并購交易結構設計及融資安排

并購交易結構設計及融資安排

目錄

第一部分企業(yè)并購的基礎知識

第二部分并購重組交易結構設計

第三部分上市公司并購重組監(jiān)管環(huán)境

第四部分并購重組的趨勢展望

第一部分企業(yè)并購的基礎知識

1.1企業(yè)并購的含義

1.2企業(yè)并購的作用

1.3企業(yè)并購的現(xiàn)狀

并購的含義

并購的內(nèi)涵非常廣泛,一般是指兼并(Merger)和收購(Acquisition),簡稱“并購”。

2、收購

1、兼并

《關于企業(yè)兼并的暫行辦是指一家企業(yè)用現(xiàn)金、債券

法》：指一個企業(yè)購買其或股票等購買另一家企業(yè)的

他企業(yè)的產(chǎn)權，使其他企股票或資產(chǎn)，以獲得對該企

業(yè)失去法人資格或改變法業(yè)或資產(chǎn)的控制權的行為，

其特點在于目標公司經(jīng)營控

人實體的一種行為。

制權的轉移，但目標公司法

人地位并不消失。J

1

1+1=大11+1=

兼并

<-------->QJI攵兼并:是指在、

新設兼并：是兩家或兩家以上

指兩個或兩個的公司合并中，

以上公司通過其中一家公司因

兼并同時消失，吸收（兼并）了

兼并

而在新基礎上其他公司而成為

成立一個新公存續(xù)公司的兼并

司，這個公司形式。在這類合

叫新設公司。并中存續(xù)公司仍

然保持原有的公

司名稱，被吸收

________7〈承司不復存在。

1+1=新的大1i+i=舊的大1

控股式購買式吸收式

控股收購全面收購參股收購

并購的種類

按并購雙按并購雙

方的行業(yè)方關系是

關系劃分否友好劃

橫向并購善意并購要約收購現(xiàn)金收購式杠桿并購

縱向并購

惡意并購協(xié)議收購股權交易式非杠桿并購

混合并購承擔債務式

主要類型一：現(xiàn)金合并

交易前交易后

A現(xiàn)金并購，指的是收購方直接以現(xiàn)金方式收購標的公司的行為，其最重要的特點是收購方的股權結構

在并購前后并不會發(fā)生變化。

A證監(jiān)會于2014年10月23日公告新的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，取消了對于上市公司現(xiàn)金收

購的審批，目前上市公司現(xiàn)金收購蔚然成風

主要類型二：換股吸收合并

交易后

A換股吸收合并是公司合并的一種形式，指收購方將標的公司的股權按一定比例換成本公司的股權，標

的公司解散，標的公司原有資產(chǎn)置入收購方。申銀萬國與宏源證券就是采取換股吸收合并的方式完成重

組。

＞由目前國內(nèi)已經(jīng)發(fā)生的吸收合并案例看，基本上都采取了以股換股的方式，這種吸收合并的方式不涉及

現(xiàn)金的流動。上市公司采取這種方式的優(yōu)勢在于上市公司作為合并方不必通過以現(xiàn)金支付的方式來購買被

合并方的全部資產(chǎn)和股份，由此可以避免因吸收合并過程中大量的現(xiàn)金流出，保持合并方企業(yè)即存續(xù)公司

的企業(yè)實力，有利于企業(yè)的長遠發(fā)展。

主要類型三：發(fā)行股份、支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)

標的股東

發(fā)行

股

______支付

收購方耳現(xiàn)金

交易前

A發(fā)行股份、支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)方式是上市公司收購非上市公司的常用方式，當然最終交易作價多少由

股份支付、多少由現(xiàn)金支付是交易雙方談判的結果，上市公司也可以完全以發(fā)行股份的方式收購標的公

司。一般標的公司的管理層股東傾向于獲得上市公司股份，標的公司財務投資者股東傾向于獲得現(xiàn)金。

并購的作用

企業(yè)成長共兩條路徑，通常成長性強的企業(yè)都是“兩條腿走路”.

內(nèi)生增長并購成長

通過內(nèi)部積累通過外部擴張迅速提高,

不斷擴展將外部資源內(nèi)部化

企業(yè)處于產(chǎn)業(yè)周期的不同時期都需要并購的參與

企業(yè)將經(jīng)歷產(chǎn)業(yè)周期的不同階段，每一階段都將遇上相應的發(fā)展困難,僅僅憑借企業(yè)自

身很難解決，因此需要通過并購實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略。

A

內(nèi)生增長并購增速下降

創(chuàng)立階段擴張階段成熟/轉型階段

'企業(yè)擴張階段，平穩(wěn)、

企業(yè)初創(chuàng)，新興產(chǎn)業(yè)金熟階段,不能僅靠內(nèi)1

的規(guī)模迅速擴張，主發(fā)展，需要通過并購動力增長，可以通過并購

要靠內(nèi)生增長的原動吸收擴張，擴大市場實現(xiàn)向朝陽行業(yè)轉型，或

、力來發(fā)展)份額，鞏固市場地位&成多元化產(chǎn)業(yè)布局

經(jīng)濟學家喬治?勒蒂格勒在對美國企業(yè)并購史的考察后指出：“沒有一個美國大公司不是通過某種程度、

某種方式的兼并收購而成長起來的，幾乎沒有一家大公司主要是靠內(nèi)部擴張成長起來的”。

公司名稱成立時間初始業(yè)務主要業(yè)務相關并購

IBM1911年6月15日打字機信息技術和業(yè)務解決方案2001—2009年80多起并購

蘋果1976年4月1日個人電腦手機、軟件、平板電腦每23天收購一家公司

網(wǎng)絡信息服務、搜索引擎、

Google年月日搜索年收購多家公司

199894移動操作系統(tǒng)等2014100

飛機發(fā)動機、發(fā)電設備、金

GE年電燈年收購多家

1878融服務、塑料等1981-2001400

1985年開始并購之路，2001年至

WPP集團1985以前購物車制造廣告、公共關系、品牌形象

今200多次并購

服務器及工具、企業(yè)應用軟

Oracle1977年數(shù)據(jù)庫件和Oracle職業(yè)發(fā)展力計劃2005-2009年開展了50多次并購

等

生產(chǎn)、設計、銷售家

戴爾年電腦、交換機等年并購了近家公司

1984用以及辦公室電腦2010-201220

電子、娛樂、金融、信息技通過并購進入金融、電影、游戲

索尼年晶體管技術

1946術等等行業(yè)

在200個國家擁有160種飲料一直在全球收購各國的果汁、飲

可口可樂1886年可樂、牌，包括汽水、運動飲料乳

料水和其它非碳酸飲料生產(chǎn)企業(yè)

類飲品、果汁、茶和咖啡

汽車，航空、電子通訊、自由200多家上規(guī)模的汽車廠整合

通用汽車1908年汽車

動化、金融等成，收購進入航空、金融等領域

并購交易的四種目的

狙擊對手

產(chǎn)業(yè)互補：催生產(chǎn)業(yè)鏈上下游的并購（縱向并購）

完成產(chǎn)業(yè)鏈互補，業(yè)績增厚效果明顯，助推公司長期發(fā)展

1.蒙牛收購雅士利：擴大奶粉領域份額（毛利高于液態(tài)

奶），實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋

2.華策影視收購上?？祟D文化傳媒：大數(shù)據(jù)的應用使根據(jù)

渠道和受眾偏好定制內(nèi)容成為可能，促進產(chǎn)業(yè)鏈整體升

級

3.三愛富收購上游原材料電石和無水氟化氫的生產(chǎn)商，以

及下游產(chǎn)品的用戶

4.上海萊士收購邦和藥業(yè)：同業(yè)并購，增強行業(yè)競爭力

I5.沃森生物收購山東實杰：收購銷售渠道

構建產(chǎn)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)，打造產(chǎn)業(yè)鏈的護城河。

產(chǎn)品互補：催生以增加產(chǎn)品線為目的的收購（橫向并購）

?華潤三九收購山東臨清華威藥業(yè)

獲得補益、胃腸等領域的多個品種，可進一步豐富產(chǎn)品品類。

?Google收購YouTube

擁有了自己的網(wǎng)絡化平臺，視頻內(nèi)容將更具粘性，更適合廣告客戶。

?百度收購愛奇藝

搜索引擎商引入視頻網(wǎng)站。

特長互補：以彌補企業(yè)自身不足為目的的收購

人才不足技術不足創(chuàng)新不足

1務

?Google收購?蘋果應收購十家?雅虎收購坦布爾公

司

MotorolaiOS應用開發(fā)公司，

彌補自身在社交網(wǎng)

收購摩托羅拉移動彌補不足

iOS絡等領域的不足；

不僅可以谷歌帶來

收購Flexibits有助于與雅虎用戶群體年

價值高昂的專利產(chǎn)

改進蘋果日歷齡偏大相比，坦布

品，同時摩托羅拉

比蘋果爾深受年輕網(wǎng)民歡

移動擁有大量的工Checkmark

迎；坦布爾的手機

程人才的Reminders（提醒）

服務強20倍用戶增速超過雅虎。

通過收購彌補企業(yè)自身的不足，提升]

企業(yè)價值。）

狙擊對手：為消除潛在對手為目的的收購

臺城制藥為消除止咳寶主要競爭對手實施收購

根據(jù)臺城制藥公司招股書，臺城制藥止咳寶片在2012年按終端銷售統(tǒng)計占我國止咳化痰

類中成藥市場份額的3.3%,市場排名第8位。此外，具體到止咳寶片藥品來說，國內(nèi)目前僅

有臺城制藥及海力制藥取得了生產(chǎn)批文，海力制藥為臺城制藥該領域主要競爭對手。

4?6億收購

1臺制藥=>

TAICHeNG

海力制藥

其他：歐萊雅收購小護士后雪藏

狙擊收購，為消除潛在競爭繳納保險費。

美國的五次并購浪潮

時間類型代表性事件

1897-1904橫向并購美國鋼鐵公司一共收購了785家獨立公司，產(chǎn)量一度占美國總產(chǎn)量的75%0

1920年《華盛頓郵報》發(fā)行人尤金邁耶(EugeneMeyer)和科學家威廉尼可斯

1916-1929縱向并購(WilliamNichols)將19世紀建立的五家美國化學品公司聯(lián)合起來，成立聯(lián)合

化學公司。(1999年被霍尼韋爾公司合并)

LTV通過多元化收購，從電子開關的公司轉為一家擁有鋼鐵、農(nóng)產(chǎn)品、體育

1965~1969混合并購

用品、金融、航空等子公司的多元化巨頭。

1988年發(fā)生的KKR收購食品和煙草公司RJR是迄今為止最大的杠桿收購案，

1981-1989杠桿并購收購規(guī)模高達246億美元。值得注意的是，KKR本身動用資金僅為2500萬美

O

2000年10月發(fā)生的美國在線和時代華納的合并把第五次并購浪潮推向了高

1996-2007戰(zhàn)略并購

潮。

美國并購重組與企業(yè)轉型升級關系：

在美國的五次并購浪潮中，經(jīng)濟轉型是推動并購重組的主要內(nèi)在動力。借助著五次并購浪潮，美國

經(jīng)濟成功實現(xiàn)了向工業(yè)化、信息化等方向轉型的目標，企業(yè)結構也從分散型的中小企業(yè)逐漸演變?yōu)橐源?/p>

型跨國公司為主體。

在美國第五次并購浪潮中，并購重組亦促使美國經(jīng)濟成功轉型為以高科技為載體的“新經(jīng)濟”。始

于20世紀90年代的第五次并購浪潮，正是伴隨著以互聯(lián)網(wǎng)、IT技術和生物技術為核心的新興產(chǎn)業(yè)的革命

出現(xiàn)的。

美國的并購浪潮對中國的啟示——借鑒美國經(jīng)驗，探討轉型升級

(中國并購浪潮的\

—經(jīng)濟發(fā)展與企業(yè)發(fā)展

內(nèi)在動力)=升級互相帶動

并購重組是解決產(chǎn)能過剩問題的有效手段

并購重組是資本市

并購重組亦是促進產(chǎn)業(yè)升級的重要途徑

場平臺穩(wěn)增長、調(diào)

結構的重要保障手

(1)新興產(chǎn)業(yè)領域的企業(yè)有望通過并購重組整合產(chǎn)

段，

階最恰是并購重組業(yè)鏈，提升產(chǎn)品競爭力，實現(xiàn)從產(chǎn)品競爭到產(chǎn)業(yè)競爭

的轉變。

(2)鼓勵傳統(tǒng)企業(yè)通過并購向服務業(yè)轉型有助于增

加第三產(chǎn)業(yè)在國民經(jīng)濟中的比重，推動我國的產(chǎn)業(yè)結

構升級。

經(jīng)濟增長較快時期，通常是經(jīng)濟結構和產(chǎn)業(yè)結構需要較多調(diào)整以適應經(jīng)濟發(fā)展的時期，而并購是進

行經(jīng)濟結構調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級的一個非常市場化的手段。

2012-2018年Q3全球各季度并購交易金額及交易數(shù)量

單位：百萬美元單位：個

■?交易金額—交易數(shù)量

數(shù)據(jù)來源：BrueauvanDijk

>從并購交易數(shù)量來看，2012至2015年穩(wěn)步增長，并于2015年達到頂峰，近年來保持緩慢下降趨勢；

>從并購金額來看，2012至2015年快速提升，于2015年達到頂峰，2016年快速回落后保持穩(wěn)定，2018年并

購金額有望超過2017年，主要因為2018年有幾單金額較大的交易

中國整體并購現(xiàn)狀

2012年?2018年6月中國并購交易金額和數(shù)量2018年上半年中國各行業(yè)并購數(shù)量占比

單位：億元互聯(lián)網(wǎng)

20,000.003500

18,000.00

16,000.00

14,000.00

金融7.50%

12,000.00

10,000.00

8,000.00

6,000.00

4,000.00

2,000.00

0.00

并購金額---并購數(shù)量■IT■生物技術/醫(yī)療健康■機械制造■金融?互聯(lián)網(wǎng)

數(shù)據(jù)來源：私募通數(shù)據(jù)來源：私募通

>2018年上半年并購共涉及23余個行業(yè)，從案例數(shù)來看，IT行業(yè)位居第一，完成了150個案例，生物技術及

醫(yī)療健康位居第二，完成了124個案例，

中國A股上市公司并購現(xiàn)狀

2012年至2018年前三季度A股重大資產(chǎn)重組審核數(shù)量2014年至2018年三季度A股重大資產(chǎn)重組審核通過率

2018年第

2014年2015年2016年2017年|三季度|

會議數(shù)量781131037845

審核項目數(shù)量19433627517379

；通過數(shù)量18531425116169

通過率95.36%93.45%91.27%93.06%87.34%

A上市公司并購重組在2015年達到高峰，2014年底上市公司共2,564家，即高達13.1%的上市公司

有并購項目審核

A2016年《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》修訂，重組難度加大，同時IPO增速，促使優(yōu)質(zhì)非

上市公司分流，2017年并購重組繼續(xù)降溫，2018年并購重組數(shù)量進一步下降

A并購重組審核通過率變動較小，近幾年均在90%左右，2018年通過率較低

第二部分并購重組交易結構設計

2.1尋找合適的交易對手方

2.2交易估值

2.3支付方式與鎖定期

2.4業(yè)績補償與獎勵

2.5并購整合

2.6其他因素

戰(zhàn)術層面

巴菲特的大巧若拙

＞巴菲特的收購幾乎沒有

紛繁復雜的交易方案，

近90%的交易為純現(xiàn)金

交易，且僅對少部分并

購設置“獎勵方案”

標的公司選對，價格合

理，并購交易已經(jīng)成功

了90%以上

25

并購標的選擇的原則與步驟

STEP1STEP2STEP3STEP4STEP5

買方梳理現(xiàn)有業(yè)務確定需重點發(fā)展尋找分析協(xié)同點著眼長遠，設計盡職調(diào)查與交易

的業(yè)務并購路徑談判

/分析每一業(yè)務/客戶資源協(xié)同

條線月前在市/選擇無論是從提前設計好一擬被并購方展開

/銷售渠道互補

場中的競爭地行業(yè)還是被并整套的并購路財務、法律等方

位與競爭格局購標的來看，面的全面盡職調(diào)

/技術協(xié)同徑，然后每次

該業(yè)務條線未的并購都圍繞查，并聘請專業(yè)

/結合現(xiàn)有市場

來具有很好的/其他方面協(xié)同這個設計路徑機構進行審計與

競爭情況，合

發(fā)展前景。的主線進行，評估，確定交易

理判斷每一業(yè)

從而才能符合價格、支付方式、

務條線在未來

公司長遠的發(fā)交.易結構等，從

一段時間的發(fā)

展戰(zhàn)喀而確定最終被并

展狀況購標的完成并購

想深耕原有行業(yè)，擴大公司的想拓展產(chǎn)業(yè)鏈，考慮縱向并購。如果所處行業(yè)處于夕陽產(chǎn)業(yè)，或

規(guī)模，可以考慮橫向并購，收收購公司現(xiàn)有業(yè)務的上下游標的,者公司在目前行業(yè)由于技術、市

購同行業(yè)公司標的，一方面可可以降低公司采購或者銷售成本,場等各方面因素，難以繼續(xù)發(fā)展

以減少競爭，另一方面可以擴增強公司收益能力的情況下，也或者沒有很好的發(fā)展前景，可以

大公司規(guī)模能提高公司抗風險能力考慮跨界并購。

協(xié)同效應舉例

歐比特(300053.SZ)收購銷亞信息——客聯(lián)建光電(300269.SZ)收購易事達——銷售

戶資源協(xié)同渠道互補

上市公司的主要客戶為航天、軍工、科研機聯(lián)建光電為LED顯示屏的國內(nèi)市場，易事達

構等，這些企業(yè)對安防和保密有著較高的要為LED顯示屏的國際市場，從而形成銷售渠

求，上市公司將借助自身渠道和客戶的優(yōu)勢,道互補，強強聯(lián)合

協(xié)助標的公司開拓新的市場和應用領域，該

案例具有有該方面的協(xié)同效果

圍海股份(002586)收購千年設計——拓展帝王潔具(002798)收購歐神諾一一銷售渠道

產(chǎn)業(yè)鏈互補

圍海股份主要從事海堤工程、城市防洪工程、帝王潔具主要從事衛(wèi)生潔具，尤其是亞克力

河道工程、水庫工程及其他水利工程施工，材質(zhì)衛(wèi)生潔具的研發(fā)、設計、制造與銷售，

屬于水利和港口工程建筑業(yè)陶瓷潔具收入僅占5-6%,且為OEM代工生產(chǎn)

千年設計主要從事城市規(guī)劃設計、市政及公歐神諾主要從事中高端建筑陶瓷研發(fā)、設計、

路工程設計、建筑設計等業(yè)務，上市公司與生產(chǎn)和銷售的高新技術企業(yè)，產(chǎn)品主要包括

并購標在工程產(chǎn)業(yè)鏈上處于上下游環(huán)節(jié)。拋光磚、拋釉磚、拋晶磚、仿古磚、瓷片及

陶瓷配件等

《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第20條："重大資產(chǎn)重組中相關資產(chǎn)以資產(chǎn)評估結果作為定價依據(jù)的，

資產(chǎn)評估機構應當按照資產(chǎn)評估相關準則和規(guī)范開展執(zhí)業(yè)活動。……評估機構原則上應當采取兩種以上的方

法進行評估?！?/p>

常用的估值方法收益法

通過將被評估企業(yè)預期收益資本化

或折現(xiàn)以確定評估對象價值

n

l+g1

國內(nèi)Rx------X-------

評估(l+r>r-g(14-r)n

常用

方法

Ft=第t年預期收益

弓=預測期末年預期收益

n=預測期

參考估T=折現(xiàn)率

值方法9=永續(xù)期增長率

重要參數(shù)

資產(chǎn)基礎法市場法未來預期收益

將評估對象與參考企業(yè)、在市折現(xiàn)系數(shù)或折現(xiàn)率

在合理評估企業(yè)各項資產(chǎn)和負

場上已有交易案例的企業(yè)、股收益期限

債價值的基礎上確定評估對象

東權益、證券等權益性資產(chǎn)進永續(xù)增長率

的價值

行比較以確定評估對象價值

2017年實施完成或者通過證監(jiān)會核準的251宗重大資產(chǎn)重組項目涉及431項資產(chǎn)評估項目，其中，

置入資產(chǎn)評估項目327項

置入資產(chǎn)中，使用資產(chǎn)基礎法和收益法組合進行評估的項目為228項，使用收益法和市場法組合

進行評估的項目為50項，使用資產(chǎn)基礎法和市場法組合進行評估的項目為8項。置出資產(chǎn)中，使

用資產(chǎn)基礎法和收益法組合進行評估的項目占全部置出資產(chǎn)的47.12%;僅使用資產(chǎn)基礎法一種

方法進行評估的項目占比為42.31%;未選擇資產(chǎn)基礎法進行評估的項目占比為3.93%。

2017年重大資產(chǎn)重組置入資產(chǎn)評估方法分布2017年重大資產(chǎn)重組置入資產(chǎn)評估結論分布

市場法

并購估值15倍之解析

在實際操作中，通常設計交易估值與對賭期第一年預測利潤的比值不超過15。雖然相關監(jiān)管法規(guī)并未明確規(guī)

定，但是在現(xiàn)實經(jīng)濟條件的限制下，如果這一比值超過15,則要求增長率達到30%以上，這是很難實現(xiàn)的。

估值計算

雖然監(jiān)管未明確提出“15倍”的要求，但是如果評估值與盈利預測第一期凈利潤比值超過15,則意味著上市

公司增長率超過30%。顯然這一增長率在當前宏觀經(jīng)濟形勢下難以實現(xiàn)。

簡化估值模型：假設上市公司A預測第1期的凈利潤為100,第2、3期保持30%的增長率，第4期

下降至15%,第5期下降至9%,隨后收入保持不變。折現(xiàn)率12%,其他條件保持不變。以收益

法對上市公司A進行估值，評估值為1,512.11。與預測第一年收入100相比，二者比值約為。

年份123456期到無限期

增長率/30%30%15%9%永續(xù)

現(xiàn)金流現(xiàn)金流之和

100.00130.00169.00194.35211.84

1,765.35

折現(xiàn)值89.29103.6473.77123.51120.201,001.70

評估值1,512.11（折現(xiàn)值合計數(shù)）

30

交易估值——非借殼倍深圳市創(chuàng)新投資集團有限公司

2.2PE15SHENZHENCAPITALGROUPCO..LTD

在實際操作中，通常設計交易估值與對賭期第一年預測利潤的比值（PE（對賭期第一年凈利潤

計算））不超過15,估值與對賭期平均凈利潤的比值不超過12倍。雖然相關監(jiān)管法規(guī)并未明確

規(guī)定，但是在現(xiàn)實經(jīng)濟條件的限制下，如果PE（對賭期第一年凈利潤計算）超過15,則要求增

長率達到30%以上，實現(xiàn)難度較高的。

表：近期重大資產(chǎn)市盈率

市盈率市盈率市盈率市盈率

股票名稱股票名稱

承諾平均利潤計算）（第一年凈利潤計算）承諾平均利潤計算）（第一年凈利潤計算）

珠江控股17.1318.67旋極信息7.486.52

眾泰汽車7.959.59新力金融10.5723.79

眾合科技9.1711.66先導智能12.7127.00

中際裝備12.5716.18西儀股份10.8011.64

中環(huán)裝備9.0210.13萬里揚11.2113.00

中昌數(shù)據(jù)10.1913.96通威股份7.6912.60

浙江富潤13.7421.82天業(yè)股份12.3325.25

長江潤發(fā)10.2812.62天際股份12.0014.44

遠方信息12.5915.00天創(chuàng)時尚10.1513.50

贏合科技8.4211.23蘇大維格11.7415.46

銀億股份11.3016.97四維圖新16.2020.76

銀億股份8.5910.62世嘉科技14.7823.44

億利達9.6212.50三維通信10.3114.52

迅游科技10.5714.06賽為智能10.2714.86

平均11.0515.42

交易估值——借殼倍深圳市創(chuàng)新投資集團有限公司

2.2PE20LJSHENZHENCAPITALGROUPCO.,LTD

在實際操作中，借殼上市估值普遍高于普通并購重組，一般而言，借殼上市估值與對賭期平均

凈利潤的比值可達到15倍，估值與對賭期第一年預測利潤的比值可達到20倍。

表：近期借殼上市市盈率

承諾第1年凈承諾第2年凈承諾第3年凈市盈率市盈率

交易對價

上市公司估值（萬元）利潤利潤利潤（承諾平均利（第一年凈利

（萬元）

（萬元）（萬元）（萬元）潤計算）潤計算）

江泉實業(yè)160,229.50160,229.509,743.5615,013.2518,368.0011.1516.44

金城股份346,294.94346,294.9430,000.0040,000.0050,000.008.6611.54

宏達新材326,776.54326,278.7427,000.0037,000.0047,000.008.8312.10

鼎泰新材4,483,000.004,330,000.00218,500.00281,500.00348,800.0015.8420.52

恒基達鑫606,000.00606,000.0030,782.8937,419.7746,903.1615.7919.69

天興儀表430,590.29430,000.0()22,840.0030,920.0040,450.0013.7118.85

鳳凰光學72,000.0072,000.005,348.726,482.167,484.2611.1813.46

漢麻產(chǎn)業(yè)285,233.55285,000.0019,000.0025,000.0032,000.0011.2615.01

江粉磁材2,073,300.002,073,000.00114,711.77149,198.11186,094.6213.8218.07

平均12.2516.19

預測期收入不能顯著高于基期

否則預測期假設的根基就并不牢固，整個

評估是建立在“空中樓閣”之上的，極有

可能被證監(jiān)會認定為“忽悠式”重組。

癡上二

預測期收入的增長要符合現(xiàn)實，應

符合產(chǎn)業(yè)發(fā)展的邏輯，不能夠出現(xiàn)

“三級跳”的夸張增長。如果增長

過快確實符合產(chǎn)業(yè)邏輯，或者預測

期收入增長跨度較長（如連續(xù)增與

七年后才到達永續(xù)年）/

產(chǎn)

是特點，也是可能a/

會

過,但是必須要有（

細

詳

明

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4^*

八讓人優(yōu)服

O

中糧地產(chǎn)股份支付144.7億元[明毅1

,一?—項目中糧地產(chǎn)（重大悅城地產(chǎn)

組前）

64.18%估值124.97247.61

發(fā)行股份募集24.26

億元配套資金

歸母凈資產(chǎn)66.30126.14

1T

大悅城（17年末）

特定投資者-?J

市凈率1.881.96

2017年中糧地產(chǎn)大悅城地產(chǎn)中糧地產(chǎn)?根據(jù)P/B和EV/EBITA估值，大悅城64.18%股權

（重組前）（重組后）估值介于119.26億元-169.58億元范圍內(nèi)

凈利潤（億9.4511.5316.85?中糧地產(chǎn)合并范圍后按照母公司的會計政策，

元）在A股以成本模式計量，則比凈資產(chǎn)有96.31%

的溢價（即市凈率1.96）,和項目申報前（5月

18.14142.3139.56

總股本（億