交運耐心資本報告：ROE視角發(fā)掘高回報率公司

證券研究報告證券研究報告2024年09月25日交通運輸ROE視角，發(fā)掘高回報率公司——交運耐心資本報告分析師陳金海SAC執(zhí)業(yè)證書編號：S1110521060001行業(yè)評級：強于大市（維持評級）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責申明上次評級：強于大市請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責申明l做耐心資本，看長期機會交運多數(shù)板塊的股價和估值都在歷史低位，部分航空、快遞、跨境物流公司的ROE和預期投資回報率較高，適合耐心資本做長期投資。一旦經(jīng)濟回暖或股市回升，市場風格可能從紅利轉(zhuǎn)向白馬，高ROE、盈利較快增長的行業(yè)龍頭公司有望迎來“戴維斯雙擊”。航空需求增速或?qū)⒏哂贕DP，春秋航空和吉祥航空的收入增速更快，ROE有望到15%以上。零售線上化推動快遞單量高增長，中通快遞和圓通速遞的ROE有望在15%左右，且較穩(wěn)定。l跨境物流：嘉友國際、蘇美達企業(yè)出海帶動跨境物流高增長，嘉友國際和蘇美達的盈利增速快，ROE有望到15%以上。風險提示：全球經(jīng)濟增速下行，燃油價格大幅上升，價格競爭加劇2請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責申明21.1部分交運公司預期回報率較高l根據(jù)ROE中樞、PB水平，部分交運公司的預期投資回報率較高。601021.SH603885.SH2057.HK600233.SH603871.SH600710.SH603565.SH9注：1.剔除運價、股價、估值分位數(shù)較高的航運公司，盈利預測偏高的大宗供1.1部分交運公司股價和估值較低l股價分位數(shù)：部分公司股價低、波動性大。l估值分位數(shù)：部分公司的PE和PB處于歷史低位。n部分公司的股價分位數(shù)低、波動性大n部分公司的PE和PB分位數(shù)較低50o。德邦股份。圓通速遞蘇美達 70%60%50%40%30%20%10% l背景：經(jīng)過三年調(diào)整，部分ROE中樞較高的公司，股價和估值都處于較低水平，潛在投資回報率較高。一旦經(jīng)濟或股市企穩(wěn)回升，投資風格可能從紅利股轉(zhuǎn)向白馬股，這些公司的估值彈性較大。l邏輯：如果一家公司ROE穩(wěn)定，PB也穩(wěn)定，分紅比例為K，那么回報率為+ROE×其中股息回報率為，股價漲幅為ROE×l方向：一是股息率越高越好，是過去兩年紅利股的主邏輯；二是凈利潤增速越快越好，或?qū)⑹俏磥淼闹鬟壿?。凈利潤增長來自行業(yè)成長，公司份額提升，行業(yè)周期上行，競爭格局改善等。資料來源：天風證券研究所51.2性價比：紅利股與白馬股l紅利風格下，高速公路、港口、鐵路等高股息、低波動板塊指數(shù)處于相對l航空、倉儲物流、原材料供應(yīng)鏈、快遞等指數(shù)處于低分位數(shù)。n高速公路、航運、鐵路、港口等高股息板塊，指數(shù)分位數(shù)較高n高速公路、港口、鐵路等低波動板塊，指數(shù)分位相對較高快遞航空oo航運-倉儲物流。交通運輸2.1高回報率：要么高增長，要么高分紅l當行業(yè)高增長，盈利高增長有望帶來較高回報率。本報告聚焦分析高ROE、業(yè)績有望持續(xù)增長的交運公司投資機會。交運成長公司的股價和估值都處于較低分位數(shù)。一旦經(jīng)濟或者股市企穩(wěn)回升，成長型公司有望迎來“戴維斯雙擊”。l當行業(yè)增速放緩，高分紅也可能維持較高回報率。我們在《上市公司100億現(xiàn)金值多少市值？》中，投資機會。但是當前高分紅、高股息公司，股價和估值都資料來源：天風證券研究所72.2寧滬高速如何實現(xiàn)高回報率？l2013-2023年，寧滬高速股價累計漲幅204l股價上漲，主要由歸母凈利潤增長和股息率驅(qū)動，PE估值變化較小。n2013-2023年，寧滬高速的股價累計漲幅高于凈利潤增幅100%以__/n寧滬高速的股價上漲，主要由凈利潤增長和股息率驅(qū)動8%6%4%2%2.2寧滬高速如何實現(xiàn)高回報率？l高ROE是基礎(chǔ)，高ROE、高分紅比例、低PB才能lROE越高，留存利潤的再投資回報率越高，盈利增速n寧滬高速的股息率低于加權(quán)ROEn2013-2023年，寧滬高速的凈利潤年化增速低于ROE均值8%6%4%2%2.3聯(lián)合太平洋如何實現(xiàn)高回報率？l2013-2023年，聯(lián)合太平洋股價累計漲幅245%。與寧滬高速相比，股價漲幅更高，但凈利潤增幅更低。l股價上漲，主要由股息率、凈利潤增長、估值提升驅(qū)動。n2013-2023年，聯(lián)合太平洋的股價累計漲幅高于凈利潤增幅400%—股價n聯(lián)合太平洋的股價上漲，主要由股息率、凈利潤增長驅(qū)動2.3聯(lián)合太平洋如何實現(xiàn)高回報率？l盡管聯(lián)合太平洋的PB已經(jīng)超過10倍，但是ROE高達40%以上。l“（分紅+回購）/凈利潤”經(jīng)常超過100%，帶來較高回報率。n聯(lián)合太平洋的股息率低于攤薄ROE50%40%30%n聯(lián)合太平洋的”(分紅+回購)/凈利潤”較高90%60%30%2.4大秦鐵路為何回報率低？l2013-2023年，大秦鐵路的股價l2013-2023年，大秦鐵路的歸母凈利潤和PE比較穩(wěn)定，所以市值穩(wěn)定。n2013-2023年，大秦鐵路的股價累計漲幅高于凈利潤增幅股價-前復權(quán)市值凈利潤股息率n聯(lián)合太平洋的股價上漲，主要由股息率驅(qū)動2.4大秦鐵路為何回報率低？l2013-2023年，大秦鐵路的股價累計漲幅偏低，主要是所致，而股息率與寧滬高速、聯(lián)合太平洋接近。l當盈利增速較低，提高分紅比例可以使投n大秦鐵路股價漲幅低，主要是利潤增速低所致n大秦鐵路的分紅比例也偏低，導致投資回報率偏低5050平均PE平均PE2.4大秦鐵路為何回報率低？l如果分紅少、留存利潤再投資回報率低，那么ROE和PB都會下降。l盡管大秦鐵路分紅比例高達50%左右，但是大量現(xiàn)金積累仍導致ROE下降，從而導致PB估值下降。n大秦鐵路的“現(xiàn)金/股東權(quán)益”與ROE負相關(guān)n大秦鐵路的PB和ROE明顯相關(guān)現(xiàn)金/股東權(quán)益40%現(xiàn)金/股東權(quán)益l未來航空需求，有望隨GDP和居民收入持續(xù)增長，并且增速彈性較高。在疫后修復階段。n航空是可選消費品，收入增速彈性高于名義GDPn2024年上半年，航空客運量較快增長0l根據(jù)各家公司機隊擴張計劃，2023-2026年春秋航空增速遠高于三大航。n春秋和吉祥航空的營業(yè)收入增速遠高于三大航n2023-2026年，春秋航空計劃的飛機數(shù)量年化增速為9%3.1航空：春秋、吉祥的ROE更高l春秋和吉祥航空的盈利能力高于三大航。n2024年上半年，春秋和吉祥航空的毛利率遠高于三大航n春秋和吉祥航空的ROE高于三大航，且差距擴大20%10% 20%10% 3.2快遞：單量持續(xù)高增長l零售線上化持續(xù)，2023年滲透率31%，未來仍有上升空間。l線上零售增長帶動快遞單量增長，商品降價、退換貨比例上升等加速快遞n快遞行業(yè)單量和收入仍在持續(xù)較快增長n網(wǎng)上實物商品零售增速高于整體增速040%l快遞單量增長帶動收入和利潤增長，但是利潤增速波動較大。n主要快遞公司的收入和利潤增速波動n中通和圓通的ROE更高，更穩(wěn)定40% 3.3集運：吞吐量持續(xù)增長l港口集裝箱吞吐量，隨著出口增長，并伴隨著周期性波動。l集裝箱港口、集運公司受益于集裝箱運量增長，盈利有望持續(xù)增長。n2013-2023年出口和港口集裝箱吞吐量增長n港口集裝箱吞吐量增速隨著出口增速波動03.3集運：港口和區(qū)域集運ROE較高l港口：上港集團和青島港的ROE領(lǐng)先，但股價都處于較高分位數(shù)。l集運：海豐國際和中谷物流的ROE在14%以上，隨行業(yè)周期波動。n上港集團和青島港的ROE在港口行業(yè)中領(lǐng)先n海豐國際和中谷物流的ROE保持在14%以上60%40%20%3.4跨境物流：出海帶來高增長l企業(yè)出海帶動對外投資增長，配套的物流服務(wù)公司業(yè)務(wù)隨之增長。l蘇美達、嘉友國際等國際貿(mào)易、跨境物流業(yè)務(wù)增長，帶動業(yè)績高增長。n企業(yè)出海有望帶動跨境物流需求增長n蘇美達和嘉友國際的歸母凈利潤高增長40%l全球經(jīng)濟增速下行風險全球庫存周期還在歷史低位，如果未來超預期下行，那么運輸需求可能隨之下行、運價可能繼續(xù)下跌，影響收入和利潤增長。l燃油價格大幅上漲燃油價格上漲將導致交通運輸成本上升，航空、快遞、跨境物流等公司都將受影響，可能導致凈利潤增速放緩。l價格競爭加劇航空、快遞、海運等價格對盈利影響較大，如果競爭加劇導致價格下降，那么盈利能使可能明顯下降。分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當?shù)膶I(yè)勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發(fā)行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯(lián)系。一般聲明除非另有規(guī)定，本報告中的所有材料版權(quán)均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）及其附屬機構(gòu)（以下統(tǒng)稱“天風證券”）。未經(jīng)天風證券事先書面授權(quán)，不得以任何方式修改、發(fā)送或者復制本報告及其所包含的材料、內(nèi)容。所有本報告中使用的商標、服務(wù)標識及標記均為天風證券的商標、服務(wù)標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構(gòu)成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務(wù)狀況以及特定需求，在任何時候均不構(gòu)成對任何人的個人推薦?？蛻魬?yīng)當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應(yīng)同時考量各自的投資目的、財務(wù)狀況和特定需求，必要時就法律、商業(yè)、財務(wù)、稅收等方面咨