基于高ROE的弱周期股長(zhǎng)期投資策略

基于高ROE的弱周期股長(zhǎng)期投資策略在上期中國(guó)股市需建恐慌指數(shù)一文中，筆者著重介紹了將投資者群體性恐慌與貪婪的心態(tài)進(jìn)行量化，尋找波段極值拐點(diǎn)而精準(zhǔn)抄底、逃頂?shù)牧炕顿Y方法。該方法力求絕對(duì)收益、相對(duì)收益雙豐收，相對(duì)適用于周期性股票，特別在震蕩行情中表現(xiàn)優(yōu)異，但需要每日對(duì)市場(chǎng)收盤(pán)數(shù)據(jù)進(jìn)行繁復(fù)的加權(quán)量化分析。非專業(yè)投資者難有精力和時(shí)間進(jìn)行測(cè)算，他們更傾向于采用一勞永逸的長(zhǎng)期投資策略。本文著重介紹適用于非周期、弱周期行業(yè)上市公司股票的長(zhǎng)期投資策略。該策略同樣建立在量化分析基礎(chǔ)上，但量化分析集中于年報(bào)披露階段，且股票池規(guī)模較小，可在節(jié)省精力的情況下獲取大幅超越指數(shù)的相對(duì)收益。相對(duì)收益穩(wěn)中制勝中國(guó)過(guò)去10年的資本市場(chǎng)既經(jīng)歷了波瀾壯闊的時(shí)代，上證指數(shù)從不足千點(diǎn)快速上漲到6124點(diǎn)，也經(jīng)歷了盛極而衰，從最高點(diǎn)幾乎跌去四分之三到1664點(diǎn)，在這個(gè)過(guò)程中，有的股票上漲了幾十倍，給投資者帶來(lái)巨大收益，也有的股票銷(xiāo)聲匿跡、不知所終，讓投資者血本無(wú)歸，所以如何在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)取得長(zhǎng)期穩(wěn)定的、超越市場(chǎng)指數(shù)的最大相對(duì)收益是每個(gè)投資者永恒的課題。中國(guó)的資本市場(chǎng)已發(fā)展了20年，尤其是最近10年的數(shù)據(jù)已經(jīng)足夠翔實(shí)、以資利用，可以對(duì)巴菲特、彼得林奇等投資大師的投資理念和方法進(jìn)行驗(yàn)證、總結(jié)并略做發(fā)展，從而形成新的投資策略，以期在未來(lái)的投資實(shí)踐中可以穩(wěn)定的超越市場(chǎng)，獲得遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越平均水平的投資收益，無(wú)疑是非常有意義的。巴菲特重視凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)、偏好弱周期股和長(zhǎng)期投資理念。本文介紹基于高ROE的弱周期股長(zhǎng)期投資策略，并借鑒PEG估值法發(fā)展了靜態(tài)PE/ROE估值法作為投資策略買(mǎi)入的決策依據(jù)，運(yùn)用了量化研究方法，采用wind數(shù)據(jù)模擬構(gòu)建投資組合，運(yùn)行八年取得了復(fù)合年均36.88%的投資收益，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越同期上證指數(shù)的9.89%和深證成指的21.12%的漲幅。在靜態(tài)PE/ROE估值法的基礎(chǔ)上，演進(jìn)發(fā)展了動(dòng)態(tài)PE/ROE估值法，即在PE（1+ROE）/ROE1時(shí)買(mǎi)入，取得了年均復(fù)合增長(zhǎng)率39.06%的投資收益，超越了靜態(tài)PE/ROE估值法的36.88%。2003年-2010年投資組合運(yùn)行演算過(guò)程過(guò)于冗長(zhǎng)，這里不再詳述。買(mǎi)入時(shí)機(jī)的選擇進(jìn)入股票池的個(gè)股均具有弱周期性的特征，以及穩(wěn)定的、較高的扣除非經(jīng)常性損益后加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率，這樣的個(gè)股往往具有強(qiáng)勁的內(nèi)生增長(zhǎng)能力和股東價(jià)值增值能力，借鑒PEG估值法，以扣除后ROE替代PEG估值法中的G，構(gòu)建PE/扣除后ROE指標(biāo)作為買(mǎi)入擇時(shí)的依據(jù)，具體買(mǎi)入方法如下：1PE/扣除后ROE均值1時(shí)買(mǎi)入，其中PE為靜態(tài)市盈率，有的上市公司的扣除后ROE均值很高，如達(dá)到30%以上，為了控制風(fēng)險(xiǎn)，一律按25%進(jìn)行估值。例如貴州茅臺(tái)在2003年公布2002年財(cái)務(wù)報(bào)表后，過(guò)去三年即2000年-2002年扣除后ROE的均值為36.79%，因?yàn)樵摽鄢驲OE均值較高，為控制風(fēng)險(xiǎn)，買(mǎi)入擇時(shí)按25%計(jì)算，2002年扣除非經(jīng)常性損益后的基本每股收益為1.38元，在公布2003年財(cái)報(bào)前的買(mǎi)入價(jià)格為1.38元25倍=34.5元，2003年3月26日貴州茅臺(tái)公布2002年財(cái)報(bào)，2003年3月27日股價(jià)26元左右，低于最高買(mǎi)入價(jià)格34.5元，所以買(mǎi)入貴州茅臺(tái)。2.投資組合從買(mǎi)入第一支股票開(kāi)始就滿倉(cāng)操作。3.當(dāng)個(gè)股最新公布的年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不再滿足股票池選股標(biāo)準(zhǔn)的第2、3兩條任一條件時(shí)，即10%/15%原則，在公布年報(bào)的第一個(gè)交易日賣(mài)出，只要最新的年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)仍然同時(shí)滿足股票池選股標(biāo)準(zhǔn)的第2、3兩條，就繼續(xù)持有。4.投資組合按等市值權(quán)重構(gòu)建。收益情況分析上證指數(shù)、深證成指和靜態(tài)PE/ROE投資組合在2003年2010年歷年年度收益情況，上證指數(shù)和深證成指年度收益率為正的比例均為50%，靜態(tài)PE/ROE投資組合年度收益為正的比例為75%，表現(xiàn)明顯比上證指數(shù)和深證成指穩(wěn)健。值得注意的是，在2004年、2005年和2010年上證指數(shù)和深證成指的收益率為負(fù)，而靜態(tài)PE/ROE投資組合卻都取得了正收益，在市場(chǎng)大幅下跌的2008年，靜態(tài)PE/ROE投資組合的跌幅也要小于上證指數(shù)和深證成指。而且，靜態(tài)PE/ROE投資組合相對(duì)上證指數(shù)存在超額收益的年度比例為87.5%；相對(duì)深證成指存在超額收益的年度比例為75%，從超額收益這個(gè)角度來(lái)看，靜態(tài)PE/ROE投資組合也非常穩(wěn)健。靜態(tài)PE/ROE投資策略還具有一定的擇時(shí)功能。在2005年和2008年市場(chǎng)底部時(shí)，靜態(tài)PE/ROE投資組合買(mǎi)入股票數(shù)量最多，在2007年市場(chǎng)頂部時(shí)沒(méi)有買(mǎi)入一支股票，說(shuō)明該策略具有一定的擇時(shí)功能。從圖中可以看出，投資組合在最初幾年表現(xiàn)與指數(shù)不相上下，但時(shí)間越久，表現(xiàn)越優(yōu)秀。上證指數(shù)、深證成指和靜態(tài)PE/ROE投資組合歷年收益率（數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND）動(dòng)態(tài)PE/ROE估值法在靜態(tài)PE/ROE投資組合的運(yùn)行過(guò)程中，有些個(gè)股由于業(yè)績(jī)好、成長(zhǎng)性高且比較確定而始終保持較高的估值，如果按照靜態(tài)PE/扣除后ROE1作為買(mǎi)入條件，這些個(gè)股在八年時(shí)間里始終未能觸發(fā)買(mǎi)入條件，而其漲幅卻非常巨大，說(shuō)明靜態(tài)估值方法也許過(guò)于謹(jǐn)慎，有進(jìn)一步發(fā)展和演進(jìn)的必要性和可能性。如果考慮到企業(yè)的快速增長(zhǎng)、改靜態(tài)的估值方法為動(dòng)態(tài)的估值方法或許可以更容易觸發(fā)快速增長(zhǎng)股票的買(mǎi)入條件。在不考慮企業(yè)分紅的情況下，企業(yè)的內(nèi)生增長(zhǎng)能力等于凈資產(chǎn)收益率，在不考慮現(xiàn)金分紅的所得稅以及股東之間以賬面價(jià)值轉(zhuǎn)讓股份的情況下，凈資產(chǎn)收益率反映了股東價(jià)值增值能力，將靜態(tài)PE/ROE估值方法的分子乘以（1+ROE）即PE（1+ROE）/ROE可以轉(zhuǎn)化為動(dòng)態(tài)的估值方法，稱之為動(dòng)態(tài)PE/ROE估值法，它與靜態(tài)PE/ROE估值法在股票池的選股標(biāo)準(zhǔn)上完全相同。賣(mài)出股票仍然是以某支股票過(guò)去三年扣除后ROE是否符合10%、15%的原則來(lái)決定，不符合就賣(mài)出，符合則長(zhǎng)期持有。2003年-2010年末，動(dòng)態(tài)PE/ROE投資組合的年化收益率為39.06%，超過(guò)了靜態(tài)PE/ROE投資組合的年化收益率36.88%。動(dòng)態(tài)PE/ROE估值法的股票買(mǎi)入價(jià)格往往高于靜態(tài)PE/ROE估值法，這使其處于不利的位置，但最終投資收益卻高于靜態(tài)PE/ROE估值法，主要是由于動(dòng)態(tài)PE/ROE估值法的投資組合買(mǎi)入了一些在靜態(tài)PE/ROE估值法下無(wú)法買(mǎi)入的成長(zhǎng)股，并且買(mǎi)入后一直持有，最終高成長(zhǎng)戰(zhàn)勝了低估值。動(dòng)態(tài)PE/ROE投資組合與靜態(tài)PE/ROE投資組合及中證500做了一個(gè)比較，截止到考察期末，動(dòng)態(tài)PE/ROE投資組合超越靜態(tài)PE/ROE投資組合10.74%，超越中證500指數(shù)39.64%。與靜態(tài)PE/ROE投資策略具有同樣的特點(diǎn)，在2005年和2008年市場(chǎng)底部時(shí)，投資組合買(mǎi)入股票數(shù)量最多，在2007年市場(chǎng)頂部時(shí)沒(méi)有買(mǎi)入股票。貼士：入選股票池標(biāo)準(zhǔn)（重點(diǎn)標(biāo)示）股票池的選股范圍來(lái)自于滬深兩地主板和中小板的2000多支股票，由于創(chuàng)業(yè)板股票上市時(shí)間短、規(guī)模小、風(fēng)險(xiǎn)高而不予考慮納入股票池。本投資策略的股票池選股標(biāo)準(zhǔn)如下：1、剔除周期性行業(yè)個(gè)股，只從弱周期性行業(yè)中進(jìn)行遴選，同時(shí)要求行業(yè)處于產(chǎn)業(yè)生命周期的成長(zhǎng)期和成熟期，規(guī)避衰退期的股票；2、過(guò)去三年扣除非經(jīng)常性損益后加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（簡(jiǎn)稱扣除后ROE）全部10%；3、過(guò)去三年扣除后ROE的算術(shù)平均值15%；為防止新股上市后業(yè)績(jī)變臉，對(duì)上市未滿一年的新股，須額外觀察一年的財(cái)報(bào)，觀察其扣除后ROE數(shù)據(jù)是否滿足第2、3兩條；4、剔除過(guò)去三年內(nèi)某年度凈資產(chǎn)收益率畸高的個(gè)股，因?yàn)檫^(guò)高的凈資產(chǎn)收益率往往不可持續(xù)；名詞解釋ROE：凈資產(chǎn)收益率，也稱為股東權(quán)益報(bào)酬率，是公司稅后利潤(rùn)與凈資產(chǎn)得到的百分比率，該指標(biāo)最直接地反映了股東權(quán)益的收益水平，又可以全面反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況，用以衡量公司運(yùn)用自有資本的效率。指標(biāo)值越高，說(shuō)明公司為股東資本帶來(lái)的投資收益越高，也往往意味著企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況越好、管理效率越高。 根據(jù)長(zhǎng)期的平均值，美國(guó)大型的股票公開(kāi)上市公司的凈資產(chǎn)收益率在11%-13%之間。從2000年2009年的十年間，中國(guó)上市公司的扣除非經(jīng)常性損益后加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率均值在5.25到10.79之間波動(dòng)?？鄢墙?jīng)常性損益加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率是扣除非經(jīng)常性損益凈利潤(rùn)與加權(quán)平均凈資產(chǎn)的百分比，為了更加準(zhǔn)確地把握公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀和可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，本文使用的是扣除非經(jīng)常性損益加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率。PE: 市盈率，指在一個(gè)考察期（通常為12個(gè)月的時(shí)間）內(nèi)，股票的價(jià)格和每股收益的比例。投資者通常利用該比例值估量某股票的投資價(jià)值，或者用該指標(biāo)在不同公司的股票之間進(jìn)行比較。“P”表示每股的市場(chǎng)價(jià)格；“EPS”表示每股收益。即股票的價(jià)格與該股上一年度每股稅后利潤(rùn)之比（P/E），該指標(biāo)為衡量股票投資價(jià)值的一種動(dòng)態(tài)指標(biāo)。PEG：是用市盈率除以預(yù)期盈利增長(zhǎng)率，這種方法可以綜合考察股票的估值和成長(zhǎng)性，用它可以找出相對(duì)于盈利增長(zhǎng)率市盈率較低的股票。計(jì)算公式如下：PEG=PE/G。其中G是企業(yè)年盈利增長(zhǎng)率而且是公司未來(lái)3或5年的每股收益復(fù)合增長(zhǎng)率。PEG法是對(duì)市盈率法的一個(gè)改進(jìn)：任何一家公司，如果它的股票定價(jià)合理，那么該公司股票的市盈率將等于公司的增長(zhǎng)率。一般來(lái)說(shuō)如果市盈率只有增長(zhǎng)率的一半，那么這家公司就非常不錯(cuò)了；如果市盈率是增長(zhǎng)率的兩倍，那么這家公司就差些了。非周期（弱周期行業(yè)）：穩(wěn)定增長(zhǎng)型產(chǎn)業(yè)的股票對(duì)經(jīng)濟(jì)總體變化具有低敏感度。這些股票在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期漲幅不如指數(shù)，而在經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期跌幅要比指數(shù)小，甚至還可能實(shí)現(xiàn)正收益。 防守型消費(fèi)類行業(yè)：防守型消費(fèi)類行業(yè)包括那些相對(duì)經(jīng)濟(jì)變化只有很小波動(dòng)，具有穩(wěn)定表現(xiàn)的行業(yè)。由于對(duì)該行業(yè)產(chǎn)品的消費(fèi)者開(kāi)支對(duì)收入是非彈性的，所以食品、飲料、酒、煙草及分銷(xiāo)這