證券-印尼資本市場發(fā)展回顧與啟示

免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。證券證券華泰研究2024年3月18日│中國內(nèi)地專題研究核心觀點印尼GDP體量較大，2023年排名東南亞第1、世界第16。1949年擺脫長期殖民統(tǒng)治后，印尼不斷推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和政策變革，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長。伴隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，資本市場監(jiān)管漸趨完善，形成相對成熟的體系。截至2022年末，印尼股票市場總市值為9494萬億印尼盾（折合人民幣約4.21萬億元證券化率為46%，相對較低，但I(xiàn)PO市場持續(xù)活躍。印尼證券行業(yè)尚處于發(fā)展初期階段，券商以經(jīng)紀(jì)和利息業(yè)務(wù)為主，行業(yè)集中度較高，本土券商Mandiri證券實力領(lǐng)先，外資券商深度參與，中資券商如銀河-聯(lián)昌、中信證券等排名靠前。經(jīng)濟(jì)發(fā)展：以變革促發(fā)展，經(jīng)濟(jì)實力崛起印尼2023年GDP排名東南亞第1、世界第16，自1980年以來，除1998年亞洲金融危機和2020年新冠疫情影響外，實際GDP均實現(xiàn)正增長。1949年印尼走向獨立后發(fā)展引導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)，但通脹加劇，未實現(xiàn)快速發(fā)展。1967年蘇哈托擔(dān)任總統(tǒng)后實施開放性經(jīng)濟(jì)政策，利用外資力量與發(fā)展民族經(jīng)濟(jì)相結(jié)合，改善出口結(jié)構(gòu)。1997年金融危機影響下，印尼貨幣大幅貶值、通脹提升，政府積極采取措施應(yīng)對危機，各項指標(biāo)逐漸修復(fù)后制定長期發(fā)展計劃并尋求國際合作。2014年佐科任職總統(tǒng)后大力吸引外資、發(fā)展基建、推動工業(yè)化發(fā)展。當(dāng)前印尼GDP結(jié)構(gòu)中制造業(yè)占比最高，2023年為18.67%。資本市場：波動驅(qū)動改革，監(jiān)管逐步完善印尼資本市場早期發(fā)展較為緩慢，1987年之后發(fā)展逐步加快，1997年末上市公司數(shù)量291家，同年亞洲金融危機驅(qū)動印尼政府進(jìn)行改革。2007年雅加達(dá)證券交易所和泗水證券交易所合并，并更名為印尼證券交易所（IDX成為唯一一家證券交易所。2012年印尼金融服務(wù)管理局（OJK）成立，資本市場邁入統(tǒng)一監(jiān)管。2013年以來，印尼證券交易所持續(xù)完善交易規(guī)則，放寬兩融交易限制，引入T+2規(guī)則并推出多個指數(shù)，市場發(fā)展趨于成熟。2023年，OJK發(fā)布《印尼資本市場發(fā)展路線2023-2027》為資本市場發(fā)展提供框架，將建立穩(wěn)定和可持續(xù)增長的資本市場，推動印尼國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展。研究員SACNo.S0570514040002SFCNo.BPN843研究員SACNo.S0570523010003SFCNo.BRZ146聯(lián)系人SACNo.S0570123070041shenjuan@+(86)75523952763wangyu017005@+(86)2128972228sunyixin@+(86)75582492388行業(yè)走勢圖證券滬深300證券(%)0(10)(19)Jul-23NovJul-23Nov-23Mar-24資料來源：Wind，華泰研究市場現(xiàn)狀：四大上市板塊，IPO市場活躍印尼證券化率水平較低，2022年末為46%。印尼證券交易所（IDX）分為四大上市板塊，針對不同類型企業(yè)提供融資平臺。截至2024年2月末主板、新經(jīng)濟(jì)板、發(fā)展板、加速板市值分別為9886、159、1257、13萬億印尼盾（折合人民幣約4.54、0.07、0.6、0.006萬億元）。分行業(yè)來看，金融、基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)材料行業(yè)市值占比較高，2023年末分別為32%、16%、15%。股票交易換手率相對較高，2023年平均月度換手率為21.47%；IPO活動在東盟國家中最為活躍，近年IPO規(guī)模高增，2023年達(dá)54.14萬億印尼盾（折合人民幣約245億元同比+63%。證券行業(yè)：經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主，外資深度參與印尼證券行業(yè)尚處于發(fā)展早期，大部分券商以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入為主，僅有少部分券商參與資管和投資業(yè)務(wù)。經(jīng)紀(jì)和投行業(yè)務(wù)集中度均較高，且外資券商參與度高，2023年股票成交額TOP5券商共有4家為外資背景，股票承銷金額中外資占比達(dá)63%。Mandiri證券為領(lǐng)先的本土券商，是印尼資產(chǎn)規(guī)模最大的銀行Mandiri銀行的證券子公司，經(jīng)紀(jì)和投行業(yè)務(wù)優(yōu)勢突出，股票交易額和股權(quán)承銷規(guī)模處行業(yè)前列。中資券商在印尼市場參與度也較高，銀河-聯(lián)昌2023年股票成交額排名第4，中信證券投行業(yè)務(wù)多個年份躋身前5。風(fēng)險提示：印尼市場表現(xiàn)不及預(yù)期，印尼與國內(nèi)市場政策存在差異。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。 5經(jīng)濟(jì)發(fā)展：危機中尋求變革，東南亞經(jīng)濟(jì)巨擘 6引導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)時期（1959-1965年殖民走向獨立，貧困通脹加劇 6新秩序時期（1965-1997年適當(dāng)對外開放，出口結(jié)構(gòu)調(diào)整 6金融危機時期（1997-1998年經(jīng)濟(jì)遭受重創(chuàng)，貨幣大幅貶值 8重建與改革時期（1999-2014年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強勁，尋合作促發(fā)展 9穩(wěn)步發(fā)展時期（2014年至今經(jīng)濟(jì)增速亮眼，東南亞最大經(jīng)濟(jì)體 資本市場：多次波動助推改革，市場制度逐步完善 14發(fā)展歷程：危機后求索，改革中向前 15重建恢復(fù)時期（1977-1987年交易所重新開放，市場發(fā)展緩慢 15改革發(fā)展時期（1987-1997年改革接連推出，外資交易占比高 15金融危機時期（1997-1998年市場動蕩加劇，股市受挫嚴(yán)重 15整合統(tǒng)一時期（1999-2012年IDX整合成立，邁入統(tǒng)一監(jiān)管 16發(fā)展完善時期（2013年至今規(guī)則持續(xù)完善，未來藍(lán)圖明晰 17發(fā)展現(xiàn)狀：多層次資本市場，IPO市場活躍 18證券行業(yè)：以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為核心，內(nèi)外資券商共并進(jìn) 23行業(yè)概況：經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主，外資參與度高 23業(yè)務(wù)解析：經(jīng)紀(jì)競爭激烈，投行高度集中 24Mandiri證券：本土券商龍頭，線上轉(zhuǎn)化率高 28風(fēng)險提示 30圖表1：全文邏輯圖 5圖表2：1960-2022年印尼通脹率（按消費者價格指數(shù)衡量） 6圖表3：1970-2022年印尼外國直接投資凈流入占GDP的比重 7圖表4：1975-1999年印尼出口額 8圖表5：1975-1999年印尼出口結(jié)構(gòu) 8圖表6：1960-2023年原油價格 8圖表7：1994年1月-1998年6月美元兌印尼盧比中間價 9圖表8：1996-2000年印尼外債總額 9圖表9：1970-2022年印尼外債存量占GNI比重 9圖表10：2001-2023年印尼各類產(chǎn)品出口額 10圖表11：1991-2005年印尼貸款利率 10圖表12：1980-2022年印尼FDI存量 圖表13：2014-2022年印尼FDI流入量（按來源國） 圖表14：2000-2021年印尼港口集裝箱吞吐量 12圖表15：1984-2022年印尼基尼系數(shù) 12圖表16：2010-2023年印尼GDP構(gòu)成 12圖表17：2022年東盟國家GDP 13圖表18：2022年東盟國家人均GDP 13圖表19：1980-2023年印尼實際GDP增長率 13圖表20：印尼資本市場發(fā)展脈絡(luò) 14圖表21：1980-1997年印尼上市公司數(shù)量 15圖表22：1992-1997年JSE股票成交額結(jié)構(gòu)（按國內(nèi)外投資者） 15圖表23：1996-1998年印尼日均股票成交額 16圖表24：1996-1998年印尼日均股票外資凈買入額 16圖表25：1996-1998年雅加達(dá)綜合指數(shù) 16圖表26：1999-2012年印尼日均股票交易額 17圖表27：1999-2012年雅加達(dá)綜合指數(shù) 17圖表28：2013年以來印尼證券交易所發(fā)展歷程 17圖表29：印尼資本市場發(fā)展路線2023-2027 18圖表30：亞太地區(qū)資本市場對比 18圖表31：印尼證券交易所（IDX）四大上市板塊介紹 19圖表32：2020-2023年印尼總市值 20圖表33：2023年末印尼市值結(jié)構(gòu) 20圖表34：2023年末東盟主要國家總市值 20圖表35：2003-2022年東盟主要國家證券化率水平 20圖表36：2020-2024.01印尼日均股票成交額 20圖表37：2020-2023年印尼月度股票換手率 20圖表38：2015-2022年印尼股票市場個人投資者和資本市場活躍個人投資者數(shù)量 21圖表39：2022-2024.01日均股票成交額結(jié)構(gòu)（按國內(nèi)外投資者） 21圖表40：2023-2024.01日均股票成交額結(jié)構(gòu)（按投資者類型） 21圖表41：2016-2023東南亞主要國家IPO數(shù)量對比 22圖表42：2016-2023東南亞主要國家IPO規(guī)模對比 22圖表43：2000-2023年印尼IPO數(shù)量及規(guī)模 22圖表44：2021-2023年印尼不同板塊的IPO數(shù)量 22圖表45：2017-2022年IDX營業(yè)收入及同比 22圖表46：2017-2022年IDX歸母凈利潤及同比 22圖表47：2022年印尼部分經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)領(lǐng)先券商營收結(jié)構(gòu) 23圖表48：2023年股票交易額排名前十的券商概況 23圖表49：2022年印尼主流券商營業(yè)收入 24圖表50：2022年印尼主流券商凈利潤 24圖表51：2023年股票成交額TOP20經(jīng)紀(jì)商 24圖表52：2022-2023年印尼外國投資者占股票成交額比例 25圖表53：2018-2023年印尼日均股票成交額 25圖表54：2018-2023年印尼月度股票換手率 25圖表55：2018-2023年印尼股票成交額TOP5 25免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。圖表56：2018-2022年印尼部分經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)領(lǐng)先券商傭金率（測算值） 26圖表57：2010-2023年印尼股票承銷金額集中度 26圖表58：2010-2023年印尼股票承銷金額外資與本土券商占比 27圖表59：2016-2023年印尼股票承銷金額TOP5 27圖表60：2020-2022年Mandiri證券投行部門營業(yè)收入及占比 27圖表61：Mandiri證券主營業(yè)務(wù)架構(gòu) 28圖表62：2017-2022年Mandiri證券營業(yè)收入及同比變動 28圖表63：2017-2022年Mandiri證券凈利潤及同比變動 28圖表64：2017-2022年Mandiri證券營收結(jié)構(gòu) 29圖表65：2017-2022年Mandiri證券股權(quán)承銷規(guī)模 29圖表66：2017-2022年Mandiri證券債券承銷規(guī)模 29圖表67：2017-2022年Mandiri證券投行收入及同比變動 29圖表68：2017-2022年Mandiri證券股票成交額及同比變動 30圖表69：2017-2022年Mandiri證券零售客戶數(shù)量及線上客戶比例 30圖表70：報告提及公司信息 30印尼是東南亞GDP規(guī)模最大的經(jīng)濟(jì)體，自1980年以來，除1998年亞洲金融危機和2020年新冠疫情影響外，實際GDP均實現(xiàn)正增長。截至2023年末，印尼GDP總量在全球排名第16位，位居?xùn)|南亞之首。印尼資本市場早期發(fā)展較為緩慢，1987年印尼政府推出一攬子政策和資本市場法，資本市場發(fā)展逐步加快。1997年7月亞洲金融危機蔓延至印尼，股市受挫下跌，股票成交額快速下滑。經(jīng)歷危機后，印尼政府頒布多項政策進(jìn)行改革。2007年雅加達(dá)證券交易所和泗水證券交易所合并，并更名為印尼證券交易所（IDX成為唯一一家證券交易所。2013年以來，印尼證券交易所持續(xù)完善交易規(guī)則，放寬兩融交易限制，引入T+2規(guī)則并接連推出多個指數(shù)，市場發(fā)展趨于成熟。2023年5月，印尼金管局發(fā)布《印尼資本市場發(fā)展路線2023-2027》為資本市場發(fā)展提供框架，將建立穩(wěn)定和可持續(xù)增長的資本市場，推動印尼國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展。印尼證券交易所（IDX）分為四大上市板塊，為不同類型企業(yè)提供融資平臺。截至2024年2月末主板、新經(jīng)濟(jì)板、發(fā)展板、加速板市值分別為9886、159、1257、13萬億印尼盾（折合人民幣約4.54、0.07、0.6、0.006萬億元）。印尼股票交易換手率相對較高，2023年平均月度換手率為21.47%；證券化率水平較低，2022年末為46%。但印尼IPO活動在東盟國家中最為活躍，近年規(guī)模高增，2023年達(dá)54.14萬億印尼盾（折合人民幣約245億元同比+63%。印尼證券行業(yè)尚處于發(fā)展早期，大部分券商以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入為主，僅有少部分券商參與資管和投資業(yè)務(wù)。經(jīng)紀(jì)和投行業(yè)務(wù)集中度均較高，且外資券商參與度高，2023年股票成交額TOP5券商共有4家為外資背景，股票承銷金額中外資占比達(dá)63%。Mandiri證券為領(lǐng)先的本土券商，是印尼資產(chǎn)規(guī)模最大的銀行Mandiri銀行的證券子公司，經(jīng)紀(jì)和投行業(yè)務(wù)優(yōu)勢突出，股票交易額和股權(quán)承銷規(guī)模處行業(yè)前列。中資券商在印尼市場參與度也較高，銀河-聯(lián)昌2023年股票成交額排名第4，中信證券投行業(yè)務(wù)多個年份躋身前5。資料來源：華泰研究1960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022經(jīng)濟(jì)發(fā)展：危機中尋求變革，東南亞經(jīng)濟(jì)巨擘1960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022荷蘭與日本先后殖民占領(lǐng)，經(jīng)濟(jì)亟待發(fā)展。印尼早期曾被荷蘭殖民300多年，荷蘭殖民政府在自身利益驅(qū)動下大力推動印尼的橡膠和石油等品種的種植和開采業(yè)務(wù)，印尼成為殖民壟斷資本的原料供應(yīng)地、商品傾銷市場和廉價勞動力供應(yīng)市場。荷蘭殖民統(tǒng)治下印尼經(jīng)濟(jì)存在問題：經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)單一，以種植業(yè)為主；農(nóng)業(yè)生產(chǎn)技術(shù)落后，落后的封建生產(chǎn)關(guān)系仍占統(tǒng)治地位；民族資本脆弱，戰(zhàn)前，印尼民族資本僅占國家總體資本的5%。二戰(zhàn)時期，日本占據(jù)印尼3年，嚴(yán)格的貿(mào)易控制政策和其他剝削、限制政策進(jìn)一步打擊了印尼經(jīng)濟(jì)。1945年，日本宣布投降后，開國元首蘇佳諾發(fā)表獨立宣言，印荷戰(zhàn)爭后于1949年正式獨立。長期的殖民統(tǒng)治和戰(zhàn)爭斗爭對經(jīng)濟(jì)、社會各方面產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，印尼經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)薄弱，迫切需要解決人均收入水平較低、部分企業(yè)和勞動力受荷蘭人控制等遺留問題，同時各方政權(quán)斗爭日益激烈。制定明晰計劃，發(fā)展國有經(jīng)濟(jì)。1956-1960年印度尼西亞開展第一個五年計劃，主要目的在于將國家命脈控制在自己手中，并于1957年末宣布將一些外資企業(yè)實行國有化。1959年開啟引導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)（TheGuidedEconomy同年制定了整體發(fā)展八年計劃，八年計劃大致目標(biāo)為前三年實現(xiàn)食物、衣物和其他基本必需品方面的自給自足，后五年發(fā)展進(jìn)入“自我持續(xù)增長”的階段。通脹率大幅上升，抵制對外開放。由于一方面政府在實施宏觀經(jīng)濟(jì)政策方面缺乏經(jīng)驗，另一方面政府實行收復(fù)西伊里安和對抗馬來西亞的軍事行動，軍事支出激增，疊加國內(nèi)腐敗現(xiàn)象不斷滋生，政府入不敷出，赤字嚴(yán)重，財政狀態(tài)嚴(yán)峻。為此，印尼政府大規(guī)模印發(fā)貨幣，通貨膨脹率飆升，由1961年的1.37%升至1965年的30.68%，1966年的通脹率甚至達(dá)到了113.63%。同時，政府執(zhí)行封閉保守的抵制性經(jīng)濟(jì)政策，排斥西方西方國家的資金和技術(shù)，印尼經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨困難；國內(nèi)外投資下降，企業(yè)因資金和技術(shù)問題而開工不足，開工率僅為20%。國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展一度陷入停滯，出口量大幅縮減，貧困和饑荒加劇。120%100%80%60%40%20%0%資料來源：世界銀行，華泰研究內(nèi)外部因素驅(qū)使，融入外部經(jīng)濟(jì)。1965年，印尼發(fā)生930政變，政局動蕩；1967年，蘇哈托正式上臺。面對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需資金和技術(shù)不足、整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平有待提升，同時國際經(jīng)濟(jì)交往進(jìn)一步密切、各國間貿(mào)易和各方面交流增加的局勢，蘇哈托政府主動融入外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境，利用外資力量推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展。緩和與外資的緊張局面，改變原來將外資國有化的政策，不得國有化現(xiàn)有的外資企業(yè)，并將接管的外資企業(yè)歸還原主。197019721974197619781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022開放型經(jīng)濟(jì)政策，利用外資力量。政府采取多種措施促進(jìn)外資在印尼投資，1967年政府頒布給予外資很多優(yōu)惠待遇的《外國資本投資法令》，通過石油“產(chǎn)品分享制”與外資合營開采印尼的石油資源；成立資本投資協(xié)調(diào)機構(gòu)（CapitalInvestmentCoordinatingBody）和區(qū)域資本投資協(xié)調(diào)機構(gòu)協(xié)助外資投資政策，批準(zhǔn)和許可投資，監(jiān)督批準(zhǔn)投資的實施；提供投資爭端的國際仲裁。積極爭取國外資本，1967-1968年接受了總值達(dá)5.25億美元的美國“緊急援助”，與債權(quán)國達(dá)成延期償還到期美元外債的協(xié)定，并于1967年起每年從“援印尼國際財團(tuán)”取得長期低息的大量優(yōu)惠貸款。印度尼西亞政府充分吸收外國資本和外國貸款，獲取技術(shù)投入，加強制造業(yè)能力，創(chuàng)造了更多的就業(yè)機會。197019721974197619781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022500%400%300%200%100% 0%-100%-200%-300%-400%資料來源：世界銀行，華泰研究隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，逐漸有意識地發(fā)展民族經(jīng)濟(jì)并適當(dāng)約束外資。伴隨著對外開放帶來的經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，為保護(hù)尚處于初期發(fā)展階段的民族資本，建立獨立而完整的國民經(jīng)濟(jì)體系，政府堅持以建立國家經(jīng)濟(jì)新秩序作為吸收利用外資的基礎(chǔ)，適當(dāng)性約束外資，發(fā)展民族資本。針對關(guān)系到國家經(jīng)濟(jì)命脈的企業(yè)，政府普遍限制外資進(jìn)入，70年代初，政府通過頒布各種法規(guī)，規(guī)定禁止外資在39個輕工業(yè)、進(jìn)出口商業(yè)、國產(chǎn)物質(zhì)銷售業(yè)、服務(wù)業(yè)以及鋁板、鋅板、電視機、造紙、紡織等制造業(yè)部門進(jìn)行新的投資。稅收優(yōu)惠方面有所調(diào)整，1984年前，政府通過提供折舊加速、虧損結(jié)轉(zhuǎn)、印花稅免稅等激勵手段鼓勵外國投資，1983年底頒布的新稅法取消了大部分激勵，但依然保留了一些優(yōu)惠政策，如免除或降低進(jìn)口機械設(shè)備和外國人員的個人物品等關(guān)稅。鼓勵有助于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的部門優(yōu)先發(fā)展，但經(jīng)過一定的年限后，逐步地由印度尼西亞民族資本來控股或直接經(jīng)營，同時1974年起規(guī)定新外國投資者需要與印尼原住民、合作社或國營企業(yè)進(jìn)行合營，且印尼持股比率需大于或等于51%。振興資本市場，改善民生環(huán)境。除了大力發(fā)展實體經(jīng)濟(jì)，政府還推動資本市場發(fā)展與建設(shè)。1977年設(shè)立資本市場監(jiān)管機構(gòu)BAPEPAM，證券交易所（JSE）在BAPEPAM監(jiān)管下運營，1987年推出一攬子計劃（PAKDES87逐步解除IPO相關(guān)限制，證券交易所交易量有所增加，1995年引入自動交易系統(tǒng)。大量投資在農(nóng)業(yè)、農(nóng)村、人力資源和基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域，提高國民生活水平和教育水平。民族經(jīng)濟(jì)受到保護(hù)和促進(jìn)，資本市場實施改革，社會環(huán)境得以改善，這一時期經(jīng)濟(jì)增長。調(diào)整出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，增強經(jīng)濟(jì)應(yīng)變能力。印尼石油儲量較高，70年代，隨著世界石油價格高升，印尼石油出口額大幅增長，成為經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)部分。1980年，石油和天然氣占據(jù)了印尼74%的出口，過度依賴石油出口的經(jīng)濟(jì)模式使得印尼經(jīng)濟(jì)在國際經(jīng)濟(jì)變動前顯得脆弱。1982年和1985年，石油和初級產(chǎn)品價格兩次急劇下降，印尼經(jīng)濟(jì)遭受損失，也迫使政府在80年代后期對經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)整。政府推動非石油工業(yè)的發(fā)展，加強貿(mào)易、金融和投資的自由化，取得了良好效果，1989年石油和非石油出口占比分別為39%和61%，此后出口保持非石油占比為主。同時，為適應(yīng)國際上的新產(chǎn)業(yè)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，90年代起，實施一系列調(diào)整，旨在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，加強科技和石油工業(yè)的發(fā)展，加速改革開放的進(jìn)程。伴隨著改革調(diào)整，印尼經(jīng)濟(jì)和出口增長的主要推動力由80年代以前的石油和天然氣，轉(zhuǎn)變?yōu)?0年代后半期的制成品如紡織品、服裝、鞋類和木制品，以及90年代中期以來的電子工業(yè)等高附加值產(chǎn)品，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化，對國際經(jīng)濟(jì)波動的應(yīng)對能力有所強化。億美元450400350300250200150100500其他出口石油與天然氣出口其他出口1975197619771978197919801981198219831984198519861987198819891990199119921993199419951996199719981999注：1988年數(shù)據(jù)未披露資料來源：印度尼西亞國家統(tǒng)計局，華泰研究1975197619771978197919801981198219831975197619771978197919801981198219831984198519861987198819891990199119921993199419951996199719981999100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%注：1988年數(shù)據(jù)未披露資料來源：印度尼西亞國家統(tǒng)計局，華泰研究美元/桶1401201008060402001960-011962-011964-011966-011968-011970-011972-011974-011976-011978-011980-011982-011984-011986-011988-011990-011992-011994-011996-011998-012000-012002-012004-012006-012008-012010-012012-012014-012016-012018-012020-012022-01資料來源：Wind，華泰研究金融危機時期（1997-1998年經(jīng)濟(jì)遭受重創(chuàng)，貨幣大幅貶值金融危機席卷，貨幣貶值潮起。1997年，泰國宣布啟動浮動匯率制度，泰銖兌美元匯率快速下降，引發(fā)金融危機，隨后蔓延至菲律賓、馬來西亞、印度尼西亞、中國香港和韓國等國家或地區(qū)，逐步演變成亞洲金融危機。盡管印度尼西亞遭受沖擊較晚，但經(jīng)濟(jì)損失嚴(yán)重。1997年以前，為了維持匯率的穩(wěn)定，印度尼西亞采用盯住美元的匯率制度，但迫于亞洲金融危機期間匯率較大的貶值壓力，印尼央行于1997年8月宣布實施浮動匯率制度，印尼盧比急劇貶值，美元兌印尼盧比中間價從1997年8月的2690降至1998年6月的14850，貶值近75%，伴隨著貨幣貶值，1998年的通貨膨脹率升至58%。16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0001994-01-031994-07-031995-01-031995-07-031996-01-031996-07-031997-01-031997-07-031998-01-03注：1998年7月-2000年12月數(shù)據(jù)缺失，因此未繪制資料來源：Wind，華泰研究外債壓力較大，經(jīng)濟(jì)水平倒退。印尼經(jīng)濟(jì)高度依賴對外債務(wù)，出現(xiàn)部分過熱和過量投資，1987-1996年外債占GNI平均比重為66.22%，巨額外債加劇了危機，而在1998年和1999年，外債占GNI比重甚至超過了100%。GDP急劇下降，1998年實際GDP下降3.10%。經(jīng)濟(jì)衰退使得工人收入大幅減少，加劇了貧困，據(jù)《華盛頓郵報》報道，印尼工人的年平均工資從1997年6月的1000美元下降到1998年年中的260美元，相當(dāng)于1965年的工資水平；根據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)，1998年的貧困率達(dá)到了69.1%，回到了1990年之前的水平。隨著經(jīng)濟(jì)和民生的破壞，危機重創(chuàng)的印度尼西亞陷入社會動蕩。1998年5月，印尼爆發(fā)大規(guī)模騷亂，執(zhí)政30余年的蘇哈托宣布辭職，哈比比接任，但僅一年后即卸任，瓦希德成為新總統(tǒng)。億美元1,6001,4001,2001,000800600400200019961997199819992000資料來源：Wind，華泰研究180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%197019731976197919821985198819911994199720002003200620092012201520182021資料來源：Wind，華泰研究整頓金融秩序，重振銀行業(yè)市場。亞洲金融危機爆發(fā)前，印尼銀行業(yè)發(fā)展快速，共計144融危機使印尼銀行遭受重創(chuàng)，各銀行出現(xiàn)大量呆壞賬，銀行和央行清算出現(xiàn)負(fù)值。為整頓金融秩序，重建市場信心，印尼于1998年1月成立印尼銀行重整局（IBRA恢復(fù)政府的援助資金、出售銀行資產(chǎn)、成功私有化大型國有銀行。1999年，政府出臺新的銀行法并成立國家銀行監(jiān)督機構(gòu)，同時合并四家銀行形成印尼銀行業(yè)巨頭曼迪利銀行。印尼銀行業(yè)逐步擺脫金融危機的影響邁向平穩(wěn)發(fā)展的軌道，截至2006年商業(yè)銀行數(shù)量降至130家。20012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023追求可持續(xù)且穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，調(diào)整經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。1998年1月，印尼財政部調(diào)整預(yù)算方案，將原定的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)由“3%-4%”修改為0，通脹率控制在20%，平均匯率維護(hù)在5000盾/美元的水平；隨后于1998年4月，根據(jù)政府與IMF簽署的經(jīng)濟(jì)改革備忘錄再次進(jìn)行調(diào)整，將經(jīng)濟(jì)增長率下調(diào)至-4%，通貨膨脹率降至17%；進(jìn)一步于1998年6月，在與IMF簽署的附加備忘錄后，政府再次修改了經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)。政府放棄單純追求高速增長，根據(jù)實際情況設(shè)定有利于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和發(fā)展的目標(biāo)，有效改善了財政赤字的嚴(yán)峻狀況。20012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023億美元礦物燃料、礦物油產(chǎn)品動植物油脂電力機械、錄音機、電視機等1,6001,4001,2001,0008006004002000礦砂、礦渣和礦灰橡膠及其制品核反應(yīng)堆、鍋爐、機械應(yīng)用礦砂、礦渣和礦灰橡膠及其制品其他注：其他包含非針織成衣和服飾品、紙和紙板、紙漿制品、針織和鉤編成衣和服飾品、木材和木材制品資料來源：印尼統(tǒng)計局，華泰研究多方面應(yīng)對危機，各項指標(biāo)逐漸恢復(fù)。面對亞洲金融危機的負(fù)面影響，印尼政府還積極向IMF等機構(gòu)尋求資金和專業(yè)意見的援助；進(jìn)一步降低具有出口潛力商品的出口稅，促進(jìn)非石油產(chǎn)品的出口，調(diào)整出口商品結(jié)構(gòu)，實施多元化戰(zhàn)略；出臺有關(guān)法令和措施管控和監(jiān)管外債；先后調(diào)整利率，為抑制高通脹率實施高利率政策，1996、1997、1998年貸款利率分別為19.2%、21.8%、32.2%，增長近70%，隨后通過降低利率，降低企業(yè)生產(chǎn)成本、刺激生產(chǎn)；政府還放寬了國內(nèi)外投資申請規(guī)定，實施更寬松的外資政策和優(yōu)惠條件。隨著有針對性措施的實施和外部環(huán)境的改善，印尼經(jīng)濟(jì)逐漸回溫。1999年實際GDP增速為0.8%，恢復(fù)經(jīng)濟(jì)正增長，2000年實際GDP增速達(dá)5%，通脹率下降。盡管印尼盧比在實施浮動匯率制度后貶值，但波動率下降，美元兌印度盧比維持在10000左右。35%30%25%20%15%10%199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005資料來源：Wind，華泰研究2004年7月蘇希洛總統(tǒng)執(zhí)政，制定中長期發(fā)展計劃并推動工業(yè)發(fā)展。2003年底，IMF按計劃結(jié)束對印尼經(jīng)濟(jì)的監(jiān)管。次年7月，印尼迎來首次總統(tǒng)直選，蘇希洛當(dāng)選（兩屆任期：2004.7-2014.10）。政府制定各類中長期經(jīng)濟(jì)發(fā)展計劃，2004年《2005-2025年國家長期發(fā)展規(guī)劃》規(guī)劃了未來20年的發(fā)展方向，將工業(yè)部門定位為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的增長引擎；2008年《國家工業(yè)計劃》設(shè)定2025年成為強大的工業(yè)化國家的愿景；2011年《印尼加速和擴張印尼經(jīng)濟(jì)發(fā)展總體規(guī)劃》旨在于2025年前實現(xiàn)高收入國家的目標(biāo)，2025和2050年分別成為全球第10、6大經(jīng)濟(jì)體。積極簽訂貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定，開展經(jīng)濟(jì)合作。蘇希洛總統(tǒng)任職期間還積極與世界各地的伙伴進(jìn)行貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系談判。2007年簽署了第一個雙邊貿(mào)易協(xié)定《印尼-日本經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定》，取消或降低了90%商品的關(guān)稅，促進(jìn)了日本企業(yè)在印尼建立服務(wù)中心，尤其是電子和IT設(shè)備服務(wù)中心。此外，這一時期，印尼還與歐洲自由貿(mào)易聯(lián)盟、智利、巴基斯坦、澳大利亞、新西蘭、東盟、中國等簽署了經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系、優(yōu)惠貿(mào)易協(xié)定和設(shè)定自有助于印尼汽車、電子等產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。2014年10月佐科就任總統(tǒng)，提出“全球海洋支點”戰(zhàn)略，大力吸引外資。佐科就職總統(tǒng)后提出“全球海洋支點”戰(zhàn)略，提出經(jīng)濟(jì)、文化、國防、外交各方面措施，核心在于重塑印尼的海洋身份，突顯海洋經(jīng)濟(jì)和國防的重要性。印尼不斷克服資本短缺挑戰(zhàn)，大力吸引外資，內(nèi)閣部長分管不同國家進(jìn)行投資引導(dǎo)，駐外使領(lǐng)館的宣傳活動大幅增加，同時簡化程序、放寬限制、提升優(yōu)惠，通過立法壓制極端勢力，給外商提供相對安全穩(wěn)定的營商環(huán)境。2022年FDI存量2629億美元，相比于2014年增長21%，其中東盟國家、新加坡、日本、中國大陸及香港合計FDI流入量/FDI存量約89%。億美元3,0002,5002,0001,5001,0005001980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022資料來源：聯(lián)合國貿(mào)易和發(fā)展會議，華泰研究億美元東盟國家日本東盟國家日本新加坡中國中國香港2,0001,5001,000500201420152016201720182019202020212022資料來源：東盟統(tǒng)計局，華泰研究發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，縮小區(qū)域間差距。印尼致力于加強基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，作為群島國家尤其注重海陸、航空發(fā)展，截至2023年10月，印尼擁有約1241個各類港口，其中主要港口33個，2014-2021年平均港口集裝箱年吞吐量1105萬標(biāo)準(zhǔn)箱；全國已有179個航空港，其中23個達(dá)到國際標(biāo)準(zhǔn)；重視電力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，電力公司的裝機容量從2013年的不足5萬兆瓦到2022年已近7萬兆瓦，基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展為經(jīng)濟(jì)增長創(chuàng)造了條件。同時，伴隨著基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)完善，政府出臺優(yōu)先政策吸引外商到爪哇島之外的島嶼進(jìn)行投資以及佐科推動往屆政府設(shè)立的經(jīng)濟(jì)特區(qū)的發(fā)展，印尼區(qū)域發(fā)展不平衡的情況有所改善，基尼系數(shù)從40.80%的高值降低至38%以下。萬標(biāo)準(zhǔn)箱1,4001,2001,00080060040020002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021資料來源：世界銀行，華泰研究45%40%35%30%25%20%19841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022資料來源：世界銀行，華泰研究尋求產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，當(dāng)前制造業(yè)GDP占比較高。為謀求經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，印尼在2018年推出“印尼工業(yè)化4.0”計劃，加大對第一產(chǎn)業(yè)緊密相關(guān)的食品飲料、汽車、電子、化工和紡織五大第二產(chǎn)業(yè)的投資力度，延長價值鏈。印尼咖啡和可可等食品加工原材料豐富，同時作為全球第3大人口大國，食品消費市場廣闊；電動車原材料鎳和錫儲量豐富，且禁止鎳礦石出口，推動著深入開發(fā)鎳礦，并與外資合作積極發(fā)展汽車產(chǎn)業(yè)；電子支付等功能使得印尼消費電子市場進(jìn)一步活躍；疫情期間紡織受到影響，但仍具有完善的供應(yīng)鏈和紡織制造集群的優(yōu)勢；充分挖掘化石原料價值，發(fā)展高附加值的化工產(chǎn)業(yè)。2023年，制造業(yè)為印尼GDP占比最高的產(chǎn)業(yè)，貢獻(xiàn)度達(dá)18.67%；其次是批發(fā)零售，農(nóng)林牧漁業(yè)，采礦業(yè)和建筑業(yè)，分別貢獻(xiàn)12.94%、12.53%、10.52%、9.92%；進(jìn)一步拆分來看，農(nóng)業(yè)、食品飲料制造業(yè)、煤開采業(yè)GDP貢獻(xiàn)較高，2023年分別為9.25%、6.55%、5.34%。100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%制造業(yè)批發(fā)零售農(nóng)林牧漁業(yè)采礦業(yè)建筑業(yè)運輸和存儲信息和通信金融和保險房地產(chǎn)其他201020112012201420152016201720182019202020212022201320232010201120122014201520162017201820192020202120222013注：批發(fā)零售包括批發(fā)零售、汽車、摩托車維修資料來源：世界銀行，華泰研究經(jīng)濟(jì)增速表現(xiàn)亮眼，東南亞經(jīng)濟(jì)巨擘。盡管歷經(jīng)波折與各類挑戰(zhàn)，經(jīng)過長期的改革和發(fā)展，印尼經(jīng)濟(jì)保持良好的基本面，除2020年實際GDP為-2.1%外，其余年份均實現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)增長。根據(jù)世界銀行的數(shù)據(jù)，截至2022年，印尼的GDP達(dá)到13,191億美元，在東盟國家中居首位，約為排名第二的泰國GDP的兩倍，人均GDP排名第五。截至2023年末，印尼已成為世界第16大經(jīng)濟(jì)體（按名義GDP計算東南亞最大的經(jīng)濟(jì)體。19801982198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018202020221980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022億美元14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000資料來源：世界銀行，華泰研究老撾資料來源：世界銀行，華泰研究文萊柬埔寨緬甸菲律賓馬來西亞越南新加坡泰國印度尼西亞萬美元9876543210緬甸柬埔寨老撾菲律賓越南印度尼西亞泰國馬來西亞文萊新加坡資料來源：世界銀行，華泰研究15%10%5%0%-5%-10%-15%資料來源：IMF，華泰研究自印尼宣布獨立以來，伴隨波動和系列改革，印尼資本市場的發(fā)展大體可分為五個階段：1）重建恢復(fù)時期（1977-1987年交易所重新開放，市場發(fā)展緩慢。1977年8月，印尼政府為重振資本市場，重新開放雅加達(dá)證券交易所（JSE當(dāng)時投資者更愿意投資于銀行產(chǎn)品，證券交易所股票交易不活躍，印尼資本市場發(fā)展較為緩慢，截至1987年末，JSE僅有24家上市股票。2）改革發(fā)展時期（1987-1997年改革接連推出，外資交易占比高。1987、1988、1995年，印尼政府相繼推出Pakdes87、88一攬子政策和資本市場法，資本市場開啟快速發(fā)展。截至1997年末，印尼上市公司數(shù)量上漲至281家。外資交易在股票成交額中占據(jù)主要地位，同時外資通過與印尼本地經(jīng)紀(jì)商合資建立了許多證券經(jīng)紀(jì)公司。3）金融危機時期（1997-1998年市場動蕩加劇，股市受挫嚴(yán)重。97年亞洲金融危機爆發(fā)并蔓延至印尼，印尼盾兌美元迅速貶值，由于大量企業(yè)具有外匯負(fù)債，許多企業(yè)接連破產(chǎn)，加劇國內(nèi)外投資者信任危機。1997年后，股票成交額快速下滑，印尼股市受挫下跌，1998年1月9日雅加達(dá)綜合指數(shù)跌至342.97點階段性低點，較1997年7月9日740.83點階段性高點下跌54%。4）整合統(tǒng)一時期（1999-2012年IDX整合成立，邁入統(tǒng)一監(jiān)管。2002年，雅加達(dá)證券交易所的交易規(guī)則由T+4改為T+3；2004年10月，雅加達(dá)證券交易所擴容金融產(chǎn)品種類，推出股票期權(quán)；2007年雅加達(dá)證券交易所與泗水證券交易所合并，并更名為印尼證券交易所（IDX成為印尼唯一一家證券交易所。2012年，印尼金融服務(wù)管理局（OJK）正式成立，對銀行、非銀金融和資本市場的活動進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)督。5）發(fā)展完善時期（2013年至今規(guī)則持續(xù)完善，未來藍(lán)圖明晰。印尼證券交易所交易規(guī)則持續(xù)優(yōu)化，包括交易時間延長、下調(diào)股票申購手?jǐn)?shù)、放寬融資融券交易限制、實行T+2規(guī)則等。此外，印尼證券交易所舉行YukNabungSaham活動，鼓勵儲蓄者定期向賬戶存錢購買股票。2023年印尼金管局發(fā)布《印尼資本市場發(fā)展路線2023-2027》為資本市場發(fā)展提供框架，將建立穩(wěn)定和可持續(xù)增長的資本市場，推動印尼國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展。資料來源：印尼證券交易所，Wind，華泰研究重建恢復(fù)時期（1977-1987年交易所重新開放，市場發(fā)展緩慢證券交易所重新建立，股票交易活躍度不高。印尼資本市場的出現(xiàn)最早可追溯至1912年，荷蘭殖民政府建立了證券交易所用于交易在印尼經(jīng)營的荷蘭公司或種植園的股票或債券。之后由于一戰(zhàn)、二戰(zhàn)、經(jīng)營不善、印尼獨立等多方面因素證券交易所數(shù)度暫停。1977年8月，印尼政府為重振資本市場，重新開放雅加達(dá)證券交易所（JSE并在資本市場監(jiān)管機構(gòu)BAPEPAM下進(jìn)行運營。當(dāng)時投資者更愿意投資于銀行產(chǎn)品，證券交易所股票交易不活躍，印尼資本市場發(fā)展較為緩慢，截至1987年末，JSE僅有24家上市股票。改革發(fā)展時期（1987-1997年改革接連推出，外資交易占比高改革政策接連推出，相關(guān)限制逐步解除。1987年，印尼政府為活躍資本市場推出了Pakdes87一攬子政策，簡化了企業(yè)IPO部分程序、放開了外國投資者在印尼投資的部分限制，允許外國投資者在證券交易所交易股票。1988年，場外交易市場（BPI）開始運營。同年，印尼政府推出Pakedes88一攬子政策，使企業(yè)IPO更為簡易便捷，同時擴大了雅加達(dá)證券交易所（JSE）證券交易范圍，并為其他城市成立交易所鋪平道路。1989年泗水證券交易所（SSE）成立，1992年，雅加達(dá)證券交易所（JSE）正式私有化，1996年場外交易市場（BPI）與泗水證券交易所合并。資本市場快速發(fā)展，外資股票成交額占比較高。1995年，印尼政府頒布資本市場法，明確了資本市場以充分披露、自我監(jiān)管和政府監(jiān)督為三大基本原則，發(fā)行公司和資本市場其他參與方必須透明、公開、誠實地開展業(yè)務(wù)，充分披露信息；證券交易所及其他配套機構(gòu)要進(jìn)行自我監(jiān)管；政府則要對市場進(jìn)行監(jiān)管保證市場正常運行。由于相關(guān)限制逐步放松，疊加印尼經(jīng)濟(jì)增速等因素，印尼資本市場開啟快速發(fā)展，截至1997上漲至281家，較1987年末增加257家。同時外資在股票交易中占據(jù)了主要地位，股票成交額占比約為55%，并且外資通過與印尼本地經(jīng)紀(jì)商合資建立了許多證券經(jīng)紀(jì)公司。300250200150100500印尼上市公司數(shù)量198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997資料來源：世界銀行，華泰研究外國投資者國內(nèi)投資者100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%199219931994199519961997資料來源：印尼資本市場監(jiān)管局，華泰研究金融危機時期（1997-1998年市場動蕩加劇，股市受挫嚴(yán)重資本市場動蕩劇烈，外資相繼撤退。1997年7月，亞洲金融危機爆發(fā)蔓延至印尼，印尼盾兌美元迅速貶值，由于大量企業(yè)具有外匯負(fù)債，許多企業(yè)接連破產(chǎn)，加劇國內(nèi)外投資者信任危機。1997年8月，股票成交額出現(xiàn)下滑，外國投資者股票交易凈流出額達(dá)8,234億印尼盾。在政治沖突、印尼盾貶值、國家預(yù)算赤字增大等多因素打擊下，印尼股市受挫下跌，1998年1月9日雅加達(dá)綜合指數(shù)跌至342.97點階段性低點，較1997年7月9日740.83點階段性高點下跌54%。1996/1/11996/2/11996/3/11996/4/11996/5/11996/6/11996/7/11996/8/11996/9/11996/10/11996/11/11996/12/11997/1/11997/2/11997/3/11996/1/11996/2/11996/3/11996/4/11996/5/11996/6/11996/7/11996/8/11996/9/11996/10/11996/11/11996/12/11997/1/11997/2/11997/3/11997/4/11997/5/11997/6/11997/7/11997/8/11997/9/11997/10/11997/11/11997/12/11998/1/11998/2/11998/3/11998/4/11998/5/11998/6/11998/7/11998/8/11998/9/11998/10/11998/11/11998/12/1（十億印尼盾）日均股票成交額日均股票成交額7006005004003002001000資料來源：CEIC，華泰研究凈買入凈買入2,0001,5001,000500(500)(1,000)1996/1/11996/3/11996/5/11996/7/11996/9/11996/11/11997/1/11997/3/11997/5/11997/7/11997/9/11997/11/11998/1/11998/3/11998/5/11998/7/11998/9/11998/11/1資料來源：CEIC，華泰研究900800700900800700600500400300200100印尼雅加達(dá)綜合指數(shù)1996/1/11996/4/11996/7/11996/10/11997/1/11997/4/11997/7/11997/10/11998/1/11998/4/11998/7/11998/10/1資料來源：印尼證券交易所，華泰研究整合統(tǒng)一時期（1999-2012年IDX整合成立，邁入統(tǒng)一監(jiān)管證券交易所交易規(guī)則不斷完善，提升股票交易效率。亞洲金融危機后，雅加達(dá)證券交易所不斷改善交易規(guī)則。2002年9月，雅加達(dá)證券交易所的交易規(guī)則由T+4改為T+3，次月日均股票成交額增長明顯，達(dá)3,880億印尼盾，環(huán)比增加26%；2004年10月，雅加達(dá)證券交易所推出股票期權(quán)，可投資產(chǎn)品種類擴容，吸引增量資金進(jìn)入市場。同時，印尼股市開啟上漲行情，2007年底雅加達(dá)綜合指數(shù)達(dá)2,746點，較1999年初增長597%。兩大證券交易所合并，建立金管局實現(xiàn)統(tǒng)一監(jiān)管。2007年雅加達(dá)證券交易所與泗水證券交易所合并，并正式更名為印尼證券交易所（IDX成為印尼唯一一家證券交易所；2009年，印尼證券交易所（IDX）取代合并前交易所的交易系統(tǒng)，建立產(chǎn)品系列更廣、交易量更大的新自動交易平臺JATS-NextG。在此期間，印尼資本市場監(jiān)管體系也逐步統(tǒng)一，2012年，印尼金融服務(wù)管理局（OJK）正式成立，并接替資本市場監(jiān)管機構(gòu)和印尼銀行職能，對銀行、非銀金融和資本市場的活動進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)督。經(jīng)過多輪改革，印尼資本市場相關(guān)監(jiān)管和配套設(shè)施逐步完善。日均股票成交額十億印尼盾日均股票成交額8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00001999/1/11999/7/12000/1/12000/7/12001/1/12001/7/12002/1/12002/7/12003/1/12003/7/12004/1/12004/7/12005/1/12005/7/12006/1/12006/7/12007/1/12007/7/12008/1/12008/7/12009/1/12009/7/12010/1/12010/7/12011/1/12011/7/12012/1/12012/7/1資料來源：CEIC，華泰研究點4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500印尼雅加達(dá)綜合指數(shù)1999/1/12000/1/12001/1/12002/1/12003/1/12004/1/12005/1/12006/1/12007/1/12008/1/12009/1/12010/1/12011/1/12012/1/1資料來源：Wind，華泰研究發(fā)展完善時期（2013年至今規(guī)則持續(xù)完善，未來藍(lán)圖明晰交易規(guī)則持續(xù)優(yōu)化，吸引投資者入市，交易市場趨于成熟。2013年，印尼證券交易所（IDX）延長交易時間，以和其他區(qū)域的市場同步并方便印尼中東部投資者進(jìn)行交易；2014年，股票申購手?jǐn)?shù)由500手下調(diào)為100手，并對股價的單位變動做出調(diào)整；2015年，為增加股票投資者數(shù)量，印尼證券交易所舉行YukNabungSaham活動，鼓勵儲蓄者定期向賬戶存錢購買股票，并長期持有來增加財富；2017年，IDX放寬融資融券交易限制，兩融交易股票數(shù)量由45只增至200只；2018年11月末，印尼證券交易所開始實行T+2規(guī)則，次月日均股票成交額達(dá)10.04萬億印尼盾（約人民幣48億元上漲明顯，環(huán)比+14%；2020年，印尼證券交易所引入電子化公開發(fā)行系統(tǒng)；2021年后，多個指數(shù)接連發(fā)布，印尼股票交易市場發(fā)展趨于成熟，交易效率不斷提升。資料來源：印尼證券交易所，華泰研究發(fā)布《印尼資本市場發(fā)展路線2023-2027》為資本市場發(fā)展提供框架，并將通過多方協(xié)同合作，以實現(xiàn)穩(wěn)定和可持續(xù)增長的資本市場，推動印尼國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展。未來印尼資本市場發(fā)展將重點關(guān)注5大方向：1）提供多項高效金融產(chǎn)品和服務(wù)加快印尼資本市場發(fā)展；2）加快實施可持續(xù)金融相關(guān)企劃；3）加強行業(yè)參與者在金融部門中的作用；4）加強投資者保護(hù)工作；5）加強數(shù)字金融服務(wù)，增強金融業(yè)公信力。資料來源：印尼金融服務(wù)管理局，華泰研究印尼作為亞太地區(qū)新興經(jīng)濟(jì)體之一，資本市場較為活躍。印尼是東南亞地區(qū)GDP體量最大的國家，2022年印尼GDP達(dá)13,191億美元。2023年末印尼上市公司數(shù)量和上市公司總市值分別為903家、7,570億美元，2023年日均股票交易額為7億美元，均處東南亞地區(qū)場在東南亞國家中最為活躍，2023年印尼IPO數(shù)量和規(guī)模分別為79家和36億美元，IPO單位：億美元印尼馬來西亞新加坡泰國越南中國內(nèi)地（A股）中國香港（H股）2022年GDP13,1914,0704,6684,9544,088179,6323,59842,5642023年末上市公司數(shù)（家）9039956328401,5835,1072,6093,9272023年末上市公司總市值7,5783,9136,0795,2002,026109,32739,73761,5052023年日均股票交易額758712523022022年末證券化率46%94%133%122%42%64%1269%126%2023年IPO數(shù)量（家）7932640331370972023年IPO規(guī)模3680.40.15095942注：年末數(shù)據(jù)使用年末匯率折算，區(qū)間數(shù)據(jù)使用年末年初匯率均值折算資料來源：各證券交易所官網(wǎng)，德勤，華泰研究四大上市板塊面向不同類型企業(yè)，逐步構(gòu)建多層次資本市場。印尼證券交易所（IDX）歷經(jīng)合并和多次改革，當(dāng)前印尼證券交易所分為主板（Main）、新經(jīng)濟(jì)板（NewEconomy）、發(fā)展板（Development）和加速板（Acceleration）四大上市板塊。其中，主板上市要求最為嚴(yán)格，上市公司數(shù)量最多，板塊市值最大，主要面向業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異的大型企業(yè)；新經(jīng)濟(jì)板于2021年設(shè)立，上市要求和主板相同，但主要面向具有科技屬性/創(chuàng)新性質(zhì)，或具有社會效益和高增長率的企業(yè)，若擬上市公司符合主板上市要求并滿足一定特征則可選擇于新經(jīng)濟(jì)板上市；發(fā)展板則承接尚未達(dá)到主板上市要求的中小型企業(yè)，上市要求相對寬松，故板塊上市公司數(shù)量較多，但平均市值較小；加速板主要面向達(dá)到特定要求的中小型企業(yè)。主板和新經(jīng)濟(jì)板處于同一層級，其次為發(fā)展板、加速板，四大板塊間可以相互轉(zhuǎn)板。截至2024年2月末，主板、新經(jīng)濟(jì)板、發(fā)展板、加速板上市公司數(shù)量分別為345、3、311、42家，板塊市值分別為9886、159、1257、13萬億印尼盾（約人民幣4.54、0.07、0.6、0.006資料來源：IDX官網(wǎng)，華泰研究總市值處東盟前列，證券化率水平較低，金融、基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)材料行業(yè)市值占比較高。印尼作為東南亞GDP體量最大的經(jīng)濟(jì)體，2022年GDP達(dá)13,191億美元，總市值在東盟主要國家中處最前列。2020年初受疫情影響，印尼股市有所下滑，同年4月股市總市值達(dá)到階段性低點后開始回升，股市總市值呈現(xiàn)增長趨勢。截至2023年末，印尼股票市場總市值為11,666萬億印尼盾（約為5.38萬億人民幣較2020年初增長61%。分行業(yè)來看，金融、基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)材料行業(yè)市值占比較高，分別為32%、16%、15%。但印尼證券化率較低，2003年-2022年保持在30%-50%低位，未來證券化率水平有較大提升空間。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。20032004200520062007200820092010201120122013201420032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022萬億印尼盾萬億印尼盾12,00010,0008,0006,0004,0002,000總市值2020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-10資料來源：CEIC，華泰研究8,000（億美元）總市值8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000印尼新加坡泰國馬來西亞越南注：按照2023年末匯率折算資料來源：各證券交易所官網(wǎng)，華泰研究工業(yè)非周期性消費3%10%周期性消費3%基礎(chǔ)材料15%4%衛(wèi)生保健基礎(chǔ)材料15%金融32%金融32%12%運輸物流運輸物流16%科技房地產(chǎn)科技3%2%資料來源：印尼證券交易所，華泰研究3503002502001501005035030025020015010050馬來西亞泰國資料來源：Wind，華泰研究股票成交額波動收斂，換手率維持相對較高水平。2020年-2022年印尼日均股票成交額波動較為明顯，于2021年1月和2022年5月創(chuàng)階段性高點，分別為20.5萬億印尼盾（約人民幣95、86億元）。2023年后，印尼日均股票成交額趨于穩(wěn)定、波動收斂，維持在9-10萬億印尼盾區(qū)間（約人民幣41-45億元）。換手率方面，2021年1月印尼股市快速上漲推動月度股票換手率達(dá)到68%階段性高點，之后換手率波動下降但仍維持在相對較高水平，2023年12月印尼月度股票換手率為20.84%日均股票成交額十億印尼盾日均股票成交額25,00020,00015,00010,0005,00002020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/01資料來源：印尼證券交易所，華泰研究2020-012020-032020-052020-072020-092020-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11股票換手率股票換手率90807060504030200資料來源：印尼證券交易所，華泰研究免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。投資者數(shù)量穩(wěn)步增長，仍有提升空間，外國投資者占比穩(wěn)定，股票交易以零售客戶為主。2015年后，由于印尼股市持續(xù)上漲，投資者對印尼資本市場的信心不斷增強，疊加證券交易所積極開展YukNabungSaham等多項吸引投資者入市和投資教育活動，印尼資本市場投資者數(shù)量穩(wěn)步增長。截至2022年末，股票市場個人投資者數(shù)量達(dá)444萬人，約占印尼總?cè)丝?.6%，數(shù)量同比增長29%，2015年-2022復(fù)合增長率高達(dá)34%，資本市場活躍投資者數(shù)量增加至172萬人。中國同期已開立A股賬戶（自然人）占總?cè)丝诒壤s為15%，印尼投資者數(shù)量仍有提升空間。此外，印尼股票市場對外開放政策較為寬松，股票成交額中外國投資者的交易額占據(jù)了相對穩(wěn)定的比例，約30%-40%。按投資者類型來看，印尼股票市場主要以零售客戶為主，其次為銀行、企業(yè)等機構(gòu)投資者。2024年1月，零售、銀行、企業(yè)、證券公司&公募基金和其他機構(gòu)日均股票成交額占比分別為37%、22%、6%、6%和29%。圖表38：2015-2022年印尼股票市場個人投資500股票市場投資者活躍投資者50045040035030025020015010050020152016201720182019202020212022資料來源：印尼證券交易所，華泰研究100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%外國投資者國內(nèi)投資者2022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/01資料來源：印尼證券交易所，華泰研究100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%零售企業(yè)銀行證券公司&公募基金其他機構(gòu)2023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/01資料來源：印尼證券交易所，華泰研究東盟主要國家中，印尼IPO活動最為活躍，近年IPOIPO數(shù)量及募資規(guī)模在東南亞主要國家中均處于前列。印尼資本市場的持續(xù)改革和制度完善為IPO市場的繁榮發(fā)展奠定了堅實的基礎(chǔ)，發(fā)展板的設(shè)立為中小企業(yè)提供了優(yōu)質(zhì)的融資與香港交易所（HKEX）達(dá)成戰(zhàn)略合作，允許印尼上市公司赴港二次上市。截至2023年末，印尼證券交易所已與16家國際交易所建立合作關(guān)系，接受成為認(rèn)可證券交易所（RSE）。2023年，印尼IPO數(shù)量達(dá)到79家，同比+34%，IPO規(guī)模達(dá)54.14萬億印尼盾（約人民幣245億元同比+63%，規(guī)模增長明顯主要系大額IPO項目較多，募資合計約42.09萬億印尼盾（約人民幣191億元占2023年印尼IPO規(guī)模78%。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。印尼新加坡泰國越南馬來西亞90印尼新加坡泰國越南馬來西亞80706050403020020162017201820192020202120222023資料來源：德勤，華泰研究萬億印尼盾IPO規(guī)模IPO數(shù)量（右家）706050403020020002001200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023807060504030200資料來源：印尼證券交易所，華泰研究（百萬美元）5,000印尼馬來西亞新加坡泰國越南4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00020162017201820192020202120222023資料來源：德勤，華泰研究（家）主板發(fā)展板加速9080706050403020024734 2420222021202320222021資料來源：普華永道，華泰研究印尼證券交易所作為唯一一家證券交易所，營收主要來自交易和結(jié)算收入。印尼證券交易基金、衍生品等產(chǎn)品交易。印尼證券交易所股票交易市場分為常規(guī)市場（RegularMarket）、現(xiàn)金市場（CashMarket）和協(xié)議市場（NegotiatedMarket）。一般的股票交易在常規(guī)市場中進(jìn)行，實行T+2交易結(jié)算機制，2023年常規(guī)市場股票交易額約占全市場交易額84%。印尼證券交易所（IDX）營業(yè)收入主要來自于交易和結(jié)算收入，2021、2022年，印尼股票成交額同比分別增長48%、10%，印尼證券交易所營收及歸母凈利潤隨市增長，2022年營業(yè)收入為29,092億印尼盾，同比+11%，歸母凈利潤為9,643億印尼盾，同比+10%。十億印尼盾十億印尼盾營業(yè)收入同比3,0002,5002,0001,5001,000500020172018201920202021202280%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%資料來源：印尼證券交易所，華泰研究十億印尼盾十億印尼盾歸母凈利潤同比1,000800600400200020172018201920202021202290%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：印尼證券交易所，華泰研究免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。證券行業(yè)：以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為核心，內(nèi)外資券商共并進(jìn)行業(yè)概況：經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主，外資參與度高經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為核心業(yè)務(wù)，占營收比例較大，2022年多數(shù)券商占比約50%以上。印尼證券行業(yè)尚處于發(fā)展早期，大部分券商以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和利息業(yè)務(wù)為主，如Maybank證券（印尼）的經(jīng)紀(jì)和利息收入占營收比例分