2023年鞋業(yè)分析報告

2023年鞋業(yè)分析報告目錄一、行業(yè)增速逐漸下降,網(wǎng)購+商業(yè)地產(chǎn)帶來沖擊 PAGEREFToc368755020\h41、我國皮鞋行業(yè)正在進入成熟期，行業(yè)增速將繼續(xù)下降 PAGEREFToc368755021\h42、網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)造成品牌渠道稀缺性下降 PAGEREFToc368755022\h63、各細分市場受影響程度不同，男鞋集中度提升可能性更大 PAGEREFToc368755023\h7二、達芙妮優(yōu)勢明顯，“鞋柜”品牌緩解增長壓力 PAGEREFToc368755024\h91、大眾消費鞋品市場空間仍然較大 PAGEREFToc368755025\h92、受網(wǎng)購影響，預(yù)計渠道增長逐步放緩，品牌和供應(yīng)鏈重要性逐步提升 PAGEREFToc368755026\h103、大眾消費市場的品牌鞋品——達芙妮面臨有利競爭格局 PAGEREFToc368755027\h11（1）達芙妮鞋品定價介于100-300元，屬于大眾消費市場 PAGEREFToc368755028\h11（2）達芙妮系統(tǒng)性優(yōu)勢已確立，新進入者很難超越 PAGEREFToc368755029\h11（3）大規(guī)模生產(chǎn)能力 PAGEREFToc368755030\h11（4）專賣體系 PAGEREFToc368755031\h12（5）團隊的自主設(shè)計能力 PAGEREFToc368755032\h124、進一步細分大眾消費市場，鞋柜接力第二增長引擎 PAGEREFToc368755033\h125、小結(jié)：大眾消費市場受網(wǎng)購影響較大，達芙妮市場優(yōu)勢顯著鞋柜驅(qū)動增長 PAGEREFToc368755034\h14三、中檔男鞋：相對安全的細分市場，奧康短期受影響較小 PAGEREFToc368755035\h141、中檔鞋品的市場空間大致為大眾消費市場的一半 PAGEREFToc368755036\h142、中檔鞋品龍頭面臨壓力相對較小 PAGEREFToc368755037\h153、奧康仍有渠道擴張空間，但異地開拓是挑戰(zhàn) PAGEREFToc368755038\h154、小結(jié)：中檔鞋品是相對安全的細分市場，但奧康國際3-5年時間應(yīng)謹慎 PAGEREFToc368755039\h16四、中高檔女鞋——增長方式調(diào)整更緊迫 PAGEREFToc368755040\h171、龍頭地位穩(wěn)固，受網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)放量壓力較大 PAGEREFToc368755041\h172、未來3年商業(yè)地產(chǎn)集中供給為品牌帶來渠道下沉黃金機遇 PAGEREFToc368755042\h173、性價比相對較低，網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)投放導致終端價格面臨向下壓力 PAGEREFToc368755043\h184、百麗優(yōu)勢明顯，但高成長性的特點在明顯弱化 PAGEREFToc368755044\h18（1）百麗供應(yīng)鏈能力遠勝其它女鞋品牌 PAGEREFToc368755045\h18（2）以銷定產(chǎn)考驗女鞋企業(yè)的供應(yīng)鏈精細化管理能力 PAGEREFToc368755046\h19（3）多品牌難度加大百麗獨領(lǐng)風騷但高成長特性明顯弱化 PAGEREFToc368755047\h21（4）百麗多品牌成功依仗天時地利，其他鞋企多品牌上規(guī)模難度加大 PAGEREFToc368755048\h23（5）百麗高成長性的特性明顯弱化 PAGEREFToc368755049\h24五、投資思路 PAGEREFToc368755050\h25一、行業(yè)增速逐漸下降,網(wǎng)購+商業(yè)地產(chǎn)帶來沖擊1、我國皮鞋行業(yè)正在進入成熟期，行業(yè)增速將繼續(xù)下降各項指標總量增加但增速下降，行業(yè)正向成熟期過渡成熟期的標志是產(chǎn)銷量、利潤和收入的總量穩(wěn)定，市場增速穩(wěn)定在低位，盈利能力下降。從我國皮鞋行業(yè)的各項指標看，銷量、收入雖然總量仍在增加，但增速在下降，表明行業(yè)尚處于成長期，正向成熟期過渡。行業(yè)增速將繼續(xù)下降，目前美國鞋品需求量的增速基本保持在10%以下。由于行業(yè)生命周期逐步步入成熟期，預(yù)計中國未來銷量的增速也可能繼續(xù)下降到10%以下（2023年1-8月增速11%）。近年來出口量占產(chǎn)量約20%-30%并呈下降趨勢，因此國內(nèi)銷量的走勢能大致預(yù)判到國內(nèi)廠商產(chǎn)量的走勢。2、網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)造成品牌渠道稀缺性下降網(wǎng)購使品牌和渠道稀缺性下降近年來網(wǎng)購增長明顯,女鞋是網(wǎng)購服裝類消費的主要品類之一,受網(wǎng)購沖擊較大。網(wǎng)購的客單價大多在100-300元，大眾休閑品牌受影響更大，但在消費增速放緩的背景下，由于網(wǎng)購帶來的品牌和渠道稀缺性的下降,中高檔女鞋也難以獨善其身。男鞋雖然相對于女鞋受網(wǎng)購影響較小,但渠道稀缺性下降也會對終端價格和渠道擴張帶來負面影響。商業(yè)地產(chǎn)放量造成渠道稀缺性下降，街邊店渠道受影響相對較小2023年我國商業(yè)地產(chǎn)新開工面積增速達到高峰，按照3年左右的開工-投放時間，預(yù)計2023-2023年1-2線市場周邊和3-4線市場將迎來商業(yè)地產(chǎn)的放量，從而使對應(yīng)商圈的渠道稀缺性大幅下降。這波商業(yè)地產(chǎn)主要投放在購物中心，因此對于街邊店渠道影響相對不大。3、各細分市場受影響程度不同，男鞋集中度提升可能性更大不同細分市場定位不同，受網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)影響程度不同A股上市的鞋品公司按細分市場分大致屬于中高檔女鞋、中檔鞋品以及大眾休閑鞋品。不同細分市場由于定位不同，價格、渠道模式等都不同，因此受網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)放量的影響程度不同。商場店中店模式受商業(yè)地產(chǎn)放量影響較大相對低檔的鞋品品牌一般采用街邊店的店鋪模式。由于商業(yè)地產(chǎn)的放量主要在商場和購物中心，因此對于以商場店中店為主要渠道形式的中高檔女鞋影響更大。中低檔鞋品受網(wǎng)購影響更大網(wǎng)購的客單價大致在100-300元，因此中低檔鞋品受大量線上品牌的影響較大，品牌稀缺性下降明顯。男鞋壓力小于女鞋從淘寶數(shù)據(jù)看，鞋品中主要是女鞋受網(wǎng)購影響比較大。國內(nèi)男鞋市場集中度提升更有可能國內(nèi)上市的女鞋品牌除了達芙妮基本都是在中高檔，集中度已經(jīng)很高，同時受品牌和渠道稀缺性下降的影響更大，而國內(nèi)的男鞋品牌與之相反，因此男鞋更有可能享受集中度提升。我國男鞋的發(fā)展階段滯后于女鞋女鞋集中度更高，估計前10家男鞋份額總和不到50%，而中高端女鞋企業(yè)前5家份額63%；從增長方式看,一般來說行業(yè)周期越靠近成熟期，管理的重要性越凸顯，男鞋店鋪模式尚以加盟為主，增長方式還比較粗放，而女鞋，特別是中高檔女鞋，管理和運營能力的重要性，特別是供應(yīng)鏈管理和店面管理的重要性已經(jīng)開始凸現(xiàn)。過去幾年受益渠道稀缺性,女鞋集中度提升明顯,但未來提升空間有限中高檔女鞋前十大品牌2023-2023年6年間按銷售額算市場份額只提升了5個百分點，而2023年到2023年提升19個百分點達到近60%，這是因為這些品牌以1-2線市場百貨商場為主要渠道，渠道進入門檻較高，在近年消費快速增長的背景下渠道稀缺性尤為凸顯，形成了先進入者的優(yōu)勢，因此集中度提升明顯。但目前由于集中度已經(jīng)較高，加上網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)投放造成品牌和渠道稀缺性下降，預(yù)計持續(xù)大幅提升的難度很大。*達芙妮收入約相當于百麗鞋品收入不到一半，因此估計份額在千百度和他她之間二、達芙妮優(yōu)勢明顯，“鞋柜”品牌緩解增長壓力1、大眾消費鞋品市場空間仍然較大大眾消費市場定價介于100-300元（達芙妮核心品牌2023年上半年平均零售價為196元），假設(shè)按銷售價格不超過目標消費群月收入的5%-10%計算，對應(yīng)消費群體的月收入介于1000-6000元，即年收入介于12023-36000元。按照聯(lián)合國計劃開發(fā)署公布的2023年人均年收入7476美元（約人民幣47000元）計算，該收入水平約為人均收入的26%-77%，則根據(jù)Euromonitor的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，估計這部分人約占15歲以上總?cè)丝诘?0%-40%，約3.8億人-5億人。如果每人每年1.5雙鞋的需求量，則每年的市場容量為5.7億雙-7.5億雙。*按年人均總收入劃分,A對應(yīng)收入是人均年總收入2倍及以上的人,B對應(yīng)在1.5倍-2倍之間的人,C對應(yīng)1倍-1.5倍的人,D對應(yīng)50%-1倍的人,E對應(yīng)小于50%的人2、受網(wǎng)購影響，預(yù)計渠道增長逐步放緩，品牌和供應(yīng)鏈重要性逐步提升在鞋品品牌中，大眾消費女鞋受網(wǎng)購影響相對更大。網(wǎng)購的影響主要體現(xiàn)在品牌和渠道稀缺性的下降，導致競爭更加激烈。渠道和品牌稀缺性下降一般來說會對終端價格帶來向下壓力，但由于該細分市場性價比較高，所以壓力不大，但另一方面渠道重要性下降，過去靠開店鋪渠道的增長方式面臨挑戰(zhàn)，預(yù)計渠道擴張面臨放緩，因此，供應(yīng)鏈提升和品牌影響力的維護和提升將越來越重要。3、大眾消費市場的品牌鞋品——達芙妮面臨有利競爭格局（1）達芙妮鞋品定價介于100-300元，屬于大眾消費市場面對對價格敏感，品牌意識尚待提高的消費群體，達芙妮成功樹立了品牌影響力，采用較時尚的設(shè)計，建立了龐大的渠道規(guī)模。在該市場，目前還沒有能與達芙妮在品牌認知度和規(guī)模上匹敵的品牌。（2）達芙妮系統(tǒng)性優(yōu)勢已確立，新進入者很難超越達芙妮擁有強大的規(guī)?；圃炷芰?、完善的專賣體系、自主設(shè)計能力，幾種能力相互關(guān)聯(lián)，相互支撐，成為達芙妮低成本的供應(yīng)鏈體系，因此達芙妮雖然價格是百麗的1/2甚至更低，但兩家利潤率卻相差不大。（3）大規(guī)模生產(chǎn)能力達芙妮在國內(nèi)擁有４個生產(chǎn)基地，大部分產(chǎn)品都是通過自己的生產(chǎn)基地生產(chǎn)。為了確保達到規(guī)模生產(chǎn)，每家達芙妮專賣店中有50%的產(chǎn)品都由公司統(tǒng)一下單、統(tǒng)一生產(chǎn)，而另外50%產(chǎn)品可以由專賣店自主選擇，以此確保各家專賣店的差異性。大規(guī)模生產(chǎn)可以通過集中采購降低采購成本，是后來者難以達到的規(guī)模優(yōu)勢。（4）專賣體系達芙妮在全國范圍內(nèi)建立了龐大的專賣體系，滲透到6級市場，超過80%是自營店，在國內(nèi)女鞋行業(yè)，其專賣店的網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍深度和廣度無人可比。（5）團隊的自主設(shè)計能力在設(shè)計環(huán)節(jié)，達芙妮沒有像大部分女鞋企業(yè)那樣通過買手采購外來設(shè)計，而是大部分依靠自己的設(shè)計團隊。其設(shè)計理念為滿足大規(guī)模生產(chǎn)而采用“模塊化”的概念：由于其女鞋絕大多數(shù)以“基本款”為主，流行或時尚元素不多，大部分女鞋的模具可以通用，只是通過在鞋面上增加一些小配飾或不同的設(shè)計來滿足差異化，這種設(shè)計思路讓達芙妮可以將物料利用率大大提高。從達芙妮的銷售和市場接受度看，即使這樣的標準化模式，其團隊的設(shè)計能力也是較強的。4、進一步細分大眾消費市場，鞋柜接力第二增長引擎獨特的定位成就了達芙妮品牌國內(nèi)最大的單一品牌銷量和最多的單一品牌門店數(shù)。但由于主要定位女鞋，達芙妮品牌的增長逐漸顯現(xiàn)瓶頸，體現(xiàn)在同店增長的下滑以及渠道增速的放緩。公司開發(fā)渠道品牌鞋柜，鞋柜模仿美國的Payless（低價位，有的10美元以下，但年銷售額達30億美元，按10美元/雙計算，估計年銷量3億雙）定位于渠道品牌、社區(qū)店，出售各年齡男、女、童鞋和鞋類用品，開店采取跟隨新住宅商圈。優(yōu)勢在于性價比、購買方便。鞋柜拉動了公司的同店增長和渠道擴張，目前估計1000多家店，考慮到其差異化定位，還有較大空間。*2023年按核心品牌合并統(tǒng)計兩個品牌店鋪擴張：向農(nóng)村延伸+挖掘2-4線城市的多層次消費達芙妮兩個品牌在六線城市的增長是最為穩(wěn)定和明顯的，體現(xiàn)出公司的觸角不斷向農(nóng)村和低消費層級區(qū)域延伸的趨勢。同時三級市場近年店鋪數(shù)占比不降反增，一定程度上也反映了3-4級城市消費的多層次性。鞋柜（終端價格約100元-200元）在4-6線城市布局較少，空間更大。5、小結(jié)：大眾消費市場受網(wǎng)購影響較大，達芙妮市場優(yōu)勢顯著鞋柜驅(qū)動增長大眾消費鞋品市場空間較大，但受網(wǎng)購影響較大，主要的影響是渠道增速可能放緩。達芙妮依靠大眾消費市場品牌鞋品的獨特定位、以及設(shè)計、生產(chǎn)和專賣模式構(gòu)成的低成本供應(yīng)鏈獲得了單品牌銷量、收入和店鋪數(shù)最大的行業(yè)地位，整體實力仍然優(yōu)勢明顯。雖然子品牌達芙妮增長開始趨緩，而新品牌鞋柜增長強勁，使其獲得進一步的渠道增長空間，一定程度上緩解了增長方式轉(zhuǎn)變的壓力。三、中檔男鞋：相對安全的細分市場，奧康短期受影響較小1、中檔鞋品的市場空間大致為大眾消費市場的一半中檔鞋品目前價位大致在300-600元（春秋款）假設(shè)按照單價占月收入比例5%-10%計算，目標群體的月收入在3000-12023元，即年收入在3.6-14.4萬元。國家地理雜志估計目前中國的中產(chǎn)階層人數(shù)在1-1.5億，中產(chǎn)階層的定義大致是年家庭收入在1萬-6萬美元，即人均年收入2萬-12萬元（按每戶3人計），則中檔（偏低擋）鞋品的目標消費群體大致與此人群重合。如果按每人每年購買2雙，則市場容量大致為２億-３億雙。2、中檔鞋品龍頭面臨壓力相對較小中檔鞋品龍頭大多做男鞋起家，經(jīng)銷街邊店模式為主，由于受網(wǎng)購影響小的男鞋在收入中占比較高，同時街邊店渠道模式受未來商業(yè)地產(chǎn)放量影響較小，因此是受網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)放量等外部沖擊相對較小的細分市場。3、奧康仍有渠道擴張空間，但異地開拓是挑戰(zhàn)奧康的品牌影響力是中檔鞋中最強的。奧康目前主要渠道策略為（1）在華東等優(yōu)勢區(qū)域開拓直營渠道和大店（從70平米提升到100平米）提升品牌影響力；（2）跨區(qū)擴張：目前公司分布相對集中,近60%的收入來自以浙江上海為核心的華東地區(qū)，在全國范圍的2-4線市場仍有空間：從公司在人均可支配收入20230元-30000元之間的地區(qū)店鋪分布粗略分析，未來的空間主要在東北、華北、西北等北方省份，華東和南方部分地區(qū)也有一定空間。奧康品牌門店數(shù)已經(jīng)達到3000多家，渠道增速和同店增速都在下降，在華東等優(yōu)勢區(qū)域逐漸飽和的背景下，能否成功異地擴張需要持續(xù)關(guān)注。預(yù)計公司2023-2023年凈利潤復合增速約16%預(yù)計公司2023-2023年實現(xiàn)收入35.6億元、42.7億元和48.6億元，實現(xiàn)凈利潤5.3億元、6.4億元和7.2億元，每股收益1.3元、1.6元和1.8元。2023-2023年凈利潤復合增速約16%。*以人均可支配收入20230-30000為假定目標市場4、小結(jié)：中檔鞋品是相對安全的細分市場，但奧康國際3-5年時間應(yīng)謹慎中檔鞋品雖然空間不如大眾消費鞋品，但屬于相對安全的細分市場，終端價格和渠道擴張面臨的外在壓力相對較小。但從較長的時間來看，如果奧康國際不能成功的進行異地擴張，以及不能在中高檔和大眾消費兩個細分市場的夾擊下找到自己的市場定位，成長前景以及行業(yè)整合能力尚待觀察。四、中高檔女鞋——增長方式調(diào)整更緊迫1、龍頭地位穩(wěn)固，受網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)放量壓力較大幾家中高檔女鞋龍頭地位較穩(wěn)固，集中度提升空間不大2023年市場份額前3名的公司總共份額57%。排名第一的百麗國際占比46%。由于中高端女鞋品牌以百貨商場店中店為主要渠道形式，隨著1-2線百貨渠道的飽和，已經(jīng)進入并能保證銷售額規(guī)模的品牌將擁有壟斷優(yōu)勢。如龍頭百麗的動向，已成為其他主要女鞋品牌的風向標，而百貨商場亦把能請百麗入駐作為提振銷售和定位的手段，地位已經(jīng)十分穩(wěn)固。其他品牌，甚至相對弱勢的前十大品牌則較難進入成熟和較熱門的商圈。如前所述，中高端女鞋企業(yè)前5家份額已經(jīng)達到63%，對于龍頭來講享受集中度提升的空間已經(jīng)不大。2、未來3年商業(yè)地產(chǎn)集中供給為品牌帶來渠道下沉黃金機遇商業(yè)地產(chǎn)的投放加速很可能在約3-5年后推動百貨公司開店數(shù)量的提升從而推動百麗等品牌開店。因此，預(yù)計2023年-2023年百貨渠道的供給可能大量增加,從而為百麗以及千百度、星期六、接吻貓、哈森等跟隨百麗的公司提供了一個相對低成本和寬松的占位機會。而此之后品牌渠道下沉將變得相對困難，能夠把握這一波機遇的品牌將在3-4線市場建立明顯的渠道優(yōu)勢。3、性價比相對較低，網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)投放導致終端價格面臨向下壓力雖然目前中高檔女鞋隨著商業(yè)地產(chǎn)放量有低成本的渠道延伸機遇，但渠道稀缺性的下降會使終端價格面臨向下的壓力。雖然網(wǎng)購對中高檔鞋品的影響不如對大眾休閑品牌鞋品的大，但在消費增速下降的背景下，由于網(wǎng)購帶來的品牌和渠道稀缺性下降必然對該細分市場造成影響。因此，綜合兩方面的壓力，中高檔女鞋企業(yè)需要探尋其它的發(fā)展路徑，比如依靠供應(yīng)鏈、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等的提升，或者多品牌經(jīng)營等等。*按30多家樣本百貨公司的開店情況計算4、百麗優(yōu)勢明顯，但高成長性的特點在明顯弱化（1）百麗供應(yīng)鏈能力遠勝其它女鞋品牌外延式擴張之后，要靠精細化管理在行業(yè)發(fā)展初期，市場空間足夠大允許企業(yè)粗放式擴張，靠搶占地盤確立地位，同時依仗渠道優(yōu)勢獲取提價能力。而當行業(yè)日趨成熟，增速放緩，渠道擴張受限，同時終端價格面臨向下壓力的背景下，精細化管理能力日益重要。以銷定產(chǎn)模式是女鞋成功的關(guān)鍵影響女鞋消費決策的因素：價格、品牌、質(zhì)量、款式，款式是價格外最重要的因素，對不斷變化的流行趨勢和市場需求的準確把握，做細分市場的ZARA，是女鞋競爭的關(guān)鍵。供應(yīng)鏈模式有兩種，以產(chǎn)定銷和以銷定產(chǎn)。以產(chǎn)定銷依靠對消費趨勢的準確判斷，難度較大，每到季末往往需要靠大力度的促銷清理季末存貨，還容易因備貨不足而錯過暢銷產(chǎn)品，以銷定產(chǎn)通過把控終端或其他途徑，及時而準確的收集市場趨勢，迅速開發(fā)、生產(chǎn)產(chǎn)品推向市場，并根據(jù)市場反應(yīng)及時修正，消除了以產(chǎn)定銷的弊端。（2）以銷定產(chǎn)考驗女鞋企業(yè)的供應(yīng)鏈精細化管理能力以銷定產(chǎn)依靠對暢銷產(chǎn)品的快速反應(yīng)和很短的補貨時間（補貨時間約越短，越能增加補充訂單和暢銷款的銷售），因此對供應(yīng)鏈有的很高要求。判斷供應(yīng)鏈管理水平的指標“縱向一體化”的主要目標即控制整個產(chǎn)業(yè)鏈上的時間及信息損耗(產(chǎn)品上線時間、銷售市場信息反饋速度等)。具體可以從設(shè)計效率、采購集中度、生產(chǎn)自由度、渠道控制力與決策靈活度衡量，最重要的指標是補單比例和交貨期。另外，作為供應(yīng)鏈的一環(huán)，設(shè)計水平也非常重要。百麗供應(yīng)鏈能力最強，星期六的供應(yīng)鏈能力是其最大短板從各項指標看百麗的供應(yīng)鏈能力是最強的，最大的一個優(yōu)勢就是強大的設(shè)計能力和對市場響應(yīng)的能力。星期六是目前A股上市的唯一以女鞋為主的公司，其采取跟隨百麗的策略進行渠道下沉，但由于供應(yīng)鏈能力的差距（主要體現(xiàn)在補單比例以及補單交貨期長度在除達芙妮外的中高檔女鞋品牌中的比較），在消費減速的背景下，造成較大的存貨壓力。近1年左右時間預(yù)計將加大加盟的比例，保正渠道跟隨百麗渠道下沉步伐的同時減輕存貨壓力。但加大加盟比例為供應(yīng)鏈提升帶來挑戰(zhàn)。（3）多品牌難度加大百麗獨領(lǐng)風騷但高成長特性明顯弱化百麗多品牌戰(zhàn)略領(lǐng)先同業(yè)鞋企中多品牌最為成功的是百麗，其憑借多品牌攫取和維護商場渠道的強大議價能力，又借助渠道的共通性進一步拓展品牌和品類。同商場渠道形成良性互動一方面多品牌增強渠道議價能力：為了能夠在與商場的談判中掌握話語權(quán)和定價能力，百麗通過并購和代理的手段將百麗集團打造成一個多品牌的鞋類帝國，進駐商場時一般主打的4-5個品牌一起進。商場為了提高檔次、豐富品類，必須請握有大量品牌的百麗進駐，同時百麗的多個品牌銷售不錯，因此在扣點、租金上和位臵等談判中有很強的話語權(quán)。另一方面，渠道和供應(yīng)鏈的共通性使新興品牌可利用公司已有的零售網(wǎng)絡(luò)，實現(xiàn)規(guī)模的快速膨脹。多品牌拓張新品類百麗目前有十來個自有品牌,并代理了多個國外品牌。根據(jù)中報，年報，目前百麗增長最快的代理品牌，如Bata，Clarks,Merrell,Cat等都是主打男鞋。男性消費升級意愿強烈，且市場波動小，看好未來中高檔男鞋的增長勢頭，百麗2023年男鞋比例已經(jīng)達到10%，相信2023年會更高。百麗2023年進入大眾女鞋市場（成交價200元左右），開店約100家左右；并且通過并購廣州億利來集團旗下兩大童裝品牌hellokitty與迪斯尼進入童鞋市場。多品牌拓張伴隨新渠道形式百麗的大眾品牌2023年2月在上海成功開店，2023年計劃試驗性開設(shè)100家零售網(wǎng)點，約70%-80%為街邊店。目前公司10000多家零售網(wǎng)點中約20%屬于街邊店。同時為適應(yīng)國內(nèi)越來越多shoppingmall的建成，百麗2年前試行多品牌店的銷售策略，即將多個品牌放在一個超大店鋪銷售。目前前期測試已經(jīng)完成，正計劃逐步擴大其業(yè)務(wù)銷售規(guī)模。在2023年正式上線的B2C電子商務(wù)平臺，百麗推出定位中低端的網(wǎng)購專銷品牌“innet”,定價200元左右，從確定款式到生產(chǎn)出成品，通常只需要3-4周的時間。*百麗共有自有品牌15個、代理品牌11個（4）百麗多品牌成功依仗天時地利，其他鞋企多品牌上規(guī)模難度加大百麗的多品牌戰(zhàn)略能夠成功，很大的一個原因是其在百貨渠道的議價能力尚不強的時候發(fā)展了幾個核心的品牌，從而形成了良性循環(huán)。而這樣的機會很難再有。同時還面臨幾個問題：需要強大的資源整合能力百麗設(shè)計研發(fā)和補貨調(diào)貨實行分品牌獨立管理，而倉儲物流的渠道開拓打包整合，分合有序的供應(yīng)鏈體系最大限度整合了公司資源，以相對低的成本進行多品牌運作。而大部分企業(yè)的資源整合能力難以與百麗媲美。對并購能力的考驗百麗主要依靠并購跨品類拓展，其2023-2023年新并購的業(yè)務(wù)成功地在并購2年后的2023年實現(xiàn)快速增長，不僅同店銷售增長超過平均水平，整體銷售規(guī)模增長也超過平均水平。并購考驗對收購品牌縝密的考量判斷，清晰的戰(zhàn)略規(guī)劃和完善的整合流程規(guī)劃，其他鞋企的并購尚未通過檢驗。達芙妮等街邊店為主的品牌進入百貨公司比百麗渠道下沉到街邊店更難*達芙妮是百萬港元（5）百麗高成長性的特性明顯弱化百麗未來的增長預(yù)計將主要來自1）跟隨百貨商場渠道下沉繼續(xù)開拓3、4線市場；2）通過收購或代理進行多品牌和多品類延伸。3、4線市場由于渠道稀缺性的下降預(yù)計終端價格面臨向下壓力，雖然中短期內(nèi)成本也有所下降，但由于提價能力有限，盈利能力較難提升；同時，網(wǎng)購的興起也使得鞋品價格整體面臨壓力，因此，公司的ROE提升較難。另一方面，由于不再有過去靠渠道和提價推動的快速增長，預(yù)計利潤增速也將減緩。因此，百麗高成長性的特性在明顯弱化。*部分公司是過去2年CAGR五、投資思路行業(yè)增速呈減緩趨勢，商業(yè)地產(chǎn)和網(wǎng)購的影響逐漸凸顯我國皮鞋行業(yè)正在步入成熟期，增速將繼續(xù)下降。在消費增速下降的背景下，商業(yè)地產(chǎn)放量和網(wǎng)購興起帶來的品牌和渠道稀缺性對量和價的影響將比之前更凸顯出來。1、中檔鞋品市場受沖擊較小，達芙妮市場優(yōu)勢顯著仍具成長性大眾消費市場：受網(wǎng)購影響大，渠道擴張面臨放緩風險；但性價比較高，終端價格向下壓力不大。達芙妮雖然老品牌渠道擴張面臨放緩，但公司在大眾消費市場優(yōu)勢顯著，這個市場空間仍然較大，新品牌鞋柜成為推動公司業(yè)績增長的第二引擎。中檔鞋品：中檔男鞋受網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)放量的影響不大，短期內(nèi)終端價格向下壓力不大，是相對安全的細分市場。但奧康的異地擴張能力還有待檢驗，所以長期來看存在不確定性。中高檔女鞋：受到網(wǎng)購和商業(yè)地產(chǎn)影響，且由于價格較高，終端價格向下壓力較大。行業(yè)集中度很高，繼續(xù)提升空間較小，龍頭企業(yè)在女鞋市場主要跟隨行業(yè)穩(wěn)定增長，同時供應(yīng)鏈能力等精細化管理能力的重要性日益提升。百麗供應(yīng)鏈優(yōu)勢明顯，是鞋品企業(yè)中唯一多品牌戰(zhàn)略真正成功的企業(yè)，但高成長特性減弱。其他中高檔女鞋企業(yè)如星期六面臨供應(yīng)鏈能力提升的重要課題，因為其他的成長方式，如多品牌已經(jīng)變得比之前困難很多。在整個品牌服裝行業(yè)面臨調(diào)整的背景下，按照防御性的投資策略，選擇處于相對安全的中檔市場的奧康國際以及在大眾鞋品市場優(yōu)勢明顯，仍有成長動力的達芙妮。

2023年環(huán)保行業(yè)分析報告2023年5月目錄一、總體凈利增速達30%，水處理板塊表現(xiàn)最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年總體凈利潤增長達30%，2023年一季度相對平穩(wěn) PAGEREFToc356759999\h32、水處理板塊表現(xiàn)最突出，節(jié)能板塊增長依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固廢龍頭企業(yè)增勢良好，大氣治理等待政策推動 PAGEREFToc356760001\h101、水和固廢龍頭保持持續(xù)增長，一季度情況相對平穩(wěn) PAGEREFToc356760002\h102、水及固廢處理企業(yè)業(yè)績較好，大氣和監(jiān)測企業(yè)等待政策推動 PAGEREFToc356760003\h123、主要環(huán)保公司年報及一季報情況匯總 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力變化情況 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率穩(wěn)中略降，凈利率各季度波動較大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年費用控制較好，2023年一季度費用率提升較多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源資產(chǎn)收益率繼續(xù)提升，期待后續(xù)資金使用帶來效益 PAGEREFToc356760008\h22四、關(guān)注資產(chǎn)負債表中應(yīng)收、預(yù)收、存貨等各項變化 PAGEREFToc356760009\h23五、投資建議——關(guān)注政策及訂單催化劑 PAGEREFToc356760010\h25一、總體凈利增速達30%，水處理板塊表現(xiàn)最突出1、2022年總體凈利潤增長達30%，2023年一季度相對平穩(wěn)2022年，環(huán)保公司整體實現(xiàn)營業(yè)收入219億元，同比增長26%，營業(yè)成本157億元，同比增長27%；實現(xiàn)歸屬凈利潤合計30億元，同比增長30%。2023年一季度單季，環(huán)保公司整體實現(xiàn)營業(yè)收入36億元，同比下降0.54%，環(huán)比減少57%；主營業(yè)務(wù)成本25億元，同比下降4.3%，環(huán)比減少59%；歸屬凈利潤合計4億元，同比增長10%，環(huán)比減少71%。環(huán)保公司2023年總體凈利潤增長速度達到30%，總體增長情況好于其他行業(yè)，也符合市場預(yù)期。而2023年一季度，環(huán)保公司總體增速表現(xiàn)相對比較平穩(wěn)，總營業(yè)收入和去年基本持平，成本和費用的下降促進了凈利潤的增長。從歷史來看，一季度歷來是環(huán)保工程公司收入確認的低點，因此，平穩(wěn)的表現(xiàn)也屬于預(yù)期之中。對于板塊后續(xù)的增長，我們認為，2023年各項政策將逐步落實，治污力度加大，對與環(huán)保企業(yè)2023年的盈利增長仍是可以充滿信心的。2、水處理板塊表現(xiàn)最突出，節(jié)能板塊增長依然落后根據(jù)各公司主營業(yè)務(wù)的類型，我們將目前主要的環(huán)保上市公司分為環(huán)境監(jiān)測、節(jié)能、大氣污染治理、水污染治理、及固廢污染治理五大板塊，對各個板塊盈利增長情況進行。為了更好地說明各板塊增長情況，我們在板塊分析中對以下幾處進行了調(diào)整：（1）由于九龍電力2023年電力資產(chǎn)仍在收入和利潤統(tǒng)計中，因此大氣污染治理板塊中我們此次仍暫時將其剔除，2023年二季度開始將其并入分析；（2）盛運股份目前收購中科通用的重組進程尚在推進，目前盈利中并不是環(huán)保資產(chǎn)盈利狀況的體現(xiàn)，因此等待重組完成后，我們再將其納入固廢板塊中統(tǒng)一討論。2023年，大氣污染治理板塊在所有環(huán)保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大氣污染治理的企業(yè)最多，其中還包括了成立時間較長、發(fā)展比較成熟的龍凈環(huán)保。但從凈利潤占比來看，水污染治理、固廢處理板塊均開始超越大氣治理板塊，水和固廢處理領(lǐng)域相關(guān)企業(yè)盈利能力還是較強的。而從2023年一季度各板塊收入和利潤的占比情況來看，水處理板塊收入和利潤的季節(jié)性波動相對明顯，一季度是全年業(yè)績低點。而固廢、和大氣治理板塊的季節(jié)性波動相對較小。從收入和凈利潤增速來看，固廢處理板塊和水處理板塊仍然是凈利潤增長相對最高的，而其中水處理板塊表現(xiàn)尤為突出，2023年、2023年一季度凈利潤增速都大幅領(lǐng)先于其他板塊。水處理一直是環(huán)保行業(yè)中最重要的一部分，2023年，經(jīng)濟形勢相對低迷，但對以市政投入為主的污水處理工程建設(shè)影響較小，水處理板塊中的碧水源、津膜科技收入和利潤增長形勢都較好。而其中的工業(yè)水處理企業(yè)萬邦達、中電環(huán)保等，由于之前基數(shù)較低，也在2023-2023年有了良好的業(yè)績增速。在所有板塊中，節(jié)能板塊增長依然落后，受宏觀經(jīng)濟不景氣影響較大。大氣治理板塊2023年、及2023年一季度凈利潤增速依然偏慢，需要等待后續(xù)的政策落實推動業(yè)績提升。而環(huán)境監(jiān)測板塊發(fā)展則逐步平穩(wěn)。大氣污染治理：2023年，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入71.3億元，同比增長24%；營業(yè)成本53億元，同比增長28%；歸屬凈利潤7.4億元，同比增長12%。2023年一季度，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入12.6億元，同比增長24%；營業(yè)成本8.9億元，同比增長23%；歸屬凈利潤0.94億元，同比增長5.5%。固廢處理：2023年，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入39.9億元，同比增長18%；營業(yè)成本24.7億元，同比增長15%；歸屬凈利潤7.6億元，同比增長38%。2023年一季度，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入8.5億元，同比增長9%；營業(yè)成本5.5億元，同比增長16%；歸屬凈利潤1.5億元，同比增長3.5%。水污染治理：2023年，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入30億元，同比增長64%；營業(yè)成本19億元，同比增長75%；歸屬凈利潤7.8億元，同比增長53%。2023年一季度，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入4.4億元，同比增長40%；營業(yè)成本3.3億元，同比增長54%；歸屬凈利潤0.46億元，同比增長28%。其中，工業(yè)水處理板塊2023年實現(xiàn)營業(yè)收入9.5億元，同比增長60%；營業(yè)成本7億元，同比增長70%；歸屬凈利潤1.6億元，同比增長28%。2023年一季度實現(xiàn)營業(yè)收入1.7億元，同比增長65%；營業(yè)成本1.3億元，同比增長67%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長30%。節(jié)能：2023年，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入15.9億元，同比增長36%；營業(yè)成本10.6億元，同比增長45%；歸屬凈利潤2.4億元，同比減少4.6%。2023年一季度，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入2.6億元，同比下降3%；營業(yè)成本1.7億元，同比下降2%；歸屬凈利潤0.39億元，同比下降1.8%。環(huán)境監(jiān)測：2023年，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入14.2億元，同比增長15%；營業(yè)成本6.9億元，同比增長18%；歸屬凈利潤3.2億元，同比增長9%。2023年一季度，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入2.5億元，同比增長17%；營業(yè)成本1.2億元，同比增長21%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長10%。二、水和固廢龍頭企業(yè)增勢良好，大氣治理等待政策推動1、水和固廢龍頭保持持續(xù)增長，一季度情況相對平穩(wěn)從各家環(huán)保公司2023年度業(yè)績情況來看，水、固廢領(lǐng)域的兩家龍頭公司桑德環(huán)境、碧水源增長勢頭依然良好。在我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展的現(xiàn)階段，龍頭公司具備品牌、規(guī)模優(yōu)勢，發(fā)展思路清晰、市場拓展順暢，經(jīng)營狀況也相對穩(wěn)定，可保持持續(xù)增長的勢頭。此外，天壕節(jié)能、永清環(huán)保2023年業(yè)績增速也較為亮眼。而從2023年一季報情況來看，環(huán)保公司利潤增速大多不高，一季度歷來是工程公司收入和業(yè)績確認的低點，其中桑德環(huán)境業(yè)績季節(jié)性波動相對較小，凱美特氣和國電清新則由于去年同期基數(shù)較低，2023年一季度利潤增速達到較高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然較少，大部分公司由于新業(yè)務(wù)拓展、異地擴張、或原材料上漲等因素影響，都面臨成本上漲的壓力。從長期趨勢來看，各環(huán)保公司還將抓住產(chǎn)業(yè)發(fā)展的機會大力拓展新市場，而且隨著環(huán)保市場參與主體的增加、競爭加劇，毛利率還存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龍、桑德環(huán)境、九龍電力、東江環(huán)保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龍電力、龍源技術(shù)、國電清新。2023年及2023年一季度收入增速均顯著低于成本增速的公司：先河環(huán)保、凱美特氣、燃控科技。2023年收入和凈利增速均較高的公司：天壕節(jié)能、永清環(huán)保、桑德環(huán)境、碧水源。2023年收入和凈利增速較低的公司：易世達、三維絲。2023年一季度收入和凈利增速均較高的公司：桑德環(huán)境、凱美特氣、國電清新。2023年一季度凈利潤增速較低的公司：先河環(huán)保、易世達、永清環(huán)保、三維絲。2、水及固廢處理企業(yè)業(yè)績較好，大氣和監(jiān)測企業(yè)等待政策推動從2023年年報情況來看，水處理、固廢處理企業(yè)業(yè)績基本都符合或略超預(yù)期。監(jiān)測、節(jié)能、大氣治理板塊企業(yè)業(yè)績大多低于預(yù)期。我們認為，2023年，整體宏觀經(jīng)濟環(huán)境較為低迷，與工業(yè)企業(yè)相關(guān)的投入、污染治理都可能受到一定影響。而水處理、固廢處理作為環(huán)保板塊中占比最大的兩個細分領(lǐng)域，多以市政投入為主，污染治理監(jiān)管也相對更加到位，因此受到經(jīng)濟周期的影響波動小。相比之下，節(jié)能板塊受經(jīng)濟不景氣的影響最大。而大氣治理和監(jiān)測企業(yè)則受政府換屆、治污政策推動的影響較大。2023年，隨著政策的落實和推動，大氣治理和監(jiān)測企業(yè)的業(yè)績應(yīng)有望得到改善。從2023年一季報的情況來看，一季度歷來是環(huán)保工程類公司收入確認低點，因此對其業(yè)績預(yù)期普遍也較低，2023年一季度的收入結(jié)算也沒有太多亮點。部分企業(yè)由于去年同期基數(shù)較低，2023年增速表現(xiàn)相對較好。部分企業(yè)的利潤增長來自于募集資金帶來財務(wù)費用的減少、或管理銷售費用的控制。還有部分企業(yè)去年留下的在手訂單結(jié)算保障了一季度的增長。環(huán)保公司全年業(yè)績的兌現(xiàn)情況還需等待后面的季度表現(xiàn)再判斷。2023年年報業(yè)績略超預(yù)期的公司：桑德環(huán)境（固廢業(yè)務(wù)進展良好，配股順利完成）、天壕節(jié)能（2023年新投產(chǎn)項目多，2023年貢獻全年收益，還有資產(chǎn)處置收益）。2023年年報業(yè)績符合預(yù)期的公司：碧水源（北京地區(qū)項目結(jié)算多，各地小碧水源持續(xù)拓展）、九龍電力（煤價下跌、脫硫脫硝等環(huán)保業(yè)務(wù)發(fā)展快）、中電環(huán)保（延期的核電、火電項目恢復建設(shè)）、雪迪龍（脫硝煙分監(jiān)測系統(tǒng)增長）、津膜科技（水處理市場環(huán)境相對較好）、萬邦達（神華寧煤烯烴二期、及中煤榆林兩大項目結(jié)算）、維爾利（2023年新簽訂單較多，主要在2023年結(jié)算）、東江環(huán)保（資源化產(chǎn)品收入受經(jīng)濟周期影響下跌較多，但環(huán)境工程增加，費用控制）。2023年年報業(yè)績低于預(yù)期的公司：國電清新（大唐資產(chǎn)注入滯后、托克托運營電量減少）、龍源技術(shù)（低氮燃燒結(jié)算進度慢、余熱項目少）、龍凈環(huán)保（增速較以前快，但低于業(yè)績快報發(fā)布后的市場預(yù)期）、聚光科技（環(huán)境監(jiān)測市場需求滯后）、凱美特氣（項目延期、工程機械制造業(yè)開工率不足）、天立環(huán)保（毛利率大幅下滑）、易世達（合同能源管理業(yè)務(wù)拓展慢）、三維絲（收入下滑、費用大幅增加）、永清環(huán)保（重金屬治理項目增加帶動利潤增長，但低于年初100%增長的預(yù)期）、先河環(huán)保（利潤率下滑較大）。2023年一季報業(yè)績符合預(yù)期的公司：碧水源（一季度平穩(wěn)）、桑德環(huán)境（固廢業(yè)務(wù)進展良好、財務(wù)和管理費用下降）、國電清新（大唐部分脫硫特許經(jīng)營資產(chǎn)并入）、聚光科技（費用控制加強）、雪迪龍（2023年留下在手訂單增多，財務(wù)費用下降）、天壕節(jié)能（電量穩(wěn)定、財務(wù)費用下降）、九龍電力（電力資產(chǎn)剝離、環(huán)保業(yè)務(wù)增長）、萬邦達（烯烴二期及中煤榆林兩大項目繼續(xù)結(jié)算）、中電環(huán)保（規(guī)模擴大、但費用上升也較快）、凱美特氣（2023年基數(shù)低）、津膜科技（一季度平穩(wěn)）。2023年一季報業(yè)績低于預(yù)期的公司：龍源技術(shù)（一季度是結(jié)算低點）、龍凈環(huán)保（一季度是工程結(jié)算低點，但訂單增速良好）、東江環(huán)保（資源化產(chǎn)品收入受經(jīng)濟周期影響下跌較多）、永清環(huán)保（重金屬業(yè)務(wù)同比去年減少）、天立環(huán)保（一季度新疆等地工程無法施工，利潤率下滑也較大）、維爾利（2023年受政府換屆影響，新簽訂單少，影響2023年結(jié)算）、先河環(huán)保（競爭加劇，利潤率下滑）、易世達（受上游水泥行業(yè)景氣下滑影響大，合同能源管理業(yè)務(wù)拓展慢）。3、主要環(huán)保公司年報及一季報情況匯總?cè)?、盈利能力變化情況1、2023年毛利率穩(wěn)中略降，凈利率各季度波動較大2023年及2023年一季度，從環(huán)保公司總體來看，毛利率基本穩(wěn)定，2023年全年略有下降，而2023年一季度提升較多，我們分析主要是由于一季度九龍電力和國電清新兩家公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化促進了整體的毛利率上升，其他公司毛利率基本是穩(wěn)定的、或略有下降。而凈利率在各季度間的波動相對較大，在環(huán)保產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的過程中，環(huán)保企業(yè)市場拓展和產(chǎn)業(yè)鏈延伸的積極性很高、人員擴張也相對迅速、資金支出較多，因此管理費用、銷售費用、財務(wù)費用等都會存在一定波動。毛利率上升較多的公司：九龍電力、國電清新。毛利率下降較多的公司：碧水源、天立環(huán)保、龍源技術(shù)、富春環(huán)保、易世達、燃控科技、先河環(huán)保、中電環(huán)保。凈利率上升較多的公司：九龍電力、國電清新、東江環(huán)保。凈利率下降較多的公司：碧水源、龍源技術(shù)、先河環(huán)保、中電環(huán)保、聚光科技。2、2023年費用控制較好，2023年一季度費用率