惠譽博華2025年信用展望-房地產(chǎn)開發(fā)-FV

惠譽博華2025年信用展望：房地產(chǎn)開發(fā)2024年前三季度，面臨更為復雜與挑戰(zhàn)的經(jīng)濟環(huán)境，房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)筑底。行業(yè)銷售疲軟，市場信心依舊欠缺，土地、施工雙雙走弱，投資延續(xù)趨勢性低迷。行業(yè)盈利繼續(xù)深度下探，銷售回款與融資形勢依舊嚴峻，但“白名單”項目貸款為房企融資形成一定支撐，一定程度上緩解了項目端資金壓力。債券融資延續(xù)凈流出態(tài)勢，顯示房企外部融資與償債壓力依然較大。不過，9月底以來，在一攬子財政、貨幣、地產(chǎn)等政策組合拳協(xié)同發(fā)力下，市場回穩(wěn)態(tài)勢明顯。展望未來，惠譽博華認為，“止跌企穩(wěn)”確立了房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的近期目標，未來政策落地過程中將更加注重實際效力。我們認為“允許專項債收購土地儲備與存量商品房”政策是助力樓市消化庫存、止跌企穩(wěn)的重要舉措，還需要久久為功。中性情景下，預計2024年前三季度，面臨更為復雜與挑戰(zhàn)的經(jīng)濟環(huán)境，房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)筑底。行業(yè)銷售疲軟，市場信心依舊欠缺，土地、施工雙雙走弱，投資延續(xù)趨勢性低迷。行業(yè)盈利繼續(xù)深度下探，銷售回款與融資形勢依舊嚴峻，但“白名單”項目貸款為房企融資形成一定支撐，一定程度上緩解了項目端資金壓力。債券融資延續(xù)凈流出態(tài)勢，顯示房企外部融資與償債壓力依然較大。不過，9月底以來，在一攬子財政、貨幣、地產(chǎn)等政策組合拳協(xié)同發(fā)力下，市場回穩(wěn)態(tài)勢明顯。展望未來，惠譽博華認為，“止跌企穩(wěn)”確立了房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的近期目標，未來政策落地過程中將更加注重實際效力。我們認為“允許專項債收購土地儲備與存量商品房”政策是助力樓市消化庫存、止跌企穩(wěn)的重要舉措，還需要久久為功。中性情景下，預計2024年行業(yè)銷售面積降幅將收窄至約13%；2025年房地產(chǎn)銷售面積將于四季度開始企穩(wěn)回升，全年同比5%2025將回升至同比持平。短期內(nèi)房價調(diào)整壓力依然較大。融資方面，伴隨“白名單”項目貸款加速擴圍增效，與一系列政策組合拳合力增強，行業(yè)融資環(huán)境有望進一步緩和。投資方面，考慮到房企補儲需求逐漸增加，土地投資有望出現(xiàn)一定回暖；竣工增速下行壓力依然較大，但城中村改造政策支持城市大幅擴圍預計將為施工端形成支撐，2025年行業(yè)投資同比降幅有望5%-8%。綜上，惠譽博華對房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)展望為“低景氣穩(wěn)定”。惠譽博華2024年以來，中國房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)筑底，銷售延續(xù)下跌走勢，但累計跌幅已連續(xù)數(shù)月收窄，顯示出積極信號。2024年1-10月，商7.815.8%7.7萬億20.9%6、7個月滾動累計數(shù)據(jù)來看，截至10月末，銷售面積、銷售金額較2021650%行勢頭有所放緩。究其原因，惠譽博華認為，盡管房地產(chǎn)依舊為重要支柱產(chǎn)業(yè)，然而已非中國下一階段的經(jīng)濟增長引擎，中央政府在長短期發(fā)展目標權(quán)衡下堅持了“托而不舉”的政策定力。2024年前三季度，中國經(jīng)濟波動性復蘇，持續(xù)面臨國內(nèi)有效內(nèi)需不足、部分行業(yè)產(chǎn)能過剩、地方政府財政壓力大等多重考驗。房地產(chǎn)調(diào)整疊加更為復雜的經(jīng)濟環(huán)境，居民收入和財富效應下降，對未來就業(yè)、投資等預期弱化，加杠桿意愿不足，多重復雜因素削弱了支持政策效力，行業(yè)銷售跌勢仍未被成功遏止。行業(yè)銷售金額(萬億元)銷售金額 比增速(右軸)2016

行業(yè)銷售面積(億平方米)銷售面積 同比增速(右軸20%2010%16

20%10%12 0%128 -10%8

0%-10%4 -20%4

-20%02021202220232024E2025E

-30%0

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2024E2025E

-30%來源：Wind，惠譽博華 來源：Wind，惠譽博華房地產(chǎn)銷售累計同比增速 商品房銷售金額 商品房銷售面積%20100-10-20-302024-102024-082024-062024-042024-022023-122023-102023-082023-062023-042023-022022-122022-102022-082022-062022-042022-02-402024-102024-082024-062024-042024-022023-122023-102023-082023-062023-042023-022022-122022-102022-082022-062022-042022-02來源：Wind，惠譽博華樂觀的是，自“9.24新政”以來，市場發(fā)生明顯積極變化。9月26日，中央政治局會議首次明確提出“促進房地產(chǎn)市場止跌企穩(wěn)”，確立了中央層面針對房地產(chǎn)發(fā)展的近期目標。此后，各部門支持政策密集出臺并加速落地，地方層面亦積極響應，以一線城市為首的眾多城市迅速出臺進一步優(yōu)化政策。10月房地產(chǎn)銷售快速拉升，行業(yè)單月銷售面積、銷售金額同比跌幅分別大幅收窄1.6%、1.4%（9月：-10.8%/-16.1%），百強房企銷售金額同比正增10.5%（9月：-38.8%），環(huán)比正增67.5%（9月：-2.2%）。根據(jù)住建部數(shù)據(jù)，106.7%，同比0.9%2023615個月下降后首次實現(xiàn)同比增長。同時，成交量增長從一線城市向更多城市擴大，10月新房成

交量實現(xiàn)同比增長的省份達11個，較上月增加了6個，其中湖南、天津、廣東、江西、江蘇同比增幅超10%。9月底以來房地產(chǎn)重點支持政策梳理日期政策主要內(nèi)容9.24中國人民銀行50BPs。15%720BPs50BPs25BPs-50BPs。53,00060%100%。16）20269.26中央政治局會議促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)，對商品房建設(shè)要嚴控增量、優(yōu)化存量、提高質(zhì)量，加大“白名單”項目貸款投放力度，支持盤活存量閑置土地。要回應群眾關(guān)切，調(diào)整住房限購政策，降低存量房貸利率，抓緊完善土地、財稅、金融等政策，推動構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式。9.29中國人民銀行10.12財政部允許專項債券用于土地儲備。支持地方政府使用專項債券回收符合條件的閑置存量土地，確有需要的地區(qū)也可以用于新增的土地儲備項目。支持收購存量房，優(yōu)化保障性住房供給。1）用好專項債券來收購存量商品房用作各地的保障性住房；2）10.17住房城鄉(xiāng)建設(shè)部、財政部、自然資源部、中國人民銀行、國家金融監(jiān)督管理總局四個取消四個降低：1）降低住房公積金貸款利率25BPs；2）降低商業(yè)性個人住房貸款首付比例，統(tǒng)一首套、二套房貸最低首付比例為15%；3）4）兩個增加：1）1002）2024增加至411.13財政部、國家稅務總局、住房城鄉(xiāng)建設(shè)部11.15住房城鄉(xiāng)建設(shè)部、財政部明確城中村改造政策支持范圍由最初的35個超大特大城市進一步擴大到近300個地級市及以上城市；穩(wěn)妥推進城中村改造貨幣化安置。來源：公開信息，惠譽博華百強房企單月銷售金額同比變動2022 2023 202460%40%20%0%-20%-40%-60%-80%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月10月11月12來源：中指研究院，惠譽博華

2024年以來，房地產(chǎn)市場亦呈現(xiàn)諸多結(jié)構(gòu)性分化特征：一是一線城市銷售支撐韌性顯著強于二線與三四線城市。中指數(shù)據(jù)顯示，2024年1-9月，一線、二線、三四線城市新房成交面積分別下降25%、32%、32%。一線城市政策優(yōu)化持續(xù)落地，潛在購房需求增加且持續(xù)釋放，同比降幅在各線城市中最小；二線城市由于前期政策已大幅寬松，后續(xù)加碼效果有限，且各城市間由于經(jīng)濟增速、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、庫存壓力等不同，需求支撐力度也存在差異，杭州、寧波、成都等少數(shù)經(jīng)濟更具活力的城市年內(nèi)呈階段性復蘇，而大多城市調(diào)整壓力較大。三四線城市整體市場疲軟，存在較大庫存壓力。10月在新政效應刺激下，一線城市成交放大遙遙領(lǐng)先，根據(jù)中指數(shù)據(jù)，一線、二線、三四線城市成交面積同45.7%19.0%17.5%。本次新政落地后，一線城市購房門檻與成本明顯下降，激活大量潛在需求，但同時對部分二線城市形成一定“虹吸效應”。整體而言，房地產(chǎn)市場回穩(wěn)態(tài)勢明顯。二是現(xiàn)房銷售比例不斷提升。2024年1-1030.4%20237.932個月大幅超過期房（現(xiàn)房：18.8%，期房：-25.3%）。一方面近幾年購房者偏好有所變化，對能夠即買即住的現(xiàn)房偏好增加；另一方面，由于行業(yè)銷售普遍放緩，部分期房項目因滯銷、尾盤等原因轉(zhuǎn)為現(xiàn)房，導致市場上現(xiàn)房供應量增加。

二手房方面，由于業(yè)主普遍采取“以價換量”策略，二手房價格跌幅甚于新房，截至10月末，70城二手房價格指數(shù)同比下降8.9%90.1與新房價格走勢迥異的是，一線城市二手房價格同比跌幅大于其9109.6%、8.8%9.0%91.1個百分點、收0.1需求端議價能力較強，預計短期二手房價格下行趨勢仍將延續(xù)。70個大中城市二手住宅價格指數(shù)當月同比 二手住宅:70城平均 二手住宅:一線城市三是二手房銷售增速與占比進一步擴大，對新房替代效應持續(xù)增 二手住宅:二線城市 二手住宅:三線城市強。根據(jù)中指數(shù)據(jù)，2024年1-9月，重點30城二手住宅成交套數(shù)同比下降2%，其中一季度成交降幅較大，為-18%；“5.17新政”落地后，在“以價換量”及政策催化下，二、三季度成交套數(shù)持續(xù)回升，二季度已基本追平上年同期，三季度同比增幅約16%。10月全國二手房網(wǎng)簽成交面積同比增長8.9%，高于新房8.0720整體而言，2024年前三季度，在更為復雜與挑戰(zhàn)的經(jīng)濟環(huán)境下，房地產(chǎn)政策效力不足，銷售跌勢有所收窄但未企穩(wěn)。9在一系列政策組合拳合力作用下，市場積極信號明顯?；诖?，202413%18%1-10項債收購土地儲備與存量商品房”政策是助力樓市消化庫存、止跌企穩(wěn)的重要舉措，鑒于政策牽涉多方利益，實施過程存在較多挑戰(zhàn)與難點，政策落地至明顯起效還需要久久為功。城中村改造政策支持城市大幅擴圍，或預示貨幣化安置范圍大幅增加并加速20255%以2025年銷售面積或?qū)⒒厣镣瘸制?。新房價格同比跌幅全線走擴，預計短期調(diào)整壓力仍然較大20241-1010706.2%20235.3

5.0%2.5%0.0%-2.5%-5.0%-7.5%-10.0%-12.5%2022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-09來源：Wind，惠譽博華一方面，價格走勢在一定時期內(nèi)通常具有粘性，且二手房價格會直接影響新房價格預期，另一方面，二手房對新房銷售持續(xù)具有分流作用，將會分流部分新房需求，惠譽博華預計，短期內(nèi)新房價格調(diào)整壓力仍然較大，從“止跌回穩(wěn)”路徑上看，銷售面積或?qū)⑾扔诜績r止跌企穩(wěn)。土地與施工投資雙降，房地產(chǎn)投資延續(xù)趨勢性低迷，預計短期趨勢難以扭轉(zhuǎn)但有望緩和2024房地產(chǎn)行業(yè)投資持續(xù)低迷，土地與建安投資同比雙雙延續(xù)趨勢性下跌。1-108.610.3%2023房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額及同比增速(億元)房地產(chǎn)開發(fā)投資完成:累計值 房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計同比(右軸)市分別同比下降4.6%、6.0%、6.6%，一線城市下行趨勢相較更為緩和。其中上海新房價格同比逆勢上漲5.0%，而北京、深圳、廣州依然呈不同程度下降。10月，在新政效應刺激下，一線、二線、三線城市新房價格指數(shù)同比降幅分別收窄0.1個百分點、擴大0.3個百分點、基本持平，與成交走勢基本一致。70個大中城市新建商品住宅價格指數(shù)當月同比 新建住宅:70城平均 新建住宅:一線城市 新建住宅:二線城市 新建住宅:三線城市5.0%

160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0002024-092024-072024-092024-072024-052024-032023-122023-102023-082023-062023-042023-022022-112022-092022-072022-052022-032021-122021-102021-082021-062021-042021-02來源：Wind，惠譽博華

50%40%30%20%10%0%-10%-20%2.5%0.0%-2.5%-5.0%-7.5%2022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-09

土地市場延續(xù)低溫運行，縮量態(tài)勢尚未扭轉(zhuǎn)。2024年1-10月，全國住宅類用地成交規(guī)劃建筑面積與成交土地總價延續(xù)雙降趨勢，同比分別下降18.0%、32.4%（2023年：-26.3%/-19.7%）。各線城市土地成交金額跌幅均進一步加深，根據(jù)100城土地成交數(shù)據(jù)，1-10月，一線、二線、三線城市同比跌幅分別達42.7%、32.0%、29.0%（2023年：-19.9%/-15.2%/-17.6%），仍為常態(tài)。一線城市土地供應縮量明顯，盡管有部分高價地塊成交，但整體熱度不高，成交跌幅最深；二三線城市普遍受供應縮量與投資信心不足等因素影響，同比跌幅加深。

整體而言，2024年房地產(chǎn)行業(yè)投資受土地、施工雙重壓制，呈現(xiàn)趨勢性低迷?？紤]到經(jīng)過長期投資收縮，房企土地儲備消耗已經(jīng)2025全國住宅類用地成交概況成交規(guī)劃建筑面積成交土地總價20212022202310M24

22城房企拿地金額占比央國企混合所有制地方國資民企100%80%60%40%20%

窄；施工方面可能依舊受竣工增速壓制，但城中村改造政策支持城市大幅擴圍將支撐新增投資需求，預計整體施工投資降幅將有所收窄。綜上，惠譽博華預計，2025年房地產(chǎn)行業(yè)投資同比降幅將收窄至5%-8%?！鞍酌麊巍表椖抠J款提速支撐房地產(chǎn)融資降幅持續(xù)改善，行業(yè)融資環(huán)境仍待進一步優(yōu)化0 5

15 20 0%

2024年以來，房地產(chǎn)行業(yè)資金壓力依舊嚴峻，但呈現(xiàn)逐月緩和跡來源：Wind，惠譽博華

億平方米，萬億元

2022 2023 9M24來源：中指研究院，惠譽博華

象，1-10月開發(fā)到位資金為8.7萬億元，同比下滑19.2%，降幅較前9個月收窄0.8個百分點，主要源自國內(nèi)貸款的相對支撐與房企拿地戰(zhàn)線持續(xù)收縮，拿地企業(yè)性質(zhì)仍集中于央國企和地方國資。2024年1-106,199億元，38.7%（2023：+1.7%），顯示房企拿地信心持續(xù)弱化。1-9月，22

10月銷售回升的積極帶動。其中，國內(nèi)貸款、定金及預收款、個人按揭貸款累計分別同比下滑6.4%、27.7%、32.8%（2023：-9.9%/-11.9%/-9.1%）。到位資金重點項目累計同比增速民企拿地金額占比分別為47%、29%、6%、18%（2023： 到位資金合計 國內(nèi)貸款 定金及預收款 個人按揭貸款49%/26%/5%/20%），76%，民企拿地信心依舊疲弱。2024年，個別混合所有制房企發(fā)生信用風險事件，市場對該類房企信心再度被削弱，導致融資渠道有所收緊，拿地規(guī)模亦同趨勢下降。房企拿地情況(億元)權(quán)益拿地金額 累計同比(右軸)

10%0%-10%-20%-30%-40%30,00025,00020,00015,00010,0005,0002021-102021-072021-042021-0102021-102021-072021-042021-01來源：中指研究院，惠譽博華

75%50%25%0%-25%-50%2024-102024-07-75%2024-102024-07

-50%2022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-10來源：Wind，惠譽博華受益于“白名單”項目貸款快速推進，房企銀行貸款渠道有所改善。2024年1-1014.2%（2023：12.2%）913.8萬億6,3852.7%1.2個百分點。國家金融監(jiān)督管理總局（下稱“金管局”）數(shù)據(jù)顯示，103萬億元，2024-042024-012023-102023-072023-042023-012022-102022-072022-042022-01建安投資延續(xù)低迷，2024年1-1010.8%22.6%、23.9%（2023：-20.4%/+17.0%）。其中新開工受制于近年來企業(yè)拿地大幅收縮與銷售低迷，同比增速延續(xù)深度調(diào)整態(tài)勢?？⒐し矫?，由于“保交樓”項目密集兌現(xiàn)，加之前期新開工大幅下滑2前行業(yè)已竣工未銷售面積仍處高位、房企流動性與去庫存壓力依舊嚴峻，預計未來新開工與竣工增速下行壓力依舊較大。2024-042024-012023-102023-072023-042023-012022-102022-072022-042022-01房屋開竣工面積同比增速

91.431倍，“白名單”項目貸款快速擴圍增效。1017示：“進一步優(yōu)化完善房地產(chǎn)“白名單”項目融資機制，商品住房項目貸款全部納入‘白名單’管理，做到合格項目‘應進盡進’，已審貸款‘應貸盡貸’，資金撥付‘能早盡早’，支持房地產(chǎn)市場穩(wěn)健發(fā)展?！?、“預計到20244提速，有望持續(xù)緩解房地產(chǎn)行業(yè)資金壓力，為行業(yè)融資環(huán)境進一步改善形成支撐。2024-022023-122023-102023-082023-062023-042023-02銷售回款依舊不容樂觀但現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象。2024年1-102024-022023-122023-102023-082023-062023-042023-02%300-10-20-30-402022-122022-102022-082022-062022-042022-02-502022-122022-102022-082022-062022-042022-02

房屋新開工面積:累計同比 房屋竣工面積:累計同比

收款、個人按揭貸款二者合計占比降至44.6%（2023：50.8%），937.568,400因為提前還貸現(xiàn)象增加，這亦反映出購房貸款需求的持續(xù)萎靡。2024-102024-082024-062024-04102.1國人民銀行最新數(shù)據(jù)亦同步顯示，個人住房貸款增長有所好轉(zhuǎn)，1096902024-102024-082024-062024-04元的水平，也好于前兩年同期的水平。房企開發(fā)到位資金(億元)國內(nèi)貸款其他項目國內(nèi)貸款其他項目定金及預收款到位資金增速(右軸)個人按揭貸款 200,000150,000100,00050,000-2021 2022 2023 10M24來源：Wind，惠譽博華

10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%

2024升，且財務狀況保持穩(wěn)健，營業(yè)收入與凈利潤逆勢雙增。中國金茂開發(fā)業(yè)務毛利率同比保持穩(wěn)定，物業(yè)管理面積增加，對聯(lián)合營公司投資收益亦有增長，營業(yè)收入同比下滑而凈利潤逆勢同增長3.6%；10100%權(quán)等事項，若交易于第四季度成功完成，預計將實現(xiàn)可觀的資產(chǎn)處置收益，從而進一步增厚2024年全年利潤規(guī)模。2024164億元，主要原因為：1）結(jié)算規(guī)模和毛利率下滑（開發(fā)業(yè)務結(jié)算收入：-29.0%；毛利率較2023年：-5.73pct）；2）74.723Q371.1億元；3）0.723Q324.5億元；房企債券類融資同比繼續(xù)下降，但降幅有所收窄。2024年1-104,42025.6%9個月1.4ABS為2,778.1億元、1,574.9億元，同比分別下降23.8%25.5%，海外債融資占比極低。近期，債券類融資亦顯現(xiàn)積極變化。截至102業(yè)性質(zhì)來看，央國企仍為發(fā)債主力，混合所有制企業(yè)受個別

4）部分資產(chǎn)交易和股權(quán)處置的價格低于賬面價值：資產(chǎn)處置虧損25.4億元?；葑u博華預計，鑒于行業(yè)銷售尚未出現(xiàn)明顯拐點，2024年全年樣本6%、70%左右。2025融資優(yōu)勢，銷售及盈利改善將優(yōu)于行業(yè)平均。信用風險事件影響，發(fā)債渠道依然不暢。房企債券類融資情況(億元)信用債 海外債 ABS 債券類-同比增速(右軸)1,000800600

50%25%0%

樣本公司營業(yè)收入與增速民企 混合所有地方國企 央企營業(yè)收入-同比(右軸)億元30,00025,00020,000

樣本公司凈利潤與增速央企 地方國企混合所有制 民企 凈利潤-同比(右軸)億元25%3,50020%3,00015%2,50010%2,000

0%-10%-20%-30%400200

-25%-50%

15,00010,0005,000

5%0%-5%

1,5001,0005000

-40%-50%-60%-70%2024-102024-092024-102024-092024-082024-072024-062024-052024-042024-032024-022024-012023-122023-112023-102023-092023-082023-072023-062023-052023-042023-032023-022023-01

02021

2022

2023

2024E

-10%-500

2021 2022 2023

-80%來源：中指研究院，惠譽博華

來源：Wind，惠譽博華

來源：Wind，惠譽博華惠譽博華認為，2024年房地產(chǎn)行業(yè)融資形勢依舊嚴峻，不過近期已現(xiàn)緩和信號。預計2025年伴隨“白名單”項目貸款加速擴圍，與一系列政策組合拳形成協(xié)同效應，有望為房地產(chǎn)行業(yè)增添更多資金支持；行業(yè)銷售預期改善也將助力銷售回款繼續(xù)好轉(zhuǎn)，從而進一步優(yōu)化房企融資環(huán)境。房地產(chǎn)行業(yè)盈利繼續(xù)深度下滑，資金壓力依舊嚴峻，整體償債壓力依舊較大

債務方面，房地產(chǎn)行業(yè)財務杠桿經(jīng)過多年壓降，全部債務規(guī)模保202492.920231.9%。債務結(jié)構(gòu)保持良性，以長期債務為主，2024977.9%續(xù)下降趨勢，但降幅有所放緩，截至2024955.0%（2023：56.4%）。樣本企業(yè)全部債務與凈負債率(億元)短期債務 長期債務 凈負債率中位數(shù)(右軸)1911A與發(fā)債公司、820247家央企（36.8%）4方國企（21.1%）、3家混合所有制房企（15.8%）、5家民營房企（26.3%）。2024利潤延續(xù)跌勢，虧損幅度進一步加深。20241-9110.7%、66.5%

35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000

2020 2021 2022 2023 24Q3

90%76.2%76.2%77.9%79.1%79.3%78.1%70%60%50%40%30%6分別為建發(fā)國際、中國金茂。

注：港股樣本公司2024年為上半年數(shù)據(jù)；圖中數(shù)字為長期債務占比來源：Wind，惠譽博華償債方面，惠譽博華認為，房企償債壓力若要明顯緩解，除了降本增效，更需依賴于銷售與外部融資的實質(zhì)性改善。鑒于當前尚1其中港股樣本2024年財務數(shù)據(jù)采用半年度數(shù)據(jù)，下同有多家主體處于債務展期或重組進程中，行業(yè)銷售回款與外部融資仍不通暢，整體償債壓力依舊較大。中指數(shù)據(jù)顯示，近幾年房企融資持續(xù)處于凈流出狀態(tài)，債券到期規(guī)模遠高于發(fā)行規(guī)模。2024年11-12月及2025年，房地產(chǎn)債券到期金額分別超1,100億元、7,000億元，2024年債券償還高峰期已過，但2025年仍存在較大到期壓力。房地產(chǎn)債券融資發(fā)行與到期規(guī)模(億元)境內(nèi)債到期 海外債到期 境內(nèi)債發(fā)行 海外債發(fā)行1,2001,0008006004002002025-092025-082025-092025-082025-072025-062025-052025-042025-032025-022025-012024-122024-112024-102024-092024-082024-072024-062024-052024-042024-032024-022024-01注：海外債余額按當月匯率折算為人民幣來源：中指研究院，惠譽博華樣本企業(yè)中，貨幣資金/15別為華僑城、首開股份、越秀地產(chǎn)、萬科和金地集團。其中華僑城與金地集團公開債券規(guī)模已經(jīng)不大。首開股份有息債務負擔偏重，24Q32024方式籌措資金，年內(nèi)到期公開債券已償還完畢，但2025年到期壓力依然較大；經(jīng)營方面，萬科項目儲備較為優(yōu)質(zhì)，合約銷售規(guī)模處行業(yè)前列，需關(guān)注其外部融資情況。樣本企業(yè)債券到期結(jié)構(gòu)與短期償債指標(億元，倍)

2024年前三季度，在更為復雜與挑戰(zhàn)的經(jīng)濟環(huán)境下，房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)探底，銷售表現(xiàn)疲軟。價格方面，新房與二手房價格跌幅全線走闊，未現(xiàn)緩和跡象。行業(yè)投資信心依舊欠缺，土地、施工雙雙走弱，投資延續(xù)趨勢性低迷。前三季度，行業(yè)盈利繼續(xù)深度下探，銷售回款與融資形勢依舊嚴峻，但“白名單”項目貸款為房企融資形成一定支撐，一定程度上緩解了項目端資金壓力。債券融資延續(xù)凈流出態(tài)勢，顯示房企外部融資與償債壓力依然較大。不過，9月底以來，在一攬子財政、貨幣、地產(chǎn)等政策組合拳合力作用下，10月成交放量明顯，銷售回款亦現(xiàn)改善跡象，市場呈現(xiàn)積極回穩(wěn)態(tài)勢。短期來看，惠譽博華認為，“止跌企穩(wěn)”確立了房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的近期目標，未來政策出臺落地過程中將更注重其實際效力。我們認為“允許專項債收購