi)LPG的出口，原材料供給將愈發(fā)充足。在此背景下，國(guó)內(nèi)油品消費(fèi)稅的出臺(tái)及中石化LPG統(tǒng)銷(xiāo)的策略有望使LPG價(jià)格中樞下移，并且振幅收窄，對(duì)于發(fā)展深加工非常有利。（3）LPG深加工行業(yè)經(jīng)濟(jì)效益顯著丙烷脫氫制丙烯的盈利能力會(huì)受到丙烷和丙烯價(jià)差的影響，從歷史來(lái)看平均價(jià)差在3700元左右，稅前噸凈利高達(dá)2023元左右；受到國(guó)內(nèi)焦化苯價(jià)格高企支撐順酐價(jià)格高位運(yùn)行，與正丁烷價(jià)差擴(kuò)大，正丁烷制順酐的噸凈利保守估計(jì)在2500元左右；異丁烷（異丁烯）制異辛烷的噸凈利在1000元左右，如果出口則高達(dá)1600元左右；而正丁烷制丁二烯雖然盈利能力不及抽提法，但由于丁二烯的稀缺性為該工藝方法的發(fā)展提供了保障，隨著該工藝的不斷優(yōu)化，成本逐漸降低，盈利能力會(huì)有本質(zhì)提升。（4）投資建議我們認(rèn)為隨著國(guó)內(nèi)多套LPG深加工裝置的投產(chǎn)兌現(xiàn)，2023年全年將在資本市場(chǎng)掀起對(duì)該行業(yè)的投資熱潮，綜合投產(chǎn)的時(shí)間點(diǎn)、產(chǎn)品的盈利能力、原料來(lái)源及產(chǎn)品銷(xiāo)售確定性等方面，我們推薦項(xiàng)目?jī)冬F(xiàn)早（2023年6月投產(chǎn)）、產(chǎn)品盈利能力強(qiáng)并且現(xiàn)有業(yè)務(wù)趨好的江山化工；推薦受益于清潔油品發(fā)展，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)豐富（異辛烷、丙烯、正丁烷等）的海越股份；建議積極關(guān)注國(guó)內(nèi)碳四深加工龍頭齊翔騰達(dá)和轉(zhuǎn)型做丁二烯及其下游材料的印染行業(yè)巨頭傳化股份。二、烯烴原料進(jìn)入輕質(zhì)化時(shí)代1、全球能源消費(fèi)進(jìn)入天然氣時(shí)代目前全球一次能源消費(fèi)在120億噸油當(dāng)量的水平，化石能源（石油、天然氣和煤炭）仍占據(jù)了高達(dá)87%的份額，這種局面是由于資源稟賦不同造成的，分地區(qū)來(lái)看，亞洲地區(qū)煤炭占比較高，而歐洲地區(qū)可再生能源和天然氣占比較高，中東幾乎全部是油氣。從占比來(lái)看亞洲、北美和歐洲能源消費(fèi)較高，中國(guó)在2023年超越了美國(guó)成為全球能源消費(fèi)最多的國(guó)家，2023年的數(shù)據(jù)為24.3億噸油當(dāng)量。從過(guò)去20年的能源復(fù)合增長(zhǎng)率來(lái)看，石油消費(fèi)的增長(zhǎng)趨緩，價(jià)格屢創(chuàng)新高，及新增供給較為有限是主要原因。從技術(shù)上來(lái)看消費(fèi)石油的下游已經(jīng)進(jìn)入成熟階段，在高油價(jià)以及發(fā)展清潔能源的背景下，對(duì)新能源及新材料的需求增加，體現(xiàn)出去石油化的傾向。煤炭和天然氣的高速增長(zhǎng)支撐了全球能源消費(fèi)的增長(zhǎng)。作為唯一以煤炭消費(fèi)為主的地區(qū)（2023年52%，其他地區(qū)普遍不足20%），亞洲國(guó)家特別是中國(guó)和印度旺盛的能源需求以及本身的能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)，支撐了煤炭消費(fèi)的快速增長(zhǎng)。而從全球來(lái)看，能源消費(fèi)的增長(zhǎng)最主要的來(lái)源是對(duì)天然氣消費(fèi)的快速增長(zhǎng)。天然氣的消費(fèi)端增長(zhǎng)主要源于其清潔和高效的屬性。而在供給端，相對(duì)原油46.2年的儲(chǔ)采比，天然氣58.6年的儲(chǔ)采比具有一定優(yōu)勢(shì)。而隨著美國(guó)頁(yè)巖氣技術(shù)革命為代表的非常規(guī)天然氣技術(shù)進(jìn)步，全球非常規(guī)天然氣的勘探和開(kāi)發(fā)也將進(jìn)入高速發(fā)展期，新的天然氣的儲(chǔ)量將迅速擴(kuò)大，而實(shí)際產(chǎn)出同時(shí)也迅速增長(zhǎng)。美國(guó)已經(jīng)超于俄羅斯成為全球天然氣產(chǎn)量最大的國(guó)家，兩者占全球產(chǎn)量的四成。美國(guó)目前頁(yè)巖氣占全部天然氣產(chǎn)出的22%，幾乎貢獻(xiàn)了近年美國(guó)天然氣產(chǎn)出的全部增量，且相當(dāng)于全球天然氣產(chǎn)出的4%，全球能源消費(fèi)的1%。對(duì)比近五年全球天然氣和總能源消費(fèi)的復(fù)合增長(zhǎng)率分別為2.62%和2.13%，頁(yè)巖氣貢獻(xiàn)的增量對(duì)全球天然氣乃至能源的增量貢獻(xiàn)都不可小覷。2、美國(guó)頁(yè)巖氣革命美國(guó)于上世紀(jì)30年代即開(kāi)始頁(yè)巖氣的研究，80年代開(kāi)始商業(yè)化開(kāi)采。從最早開(kāi)發(fā)的Barnett盆地算起，美國(guó)的頁(yè)巖氣開(kāi)采經(jīng)歷了20年的技術(shù)探索。隨著相關(guān)技術(shù)的成熟以及中小型能源公司的開(kāi)拓，美國(guó)頁(yè)巖氣產(chǎn)量在2023年爆發(fā)，迅速提升了美國(guó)天然氣的總產(chǎn)量。根據(jù)美國(guó)能源署EIA的預(yù)測(cè)未來(lái)頁(yè)巖氣產(chǎn)量將持續(xù)增長(zhǎng)，并在2035年占到總產(chǎn)量的49%。頁(yè)巖氣的異軍突起給北美能源市場(chǎng)帶來(lái)了深遠(yuǎn)影響，區(qū)域性的供過(guò)于求導(dǎo)致北美天然氣價(jià)格創(chuàng)了02年以來(lái)的新低，與此同時(shí)在后金融危機(jī)時(shí)代消費(fèi)基本面支撐乏力的背景下，原油價(jià)格創(chuàng)下了4年來(lái)新高。由于WTI現(xiàn)貨存儲(chǔ)地庫(kù)欣位于內(nèi)陸地區(qū)，在低價(jià)天然氣的沖擊下，歷史上輕微溢價(jià)的WTI原油期貨價(jià)格，相對(duì)Brent出現(xiàn)了大幅折價(jià)，幅度一度高達(dá)近30美元，并長(zhǎng)期維持在15美元的水平。美國(guó)頁(yè)巖氣的成功為全球能源結(jié)構(gòu)帶來(lái)了新的變量，也吸引了全球資本的目光。但由于技術(shù)、地質(zhì)條件、配套設(shè)施等原因，美國(guó)以外的頁(yè)巖氣開(kāi)發(fā)還沒(méi)有成型。綜合現(xiàn)有的信息，目前時(shí)點(diǎn)的頁(yè)巖氣革命僅局限于美國(guó)，無(wú)論是其他國(guó)家頁(yè)巖氣大規(guī)模產(chǎn)出和美國(guó)的頁(yè)巖氣大規(guī)模外運(yùn)短期都不會(huì)發(fā)生。我們預(yù)計(jì)至少在未來(lái)五年的時(shí)間內(nèi)，天然氣供應(yīng)的快速增長(zhǎng)會(huì)保證美國(guó)成為低能源成本地區(qū)，不僅保障了能源供給的穩(wěn)定性，同時(shí)高耗能的重工業(yè)將變得有競(jìng)爭(zhēng)力。3、廉價(jià)原料導(dǎo)致烯烴輕質(zhì)化美國(guó)廉價(jià)頁(yè)巖氣改變了能源消費(fèi)格局，目前天然氣發(fā)電已成為美國(guó)電力的主要來(lái)源之一，同時(shí)在化工方面，由于頁(yè)巖氣伴生的乙烷、丙烷和NGL等重質(zhì)組分可以用作為昂貴的石腦油的替代品，廉價(jià)的天然氣使美國(guó)的化工成本可以跟中東相媲美。廉價(jià)的能源優(yōu)勢(shì)刺激北美通過(guò)新建、技改、擴(kuò)建等形式新增大量基于頁(yè)巖氣的乙烯項(xiàng)目。目前全球乙烯產(chǎn)能在1.4億噸，新增產(chǎn)能每年在300萬(wàn)噸左右，而目前美國(guó)在規(guī)劃的新建頁(yè)巖氣乙烯產(chǎn)能為兩套共160萬(wàn)噸，技改和恢復(fù)的產(chǎn)能也在百萬(wàn)噸以上。2023年全球乙烯裝置開(kāi)工率在低位徘徊，平均在87%的水平。廉價(jià)原料使得北美地區(qū)的開(kāi)工率維持在96%的水平。而產(chǎn)能最大的亞太地區(qū)在11年下半年開(kāi)工率低至85%的非正常水平，能源昂貴的歐洲裂解乙烯平均開(kāi)工率為70%-75%。目前中東地區(qū)的乙烷制乙烯產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)入的瓶頸期。20世紀(jì)90年代開(kāi)始的石化工業(yè)由北美向亞太地區(qū)轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)開(kāi)始有回流趨勢(shì)，未來(lái)乙烯將呈現(xiàn)亞太-美國(guó)雙中心格局，中東廉價(jià)乙烷增加了美國(guó)廉價(jià)頁(yè)巖氣的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。而對(duì)于傳統(tǒng)的石腦油裂解裝置，由于原材料成本的巨大不對(duì)稱(chēng)，未來(lái)乙烯的價(jià)差收窄和開(kāi)工率結(jié)構(gòu)性降低不可避免。頁(yè)巖氣化工帶來(lái)的一個(gè)問(wèn)題是原料的輕質(zhì)化，因?yàn)轫?yè)巖氣凝析液以乙烷為主，丙烷和丁烷等重質(zhì)組分含量很少（石腦油原料的產(chǎn)出比例相對(duì)均衡）。低成本頁(yè)巖氣化工的高開(kāi)工率將改變基礎(chǔ)化工行業(yè)原料乙烯、丙烯以及丁二烯的產(chǎn)出比（丙烯、丁二烯進(jìn)一步稀缺）。相比較乙烯，我們更看好丙烯和丁二烯未來(lái)的需求，產(chǎn)出不匹配的解決途徑將包括丙烷脫氫、C4深加工、煤制烯烴等。三、LPG深加工進(jìn)入“黃金發(fā)展期”全球進(jìn)入烯烴輕質(zhì)化的時(shí)代，一方面帶來(lái)部分產(chǎn)品成本的下降以及企業(yè)盈利能力的提升，另一方面也造成了其他一些產(chǎn)品需求缺口的不斷增大，典型的例子就是美國(guó)頁(yè)巖氣革命帶來(lái)乙烷和丙烷的供給提升，同時(shí)乙烷裂解制乙烯的現(xiàn)金成本僅為石腦油裂解的38%，使得乙烷占乙烯裂解原料的比重（質(zhì)量分?jǐn)?shù)）近三年提升了21%，這也導(dǎo)致了丙烯及丁二烯等產(chǎn)品供給的進(jìn)一步短缺。在全球經(jīng)濟(jì)一體化不斷深化的背景下，為提升我國(guó)石化行業(yè)的整體競(jìng)爭(zhēng)力，順應(yīng)全球發(fā)展的趨勢(shì)是必經(jīng)之路，在我國(guó)頁(yè)巖氣任重道遠(yuǎn)，煤制烯烴技術(shù)仍不太成熟的條件下，發(fā)展LPG深加工成為國(guó)內(nèi)企業(yè)追趕國(guó)際步伐的必然選擇。1、LPG深加工原材料供給充足（1）煉油能力提升和油氣開(kāi)采量增加液化石油氣是一種清潔能源，一般用于民用和商業(yè)燃?xì)?、石化原料、?chē)用燃料、煉廠燃料等領(lǐng)域。LPG的來(lái)源主要有石油煉制、天然氣和油田氣回收、蒸汽裂解制乙烯/丙烯、甲醇制烯烴等，國(guó)內(nèi)主要來(lái)源于煉油，從國(guó)外進(jìn)口的基本都是天然氣和油田氣回收。LPG作為一種石化基本原料和清潔燃料，來(lái)源不同，成分也不同，利用的途徑也不相同。近些年隨著LPG供需結(jié)構(gòu)的變化，全球及國(guó)內(nèi)供大于求的局面愈發(fā)明顯，這就為發(fā)展LPG深加工提供了更加富足的原材料，同時(shí)成品油消費(fèi)稅新政使得LPG芳構(gòu)化面臨困境，其他LPG深加工項(xiàng)目或?qū)@利，我們將對(duì)此做深入分析。2023年我國(guó)原油加工量已經(jīng)達(dá)到4.48億噸，而LPG作為煉油的伴生產(chǎn)品，產(chǎn)量占煉油能力的5%左右，超過(guò)了2100萬(wàn)噸。隨著各大石油公司新建及擴(kuò)建煉廠的不斷投產(chǎn)，預(yù)計(jì)到2023年，國(guó)內(nèi)總的煉油能力將達(dá)5.2億噸，LPG總產(chǎn)量也將達(dá)到2500萬(wàn)噸。未來(lái)幾年我國(guó)將加大油氣資源勘探開(kāi)發(fā)力度，天然氣產(chǎn)量可能快速增長(zhǎng)，煤層氣、頁(yè)巖氣等非常規(guī)油氣資源的開(kāi)發(fā)利用有望突破，而LPG作為天然氣開(kāi)采過(guò)程中的伴生氣，其產(chǎn)量也將有顯著的增加。（2）天然氣在燃?xì)忸I(lǐng)域?qū)PG替代我國(guó)民用和商業(yè)用燃料主要用人工煤氣、LPG和天然氣，其中LPG占60%以上。但由于近年我國(guó)天然氣消費(fèi)發(fā)展迅速，LPG消費(fèi)受到抑制，供過(guò)于求的狀況初露端倪。2023年LPG生活消費(fèi)量為1640萬(wàn)噸（占總量的73.8%），2023年為1500萬(wàn)噸（占總量的62.4%），2023～2023年的年均增長(zhǎng)率為-1.5%?！笆奈濉逼陂g，國(guó)家制定了實(shí)現(xiàn)能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中天然氣比例由4%提高到8%的目標(biāo)任務(wù)，我們預(yù)計(jì)天然氣需求量將從2023年的1300億立方米增加到2350億立方米，估計(jì)5年間天然氣消費(fèi)17%的年均擴(kuò)張速度。2023年“西氣東輸”管道項(xiàng)目正式商業(yè)運(yùn)作，我國(guó)天然氣工業(yè)步入快速發(fā)展期。隨著“西氣東輸”二線300億立方米/年的管道項(xiàng)目的推進(jìn)，天然氣作為燃料將覆蓋更多的城市，LPG的民用市場(chǎng)空間將進(jìn)一步被壓縮。我們認(rèn)為天然氣在民用領(lǐng)域?qū)PG形成替代的主要原因如下：天然氣作為清潔能源，相比LPG碳排放量更少，符合節(jié)能減排的大趨勢(shì)。對(duì)比各類(lèi)一次能源的單位熱量的CO2排放量，天然氣的優(yōu)勢(shì)最明顯。因此我們認(rèn)為在全球把節(jié)能減排作為未來(lái)世界發(fā)展一項(xiàng)重要指標(biāo)的前提之下，天然氣將在部分領(lǐng)域替代其他一次能源的應(yīng)用。天然氣的價(jià)格相對(duì)LPG更具經(jīng)濟(jì)效益。雖然國(guó)內(nèi)對(duì)于天然氣的價(jià)格有較強(qiáng)的上漲預(yù)期，但經(jīng)過(guò)測(cè)算，當(dāng)天然氣的價(jià)格在5.29元/Nm3時(shí)，LPG才具有和天然氣相當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)效益（而目前國(guó)內(nèi)天然氣的價(jià)格僅在3元/Nm3左右，比LPG的優(yōu)勢(shì)明顯）。（3）全球LPG供給充裕，貿(mào)易使原料來(lái)源更為充裕2023年全球LPG產(chǎn)量為2.4億噸，預(yù)計(jì)到2023年將達(dá)到2.75億噸，將主要來(lái)自中東和北美的天然氣開(kāi)采增加的伴生。從2023年到2023年的全球LPG供需增長(zhǎng)均有趨緩的跡象，從消費(fèi)結(jié)構(gòu)來(lái)看，主要的增長(zhǎng)來(lái)自石化原料和汽車(chē)燃料，這也會(huì)是未來(lái)幾年帶動(dòng)LPG需求增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?。但受到消費(fèi)替代等影響LPG的最大消費(fèi)端—民用及商業(yè)燃料增速將趨緩甚至有所下滑，帶來(lái)LPG需求增速或?qū)⒀永m(xù)之前幾年低于供給增速的局面，全球供大于求的局面或?qū)⑿纬桑ㄟ^(guò)貿(mào)易方式進(jìn)口LPG對(duì)于我國(guó)大力發(fā)展LPG深加工的原材料保證又增添了一份保證（國(guó)內(nèi)有三家PDH企業(yè)與美國(guó)生產(chǎn)商簽訂了液化氣采購(gòu)長(zhǎng)約）。2、未來(lái)國(guó)內(nèi)LPG價(jià)格將重心下移、窄幅波動(dòng)LPG作為煉油和油氣生產(chǎn)過(guò)程中的一種副產(chǎn)品，其價(jià)格必然受到原油價(jià)格波動(dòng)的影響。自2023年以來(lái)，國(guó)際油價(jià)呈現(xiàn)震蕩上升趨勢(shì)。國(guó)際LPG價(jià)格也基本保持著與國(guó)際原油價(jià)格變化相同的增長(zhǎng)趨勢(shì)。前幾年作為世界上最大的LPG出口國(guó)，沙特阿拉伯的LPG出口價(jià)格是影響世界貿(mào)易價(jià)格的主要因素，但隨著沙特國(guó)內(nèi)石化行業(yè)的發(fā)展，LPG出口量有所下滑。國(guó)際LPG的價(jià)格影響因素或?qū)⒏鼮閺?fù)雜。國(guó)內(nèi)的LPG價(jià)格和國(guó)際價(jià)格走勢(shì)有一定的相關(guān)性，但震動(dòng)幅度并不及國(guó)際產(chǎn)品價(jià)格。目前，很多國(guó)家與地區(qū)LPG的出口都參照沙特的CP（沙特合同價(jià)）來(lái)作為其貿(mào)易出口的定價(jià)。它一般是以前一個(gè)月沙特阿美石油公司月初、月中、月底3次招標(biāo)的中標(biāo)價(jià)，參考現(xiàn)貨價(jià)格趨勢(shì)而制定的價(jià)格。一般貿(mào)易商會(huì)給其客戶(hù)報(bào)出何時(shí)何地交貨的貼水（對(duì)CIF貿(mào)易來(lái)說(shuō)，通常貼水是指運(yùn)費(fèi)+管理費(fèi)+利潤(rùn)），CP+貼水則為實(shí)際成本價(jià)。由于CP僅為一掛牌參考價(jià)，而現(xiàn)貨價(jià)往往是根據(jù)貨源的充?；蚓o缺時(shí)低時(shí)高于或低于CP，故體現(xiàn)為貼水價(jià)經(jīng)常浮動(dòng)。目前隨著沙特國(guó)內(nèi)石化行業(yè)的發(fā)展，LPG出口有所減少，但總體LPG價(jià)格仍將跟隨布倫特原油價(jià)格波動(dòng)，但波動(dòng)區(qū)間仍可能較大。而國(guó)內(nèi)LPG價(jià)格雖然也會(huì)受到原油價(jià)格的影響，但受到天然氣消費(fèi)的擠出影響總體供需結(jié)構(gòu)有所好轉(zhuǎn)，未來(lái)2~3年內(nèi)出現(xiàn)大幅波動(dòng)的可能性較低；同時(shí)，2023年11月6日國(guó)家出臺(tái)了的47號(hào)文件《關(guān)于消費(fèi)稅有關(guān)政策問(wèn)題的公告》，雖然目前在終端執(zhí)行發(fā)面還沒(méi)有完全落實(shí)。但我們認(rèn)為如果該項(xiàng)政策嚴(yán)格執(zhí)行，會(huì)影響到LPG芳構(gòu)化等產(chǎn)品的生產(chǎn)而使得LPG的供給更加充分，總體使得LPG的價(jià)格上漲動(dòng)力缺失，并且中石化的統(tǒng)銷(xiāo)將進(jìn)一步平抑價(jià)格的波動(dòng)，因此我們認(rèn)為我國(guó)未來(lái)LPG價(jià)格將重心下移并窄幅波動(dòng)，預(yù)計(jì)在5000~7000元左右波動(dòng)。四、LPG深加工經(jīng)濟(jì)效益顯著隨著國(guó)際油價(jià)高位波動(dòng)，將LPG用作石化原料用途的趨勢(shì)逐漸抬頭，我國(guó)企業(yè)也在探討如何加強(qiáng)LPG的化工利用。但我國(guó)在LPG深加工領(lǐng)域剛剛起步，工業(yè)利用率較低，只是近年發(fā)展迅速。2023年我國(guó)在該領(lǐng)域的消費(fèi)量?jī)H為4.1萬(wàn)噸（占總量的0.2%），到了2023年已達(dá)322萬(wàn)噸以上（占總量的13.4%）。未來(lái)隨著LPG在民用領(lǐng)域占比的逐步降低，及國(guó)內(nèi)企業(yè)大規(guī)模上馬LPG深加工項(xiàng)目，該領(lǐng)域的消費(fèi)量必將穩(wěn)步提升。1、丙烷脫氫受到熱捧丙烯作為重要的化工原料，廣泛應(yīng)用于生產(chǎn)聚丙烯、丙烯腈、丙烯酸、丁辛醇等產(chǎn)品。近年來(lái)丙烯下游產(chǎn)品需求量不斷增長(zhǎng)，而丙烯產(chǎn)量增長(zhǎng)有限，導(dǎo)致全球丙烯市場(chǎng)供應(yīng)緊張，并且未來(lái)這一狀況很可能持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間。究其原因主要由于丙烯目前是以聯(lián)產(chǎn)產(chǎn)品或副產(chǎn)品形式得到的，收率普遍不高，更為關(guān)鍵的是受到美國(guó)天然氣化工占比迅速提升的影響，抑制了作為全球丙烯主要生產(chǎn)方法之一的石腦油裂解裝置的開(kāi)工率，這將帶來(lái)供給與旺盛需求增長(zhǎng)形成錯(cuò)位。我們假設(shè)石腦油裂解的產(chǎn)能未來(lái)年均3%、催化裂化2%增長(zhǎng)，丙烯需求年均3.8%的增長(zhǎng)，則需求缺口在2023年將達(dá)到1000萬(wàn)噸，年均100萬(wàn)噸以上。而以目前的石油較慢增速和石腦油相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力的弱勢(shì)，我們假設(shè)石腦油裂解的產(chǎn)能未來(lái)年均無(wú)增長(zhǎng)、催化裂化1.5%增長(zhǎng)，丙烯需求年均3.8%的增長(zhǎng)，則需求缺口在2023年將達(dá)到1700萬(wàn)噸，年均200萬(wàn)噸以上。除了石腦油裂解與催化裂化外，獲取丙烯新工藝包括丙烷脫氫（PDH）、甲醇制丙烯（MTO）、深度催化裂化（DCC）、高碳烯烴裂解和異位烯烴轉(zhuǎn)化等。綜合考慮投資、原材料和技術(shù)工藝，丙烷脫氫是目前最有競(jìng)爭(zhēng)力的丙烯生產(chǎn)工藝。以目前東華能源的項(xiàng)目為例，使用了UOP的Oleflex工藝為例，項(xiàng)目總投資20億元，產(chǎn)能為60萬(wàn)噸丙烯副產(chǎn)2.6萬(wàn)噸氫氣，預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)收入58億元。加工成本按1500元計(jì)算，丙烷-丙烯歷史平均價(jià)差在3700元，單噸稅前利潤(rùn)高達(dá)2200元，投資回報(bào)非常之高。PDH項(xiàng)目的一個(gè)問(wèn)題是目前在建產(chǎn)能較多，特別是中國(guó)有一擁而上的態(tài)勢(shì)，規(guī)劃產(chǎn)能高達(dá)550萬(wàn)噸/年（遠(yuǎn)期規(guī)劃為800萬(wàn)噸/年）?？紤]到國(guó)內(nèi)目前2023萬(wàn)噸的需求，新增產(chǎn)能是個(gè)非常大的增量。但由于目前國(guó)內(nèi)自給率在65%左右，而消費(fèi)增速高達(dá)11%，這些產(chǎn)能理論上有足夠的市場(chǎng)空間。2、LPG碳四組份深加工顛覆傳統(tǒng)碳四一般指石油煉制和石油化工生產(chǎn)過(guò)程中副產(chǎn)的大量C4烴,包括正丁烷、異丁烷、正丁烯、異丁烯和丁二烯等。20世紀(jì)80年代以前,石油煉制特別是來(lái)自催化裂化裝置的C4餾分主要用于生產(chǎn)烷基化汽油、疊合汽油或工業(yè)和民用燃料;蒸汽裂解得到的C4餾分除丁二烯作合成橡膠原料外,亦多做燃料.20世紀(jì)90年代以來(lái),由于分離技術(shù)的進(jìn)步,C4餾分作為石油化工原料的應(yīng)用獲得了飛速發(fā)展.據(jù)預(yù)測(cè)、C4餾分是繼乙烯和丙烯之后可能得到充分利用的石油化工原料。美國(guó)、日本和西歐對(duì)碳四餾分的化工利用率高達(dá)70%以上.而我國(guó)碳四餾分的利用率卻不足40%,且主要集中在烯烴,其余大多作為低價(jià)值的燃料燒掉了。隨著原油價(jià)格的走強(qiáng)及節(jié)能環(huán)保要求的不斷提升，并且LPG供給的充足為碳四深加工的發(fā)展帶來(lái)了機(jī)遇。為此，眾多石油石化集團(tuán)在積極探索碳四烴的新途徑。（1）正丁烷生產(chǎn)順酐是未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)順酐又名馬來(lái)酸酐，化學(xué)名：順丁烯二酸酐，是一種重要的有機(jī)化工原料，僅次于苯酐、醋酐的第三大酸酐。主要用于生產(chǎn)不飽和聚酯、醇酸樹(shù)脂，另外還用于農(nóng)藥、涂料、油墨、潤(rùn)滑油添加劑、造紙化學(xué)品、紡織品整理劑、表面活性劑等領(lǐng)域。目前工業(yè)化生產(chǎn)順酐按原料路線分主要有苯法、正丁烷法、碳四烯烴法、苯酐副產(chǎn)法。由正丁烷氧化制順酐，與傳統(tǒng)苯法相比，正丁烷氧化法具有原料價(jià)廉、污染小等優(yōu)點(diǎn)。正丁烷法每噸順酐消耗1.1～1.2t正丁烷，而苯法每噸順酐消耗1.1～1.3t苯。而且正丁烷法生產(chǎn)順酐理論產(chǎn)量為1:1.69，苯法為1:1.256。正丁烷不僅消耗少，而且與苯相比，其毒性也小，同時(shí)正丁烷法生產(chǎn)順酐對(duì)環(huán)境污染小，隨著全球環(huán)保壓力越來(lái)越大，正丁烷法在滿(mǎn)足環(huán)保要求及發(fā)展前景方面比苯法更具生命力。正因如此，近年來(lái)正丁烷法發(fā)展迅速，已占主導(dǎo)地位，約占總生產(chǎn)能力的80%左右。目前，國(guó)外順酐裝置產(chǎn)能約85%為正丁烷法工藝，苯法工藝逐步減小。國(guó)內(nèi)已經(jīng)建成投產(chǎn)的正丁烷法裝置生產(chǎn)能力達(dá)到12萬(wàn)噸，在建裝置生產(chǎn)能力22萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)正丁烷法工藝路線近幾年會(huì)有較快發(fā)展。國(guó)內(nèi)純苯供需不足，長(zhǎng)期依賴(lài)進(jìn)口，而純苯的主要來(lái)源之一為煉油的乙烯裂解等裝置，當(dāng)前全球乙烯裂解原料輕質(zhì)化成為重要趨勢(shì)，將導(dǎo)致純苯供應(yīng)減少；同時(shí)焦化苯和純苯價(jià)差縮小，并跟隨純苯價(jià)格上漲，并且產(chǎn)量增速在不斷下降。液化氣在國(guó)內(nèi)的燃料需求因天然氣替代開(kāi)始萎縮，同時(shí)煉油能力的提升增加LPG產(chǎn)量；同時(shí)在美國(guó)頁(yè)巖氣產(chǎn)量快速上升，帶動(dòng)頁(yè)巖氣凝析液產(chǎn)量增大，液化氣供應(yīng)增多；再加上中東液化氣的保證帶來(lái)全球范圍內(nèi)充足的液化氣供應(yīng)，導(dǎo)致正丁烷的價(jià)格受到壓制，兩種路徑生產(chǎn)順酐的原材料成本不斷拉大。由于正丁烷氧化法生產(chǎn)順酐的原材料單耗為1.1左右較粗苯法的單耗1.25低，并且副產(chǎn)更多蒸汽（約差3倍左右），因此雖然正丁烷法的投資更大，折舊更高，但正丁烷氧化法的盈利能力要遠(yuǎn)優(yōu)于苯法。（2）丁二烯中長(zhǎng)期將持續(xù)稀缺丁二烯是C4餾分中最重要的組分之一，在石油化工烯烴原料中的地位僅次于乙烯和丙烯，主要用于合成聚丁二烯橡膠（BR）、丁苯橡膠（SBR）、丁腈橡膠（NBR）、丁苯聚合物膠乳、苯乙烯熱塑性彈性體（SBC）以及丙烯腈-丁二烯-苯乙烯（ABS）樹(shù)脂等產(chǎn)品，用途非常廣泛。丁二烯是近年來(lái)價(jià)格表現(xiàn)最為活躍的化工品之一，2023年出現(xiàn)了兩波100%以上的暴漲。目前全球丁二烯的主要來(lái)源于重質(zhì)原料裂解乙烯的副產(chǎn)C4抽提，占95%以上，少部分來(lái)源于輕質(zhì)原料正丁烷和丁烯的脫氫。受到國(guó)外目前乙烯原料輕質(zhì)化已成大趨勢(shì)的影響，中東用乙烷、美國(guó)用頁(yè)巖氣作為原料生產(chǎn)烯烴，基本都不副產(chǎn)丁二烯。并且未來(lái)中東輕質(zhì)原油占世界產(chǎn)量的比重也在逐漸提高，其下游產(chǎn)品重質(zhì)化組分（包含丁二烯）相比以前也有顯著減少。而歐美地區(qū)，受調(diào)整能源結(jié)構(gòu)的影響，許多國(guó)家過(guò)去幾年煉油產(chǎn)量為負(fù)增長(zhǎng)，由此帶動(dòng)了全球煉油產(chǎn)量在過(guò)去5年為零增長(zhǎng)。因此丁二烯作為煉油的副產(chǎn)品，產(chǎn)量也受到了極大的限制。在我國(guó)過(guò)去的10年里，丁二烯產(chǎn)能和產(chǎn)量都迅速增加，但仍無(wú)法滿(mǎn)足需求增長(zhǎng)所帶來(lái)的供需缺口。未來(lái)幾年雖然丁二烯產(chǎn)能的復(fù)合增長(zhǎng)率隨著生產(chǎn)方法多元化而有望在8%~10%，但一方面國(guó)內(nèi)合成橡膠的產(chǎn)能擴(kuò)張迅速，另一方面受到國(guó)外產(chǎn)能增長(zhǎng)有限的影響，產(chǎn)品出口形勢(shì)良好，我們認(rèn)為未來(lái)幾年內(nèi)丁二烯的稀缺性態(tài)勢(shì)不會(huì)發(fā)生根本變化。全球范圍內(nèi)，丁二烯的生產(chǎn)方式逐漸多元化，C4深加工成為了更多石化企業(yè)的首選，包括丁烷脫氫、丁烯脫氫及丁烯氧化脫氫等。其中丁烯氧化脫氫法由于其丁烯轉(zhuǎn)化率及選擇性較其他脫氫法高得多，因此被廣泛使用。國(guó)內(nèi)許多企業(yè)也都通過(guò)該方法擴(kuò)產(chǎn)了丁二烯，從而打破了中石油等央企對(duì)丁二烯的壟斷。丁二烯是主要的石化產(chǎn)品之一，其產(chǎn)品價(jià)格和石油價(jià)格具有一定的相關(guān)性，同時(shí)又由于其主要下游合成橡膠與天膠具有一定的替代性，因此丁二烯價(jià)格也與天膠價(jià)格有一定相關(guān)性。但丁二烯本身價(jià)格波性較原油和天膠的價(jià)格更劇烈，我們認(rèn)為主要是由于大部分丁二烯生產(chǎn)企業(yè)均是配套下游合成橡膠產(chǎn)能的，流入市場(chǎng)的產(chǎn)品較少，價(jià)格被經(jīng)銷(xiāo)商操縱，容易造成暴漲暴跌。未來(lái)隨著國(guó)內(nèi)新增產(chǎn)能的不斷投產(chǎn)，外銷(xiāo)產(chǎn)品會(huì)逐漸增多，經(jīng)銷(xiāo)商對(duì)價(jià)格的控制力度會(huì)不斷削弱，我們認(rèn)為在短期丁二烯的稀缺性不會(huì)改變的前提下，未來(lái)產(chǎn)品價(jià)格有望隨著全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇及天膠價(jià)格的走強(qiáng)而上漲，同時(shí)波動(dòng)區(qū)間將收窄。雖然正丁烷氧化法的盈利能力相比較抽提法有明顯差距，但由于原料來(lái)源輕質(zhì)化使得丁二烯的產(chǎn)量增長(zhǎng)受限，因此發(fā)展多元化的生產(chǎn)方法是滿(mǎn)足下游需求不斷增長(zhǎng)的必然選擇，而正丁烷氧化法作為目前最成熟的方法之一將迎來(lái)發(fā)展良機(jī)。（3）受益清潔油品，烷基化汽油空間廣闊隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展，國(guó)內(nèi)汽車(chē)擁有量和汽油產(chǎn)銷(xiāo)量的增速超越了同期國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，也遠(yuǎn)高于西方發(fā)達(dá)國(guó)家的增速，這也增大了對(duì)于環(huán)境的壓力。隨著2023年底及2023年初的霧霾天氣引起國(guó)家高度重視之后，國(guó)內(nèi)燃油標(biāo)準(zhǔn)升級(jí)再次成為輿論焦點(diǎn)，清潔油品重新被提及。汽油主要是由C4~C12各族烴類(lèi)組成，是一種混合物；包含烴類(lèi)組分和含氧化合物組分以及其他微量添加劑。烴類(lèi)組分包含烷烴、烯烴和芳烴，含氧化合物組分主要是醚類(lèi)和醇類(lèi)含氧化合物，微量添加劑有抗氧化劑、抗腐蝕劑、抗結(jié)冰劑和清潔劑等。隨著環(huán)保要求日益嚴(yán)格,世界各國(guó)和地區(qū)都對(duì)汽油質(zhì)量提出了更高的要求，衡量汽油質(zhì)量指標(biāo)除硫含量外,芳烴含量、苯含量、烯烴含量、辛烷值和RVP(蒸汽壓)等也是必須考量的重要指標(biāo)。盡管世界各國(guó)煉油行業(yè)發(fā)展水平不同，煉油裝置結(jié)構(gòu)不同以及各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異等造成世界各國(guó)汽油標(biāo)準(zhǔn)不盡相同,標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施時(shí)間也存在很大差異,但汽油標(biāo)準(zhǔn)總體上朝著低硫、低烯烴、低芳烴方向發(fā)展。無(wú)疑，我國(guó)在汽油清潔化發(fā)展方面遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于歐美發(fā)達(dá)國(guó)家。FCC汽油用量是美國(guó)和歐盟的2倍以上，使我國(guó)的油品質(zhì)量相對(duì)較低，對(duì)環(huán)境的破壞也就更嚴(yán)重，從另一方面講提升的空間也就越大。2023年國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)開(kāi)始推行，汽油的高標(biāo)準(zhǔn)和高價(jià)格，給調(diào)和汽油帶來(lái)了生存空間。MTBE及芳構(gòu)化汽油得以獲得較快發(fā)展，其中MTBE的產(chǎn)能從2023年255萬(wàn)噸/年增長(zhǎng)到2023年的620萬(wàn)噸/年。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2023-2023年間約有200萬(wàn)噸的MTBE生產(chǎn)裝置投產(chǎn)，到2023年底國(guó)內(nèi)產(chǎn)能將達(dá)到820萬(wàn)噸/年左右。而之前作為全球MTBE最大產(chǎn)地的美國(guó)則在禁用該產(chǎn)品之后產(chǎn)能迅速減少，部分產(chǎn)能被改造為烷基化汽油產(chǎn)能，目前已成為全球最大的烷基化油生產(chǎn)基地。與催化裂化汽油、重整汽油、異構(gòu)化汽油和醚化汽油相比,烷基化汽油不含芳烴和烯烴,幾乎不含硫,并且具有較高的辛烷值和較低的蒸汽壓,是一種最為理想的清潔汽油。截至2023年，全球烷基化總產(chǎn)能在8800萬(wàn)噸左右，美國(guó)占據(jù)其一半以上。而我國(guó)的烷基化產(chǎn)能僅有130萬(wàn)噸/年，與美國(guó)差距較大，一方面是由于我國(guó)油品質(zhì)量低造成的，另一方面芳構(gòu)化及MTBE在國(guó)內(nèi)的用量較大。在全球油品低烯烴、低芳烴的趨勢(shì)下，我們認(rèn)為未來(lái)芳構(gòu)化產(chǎn)品的需求將不斷減少。國(guó)內(nèi)MTBE供大于求的局面逐漸形成，該產(chǎn)品的經(jīng)濟(jì)效益在不斷下降；同時(shí)2023年11月出臺(tái)的成品油消費(fèi)稅新政無(wú)疑將會(huì)明顯減少芳構(gòu)化及MTBE產(chǎn)品的盈利，這些產(chǎn)品至少在未來(lái)產(chǎn)量出現(xiàn)下滑是大概率事件，而他們是作為油品的抗爆劑加入的，其產(chǎn)量的下降會(huì)為其他產(chǎn)品帶來(lái)機(jī)會(huì)，而異辛烷作為綜合性能最優(yōu)的抗爆組份將在我國(guó)迎來(lái)春天。2023年我國(guó)的汽油消費(fèi)量為8600萬(wàn)噸左右，以存量消費(fèi)計(jì)算，如果按照美國(guó)的烷基化油比例15%計(jì)算，我國(guó)市場(chǎng)容量將在1200萬(wàn)噸以上，即使我們保守估計(jì)國(guó)內(nèi)的添加量為歐洲標(biāo)準(zhǔn)的一半即3%也有260萬(wàn)噸左右，即還有130萬(wàn)噸以上的潛在市場(chǎng)。如果放眼美國(guó)每年4.5億噸的汽油消耗量，烷基化油的市場(chǎng)容量在6300萬(wàn)噸，以其現(xiàn)有產(chǎn)能計(jì)算美國(guó)國(guó)內(nèi)還有1500萬(wàn)噸左右的需求缺口，綜合來(lái)看，烷基化油是LPG深加工中市場(chǎng)空間最為廣闊，同時(shí)正處于起步階段的品種。我們以LUMMUS的CDAlkey技術(shù)來(lái)模擬異辛烷的盈利情況。由于異辛烷的價(jià)格無(wú)法跟蹤，我們通過(guò)MTBE的價(jià)格的1.05倍進(jìn)行模擬（烷基化油是較MTBE更優(yōu)質(zhì)的抗爆劑組份）。五、重點(diǎn)上市公司簡(jiǎn)況之前受制于原料及技術(shù)等限制，LPG深加工行業(yè)一直以來(lái)對(duì)于多數(shù)企業(yè)“可望而不可即”，但隨著全球石化行業(yè)的變革及一些新技術(shù)工藝的成熟，LPG來(lái)源的不斷豐富，國(guó)內(nèi)部分企業(yè)開(kāi)始涉足該領(lǐng)域，我們認(rèn)為2023年是國(guó)內(nèi)LPG深加工行業(yè)繁榮序幕拉起的元年，隨著海越、江山等上市公司新項(xiàng)目的兌現(xiàn)，也必將在資本市場(chǎng)掀起一波投資熱潮。1、海越股份：華麗轉(zhuǎn)身進(jìn)入石化行業(yè)公司由原來(lái)多主營(yíng)轉(zhuǎn)型為化工公司，將上馬138萬(wàn)噸LPG化工項(xiàng)目。具體為利用100萬(wàn)噸國(guó)內(nèi)LPG和50萬(wàn)噸進(jìn)口丙烷為原料，生產(chǎn)60萬(wàn)噸丙烯、60萬(wàn)噸異辛烷等下游產(chǎn)品。海越項(xiàng)目的核心優(yōu)勢(shì)是建成目前國(guó)內(nèi)最大的LPG分離裝置，充分受益于天然氣產(chǎn)業(yè)發(fā)展對(duì)國(guó)內(nèi)LPG價(jià)格的沖擊，且能規(guī)避進(jìn)口LPG價(jià)格劇烈波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。項(xiàng)目生產(chǎn)的異辛烷作為高品質(zhì)汽油的添加劑，在海外有廣闊市場(chǎng)前景。公司裝置為國(guó)內(nèi)首套大型裝置，目前已經(jīng)達(dá)產(chǎn)銷(xiāo)售意向。隨著近期油品質(zhì)量升級(jí)步伐加快，我們預(yù)計(jì)異辛烷的國(guó)內(nèi)需求也將很快啟動(dòng)。海越的綜合利用項(xiàng)目的規(guī)劃，目前看極具前瞻性，未來(lái)無(wú)論是LPG價(jià)格下行，還是油品升級(jí)，海越均為受益最大標(biāo)的。2、江山化工：順酐項(xiàng)目帶來(lái)成長(zhǎng)性江山化工的LPG分離-順酐-BDO項(xiàng)目年內(nèi)將投產(chǎn)，依據(jù)目前價(jià)差，公司未來(lái)將集中于順酐的生產(chǎn)。由于國(guó)內(nèi)丁烷法順酐的稀缺性，目前銷(xiāo)售意向良好。依公司在手的LPG資源以及生產(chǎn)用地、公用工程等，后續(xù)項(xiàng)目也將很快規(guī)劃推出，包括順酐的擴(kuò)產(chǎn)以及順酐下游、LPG其他組分利用等。以目前的LPG配額和能評(píng)等門(mén)檻看，未來(lái)丁烷制順酐仍將擁有較高門(mén)檻，江山的項(xiàng)目獨(dú)享幾年高盈利確定性強(qiáng)。江山的傳統(tǒng)主業(yè)DMF經(jīng)歷了兩年的景氣低谷，近期需求端的超預(yù)期致行業(yè)持續(xù)提價(jià)。從12年情況看，已有產(chǎn)能已經(jīng)陸續(xù)投放，需求逐步底部回升。我們認(rèn)為2023年是DMF景氣復(fù)蘇元年。3、齊翔騰達(dá)：碳四深加工龍頭齊翔騰達(dá)是C4綜合利用龍頭，下游產(chǎn)品包括甲乙酮、丁二烯、異丁烯、叔丁醇等。公司是甲乙酮的行業(yè)龍頭，產(chǎn)量和成本控制均為行業(yè)第一，日本地震后迅速擴(kuò)張海外市場(chǎng)。丁二烯是國(guó)內(nèi)首套大規(guī)模氧化脫氫制丁二烯裝置，由于國(guó)內(nèi)丁二烯下游產(chǎn)能和需求增長(zhǎng)迅速，供給端受烯烴原料輕質(zhì)化影響持續(xù)收縮，公司的產(chǎn)品未來(lái)將持續(xù)維持高盈利。未來(lái)公司將以尾料丁烷為原料制順酐，并打通順酐-BDO-丁二酸-PBS路線，繼續(xù)拓展一體化綜合利用的原料和成本優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為齊翔的核心優(yōu)勢(shì)為原料、技術(shù)、成本和產(chǎn)業(yè)鏈的綜合優(yōu)勢(shì)，是化工板塊少有的高盈利且向上高彈性公司，丁二烯和甲乙酮均有較大向上彈性。4、傳化股份：拓展丁二烯及下游業(yè)務(wù)傳化股份是國(guó)內(nèi)染料助劑龍頭，在印染助劑、化纖油劑等領(lǐng)域市占率領(lǐng)先，并在活性染料、皮革化學(xué)品、聚醚減水劑、光伏切割液等領(lǐng)域有所布局。總體來(lái)講公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)屬于現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)，盈利平穩(wěn)。未來(lái)傳化股份的戰(zhàn)略將在合成材料領(lǐng)域持續(xù)發(fā)力，現(xiàn)有在建包括10萬(wàn)噸順丁橡膠項(xiàng)目，10萬(wàn)噸氧化脫氫制丁二烯項(xiàng)目等。公司合成材料項(xiàng)目重在發(fā)展碳四碳五基為主的合成橡膠品種、天然橡膠替代品異戊橡膠等項(xiàng)目，我們認(rèn)為公司將成為民企合成橡膠規(guī)模和品種領(lǐng)先的公司，并打通LPG到合成橡膠的產(chǎn)業(yè)鏈。

2023年胰島素行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵 PAGEREFToc368763251\h41、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素 PAGEREFToc368763252\h42、胰島素分泌異常會(huì)導(dǎo)致糖尿病 PAGEREFToc368763253\h53、我國(guó)糖尿病發(fā)病率快速提升 PAGEREFToc368763254\h54、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代 PAGEREFToc368763255\h75、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大 PAGEREFToc368763256\h8二、醫(yī)生在處方胰島素的時(shí)候考慮的問(wèn)題 PAGEREFToc368763257\h91、隨著病程的推進(jìn)，胰島素使用量逐步加大 PAGEREFToc368763258\h92、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過(guò)程 PAGEREFToc368763259\h103、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究 PAGEREFToc368763260\h13三、市場(chǎng)容量能夠支撐胰島素的快速增長(zhǎng) PAGEREFToc368763261\h141、使用胰島素的患者群體龐大 PAGEREFToc368763262\h152、胰島素的使用費(fèi)用 PAGEREFToc368763263\h163、胰島素國(guó)內(nèi)市場(chǎng)容量超過(guò)200億 PAGEREFToc368763264\h17四、基層需求推動(dòng)二代胰島素放量 PAGEREFToc368763265\h181、二、三代胰島素聚焦市場(chǎng)不同 PAGEREFToc368763266\h182、二代胰島素在定價(jià)和醫(yī)保報(bào)銷(xiāo)方面具備優(yōu)勢(shì) PAGEREFToc368763267\h193、價(jià)格合理使得國(guó)產(chǎn)二代胰島素進(jìn)入多省基藥增補(bǔ)目錄 PAGEREFToc368763268\h204、基層放量，提前布局是關(guān)鍵 PAGEREFToc368763269\h21一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵1、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素血糖是人體血液中所含的葡萄糖，人體細(xì)胞從血液中攝取糖分用以提供能量，血糖是人體最為直接的能量供應(yīng)物質(zhì)。血糖的含量過(guò)高和過(guò)低都會(huì)對(duì)人體產(chǎn)生不利影響，過(guò)高的血糖含量會(huì)引起心血管疾病以及視網(wǎng)膜等組織的病變，而過(guò)低的血糖含量則會(huì)使人體能量供應(yīng)不足，產(chǎn)生暈厥等癥狀。胰島是人體內(nèi)調(diào)節(jié)血糖濃度的關(guān)鍵臟器，其分泌胰高血糖素用于提升血糖濃度，分泌胰島素用于降低血糖濃度，兩者相互制約達(dá)到體內(nèi)血糖濃度的平衡。糖尿病患者就是胰島素的分泌出現(xiàn)異常，使得體內(nèi)血糖濃度過(guò)高。2、胰島素分泌異常會(huì)導(dǎo)致糖尿病糖尿病是由于胰腺分泌功能缺陷或胰島素作用缺陷引起的，以血糖升高為特征的代謝性疾病。糖尿病主要分為I型和II型兩種，I型糖尿病主要是自身胰島細(xì)胞受損引起，占比較小約為5%；II型糖尿病主要是由于胰島素分泌不足引起，與生活習(xí)慣聯(lián)系緊密，占比較高，在90%以上。3、我國(guó)糖尿病發(fā)病率快速提升我國(guó)居民生活水平提升較快，但保健意識(shí)未相應(yīng)跟上，這直接導(dǎo)致我國(guó)糖尿病發(fā)病率急劇提升。目前我國(guó)已經(jīng)超越印度成為全球糖尿病患者數(shù)量最多的國(guó)家，糖尿病患者人群已達(dá)9,000萬(wàn)。巨大的患者人群也為糖尿病治療產(chǎn)品提供了廣闊的市場(chǎng)空間。我國(guó)糖尿病發(fā)病率隨著年齡的增長(zhǎng)而迅速提升，國(guó)內(nèi)人口結(jié)構(gòu)的老齡化也將推升糖尿病發(fā)病率。從糖尿病發(fā)病的絕對(duì)人口數(shù)量來(lái)看，目前我國(guó)城市人口發(fā)病數(shù)量較農(nóng)村略多；但是從潛在人口來(lái)看，農(nóng)村患前驅(qū)糖尿病（葡萄糖代謝異常）的人口遠(yuǎn)多過(guò)城市，農(nóng)村的糖尿病治療市場(chǎng)蘊(yùn)含著巨大的增長(zhǎng)潛力。4、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代胰島素最初是從豬和牛等動(dòng)物臟器中獲取，但是動(dòng)物源性胰島素注射到人體內(nèi)之后會(huì)引起較強(qiáng)的排異反應(yīng)，效果較差，這是第一代胰島素。隨著基因工程技術(shù)的發(fā)展，到20世紀(jì)80年代，丹麥諾和諾德公司率先體外合成人胰島素，由于與人自身胰島素結(jié)構(gòu)類(lèi)似，人工合成胰島素逐步替代動(dòng)物源性胰島素，這是第二代胰島素。到2023年的時(shí)候，人們發(fā)現(xiàn)通過(guò)改變體外合成胰島素的結(jié)構(gòu)，能夠控制其在體內(nèi)發(fā)揮效果的時(shí)間，效果能夠得到更好的控制，胰島素衍生物應(yīng)運(yùn)而生，這是第三代胰島素。那么在國(guó)內(nèi)這三代胰島素的使用情況如何？第一代動(dòng)物源性的胰島素由于療效問(wèn)題在國(guó)際上基本已經(jīng)被淘汰，在國(guó)內(nèi)僅在農(nóng)村地區(qū)使用；第二代胰島素由于療效穩(wěn)定，價(jià)格相對(duì)便宜，性?xún)r(jià)比較高，是目前國(guó)內(nèi)使用的主力品種；第三代胰島素目前正在國(guó)內(nèi)推廣，但由于價(jià)格相對(duì)較高，目前主要在一線城市使用。5、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大第一代胰島素來(lái)自于動(dòng)物，主要從屠宰場(chǎng)豬和牛胰腺中獲取。從第二代胰島素開(kāi)始，人們首次通過(guò)基因工程在微生物中體外合成胰島素，目前主要以大腸桿菌和酵母兩種菌類(lèi)為載體合成，通化東寶和禮來(lái)通過(guò)大腸桿菌培養(yǎng)體系合成，諾和諾德通過(guò)酵母合成。第三代胰島素同樣以微生物為載體合成，在第二代胰島素的基礎(chǔ)上做了一些基因修飾，即基因片段與人體內(nèi)合成胰島素的基因片段不完全一致，具備不同的功效，所以也叫胰島素類(lèi)似物。二、醫(yī)生在處方胰島素的時(shí)候考慮的問(wèn)題1、隨著病程的推進(jìn)，胰島素使用量逐步加大對(duì)于胰島素依賴(lài)型的I型糖尿病患者，只能通過(guò)終生胰島素的注射來(lái)治療。對(duì)于占患者大多數(shù)的非胰島素依賴(lài)型的II型糖尿病患者，在初次診療的時(shí)候一般會(huì)選用口服降糖藥來(lái)進(jìn)行治療，在治療后期機(jī)體對(duì)于口服降糖藥不敏感的時(shí)候才轉(zhuǎn)為胰島素治療。我們首先來(lái)了解一下幾類(lèi)口服降糖藥的機(jī)理，目前口服降糖藥主要分為三大類(lèi)，分別是：促胰島素分泌藥、胰島素增敏藥、a-葡萄糖苷酶抑制劑，它們分別從增加胰島素分泌，增強(qiáng)機(jī)體對(duì)胰島素敏感性、降低營(yíng)養(yǎng)物質(zhì)吸收等方面來(lái)降低血糖。機(jī)體對(duì)于口服降糖藥有一個(gè)耐受的過(guò)程，胰島β細(xì)胞在藥品刺激下超負(fù)荷運(yùn)分泌胰島素，時(shí)間長(zhǎng)了之后可能會(huì)逐步喪失功能，一旦體內(nèi)無(wú)法分泌正常所需胰島素，就需要外源注射胰島素來(lái)補(bǔ)充，這個(gè)時(shí)候就需要口服降糖藥和胰島素的聯(lián)合治療，如果控制效果仍不夠理想，需要逐步加大胰島素的使用量，直至完全使用胰島素。隨著病程的推移，大部分糖尿病人在病程的中后期都會(huì)開(kāi)始使用胰島素，從下圖中我們可以看到國(guó)內(nèi)使用胰島素病人的比例處于提升的過(guò)程之中。2、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過(guò)程胰島素的使用需要模擬體內(nèi)分泌的過(guò)程，因此臨床胰島素的分為基礎(chǔ)胰島素和短效胰島素?；A(chǔ)胰島素主要用于保持體內(nèi)胰島素含量穩(wěn)定，而短效胰島素主要用于進(jìn)餐后血糖濃度快速升高的時(shí)候，迅速降低血糖。從下圖我們可以很清晰看到，體內(nèi)胰島素的分泌與進(jìn)餐時(shí)間幾乎同步，因此注射胰島素的時(shí)候也應(yīng)模擬體內(nèi)分泌的過(guò)程，在進(jìn)餐時(shí)注射起效快短效胰島素，而用長(zhǎng)效胰島素維持基礎(chǔ)濃度，理論上凌晨3-4點(diǎn)應(yīng)該是體內(nèi)胰島素含量最低的時(shí)候。根據(jù)上圖我們大概可以將外源注射的胰島素分為兩類(lèi)，一類(lèi)是在餐后快速控制血糖的短效胰島素，一類(lèi)是用于維系體內(nèi)胰島素濃度的長(zhǎng)效胰島素。對(duì)于短效胰島素，要求是注射后能夠迅速吸收，使血液中胰島素的濃度在短期類(lèi)達(dá)到波峰，用于降低餐后體內(nèi)迅速上升的血糖，而在血糖波峰過(guò)后，又能夠快速代謝掉，避免出現(xiàn)低血糖風(fēng)險(xiǎn)；而對(duì)于長(zhǎng)效胰島素，要求是注射后能夠在體內(nèi)穩(wěn)定的釋放，不出現(xiàn)明顯的波峰與波谷。那么胰島素類(lèi)藥品為什么會(huì)有長(zhǎng)效和短效之分呢？我們需要了解一下胰島素在體內(nèi)吸收的過(guò)程。體外合成的重組人胰島素在溶液中會(huì)以六聚體的形式存在，在體內(nèi)逐步分解為單體后發(fā)揮作用。超短效胰島素就是通過(guò)改變胰島素部分結(jié)構(gòu)，但保留有效部位，這樣生產(chǎn)的胰島素類(lèi)似物會(huì)以二聚體的形式存在，進(jìn)入體內(nèi)后迅速分解為單體發(fā)揮作用，較短效的六聚體更快。后面科研人員又發(fā)現(xiàn)胰島素與大分子的魚(yú)精蛋白結(jié)合能夠大大延緩體內(nèi)釋放速度，由此便形成了長(zhǎng)效的魚(yú)精蛋白鋅胰島素，這是在二代胰島素的基礎(chǔ)上添加大分子蛋白形成聚合物從而達(dá)到緩釋的目的。在三代胰島素類(lèi)似物中，科研人員通過(guò)改變胰島素結(jié)構(gòu)使得其釋方速度變慢，形成了長(zhǎng)效產(chǎn)品，詳細(xì)原理請(qǐng)見(jiàn)下面表格。3、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究目前胰島素的注射分為胰島素注射筆和胰島素注射器兩種，胰島素注射器相對(duì)便宜一些，但攜帶不太方便，并且每次注射前需要抽取胰島素，會(huì)造成一定不便，所以逐步被淘汰。各廠家生產(chǎn)的胰島素注射筆基本區(qū)別不大，胰島素注射筆上標(biāo)有劑量刻度，每次使用能夠較為精準(zhǔn)的定量，其使用的注射筆用針頭非常細(xì)小，因此能減少注射時(shí)的痛苦和患者的精神負(fù)擔(dān)。此外，胰島素注射筆使用方便，便于攜帶。由于胰島素在脂肪組織中吸收較快，而在肌肉組織中不易吸收，所以胰島素一般需要注射至皮下脂肪組織。由于腹部脂肪較多，所以一般使用短效或與中效混合的胰島素的時(shí)候優(yōu)先考慮腹部；而使用長(zhǎng)效胰島素的時(shí)候，由于希望胰島素緩慢的釋放，合適的注射部位是脂肪組織相對(duì)較少的上臂，臀部或大腿。三、市場(chǎng)容量能夠支撐胰島素的快速增長(zhǎng)接下來(lái)我們會(huì)對(duì)胰島素的市場(chǎng)容量做一個(gè)測(cè)算，以便使得投資者有一個(gè)定性的認(rèn)識(shí)。在測(cè)算之前我們首先得弄清楚胰島素在什么情況下使用，使用胰島素的病人群體有多大，使用胰島素的費(fèi)用有多高。1、使用胰島素的患者群體龐大目前糖尿病主要分為I型和II型，I型糖尿病人需要終生使用胰島素，約占患者數(shù)量的5%，按照9200萬(wàn)的患者數(shù)量來(lái)計(jì)算，I型糖尿病患者數(shù)量大概在460萬(wàn)人。II型糖尿又稱(chēng)非胰島素依賴(lài)型糖尿病，病患者約占患者數(shù)量的90%，約為8,200萬(wàn)人，部分II型糖尿病人需使用胰島素，具體用量要根據(jù)患者病情而定，一般會(huì)在口服胰島素逐步失效的情況下，開(kāi)始加用胰島素。具體使用胰島素的II型糖尿病人比例目前還沒(méi)有精確的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，我們?cè)谧咴L臨床醫(yī)生的過(guò)程中了解到了一些經(jīng)驗(yàn)性的數(shù)據(jù)，大多數(shù)臨床醫(yī)生認(rèn)為接診的II型糖尿病患者中約有20%需要使用胰島素進(jìn)行治療，如果按照上面我們測(cè)算的II型糖尿病患者8,200萬(wàn)人，那么需要使用胰島素進(jìn)行治療的II型糖尿病患者數(shù)量約為1,600萬(wàn)人。合并以后，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)需要使用胰島素糖尿病患者的數(shù)量約為2,000萬(wàn)。2、胰島素的使用費(fèi)用前面我們已經(jīng)談到目前市場(chǎng)上胰島素分為三代，每一代之間的價(jià)格差別比較大，并且國(guó)產(chǎn)胰島素與進(jìn)口胰島素之間也有價(jià)格差別。我們選取最具代表性的兩家企業(yè)來(lái)進(jìn)行價(jià)格的比較，國(guó)產(chǎn)選取通化東寶（二代胰島素為主），進(jìn)口選取諾和諾德（占據(jù)國(guó)內(nèi)胰島素市場(chǎng)70%以上的市場(chǎng)份額）。通過(guò)以上表格我們對(duì)不同類(lèi)型胰島素的價(jià)格有了一個(gè)大致的了解，那么一個(gè)糖尿病人一天應(yīng)該使用多少胰島素呢？在臨床上醫(yī)生對(duì)糖尿病人胰島素用量的方法比較復(fù)雜，個(gè)體差別較大，為了便于計(jì)算，我們采用簡(jiǎn)易的計(jì)算方式——按病人體重來(lái)測(cè)算。對(duì)于病情較輕的糖尿病人胰島素的使用量為0.4-0.5IU/kg，對(duì)于病情較重的糖尿病人胰島素的使用量為0.5-0.8IU/kg，我們擇中選取0.6IU/kg，假設(shè)糖尿病人的平均體