經(jīng)濟延續(xù)弱勢復(fù)蘇交易關(guān)注止盈配置逢高介入-南京銀行債券市場2024年2月月報

經(jīng)濟延續(xù)弱勢復(fù)蘇，交易關(guān)注止盈配置逢高介入——債券市場2024年2月月報基本觀點海外市場：2月以來，中東沖突持續(xù)令國際油價偏高水平震蕩。美國制造業(yè)擴張加大，服務(wù)業(yè)保持?jǐn)U張，經(jīng)濟維持一定韌性，核心通脹降溫放緩，美債中長期收益率明顯上行，但零售等數(shù)據(jù)不及預(yù)期制約美元升勢，美元整體稍偏強。美國經(jīng)濟短期預(yù)計仍有韌性，美元短期可能偏強震蕩。歐元區(qū)制造業(yè)維持收縮，服務(wù)業(yè)有所改善，核心通脹降溫，歐元兌美元小幅震蕩。歐元區(qū)經(jīng)濟短期預(yù)計延續(xù)偏弱，歐元兌美元短期可能稍偏弱。日本經(jīng)濟好壞參半，核心通脹降至目標(biāo)水平附近，日元兌美元有所貶值。預(yù)計美日利差步入震蕩，日元兌美元短期可能震蕩為主。中美利差倒掛加大，股市外資則明顯流入，人民幣兌美元較平穩(wěn),短期預(yù)計延續(xù)平穩(wěn)態(tài)勢。宏觀基本面：2月經(jīng)濟延續(xù)弱勢復(fù)蘇的狀態(tài)，受春節(jié)假期影響，制造業(yè)景氣度有所下滑，但非制造業(yè)景氣度回升。春節(jié)期間數(shù)據(jù)也顯示居民出行消費熱情較高，電影票房再創(chuàng)新高，但人均消費金額漲幅相對較低。地產(chǎn)銷售仍然較為平淡，二手房掛牌價繼續(xù)下行，顯示居民購房意愿較弱。通脹方面2月CPI再度回落，主要受基數(shù)影響，預(yù)計3月將回升。電影票價同比下跌，顯示總需求整體較弱，物價水平仍然偏低。后續(xù)關(guān)注3月兩會政府工作報告及近期基建落地情況。2基本觀點貨幣政策及流動性：2月資金面整體持穩(wěn)，春節(jié)前夕和臨近月末略有收斂。本月5YLPR非對稱調(diào)降25BP，寬信用信號明顯。從央行態(tài)度來看，央行更為關(guān)注資金是否被有效利用和“保持物價在合理水平”，整體基調(diào)穩(wěn)重偏寬。向后看，兩會召開在即，政策樂觀預(yù)期或有所加強，另外，政府債券供給節(jié)奏加快以及跨季因素等可能對資金面有所擾動。但在基本面復(fù)蘇較緩背景下，央行對流動性的支持可期，但資金空轉(zhuǎn)和匯率因素約束下，大幅寬松概率也較小。資金面預(yù)計維持穩(wěn)定，前述擾動因素或加大流動性分層。后續(xù)繼續(xù)對信貸投放和政府債供給情況保持觀察，關(guān)注兩會定調(diào)。利率債策略：2月以來，債券收益率繼續(xù)下行，主要受貨幣政策寬松、機構(gòu)配置力量較強等因素影響。從經(jīng)濟基本面來看，春節(jié)期間居民出行增幅較大，但人均消費增速相對偏低，顯示經(jīng)濟內(nèi)生增長動力仍然偏弱。從貨幣政策來看，2月以來陸續(xù)降準(zhǔn)、調(diào)降LPR利率，顯示穩(wěn)增長為首要目標(biāo)，短期內(nèi)寬松基調(diào)預(yù)計延續(xù)。M1增速雖有較大幅度上行，但主要受春節(jié)影響，持續(xù)性尚待觀察?？傮w而言，基本面和貨幣政策對債市較為有利，且機構(gòu)預(yù)期較為一致，促使債券收益率持續(xù)下行。從點位來看，目前各期限尤其是長端和超長端下行至歷史低位，交易盤繼續(xù)追多的安全邊際不足，密切關(guān)注后續(xù)兩會及經(jīng)濟數(shù)據(jù)。配置盤可繼續(xù)持有，鑒于當(dāng)前機構(gòu)配置壓力仍然較大，若利率反彈可介入。34基本觀點信用債策略：2月LPR超預(yù)期下調(diào)25BP，部分中小行存款利率隨之下調(diào)，帶動債市收益率整體下行。與LPR掛鉤的長期房貸資產(chǎn)價格大幅下降，債券性價比凸顯，債市配置配置需求升溫；加之經(jīng)濟預(yù)期悲觀，市場對銀行負(fù)債成本繼續(xù)下行的預(yù)期強烈，信用債收益率整體下行。分期限和等級來看，受同業(yè)存單利率下行影響，短端下行幅度稍大。向后看，1月降準(zhǔn)過后貨幣寬松的基調(diào)仍在延續(xù)，市場對后續(xù)進一步降息的預(yù)期仍在，債市短期內(nèi)風(fēng)險可控。品種方面，“化債”背景下，城投債短期內(nèi)風(fēng)險可控，一級供給預(yù)計持續(xù)縮量，城投搶券行情預(yù)計延續(xù)。地產(chǎn)行業(yè)基本面有所好轉(zhuǎn)，各項支持政策也持續(xù)出臺，但銷售端改善拐點未現(xiàn)，建議謹(jǐn)慎參與，可關(guān)注獲得融資支持力度較大的高等級央企國企品種。5第一部分海外市場美國經(jīng)濟延續(xù)韌性，人民幣保持平穩(wěn)6性零售增速放緩零售增速放緩核心通脹降溫放緩核心通脹降溫放緩7中東沖突持續(xù)支撐國際油價中東沖突持續(xù)制約全球石油供給。2月以來，以色列和哈馬斯一度達(dá)成初步?；鹨庀?，但最終未能實現(xiàn)?；稹Ｍ瑫r也門胡塞武裝繼續(xù)襲擊途徑紅海的美英和以色列關(guān)聯(lián)船只，并揚言要升級行動，紅海航運持續(xù)受到?jīng)_擊，全球石油運輸持續(xù)受制約。國際油價高位盤整。中東沖突持續(xù)背景下，2月以來國際油價高位盤整，布倫特油價圍繞81美元/桶寬幅震蕩，這對美歐通脹有潛在支撐。圖國際油價和天然氣價格就業(yè)非農(nóng)新增非農(nóng)時薪ADP新增失業(yè)率就業(yè)非農(nóng)新增非農(nóng)時薪ADP新增失業(yè)率季調(diào)，萬季調(diào)，環(huán)比季調(diào)，同比季調(diào)，萬2024/135.30.554.483.72023/1233.30.384.313.72023/110.384.263.72023/100.264.283.82023/924.60.294.523.82023/8210.214.533.8通脹核心PCECPI核心CPICPI-PPI季調(diào)，同比%2024/12.42.83.13.90.92.22023/122.62.93.43.90.92.52023/112.73.23.14.00.72.42023/103.03.43.24.02.12023/93.43.63.74.12023/83.33.73.74.3PMI初值51.5，高于預(yù)期50.5和前值50.7，制造業(yè)擴張幅度加大；美國服務(wù)業(yè)PMI初值51.3，低于預(yù)期52美國就業(yè)維持偏強，核心通脹降溫放緩。1月，美國非農(nóng)新增就業(yè)35.3萬人，大幅高于預(yù)期高于前值33.3萬人；失業(yè)率3.7%，持平前值，繼續(xù)處在歷史低位；時薪同比增速4.5%，高于前值4.3%。比增速3.9%，持平前值；美國核心PCE同9圖美聯(lián)儲通貨、準(zhǔn)備金和逆回購規(guī)模美聯(lián)儲資產(chǎn)收縮延續(xù)圖美聯(lián)儲通貨、準(zhǔn)備金和逆回購規(guī)模2月以來，美聯(lián)儲總資產(chǎn)繼續(xù)收縮。至2月21日，美聯(lián)儲總資產(chǎn)7.63萬億美元，較四周前減少955億美元；國債持有4.66萬億美元，較四周前減少609億美元，縮減規(guī)模符合計劃；MBS持有2.41萬億美元，較四周前減少144億美元，縮減規(guī)模小于計劃。美聯(lián)儲對MBS的縮減繼續(xù)放緩。負(fù)債端，財政存款維持震蕩，逆回購規(guī)模繼續(xù)下降。至2月21日，美聯(lián)儲準(zhǔn)備金規(guī)模處在3.53萬億美元附近；美國財政存款稍回落至7888億美元；逆回購規(guī)模持續(xù)下降至9000億美元附近。在岸美元流動性總體仍較寬松，寬松程度則繼續(xù)邊際收斂。圖美聯(lián)儲主要資產(chǎn)持有規(guī)模圖2年美債競拍倍數(shù)圖10年美債競拍倍數(shù)美債一級需求短端較弱圖2年美債競拍倍數(shù)圖10年美債競拍倍數(shù)2月以來，美債一級需求短端較弱，長端略偏弱。美國經(jīng)濟短期展現(xiàn)韌性，美聯(lián)儲短期內(nèi)啟動降息的預(yù)期進一步降溫，美債一級需求因此走弱。2月，2年期美債一級競拍倍數(shù)2.43，明顯低于歷史均值2.72；10年期美債一級競拍倍數(shù)2.45，稍低于歷史均值2.5。2月以來，2月以來，中長期美債收益率均有所上行。美聯(lián)儲維持基準(zhǔn)利率不變，短期美債收益率因此維持不變。由于美國非農(nóng)就業(yè)強勁，制造業(yè)擴張幅加大，核心通脹強于預(yù)期，美聯(lián)儲降息預(yù)期時間進一步后延，中長期美債收益率因此明顯上行。至2月27日，10年美債收益率收于4.31%，較上月末上升32BP。預(yù)計美債收益率短期高位盤整。國際油價高位盤整和美國經(jīng)濟韌性令美國終端通脹趨于頑固，預(yù)計美聯(lián)儲短期維持基準(zhǔn)利率不變，同時市場對美聯(lián)儲延后降息的預(yù)期已反映較充分，長短期美債收益率短期因此可能都維持高位盤整狀態(tài)。1月末以來美債期限結(jié)構(gòu)變動美債中長端收益率明顯上行圖長短期美債收益率走勢2月以來，美國多項經(jīng)濟數(shù)據(jù)好于預(yù)期，2月以來，美國多項經(jīng)濟數(shù)據(jù)好于預(yù)期，中長期美債收益率明顯上行，美元提振。但美國零售數(shù)據(jù)不及預(yù)期，制約美元升勢，美元整體稍偏強。至2月29日，美元指數(shù)收于104.1，較上月末稍升值0.6%，對歐元、英鎊和日元分別升值0.1%、0.5%和2.1%。預(yù)計美元短期偏強震蕩。美國經(jīng)濟相對韌性較強的狀態(tài)短期預(yù)計延續(xù)，這對美元有一定支撐，但美聯(lián)儲將進入降息周期的大方向不變，美元前期已有明顯反彈，短期市場可能步入觀察階段，預(yù)計美元總體偏強震蕩。圖美元歐元走勢圖圖2月末以來美元強弱弱脹性弱脹性零售低迷零售低迷核心通脹延續(xù)降溫核心通脹延續(xù)降溫歐元區(qū)制造業(yè)維持較大收縮，服務(wù)業(yè)有所改善%%%%%2月以來，歐元區(qū)制造業(yè)延續(xù)較大幅收縮，服務(wù)業(yè)恢復(fù)至榮枯線處。2月，歐元區(qū)制造業(yè)PMI初值46.1，低于預(yù)期47和前值46.6，制造業(yè)收縮幅度仍較大；歐元區(qū)服務(wù)業(yè)PMI初值50，高于預(yù)期48.8和前值48.4，服務(wù)業(yè)超預(yù)期恢復(fù)至榮枯線。1月，德國IFO商業(yè)景氣指數(shù)85.2，低于前值86.3。去年12月，歐元區(qū)零售同比增速-0.8%，較前值-0.4%進一步下降。高利率的持續(xù)背景下歐元區(qū)經(jīng)濟維持偏弱態(tài)勢。歐元區(qū)核心通脹降溫放緩。1月，歐元區(qū)CPI同比增速2.8%，略低于前值2.9%；歐元區(qū)核心CPI同比增速3.3%，略低于前值3.4%，核心通脹總體繼續(xù)降溫，但降溫幅度有所放緩。當(dāng)前歐元區(qū)核心通脹水平仍偏高，短期對歐央行放松政策形成制約。14圖歐元投機持倉變化歐元兌美元：小幅震蕩，短期預(yù)計稍偏弱圖歐元投機持倉變化圖美德10Y國債利差2月以來，歐元區(qū)制造業(yè)維持一定程度收縮，服務(wù)業(yè)有所改善，歐元兌美元小幅震蕩。至2月29日，歐元兌美元收于1.08，較上月底變化不大。歐元兌美元短期預(yù)計稍偏弱。歐元區(qū)經(jīng)濟總體仍相對偏弱，會對歐元帶來一定拖累，但歐央行因就業(yè)和核心通脹仍偏高而不愿釋放降息信號，歐元難以大幅下跌，因此預(yù)計歐元兌美元短期稍偏弱。英國央行2月會議：按兵不動，明確加息結(jié)束英國央行2月會議將基準(zhǔn)利率維持在5.25%，符合預(yù)期。英國央行本次會議首次在指引中刪除了關(guān)于進一步收緊貨幣政策的措辭，基本確定本輪加息進程已經(jīng)結(jié)束。當(dāng)前英國經(jīng)濟有所好轉(zhuǎn)，核心通脹水平仍較高，且通脹面臨潛在壓力，英國央行本次會議因此對降息時點仍未加以明確。從當(dāng)前英國經(jīng)濟和通脹狀況看，預(yù)計英國央行降息時點可能在三季度。圖英國主要經(jīng)濟指標(biāo)圖圖英國主要經(jīng)濟指標(biāo)圖英鎊兌美元與英國國債收益率英鎊兌美元：小幅震蕩，短期預(yù)計震蕩圖英鎊兌美元與英國國債收益率圖英鎊兌美元與投機倉位2月以來，英國服務(wù)業(yè)擴張加大，制造業(yè)維持一定收縮，經(jīng)濟未出現(xiàn)超預(yù)期變化，英鎊兌美元小幅震蕩。至2月29日，英鎊兌美元收于1.26，較上月底稍貶0.5%。英鎊兌美元短期預(yù)計震蕩。英國經(jīng)濟相對較好，英國央行維持利率頂點時間可能相對較長，但美國經(jīng)濟也具有明顯韌性，英鎊兌美元短期可能震蕩為主。景氣度制造業(yè)PMI服務(wù)業(yè)PMI景氣度制造業(yè)PMI服務(wù)業(yè)PMI%%2024/247.252.52024/148.053.12023/1247.951.52023/1148.350.82023/1048.751.62023/948.553.8經(jīng)濟GDP進口貿(mào)易差額零售工業(yè)生產(chǎn)核心機械訂單新屋開工失業(yè)率現(xiàn)金收入百萬日元季調(diào)，環(huán)比季調(diào)，環(huán)比環(huán)比%2024/111.9129.8688882.412.42.72.32023/11-11.8-7851855.42.40.62023/10-12.4-6671494.10.72.52023/9-16.54.3653596.20.20.52.60.62023/8-17.6-9431787.02.70.8通脹CPI核心CPI東京CPI東京核心CPICGPI(PPI)CPI-PPI環(huán)比環(huán)比環(huán)比環(huán)比環(huán)比%2024/12.20.12.00.00.10.00.20.02.02023/122.62.30.02.40.02.10.10.20.32.42023/112.82.50.02.72.30.00.50.32.32023/103.30.92.90.73.22.70.72.22023/93.00.32.80.02.80.12.52.20.82023/83.20.33.10.22.90.12.80.23.40.3日本制造業(yè)收縮加大，服務(wù)業(yè)維持一定擴張，出口強而進口弱。2月，日本制造業(yè)PMI47.2，低于前值48，收縮程度進一步加大；日本服務(wù)業(yè)PMI52.5，低于前值53.1，服務(wù)業(yè)仍維持一定擴張。1月，日本出口同比增速11.9%，延續(xù)大幅擴張；日本進口同比增速-9.6%，下滑程度進一步加大。綜合看，日本經(jīng)濟形勢偏弱。日本核心通脹明顯降溫，薪資增速偏低。1月，日本CPI同比增速2.2%，低于前值2.6%；日本核心CPI同比2%，低于前值2.3%，已降至目標(biāo)水平。去年12月，日本現(xiàn)金收入同比增速1%，高于前值0.6%，但整體增速仍低迷。當(dāng)前日本核心通脹已降至目標(biāo)水平，薪資增速疲弱，日央行短期預(yù)計觀望。182月以來，日本核心通脹降溫至目標(biāo)水平附近，2月以來，日本核心通脹降溫至目標(biāo)水平附近，薪資增速低迷，日央行很快結(jié)束負(fù)利率預(yù)期進一步降溫，美日利差隨美債收益率明顯上行而走擴，日元兌美元因此明顯走貶。至2月29日，美元兌日元匯率值收于150，較上月底貶值2.1%。日元兌美元短期預(yù)計震蕩。日本核心通脹已降至目標(biāo)水平，預(yù)計日央行短期仍維持大幅寬松，美債收益率預(yù)計高位盤整，美日利差預(yù)計震蕩為主，日元兌美元短期預(yù)計震蕩。圖圖日元匯率與美日利差2月以來，2月以來，國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)動能仍偏弱，央行引導(dǎo)LPR非對稱下調(diào)，同時債市資產(chǎn)荒持續(xù)，長期國債收益率有所下行，而美債收益率顯著上行，中美利差倒掛繼續(xù)加大。160BP附近擴大至190BP附近，這令人民幣面臨一定貶值壓力。由于中美利差倒掛擴大，銀行代客結(jié)售匯持續(xù)出現(xiàn)凈售匯狀態(tài)。圖中美國債利差走勢股市外資明顯流入，對人民幣有所提振2月以來，隨著證監(jiān)會推出多項穩(wěn)定股市政策，國內(nèi)股市止跌回升，外資也隨之明顯回圖滬深港通外資凈流入狀況流國內(nèi)股市。整個2月外資凈流入國內(nèi)股市607億元。股市外資的明顯回流有效對沖了中美利差倒掛加大給人民幣帶來的貶值壓力。隨著上證指數(shù)重回3000點，后續(xù)外資能否延續(xù)流入態(tài)勢則有待觀察。2月以來，中美利差倒掛加大令人民貶值壓力加大，但股市回暖帶動股市外資有明顯流入對人民幣形成支撐，2月以來，中美利差倒掛加大令人民貶值壓力加大，但股市回暖帶動股市外資有明顯流入對人民幣形成支撐，同時央行加強逆周期因子調(diào)控以穩(wěn)定人民幣匯率，人民幣兌美元整體保持平穩(wěn)。至2月29日，美元兌人民幣匯率值7.19，較上月底變化不大。人民幣兌美元短期預(yù)計保持平穩(wěn)。隨著各項經(jīng)濟支持政策逐步發(fā)揮作用，國內(nèi)經(jīng)濟預(yù)期可能有所好轉(zhuǎn)，進而部分抵消中美利差較大倒掛給匯率帶來的壓力，同時央行仍在持續(xù)進行逆周期因子調(diào)節(jié)，預(yù)計人民幣兌美元短期延續(xù)穩(wěn)態(tài)。圖美元和人民幣匯率走勢圖央行逆周期因子調(diào)節(jié)估值第二部分國內(nèi)宏觀脹基本面弱勢延續(xù)地產(chǎn)銷售偏弱地產(chǎn)銷售偏弱2月份，盡管春節(jié)假期對我國制造業(yè)運行短期有所擾動，但市場需求整體相對平穩(wěn)。在外需有所收緊的情況下市場需求整體保持相對平穩(wěn)，顯示國內(nèi)需求繼續(xù)趨穩(wěn)回升。從需求結(jié)構(gòu)來看，受春節(jié)因素帶動，高技術(shù)制造PMI：市場需求相對平穩(wěn)，企業(yè)預(yù)期有所好轉(zhuǎn)市場價格趨穩(wěn)運行。2月份，國內(nèi)市場需求繼續(xù)趨穩(wěn)回升對制造業(yè)產(chǎn)品價格有所支撐，制造企業(yè)預(yù)期穩(wěn)中有升。2月份，春節(jié)因素對制造業(yè)運行有所擾動，但企業(yè)后市預(yù)具有內(nèi)在回穩(wěn)動力。隨著3月份春節(jié)因素消退，企業(yè)全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)，制造業(yè)將較快回升；生產(chǎn)新訂單新出口訂單在手訂單產(chǎn)成品庫存采購量進口價格購進價格原材料庫存從業(yè)人員配送時間經(jīng)營預(yù)期2024-0249.149.849.046.343.547.948.046.448.150.147.447.548.854.22024-0149.251.349.047.244.349.449.246.747.050.447.647.650.854.0變動-0.10.0-0.9-0.8-0.3-0.3-0.2-0.1-2.00.22024年春節(jié)是近幾年真正意義上沒有疫情影響的春節(jié)，因此春節(jié)消費需求釋放較往年更充分，消費動能更為從建筑業(yè)看，受房屋建筑業(yè)和建筑裝飾業(yè)淡季影響，建筑業(yè)活動增速較上月有所放緩，商務(wù)活動指數(shù)較上月下降。從金融業(yè)來看，金融業(yè)商務(wù)活動指數(shù)較上月有所上升，且升至60%以上，特別是銀行業(yè)活動表現(xiàn)較好。企業(yè)對市場需求不足感受持續(xù)緩解。在春節(jié)因素影響下，房屋建筑、建筑裝飾和批發(fā)業(yè)等行業(yè)需求淡季回調(diào)，拖累了非制造業(yè)整體需求，非制造業(yè)新訂單指數(shù)為46.8%，較上月下降0.8個百分點，但3月份全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)將帶動建筑業(yè)及生產(chǎn)相關(guān)服務(wù)業(yè)需求集中釋放，非制造業(yè)需地產(chǎn)：地產(chǎn)銷售仍然偏弱30大中城市地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)顯示，1月地產(chǎn)銷售略有改善，但2月以來增速再度下滑，或受春節(jié)錯位影響。2月日均成交面積同比增速從1月的-4.7%下降至-71.37%。一、二、三線城市同步下滑，顯示基數(shù)影響較大。從土地成交情況來看，2月以來土地成交增速再度下行，從1月的-34.47%下降至-48.37%。從土地成交溢價率來看，2月中上旬受假期影響，土地溢價率下降，2月底整體上行。一、80.0060.0040.0020.00—全國—一線—二線—三線—四線從二手房市場來看，去年12月寬松政策出臺后，二手房掛牌量有所上升，2024年以來逐步回落。從價格來看，2024年以來掛牌價指數(shù)繼續(xù)下行，其中一線城市下行幅度明顯，二、三線城市平穩(wěn)下降。二手房市場價格的下行，一方面反映了當(dāng)前住房供需關(guān)系的轉(zhuǎn)變，另一方面也顯示當(dāng)前居民對房價預(yù)期較弱，購房意愿一般，地產(chǎn)銷售的回復(fù)尚需時間?！珖€—三線—一線（右）汽車銷售尚可，出口運價指數(shù)上漲后小幅回落汽車銷售方面，2月乘用車當(dāng)周日均銷量同比下降12.98%，考慮到春節(jié)因素，以2024年1-2月與去年同期相比，同比增長19.7%，汽車銷售增速尚可，顯示新能源汽車需求仍然較好。出口方面，2024年以來，出口運價指數(shù)大幅上漲，2月以來小幅回落。出口運價指數(shù)的上漲顯示2024年以來出口運輸需求有所上升，也可能與紅海緊張局勢有關(guān)。2023-11-232023-12-23從鋼鐵需求端來看，2月份以來，各類鋼材價格整體較為穩(wěn)定。其中螺紋鋼（20mm）價格穩(wěn)定在4020~4040元/噸，鋼鐵價格整體較為穩(wěn)定。從鋼鐵庫存來看，2月以來受春節(jié)因素影響，鋼鐵社會庫存繼續(xù)累積，截止2月末，庫存水平低于2022、2023年春節(jié)高點，顯示鋼鐵需求較去年好轉(zhuǎn)，或受基建投資拉動。04.03.54.03.54.7春節(jié)假期消費：略好于市場預(yù)期居民出行、旅游增幅較大。根據(jù)交通部統(tǒng)計，今年春運前23天全社會跨區(qū)域人員流動量約54億人次，可比居民消費更加追求性價比。經(jīng)文化和旅游部數(shù)據(jù)中心測算，春節(jié)假期8天全國國內(nèi)旅游出游4.74億人次，同按可比口徑較2019年同期增長7.7%。與2019年相比，出游人次增幅大于花費增幅，顯示居民消費偏謹(jǐn)慎，6327587558754295春節(jié)假期消費：票房創(chuàng)新高，但均價降低春節(jié)假期電影票房超出預(yù)期。根據(jù)國家電影局初步統(tǒng)計，2024年春節(jié)假期（2月10日至2月17日）全國電影票房為80.16億元，觀影人次為1.63億，相比2023年春節(jié)假期票房和人次分別增長了18.47%和26.36%，均創(chuàng)造了同檔期新的紀(jì)錄。但電影單人次均價降低，2024年春節(jié)假期期間電影單人次均價為49.18元，較去年同期52.45元下降6.24%。電影均價的下滑也從側(cè)面反映了物價水平整體較為低迷，在經(jīng)濟增長較弱的背景下，可選消費品價格有所走弱。票房人次產(chǎn)能<100萬噸產(chǎn)能100-200萬噸產(chǎn)能>200萬噸開工情況：鋼鐵、煤炭開工率下降產(chǎn)能<100萬噸產(chǎn)能100-200萬噸產(chǎn)能>200萬噸從鋼鐵開工情況來看，2月份螺紋鋼開工率下降，全國247家鋼廠高爐開工率從1月的76.21%小幅上升至76.31%；螺紋鋼開工率大幅下降，主要鋼廠開工率從1月的40.32%下降至32.2%。從煤炭行業(yè)來看，2月以來煤炭企業(yè)開工率整體下降。2月，產(chǎn)能>200萬噸、產(chǎn)能100-200萬噸、產(chǎn)能<100萬噸的焦化企業(yè)開工率分別為74.94%、66.52%、54.61%，較1月變動-7.35、-1.85、-2.72個百分點。開工情況：電廠日耗煤量下降從電廠耗煤量來看，2月全國重點電廠耗煤量維持高位，南方八省電廠耗煤量下降。具體來看，全國重點電廠日耗煤量從606.75萬噸下降至605萬噸，南方八省電廠日耗煤量從223.65萬噸下降至163.3萬噸。電廠耗煤量的下降可能主要受假期期間停工影響。從輪胎開工率來看，目前輪胎開工處于假期后逐步回升的階段，但從回升幅度來看，尚未恢復(fù)至年前水平，與2023年同期相比也偏低。1月CPI同比增速為-0.8%，環(huán)比上漲0.3%，同比增—CPI:當(dāng)月同比—CPI:非食品:當(dāng)月同比—CPI:食品:當(dāng)月同比2.502.001.501.000.500.00-0.50-1.00-1.50-2.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00-6.00-8.002022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-01CPI預(yù)測0.50.0-0.5-1.0宏觀基本面2月經(jīng)濟延續(xù)弱勢復(fù)蘇的狀態(tài)，受春節(jié)假期影響，制造業(yè)景氣度有所下滑，但非制造業(yè)景氣度回升。春節(jié)期間數(shù)據(jù)也顯示居民出行消費熱情較高，電影票房再創(chuàng)新高，但人均消費金額漲幅相對較低。地產(chǎn)銷售仍然較為平淡，二手房掛牌價繼續(xù)下行，顯示居民購房意愿較弱。通脹方面2月CPI再度回落，主要受基數(shù)影響，預(yù)計3月將回升。電影票價同比下跌，顯示總需求整體較弱，物價水平仍然偏低。后續(xù)關(guān)注3月兩會政府工作報告及近期基建落地情況。第三部分流動性及貨幣政策貨幣政策與流動性影響因素概述2月資金面整體持穩(wěn)，春節(jié)前夕和臨近月末略有收斂。本月5YLPR非對稱調(diào)降25BP，寬信用信號明顯。MLF操作和公開市場逆回購操作的中標(biāo)利率本月較上無變化。操作量上，公開市場操作保持彈性，月初回籠流動性，春節(jié)前夕和臨近月末加大投放，日均投放規(guī)模約3500億元。截至2月29日，公開市場共進行了14期7天逆回購?fù)斗牛ü?9460億元）、7期14天逆回購?fù)斗牛ü?2390億元）和1期MLF超量續(xù)作（5000億元）。結(jié)合到期量來看，總體表現(xiàn)為凈回籠11320億元。圖央行公開市場操作（億元）1月資金利率中樞除隔夜和7天基本持平外，其余期限中樞下行。具體而言，截DR007均值為1.86%，1月資金利率中樞除隔夜和7天基本持平外，其余期限中樞下行。具體而言，截DR007均值為1.86%，DR014均值為2.04%，DR021均值為2.05%，DR1M均值為2.12%，較上月分別上行1bp，持平，下行5bp，下行11bp和下行9bp。%2月春節(jié)過后資金面較為平穩(wěn)，流動性分層整體較上月繼續(xù)減小，非銀流動性改善。截至2月29日，R007-DR007的均值為16.83，較1月的均值36.93下降較多。%054321流動性回顧：長期資金價格中樞下行長期資金價格方面，同業(yè)存單和Shibor發(fā)行利率中樞較上月整體下行。具體來看，至2月29日，同業(yè)存單各期2.34%，6M為2.38%，分別較上月均值下行11bp、10bp和13bp；Shibor方面，至2月29日，各期限平均為2.34%，分別較上月均值下行13bp、11bp和10bp。向后看，3月同業(yè)存單償還量達(dá)2.8萬億元，償還量攀升至近一年高位，較去年同期有所增加。春節(jié)期間銀行資金缺口有所加大，政府債發(fā)行節(jié)奏或加快，長期資金價格面臨擾動。%2023/8/92023/9/282023/110總發(fā)行量總償還量流動性回顧：質(zhì)押式回購成交量均值減少質(zhì)押式回購方面，2月質(zhì)押式回購成交量平均值為5.9萬億元，較上月7.6萬億元有所減少，高點質(zhì)押式回購成交量也有所減少。債市收益率繼續(xù)下行，政府債發(fā)行力度有所加大，發(fā)行量稍低于去年同期，資金面較平穩(wěn)，受春節(jié)假期和繳稅因素等影響，杠桿率有所下降。100,000.0090,000.0080,000.0070,000.0060,000.0050,000.0040,000.0030,000.0020,000.0010,000.000.00金融數(shù)據(jù)：企業(yè)債券和承兌匯票拉動社融超預(yù)期1月信貸總量同比多增，主要由于居民端貸款同比多增。居民端，1月春運開啟，居民消費有所提振；中長期貸款多增或有以下幾方面原因，一是春節(jié)錯位，二是年初貸款集中投放，三是居民中長期經(jīng)營貸款可能加大投放補足缺口，四是多地放開限購或?qū)Ω纳菩孕枨笥兴嵴?。向后看，地產(chǎn)高頻數(shù)據(jù)同比和環(huán)比均有所走弱，中長期貸款或有所回落。企業(yè)端，短期和中長期貸款均同比少增，主要由于去年信貸投放前置較多，基數(shù)較高。向后看，2月票據(jù)利率有所回落，疊加2月春節(jié)影響，信貸投放預(yù)計回落。企業(yè)債券受去年理財贖回潮影響，基數(shù)較低，1月債券利率走低，企業(yè)直接融資成本下降。央行宣布結(jié)構(gòu)化降息，加大對民營小微的金融支持，承兌匯票同比多增或反映企業(yè)經(jīng)營狀況有所改善。款83.002.502.001.501.000.500.002023-03-132023-03-272023-04-112023-04-242023-05-102023-05-242023-06-072023-06-212023-07-062023-07-202023-08-032023-08-172023-08-312023-09-142023-09-282023-10-182023-11-012023-11-152023-11-292023-12-132023-12-272024-01-112024-01-252024-02-072024-02-28半年國股轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率1月M2同比增長8.7%，不及預(yù)期9.3%。1月M2同比增長8.7%，不及預(yù)期9.3%。M1同比增速5.9%，預(yù)期2.9%，前值1.30%。M2增速下降速度邊際增加，M1增速快速回升，企業(yè)通常在春節(jié)前發(fā)放工資，企業(yè)存款向居民端轉(zhuǎn)移，M1回升或受春節(jié)錯位效應(yīng)影響。M1與M2剪刀差較上月縮小。社融增速持平，通脹繼續(xù)保持負(fù)數(shù)，但環(huán)比有所改善，內(nèi)需提振較為緩慢，2月M1預(yù)計仍將回落至低位。5YLPR調(diào)降25BP，促進實體融資成本穩(wěn)中有降2024年2月20日，中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布，貸款市場報價利率（LPR）為：1年期LPR為3.45%，與上月持平；5年期以上LPR為3.95%，較上月下調(diào)25BP。此次5YLPR一度下調(diào)25BP，超過歷史單月調(diào)降幅度，超出市場預(yù)期。此前銀行集體下調(diào)存款利率，穩(wěn)定了銀行負(fù)債端成本；2024年1月，央行降準(zhǔn)0.5%向銀行提供了約1萬億的中長期資金，均為此次下調(diào)做好了鋪墊。5YLPR大幅下調(diào)與地產(chǎn)銷售疲弱有關(guān)。根據(jù)地產(chǎn)銷售的高頻數(shù)據(jù)，年初以來30大中城市商品房成交面積維持低位。目前地產(chǎn)銷售面臨的更多是結(jié)構(gòu)性問題，疫情以來居民資產(chǎn)負(fù)債表受損需要時間恢復(fù)，更需要融資成本下調(diào)以提振信心，穩(wěn)定地產(chǎn)銷售，助力資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)。50下調(diào)幅度（BP）利率:LPR5Y(%)2.30002.20002.10002.00001.90001.80001.70001.60002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4平均凈息差2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q31、全年兩次降準(zhǔn)釋放長期資金超1、全年兩次降準(zhǔn)釋放長期資金超1萬億元，中期借貸便利（MLF）超額續(xù)作2.5萬億元，靈活開展公開市場操作，保持2024年2月8日，央行公布2023年四季度貨幣政策執(zhí)行報告。與前期相關(guān)表述相比，主要有以下變化。一是將“穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力”更換為“靈活適度、精準(zhǔn)有效”，“有力”到“有效”的轉(zhuǎn)換表明貨幣政策在前期已經(jīng)發(fā)力較多情形下，更為關(guān)注資金是否被有效利用。貨幣政策基調(diào)較前期有所收斂。但此次報告也提到“加強政策協(xié)調(diào)配合”“保持物價在合理水平”，在CPI仍處于負(fù)數(shù)區(qū)間背景下，貨幣政策仍將繼續(xù)助力穩(wěn)增長，大幅收緊概率不大。二是新增提出“按照大力發(fā)展直接融資的要求，合理把握債券與信貸兩個最大融資市場的關(guān)系?！蹦壳拔覈鹑谑袌鲩g接融資仍然是主流，通過提升直接融資比例，也可增加融資效率，對存量貸款形成良性替代。加大貨幣信貸支持經(jīng)濟力度流動性合理充裕。2、多次召開金融機構(gòu)座談會，引導(dǎo)信貸總量適度、節(jié)奏平穩(wěn)，增強貸款增長的穩(wěn)定性和可持續(xù)性。激發(fā)有效需求1、兩次下調(diào)政策利率，帶動貸款市場報價利率（LPR）等市場利率下行。發(fā)揮存款利率市場化調(diào)整機制作用，穩(wěn)定銀行負(fù)債成本。2、調(diào)整優(yōu)化住房信貸政策，引導(dǎo)商業(yè)銀行有序降低存量首套房貸利率。優(yōu)化資金供給1、出臺金融支持民企的指導(dǎo)性文件，落實支持科技型企業(yè)融資行動方案。2、增加支農(nóng)支小再貸款額度2500億元，延續(xù)實施普惠小微貸款支持工具、碳減排支持工具。3、增加抵押補充貸款（PSL）額度5000億元，引導(dǎo)金融資源更多流向重大戰(zhàn)略、重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。深化匯率市場化改革，適時上調(diào)跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)、下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率，發(fā)揮外匯自律機制作用，強化預(yù)期引導(dǎo)，調(diào)節(jié)外匯市場供求，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。加強金融風(fēng)險監(jiān)測評估，穩(wěn)妥處置重點區(qū)域和重點機構(gòu)風(fēng)險。有序推進金融支持融資平臺債務(wù)風(fēng)險化解。強化金融穩(wěn)定保障體系建設(shè)。20,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00-5,000.00-10,000.00-15,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00流動性前瞻：資金面持穩(wěn)，關(guān)注兩會定調(diào)20,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00-5,000.00-10,000.00-15,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00四季度央行貨幣政策執(zhí)行報告提出“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準(zhǔn)有效”，“有力”到“有效”的轉(zhuǎn)換表明貨幣政策在前期已經(jīng)發(fā)力較多情形下，央行更為關(guān)注資金是否被有效利用。貨幣政策基調(diào)較前期有所收斂。但此次報告也提到“強化宏觀政策逆周期和跨周期調(diào)節(jié)”“加強政策協(xié)調(diào)配合”和“保持物價在合理水平”，在CPI仍處于負(fù)數(shù)區(qū)間背景下，貨幣政策仍將繼續(xù)助力穩(wěn)增長，大幅收緊概率不大。整體貨幣政策基調(diào)穩(wěn)中偏寬。向后看，兩會召開在即，政策樂觀預(yù)期或有所加強，另外，政府債券供給節(jié)奏加快以及跨季因素等可能對資金面有所擾動。但在基本面復(fù)蘇較緩背景下，央行對流動性的支持可期，但資金空轉(zhuǎn)和匯率因素約束下，大幅寬松概率也較小。資金面預(yù)計維持穩(wěn)定，前述擾動因素或加大流動性分層。后續(xù)繼續(xù)對信貸投放和政府債供給情況保持觀察，關(guān)注兩會定調(diào)?？偘l(fā)行量(億元)總償還量(億元)凈融資額(億元)（右）第四部分利率債策略利率下行至歷史低位，交易關(guān)注止盈配置逢高介入利率債走勢回顧：收益率繼續(xù)下行2月以來，收益率繼續(xù)下行。復(fù)蘇仍然較弱，同時短期內(nèi)處于數(shù)據(jù)真空期，預(yù)期較為一致。另一方面，央行2月以來進行了降準(zhǔn)、調(diào)降LPR等操作，市場對貨幣政策寬松的預(yù)期增強。此外，年初市場配置力量也較為強勁，多項因素共同帶動收益率下行。截至2月29日，10Y國債收益率為2.34%，10Y國開債收益率為2.45%。收益率分位數(shù)下行至低位隨著收益率的持續(xù)下行，多數(shù)關(guān)鍵期限債券所處的分位數(shù)已經(jīng)處于歷史低位，目前10Y國債和國開債分別均處于近十年歷史最低位置。具體來看，國債關(guān)鍵期限所處的分位數(shù)分別為5%、1.9%、1.3%、0.1%、0%。國開債關(guān)鍵期限所處的分位數(shù)分別為2.6%、1.4%、0.7%、0%、0%。2023/2/292023/2/29期限(國債)關(guān)鍵期限3年5年7年30年當(dāng)前水平2.102.222.342.342.46歷史均值2.622.923.083.243.263.78當(dāng)前-均值-0.84-0.82-0.86-0.90-0.92-1.32分位數(shù)5.0%1.9%1.3%0.1%0.0%0.0%2023/2/29期限（國開債）關(guān)鍵期限3年5年7年20年當(dāng)前水平2.202.292.472.452.59歷史均值2.983.383.573.763.734.12當(dāng)前-均值-1.15-1.18-1.28-1.29-1.29-1.53分位數(shù)2.6%1.4%0.7%0.0%0.0%0.0%期限利差：超長端利差壓縮到極致來，超長端下行幅度較大，使得超長端期限利差壓縮至歷史最低位置。目前國債收益率曲線相對較陡，國債各期限利差分位數(shù)在40%~60%附近，其中3Y、5Y較陡。國開債收益率曲線較為平坦，各期限利差分位數(shù)在25%~40%左右，其中3Y、7Y較陡。3Y-1Y5Y-1Y7Y-1Y10Y-1Y1.000.900.800.700.600.500.400.300.200.100.003Y-1Y5Y-1Y7Y-1Y30Y-10Y當(dāng)前水平0.310.430.550.550.12歷史均值0.300.450.620.630.52當(dāng)前-均值0.02-0.02-0.07-0.08-0.40歷史分位數(shù)61.50%50.40%39.40%39.80%0.00%3Y-1Y5Y-1Y7Y-1Y30Y-10Y當(dāng)前水平0.360.450.640.610.14歷史均值0.400.580.780.750.39當(dāng)前-均值-0.04-0.14-0.14-0.14-0.24歷史分位數(shù)39.80%26.20%29.70%27.90%2.20%隱含稅率整體下行2月以來，隱含稅率較1月整體下行。主要原因是2月以來政金債下行幅度更大。目前國開債關(guān)鍵期限的隱含稅率分別為2.7%、4.3%、2.9%、5.5%、4.4%，其中7Y隱含稅高，1~5Y處于歷史較低位置。0.160.140.120.100.080.060.040.020.002023/2/29期限關(guān)鍵期限3年5年7年當(dāng)前水平2.7%4.3%2.9%5.5%4.4%歷史均值0.130.140.140.140.13當(dāng)前-均值-0.10-0.10-0.11-0.08-0.08分位數(shù)5.00%3.30%5%3%基本面：非制造業(yè)修復(fù)較好，總體需求仍偏弱從2月景氣度指數(shù)來看，制造業(yè)PMI指數(shù)小幅回落至49.1%，仍處于榮枯線下方；但非制造業(yè)PMI指數(shù)上行至51.4%，主要受春節(jié)假期期間居民出行消費熱情較高拉動。從中國企業(yè)經(jīng)營狀況指數(shù)來看，2月BCI指數(shù)上行至51.63%，可能受到非制造業(yè)中小企業(yè)的拉動。通脹方面，2月CPI受基數(shù)影響再度回落，且春節(jié)期間票房單價較去年下降，顯示需求仍然偏弱。總體而言經(jīng)濟仍然較弱，地產(chǎn)銷售表現(xiàn)也一般，服務(wù)業(yè)受假期影響表現(xiàn)較好。對于債券市場，基本面仍然偏利多，關(guān)注后續(xù)兩會政策及基建落地情況?！狿MI——PMI—非制造業(yè)PMI:商務(wù)活動通脹：再度回落通脹方面，受去年同期春節(jié)基數(shù)較高等因素影響，CPI再度回落至-0.8%，低于市場預(yù)期。PPI同比-2.5%，較前值繼續(xù)回升。向后看，1月隨著假期來臨，CPI預(yù)計將由負(fù)轉(zhuǎn)正，但后續(xù)將再度緩慢回落，上半年維持在0附近。PPI方面，后續(xù)基數(shù)繼續(xù)回落，年后工業(yè)品價格也逐步上漲，預(yù)計將帶動PPI繼續(xù)回升。總體而言，目前通脹仍然處于低位徘徊，對債市影響偏中性?！谪浗Y(jié)算價(—期貨結(jié)算價(活躍合約):INE原油0.50.0-0.5-1.0從廣義流動性來看，實體經(jīng)濟融資需求繼續(xù)改善。（社融-M2）增速延續(xù)回升趨勢，從上月的-0.2%上升至0.8%，顯示廣義流動性需求持續(xù)改善。從社融結(jié)構(gòu)來看，1月新增6.5萬億，其中貸款新增4.84萬億，債券新增4835億，地方債新增2947億。居民貸款新增9801億，其中短期貸款同比多增3187億，中長期貸款同比多增4041億，顯示居民部門貸款需求上升，也可能受年初部分銀行貸款利率優(yōu)惠拉動。企業(yè)貸款新增3.86萬億，同比少增8200億。同時，1月M1增速也快速回升，從1.3%上升至5.9%?？赡苁盏?月春節(jié)前現(xiàn)金需求增大的影響，2月預(yù)計M1仍然能維持較高，但隨著假期結(jié)束，可持續(xù)性仍有待觀察。8.006.004.002.000.00資金利率：資金利率有所回落從貨幣市場資金利率水平來看，春節(jié)過后資金面邊際轉(zhuǎn)松，長短端資金利率均較年前有所回落。目前銀行間質(zhì)押式回購利率（7D）在1.9%~2.0%左右，較此前下降約20BP；1Y同業(yè)存單發(fā)行利率從2.33%下降至2.23%左右。受短端資金利率回落影響，短久期債券收益率下行幅度較大。從杠桿水平來看，目前銀行間杠桿率處于中等水平。2月份年后，銀行間質(zhì)押式回購日均成交量逐步上升至7萬億左右，略低于1月水平。中美利差:10年中美利差:10年—中國國債:10年美國國債:10年2月份以來，美債受強勁的通脹數(shù)據(jù)影響，10Y收益率再度回升至4.3%附近，中國國債持續(xù)下行，中美利差倒掛幅度也隨之?dāng)U大。2月底10Y利差大約在186BP附近，較1月份擴大30BP。從外資流出壓力情況來看，2024年1月，境外機構(gòu)對中國債券仍然為增持，但增持額度較去年11、12月度有所減少。對于貨幣政策而言，年初美債回落，是較好的國內(nèi)寬松窗口，央行進行了降準(zhǔn)，LPR利率也大幅下調(diào)。但2月以來美債重新上行，國內(nèi)寬松的空間再度被制約。0滾動市盈率(TTM):萬得全A:^-1:×滾動市盈率(TTM):萬得全A:^-1:×100:/中債國債到期收益率:10年從股債比價來看，股票萬得全A市盈率的倒數(shù)與中國國債收益率之比在春節(jié)前大幅上行至2.8的高點，年后隨著股票市場的上漲，股債比價逐步回落至2.56附近，仍然處于較高位置。但是從股票市場與美國國債收益率的比值來看，2024年以來該項比值仍然較低，2月底下降至1.4附近，顯示相對于美債，中國股票市場風(fēng)險溢價不足。近期受股市影響債券收益率快速下行，后續(xù)股票市場情緒逐步好轉(zhuǎn)，或?qū)行纬梢欢▔毫ΑL動市盈率(TTM):萬得全A:^-1:×100:/美國:國債收益率:10年供需關(guān)系：債券配置壓力仍然較大從債券供需關(guān)系來看，今年1-2月國債、政金債以及地方債合計發(fā)行量為3.19萬億，較去年同期（3.65萬億）減少；而1-2月到期量為2.46萬億，較去年同期（2.19萬億）增加。到期量增大但債券供給減少，使得機構(gòu)配置壓力較大。疊加經(jīng)濟增速下行背景下企業(yè)融資需求較弱、股票市場較為疲弱，債券需求增大，帶動1-2月收益率持續(xù)下行。向后看，3~4月利率債到期量仍然較大，單月到期量分別為1.56萬億、1.7萬億，短期內(nèi)債券需求預(yù)計仍然較為旺盛，因此若利率有所反彈，配置力量預(yù)計將積極介入。02023-01-312023-02-28202債券市場后續(xù)影響因素債券收益率上行幅度有限。股票市場情緒好轉(zhuǎn)，若持續(xù)上漲可能帶動市場預(yù)期反轉(zhuǎn)，債券收益率上行。利率債策略2月以來，債券收益率繼續(xù)下行，主要受貨幣政策寬松、機構(gòu)配置力量較強等因素影響。從經(jīng)濟基本面來看，春節(jié)期間居民出行增幅較大，但人均消費增速相對偏低，顯示經(jīng)濟內(nèi)生增長動力仍然偏弱。從貨幣政策來看，2月以來陸續(xù)降準(zhǔn)、調(diào)降LPR利率，顯示穩(wěn)增長為首要目標(biāo)，短期內(nèi)寬松基調(diào)預(yù)計延續(xù)。M1增速雖有較大幅度上行，但主要受春節(jié)影響，持續(xù)性尚待觀察?？傮w而言，基本面和貨幣政策對債市較為有利，且機構(gòu)預(yù)期較為一致，促使債券收益率持續(xù)下行。從點位來看，目前各期限尤其是長端和超長端下行至歷史低位，交易盤繼續(xù)追多的安全邊際不足，密切關(guān)注后續(xù)兩會及經(jīng)濟數(shù)據(jù)。配置盤可繼續(xù)持有，鑒于當(dāng)前機構(gòu)配置壓力仍然較大，若利率反彈可介入。第五部分信用債策略配置需求升溫，資產(chǎn)荒格局延續(xù)2月以來，信用債收益率延續(xù)下行趨勢。期悲觀，市場對銀行負(fù)債成本繼續(xù)下行的限和等級來看，受同業(yè)存單利率下行影響，下行18-19BP，3Y品種下行14BP，5Y品種下行16BP；AA等級信用債中，9M-1Y品種下行18-19BP，3Y品種下行15BP，5Y品種下行13BP。從絕對收益率來看，AA品種處于2.41%-2.95%。資產(chǎn)價格大幅下降，配置需求支撐下，信用債走牛，信用利差整體壓縮。分期限來看，受同業(yè)存單利率下行影響，信用債短端表現(xiàn)優(yōu)于長端，信用利差短端壓縮幅度較大。截至2月28日，中高等級信用債中，1Y品種信用利差較上月末壓縮8BP，3Y壓縮4-7BP，5Y壓縮3-7BP，7Y品種壓縮1-4BP。從歷史分位數(shù)情況來看，3Y及以上品種信用利差再度被壓縮至歷史低位，歷史分位數(shù)水平均不足3%。短端信用利差分位數(shù)水平相對較高，在10%-20%之間。2月28日期限類別1Y3Y5Y7YAAA較1月末變化幅度-8-4-7-1最新分位數(shù)（自2013年）17.80%2.10%0.20%0.60%最新利差50.3436.8241.3935.79AA+較1月末變化幅度-8-7-3-4最新分位數(shù)（自2013年）12.80%0.10%0.30%0.30%最新利差60.3446.8258.2065.79AA較1月末變化幅度-8-5-4-1最新分位數(shù)（自2013年）9.20%0.10%0.40%0.80%最新利差65.3461.3274.70103.792月以來，信用債整體下行。受同業(yè)存單利率下行影響，信用債短端下行幅度大于長端，信用債期限利差整體走擴。等級中，3-1年走擴4BP，5-1年走擴6BP。從歷史分位數(shù)水平來看，中高等級信用債3-1Y和5-1Y期限利差歷史分位數(shù)在20%左右，AA2月28日中票3Y-1Y中票5Y-1Y中票5Y-3YAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA較1月末變化幅度42437652歷史均值32374956243041最小值-54-52-32-45-38-143最大值8388現(xiàn)值28.0934.0140.8252.3222.2324.23分位數(shù)水平23.30%18.70%23.40%22.70%22.00%23.30%23.40%26.20%19.40%一級市場：發(fā)行量大幅走低司債、定向工具在內(nèi)的非銀信用類債券合計發(fā)行規(guī)模凈融資規(guī)模較上月分別減少6692.27億元和2208.97億元。與去年同期相比，發(fā)行規(guī)模和凈融資額分別減本月取消發(fā)行信用債規(guī)模為0億元信用債一級市場融資8,000.006,000.004,000.002,000.00總發(fā)行量(億元)總償還量(億元一級市場：高等級主體發(fā)行占比提升9.84%，AAA等級品種占比較上月上升2.83個百分點，AA+等級占比下降3.39個百分點。債券品種方面，短為33.95%，產(chǎn)業(yè)債中發(fā)行規(guī)模較高的前五大短融發(fā)行加權(quán)利率分別為2.8541%、2.9507%和2.2892%，分別下行12BP、24BP和16BP。從近10年發(fā)行收從各評級的發(fā)行利率來看，高低等級品種整體下行幅度較大。公司債AAA和A率分別下行6BP和下行20BP。中票AAA、AA+和AA及以下等級債券加權(quán)平均利率分別下行19BP、上行42BP和下行29BP，中票AA+上行較多主要因為弱資質(zhì)主體發(fā)行較多，少數(shù)主體發(fā)行利率拉高平均值22月較1月中票利率短融利率AAA-6-19-7AA+-421AA及以下-20-29-21截至2024年2月28日，2月內(nèi)同業(yè)存單共發(fā)行1992只，總發(fā)行量為20945.40億元，較降低了15.65%，總償還量為18217.40億元，較去年降低了19.45%，凈融資額為2728.00為正值。3月為存單到期大月，發(fā)行壓力較從發(fā)行結(jié)構(gòu)來看，股份行和城商行仍為發(fā)行主力，發(fā)行量為11039.70億元和6645.30億存款利率下調(diào)后，銀行吸收儲蓄