第四章 資金成本與資本結(jié)構(gòu)

財(cái)務(wù)管理多媒體課件會(huì)計(jì)學(xué)院陳四清教授第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

[教學(xué)內(nèi)容]資本成本杠桿效應(yīng)資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)理論（略）

[教學(xué)重點(diǎn)]資本成本及杠桿效應(yīng)

[教學(xué)難點(diǎn)]

資本結(jié)構(gòu)決策第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

第一節(jié)資本成本一、資本成本的概念概念：企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價(jià)

籌資費(fèi)用：支付給中間人的費(fèi)用，一次性支付，使籌資凈額減少；用資費(fèi)用：支付給資金所有者,在資金整個(gè)占用期限內(nèi)分次支付，減少投資收益。作用：

籌資決策：選資本成本低的籌資方式投資決策：只做投資報(bào)酬高于資本成本的項(xiàng)目業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)：利潤(rùn)率應(yīng)高于資本成本第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)忽視資本成本的后果：①盲目擴(kuò)張、低效投資②拖延建設(shè)期③資金閑置浪費(fèi)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)計(jì)量：資本成本率（資本成本）

——年資金占用費(fèi)與籌資凈額的比率具體計(jì)量形式個(gè)別資本成本：各種籌資方式的成本水平綜合資本成本：一定籌資額下的平均成本水平邊際資本成本：追加籌資時(shí)變動(dòng)的成本水平第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)二、個(gè)別資本成本

▲債務(wù)資本公式見(jiàn)P117

[例1]取得銀行貸款100萬(wàn)元，年利率為5%，貸款期5年，所得稅率為25%。資本成本K=5%×（1－25%）

=3.75%

因此，無(wú)籌資費(fèi)的長(zhǎng)期貸款成本可簡(jiǎn)化為：

K=年利率（1－所得稅率）第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)[例2]某公司發(fā)行總面值為100萬(wàn)元的10年期債券，票面利率為6%，籌資費(fèi)率為2%，所得稅率為25%。①平價(jià)發(fā)行：②發(fā)行價(jià)格120萬(wàn)元：第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

▲優(yōu)先股公式[例3]發(fā)行面值100元的優(yōu)先股0.5萬(wàn)股，股利率為8%，發(fā)行價(jià)102元/股，籌資費(fèi)率為2.5%。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

▲普通股

用資費(fèi)用：股利變動(dòng)，稅后支付。零成長(zhǎng)股——類似于優(yōu)先股。固定成長(zhǎng)股——股利每年以固定增長(zhǎng)率g逐年增長(zhǎng)的股票。[例4]以2.5元/股發(fā)行普通股200萬(wàn)元，籌資費(fèi)率3%，預(yù)計(jì)第一年股利0.15元/股，以后以5%逐年遞增。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)▲留存收益留存收益：盈余公積金、未分配利潤(rùn)是普通股東的再投資資金，要求有普通股相同的報(bào)酬。其成本計(jì)算方法與普通股類似，只是無(wú)籌資費(fèi)。公式:[例5]承上例，設(shè)該公司有留存收益50萬(wàn)元，其資本成本為：第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)三、綜合資本成本

——以各種資金的構(gòu)成比例為權(quán)數(shù)計(jì)算的加權(quán)平均資本成本。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)[例]設(shè)某公司的資本構(gòu)成及資本成本如下：

資金種類貸款債券優(yōu)先股普通股留存收益資金額（萬(wàn)元）1001005020050資本成本（%）33.6738.04411.211綜合資本成本：第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)四、邊際資本成本

——是指新增資本后的加權(quán)平均成本。

（一）邊際資本成本的計(jì)算前提假設(shè)：資本結(jié)構(gòu)保持不變。

計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)籌資總額分界點(diǎn)：保持某資本成本水平下可以籌集到的最高資本額。例見(jiàn)P121~123

結(jié)論：邊際資本成本隨著籌資規(guī)模的擴(kuò)大而上升第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)（二）邊際資本成本與決策籌資決策：嚴(yán)格計(jì)算資金需求量，盡量將其控制在籌資總額分界點(diǎn)以內(nèi)。投資決策：追加投資方案內(nèi)部報(bào)酬率>邊際資本成本率可行內(nèi)部報(bào)酬率<邊際資本成本率不可行第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)第二節(jié)杠桿效應(yīng)一、經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)1．經(jīng)營(yíng)杠桿：在某一固定成本額下，息稅前利潤(rùn)隨銷售額（量）較小的變動(dòng)的程度。衡量指標(biāo)：經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL）

—EBIT變動(dòng)率是銷售額（量）變動(dòng)率的倍數(shù)。2．經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)因經(jīng)營(yíng)上的原因而導(dǎo)致利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。影響因素：產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價(jià)、產(chǎn)品成本、調(diào)整價(jià)格的能力、固定成本的比重第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)單位變動(dòng)成本固定成本總額單價(jià)息稅前利潤(rùn)銷售量第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)二、財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)1．財(cái)務(wù)杠桿：企業(yè)運(yùn)用負(fù)債及優(yōu)先股籌資時(shí)，所有者收益隨EBIT變動(dòng)的程度。2．財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：負(fù)債經(jīng)營(yíng)給所有者收益帶來(lái)的不確定性影響，以及企業(yè)不能按期償債的危險(xiǎn)性。影響因素：經(jīng)營(yíng)效益的不確定性、資本結(jié)構(gòu)不合理、現(xiàn)金收支調(diào)度失控第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)衡量指標(biāo)：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）

——EPS變動(dòng)率是EBIT變動(dòng)率的倍數(shù)。每股收益?zhèn)鶆?wù)利息所得稅率優(yōu)先股股息總股數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)聯(lián)合杠桿：所有者收益隨銷售額（量）變動(dòng)的程度聯(lián)合杠桿系數(shù)（DTL）：EPS變動(dòng)率是銷售量（額）變動(dòng)率的倍數(shù)。DTL=DOL×DFL總風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)四、聯(lián)合杠桿效應(yīng)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策一、最佳資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)：企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系包括：借入資金和自有資金的構(gòu)成比例長(zhǎng)期資金和短期資金的構(gòu)成比例借入資金：成本較低，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大自有資金：成本較高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小籌資決策：權(quán)衡成本與風(fēng)險(xiǎn)，確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)最佳資本結(jié)構(gòu)：指企業(yè)在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，使綜合資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的原因

▲風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大

▲成本過(guò)高

▲彈性不足

▲約束過(guò)嚴(yán)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的方法

▲存量調(diào)整

▲增量調(diào)整

▲減量調(diào)整第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)決策的定量分析比較資金成本法

綜合資金成本低的方案優(yōu)例見(jiàn)P131-132每股收益無(wú)差別分析每股收益無(wú)差別點(diǎn)（EBIT0

）：指不同資本結(jié)構(gòu)下每股收益（EPS）相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)。當(dāng)EBIT>EBIT0時(shí)，負(fù)債較高的方案優(yōu)當(dāng)EBIT<EBIT0

時(shí)，負(fù)債較低的方案優(yōu)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)比較公司價(jià)值法

公司價(jià)值=長(zhǎng)期債務(wù)價(jià)值+股票價(jià)值債券面值借款本金股票未來(lái)收益現(xiàn)值原理：比較不同資本結(jié)構(gòu)下公司價(jià)值，選擇公司價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。缺陷：測(cè)算原理及過(guò)程復(fù)雜。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)三、資本結(jié)構(gòu)決策的定性分析▲企業(yè)的財(cái)務(wù)目標(biāo)

利潤(rùn)最大化——資本成本最低股東財(cái)富最大化——每股收益最高公司價(jià)值最大化——公司價(jià)值最大▲貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的態(tài)度限制企業(yè)過(guò)高的負(fù)債比例▲所有者和經(jīng)營(yíng)者的態(tài)度

負(fù)債融資避免控制權(quán)旁落股票融資降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)▲財(cái)務(wù)狀況及發(fā)展能力財(cái)務(wù)狀況好，承擔(dān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力較強(qiáng)▲所得稅稅率稅率越高，負(fù)債的抵稅效益越明顯▲資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、行業(yè)差別固定資產(chǎn)——長(zhǎng)期負(fù)債和發(fā)行股票籌集資金流動(dòng)資產(chǎn)——流動(dòng)負(fù)債來(lái)籌集資金第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)四、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)（補(bǔ)充）

資產(chǎn)類型：長(zhǎng)期資產(chǎn)和流動(dòng)資產(chǎn)永久性流動(dòng)資產(chǎn)：滿足企業(yè)基本生產(chǎn)所需的流動(dòng)資產(chǎn)；波動(dòng)性流動(dòng)資產(chǎn)：隨生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的波動(dòng)而相應(yīng)增減的流動(dòng)資產(chǎn)。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)的三種模式：

★中庸型融資

長(zhǎng)期資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn)——長(zhǎng)期資金波動(dòng)性流動(dòng)資產(chǎn)——短期資金

特點(diǎn)：資金成本較高，償債風(fēng)險(xiǎn)較低第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)★積極型融資長(zhǎng)期資產(chǎn)——長(zhǎng)期資金永久性流動(dòng)資產(chǎn)和波動(dòng)性流動(dòng)資產(chǎn)

——短期資金

特點(diǎn)：資金成本最低，償債風(fēng)險(xiǎn)最高★穩(wěn)健型融資長(zhǎng)期資產(chǎn)、永久性及部分波動(dòng)性流動(dòng)資產(chǎn)

——長(zhǎng)期資金部分波動(dòng)性流動(dòng)資產(chǎn)——短期資金

特點(diǎn)：資金成本最高，償債風(fēng)險(xiǎn)最低第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)含義：考慮所得稅，企業(yè)負(fù)債越多，價(jià)值越高。命題2，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償命題：負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，而風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)母叩鸵曍?fù)債程度和所得稅率而定。負(fù)債企業(yè)價(jià)值無(wú)負(fù)債企業(yè)價(jià)值所得稅率負(fù)債價(jià)值第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)含義：由于負(fù)債的節(jié)稅收益，負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨負(fù)債增加而上升的幅度小于無(wú)負(fù)債企業(yè)。結(jié)論：負(fù)債越多，綜合資本成本越低，企業(yè)價(jià)值越高。米勒模型：同時(shí)存在企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅個(gè)人股利收入所得稅率個(gè)人利息收入所得稅率第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)含義：有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上負(fù)債節(jié)稅利益，而節(jié)稅利益與企業(yè)及個(gè)人所得稅稅率相關(guān)。質(zhì)疑：

MM理論的假設(shè)條件與實(shí)際不符，忽略了負(fù)債導(dǎo)致的額外風(fēng)險(xiǎn)和費(fèi)用。MM理論的意義：★找到了資本結(jié)構(gòu)分析的切入點(diǎn)：企業(yè)價(jià)值★引入了所得稅的影響★有完善和嚴(yán)密的推導(dǎo)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)★開(kāi)創(chuàng)了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)研究的先河，之后的研究是在放寬假設(shè)條件基礎(chǔ)上進(jìn)行的三、權(quán)衡理論含義：確定最佳資本結(jié)構(gòu)，需權(quán)衡考慮負(fù)債帶來(lái)的利益及導(dǎo)致的額外風(fēng)險(xiǎn)和成本。負(fù)債額外成本：財(cái)務(wù)拮據(jù)成本與代理成本

☆財(cái)務(wù)拮據(jù)成本：企業(yè)不能及時(shí)償債引起的相關(guān)成本。

☆代理成本：債權(quán)人的監(jiān)督成本，隨債務(wù)利率的增加而提高。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡模型

財(cái)務(wù)拮據(jù)成本現(xiàn)值代理成本現(xiàn)值企業(yè)價(jià)值財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本0負(fù)債比例AB節(jié)稅收益TDVUVL第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)局限：對(duì)財(cái)務(wù)拮據(jù)和代理成本所導(dǎo)致的價(jià)值降低，很難精確計(jì)量。四、其他理論

1、信息理論：信息不對(duì)稱。羅斯認(rèn)為：負(fù)債比率的上升是一個(gè)積極信號(hào)，有利于企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的提高。企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與資本結(jié)