第3章：有價證券的價格決定

第3章：有價證券的價錢決議主講：四川師大經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院徐莉主要內(nèi)容債券的價錢決議股票的價錢決議其他有價證券的投資價值分析xuli2<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議一、債券的價值評價債券價值評價要素現(xiàn)金流量貼現(xiàn)率：各類債券綜合收益率〔投資者期望收益〕，常用同類工程平均報答率、拆借利率等。市場利率、通脹率、企業(yè)要素等債券價值到期一次還本付息分期付息，到期還本貼現(xiàn)債券永久性債券xuli3<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議到期一次還本付息債券的價值分期付息，到期還本債券的價值例2-1：某債券面額為1000元，年利率10%，3年期限，每年末付息。貼現(xiàn)率12%。該債券價值為：xuli4<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議貼現(xiàn)債券的價值〔每期利息為0〕例2-2：某貼現(xiàn)國債面額1000元，期限3年。假設(shè)貼現(xiàn)率為12%，那么此國債價值為：

永久性債券的價值〔沒有還本期限〕例2-3：某國政府發(fā)行無歸還期的公債，票面利率4%，面值1000元，如貼現(xiàn)率為5%，該公債的價值應(yīng)為：xuli5<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議二、債券的收益計算票面收益率C：年利息A：面額直接納益率〔本期收益率〕P：債券的市場價錢例2-4：某債券面額1000元，期限3年，到期一次還本付息，票面利率10%，投資者以1020元發(fā)行價購入。那么該債券的直接納益率為：xuli6<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議到期收益率〔最終收益率〕：持有債券到期滿，其間的利息再投資的收益等同于到期收益率。方法：知現(xiàn)值，求貼現(xiàn)率以分期付息到期還本的債券為例計算到期收益率：求近似值用插值法計算先求出近似值，再試算，找出另一近似值，確定一個區(qū)間，再用插值法計算到期收益率。xuli7<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議例2－5：某債券面額1000元，距到期日為3年，利率為10%，每年付息一次，債券市場價錢為900元。計算該債券的到期收益率。解：1〕計算近似值2〕用插值法計算：先將14％代入試算907.13＞900，闡明到期收益率不是14％，而是高于14％。設(shè)RA＝15％，繼續(xù)試算：xuli8<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議885.84＜900，闡明RA的區(qū)間是〔0.14，0.15〕，用插值法計算：

求得：RA=14.34%xuli9<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議持有期收益率P1：賣出價P0：買入價i：期間利息收入例2－6：某投資者購入3年期債券，該債券以面額1000元發(fā)行，利率為10％，每年付息一次，1年后他以1050的價錢出賣。該投資者的持有期收益率為：留意：持有期收益率應(yīng)換算成年收益率；如持有期超越一次付息期，那么應(yīng)計算利息的現(xiàn)值。xuli10<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議三、債券的價錢分析債券價錢與市場利率反方向變動債券期限與價錢動搖幅度〔市價與面值之價差〕成正比債券價錢上升幅度大于下跌幅度：對同一債券，市場利率下降一定幅度引起的債券價錢上升幅度，要大于市場利率上升同一幅度而引起的債券價錢下跌幅度。債券票面利率與價錢變動幅度成反比：在給定市場利率條件下，票面利率較低的債券價錢變動幅度較大。xuli11<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議四、債券的信譽(yù)評級信譽(yù)評級的意義有利于證券市場安康開展：加強(qiáng)投資者自信心，維護(hù)投資者利益，有利于市場穩(wěn)定。有利于投融資體制順利運(yùn)轉(zhuǎn)：溝通籌資者與投資者間的信息，高級別債券可以更低本錢籌資，引導(dǎo)資源優(yōu)化配置。有利于提高債券市場管理質(zhì)量：評級比“額度限制〞、“擔(dān)保發(fā)行〞等更客觀公正，減少內(nèi)幕買賣。xuli12<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議主要評價內(nèi)容發(fā)行人違約能夠性：負(fù)債情況、償債才干、盈利才干財務(wù)限制條款：維護(hù)債務(wù)人〔強(qiáng)迫付息、還本等〕債券優(yōu)先次序：違約或清算時債務(wù)人獲得清償?shù)南群蟠涡騻男抛u(yù)等級〔見附表〕投資等級〔investmentgrade〕：高等級、中級渣滓債券〔junkbonds〕：投機(jī)級、違約級xuli13<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章附表：債券等級分類評價穆迪標(biāo)準(zhǔn)普爾評價穆迪標(biāo)準(zhǔn)普爾最高質(zhì)量AaaAAA具投機(jī)性，風(fēng)險中等Ba1BB+高質(zhì)量一定的長期風(fēng)險Aa1AA+Ba2BBAa2AABa3BB-Aa3AA-投機(jī)性強(qiáng)，本息無保證B1B+中上質(zhì)量，未來可能出現(xiàn)問題A1A+B2BA2AB3B-A3A-違約等級CaaCCC中等質(zhì)量，無特殊投資潛力Baa1BBB+CaCCBaa2BBBCCBaa3BBB-Dxuli14<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議五、債券的利率期限構(gòu)造資本風(fēng)險和收入風(fēng)險資本風(fēng)險：在長期債券投資中，因市場利率上升，使債券持有人的資本受損。收入風(fēng)險：投資者進(jìn)展短期債券投資時，因市場利率下降構(gòu)成的再投資風(fēng)險。影響市場利率的要素經(jīng)濟(jì)周期：經(jīng)濟(jì)昌盛，利率上升；經(jīng)濟(jì)蕭條，利率下降貨幣供應(yīng)量：反相關(guān)預(yù)期通脹率：正相關(guān)xuli15<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議利率期限構(gòu)造定義：不同期限資金所對應(yīng)的相互聯(lián)絡(luò)、相互制約的一組利率。研討對象有固定歸還期的債務(wù)憑證質(zhì)量一樣、期限不同的證券，其到期收益率與到期期限之間的關(guān)系〔政府債券——質(zhì)量一樣，期限不同，便于分析整個債券體系的利率構(gòu)造，從而對整個金融市場的利率走勢做出正確預(yù)期?！硏uli16<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議利率期限構(gòu)造實際相關(guān)概念即期利率(spotrates):從當(dāng)前時辰到未來某一時辰間持有貨幣的利率si。遠(yuǎn)期利率(forwardrates)：未來兩個日期之間借款的利率fi,j。它由兩個即期利率決議。例2-7：假定有2種替代的方法用1元錢進(jìn)展2年期投資，收益分別為和，它們應(yīng)該相等，由此可得：推而廣之：xuli17<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議預(yù)期實際假設(shè)條件：市場是有效的、投資者是理性的且對未來的利率預(yù)期一致。觀念：長期利率是同一時期內(nèi)各期即期利率的幾何平均數(shù)。

結(jié)論：無論債券投資期限多長，在某一時點(diǎn)上，其年收益率應(yīng)是一樣的，不存在套利時機(jī)。即：利率期限構(gòu)造的上升趨勢與下降趨勢的時間跨度根本對稱。實證結(jié)果：多數(shù)時間利率呈升勢趨勢。xuli18<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議例2-8：市場上有1年期債券，年收益率8%；2年期債券，年收益率9%。按照預(yù)期實際，投資者作2種選擇的年收益率相等。解：首先計算第2年的1年期債券〔遠(yuǎn)期〕利率f1,2按前述公式，因此，即，第2年的1年期債券利率應(yīng)是10%。驗證：長期投資本息之和為短期滾動投資本息之和為xuli19<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議流動偏好實際景象：投資者都傾向于購買短期債券，即使計劃長期投資的投資者也寧愿經(jīng)過短期滾動投資實現(xiàn)其目的。觀念：由于債券期限越長，價錢變動越大，風(fēng)險也就越大。如投資者購買長期債券，發(fā)行者提供的收益率要大于市場平均收益率，即原有的平均收益率sj要添加一定的流動性風(fēng)險的補(bǔ)償，投資者才情愿購買。那么，上例中的關(guān)系應(yīng)為因此，呵斥了利率期限構(gòu)造經(jīng)常呈上升趨勢。xuli20<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議市場分割實際假設(shè)前提：市場存在著分割——各種投資者受法律、偏好或投資習(xí)慣的影響，分別投資于不同的市場〔長期、中期、短期〕。觀念：各種期限債券的收益率主要受市場資金供求的影響，而受不同期限債券收益率變動的影響卻不明顯，各種不同期限債券間是不完全替代品。結(jié)論：當(dāng)短期資金供需曲線交叉點(diǎn)利率低于長期資金供需曲線交叉點(diǎn)利率時，利率期限構(gòu)造呈上升趨勢；反之呈下降趨勢。缺陷：對不同市場間資金流動性認(rèn)識缺乏。xuli21<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議收益率曲線到期收益率曲線上升型曲線：正常情況，短期收益率低于長期；下降型曲線：反常景象，市場對經(jīng)濟(jì)預(yù)期變壞，長期資金需求下降；程度型曲線：上升、下降收益率曲線相互轉(zhuǎn)化過程中出現(xiàn)的過渡階段。xuli22<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議平均期限收益率曲線平均期限：債券剩余時間內(nèi)一切現(xiàn)金流量的加權(quán)平均時間?！哺玫胤从硞实拿舾行浴砅v:債券現(xiàn)值n:剩余期限X:年限權(quán)重R:貼現(xiàn)率例2-9：有一3年后到期的債券，每年付息80元，第3年末還本1000元，市場平均收益率10%。求D。解：求現(xiàn)值xuli23<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章債券的價錢決議曲線圖：平均期限短的債券收益率低于期限較長的。反映了市場對未來利率走高的預(yù)期。附息債券的平均期限總小于剩余期限；當(dāng)持有期等于平均期限時，債券實踐收益率不受市場收益率變化的影響。這是債券的平安持有期。BACKxuli24<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章股票的價錢決議一、影響股票價錢的主要要素經(jīng)濟(jì)增長：促進(jìn)股價上升經(jīng)濟(jì)周期：熊、牛交替，提早反響經(jīng)濟(jì)政策：貨幣政策、財政政策〔經(jīng)過調(diào)理稅率和財政收支，影響企業(yè)利潤和開展速度〕通貨膨脹：初期股價上升，中后期股價下跌。企業(yè)要素運(yùn)營業(yè)績：盈利才干、生長性股利政策：與投資者對分配方式的偏好有關(guān)增資與股票拆細(xì)：增資后短期股價下跌，長期上升；股票拆細(xì)后，單位股價低，股價經(jīng)常上漲。并購：并購方猛烈動搖；被并購方通常上漲。xuli25<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章股票的價錢決議二、股票的價值分析股票估價模型根本估價模型：股息是決議股票價值的根本要素，因此股票價值等于每期股息現(xiàn)值之和。假設(shè)每期股息一樣，股票價值為：多數(shù)投資者不會永久持有一家公司股票。假設(shè)他未來出賣該股票，其收入現(xiàn)金流應(yīng)為每期股息和到期售出的股價兩部分。即：xuli26<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章股票的價錢決議股息固定增長估價模型:Myron.J.Gorden〔戈登〕模型。假定每年股息以固定增長率g增長，那么有：前提：g<R缺陷：每年股息是個變量，無法正確測算股息不是投資者獨(dú)一的收益〔有人提出用利潤貼現(xiàn)作為衡量股票價值的根據(jù)，如哈撒韋公司股票20年間從未分紅，股價從7美圓升至3萬多美圓〕此模型只適宜成熟股市xuli27<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章股票的價錢決議資產(chǎn)價值法經(jīng)過資產(chǎn)評價確定每股價值計算公司資產(chǎn)賬面價值缺乏：股票的市場價錢與凈資產(chǎn)相差甚遠(yuǎn)。每股盈利估價法評價模型估計每股價錢=市盈率×估計每股盈利即:Pt=P/E?Etxuli28<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章股票的價錢決議每股盈利預(yù)測方法線性回歸法：Et=a+βSt+εtEt:第t年每股盈利St:第t年銷售收入a、β:回歸系數(shù)εt:誤差項根據(jù)不同年份歷史資料，算出a、β，然后求出Et每股盈利增長法：運(yùn)用歷史數(shù)據(jù)確定每股盈利增長率，然后推算以后各期每股盈利。平均年增長率g=(g1+g2+g3+…+gn-1)／(n-1)前后年度同期對比法：把本年度已公布的、按季計算的每股盈利之和，除以上年同期每股盈利之和，得出同期比率，再乘以上年全年每股盈利。xuli29<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章股票的價錢決議市盈率預(yù)測方法市盈率：價錢盈利比率，以每股市價除以每股盈利，表示價錢對盈利的倍率。方法：平均數(shù)法或中位數(shù)法——選取最近時期市盈率資料，計算其平均值或中位數(shù)作為未來年度市盈率的預(yù)估值。條件：適于歷年市盈率變化穩(wěn)定的股票選取過去年份有代表性的值，舍棄變化不正常的年份的數(shù)值察看年份應(yīng)堅持一定長度，使數(shù)據(jù)的正確度更高xuli30<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章例3-2：某公司前5年每股盈利和市盈率如下表：項目01年02年03年04年05年市場均價(元)3.663.856.066.028.30每股盈利(元)0.20.220.30.280.34市盈率(倍)18.317.520.221.524.4試估算該公司第6年股票的市場價錢。xuli31<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章解：1〕計算年平均盈利增長率，預(yù)測每股盈利g=[(0.22－0.2)／0.2＋(0.3－0.22)／0.22＋0.28－0.3)／0.3＋(0.34－0.28)／0.28]／4＝0.15第6年每股盈利E6=E5(1＋g)＝0.34×(1＋0.15)=0.392〕預(yù)測市盈率P／E平均值＝(18.3＋17.5＋20.2＋21.5＋24.4)／5=20.383〕預(yù)測第6年市場價錢P6=20.38×0.39=7.95元／股判別：當(dāng)實踐市場價＞7.95時賣出；＜7.95時買進(jìn)。BACKxuli32<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章其他有價證券的投資價值分析一、證券投資基金的價錢決議投資基金的收益經(jīng)常性收入：存款利息收入；投資證券的收入。穩(wěn)健保守型基金的主要來源。資本利得：買賣證券價差〔價錢動搖、證券增值〕。積極進(jìn)取型基金的主要來源?；鹳M(fèi)用銷售費(fèi)用：購買、贖回基金的手續(xù)費(fèi)、基金轉(zhuǎn)移費(fèi)〔同一公司管理的不同基金〕。管理費(fèi)用：支付給基金公司或投資顧問的管理費(fèi)〔我國2.5%,國際1%〕;基金托管費(fèi)〔0.1%～0.25%〕。運(yùn)作費(fèi)用：證券買賣費(fèi)、會計師費(fèi)用、律師費(fèi)用、年會費(fèi)用、會計報告印刷費(fèi)等。xuli33<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章其他有價證券的投資價值分析影響基金價值的主要要素基金管理公司：決策層才干；基金的長期業(yè)績。銷售費(fèi)用：一項對美國基金的調(diào)查研討闡明：費(fèi)率高低與基金盈利率關(guān)系不大，但卻影響基金資產(chǎn)即產(chǎn)生利潤的基數(shù)，從而影響投資收益。發(fā)行規(guī)模：小基金短期投資易于操作，但投資分散度不夠，不能有效躲避非系統(tǒng)性風(fēng)險；大基金買賣費(fèi)用低；投資分散但添加管理本錢。舉債規(guī)模：財務(wù)杠桿具有放大盈虧的功能，風(fēng)險大。1998宣布清盤的“美國長期資產(chǎn)管理公司〞舉債規(guī)模為凈資產(chǎn)的幾十倍。〔借款利率低于投資收益率時較有利〕xuli34<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章其他有價證券的投資價值分析基金價值分析凈資產(chǎn)估值基金資產(chǎn)值：首先確定估算日(每天、每周或每月)；然后計算基金資產(chǎn)總值=所持證券市值總額(收盤價)+現(xiàn)金+應(yīng)計利息收入基金凈資產(chǎn)：計算基金負(fù)債：應(yīng)付稅金、應(yīng)付利息、應(yīng)付基金管理者的傭金基金資產(chǎn)凈值總額=基金資產(chǎn)總額-基金負(fù)債總額單位基金凈資產(chǎn)=基金資產(chǎn)凈值總額/發(fā)行的基金份額(總股數(shù))xuli35<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章其他有價證券的投資價值分析開放型基金的價錢決議認(rèn)購價〔賣出價〕=單位基金凈資產(chǎn)+銷售費(fèi)用例3-3：某基金單位凈資產(chǎn)為1.56元，銷售費(fèi)用率為2.5%。那么認(rèn)購價=1.56×(1+2.5%)=1.6元贖回價〔買入價〕=單位基金凈資產(chǎn)+固定贖回費(fèi)用×〔1-折扣率〕有的基金贖回時不收費(fèi)；持有基金時間越長，折扣率越高。基金評級機(jī)構(gòu)：“理柏〞和“晨星〞、新浪網(wǎng)、和訊網(wǎng)、中信證券、銀河證券、天相投資顧問公司等。xuli36<證券投資學(xué)>根本分析篇第3章其他有價證券的投資價值分析封鎖型基金的價錢決議收益來源：每期現(xiàn)金分紅；到期清盤凈資產(chǎn)。假設(shè)：基金收益每期都分配現(xiàn)金，沒有積累，且每期分紅固定〔可以幾年平均值替代〕。實際價錢：例3-4：某封鎖型基金單位凈資產(chǎn)為2.8元，年均派現(xiàn)0.5元，離封鎖期還有5年，5年期到期國債收益率為4%，風(fēng)險補(bǔ)償率為2%。那么該基金的實際價錢為：xuli37<證券投資學(xué)>根本分析篇第3