全球AI算力芯片行業(yè)再回顧：生成式AI開啟科技行業(yè)超級成長周期

全球科技行業(yè)全球AI算力芯片行業(yè)再回顧:生成式AI開啟科技行業(yè)超級成長周期tony_shen@(852)28086435ivy_ma@(852)28090300sia_huang@(852)28090355 4 11 23 40 48 65 79 2首次覆蓋|科技行業(yè)AI算力芯片依然還有上行空間。這主要來自于兩個方面的動能：1）傳導。在過去幾個月，AI初創(chuàng)企業(yè)估值持續(xù)提升。二級市場受一ll馬智焱黃佳琦注：美股股價截至2024年11月26日，臺股股價截至2024年11月27日資料來源：FactSet,浦銀國際全球AI算力芯片行業(yè)投資要點4這是科技行業(yè)發(fā)展初期的另外一個重要特征，即成本下降帶來新技術的快50AI服務器出貨量（萬臺）AI服務器滲透率（右軸）20%15%10%5%0%注：E=TrendForce預測資料來源：TrendForce、浦銀國際0非AI服務器收入（百萬美元）AI服務器收入（百萬美元）AI服務器滲透率（右軸）資料來源：Counterpoint、浦銀國際使得蘋果生態(tài)設備中的語音助手Siri可實現(xiàn)跨平臺調(diào)用能力。Apple6代。云端協(xié)同可以更快帶動端側AI模型能力升級，保持造車新勢力小鵬大力推動端到端的云端協(xié)同。小鵬今年在訓練算力上的支7AI手機滲透率AI筆記本電腦滲透率AI服務器滲透率注：AI服務器滲透率E=Trendforce預測，AI手機、AI手機及AIPC滲透率E=Counterpoint預測；AI筆記本電腦指具備高階AI功能的筆記本電腦資料來源：Trendforce、Counterpoint、浦銀國際算力芯片的估值依然有小量的上行空間。這一結論與半年前的判斷相比并且有望在半導體行業(yè)上行觸頂之后，維持細分行預期AI算力等需求持續(xù)帶來半導體行業(yè)銷售8全球半導體銷售額同比費城半導體指數(shù)市盈率（TTM，右軸)400資料來源：Wind、SIA、費城證券交易所、浦銀國際9資料來源：公開資料整理、浦銀國際股票代碼公司過去5年估值百分位市盈率NVDAUSEquity英偉達AMDUSEquity超威半導體.25%48.3INTCUSEquity英特爾86%86%QCOMUSEquity2454TTEquity聯(lián)發(fā)科2330TTEquity42%資料來源：Bloomberg、Factset、浦銀國際全球AI行業(yè)概覽：爆發(fā)式增長l全球AI行業(yè)具備較大的成長空間這在圖像識別等領域已經(jīng)較為成熟，更多還是規(guī)AI大模型通過預訓練和微調(diào)的方式進行訓練，預訓練階段使用大從C端來看，除了OpenAI等大模型廠商直接觸達客戶外。智能手機從長期來看，全球生成式AI有望迎來萬億美元市場空間。自2020注：E=IDC預測資料來源：IDC、浦銀國際模型模型參數(shù)量Alexnet資料來源：聯(lián)發(fā)科發(fā)布會、浦銀國際公司小模型參數(shù)（億）訓練思路訓練思路MetaLlama-380遠高于平均值微軟Phi-338/70/140保證高質量數(shù)據(jù)OpenAIGPT-4omini--資料來源：公開資料、浦銀國際季度見底觸及-9%的低點，隨后就開啟上行，在今年一季度實現(xiàn)+30%增長，0資料來源：IDC、浦銀國際注：互聯(lián)網(wǎng)廠商資本開支范圍與IT基建較為一致資料來源：IDC、浦銀國際資料來源：FactSet、浦銀國際000AI服務器滲透率（右軸）資料來源：Bloomberg、IDC、浦銀國際注：E=TrendForce預測資料來源：TrendForce、浦銀國際lAI端側大模型正在快速落地中，帶動端云協(xié)同需求手機品牌端側模型端側參數(shù)（億）蘋果AFM三星GeminiNano20/70合作谷歌GeminiNano20/70OPPOAndesGPTvivoBlueLM10/70MiLM13/64華為盤古魔法大模型資料來源：公開資料、浦銀國際具體功能具體功能智能寫作借用AI工具來寫短信、寫郵件，文字潤色、語音轉文字優(yōu)先級通知AI總結收到的信息，并且將高時效、高重要性的信息放到收件夾頂部照片搜索輸入文字，相冊會自動匹配到用戶想要的照片或者視頻SiriSiri理解能力、跨平臺信息調(diào)用能力將變強。例如，提醒航班信息照片優(yōu)化AI清除照片中背景干擾圖片生成輸入文字，AI生成圖片表情包混音功能在進行視頻拍攝的時候，手機可以智能識別現(xiàn)場亂入的其他人聲音，并且提供不同的混音選項視覺智能對相機所捕捉到的畫面展開分析。例如，將鏡頭對準一只狗，即可顯示其品種等相關信息資料來源：蘋果官網(wǎng)、公開資料、浦銀國際AI手機一般通過端云結合的方式來提供更好的服務。端側大模型主要適用注：E=Counterpoint預測資料來源：Counterpoint、浦銀國際端側芯片的AI算力正在快速增長。高通和聯(lián)發(fā)科分別發(fā)布的高通驍龍-注：生成速度基于70億參數(shù)大模型資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際 資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際根據(jù)AI算力的大小，智駕芯片大致可分為三類（圖表22資料來源：公司官網(wǎng)、公開資料、浦銀國際整理38/比亞迪宋/唐/海豹、上汽名爵ZS、奇瑞捷途等452深藍SL03低配版、長安啟源A05、長安UNI-V等7//77/74/57>200/7/7/資料來源：焉知汽車、公開資料、浦銀國際整理lAI算力芯片產(chǎn)能瓶頸逐步解決，供需趨于平衡英偉達做設計廠商，其芯片代工則由臺積電獨家完成。同時，臺積電采用進封裝技術。這項技術通過將不同的芯片堆疊在同一片硅中介層上實現(xiàn)多注：E=根據(jù)市場調(diào)研整理資料來源：DigiTimes、臺積電、浦銀國際l中國AI算力芯片加速國產(chǎn)化美國將華為及其70個分支機構納入“實體清單”，美國產(chǎn)品及美國技術含量＞25%美國商務部發(fā)布公告，將中芯國際及附屬公司加入實體清單，采購含美技術設備需美國將多家中國半導體企業(yè)，如飛騰信息、申威、國科微、中科微、云芯微、新華三半導體等列入美國半導體設備企業(yè)（AMAT、LRCX美國芯片法案頒布，對在美國建廠給予補貼，獲得補美國商務部BIS公布了《對向中國出口英特爾和高通被停止了向華為供貨的許可，這可能意味著客戶身份（KYC）流程。三星也采取了類似的行動，向大陸客戶發(fā)出了類似的通知。根據(jù)公開報道，目前最控僅限于AI/GPU相關，手機、汽車等芯片不在資料來源：公開資料收集、浦銀國際資料來源：公開資料、浦銀國際77/88////7/7資料來源：公開資料、浦銀國際AI大模型的整體工作流程包括數(shù)據(jù)預處理、模型訓練、推理和后處理芯片進行計算。根據(jù)當前的CoWoS產(chǎn)能所以優(yōu)點在于針對特殊領域的算力、能效比通用芯片（CPU、GPU）更強。而GPU作為AI算力芯片的主力，更多承擔起性能迭代的任務。根據(jù)英偉達資料來源：英偉達2024年6月COMPUTEX發(fā)布會、浦銀國際資料來源：英偉達2024年6月COMPUTEX發(fā)布會、浦銀國際lGPU是生成式AI最重要的算力基礎型廠商可以更加貼合自身的模型能力的需求來設計芯片的能力，從而取得00資料來源：PrecedenceResearch、浦銀國際；E=PrecedenceResearch預測資料來源：Gminsights、浦銀國際資料來源：TechInsights、浦銀國際0資料來源：Yole、浦銀國際；E=Yole預測1-0-注：“-”指暫無相關信息資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際-資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際GPU最初是用來處理圖形和圖像渲染任務。隨著技術的資料來源：JonPeddieResearch、浦銀國際PCGPU出貨量同比增速全球半導體銷售額同比增速40%30%20%10% 資料來源：JonPeddieResearch、SIA、浦銀國際力芯片性能存在部分優(yōu)勢的情況下，AI大模型廠商也會有意愿增加非英偉lCPU行業(yè)受益于服務器需求增長而英特爾的份額在過去幾年是下行的。英特爾在今特爾開始上升的原因?！狝MD英特爾AMD英特爾資料來源：Mercury、浦銀國際資料來源：Mercury、浦銀國際資料來源：JonPeddieResearch、SIA、Wind、浦銀國際資料來源：公開資料、浦銀國際整理（E核）-資料來源：公開資料、浦銀國際整理-88-資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際資料來源：蘋果官網(wǎng)、公開資料、浦銀國際架構代表產(chǎn)品制程2011Bulldozer（推土機)32nm2012Piledriver（打樁機）Opteron6300系列32nm2013Streamroller（壓路機）A10-7890K28nm2015Excavator（挖掘機）AthlonX4系列28nm2017Zen1Ryzen1000系列14nm2019Zen2Ryzen3000系列、霄龍7002系列7nm2020Zen3Ryzen5000系列、霄龍7003系列7nm2022Zen4Ryzen7000系列、霄龍9004系列6/5nm2024Zen5Ryzen9000系列、霄龍9005系列4/3nm資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際0E=Yole預測資料來源：Yole、浦銀國際0E=Yole預測資料來源：Yole、浦銀國際lSoC行業(yè)有望承載端側AI需求增量片都會有較高需求。同時，高通、聯(lián)發(fā)科的座艙/艙駕一體的方案也有望在333資料來源：公開資料、浦銀國際02024EE=MarketsandMarkets預測資料來源：MarketsandMarkets、浦銀國際4%4%4%5%資料來源：Counterpoint、浦銀國際-注：生成速度基于70億參數(shù)大模型資料來源：公開資料、浦銀國際資料來源：公開資料、浦銀國際資料來源：公開資料、浦銀國際--------------------------------注：“-”表明未找到相關資料；資料來源：蘋果官網(wǎng)、公開資料、浦銀國際美股科技股價值投資回顧及展望l美進入降息周期有利于成長科技股估值上行浦銀國際的策略組今年發(fā)布兩篇關于降息周期與科技革命交匯下的資產(chǎn)配的投資者情緒和風險溢價水平與當時的水平也較為接近，這或能為我們布去年至今美股估值持續(xù)擴張，可能已經(jīng)提前反映了美聯(lián)儲降息和通脹持續(xù)下滑的利好，降息周期開始之后實際利率下降給估值釋放帶來的空間可能86420金融危機亞洲金融危機金融危機亞洲金融危機資料來源：CEIC、Bloomberg、Wind、浦銀國際5%0%5%0%資料來源：Bloomberg、Wind、浦銀國際資料來源：Bloomberg、Wind、浦銀國際資料來源：Bloomberg、浦銀國際資料來源：Bloomberg、浦銀國際l美股納斯達克以及M7具備長線的基本面推動成長的能力00資料來源：FactSet、浦銀國際00資料來源：FactSet、浦銀國際40資料來源：FactSet、浦銀國際0資料來源：FactSet、浦銀國際全球半導體銷售額同比費城半導體指數(shù)市盈率（TTM，右軸)400資料來源：Wind、SIA、費城證券交易所、浦銀國際0資料來源：FactSet、浦銀國際資料來源：Factset、浦銀國際5資料來源：Factset、浦銀國際資料來源：Factset、浦銀國際資料來源：Factset、浦銀國際0資料來源：Factset、浦銀國際資料來源：Factset、浦銀國際l全球主要AI算力芯片公司比較積電憑借其晶圓代工先進制程的領先地位，其積電，成為單季度的半導體廠商收入第一名。根據(jù)我們的預測，英偉達在-資料來源：Wind、浦銀國際-資料來源：Wind、浦銀國際-資料來源：Wind、浦銀國際英特爾超威半導體英偉達資料來源：Wind、浦銀國際資料來源：Wind、浦銀國際-注：E=浦銀國際預測；資料來源：Wind、浦銀國際資料來源：Wind、浦銀國際0資料來源：Wind、浦銀國際50資料來源：Wind、浦銀國際資料來源：Wind、浦銀國際資料來源：Wind、浦銀國際資料來源：Wind、浦銀國際首次覆蓋|科技行業(yè)充分布局AI算力芯片，享受AI算力芯片行業(yè)初期成長動能：AMD潤增速達到150%，顯著高于收入增速。目前，AMD的市盈率為注：E=浦銀國際預測；資料來源：公司公告、浦銀國際 注：截至2024年11月26日收盤價▲SPDBI目標價u目前價u市場預期區(qū)間資料來源：Factset、浦銀國際超威半導體股價（美元）相對于標普500表現(xiàn)(右軸)80%60%40%20%0%(20%)(40%)25020015010050023-1124-0224-0524-08截至2024年11月26日收盤價資料來源：Factset、浦銀國際財務報表分析與預測利潤表利潤表營業(yè)收入營業(yè)成本毛利潤經(jīng)營支出銷售管理費用研發(fā)費用經(jīng)營利潤非經(jīng)營收入財務費用稅前利潤稅務費用稅后利潤含少數(shù)股東權益少數(shù)股東權益凈利潤基本股數(shù)（百萬）攤銷股數(shù)（百萬）基本每股收益（美元）攤銷每股收益（美元）-7----現(xiàn)金流量表美元百萬元經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈利潤折舊攤銷---營運資金變動應收賬款減少（增庫存減少（增加）應付賬款增加（減其他經(jīng)營資金變動利息收入（支出）-----投資活動現(xiàn)金流資本支出------融資活動現(xiàn)金流借款-發(fā)行股份---發(fā)行債券-----現(xiàn)金股利-----外匯損益-----現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈流量期初現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物資產(chǎn)負債表 貨幣資金現(xiàn)金等價物應收賬款和應收票據(jù)應收賬款和應收票據(jù)其他流動負債流動資產(chǎn)合計物業(yè)、廠房及設備無形資產(chǎn)長期投資收益其他非流動資產(chǎn)短期借貸應付賬款和應付票據(jù)應付稅務其他流動負債流動負債合計長期借款其他非流動負債總負債股本其他綜合收益少數(shù)股東損益及其他股東權益總額總負債和股東權益---1----------------主要財務比率營運指標增速(68.0%)(68.4%)27.0%(58.3%)(35.3%)盈利能力凈資產(chǎn)收益率總資產(chǎn)報酬率投入資本回報率利潤率毛利率營業(yè)利潤率凈利潤率營運能力現(xiàn)金循環(huán)周期應收賬款周轉天數(shù)存貨周期天數(shù)應付賬款周轉天數(shù)凈債務（凈現(xiàn)金）lCPU、GPU市占率持續(xù)提升架構代表產(chǎn)品制程2011Bulldozer（推土機)32nm2012Piledriver（打樁機）Opteron6300系列32nm2013Streamroller（壓路機）A10-7890K28nm2015Excavator（壓路機）AthlonX4系列28nm2017Zen1Ryzen1000系列14nm2019Zen2Ryzen3000系列、霄龍7002系列7nm2020Zen3Ryzen5000系列、霄龍7003系列7nm2022Zen4Ryzen7000系列、霄龍9004系列6/5nm2024Zen5Ryzen9000系列、霄龍9005系列4/3nm資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際2023202420252026AI訓練芯片MI300XMI325XMI350XMI400XRyzenPhoenixPointRyzenHawkPoint/StrixPointRyzenStrixPointHalo架構Zen4/4cZen5/cZen5/cZen6資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際-資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際系列名稱RyzenPhoenixPointRyzenHawkPointRyzenStrixPoint產(chǎn)品名稱Ryzen7040Ryzen8040Ryzen8050發(fā)布時間2Q231Q242Q24CPU單元制程臺積電4nm臺積電4nm臺積電4nmGPU單元制程臺積電5/6nm臺積電5/6nm-CPU架構Zen4Zen4Zen5/5c核心數(shù)88GPU架構RDNA3RDNA3RDNA3L3緩存32MB16MB32MBNPU算力10TOPS16TOPS50TOPS整體算力33TOPS39TOPS-資料來源：公司官網(wǎng)、浦銀國際），嵌入式計算事業(yè)部。收購后，由Xilinx前CEO擔任部門總裁。合搭建嵌入式異構方案，適用于AI邊緣計算(AIedgecomputing)和部分云服l數(shù)據(jù)中心業(yè)務營收快速擴張有望帶動毛利率增長-資料來源：Wind、浦銀國際-注：E=浦銀國際預測；資料來源：Wind、浦銀國際注：WACC，WeightedAverageCostofCapital，加權平均資金成本資料來源：浦銀國際預測營收增速資本支出占營收比永續(xù)增長率資料來源：浦銀國際預測資料來源：浦銀國際預測股票代碼公司名稱市值(美元百萬)股價(當?shù)刎泿?股價變動年初至今(%)EPS同比增長2025E2026EP/E（市盈率）2025E2026EP/S（市銷率）2025E2026EP/B（市凈率）2025E2026E半導體AMDUSEquity超威半導體223,493137.7(7%)54%40%40.627.46.75.63.63.22454TTEquity聯(lián)發(fā)科63,1171,280.027%(97%)19%18.414.73.32.84.74.2INTCUSEquity英特爾103,72824.1(52%)NM74%25.614.70.90.9平均美國M7AAPLUSEquity蘋果3,553,125235.122%10%11%30.627.78.27.645.326.1NVDAUSEquity英偉達3,353,171136.9176%135%44%33.926.127.618.739.218.7METAUSEquity1,448,414573.562%12%13%21.318.87.56.66.25.1GOOGLUSEquity谷歌2,079,147169.121%12%17%18.916.26.15.55.14.1TSLAUSEquity特斯拉1,085,738338.236%35%27%97.777.08.97.412.911.0AMZNUSEquity亞馬遜2,185,650207.937%12%19%28.724.13.02.75.84.8微軟3,182,055428.014%11%15%31.627.411.19.79.17.2平均半導體設計-海外QCOMUSEquity高通公司174,349156.99%11%10%13.913.14.23.95.85.6NVDAUSEquity英偉達3,353,171136.9176%135%44%33.926.127.618.739.218.72454TTEquity聯(lián)發(fā)科63,1171,280.027%(97%)19%18.414.73.32.84.74.2AMDUSEquity超威半導體223,493137.7(7%)54%40%40.627.46.75.63.63.2平均晶圓代工-海外2330TTEquity臺積電796,7541,000.069%(96%)19%17.914.97.36.25.03.92303TTEquity聯(lián)華電子17,09044.4(16%)(97%)15%10.79.52.32.0GFSUSEquityGLOBALFOUNDRIES24,50344.1(27%)17%38%23.516.73.12.8981HKEquity中芯國際43,90025.729%67%34%28.722.75.04.4688981CHEquity中芯國際43,90088.066%(80%)32%108.885.75.04.24.54.41347HKEquity華虹半導體6,08520.48%79%40%22.216.22.52.10.70.76770TTEquity力積電2,18817.2(42%)(99%)NM0.80.85347TTEquity世界5,09590.012%(97%)10%20.318.43.53.13.22.9TSEMUSEquity塔爾半導體5,35948.258%8%13%21.317.73.22.9平均IDM–海外IFXGREquity英飛凌41,23330.0(21%)(15%)43%20.214.42.62.4ONUSEquity安森美30,15570.8(15%)8%25%15.912.03.73.32.82.3TXNUSEquity德州儀器183,310201.018%18%25%32.726.610.79.79.89.6STMUSEquity意法半導體23,05325.6(49%)(17%)63%17.811.2恩智浦58,115228.7(0%)(0%)20%17.313.94.33.95.44.6INTCUSEquity英特爾103,72824.1(52%)NM74%25.614.70.90.9平均半導體設計-中國603501CHEquity韋爾股份16,49498.5(8%)(81%)26%26.322.14.03.54.23.8603160CHEquity匯頂科技5,16981.818%(82%)18%47.440.46.55.74.43.8688008CHEquity瀾起科技10,50866.713%(79%)35%34.126.213.210.15.75.1603986CHEquity兆易創(chuàng)新7,62283.2(10%)(79%)24%33.427.66.15.23.23.0300782CHEquity卓勝微6,85593.0(34%)(79%)30%42.132.38.37.04.33.8平均半導體設備688012CHEquity中微公司17,616205.234%(79%)34%51.538.811.38.75.95.2002371CHEquity北方華創(chuàng)29,990409.567%(81%)26%28.923.15.84.66.04.9ASMLUSEquity阿斯麥268,509672.0(11%)33%25%26.620.77.66.612.910.0ASMNAEquityASM國際26,041503.27%41%26%28.622.66.95.85.94.9平均智駕芯片MBLYUSEquityMobileye14,53417.9(59%)434%63%43.226.56.14.9NVDAUSEquity英偉達3,353,171136.9176%135%44%50.333.927.618.739.218.7QCOMUSEquity174,349156.99%11%10%13.913.14.23.95.85.6恩智浦58,115228.7(0%)(0%)20%17.313.94.33.95.44.6TXNUSEquity德州儀器183,310201.018%18%25%32.726.610.79.79.89.6AMBAUSEquity安霸2,82468.412%(46%)(60%)8.87.44.34.52533HKEquity黑芝麻智能1,98927.211%(92%)(70%)12.77.26723JPEquity瑞薩電子24,2081,961.0(23%)(99%)17%9.38.02.52.2E=Bloomberg、FactSet預測資料來源：Bloomberg、FactSet、浦銀國際lSPDBI樂觀與悲觀情景假設資料來源：FactSet、浦銀國際樂觀情景：公司收入增長好于預期悲觀情景：公司收入增長不及預期AI算力需求增長好于預期，需求持續(xù)性動能充裕AI基建投入不及預期，GPU及AI服務器需求提升維持供需緊平衡，價格有上行動能速度不及預期公司GPU產(chǎn)品競爭力強，公司在AI訓練或推理市場份額上行速度較快競爭對手或者AI大模型廠商的產(chǎn)品發(fā)力，公司在AI訓練或推理市場份額下行速度較快公司CPU產(chǎn)品性能領先，市占率持續(xù)提升公司CPU產(chǎn)品面臨較大競爭，市占率不及預期資料來源：浦銀國際預測注：截至2024年11月26日收盤價資料來源：FactSet、浦銀國際0超威半導體股價(美元)買入資料來源：FactSet、浦銀國際l風險提示l公司背景英特爾對AMD進行了8086處理器技術授權，雙方共同向IBM供應處理器），），資料來源：公司官網(wǎng)、公開資料整理、浦銀國際7-----注：E=浦銀國際預測；資料來源：公司公告、浦銀國際------------------注：E=浦銀國際預測；資料來源：公司公告、浦銀國際-----------------借款--------------------注：E=浦銀國際預測；資料來源：公司公告、浦銀國際首次覆蓋|科技行業(yè) 注：截至2024年11月27日收盤價▲SPDBI目標價u目前價u市場預期區(qū)間資料來源：Bloomberg、浦銀國際▲SPDBI目標價u目前價u市場預期區(qū)間資料來源：Bloomberg、浦銀國際聯(lián)發(fā)科股價（新臺幣）相對于標普500表現(xiàn)(右軸)200015001000500050%0%(50%)(100%)(150%)聯(lián)發(fā)科股價（新臺幣）相對于標普500表現(xiàn)(右軸)200015001000500050%0%(50%)(100%)(150%)23-1124-0224-0524-0823-1124-0224-0524-08資料來源：Bloomberg、浦銀國際資料來源：Bloomberg、浦銀國際E=浦銀國際預測資料來源：公司公告、浦銀國際營業(yè)收入營業(yè)成本毛利潤經(jīng)營支出銷售管理費用研發(fā)費用經(jīng)營利潤非經(jīng)營收入財務費用稅前利潤稅務費用稅后利潤含少數(shù)股東權益少數(shù)股東權益凈利潤基本股數(shù)（百萬）攤銷股數(shù)（百萬）基本每股收益（新臺幣）攤銷每股收益（新臺幣）--現(xiàn)金流量表新臺幣百萬元經(jīng)營活動現(xiàn)金流折舊攤銷營運資金變動應收賬款減少（增庫存減少（增加）應付賬款增加（減其他經(jīng)營資金變動利息收入（支出）-----投資活動現(xiàn)金流資本支出---融資活動現(xiàn)金流借款發(fā)行股份發(fā)行債券-----現(xiàn)金股利外匯損益-----現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈流量期初現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物貨幣資金現(xiàn)金等價物應收賬款和應收票據(jù)應收賬款和應收票據(jù)其他流動負債流動資產(chǎn)合計物業(yè)、廠房及設備無形資產(chǎn)長期投資收益其他非流動資產(chǎn)短期借貸應付賬款和應付票據(jù)應付稅務其他流動負債流動負債合計長期借款其他非流動負債總負債股本其他綜合收益少數(shù)股東損益及其他股東權益總額總負債和股東權益-主要財務比率營運指標增速(23.5%)(43.4%)(34.8%)盈利能力凈資產(chǎn)收益率總資產(chǎn)報酬率投入資本回報率利潤率毛利率營業(yè)利潤率凈利潤率營運能力現(xiàn)金循環(huán)周期應收賬款周轉天數(shù)存貨周期天數(shù)應付賬款周轉天數(shù)凈債務（凈現(xiàn)金）lAI助力公司成長天璣9400售價較高通驍龍8Gen4低約40%，性價比明顯。AI滲透率提升也有望帶動聯(lián)發(fā)科旗艦產(chǎn)品營收增速好于我們預計新興市場經(jīng)濟將會有所改善，中低端智能手機銷量增速將會回升。在近期業(yè)績會中，聯(lián)發(fā)科表達也看到類似的趨勢，由于新興市場復資料來源：公開資料、浦銀國際資料來源：公開資料、浦銀國際Circuit，專用集成電路是一種針對特殊要求的經(jīng)驗。我們預計聯(lián)發(fā)科ASIC業(yè)務將同樣受益于AI及數(shù)據(jù)中心需求的快速芯片廠商產(chǎn)品型號制程（nm）AI算力（TOPS）功耗（W）SA8650P525-40聯(lián)發(fā)科CT-X1346-資料來源：公開資料、浦銀國際38/比亞迪宋/唐/海豹、上汽名爵ZS、奇瑞捷途等452深藍SL03低配版、長安啟源A05、長安UNI-V等7//77/74/57>200/7/7/資料來源：焉知汽車、公開資料、浦銀國際整理股權風險溢價6.1%所得稅率11.9% 注：WACC，WeightedAverageCostofCapital，加權平均資金成本；資料來源：浦銀國際預測營收增速資本支出占營收比永續(xù)增長率 資料來源：浦銀國際預測資料來源：浦銀國際預測 注：截至2024年11月27日收盤價；資料來源：Bloomberg、浦銀國際0資料來源：Bloomberg、浦銀國際股票代碼公司名稱市值(美元百萬)股價(當?shù)刎泿?股價變動年初至今(%)EPS同比增長2025E2026E2025E2026EP/S（市銷率）2025E2026EP/B（市凈率）2025E2026E半導體AMDUSEquity超威半導體223,493137.7(7%)54%40%40.627.46.75.63.63.22454TTEquity聯(lián)發(fā)科63,1171,280.027%(97%)19%18.414.73.32.84.74.2英特爾103,72824.1(52%)NM74%25.614.70.90.9平均美國M7AAPLUSEquity蘋果3,553,125235.122%30.627.78.27.645.326.1NVDAUSEquity英偉達3,353,171136.9176%135%44%33.926.127.618.739.218.7METAUSEquity1,448,414573.562%21.318.87.56.66.25.1GOOGLUSEquity谷歌2,079,147169.121%18.916.26.15.55.14.1TSLAUSEquity特斯拉1,085,738338.236%35%27%97.777.08.97.412.911.0AMZNUSEquity亞馬遜2,185,650207.937%28.724.13.02.75.84.8微軟3,182,055428.031.627.411.19.79.17.2平均半導體設計-海外QCOMUSEquity高通公司174,349156.99%13.913.14.23.95.85.6NVDAUSEquity英偉達3,353,171136.9176%135%44%33.926.127.618.739.218.72454TTEquity聯(lián)發(fā)科63,1171,280.027%(97%)19%18.414.73.32.84.74.2AMDUSEquity超威半導體223,493137.7(7%)54%40%40.627.46.75.63.63.2平均晶圓代工-海外2330TTEquity臺積電796,7541,000.069%(96%)19%17.914.97.36.25.03.92303TTEquity聯(lián)華電子17,09044.4(16%)(97%)15%10.79.52.32.0GLOBALFOUNDRIES24,50344.1(27%)17%38%23.516.73.12.8981HKEquity中芯國際43,90025.729%67%34%28.722.75.04.4688981CHEquity中芯國際43,90088.066%(80%)32%108.885.75.04.24.54.41347HKEquity華虹半導體6,08520.48%79%40%22.216.22.52.10.70.76770TTEquity力積電2,18817.2(42%)(99%)NM0.80.85347TTEquity世界5,09590.0(97%)10%20.318.43.53.13.22.9TSEMUSEquity塔爾半導體5,35948.258%8%13%21.317.73.22.9平均IDM–海外英飛凌41,23330.0(21%)(15%)43%20.214.42.62.4ONUSEquity安森美30,15570.8(15%)8%25%15.912.03.73.32.82.3TXNUSEquity德州儀器183,310201.018%25%32.726.610.79.79.89.6STMUSEquity意法半導體23,05325.6(49%)(17%)63%17.811.2恩智浦58,115228.7(0%)(0%)20%17.313.94.33.95.44.6英特爾103,72824.1(52%)NM74%25.614.70.90.9平均半導體設計-中國603501CHEquity韋爾股份16,49498.5(8%)(81%)26%26.322.14.03.54.23.8603160CHEquity匯頂科技5,16981.8(82%)18%47.440.46.55.74.43.8688008CHEquity瀾起科技10,50866.7(79%)35%34.126.213.210.15.75.1603986CHEquity兆易創(chuàng)新7,62283.2(10%)(79%)24%33.427.66.15.23.23.0300782CHEquity卓勝微6,85593.0(34%)(79%)30%42.132.38.37.04.33.8平均半導體設備688012CHEquity中微公司17,616205.234%(79%)34%51.538.811.38.75.95.2002371CHEquity北方華創(chuàng)29,990409.567%(81%)26%28.923.15.84.66.04.9ASMLUSEquity阿斯麥268,509672.0(11%)33%25%26.620.77.66.612.910.0ASMNAEquityASM國際26,041503.27%41%26%28.622.66.95.85.94.9平均智駕芯片MBLYUSEquityMobileye14,53417.9(59%)434%63%43.226.56.14.9NVDAUSEquity英偉達3,353,171136.9176%135%44%50.333.927.618.739.218.7QCOMUSEquity174,349156.99%13.913.14.23.95.85.6恩智浦58,115228.7(0%)(0%)20%17.313.94.33.95.44.6TXNUSEquity德州儀器183,310201.018%25%32.726.610.79.79.89.6AMBAUSEquity安霸2,82468.4(46%)(60%)8.87.44.34.52533HKEquity黑芝麻智能1,98927.2(92%)(70%)12.77.26723JPEquity瑞薩電子24,2081,961.0(23%)(99%)17%9.38.02.52.2E=Bloomberg、FactSet預測資料來源：Bloomberg、FactSet、浦銀國際lSPDBI樂觀與悲觀情景假設資料來源：Bloomberg、浦銀國際樂觀情景：公司收入增長好于預期目標價：1605.5新臺幣（概率：15%）全球智能手機市場需求增速高于預期，美元降息周期全球經(jīng)濟回暖，AI拉動換機需求提升；悲觀情景：公司收入增長不及預期目標價：1064.1新臺幣概率：15%）全球智能手機市場需求增速低于預期，美元降息節(jié)奏放緩，AI換機需求不及預期；公司產(chǎn)品性能升級，中高端SoC市占率提升；新興市場經(jīng)濟復蘇，中低端手機銷量提升。公司產(chǎn)品性能不及預期，中高端SoC市占率下滑；新興市場經(jīng)濟持續(xù)低迷，中低端手機銷量下降。資料來源：浦銀國際預測l風險提示l公司背景資料來源：公司官網(wǎng)、公開資料、浦銀國際--注：E=浦銀國際預測資料來源：公司公告、浦銀國際-注：E=浦銀國際預測資料來源：公司公告、浦銀國際--------借款----------注：E=浦銀國際預測資料來源：公司公告、浦銀國際首次覆蓋|科技行業(yè) 注：截至2024 注：截至2024年11月26日收盤價▲SPDBI目標價u目前價u市場預期區(qū)間資料來源：Factset、浦銀國際英特爾股價（美元）益于公司在服務器算力芯片以及個人電腦處理器領域的主導地位?！鳶PDBI目標價u目前價u市場預期區(qū)間資料來源：Factset、浦銀國際英特爾股價（美元）相對于標普500表現(xiàn)(右軸相對于標普500表現(xiàn)(右軸)20%0%(20%)(40%)(60%)(80%)(100%)604020023-1124-0224-0524-08注：截至2024年11月26日收盤價資料來源：FactSet、浦銀國際何時會對英特爾變得更加樂觀？首先，我們需要看到英特爾在其4020023-1124-0224-0524-08注：截至2024年11月26日收盤價資料來源：FactSet、浦銀國際E=浦銀國際預測資料來源：公司公告、浦銀國際-3-------------------------- --- --- ------(20.2%)(3.4%)7.0%(22.7%)(89.4%)(59.7%)l公司業(yè)績上揚仍需時日原定時間在2016年下半年量產(chǎn)。這導致晶圓制造部門分拆結算，鼓勵產(chǎn)品部門選用更加有競爭力的的代工服務。-資料來源：公開資料、浦銀國際資料來源：公開資料、浦銀國際