2021年電子布行業(yè)宏和科技分析報告

內(nèi)容目錄 5 7 7 24 圖表目錄 5 6圖5:公司分產(chǎn)品單價(元/米) 6圖6:公司電子布銷量變化(萬米) 6 7 7 7 9圖11:電子布生產(chǎn)工藝流程 9圖12:全球電子紗供給格局(截止2021.03末) 圖13:中國大陸電子紗供給格局(截止2021.03末) 圖14:電子紗供應(yīng)能力圖示(中國大陸及全球主要供應(yīng)商) 圖15:我國電子紗進出口量變化 圖16:我國電子紗進口量、出口量與產(chǎn)量比例變化 圖17:電子布供應(yīng)能力圖示(中國大陸及全球主要供應(yīng)商) 圖18:全球電子布消費結(jié)構(gòu)(按厚度分類，長度占比) 圖19:中國電子紗消費結(jié)構(gòu) 圖20:電子布在CCL及多層板內(nèi)應(yīng)用示意 圖21:中國CCL銷售結(jié)構(gòu)(銷售面積口徑，19年) 圖22:全球剛性CCL銷售結(jié)構(gòu)(銷售額口徑，19年) 圖23:中國半固化片銷量變化情況 圖24:全球PCB產(chǎn)值結(jié)構(gòu)變化(PCB產(chǎn)品種類) 圖25:中國大陸CCL銷售額占比持續(xù)提升(億美元) 圖26:中國大陸PCB產(chǎn)值占比持續(xù)提升(億美元) 圖27:全球PCB下游需求結(jié)構(gòu)(19年，產(chǎn)值口徑) 圖28:全球及中國PCB產(chǎn)值變化 圖29:我國CCL產(chǎn)能近年變化情況(萬平米) 圖31:G75(單股)玻璃纖維電子紗價格變化 圖32:7628電子布價格及變化 圖33:公司產(chǎn)品研發(fā)歷程 圖34:宏和科技及傳統(tǒng)玻纖紗及制品企業(yè)研發(fā)費用率比較 圖35:宏和科技及傳統(tǒng)玻纖紗及制品企業(yè)研發(fā)員工占比比較 圖36:公司產(chǎn)品營業(yè)成本結(jié)構(gòu) 2圖37:不同電子布營業(yè)成本結(jié)構(gòu)(2018年) 圖38:公司前五大供應(yīng)商采購占比 22圖39:公司采購結(jié)構(gòu)(16-18年) 圖40:公司電子布產(chǎn)能利用率及折算產(chǎn)能利用率(15-20年) 圖41:公司電子布產(chǎn)銷率(15-20年) 圖42:公司銷售收入?yún)^(qū)域分布(15-20年) 圖43:公司銷售收入中各銷售模式占比(16-19年) 圖44:公司前五大客戶銷售收入占比(16-20年) 圖45:全球剛性CCL市場格局情況(銷售額口徑計算，15-19年) 9 表5:19-22E中國大陸電子紗產(chǎn)能變化情況 表10:公司核心技術(shù)情況及所處階段 表11:公司研發(fā)主要聚焦項目及進展 表12:公司前五大供應(yīng)商情況(16-19年) 表13:在建年產(chǎn)5040萬米5G用高端電子級玻纖布開發(fā)與生產(chǎn)項目情況 表14:公司前五大客戶情況(16-19年) 表15:電子布業(yè)務(wù)業(yè)績核心假設(shè) 表16:公司業(yè)績拆分及盈利預(yù)測表 表17:可比公司估值情況 年，16年完成股份制改造，并于19年上交所上市(603256)。公司主要產(chǎn)品為中高端電萬米5G用高端電子布項目(均為超薄布、極薄布，由前期年產(chǎn)6,000萬米電子布項目變更),預(yù)計22年開始投產(chǎn)。此外，公司于18年設(shè)立子公司黃石宏和，布局電子紗(電子布上游),全部投產(chǎn)后預(yù)計電子紗產(chǎn)能為6,000噸，一期已于20年9月點火，后續(xù)高端電圖1:公司發(fā)展歷程宏和有限成立上海二廠投產(chǎn)由中外合資變更為外資企業(yè)上交所上市(603256)高端布成為收入占比最高產(chǎn)品圖2:公司股權(quán)結(jié)構(gòu)宏仁企業(yè)集團宏和科技(603256SH)黃石發(fā)和香港農(nóng)和其他公眾股東廖明雄遠益國際王文洋毛嘉明杜甫,預(yù)計22年開始投產(chǎn))事會主席別為-10%/-1%/-11%/-3%/29%,其中20Q4/21Q1收入環(huán)比分別為4%/19%,21Q1受益行業(yè)看，20FY厚布/薄布/特殊布/超薄布/極薄布收入占比分別為2.1%/43.5%/11.2%/23.79%/18.5%,圖5:公司分產(chǎn)品單價(元/米)8O420超薄布極薄布一綜合單價60銷量(萬米)——YoY(RHS)用新收入準則致部分銷售費用調(diào)至營業(yè)成本，實際毛利率改善幅度更優(yōu)),每米制造成本布/極薄布毛利率分別28%/34%/41%/34%/53%,分別同比-3/-1/+1/-3/+7pct。21Q1綜合o厚布特殊布薄布一極薄布木漿木漿玻纖紗特殊材料基合成樹脂電解銅簡高，如21年3月公告的中國巨石年產(chǎn)15萬噸玻璃纖維短切原絲生產(chǎn)線建設(shè)項目合計投資底公告建設(shè)的桐鄉(xiāng)細紗1期、2期項目，合計電子紗產(chǎn)能12萬噸及電子布產(chǎn)能5億米，超薄布生產(chǎn)線單位投資強度有進一步提升。電子紗生產(chǎn)類似傳統(tǒng)玻纖紗，池窯開窯后，連(億元)年產(chǎn)10萬噸電子紗暨年產(chǎn)3億米電子布生產(chǎn)線(桐鄉(xiāng)細紗3期項目)項目建設(shè)周期1年，計劃于21H1開工20171225中國巨石年產(chǎn)6萬噸電子紗暨年產(chǎn)2億米電子布生產(chǎn)線項目(桐鄉(xiāng)細紗1期)18年開工，18年底點火20171225中國巨石年產(chǎn)6萬噸電子紗暨年產(chǎn)3億米電子布生產(chǎn)線項目(桐鄉(xiāng)細紗2期)20年開工，預(yù)計21H1點火投產(chǎn)20201009中材科技(泰山玻纖)ZF01線冷修改造，建設(shè)年產(chǎn)6萬線項目預(yù)計20年底開工。項目產(chǎn)品包括電子細紗5.76萬噸，玻璃球0.6萬噸20171229中材科技(泰山玻纖)年產(chǎn)6700萬米電子布生產(chǎn)線建設(shè)項目(鄒城二期)仍處于建設(shè)階段20171229中材科技(泰山玻纖)年產(chǎn)5000噸超細電子紗玻璃纖維生產(chǎn)線項目仍處于建設(shè)階段年產(chǎn)5040萬米5G用高端電子級玻璃纖維布開發(fā)與生產(chǎn)項目預(yù)計2022年投產(chǎn)；均為超薄/極薄布n/a宏和科技黃石宏和一期項目3,000噸，已于20年底前投產(chǎn)20210320中國巨石年產(chǎn)15萬噸玻璃纖維短切原絲生產(chǎn)線建設(shè)項目(桐鄉(xiāng))產(chǎn)品主要應(yīng)用于熱塑性復(fù)合材料；開工20180817中國巨石年產(chǎn)25萬噸玻璃纖維池窯拉絲生產(chǎn)線建設(shè)項目巨石成都基地搬遷項目；18H2開工，20年7月及9月分別點火13萬噸、12萬噸池窯拉絲成產(chǎn)線20171225中國巨石年產(chǎn)15萬噸玻璃纖維智能制造生產(chǎn)線擴建項目(桐鄉(xiāng)粗紗3期)20年9月開工，預(yù)計21H1投產(chǎn)20170321中國巨石年產(chǎn)30萬噸玻璃纖維智能制造生產(chǎn)線建設(shè)項目一期&二期(桐鄉(xiāng)粗紗1期&2期)17H2正式開工；18年8月桐鄉(xiāng)粗紗1期點火；20年9月桐鄉(xiāng)粗砂2期點火20190801中材科技(泰山玻纖)年產(chǎn)9萬噸高性能玻璃纖維生產(chǎn)線搬遷擴建項目19年9月開工，20H1投產(chǎn)20180213中材科技(泰山玻纖)年產(chǎn)12萬噸無堿玻纖池窯拉絲生產(chǎn)線項目(F06)18年3月開工，18年年底投產(chǎn)20160707中材科技(泰山玻纖)年產(chǎn)5萬噸玻璃纖維池窯生產(chǎn)線及配套工程項目16年8月土建開工，17年4月點火；普通短切玻纖4萬噸，扁平短切玻纖1萬噸；均為E玻璃配方薄，覆銅板介電常數(shù)(Dk)值越小(對應(yīng)電能儲存能力越大，電信號傳輸速度越快),介電損耗(Df)亦越小(信號傳輸損失越小)。更薄的電子布通常由更細的電子紗織成，且厚布低端粗砂較低端電子產(chǎn)品等絕緣產(chǎn)品中國巨石、泰山玻纖、布供應(yīng)商薄布中端細紗一般智能手機、泰山玻纖、重慶國際、布供應(yīng)商超薄布高端超細紗高端、超薄智能手機等高端電子產(chǎn)品、IC載板等日東紡、旭化成、宏和科技、林州光遠、臺灣臺灣德宏等少數(shù)廠商極薄布高端<281037/1027/C1200/BC1500/高端、超薄智能日東紡、旭化成、宏和1017/1000/極細紗BC3000/D1800/手機等高端電子科技、臺玻等極少數(shù)廠101/1015C1360/BC2250產(chǎn)品注1:日東紡(Nitobo,3310.T)、旭化成(Asahikasei,3407.T),均為日本上市公司；建榮(5340.TW)、富喬(1815.TW)、臺玻(1802.TW)、德宏(5475.TW)均為臺灣上市公司。注2:不同電子布商業(yè)代號的區(qū)別在于其主要規(guī)格不同(厚度、基重);電子紗代號中字母表示纖維直徑(具體對應(yīng)關(guān)系為G-9/DE-6/D-5/C-4.5/BC-4,直徑單位為微米),數(shù)字表示線密度。資料來源：宏和科技招股說明書，天風證券研究所資料來源：宏和科技招股說明書，天風證券研究所核心工藝環(huán)節(jié)技術(shù)難點或重要意義織造按照規(guī)范要求，使用噴氣式織布機，將緯紗連續(xù)投射與經(jīng)紗交錯織造如何避免紗與紗、紗與設(shè)備之間的摩擦所造成的外觀缺陷是該道工序的核心技術(shù)。實際操作中，織造時因摩擦容易造成起毛、破絲及斷裂，使織成布之后布表面有破絲、毛羽等外觀品質(zhì)上缺陷，應(yīng)用于PCB會出現(xiàn)短路、斷路等嚴重問題開纖各類開纖方法包括化學膨脹法、機械應(yīng)力法、高壓水流法、超聲波振蕩法等，該工藝意義在于使玻纖布表面更平滑，紗束間單纖維均勻排列，經(jīng)緯交織處鋪展均勻1)提升含浸性。紗束間隙變小、單股紗束變寬可直接增大玻纖布與樹脂結(jié)合的表面積，進而使樹脂更容易向玻纖布紗束內(nèi)層滲透，即樹脂含浸性更好；2)提升尺寸安定性。開纖后經(jīng)緯向的紗束寬度差異變小，直接結(jié)果為經(jīng)緯向紗束在相同條件下抵抗應(yīng)變能力差異縮小，進而提升PCB尺寸安定性；3)提升鉆孔加工性。開纖技術(shù)使玻纖布表面更平滑、厚薄更均勻，進而減小PCB進行鉆孔加工時的阻力及應(yīng)力分布更均勻。同時對后續(xù)除膠渣處理工序也有很大幫助。后處理玻纖布表面化學處理技術(shù)。通過使用表面處理劑，將無機、有機兩種材料連接，進而提升復(fù)合材料的結(jié)合性能，增加樹脂、玻纖布的粘結(jié)強度。后表面化學處理技術(shù)對PCB的耐熱性、絕緣性有重要意義微雜質(zhì)管控微雜質(zhì)主要包括金屬雜質(zhì)(控制在拉絲過程中的金屬雜質(zhì)混入)、中空纖維(拉絲過程中氣泡混入玻璃液)及粉塵雜質(zhì)(通過改善環(huán)境、安裝無塵生產(chǎn)室、人員穿防靜電服等方式)。微雜質(zhì)管控水平高低直接關(guān)系到產(chǎn)品是否能應(yīng)用于高端市場和領(lǐng)域。資料來源：宏和科技招股說明書，天風證券研究所表4:電子紗質(zhì)量控制要點項目控制要點影響電子紗質(zhì)量的特性包括抗拉強度、電性能、影響電子紗質(zhì)量的特性包括抗拉強度、電性能、tex控制水平及精度、浸潤劑含量及其一致性等。電子紗原物理性能絲在捻線前必須按照各項參數(shù)要求經(jīng)過嚴格檢驗。原絲中堿金屬氧化物含量超標、tex數(shù)超標、浸潤劑含量超標、含油不均、成形不良、污漬、碰傷的原絲均不符合電子紗質(zhì)量要求凈化要求含水量控制電子紗凈化要求較傳統(tǒng)玻纖紗更高，不允許有污漬、水漬、汗?jié)n和飛絲、灰塵等污染，大卷裝的單紗筒中不允許有接頭。一旦出現(xiàn)污染，整個紗筒即報廢，清潔度為關(guān)鍵要求之一。織造過程中，電子紗含水量過高則紗發(fā)粘，退解阻力過大，會造成整經(jīng)和織造困難。通常而言，電子紗含水量要控制在0.2%一下。單紗的硬度與浸潤劑配方、浸潤劑含量及浸潤劑的涂覆條件有密切關(guān)單紗的硬度與浸潤劑配方、浸潤劑含量及浸潤劑的涂覆條件有密切關(guān)系，同時與捻線條件和單紗含水量也有關(guān)系。通常而言，淀粉型浸潤劑含油率提高，紗的硬挺度下降。捻線過程中不允許接頭，原紗卷裝置過小的筒通常剔除，單筒原絲質(zhì)量有下限要求。非滿筒的卷紗在捻線機上不接頭，織造時用作緯紗。硬度控制原紗卷質(zhì)量控制及捻線接頭等紗筒結(jié)構(gòu)控制電子布織造用單紗需采用變程式多次成形原理卷繞成奶瓶形管紗。紗筒結(jié)構(gòu)設(shè)計決定紗筒成形難度及后續(xù)電子布織造便利性。電子布對經(jīng)紗張力均勻性要求很高，精密控制整經(jīng)張力，保持經(jīng)紗張力的一致性是整經(jīng)工藝的關(guān)鍵，通常采電子布對經(jīng)紗張力均勻性要求很高，精密控制整經(jīng)張力，保持經(jīng)紗張力的一致性是整經(jīng)工藝的關(guān)鍵，通常采用分批整經(jīng)工藝。同時需通過上漿來增加單纖維間集束性，同時也有穩(wěn)定捻度功能。通常而言，電子紗上漿率略高，織造性能較好，但當上漿率超過一定限制，經(jīng)紗織造性能反而下降，最佳上漿率通?？刂朴?-6%。同時漿料要易于退漿，熱清洗后殘留物少，不致使表面化學處理、覆銅板和線路板加工和應(yīng)用發(fā)生障礙。分批整經(jīng)工藝控制及上漿率控制電子紗供給集中度較高，中國巨石產(chǎn)能躍升至全球第一，預(yù)計22年有效產(chǎn)能增量分別為5.1/15.3萬噸，超細/極細紗市場份額主要由日東紡、AGY占據(jù)。據(jù)我們測算，截止2021年3月底，全球、中國大陸電子紗在產(chǎn)產(chǎn)能分別約129、85萬噸，中國大陸占比為66%。中國巨石21年3月新點火細紗二期項目，新增電子紗產(chǎn)能6萬噸，其合計電子紗產(chǎn)能提升至16.5萬噸，產(chǎn)能規(guī)模躍居中國大陸第一，全球及中國大陸市場在產(chǎn)產(chǎn)能份額分別為12.0%、19.4%。全球CR3、CR8在產(chǎn)產(chǎn)能中占比分別為53.4%、91.2%,中國大陸CR3、CR8在產(chǎn)產(chǎn)能中占比分別為41.0%、72.8%,電子紗供給端較為集中。結(jié)合主要企業(yè)規(guī)劃，21-22年電子紗新增產(chǎn)能集中于中國大陸。據(jù)卓創(chuàng)資訊及主要企業(yè)規(guī)劃，預(yù)計21年/22年新增電子紗產(chǎn)能分別為12.3萬噸、10.5萬噸，有效產(chǎn)能增量分別為5.1萬噸、15.3萬噸，22年有效產(chǎn)能將有較大幅度增加。其中超細/極細紗外部市場主要份額由日本日東紡、美國AGY占據(jù)，臺資企業(yè)主要為內(nèi)部消化為主。圖12:全球電子紗供給格局(截止2021.03末)臺嘉(昆山成都)圖13:中國大陸電子紗供給格局(截止2021.03末)臺嘉(昆山成都)中國巨石表5:19-22E中國大陸電子紗產(chǎn)能變化情況點火時間(萬噸)(萬噸)19年新點火生產(chǎn)線建滔化工清遠忠信3期林州光遠新建3線19年期末中國大陸電子紗產(chǎn)能(萬噸)20年新點火生產(chǎn)線宏和科技黃石細紗1期20年期末中國大陸電子紗產(chǎn)能(萬噸)21年新點火生產(chǎn)線中國巨石細紗2期宏和科技黃石細紗2期21Q4末日泰山玻纖ZF技改項目，含電子細紗5.76萬噸22年新點火生產(chǎn)線中國巨石細紗3期泰山玻纖0.5萬噸超細電子紗項目0.3按照股東背景及地理位置大概可將電子紗生產(chǎn)企業(yè)分為三類，各具特色：1)日美專業(yè)玻纖企業(yè)，如日東紡和美國AGY,玻纖行業(yè)積累時間悠久，產(chǎn)品覆蓋電子紗全品類，且二者長期在高端電子紗領(lǐng)域占據(jù)較高市場份額：2)臺資企業(yè)，包括臺灣富喬、必成、臺玻、建滔化工，大多圍繞CCL上下游做全產(chǎn)業(yè)鏈布局(電子紗-電子布-CCL-PCB),在客戶資源、技術(shù)儲備等方面具備較強優(yōu)勢：3)大陸玻纖企業(yè)，大多從玻纖粗紗開始布局，逐步向細紗延伸，如巨石、泰玻、重慶國際，其中宏和科技、林州光遠則從企業(yè)創(chuàng)始起即聚焦電子紗/布。圖14:電子紗供應(yīng)能力圖示(中國大陸及全球主要供應(yīng)商)一極細紗0E225/E110/DE300/D450等日東紡美國AGY富喬E225/DE300/DE150/DE75/D4電子紗我國基本實現(xiàn)自給自足，制造技術(shù)持續(xù)進步，19年出口量首次超過進口量。19年我國電子紗進口量為2.1萬噸，出口量為2.3萬噸，出口量首次超過進口量。總體上看，電子紗進口量占我國電子紗產(chǎn)量比例逐年下降，19年到達3.4%較低水平，進口電子紗集口替代。電子紗出口量基本穩(wěn)定，近年穩(wěn)定在2萬噸左右，19年出口量占我國電子紗產(chǎn)量比例為3.7%。圖15:我國電子紗進出口量變化■電子紗進口量(萬噸)■電子紗出口量(萬噸)圖16:我國電子紗進口量、出口量與產(chǎn)量比例變化由于細分產(chǎn)業(yè)的較強技術(shù)壁壘，且產(chǎn)業(yè)鏈條單一性(即電子紗幾乎全部用于電子布生產(chǎn)，電子布超90%用于覆銅板生產(chǎn)及粘結(jié)),主流電子紗企業(yè)均布局相應(yīng)電子布生產(chǎn)線，如國紡等，前期聚焦電子布的宏和科技亦通過黃石紗上，紗環(huán)節(jié)產(chǎn)品品類覆蓋度基本反映布環(huán)節(jié)產(chǎn)品品類覆蓋度。電子布產(chǎn)能數(shù)據(jù)較為缺乏，中國巨石厚布薄布7667/7630/7628等3313/2313/2116/1086/1078等7667/7630/7628等7628/7630等7667/7630/7628等7630/7628/7615等3313/2313/2116/1086/1078等7667/7630/7628等臺玻南亞塑膠有布局，型號不洋有布局，型號不洋有布局，型號不洋有布局，型號不洋7628/7196等3313/2116/1080/1078等1037/1030/1027/1027/1015等7667/7638/7628等3313/2116/1086/1080/1078等1037/1027/1015/1015/1010等3313/2116/1086/1080/1506等3313/2313/2116/1080/1578等7667/7637/7628等3313/2116/2313/1080/1078等轉(zhuǎn)移。為主),據(jù)觀研天下，19年我國約94%電子布用于生產(chǎn)CCL及相關(guān)需求。CCL按照可變形性，可分為剛性CCL和撓性CCL(硬板和軟板),電子布主要用于剛性CCL中的玻纖布基及復(fù)合基CCL(19年我國生產(chǎn)面積口徑，玻纖布基及復(fù)合基CCL占CCL總銷量比例分別為63%、12%;19年全球銷售額口徑，玻纖布基及復(fù)合基CCL占CCL總銷售額占比預(yù)計分別約53%、8%,預(yù)計銷量占比更高，因其單價相對低),應(yīng)用電子布的CCL升致其增速高于行業(yè)增速(全球PCB產(chǎn)值中多層板占比由12年37%提升致39%,其中中多層板及HDI滲透率持續(xù)提升(全球PCB產(chǎn)值中多層板及HDI19年占比為53.6%,消費結(jié)構(gòu)中7628厚布16年占比為57.1%,較11年下降3.3pct,且預(yù)期后續(xù)下降趨勢有201220132014201520162017E比例為69.6%,較12年大幅提升10.6pct;19年中國大陸PCB產(chǎn)值占全球比例為53.7%,為4.9%vs全球預(yù)計為4.3%)。圖19:中國電子紗消費結(jié)構(gòu)圖21:中國CCL銷售結(jié)構(gòu)(銷售面積口徑，19年)圖22:全球剛性CCL銷售結(jié)構(gòu)(銷售額口徑，19年)撓性覆銅板及相關(guān)制品撓性覆銅板及相關(guān)制品金屬基復(fù)合基CEM-1型紙基復(fù)合基CEM-3型玻璃布基天風證券研究所0銷量(萬米)—yoy(RHS)資料來源：《2019年我國CCL行業(yè)調(diào)查解析》(雷正明，CCLA,2020.04),天風證券研究所銷售額占比持續(xù)提升(億美元)20122013201420152016201720中國大陸中國大陸占比(RHS)亞洲其他區(qū)域0特殊樹脂基及專用特殊樹脂基及專用CCL復(fù)合基CCL資料來源：Prismark,覆銅板資訊，天風證券研究所020122013201420152016201720柔性板封裝基板多層板單/雙面板資料來源：Prismark,Wind,天風證券研究所20122013201420152016201720亞洲其他區(qū)域一中洲國大陸0資料來源：Prismark,Wind,天風證券研究所美洲歐洲全球經(jīng)濟復(fù)蘇及5G滲透率提升驅(qū)動PCB景氣向上，中國表現(xiàn)好于全球或有一定持續(xù)性。按照大類應(yīng)用領(lǐng)域來看，PCB下游產(chǎn)品行業(yè)分布較廣，全球來看，19年通訊電子、計算電子、汽車電子、消費電子為前四大應(yīng)用領(lǐng)域，合計占比超80%?？傮w上，PCB行業(yè)景氣度受宏觀經(jīng)濟整體表現(xiàn)影響較大，總體上全球與中國PCB行業(yè)景氣度變化方向基本同步。隨著疫情影響邊際減弱，全球經(jīng)濟迎來復(fù)蘇周期，通訊電子、消費電子行業(yè)需求相對穩(wěn)定，汽車電子、醫(yī)療器械行業(yè)景氣向上，驅(qū)動PCB行業(yè)景氣向上率逐步提升，據(jù)GSMAIntelligence預(yù)測，18-20年全球移動運營商合計4,800億美元資本支出中一半用于5G建設(shè)，預(yù)計25年全球?qū)⒂幸话雵?地區(qū)投入使用5G,5G連接數(shù)將占全球移動網(wǎng)絡(luò)連接約15%;5G相較4G頻率更高、通信速度更快，一方面需要密度更高的通訊基站，另一方面對附加值更高的高頻高速PCB需求增加，5G滲透率提升將成為PCB行業(yè)成長的主要引擎之一。11-19年全球及中國PCB產(chǎn)值CAGR分別為1.3%、5.1%,Prismark預(yù)計20-24年全球及中國PCB產(chǎn)值CAGR分別為4.3%、4.9%,需求不悲觀，且中國表現(xiàn)好于全球或有一定持續(xù)性。圖27:全球PCB下游需求結(jié)構(gòu)(19年，產(chǎn)值口徑)計算機圖28:全球及中國PCB產(chǎn)值變化6Q全球PCB產(chǎn)值(億美元)中國PCB產(chǎn)值(億美元)資料來源：Prismark,生益電子招股說明書，天風證券研究所資料來源：Prismark,前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，深南電路公告，天風證券研究所直接觀測電子紗/電子布需求的角度在于觀測其直接下游CCL產(chǎn)量變化。在5G滲透率逐主要CCL企業(yè)20/21年新產(chǎn)能投放節(jié)奏加快。結(jié)合國內(nèi)CCL企業(yè)新產(chǎn)線已開工項目及后續(xù)規(guī)劃，20-22年預(yù)計CCL新增產(chǎn)能分別為9,782、8,258,3,644萬平米，其中主要為玻纖布基CCL,其中20、21新增產(chǎn)能量較“十三五”期間年均新增近3,000萬平CCL產(chǎn)圖29:我國CCL產(chǎn)能近年變化情況(萬平米)0o8■CCL產(chǎn)能■玻纖布基&復(fù)合基CCL產(chǎn)能新增■CCL產(chǎn)能新增■玻纖布基&復(fù)合基CCL產(chǎn)能新增表7:20年投產(chǎn)CCL項目地點開工時間投產(chǎn)時間↓(億元)(萬平米)半固化片(萬米)金安國紀科技浙江臨安玻纖布基CCL南亞新材(江西)江西吉安高頻高速CCL生益科技(江西)江西九江玻纖布基CCL駿馳復(fù)合材料(連云港)江蘇連云港諾德新材江蘇南通高頻高速CCL5臺虹科技江蘇南通高斯貝爾數(shù)碼科技湖南郴州高頻高速CCL東鑫材料廣東中山臺光電子(黃石)湖北黃石高頻高速CCL金鼎電子材料山東萊蕪地點開工時間投產(chǎn)時間↓(億元)(萬平米)半固化片(萬米)欣興旺軟板技術(shù)(江西)江西贛州華銳鋁基板(江西)江西贛州金屬基CCL華正新材浙江臨安高頻高速CCL5聯(lián)茂電子(江西)江西贛州玻纖布基CCL中山新高電子材料廣東中山北方銅業(yè)新材料山西運城5生益科技(陜西)陜西咸陽復(fù)合基CCL松下電子材料(廣州)廣東廣州高頻高速CCL華正新材(珠海)廣東珠海高頻高速CCL奧馬電子科技湖北宜昌龍宇電子(珠海)廣東珠海玻纖布基CCL臺光電子(黃石)湖北黃石玻纖布基CCL8南亞電子(昆山)江蘇昆山玻纖布基CCL超華股份廣東梅州高頻高速CCL珠海國能新材廣東珠海高頻高速CCL40南亞電子(惠州)廣東惠州玻纖布基CCL瑞彩新材料江西贛州玻纖布基CCL產(chǎn)值增速，同時電子薄布(相對厚布)占比提升或有一定延續(xù)性。結(jié)合CCL產(chǎn)能變化，我們預(yù)計21-23年玻纖布基及復(fù)合基CCL產(chǎn)量YoY分別11.4%、7.4%、4.0%,CAGR為7.6%,快于Prismark預(yù)計的20-24年P(guān)CB產(chǎn)值CAGR4.9%(表4)。我們預(yù)計20-22年電子布需求量分別為30.6、32.8、34.1億米，YoY分別為12.1%、7.0%、4.0%,薄布使用占比提升背景下，薄布需求增速相對更快。供給方面(表3),中國大陸20年電子紗有效產(chǎn)能新增僅0.3萬噸，YoY+0.4%,21年新增5.1萬噸/+6.4%,20/21年供給難以滿年5月初，G75電子紗均價15,750元/噸，20年低點提升101%;截止21年4月末，7628電子布價格約7.8元/米，較20年低點提升142%。我們預(yù)計21年價格維持較高水平有支撐。預(yù)計22年有效產(chǎn)能新增15.3萬噸/18.3%,供給緊張局面或?qū)㈦A段性緩解。供需關(guān)系變化幅度相對有限(如供應(yīng)商會集合特定客戶需求對產(chǎn)能提前做一定準備),另21Q1電子布均價5.54元/米，環(huán)比20Q4提升0.76元/米或15.9%,遠低于7628價格變化(21Q1均價6.30元，環(huán)比20Q4提升2.50元/米或61.5%)。玻纖布基&CEM3型CCL產(chǎn)能(萬平米)50,763其中：玻纖布基CCL產(chǎn)能(萬平米)其中：復(fù)合基CEM3型CCL產(chǎn)能(萬平米)紙基&CEM1型CCL產(chǎn)能(萬平米)其中：紙基CCL產(chǎn)能(萬平米)其中：復(fù)合基CEM1型CCL產(chǎn)能(萬平米)玻纖布基CCL產(chǎn)量(萬平米)玻纖布基CCL產(chǎn)能利用率69.1%80.1%80.1%80.1%復(fù)合基CCL產(chǎn)量(萬平米)復(fù)合基CCL產(chǎn)能利用率其中：復(fù)合基CEM3型CCL產(chǎn)量(萬平米)其中：復(fù)合基CEM1型CCL產(chǎn)量(萬平米)紙基CCL產(chǎn)量(萬平米)玻纖布基+復(fù)合基CCL產(chǎn)量(萬平米)半固化片產(chǎn)量(萬米)電子布消費量厚布占比玻纖布基CCL消費電子布(厚布，億米)玻纖布基CCL消費電子布(薄布，億米)復(fù)合基CCL消耗電子布(厚布，億米)半固化片消耗電子布(薄布，億米)電子布需求合計(億米)4.1%其中：電子厚布需求合計(億米)其中：電子薄布需求合計(億米)圖31:G75(單股)玻璃纖維電子紗價格變化(元/噸)(元/噸)圖32:7628電子布價格及變化宏和科技電子布均價(元/米)-7628電子布價格(元/米)高頻高速),持續(xù)推進具備新特性的電子布研發(fā)(如CAF、高含浸性、高耐熱、低介電常5G5G高端產(chǎn)品用處理劑改善含浸性的新處現(xiàn)劑新表面處理技術(shù)中空紗控制高頻產(chǎn)品用改善耐熱性的新處理劑2014201改善含浸性的處理劑研是資料來源：公司招股說明書，天風證券研究所技術(shù)特點玻璃纖維漿紗技術(shù)上漿均勻，漿膜耐磨性明顯優(yōu)勢自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)電子級玻璃纖維布織造技術(shù)玻璃纖維退漿技術(shù)織造效率高，外觀良好自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)退漿干凈，拉力強度損失小自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)電子級玻璃纖維布表面處理技術(shù)電子級玻璃纖維布開纖技術(shù)表面處理均勻自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)開纖效果良好，空隙均勻自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)電子級玻璃纖維布性能測試技術(shù)電子級玻璃纖維布有機物定性測試技術(shù)測試準確、有效自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)測試簡便、準確、有效自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)電子級玻璃纖維布有機物定量測試技術(shù)低介電玻璃纖維布技術(shù)測試簡便、準確自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)玻璃布介電常數(shù)、介電損耗低自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)表面處理劑水解技術(shù)分散均勻、水解完全自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)玻璃纖維布耐熱性評估技術(shù)評估準確，安全性高自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)電子級玻璃纖維布雜質(zhì)管控技術(shù)漿料性能評估技術(shù)管控點有效，雜質(zhì)降低明顯自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)評估全面、有效自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)玻璃纖維中空紗線測試技術(shù)測試簡便、準確自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)玻璃纖維布開纖水平評估技術(shù)簡單直觀自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)電子級玻璃纖維布卷取技術(shù)卷取硬度適中，折痕少自主研發(fā)國際先進大批量生產(chǎn)高端工業(yè)用玻璃纖維布后處理技術(shù)絕緣性好，耐高溫，耐濕熱等自主研發(fā)國際先進小批量生產(chǎn)高強度玻璃纖維布技術(shù)玻璃布經(jīng)緯向強度高自主研發(fā)國際先進試生產(chǎn)資料來源：公司招股說明書，天風證券研究所；上述數(shù)據(jù)及進度截止2019/09項目介紹18um以下極薄布的研發(fā)能批量穩(wěn)定生產(chǎn)高品質(zhì)極薄布系列品種，替代進口極薄布產(chǎn)品，滿足國內(nèi)覆銅板生產(chǎn)的需求，降低其原料成本試生產(chǎn)階段開纖技術(shù)的開發(fā)研究開纖技術(shù)和開纖設(shè)備，提高產(chǎn)品的開纖穩(wěn)定性和開纖技術(shù)水平，經(jīng)緯紗開纖寬度均勻性提升，布面光潔性、平整性提升試生產(chǎn)階段表面處理劑配方的研發(fā)依據(jù)客戶的要求采用不同類型的表面處理劑，滿足客戶在不同樹脂上的需求，拓寬產(chǎn)品的應(yīng)用領(lǐng)域試生產(chǎn)階段高端工業(yè)用布的研發(fā)電子布具有絕緣增強耐高溫特性，可廣泛應(yīng)用在熱加工領(lǐng)域、絕緣電機產(chǎn)品領(lǐng)域、耐酸堿耐腐蝕領(lǐng)域等試生產(chǎn)階段18um以下極薄布表面處理技術(shù)的開發(fā)表面處理技術(shù)可有效提高含浸性，從而可提升基板的可靠性能試生產(chǎn)階段電子級玻璃纖維布精細制品的開發(fā)能穩(wěn)定批量生產(chǎn)高品質(zhì)電子級玻璃纖維精細制品，從而滿足市場需求試生產(chǎn)階段耐離子遷移布(CAF)開發(fā)通過減少玻璃纖維布表面的金屬纖維含量，控制玻璃纖維布中空纖維的含量，減少發(fā)生離子遷移的路徑，提高電子布表面處理劑的結(jié)合力，減少發(fā)生離子遷移的動力小批量生產(chǎn)階段高含浸性玻璃纖維布的研發(fā)通過添加少量的表面化學活性劑，減小表面處理劑的表面張力，提升產(chǎn)品的表面含浸性，形成高含浸性玻璃纖維布產(chǎn)品，滿足客戶耐熱性提升填料增加因而對高含浸性玻璃纖維布的要求小批量生產(chǎn)階段高耐熱性玻璃纖維布的研發(fā)采用耐熱性優(yōu)異的表面處理劑，提升電子級纖維布產(chǎn)品的耐熱性參數(shù)，滿足下游無鉛焊錫制程、無鹵環(huán)保制程的要求小批量生產(chǎn)階段低介電常數(shù)玻璃纖維布優(yōu)于高頻基板的發(fā)展，降低Dk、Df成為基板業(yè)著追逐熱點，滿足客戶對高端低節(jié)點常熟電子布的需求小批量生產(chǎn)階段資料來源：公司招股說明書，天風證券研究所；上述數(shù)據(jù)及進度截止2019/09薄/超薄電子布市場相對參與者有限，技術(shù)有優(yōu)勢的企業(yè)掌握定價主導(dǎo)權(quán)，定價并非基于生技術(shù)優(yōu)勢、更快速匹配高端客戶需求，競爭優(yōu)勢持續(xù)強化?！鲋袊奘錾綎|玻纖電子紗為電子布生產(chǎn)核心成本，公司供應(yīng)商集中度較高，向上游延伸有一定迫切性。公司電子布業(yè)務(wù)營業(yè)成本中直接材料占比約60%,推測其中直接材料中超90%為電子紗(公司16-18年采購總金額中原紗采購占比均超90%),電子紗價格對公司利潤水平有關(guān)鍵影響。公司前期沒有電子紗批量生產(chǎn)能力，主要依賴外購，對于上游有較強依賴?？紤]到電子紗較高，20年公司前五大供應(yīng)商采購金額占比為93.7%。一定程度上，公司存在原材料供應(yīng)材料供應(yīng)安全，尤其是極細紗、超細紗環(huán)節(jié)(基本由日本、美國等少數(shù)原材料廠商主導(dǎo))。原材料環(huán)節(jié)卡脖子的背景下，公司自主布局電子紗(尤其是極細紗、超細紗)環(huán)節(jié)有較大迫切性。2016201720182前五名供應(yīng)商采購額(萬元)占年度采購總額比例0薄布■制造費用特殊布■其他未明確供應(yīng)商河南光遠新材料股份有限公司原紗泰山玻璃纖維鄒城有限公司原紗NittoBosekiCo.,LTD.(日高山紡織器材(山東)有限公司原紗設(shè)備廣東建滔積層板有限公司原紗泰山玻璃纖維鄒城有限公司原紗NittoBosekiCo.,LTD.(日河南光遠新材料股份有限公司原紗必成玻璃纖維(昆山)有限公司原紗廣東建滔積層板有限公司原紗NittoBosekiCo.,LTD.(日東紡)原紗泰山玻璃纖維鄒城有限公司原紗必成玻璃纖維(昆山)有限公司原紗原紗河南光遠新材料股份有限公司原紗NittoBosekiCo.,LTD.(日東紡)原紗必成玻璃纖維(昆山)有限公司原紗河南光遠新材料股份有限公司原紗泰山玻璃纖維鄒城有限公司原紗原紗的局面。18年底公司黃石超細紗項目開工，20年9月黃石紗項目一期點火進入試生產(chǎn)階段，一期具備250噸/月生產(chǎn)能力(年產(chǎn)能為3,000噸);二期項目全部投產(chǎn)后預(yù)計月產(chǎn)能左右(因公司產(chǎn)能按照1080電子布計算，若將公司實際生產(chǎn)的所有產(chǎn)品按照1080布緯密2020年6月，公司公告變更募集資金用途，將IPO募投項目“年產(chǎn)6,000萬米電子布項目”(包括1,200萬米薄布產(chǎn)能和4,800萬米超薄、極薄布產(chǎn)能)變更為“年產(chǎn)5,040萬米5G3,905萬米),項目總投資約8.0億，投資回收期(含建設(shè)期)約8.1年。0產(chǎn)量(萬米)產(chǎn)能(萬米)一產(chǎn)能利用率圖41:公司電子布產(chǎn)銷率(15-20年)201520162017201820190布(為產(chǎn)能統(tǒng)計依據(jù))緯密后計算得到；項目投資金額資金來源79842.50萬元IPO募集資金33545.80萬元及利息，剩余部分自籌投產(chǎn)時間2020年開工，建設(shè)周期2.5年，預(yù)計2022年投產(chǎn)產(chǎn)品超薄布(106型)、極薄布(1017/1027/1037型)實施主體及地點黃石宏和電子材料科技有限公司，湖北省黃石市項目效益分析完全