政府公債的發(fā)行與管理.ppt

第九章 公債管理,第一節(jié) 公債規(guī)模 第二節(jié) 公債結(jié)構(gòu) 第三節(jié) 公債余額管理,第一節(jié) 公債規(guī)模,一、公債規(guī)模的含義 是指公債的發(fā)行量，它反映了公債的總體數(shù)量。,我國(guó)公債發(fā)行規(guī)模 （ 單位：億元）,第一節(jié) 公債規(guī)模,二、衡量公債規(guī)模的指標(biāo) （一）應(yīng)債主體承受能力方面指標(biāo) 1.國(guó)民經(jīng)濟(jì)承受能力 國(guó)民經(jīng)濟(jì)承受能力也即公債負(fù)擔(dān)率，是指一定時(shí)期公債余額與GDP的比值。 馬斯特赫里特條約要求的比例為60%。,公債負(fù)擔(dān)率,第一節(jié) 公債規(guī)模,2.居民的應(yīng)債能力 就是居民個(gè)人公債負(fù)債率，是指當(dāng)年發(fā)行的公債額與儲(chǔ)蓄存款余額的比率。,居民的應(yīng)債能力,第二節(jié) 公債規(guī)模管理,（二）發(fā)行主體承受能力 1.公債償債率 是指還本付息額與當(dāng)年中央財(cái)政收入的比率。 公債償債率國(guó)際公認(rèn)的安全線(xiàn)是8%10%。,公債償債率,第二節(jié) 公債規(guī)模,2.公債依存度 是指當(dāng)年公債發(fā)行額占當(dāng)年中央財(cái)政支出或全部財(cái)政支出的比率。它表示中央財(cái)政支出對(duì)債務(wù)的依賴(lài)程度，可以間接反映償債能力。國(guó)際公認(rèn)的安全線(xiàn)是中央財(cái)政的債務(wù)依存度為25-30%；國(guó)家財(cái)政債務(wù)依存度為15-20%。,公債依存度,第二節(jié) 公債結(jié)構(gòu),一、公債結(jié)構(gòu)的種類(lèi) 1、公債期限結(jié)構(gòu) 2、公債利率結(jié)構(gòu) 3、公債品種結(jié)構(gòu) 4、公債持有者結(jié)構(gòu),第二節(jié) 公債結(jié)構(gòu),二、公債結(jié)構(gòu)管理的意義 公債結(jié)構(gòu)是否合理，將直接影響到公債的發(fā)行成本、投資人結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)流通性、債務(wù)償還、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及相關(guān)的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策的實(shí)施。,第二節(jié) 公債結(jié)構(gòu),1、依據(jù)利率結(jié)構(gòu)理論，短期公債利率一般要低于長(zhǎng)期公債利率 通過(guò)定期、均衡、滾動(dòng)發(fā)行短期公債并保持一定規(guī)模的短期公債存量，可有效替代部分長(zhǎng)期公債的發(fā)行，節(jié)約公債發(fā)行成本；而發(fā)行中長(zhǎng)期公債則能在一定時(shí)期內(nèi)減輕公債償還壓力。,第二節(jié) 公債結(jié)構(gòu),2、公債期限結(jié)構(gòu)與其投資人結(jié)構(gòu)之間存在著相互影響、相互制約的關(guān)系 不僅公債投資人對(duì)期限的偏好，會(huì)影響到公債能否順利發(fā)行，影響市場(chǎng)交易表現(xiàn)，而且公債期限結(jié)構(gòu)反過(guò)來(lái)又會(huì)影響投資人結(jié)構(gòu)的形成，豐富、多樣的公債期限結(jié)構(gòu)有利于形成廣泛而穩(wěn)定的投資人隊(duì)伍。,第二節(jié) 公債結(jié)構(gòu),3、在公債期限結(jié)構(gòu)的安排上，必須做到長(zhǎng)、中、短期公債均衡搭配 由于短期公債是中央銀行開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的主要操作工作，中長(zhǎng)期公債的利率水平可有效改變?nèi)藗儗?duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，期限結(jié)構(gòu)合理的公債收益率曲線(xiàn)是金融市場(chǎng)的基礎(chǔ)，是進(jìn)一步深化金融體制改革的前提條件。,第三節(jié) 公債余額管理,一、公債管理發(fā)展歷程 1、公債發(fā)行額管理（1981-2005） 每年由全國(guó)人大審批年度公債發(fā)行額，財(cái)政部據(jù)此制定年度發(fā)行計(jì)劃、組織發(fā)行，并將年度公債發(fā)行額作為硬性指標(biāo)來(lái)完成。,第三節(jié) 公債余額管理,（1）年度公債發(fā)行額不能全面反映公債規(guī)模及其變化情況 例如,2004年公債發(fā)行量較2003年增加了895億元,但2004年末的公債余額卻比2003年增加了2470億元,余額的增加大大超過(guò)了年度公債發(fā)行量的增加。如果只注意當(dāng)年公債發(fā)行量而忽視公債余額的管理,就有可能增加導(dǎo)致潛在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的增加。,第三節(jié) 公債余額管理,（2）控制年度公債發(fā)行額不利于合理安排公債期限結(jié)構(gòu)，限制了公債管理期限選擇，財(cái)政部?jī)A向于選擇發(fā)行長(zhǎng)期公債，少發(fā)和不發(fā)一年內(nèi)的短期公債。 （3）不利于促進(jìn)公債市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展。 （4）不利于財(cái)政與貨幣政策協(xié)調(diào)配合。,第三節(jié) 公債余額管理,2、公債余額管理（2006-至今） 我國(guó)從2006年起開(kāi)始實(shí)行公債余額管理,即把未清償?shù)墓珎拇媪繑?shù)值作為發(fā)行公債的年度控制指標(biāo)，考核年度末未清償?shù)墓珎拇媪繑?shù)值是否超過(guò)規(guī)定的控制目標(biāo)，而不再考核當(dāng)年實(shí)際發(fā)行的公債規(guī)模。 公債余額管理及短期國(guó)庫(kù)券的發(fā)行是具有里程碑意義的事件，它是對(duì)公債功能質(zhì)的徹底轉(zhuǎn)變。,第三節(jié) 公債余額管理,公債最初是為彌補(bǔ)財(cái)政赤字而發(fā)行的，尤其是為戰(zhàn)爭(zhēng)籌集資金。在凱恩斯的“國(guó)家干預(yù)”宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)學(xué)誕生后，發(fā)行公債又成了政府熨平經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)，實(shí)行總需求管理的一個(gè)政策工具。然而，隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，在各國(guó)越來(lái)越多地依賴(lài)于中央銀行的貨幣政策來(lái)實(shí)施宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)政策后，公債的上述功能已逐漸褪色，其在金融體系中的地位和作用卻逐漸增輝。,第三節(jié)公債余額管理,二、公債余額管理概述 1、含義 立法機(jī)關(guān)不具體限定中央政府當(dāng)年公債發(fā)行額度，而是通過(guò)限定一個(gè)年末不得突破的公債余額上限以達(dá)到科學(xué)管理公債規(guī)模的方式。,第三節(jié)公債余額管理,2、公債余額的統(tǒng)計(jì)口徑 公債余額包括中央政府歷年預(yù)算赤字和盈余相互沖抵后的赤字累積額、向國(guó)際金融組織和外國(guó)政府借款統(tǒng)借統(tǒng)還部分（含統(tǒng)借自還轉(zhuǎn)統(tǒng)借統(tǒng)還部分）以及經(jīng)立法機(jī)關(guān)批準(zhǔn)發(fā)行的特別公債累計(jì)額，是中央政府以后年度必須償還的公債價(jià)值總額，能夠客觀(guān)反映公債負(fù)擔(dān)情況。,第三節(jié)公債余額管理,三、公債余額管理制度必要性和有效性 1、一種觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為公債余額管理制度應(yīng)該取消,立法機(jī)構(gòu)不需要也不應(yīng)該管制行政機(jī)構(gòu)的發(fā)債規(guī)模。理由是: （1）要設(shè)計(jì)出簡(jiǎn)潔且能適應(yīng)經(jīng)濟(jì)周期不同階段的公債余額管理指標(biāo)是相當(dāng)困難的。各個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)狀況不一,發(fā)展階段不同,也可能處于不同的經(jīng)濟(jì)周期,因此,公債余額管理指標(biāo)的設(shè)定難度很大。,第三節(jié)公債余額管理,（2）相當(dāng)多的國(guó)家,公債余額上限一再提高,根本沒(méi)有起到限制政府開(kāi)支的作用。例如1990年以來(lái),美國(guó)國(guó)會(huì)已先后近10次提高公債限額,未能有效約束財(cái)政赤字的持續(xù)攀升。 （3）一個(gè)收支平衡的預(yù)算才應(yīng)是政府預(yù)算追求的基本目標(biāo),設(shè)立公債余額限制,客觀(guān)上承認(rèn)了財(cái)政赤字存在的合理性,因此它不是一個(gè)減少財(cái)政赤字的有效辦法。這是美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室多次呼吁廢除公債余額上限制度的一個(gè)重要理由。,第三節(jié)公債余額管理,（4）公債余額規(guī)模是由整個(gè)財(cái)政預(yù)算收支決定的,財(cái)政預(yù)算一經(jīng)立法機(jī)構(gòu)審批,實(shí)際上該年度末的公債余額也已經(jīng)確定,因此立法機(jī)構(gòu)完全沒(méi)有必要再規(guī)定公債上限。美國(guó)審計(jì)總署早在1979年就主張廢除美國(guó)公債限額制度，它認(rèn)為,目前在美國(guó)財(cái)政支出中,只有1/3的支出是機(jī)動(dòng)開(kāi)支，其他支出均為強(qiáng)制性支出，反映了由立法規(guī)定的永久性支出項(xiàng)目以及聯(lián)邦政府債務(wù)到期還本付息支出,美國(guó)總統(tǒng)和財(cái)政部在支出方面的調(diào)控余地已經(jīng)很小,無(wú)須再加以控制。,第三節(jié)公債余額管理,2、另一種觀(guān)點(diǎn)則認(rèn)為,公債余額管理制度仍然發(fā)揮著重要的作用。理由有二: （1）公債余額管理是立法機(jī)構(gòu)控制政府預(yù)算的有力工具。由于存在信息不對(duì)稱(chēng),立法機(jī)構(gòu)無(wú)法對(duì)政府部門(mén)的支出項(xiàng)目逐一審議。通過(guò)設(shè)置公債余額上限,立法機(jī)構(gòu)控制了行政機(jī)構(gòu)的經(jīng)費(fèi)總額,有利于行政機(jī)構(gòu)合理配置財(cái)政資金,提高資金使用效率。,第三節(jié)公債余額管理,（2）公債余額管理制度能夠有效防止財(cái)政總支出的膨脹。利益集團(tuán)的院外活動(dòng)常常關(guān)注于政府的某一項(xiàng)稅收或財(cái)政撥款項(xiàng)目,容易導(dǎo)致支出的膨脹,設(shè)置公債余額上限,有利于強(qiáng)化財(cái)政紀(jì)律。雖然這些利益集團(tuán)可能意識(shí)到某項(xiàng)稅收或撥款政策的出臺(tái)與公債余額有一定聯(lián)系,但由于公債余額是整個(gè)財(cái)政收入和支出政策的綜合運(yùn)行結(jié)果,利益集團(tuán)對(duì)提高公債限額的游說(shuō)并無(wú)多大興趣。,2010年中央財(cái)政公債余額情況表（單位：億元）,第三節(jié)公債余額管理,四、公債余額管理的指標(biāo) 1、公債存量絕對(duì)數(shù)管理 美國(guó)等國(guó)家的立法機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)審定公債余額的上限,在該限額內(nèi),政府可自行決定公債發(fā)行品種、規(guī)模、時(shí)間和發(fā)行方式。絕對(duì)額管理制度存在一些問(wèn)題: （1）隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及居民收入的增加,公債投資需求日趨擴(kuò)大,公債余額可適當(dāng)提高。,第三節(jié)公債余額管理,（2）隨著社會(huì)保障基金儲(chǔ)備增長(zhǎng),必然要求市場(chǎng)具有更多的公債存量作為投資對(duì)象。在很多國(guó)家,社?；鸬奈┮煌顿Y對(duì)象就是公債,因此,社?；鸱e累額增加必然要求公債發(fā)行額增。 （3）控制公債絕對(duì)額可能阻礙金融市場(chǎng)的發(fā)展。由于公債以國(guó)家信用為支撐,往往被市場(chǎng)視為零風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品,其收益率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率成為金融市場(chǎng)所有包含市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品的定價(jià)基準(zhǔn)。,第三節(jié)公債余額管理,公債市場(chǎng)的這種金融功能使得其在金融體系中占有重要的地位并起著其他金融產(chǎn)品不可替代的作用。因此,如果長(zhǎng)時(shí)期不上調(diào)公債余額上限,將導(dǎo)致公債存量過(guò)小,市場(chǎng)交易不活躍,進(jìn)而嚴(yán)重制約整個(gè)金融市場(chǎng)的發(fā)展。,第三節(jié)公債余額管理,2、公債增量絕對(duì)數(shù)管理 目前英國(guó)、德國(guó)、法國(guó)、日本和加拿大等國(guó)的立法機(jī)構(gòu)每年只審批國(guó)家的預(yù)算赤字或預(yù)算盈余額度,對(duì)于公債借新還舊部分,立法機(jī)關(guān)通常不作過(guò)多干預(yù),授權(quán)財(cái)政部門(mén)自行運(yùn)作,無(wú)需進(jìn)行審批。這就相當(dāng)于只審批公債規(guī)模的增量或減量。雖然公債存量管理與增量管理在操作方式上有所不同,但二者本質(zhì)上都是控制公債余額,政策目的和實(shí)施效果是相同的。,第三節(jié)公債余額管理,3、比例上限 即規(guī)定公債相對(duì)規(guī)模不得高于某一指標(biāo)。例如歐盟有鑒于其會(huì)員國(guó)的財(cái)政問(wèn)題,于1991年底制定馬斯特里赫特條約,確定加入歐盟的門(mén)檻,即其會(huì)員國(guó)在年度預(yù)算赤字占GDP的比例不得超過(guò)3%,債務(wù)余額占GDP的比例不得超過(guò)60%。,第三節(jié)公債余額管理,4、黃金準(zhǔn)則 即在一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期內(nèi),經(jīng)常性預(yù)算應(yīng)保持平衡或盈余,公共部門(mén)借款僅能用于投資,不得支付經(jīng)常性支出。除英國(guó)外,德國(guó)也有黃金準(zhǔn)則的規(guī)定,德國(guó)基本法第115條第1項(xiàng)第2款將公共債務(wù)(聯(lián)邦政府借貸總額)限制不得超過(guò)預(yù)算案內(nèi)所預(yù)估投資總數(shù)。,第三節(jié)公債余額管理,5、復(fù)合式上限 即綜合上述各種限制方法。 例如,我國(guó)關(guān)于實(shí)行公債余額管理的意見(jiàn)規(guī)定,“在每年向全國(guó)人民代表大會(huì)作預(yù)算報(bào)告時(shí),報(bào)告當(dāng)年年度預(yù)算赤字和年末公債余額限額，全國(guó)人民代表大會(huì)予以審批”。從這一規(guī)定可以看出,我國(guó)公債余額管理既控制公債存量,又控制了公債增量。,第三節(jié)公債余額管理,五、我國(guó)公債余額管理 1、全國(guó)人民代表大會(huì)每年將審批當(dāng)年年度預(yù)算赤字和年末公債余額限額，一般情況下，年度預(yù)算赤字即為當(dāng)年年度新增公債限額。 2、在年度預(yù)算執(zhí)行中，如出現(xiàn)特殊情況需要增加年度預(yù)算赤字或發(fā)行特別公債，由國(guó)務(wù)院提請(qǐng)全國(guó)人大常委會(huì)審議批準(zhǔn)，相應(yīng)追加年末公債余額限額。,第三節(jié)公債余額管理,3、當(dāng)年期末公債余額不得突破年末公債余額限額。 4、公債借新還舊部分由國(guó)務(wù)院授權(quán)財(cái)政部自行運(yùn)作。 5、每年一季度在中央預(yù)算批準(zhǔn)前，由財(cái)政部在該季度到期公債還本數(shù)額以?xún)?nèi)合理安排公債發(fā)行數(shù)額。,第三節(jié)公債余額管理,在具體制度設(shè)計(jì)方面可以考慮:將當(dāng)前一年一定的公債余額絕對(duì)數(shù)管理改為公債余額相對(duì)數(shù)管理,設(shè)置一定的公債余額比例上限;由年度管理改為常態(tài)管理;適當(dāng)放寬公債余額上限,賦予行政機(jī)構(gòu)更大的債務(wù)管理靈活性。,第三節(jié)公債余額管理,六、公債余額成本管理 公債余額成本管理則側(cè)重于比較公債余額的平均成本和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率之間的高低關(guān)系，以判斷公債成本增長(zhǎng)的合理性，為公債管理的策略調(diào)整提供依據(jù)。,第三節(jié)公債余額管理,1、發(fā)行期限、利率之間的縱向比較 按照利率期限結(jié)構(gòu)理論，期限長(zhǎng)的公債利率水平應(yīng)高于期限短的，前提是在同等的經(jīng)濟(jì)條件下，通過(guò)比較不同年份的公債利率水平，如果出現(xiàn)期限長(zhǎng)短與利率水平逆向變化，就必須從兩個(gè)方面尋找問(wèn)題原因，一是公債發(fā)行政策與市場(chǎng)發(fā)展是否適應(yīng)；二是經(jīng)濟(jì)發(fā)生了哪些變化導(dǎo)致了公債期限與利率之間的逆向變化，以確保公債成本變化的合理性。,第三節(jié)公債余額管理,2、發(fā)行利率與公債二級(jí)市場(chǎng)收益率的橫向比較 二級(jí)市場(chǎng)收益率代表著公債市場(chǎng)利率水平，體現(xiàn)著公債市場(chǎng)上的供求關(guān)系，就公債發(fā)行成本管理而言，發(fā)行利率與公債二級(jí)市場(chǎng)對(duì)應(yīng)期限品種的收益率水平越接近，兩者之間的利差越小，則公債發(fā)行成本越合理。,第三節(jié)公債余額管理,3、公債余額的平均成本和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的比較 從財(cái)務(wù)理論上講，要提高債務(wù)資金的投資效率，確保債務(wù)籌資具有長(zhǎng)期可持續(xù)性、降低籌資成本、提高債務(wù)資金的使用效率無(wú)疑是必需的。除加強(qiáng)公債資金投資管理外，對(duì)公債余額成本的管理，通過(guò)分析公債余額的平均成本同宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率之間的關(guān)系，來(lái)評(píng)判公債余額成本管的得失。在一般情況下，公債余額平均成本低于宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，是公債政策可持續(xù)發(fā)展的重要條件。,第三節(jié)公債余額管理,4、提前兌付未到期公債 提前兌付未到期公債，是國(guó)際上廣泛采用的政府債務(wù)管理和現(xiàn)金管理的工具之一，是主動(dòng)地進(jìn)行公債余額成本管理的具體體現(xiàn)。通過(guò)提前兌付未到期公債可以實(shí)現(xiàn)以下目的：一是提高國(guó)庫(kù)資金的使用效率，減少不必要的公債融資成本支出，降低公債余額成本；二是通過(guò)贖回流動(dòng)性不好的公債，來(lái)改善二級(jí)市場(chǎng)的公債流動(dòng)性；三是便于熨平償債高峰，減輕發(fā)行人將來(lái)可能面臨的再融資風(fēng)險(xiǎn)。,第三節(jié)公債余額管理,鑒于提前兌付未到期公債的最高中標(biāo)利率均小于或等于同期公債的發(fā)行利率，因此，從成本管理看，本次提前兌付2004年2月到期的品種（2001年第16期、2002年第16期、2003年的第12期）公債工作在一定程度上實(shí)現(xiàn)了既定目標(biāo)。但美中不足的是，投標(biāo)和中標(biāo)數(shù)量均較為有限，不僅贖回總量?jī)H占發(fā)行量的1316，而且沒(méi)有一支公債的提前兌付量超過(guò)其發(fā)行量的15。顯然，這與發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)水平提前贖回量占發(fā)行量的20存在一定差距。,第三節(jié)公債余額管理,究其原因，一是目前一些金融機(jī)構(gòu)對(duì)于未到期公債的提前兌付不甚了解，缺乏必要的定價(jià)能力，致使投標(biāo)操作不夠踴躍；二是現(xiàn)有的稅收政策在提前兌付公債方面缺少明確的規(guī)定，使得市場(chǎng)機(jī)構(gòu)普遍擔(dān)心公債利息的稅收優(yōu)惠會(huì)因公債提前兌付而喪失，從而在相當(dāng)程度上抑制了其參與投標(biāo)的積極性；三是由于一些大型商業(yè)銀行資金較為寬裕，在缺少足夠而適當(dāng)?shù)耐顿Y機(jī)會(huì)的情況下，持有公債到期無(wú)疑是一種較佳的選擇，因而也缺乏向財(cái)政部提前兌付未到期公債的沖動(dòng)。,專(zhuān)題：短期公債的作用,一、最佳流動(dòng)性資產(chǎn) 短期政府債券市場(chǎng)在一國(guó)的金融市場(chǎng)中的作用，是任何其他債券都無(wú)法取代的。 首先，短期政府債券為投資者們提供了一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，已成為銀行、養(yǎng)老保險(xiǎn)金、保險(xiǎn)公司、投資基金和社會(huì)公眾的主要投資對(duì)象。在美國(guó)，對(duì)于像貨幣市場(chǎng)基金這樣的機(jī)構(gòu)投資者，持有的政府債券在其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中占有非常重要的位置。,專(zhuān)題：短期公債的作用,其次，由于公債具有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的特征，借助它，市場(chǎng)可以計(jì)算其他債券和衍生金融工具的價(jià)格，因此，公債、尤其是期限非常短的國(guó)庫(kù)券是一國(guó)金融體系內(nèi)的基準(zhǔn)債券，它的利率中沒(méi)有包含風(fēng)險(xiǎn)升水和期限升水，可以作為其他期限較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)更高的金融工具定價(jià)的參照。,專(zhuān)題：短期公債的作用,最后，公債是投資者在進(jìn)行投資組合、減少資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的一種重要資產(chǎn)，對(duì)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)而言，政府債券構(gòu)成了它們最重要的二級(jí)準(zhǔn)備，這不僅可以讓商業(yè)銀行較好地