財務(wù)管理MBA第二章.ppt

1、第二章 財務(wù)管理的基本價值觀念,一、資金時間價值案例.doc 二、風險價值 三、資本資產(chǎn)定價模型,一、資金時間價值案,Keith Vaughn正在考慮出售阿拉斯加的一片土地。昨天，有人提出以1萬美元購買。他正準備接受這一報價，又有人報價11424美元，但是一年以后付款。他了解到兩個買主都有購買誠意，并且均有支付能力。這兩個報價如下圖所示的兩筆現(xiàn)金流。Keith先生應(yīng)該選擇哪個報價呢？,10000美元,11424美元,Keith的財務(wù)顧問指出，如果他接受第一個報價，他可以將這1萬美元以12%的利率存入銀行。這樣，一年后，他可以得到11200美元，但是因為第二個人的報價是11424美元，所以，財務(wù)

2、顧問建議Keith先生選擇后者。 在這一分析過程中，我們用到了終值(future value)和現(xiàn)值(present value)的概念。在案例中1萬美元的終值就是11200美元。,一、資金時間價值,資金時間價值（時效性）不同時間的等面值貨幣不等價 不同時刻實現(xiàn)的現(xiàn)金收益不能簡單相加 資產(chǎn)價值等于其預期未來產(chǎn)生各期現(xiàn)金收益的現(xiàn)值之和,時間價值的來源,貨幣時間價值是一種客觀存在，它來源于再生產(chǎn)產(chǎn)生的剩余價值 P W W P=P+P=P(1+i) P W W P=P(1i)= P W W P=P(1+i)= ,今天的$1000如果到了明年仍然是$1000，就意味著損失。,某一建設(shè)項目需要投資總額1

3、000萬元，建設(shè)期為3年，現(xiàn)有兩個方案；甲方案各年需要的投資額為：第一年500萬元，第二年300萬元，第三年200萬元；乙方案各年需要的投資額為：第一年200萬元，第二年300萬元，第三年500萬元。 如果不考慮貨幣時間價值，兩個方案的結(jié)果是一樣的。其實不然，如果考慮貨幣的時間價值，比如上述項目為貸款投資，其貸款利息大不相同，乙方案顯然優(yōu)于甲方案。,例：,實際上，資金時間價值并不以銀行利率來衡量。從投資者的角度，必須考慮到如果把項目占用的資金投作其它用途，可以獲得一定的收益，而且每年的收益又會年復一年地帶來新的收益。,注意,資金時間價值的計算,(1）現(xiàn)值P： 零點時刻的值為現(xiàn)值；也即是本金的概

4、念。 (2）終值F： 即零點時刻后的值，也稱未來值；即本利和的概念。 (3）年金A： 一組連續(xù)發(fā)生的間隔相同的等貨幣量的現(xiàn)金流。 （4）現(xiàn)金流量圖。,0 1 2 3 n,t,資金時間價值計算公式（一）：,提示,就是復利公式,資金時間價值計算公式（二）：,P=A/i,為內(nèi)部報酬率,i,資金時間價值計算公式（三）,如你想在若干年后使自己的財富倍增可以利用“72”法則： 用年限72去除投資年限n，就得到了近似利息率。該利息率將保證使投資的資金在n年內(nèi)增加一倍,例：,BILL 曾用10萬美元購買了幢房子，并且在10年后把它賣出，得到20萬美元。簡而言之，他在10年內(nèi)使他的錢倍增了，那么，BILL這項投

5、資的投資報酬率是多少呢？ IRR=72/10=7.2%,案例：,保爾的公司是一家有影響力的不動產(chǎn)公司，他的財務(wù)經(jīng)理蘭達正考慮是否建議公司已85000美元購置一片土地。他很確信明年這塊土地將值91000美元。這么一來，公司能從中獲得6000美元的收益。 若銀行的擔保利率為10%，公司是否應(yīng)對這塊地進行投資？,續(xù)1 ：,但是，如果我們稍加考慮就能認識到這筆交易不合算。若把85000美元存入銀行，在10%的利率情況下，這85000美元在明年就增長至：85000*（1+10%）=93500美元，這就意味著將這85000美元投在金融市場上能產(chǎn)生2500美元的額外收益（93500-91000）所以購置土地

6、將是一個愚蠢的投資。,續(xù)2：,還有另一種方法，就是計算土地明年售價的現(xiàn)值：91000/1.1=82727.27美元。 明年土地出售收入的現(xiàn)值少于今年土地的購置價85000美元。由此可見，現(xiàn)值分析同樣證明了他不應(yīng)該建議公司購置這塊土地。 事實上，企業(yè)管理者常常更想知道一項決策確切的成本或收益。在這案例中，今年購置土地，明年出售的決策可以這樣評價： -2273美元=-85000+91000/1.1這就是投資的凈現(xiàn)值,房屋一棟，價值28萬元。購買時首期支付4萬元，一年后又支付4萬元，余款分10次平均支付，年利率為4%，試計算每次還款額。,0,1,2,3,11,4,4,28,A=？,I=4%,t,例:

7、,例：,某公司在1994年1月1日平價發(fā)行新債券，每張面值1000元，票面利率10，5年到期，每年12月31日付息。（10分） 要求：（1）假定1998年1月1日的市場利率下降到8，那么此時該債券的價值是多少？ （2）假定1998年1月1日的市價為900元，此時購買該債券的到期收益率是多少？ （3）假定1996年1月1日的市場利率為12，債券市價為950元，你是否購買該債券？,0 1 2 3 4 5,A=100元,（1000100）元,P=?,長期證券的定價,不同的價值概念之間的區(qū)別 清算價值 一項資產(chǎn)或一組資產(chǎn)（如一個企業(yè)）從正在運營的組織中分離出來單獨出售所能獲得的貨幣額。 持續(xù)經(jīng)營價值

8、公司作為一個正在持續(xù)運營的組織出售時所能獲得的貨幣額。 賬面價值 資產(chǎn)的賬面價值：資產(chǎn)的入賬價值，即資產(chǎn)的成本減去累計折舊。公司的賬面價值：資產(chǎn)負債表上所列示的資產(chǎn)總額減去負債與優(yōu)先股之和。,長期證券的定價,不同的價值概念之間的區(qū)別 市場價值 資產(chǎn)交易時的市場價格。 內(nèi)在價值 在考慮了影響價值的所有因素后決定的證券的應(yīng)有價值。是投資者獲得的現(xiàn)金流按要求的風險報酬率折現(xiàn)的現(xiàn)值。,證券估價,債券的估價 估價公式：,例：某債券面值為元，票面利率為，期限為年，某企業(yè)要對這種債券進行投資，要求必須獲得的報酬率，問債券價格為多少時才能進行投資？,012345,A=1000*10,1000元,12,P=？,

9、P=1000*10P/A，12，51000*P/F，12，5 100*3.6051000*0.567 927.5元即債券的價格必須低于927.5元時，才能買進,例：某企業(yè)擬購買另一家企業(yè)發(fā)行的利隨本清的企業(yè)債券，該債券面值為1000元，期限年，票面利率為10，不計復利，當前市場利率為8，該債券發(fā)行價格為多少時，企業(yè)才能購買？,012345,1000*（15*10）,8,？,1000*（15*10），8，5 1020（元） 即債券價格必須低于1020元時，企業(yè)才能購買,例：某債券面值為1000元，期限為5年，以貼現(xiàn)方式發(fā)行，期內(nèi)不計利息，到期按面值償還，當時市場利率為8，其價格為多少時，企業(yè)才能

10、購買？,012345,1000元,8,？,1000，8，51000*0.681681（元） 該債券價格只有低于681元時，企業(yè)才能購買,優(yōu)先股定價,優(yōu)先股是一種（一般地）有固定股利的股票，但股利的支付要有董事會的決議。由于它有固定支付股利的性質(zhì)，這與永久債券是類似的。所以： 其中 為每股優(yōu)先股的股利， 是確定的貼現(xiàn)率。,例如,Margana Cipher公司發(fā)行在外的優(yōu)先股的股利率為9，面值為100美元，投資者要求的報酬率為14，那么每股該優(yōu)先股的價值為：,普通股估價的幾個最常見模型： 、短期持有股票、未來準備出售的股票估價模型 、長期持有股票，股利穩(wěn)定不變的股票估價模型 、長期持有股票，股利

11、固定增長的股票估價模型,股票的估價,例：時代公司準備投資購買東方信托投資股份有限公司的股票，該股票去年每股股利2元，預計以后每年以4的增長率增長，時代公司經(jīng)分析后，認為必須得到10的報酬率，才能購買東方信托投資有限公司的股票，則該種股票的價格應(yīng)為：,即東方信托投資股份有限公司的股票價格在34.67元以下時，時代公司才能購買。,二、風險價值觀念,1、風險的定義 是指預期收益的不確定性。一般是指由于事物的不確定性而導致的損失。 風險通常是指某一特定的決策所帶來結(jié)果的變動性大?。╲olatility） 如果某一決策只有一種結(jié)果，則它就沒有風險 風險源于外部環(huán)境因素的不確定性，以及這種不確定性給決策結(jié)

12、果帶來的多重性和不可預測性,未來不確定性的層次,休. 考斯尼等，不確定性管理，哈佛商業(yè)評論精粹譯叢，第二輯，中國人民大學出版社，2000年6月 第一層次：前景清晰明確 第二層次：有幾種可能的前景 第三層次：有一定變化范圍的前景 第四層次：前景不明,第一層次：前景清晰明確,第二層次：有幾種可能的前景,1,2,3,第三層次：前景有一定變化范圍,第四層次：前景不明確,分類1：財務(wù)風險與營運風險,財務(wù)風險股東收益的不確定性（負債固定利息支出引起） 營運風險營業(yè)利潤（EBIT）的不確定性（固定經(jīng)營成本引起） 經(jīng)濟風險銷售額不確定性（外部環(huán)境引起）,經(jīng)營風險,H公司的風險,銷售額,環(huán)境：經(jīng)濟、 政治、社會

13、,市場結(jié)構(gòu)、 競爭地位,息稅前 收益,凈利潤,+31%,-31%,經(jīng)營風險,財務(wù)風險,營業(yè)風險,經(jīng)濟風險,+10%,-10%,-26%,+26%,固定成本,固定利息,風險的分類與傳遞,結(jié)論,經(jīng)濟風險（Economic risk)是基本或初始風險 由于固定經(jīng)營成本的存在造成營運風險（Operating risk） 經(jīng)濟風險和營運風險累積的影響為經(jīng)營風險（Business risk） 由于固定利息支出的存在造成財務(wù)風險（Financial risk） 凈利潤的波動反映了總風險,分類2：系統(tǒng)風險與非系統(tǒng)風險,系統(tǒng)風險（市場風險）：不可分散風險，由對整個經(jīng)濟都產(chǎn)生影響的事件（利率、通脹、社會環(huán)境等）導

14、致 同時影響所有企業(yè) 不同企業(yè)受影響的程度不同 非系統(tǒng)風險：可分散風險，由影響單個企業(yè)的特殊事件所致（訴訟、研發(fā)、勞資糾紛等） 決定必要報酬率的風險是系統(tǒng)風險,風險的衡量,除無風險證券外，其他所有證券的預期收益率都可能不同于實際收到的收益率。實際收益率是一個有概率分布的隨機變量。 這個概率分布可以用兩個標準衡量 （1）期望收益率；（2）標準差,風險的衡量,期望收益率是： 標準差 為：,兩種分布：,離散（非連續(xù)）型概率分布 連續(xù)型概率分布的隨機變量 通過實際收益率偏離期望收益率幾個標準差的形式，可以決定實際收益率大于或小于某一特定數(shù)字的概率。 假定收益率的概率分布近似于正態(tài)分布，期望收益率等于9

15、%，標準差等于8.38%?，F(xiàn)求未來收益率小于零的概率。,查決定正態(tài)曲線下偏離均值Z個標準差處往左或往右的區(qū)域占總區(qū)域的比例。 該比例對應(yīng)著偏離期望收益率Z個標準差的實際收益率發(fā)生的概率。可查得小于或等于零得未來實際收益率發(fā)生的概率是14%。,方差系數(shù)（Coefficient of variation）,若投資項目的規(guī)模不同，則在比較它們的風險或不確定性時，用標準差衡量風險就不具有可比性，可能會引起誤解。 方差系數(shù)是相對偏離（相對風險）的衡量標準。是標準差與期望值的比率。方差系數(shù)越大，投資的相對風險也越大。 方差系數(shù)也稱標準離差率,大部分投資者是風險厭惡者 投資中沒有免費的午餐,結(jié)論,風險與期望

16、收益率成正比,人們厭惡風險：承擔風險要求得到相應(yīng)補償，實現(xiàn)風險與報酬的權(quán)衡 承擔系統(tǒng)風險（不含非系統(tǒng)風險）要求得到相應(yīng)的補償 期望（必要）報酬率：投資者預期或能夠接受的最低報酬率，與風險成正比 給定期望收益率，風險越小越好 給定風險，期望收益率越大越好,風險與期望收益率成正比,無風險報酬率,風險報酬率,b,風險報酬系數(shù),則投資于風險資產(chǎn)的必要報酬率,市場承認的是系統(tǒng)風險,非系統(tǒng)風險可以通過分散化消除 持有分散化組合的投資者相對于不分散化投資者具有優(yōu)勢，他們要求較低的回報率，且處于較有利的競爭地位 市場相信強者，因此定價的結(jié)果將只對系統(tǒng)風險進行補償 結(jié)論：必要報酬率（風險溢酬）只與系統(tǒng)風險成正比

17、，與非系統(tǒng)風險無關(guān) 問題：非系統(tǒng)風險無關(guān)緊要？,投資者很少把所有的財富都投入一種資產(chǎn)或單個投資項目，而是構(gòu)建一個投資組合或投資于一系列項目。,三、資本資產(chǎn)定價模型,投資分散化,投資組合的收益 投資組合的風險,其中 是J證券和K證券可能收益的協(xié)方差（Cov），它和相關(guān)關(guān)系系數(shù)Corr(J,K)之間的公式是,是J證券和K證券可能收益的協(xié)方差（Cov），其計算公式是,例如：假定M等于4，可能的兩種證券組合加權(quán)的協(xié)方差組成的矩陣為：,在這個44的矩陣中，有16個元素，其中4個加權(quán)方差，12個加權(quán)協(xié)方差，,隨著組合中證券數(shù)目的增加，在決定組合標準差時，協(xié)方差的作用越來越大，而方差的作用越來越小。例如：一個由30種證券組成的組合中，有30個加權(quán)方差和870個加權(quán)協(xié)方差。若一個組合進一步擴大到包括所有的證券，則協(xié)方差幾乎就成了組合標準差的決定性因素。,投資分散化,假定一種股票年收益率的期望值是16%，標準差是15%；進一步假定另一種股票年收益率的期望值是14%，標準差是12%，兩種股票的預計相關(guān)系數(shù)是0.4。每種股票投資相等的金額。組合的期望收益率是：,非系統(tǒng)風險,系統(tǒng)風險,總風險,組合收益的標準差,組合中證券的數(shù)目,資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）,其中,是股票i的平均風險補償,是股票市場的無風險利