危機(jī)中的金融失衡與金融失序治理

危機(jī)中的金融失衡與金融失序治理

2008年全球金融局勢經(jīng)歷了20世紀(jì)30年代以來最嚴(yán)重的動蕩時期。次貸危機(jī)的全面惡化

升級，凸顯出以美元為核心機(jī)制的“金融資本主義模式”和全球金融體系的重大制度性缺

陷，而全球聯(lián)手救援也預(yù)示著危機(jī)中全球金融體系在復(fù)雜的調(diào)整中尋找新的平衡點(diǎn)。如何才

能在金融大亂之時獲得金融大治？未來全球金融體系和格局如何變化？中國又將如何積極應(yīng)

對？對這些問題的研究和回答緊迫而必要。

一2008年失序的全球金融局勢：特征與表現(xiàn)

1.全球金融市場無序動蕩，局勢有失控之勢

次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融風(fēng)暴“損失之大、影響之深、范圍之廣”史無前例。根據(jù)IMF發(fā)布

的最新《全球金融穩(wěn)定報(bào)告》，目前全球金融業(yè)因?yàn)榇钨J危機(jī)所引起的金融業(yè)資產(chǎn)減記總額

將達(dá)1.405萬億美元。本輪爆發(fā)于美國的金融動蕩席卷全球，全球金融市場陷于無序狀態(tài)，

金融市場失靈、信用市場失效，危機(jī)已從金融衍生產(chǎn)品危機(jī)、金融市場危機(jī)演化為系統(tǒng)性的

金融危機(jī)。

全球股市、匯市、債市以及大宗商品市場的聯(lián)動性和風(fēng)險傳遞性正在不斷增強(qiáng)，并呈現(xiàn)高度

共振。從全球股市看，摩根斯坦利資本國際(MSC1)主要全球股指的市值在過去12個月蒸

發(fā)超過12.4萬億美元。美國標(biāo)普指數(shù)、MSCI新興市場指數(shù)以及中國上證指數(shù)2008年以來

分別下跌27%、39%與59%。

匯市方面，美元逆勢走強(qiáng)成為突出特點(diǎn)。危機(jī)繼續(xù)蔓延，然而美元卻顯示出特有的彈性。自

9月以來，美元對26種主要貨幣的貿(mào)易加權(quán)匯率上漲了8機(jī)其中，美元對歐元3個月升值

了17.5%,對英鎊3個月升值了17.3%。從市場角度看，美元短期反彈是因?yàn)槲C(jī)深化，美

元成為稀缺資產(chǎn)，日元套息交易的投機(jī)者集中拋售高息貨幣的結(jié)果，此外短期借貸市場信用

高度緊縮，利率高企也支撐了美元走高。

(O

美9loK()

元8K)K()

\7o(K)

盎6oQ(K)

5OK)

司4OIO

)3OK)

(

14IO

美12O

元1a

IO

\8O

桶6Q

)O

4

O

2

112

108

18W

1O

09(6

92

88

40&黔奔”心

/挈君0甲次耕耕耕

數(shù)據(jù)來源：Wind。

圖11990年至今黃金一石油一美元走勢

受此影響，近期以美元計(jì)價的石油及其他大宗商品市場價格大幅暴跌（見圖1）。目前CRB

指數(shù)已經(jīng)從高位下跌近40軋?jiān)透呶幌碌^48樂黃金高位下跌20樂銅高位下跌48近

農(nóng)產(chǎn)品中大豆高位下跌超過45臨大宗商品市場脫離價值規(guī)律，價格巨幅波動的背后，除了

供求平衡關(guān)系，某種程度上正說明美元貶值和流動性泛濫對商品進(jìn)行炒作所形成的投機(jī)溢價

的崩潰。

金融全球化，風(fēng)險全球化。次貸危機(jī)升級為全球金融危機(jī)。首當(dāng)其沖的是歐洲國家，由于購

買了美國大量次貸等“有毒”的金融資產(chǎn)，數(shù)個金融巨擘深陷困境。9月底以來，英國大型

房貸機(jī)構(gòu)布拉德福德-賓利被英國政府接管；比利時、荷蘭、盧森堡政府注資112億歐元以

挽救富通集團(tuán)；冰島三大銀行均深陷困境，貨幣貶值50%以上，面臨“國家破產(chǎn)”，不得不

向IMF求救。

新興市場國家也深受重創(chuàng)?！笆兔涝焙汀吧唐访涝眹?，其資產(chǎn)嚴(yán)重縮水，也影響到

本國金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的正常運(yùn)行，大量外資外逃，造成這些國家的金融市場劇烈波動。冰

島、韓國、巴西、巴基斯坦、俄羅斯、印尼等國都出現(xiàn)了本幣大幅跳水或外匯儲備枯竭的局

面，這在一定程度上反映了全球金融失衡的代價。

2.信用鏈斷裂，全球流動性格局發(fā)生重大逆轉(zhuǎn)

衍生金融泡沫的破滅就是一個消滅貨幣和購買力的過程。在金融危機(jī)逐步深化的周期中，人

們還在經(jīng)歷著痛苦的債務(wù)清算和“金融去杠桿化”過程，僅不到1年時間全球就經(jīng)歷了從流

動性過剩到流動性緊縮的重大逆轉(zhuǎn)。

流動性的逆轉(zhuǎn)從各國銀行間的資金流向可見一斑。近期亞洲新興市場經(jīng)濟(jì)體的對外凈債權(quán)減

少，中東石油國銀行凈債權(quán)也不再增長，英國銀行的凈債務(wù)收縮，均顯示國際流動性收緊。

目前美元隔夜拆借利率最高升至6.875%,約為美聯(lián)儲目標(biāo)利率水平的兩倍。衡量銀行貨幣

稀缺性的Libor-OIS展期也達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的水平，商業(yè)票據(jù)市場出現(xiàn)全面流動性枯竭。

3.大規(guī)模金融并購，迅速改寫全球銀行業(yè)和金融資產(chǎn)格局

近一個月以來，隨著歐美銀行的破產(chǎn)倒閉，全球掀起了大規(guī)模金融并購浪潮，共有12項(xiàng)數(shù)

額超過10億美元的金融并購，總數(shù)額超過1255億美元，為歷史單月之最，其中包括政府介

入的廉價收購。在美國，除了美聯(lián)銀行被花旗和富國銀行收購，美國銀行收購美林，摩根大

通收購華盛頓互惠銀行外，歐洲的英國、比利時、荷蘭等國以及日本也紛紛出手收購雷曼和

富通銀行資產(chǎn)，美國投行模式受到徹底顛覆，全球銀行業(yè)在此次金融危機(jī)中的座次被重新改

寫。

4.金融救援只能緩解而不能化解危機(jī)，金融危機(jī)繼續(xù)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)惡化蔓延

隨著金融危機(jī)的全球化蔓延，各國政府、央行展開大規(guī)模救市，美、歐、日等國家啟動了強(qiáng)

大的貨幣流動性制造機(jī)制，不惜代價拯救金融機(jī)構(gòu)，穩(wěn)定金融市場。入股、注資、減息、擔(dān)

保，動用救助資金超過3萬多億美元。然而這些救市措施難言治本，僅靠注入流動性、清除

不良資產(chǎn)，并不能從根本上恢復(fù)“造血”機(jī)能，危機(jī)讓以銀行系統(tǒng)和金融市場為主導(dǎo)的全球

金融系統(tǒng)根基受到嚴(yán)重傷害。商業(yè)銀行與企業(yè)之間的信用基礎(chǔ)已經(jīng)出現(xiàn)重大裂痕，生產(chǎn)與消

費(fèi)形勢日趨嚴(yán)峻。9月份，美國企業(yè)的平均利潤率出現(xiàn)大幅下滑，比最高點(diǎn)已經(jīng)下跌了

15%；工業(yè)產(chǎn)值月降2.8樂成為1994年12月以來的最大降幅；歐盟經(jīng)濟(jì)2008年第二季度

己經(jīng)出現(xiàn)環(huán)比負(fù)增長，英國經(jīng)濟(jì)更是16年來首次出現(xiàn)0.5%負(fù)增長，處于衰退邊緣。

二累積性危機(jī)：全球經(jīng)濟(jì)金融“失衡并增長著”

此次金融危機(jī)和歷次危機(jī)最大的不同在于這次危機(jī)是“累積性危機(jī)”，之所以作出這樣的判

斷，其具體原因有以下幾個方面。

1.全球金融資本主義時代金融泡沫的積累

在過去的20年中，世界經(jīng)濟(jì)金融格局發(fā)生了根本性的變化，世界經(jīng)濟(jì)進(jìn)入金融資本主義時

代，這是理解當(dāng)今全球經(jīng)濟(jì)金融的核心問題，也是此次全球金融危機(jī)爆發(fā)的時代大背景。

如果說經(jīng)濟(jì)危機(jī)是一種生產(chǎn)過剩的危機(jī)，表現(xiàn)為社會產(chǎn)品超過有限需求，那么金融危機(jī)就是

金融產(chǎn)品過剩的危機(jī)。美國金融資本主義最大的特征就是金融資本自由化和金融擴(kuò)張。美國

利用發(fā)達(dá)的金融體系導(dǎo)致大量資本在股市、匯市、債市、期市以及各類金融衍生產(chǎn)品市場循

環(huán)流動、杠桿放大。據(jù)初步統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前全球金融衍生產(chǎn)品總的市值超過了680萬億美元，是

全球GDP規(guī)模的10倍以上，為全球提供了75%的流動性，大大高于各國通過貨幣創(chuàng)造的流

動性（僅占全球GDP的M%）。從美國總資產(chǎn)及其主要構(gòu)成情況也可見這種變化，美國在

1945?1980年的35年中，虛擬資產(chǎn)只增長44.69%,而在1980?2006年的24年中，虛擬資

產(chǎn)卻增長了453.00%,26年的增長量是35年的10倍，其中，金融和地產(chǎn)所占比重占絕大部

分，在90%以上（見表1）o

單位：10億美元

金融資產(chǎn)和房地產(chǎn)/房地產(chǎn)總值/金融資產(chǎn)總值/

年份總資產(chǎn)房地產(chǎn)金融資產(chǎn)

總資產(chǎn)（％）總資產(chǎn)價值（％）總資產(chǎn)價值（％）

1945761.7150.6562.893.719.7776.95

198011011.23421.06633.391.331.0769.40

198212678.63997.57615.691.631.5368.98

198414834.04725.78900.191.8631.8669.44

198618359.15776.211153.792.231.4670.93

198821426.86747.313012.692.231.4971.16

199024094.27382.514839.292.230.6472.83

199227011.07850.017180.492.6729.0675.12

199429451.88276.319004.892.628.1076.88

199635502.29152.824010.193.425.7879.88

199843547.210578.130444.594.224.2981.75

200049177.212648.933711.094.325.7280.81

200248100.514916.630064.193.531.0176.43

200353673.916458.333648.393.3530.6662.69

200459031.218751.436499.993.6031.7761.83

200563932.521042.342080.794.7332.9165.82

200668629.623147.243280.596.7933.7263.06

資料來源：美聯(lián)儲經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫，http：//w^w.stls.fib.org/frt,d,FlowofFundsAccountsofthe

UnitedStates(1945-2006)各年資料整理計(jì)算。

表11945?2006年（次貸之前）美國總資產(chǎn)及其主要構(gòu)成

近20年來，美國一直在利用金融擴(kuò)張延續(xù)經(jīng)濟(jì)增長的奇跡。人們都認(rèn)為通過金融貨幣政策

可以熨平經(jīng)濟(jì)周期，實(shí)現(xiàn)無衰退的經(jīng)濟(jì)增長。因此多年來美國的低利率和寬松的貨幣政策，

透支著美國經(jīng)濟(jì)增長的潛力。但是資產(chǎn)價格的膨脹不是無限度的，非理性放大金融杠桿，令

金融風(fēng)險無限積聚，使泡沫破裂的災(zāi)難性后果超出了金融體系所能承受的臨界點(diǎn)，原有的信

用鏈開始斷裂，進(jìn)而引發(fā)銀行危機(jī)、信用違約危機(jī)、債務(wù)危機(jī)等一系列連鎖反應(yīng)，這種偏離

價值規(guī)律的資本增值是導(dǎo)致美國金融資本主義危機(jī)不可根除的根本原因。

2.美國赤字經(jīng)濟(jì)的總清算

美國金融擴(kuò)張是通過推行赤字財(cái)政和信用膨脹政策實(shí)現(xiàn)的。美國的赤字經(jīng)濟(jì)不僅表現(xiàn)為政府

的雙赤字，也表現(xiàn)為不斷增長的美國公司、消費(fèi)者和金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債和透支。

美國過度濫用金融信用，貿(mào)易赤字和財(cái)政赤字的增長速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過生產(chǎn)力的增長速度，為次

貸泡沫埋下隱患。20世紀(jì)90年弋以來，美國外債快速增長。美國的GDP是14萬億美元，

國債余額為10.2萬億美元，凈外債為3萬億美元。2008年年初美國家庭負(fù)債為5萬億美

元，負(fù)債率竟然達(dá)到100機(jī)強(qiáng)勁的消費(fèi)沖破了相對萎縮的收入，由此形成非理性的“透支

消費(fèi)”悖論。正是“赤字經(jīng)濟(jì)”填補(bǔ)了收入與消費(fèi)之間的缺口，從而掩蓋了美國國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)

擴(kuò)張與有效需求不足的深刻矛盾。

3.美元主導(dǎo)全球金融貨幣體系的內(nèi)在脆弱性

美國金融資本主義迅速發(fā)展和雙赤字的可持續(xù)性根源于美元主導(dǎo)的貨幣金融體系。國際貿(mào)易

計(jì)價、世界外匯儲備以及國際金融交易中，美元分別占48%、61%和83.6%。按照“三元悖

論”理論，資本完全流動、固定匯率和獨(dú)立的貨幣政策是不可能同時存在的。美國為了服務(wù)

于本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展，獲得鑄幣權(quán)本身有內(nèi)在的擴(kuò)張沖動。

在缺乏有效的國際合作和國際金融監(jiān)控機(jī)制、缺乏區(qū)域金融風(fēng)險防范救助制度安排、全球收

支失衡持續(xù)、美元本位和美元長期持續(xù)貶值的情況下，美國次貸危機(jī)僅僅是更大的金融動蕩

的冰山一角?？梢哉f，在純粹美元本位制度下，美元周期直接決定了世界經(jīng)濟(jì)周期，美元相

對其他主要貨幣匯率的周期性波動，直接決定了全球金融市場動蕩和金融危機(jī)。從世界金融

危機(jī)史看，20世紀(jì)80年代以來全球金融危機(jī)與美元周期具有明顯的同步性，每次在美元由

弱轉(zhuǎn)強(qiáng)，或由強(qiáng)轉(zhuǎn)弱的拐點(diǎn)處都造成了全球金融動蕩甚至金融危機(jī)（見圖2）。

三未來全球金融形勢預(yù)測與風(fēng)險研判

根據(jù)以上判斷，此次危機(jī)是累積性的金融危機(jī)，危機(jī)的性質(zhì)決定未來的走勢，未來將是一個

矛盾集中爆發(fā)、結(jié)構(gòu)不斷調(diào)整的時期。

1.全球金融危機(jī)的演化是否出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性拐點(diǎn)

從全球金融市場本身的周期性運(yùn)行分析，未來6個月市場正處在需要重新選擇方向的重要時

間窗口，即使全球金融秩序有所恢復(fù)，全球金融危機(jī)是否步入拐點(diǎn)，還要取決于以下3個決

定性因素。

（1）取決于金融危機(jī)惡化的程度。

一是全球金融市場秩序能否恢復(fù)。由于此次危機(jī)肇始于房地產(chǎn)市場，如果像惠譽(yù)國際評級機(jī)

構(gòu)所預(yù)測的那樣，美國房價再下降10%,那么美國次貸產(chǎn)品還會出現(xiàn)新的問題，債務(wù)市場還

有惡化可能。根據(jù)美國運(yùn)通集團(tuán)估計(jì)，全美無法償還的消費(fèi)者貸款達(dá)20%。目前美國信用卡

債務(wù)規(guī)模超過9000億美元、汽左及其他消費(fèi)債務(wù)超過1.5萬億美元。歐洲在與美國次貸資

產(chǎn)相關(guān)的美國結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品方面的風(fēng)險敞口依然存在。這些不確定性因素都將使整個金融

市場處在一個前所未有和無法估量的系統(tǒng)性風(fēng)險之下。

二是實(shí)體經(jīng)濟(jì)惡化的速度。次貸危機(jī)劇烈惡化對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的可能沖擊已經(jīng)部分顯現(xiàn)在先行指

標(biāo)中：2008年10月20日當(dāng)周，美國ABC國民經(jīng)濟(jì)指數(shù)從9月中旬的-66大幅下滑至-84,

創(chuàng)1992年2月以來的新低。9月份，美國工業(yè)產(chǎn)值月降2.8%,成為1994年12月以來的最

大降幅。近日，美國國家經(jīng)濟(jì)研究局公告稱，該機(jī)構(gòu)下屬的商業(yè)周期測定委員會已認(rèn)定美國

經(jīng)濟(jì)于2008年12月陷入衰退。歐元區(qū)第二季度投資、消費(fèi)及出口同時下降，導(dǎo)致當(dāng)季經(jīng)濟(jì)

收縮0.2%,為歐元誕生以來首次負(fù)增長。日本經(jīng)濟(jì)第二季度GDP環(huán)比下降0.7%,折年率下

降玳。在此背景下，亞洲地區(qū)出口增速下降，經(jīng)濟(jì)逐步走緩，全球經(jīng)濟(jì)步入下行周期。

此處還要警惕可能觸發(fā)新一輪危機(jī)的潛在風(fēng)險。

首先，金融危機(jī)的干預(yù)成本為全球滯脹埋下新一輪隱患。近期世界各國為了刺激經(jīng)濟(jì)和投

資，采取雙膨脹（寬貨幣、寬財(cái)政）的反周期政策，在金融恐慌和經(jīng)濟(jì)蕭條期，擴(kuò)張的貨幣

和財(cái)政政策不大會造成價格水平的提高，然而短期的價格下跌，難改未來全球滯脹格局。當(dāng)

信心恢復(fù)、資本信貸市場解凍時，貨幣乘數(shù)會重新放大。那么新釋放的流動性流向何方？一

般來講，如果美國經(jīng)濟(jì)沒有出現(xiàn)新的產(chǎn)業(yè)亮點(diǎn)的話，只可能流向消費(fèi)信貸和能源等資源市

場。而當(dāng)下消費(fèi)信貸受阻，過度的流動性就要流向資源市場，加劇新一輪通貨膨脹，全球的

物質(zhì)財(cái)富再次由于美元貨幣虛增而稀釋。

其次，警惕全球金融危機(jī)進(jìn)一步觸發(fā)新興市場危機(jī)。多數(shù)新興市場國家經(jīng)濟(jì)體制剛性、金融

體系較為脆弱，在金融風(fēng)暴的次生災(zāi)害下，新興市場國家有三類可能成為下一輪的重災(zāi)區(qū)。

一類是大量持有美國債券的中東歐國家。2007年全球投資于新興市場的7800億美元中有

3650億美元流向中東歐，其中大部分購買了銀行債券等金融產(chǎn)品。隨著金融危機(jī)在全球磋

延，中東歐外資抽逃現(xiàn)象嚴(yán)重，無法償還債務(wù)的風(fēng)險十分巨大；?類是具有較大規(guī)模經(jīng)常項(xiàng)

目赤字和短期外債比例較高的新興經(jīng)濟(jì)體，如巴基斯坦、韓國、印度等國，其本幣均大幅貶

值，有出現(xiàn)貨幣危機(jī)的可能；還有一類是諸如澳大利亞、俄羅斯、巴西等資源類國家，隨著

能源和大宗商品價格的大幅回落，在國家收入銳減以及赤字E力下會引發(fā)貨幣貶值、經(jīng)濟(jì)下

滑等一系列嚴(yán)重沖擊.

（2）取決于美元未來走向。

美元升勢究竟會持續(xù)多久？從未來3?6個月看，由于金融危機(jī)向歐洲和新興金融市場持續(xù)

蔓延，特別是隨著全球信貸渠道的干涸，歐元區(qū)等許多國家銀行希望利用美聯(lián)儲貨幣互換工

具獲得急需的美元，美元成為避險資產(chǎn)和應(yīng)急資產(chǎn)，美國出于為后續(xù)向國際社會發(fā)債融資也

極力穩(wěn)定美元，這些因素有望支撐美元短期走強(qiáng)。然而美元近期的價格反轉(zhuǎn)并不能改變美元

中長期的價值下跌趨勢，決定美元長期走向的因素除了經(jīng)濟(jì)基本面和美元策略外，還有三大

根本性因素。

一是美元在全球貨幣儲備中的地位。盡管美元仍占全球24%的戰(zhàn)略儲備，占11%的世界貿(mào)易

份額，然而全球外匯儲備的幣種結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大的變化，從1995?2008年第二季度，美元

比重降至62.48%,歐元從8.54%大幅升至26.99%。

二是美元享有的鑄幣稅特權(quán)。在1977?2006年，鑄幣稅對經(jīng)常項(xiàng)目逆差的覆蓋比率高達(dá)

86.2%,美國絕大多數(shù)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差通過國際鑄幣稅得以“抵消”，這也解釋了巨額經(jīng)常

項(xiàng)目逆差和財(cái)政赤字為何沒有導(dǎo)致美元大幅快速貶值的原因。而在近兩年隨著美國經(jīng)濟(jì)走

軟，美國的國際鑄幣稅減少，使美元貶值逐步喪失了制動閥，國際鑄幣稅已無法挽救美元信

心的危機(jī)，表現(xiàn)為美元的加速貶值。隨著近年來美國國際鑄幣稅抵消能力的降低，美元趨向

疲軟是大勢所趨。

三是美元走勢受制于口益嚴(yán)重的雙赤字。雙赤字始終是決定美元走勢的長期根本性因素。隨

著美國大規(guī)模救市行動的展開，財(cái)政赤字持續(xù)擴(kuò)大，美國負(fù)債率急劇上升，美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債

表日益失衡，主權(quán)違約風(fēng)險加大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2008年聯(lián)邦赤字將達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的4550億美元，

2009年更會攀升至7500億美元，因此美元救市債的發(fā)出極有可能成為美元貶值的導(dǎo)火索,

綜合以.上判斷，美元走勢的逆轉(zhuǎn)和幣值內(nèi)在的不穩(wěn)定性將引發(fā)全球金融市場新的動蕩，加劇

實(shí)體經(jīng)濟(jì)惡化的風(fēng)險。

（3）取決于全球危機(jī)治理與政策應(yīng)對的效果。

金融大亂達(dá)到金融大治。短期來看全球金融局勢岌岌可危，財(cái)政政策和貨幣政策效果大打折

扣，在美國財(cái)政狀況日趨緊張的背景下，旨在緩解金融危機(jī)的救助政策將對旨在刺激經(jīng)濟(jì)增

長的長期政策產(chǎn)生“擠出”效應(yīng)；而貨幣政策自2007年9月以來8次降息的效果也逐漸減

弱，聯(lián)邦基準(zhǔn)利率無力引導(dǎo)金融市場利率，再加上金融危機(jī)期間貨幣乘數(shù)的杠桿收縮，消滅

貨幣購買力的速度極快，貨幣政策也面臨失效。

然而從長期看，對國際金融秩序進(jìn)行全面改革的時機(jī)因?yàn)檫@場危機(jī)的加深而提前成熟。亞歐

首腦會議和G20全球金融峰會，就是重建新體系的萌芽?？梢灶A(yù)期，這些會議的召開將從建

立國際金融新秩序，制約主導(dǎo)貨幣國家本幣擴(kuò)張、建立多極化的國際貨幣體系與協(xié)調(diào)機(jī)制，

以及平衡國際收支格局三個方面，對未來國際金融體系改革和全球金融格局產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，

為全球化向結(jié)構(gòu)均衡發(fā)展創(chuàng)造條件。

但是必須認(rèn)識到國際金融新秩序和金融貨幣體系的重塑是一個全球性的博弈過程，美國為了

維持在全球國際金融體系中的獨(dú)霸地位，顯然不肯輕易將美元的發(fā)行權(quán)拱手轉(zhuǎn)讓，歐盟也正

在尋求歐元勢力的上升，金融制度的重大難題并非短期內(nèi)能夠解決。

2.全球經(jīng)濟(jì)或?qū)⒉饺牒袃纱嗡ネ说摹癢”型調(diào)整期

2008年以來，全球已有15個經(jīng)濟(jì)體報(bào)告了GDP環(huán)比負(fù)增長。11月6口，IMF大幅下調(diào)了對

世界主要經(jīng)濟(jì)體2009年的基線增長預(yù)測，將2008年和2009年世界經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測值分別下

調(diào)至3.7%和2.2%（見圖3）。世界銀行11月11日則將2009年世界經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測從6月份

的3%下調(diào)為1%,并認(rèn)為世界將全面陷入衰退之中。

圖3世界經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測走勢

由于本輪世界經(jīng)濟(jì)金融周期面臨的長期結(jié)構(gòu)性問題己經(jīng)累積了大量風(fēng)險，當(dāng)經(jīng)濟(jì)危機(jī)對金融

危機(jī)“反沖擊”時，將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行區(qū)間期限延長，波動加劇，使全球經(jīng)濟(jì)步入一個時間為

3?5年含有兩次衰退的“W”型調(diào)整期。我們預(yù)計(jì)，世界經(jīng)濟(jì)的增長速度2008年將下滑到

2.6%,2009年將進(jìn)?步跌至1.%。其中，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在2009年將出現(xiàn)0.3%的負(fù)增長。美

國2009年將出現(xiàn)戰(zhàn)的負(fù)增長，歐盟15個成員國經(jīng)濟(jì)和日本經(jīng)濟(jì)也將出現(xiàn)0.6%和0.2%的負(fù)

增長。新興和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體2009年將增長4.5%,增幅低于2008年的6.9%,更低于2007年

的8%。

四危機(jī)下的中國金融穩(wěn)定框架與金融新政

結(jié)構(gòu)性失衡問題不僅是全球金融體系也是中國自身所要解決的最核心問題。中國如何因勢利

導(dǎo)借這次金融危機(jī)參與重塑國際金融貨幣體系格局？中國需要采取怎樣的金融改革戰(zhàn)略？如

何完善現(xiàn)行貨幣政策和匯率政策？面對未來全球金融危機(jī)不斷深化調(diào)整和中國發(fā)展轉(zhuǎn)型的趨

勢，中國要有長期的準(zhǔn)備，僅僅為了應(yīng)對危機(jī)和經(jīng)濟(jì)下滑頻繁地動用貨幣財(cái)政政策是不夠的

（我國利率下調(diào)空間已經(jīng)不大，財(cái)政赤字逐月擴(kuò)大，9月份732億元人民幣，為8月份的

3.89倍），應(yīng)該轉(zhuǎn)向更為堅(jiān)決的結(jié)構(gòu)性治理模式，將內(nèi)部失衡與外部失衡問題的解決統(tǒng)一

起來，從維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)主權(quán)的高度，將“促進(jìn)發(fā)展轉(zhuǎn)型，深化金融改革與維護(hù)金融安全”通

盤考慮，全方位思考金融發(fā)展與穩(wěn)定的總架構(gòu)。

1.積極參與全球金融失衡治理，以區(qū)域協(xié)調(diào)推動全球協(xié)調(diào)

現(xiàn)在是中國參與并積極主導(dǎo)國際金融體系改革的最佳時間窗口，必須謀求與我國經(jīng)濟(jì)實(shí)力相

稱的經(jīng)濟(jì)話語權(quán)，改變山美國主導(dǎo)的全球經(jīng)濟(jì)以及單一美元作為世界貨幣的結(jié)算機(jī)制，努力

推動建立一個規(guī)范的公正的全球債權(quán)一債務(wù)體系。

區(qū)域協(xié)調(diào)是全球協(xié)調(diào)的第一步。因此中國應(yīng)該以區(qū)域協(xié)調(diào)推動全球協(xié)調(diào)，重提《清邁協(xié)

議》，積極促進(jìn)區(qū)域金融合作，建立機(jī)構(gòu)化的區(qū)域危機(jī)救助機(jī)制，培育包括亞洲貨幣市場基

金、外匯儲備基金在內(nèi)的區(qū)域金融市場，為推動由“10+3”成員國13種貨幣組成貨幣聯(lián)盟

和亞洲匯率聯(lián)動機(jī)制做好制度性準(zhǔn)備。

2.以金融危機(jī)調(diào)整為契機(jī)，全面推進(jìn)中國金融體制改革和金融調(diào)控

當(dāng)前全球金融危機(jī)對中國金融的直接影響表現(xiàn)為市場的波動、資產(chǎn)價格的貶值和貨幣財(cái)富的

縮水，但深層次的影響則是對中國金融結(jié)構(gòu)和金融發(fā)展模式的沖擊。近年來中國金融改革取

得了重大成就，國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)從資本充足率、治理結(jié)構(gòu)、盈利水平等方面看，都較過去有了

較大提高。但是不可否認(rèn)的是我國金融總體還處于,金融潛化階段，金融體系資本利用效率不

高，金融機(jī)構(gòu)競爭力弱，缺乏金融資產(chǎn)的科學(xué)定價體系和機(jī)制等，必須堅(jiān)持符合中國國情的

金融自由化的發(fā)展方式和發(fā)展節(jié)奏，加強(qiáng)金融宏觀調(diào)控，提高經(jīng)濟(jì)金融體系的彈性和韌性。

優(yōu)化金融體系結(jié)構(gòu)，化解金融潛在風(fēng)險，促進(jìn)金融轉(zhuǎn)型。我國現(xiàn)有金融體系主要服務(wù)于工業(yè)

大企業(yè)，容易造成產(chǎn)能過剩，金融體系流動性不能迅速轉(zhuǎn)化為產(chǎn)業(yè)投資。當(dāng)前:外匯儲備充

裕，可以因勢利導(dǎo)推動金融體系由間接融資主導(dǎo)向間接融資與直接融資并舉轉(zhuǎn)型；投資模式

由政府主導(dǎo)向多元化投資并存轉(zhuǎn)型；金融類型由一般商業(yè)金融向商業(yè)金融、能源金融、農(nóng)業(yè)

金融、創(chuàng)業(yè)金融等政策性金融并舉轉(zhuǎn)型。

以匯率制度改革為綱，從根本上解決我國貨幣失衡的長期頑疾。以固定釘住美元作為匯率政

策的調(diào)控目標(biāo)在經(jīng)濟(jì)危機(jī)的大環(huán)境下矛盾更加突出。近來人民幣兌美元匯率大跌。12月1

日，外匯市場人民幣兌美元更是下跌至6.8848,創(chuàng)匯改以來最大單口跌幅，給經(jīng)濟(jì)帶來巨

大風(fēng)險。其一，會加速資本外流速度，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響，從而危及國內(nèi)金融市場穩(wěn)

定。其二，如果作為區(qū)域金融穩(wěn)定象征的人民幣發(fā)生動搖，可能會對整個區(qū)域的其他貨幣產(chǎn)

生較大的負(fù)面溢出影響，在亞洲各國都在力爭為本國貨幣尋找最合適價值的時候，人民幣貶

值會阻斷整個亞洲的匯率變化趨勢。其三，不利