投資銀行課程論文 改革發(fā)行制度促進(jìn)我國企業(yè)債券市場的發(fā)展

1、改革發(fā)行制度促進(jìn)我國企業(yè)債券市場的發(fā)展提要：從理論意義和現(xiàn)實狀況來看，企業(yè)債券融資具有很多優(yōu)勢，尤其對我國這樣一個大的發(fā)展中國家來說，大力發(fā)展企業(yè)債券市場意義重大。文章針對我國企業(yè)債券市場發(fā)展過程中由于債券發(fā)行審批制度不合理、法制環(huán)境不完善以及現(xiàn)行信用評級制度不健全等諸多因素的制約，導(dǎo)致企業(yè)債券市場發(fā)展存在一系列問題和缺陷。本文擬在對企業(yè)債券市場發(fā)展的制約因素進(jìn)行分析的基礎(chǔ)上，從改革監(jiān)管體制、完善相關(guān)法規(guī)、健全和完善信評制度、加強(qiáng)企業(yè)債券的流動性建設(shè)、有效控制風(fēng)險、建立有效的償債保障機(jī)制、大力培育企業(yè)債券市場的機(jī)構(gòu)投資者、進(jìn)行債券品種創(chuàng)新等八個方面提出當(dāng)前改革發(fā)展我國企業(yè)債券市場的措施。關(guān)鍵詞

2、：企業(yè)債券；發(fā)行制度；制約因素；改革措施在西方發(fā)達(dá)國家，企業(yè)債券是企業(yè)融資的重要途徑之一，也是資本市場重要的融資工具之一，企業(yè)通過債券融資的規(guī)模也遠(yuǎn)大于股票，往往是通過股市融資的3-10倍。我國債券市場的起步雖早于股票市場，但發(fā)展到今天企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于股票的發(fā)行規(guī)模。例如，2006年我國境內(nèi)外股票融資為5498億元，而企業(yè)債券發(fā)行額僅為1015億元。企業(yè)直接融資方式主要依靠股市，這就在一定程度上制約我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，也加大了股市融資的壓力。而企業(yè)債券融資又具有成本低、融資規(guī)模大、時間長、利于企業(yè)控制股權(quán)、促使企業(yè)提高誠信意識、增強(qiáng)企業(yè)持續(xù)融資的能力等多方面優(yōu)點(diǎn)。因此，對我國這樣一個大

3、的發(fā)展中國家來說，大力發(fā)展企業(yè)債券市場意義重大。1 發(fā)展我國企業(yè)債券市場的現(xiàn)實意義國內(nèi)外證券市場發(fā)展經(jīng)驗都表明，一個發(fā)達(dá)健全的證券市場是由品種齊全、結(jié)構(gòu)合理的股市、債市及其衍生產(chǎn)品市場共同組成的。在我國股票市場發(fā)展不規(guī)范、投機(jī)性太強(qiáng)、虛假信息彌漫的條件下，在銀行部門貸款質(zhì)量差、不良貸款比例過高的情況下，加快發(fā)展我國的企業(yè)債券市場有著非常重要的現(xiàn)實意義。發(fā)展企業(yè)債券市場可以促進(jìn)企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)公司總價值和股東回報最大化。隨著我國社會保障制度改革的深入，將涌現(xiàn)出大批的養(yǎng)老基金、失業(yè)保障基金等社會保險基金，企業(yè)債券市場的發(fā)展將為這些基金提供很好的投資工具。企業(yè)債券市場的發(fā)展可以拓寬民營企業(yè)的融

4、資渠道，促進(jìn)民營經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。公司債券作為介于國債和股票之間的一個投資品種，可以從利率、期限、付息方式和附加權(quán)利等方面進(jìn)行不同的組合設(shè)計，滿足投資者的多樣性需求。2 制約國企業(yè)債券市場發(fā)展的因素近幾年，我國的債券市場雖然發(fā)展迅速，但債券總量只占GDP的 24，相比國際上95的比例，所占比重還很小，與國外成熟市場相比，我國債市無論是市場規(guī)模、債券品種，還是市場發(fā)育程度，都存在著相當(dāng)大的差距。深圳交易所去年關(guān)于企業(yè)債券的市場調(diào)查報告表明對公司債產(chǎn)品的供給和需求處于兩旺狀態(tài)，那么制約我國企業(yè)債券市場發(fā)展的因素是什么呢？2.1 企業(yè)債券發(fā)行審批制度的制約去年深交所關(guān)于企業(yè)債券市場調(diào)查中，市場參與主體各方

5、普遍認(rèn)為目前制約我國企業(yè)債券發(fā)展的最主要因素是發(fā)行審批制度沒有市場化。目前企業(yè)債券的管理實行“規(guī)?？刂?、集中管理、分級審批”的制度，政府對企業(yè)債券的發(fā)行控制的過多，企業(yè)能否發(fā)債、債券的期限、利率、金額等都由政府決定，而且是作為項目的資金來源批復(fù)給企業(yè)的，發(fā)債企業(yè)的地域、行業(yè)乃至所有制等均需嚴(yán)格的審批，準(zhǔn)入限制較多，審批環(huán)節(jié)繁瑣，這使得企業(yè)債券的行政色彩濃厚而市場色彩淡薄，屬于資金計劃分配而不是市場配置。過多的限制使得一些信譽(yù)高、資金需求量大、有足夠償還能力的企業(yè)，因政策門檻過高不得不長期游離在資本市場之外。多頭管理、層層審批致使效率低下。額度在計委、利率在人民銀行、上市在證監(jiān)會，往往從申報到發(fā)

6、行要半年以上，市場環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了較大變化，使得企業(yè)耗費(fèi)大量時間和精力，還要承擔(dān)因環(huán)境的變化帶來的風(fēng)險。因此，這種非市場化的管理制度已成為企業(yè)債券市場發(fā)展的最大瓶頸。2.2 企業(yè)債券發(fā)行管理的法律法規(guī)有待完善我國目前與企業(yè)債券有關(guān)的法律法規(guī)僅有企業(yè)債券管理條例、中華人民共和國公司法、證券法和上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實施辦法，而上述法律法規(guī)中對企業(yè)債券的定義不清、表述模糊的地方甚多。特別是企業(yè)債券管理條例中的許多條款已經(jīng)過時，殛待修訂和完善。2.3 企業(yè)債券的信用評級制度不健全信用狀況是確定發(fā)債主體融資成本的重要依據(jù)，也是投資者進(jìn)行投資決策的基礎(chǔ)。我國的信用評級制度尚不完善，評級機(jī)構(gòu)格局松散、各

7、行其是、缺乏獨(dú)立性、評級標(biāo)準(zhǔn)缺乏規(guī)范化和標(biāo)準(zhǔn)化。企業(yè)債券能否發(fā)行主要取決于政府機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，在實踐中評級對政府、發(fā)行體和投資者產(chǎn)生的作用很小，評級結(jié)果很難產(chǎn)生權(quán)威性和參照性。對現(xiàn)有的評級公司監(jiān)管也缺乏有效性，評級公司無序競爭和串通濫評現(xiàn)象時有發(fā)生，企業(yè)債券在發(fā)行中采用自愿評級的辦法，實踐中真正去評級的企業(yè)也多是想盡各種辦法評出高等級，評估過程帶有較多主觀因素和個人色彩，企業(yè)資信評估和債券信用評級往往流于形式，而評級機(jī)構(gòu)的跟蹤調(diào)查也很少，不能反映企業(yè)實際經(jīng)營中的變化。3 促進(jìn)我國企業(yè)債券市場發(fā)展的幾條發(fā)行制度改革措施3.1 改革完善現(xiàn)有企業(yè)債券發(fā)行管理制度，逐步推進(jìn)發(fā)行監(jiān)管市場化我國企業(yè)債券市場的發(fā)

8、展證明：現(xiàn)行的多頭監(jiān)管體制不利于市場的發(fā)展。所以應(yīng)完善企業(yè)債券發(fā)行的審批制度，逐步向核準(zhǔn)制過渡。政府應(yīng)該取消企業(yè)債券發(fā)行的“配額”控制，嚴(yán)格審核企業(yè)的債券發(fā)行申請，逐步擴(kuò)大企業(yè)債券的發(fā)行額度。放寬企業(yè)債券募集資金的使用限制，在保證用于固定資產(chǎn)投資的同時，可用于調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)重組等其他真實合法的用途。合理界定發(fā)債主體資格，消除非國有企業(yè)發(fā)行債券的歧視。逐漸放松和取消法定利率上限的規(guī)定，由企業(yè)根據(jù)自己的信用級別以及償債能力制定相應(yīng)的利率，將債券的利率水平與風(fēng)險進(jìn)行掛鉤。3.2 加強(qiáng)企業(yè)債券市場的法制建設(shè)及監(jiān)管體系的建設(shè)構(gòu)造完善的債券市場法律框架，要以法律形式進(jìn)一步限定籌資形式，明確投資者的權(quán)利

9、和義務(wù)，加強(qiáng)資金使用監(jiān)督，尤其對法則進(jìn)行更為詳細(xì)的規(guī)定。建立企業(yè)債券兌付風(fēng)險預(yù)警機(jī)制，對潛在的兌付風(fēng)險及早防范，完善發(fā)債企業(yè)的信息披露制度，嚴(yán)格要求發(fā)債企業(yè)定期、及時披露重大事件，建立企業(yè)債券受托人承銷商制度，切實保護(hù)投資者的合法權(quán)益，避免企業(yè)債券的多頭管理，將企業(yè)債券的監(jiān)管交給證券監(jiān)管部門統(tǒng)一監(jiān)管。3.3 不斷健全和完善信用評級制度首先，樹立信用評級機(jī)構(gòu)的權(quán)威性，對全國現(xiàn)有信用評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行一次全面的清理整頓，打破低于封鎖，擺脫政府干預(yù)，使評級機(jī)構(gòu)成為真正獨(dú)立、公平、公正中介機(jī)構(gòu)。并制定一整套統(tǒng)一、規(guī)范的信用評級方法和評級指標(biāo)體系。采取強(qiáng)制性評級措施，規(guī)定凡需要發(fā)債的企業(yè)必須進(jìn)行信用評級。其次

10、，規(guī)范信用評級機(jī)構(gòu)的行為，監(jiān)理方險賠償機(jī)制，信用評級機(jī)構(gòu)對自己負(fù)責(zé)評定的企業(yè)債券負(fù)風(fēng)險連帶責(zé)任。此外，評級機(jī)構(gòu)還應(yīng)對投資者全面披露整個評估過程，盡量避免因信息披露不完全導(dǎo)致投資者利益受損，并要對發(fā)債企業(yè)進(jìn)行動態(tài)跟蹤，不斷更新評級結(jié)果，揭示債券風(fēng)險。3.4 大力加強(qiáng)企業(yè)債券的流動性建設(shè)，建立健全債券交易流通市場債券吸引投資者的特征之一就是有較好的流動性，這需要有一個高效、高流動性的二級市場作為保證。目前，我國債券市場是一個分割的、流動性較低的市場。債券市場被分割成銀行間市場、交易所和柜臺交易市場三塊，除了極個別的債券品種可以跨市交易外，絕大多數(shù)的品種被分割在不同的市場流通。目前，企業(yè)債券主要在交

11、易所買賣，而大部分國債和金融債集中在銀行間時常交易。市場的分割還體現(xiàn)在不同的投資者被限制在不同的市場交易，如商業(yè)銀行不能參與交易所的交易。人為地分割市場造成了不同市場資產(chǎn)價格的差異，也是造成市場流動性差的主要原因之一。因此，建立一個統(tǒng)一高效的二級市場是企業(yè)債券市場發(fā)展的前提。資本市場發(fā)達(dá)國家的債券市場都是以場外為主，未來的中國債券市場也應(yīng)當(dāng)是以場外債券市場為主，交易所債券市場為補(bǔ)充，涵蓋全社會投資者的公開市場。要實現(xiàn)這一目標(biāo)就必須要求建立一個統(tǒng)一的分層次的企業(yè)債券托管體系，使得債券可以跨市場、跨層次自由轉(zhuǎn)托管；建立一個便捷高效的企業(yè)債券市場結(jié)算服務(wù)系統(tǒng)。為保證市場的流動性，還必須建立和完善做市

12、商制度。3.5 有效控制風(fēng)險在市場準(zhǔn)入方面，要核查企業(yè)經(jīng)營管理水平、經(jīng)濟(jì)效益和歷年對銀行信貸的償還情況，將企業(yè)債券的發(fā)行與企業(yè)歷史經(jīng)營業(yè)績真正聯(lián)系起來。對違規(guī)發(fā)債的企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)肅處理。為規(guī)范企業(yè)發(fā)債的資格，保證投資者能得到真實的信息，必須加強(qiáng)對律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等社會中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，完善企業(yè)債券的信用評級制度，整頓債券評級機(jī)構(gòu)，嚴(yán)格在由中國人民銀行規(guī)定的9家機(jī)構(gòu)進(jìn)行評級的規(guī)定：強(qiáng)化抵押與債券擔(dān)保人制度，盡可能降低企業(yè)債券的兌付風(fēng)險，以切實保護(hù)投資者的利益。對企業(yè)未按發(fā)行公告使用募集資金的行為應(yīng)采取制約手段。有些舉債企業(yè)為了獲得更大的利潤，將募集資金用于其他風(fēng)險大的項目。要解決企業(yè)違約使用資

13、金的問題，只有提升企業(yè)違約成本，采取負(fù)激勵手段，才能使企業(yè)。投資者的利益達(dá)到一致。 3.6 建立有效的償債保障機(jī)制建立有效的事前保障機(jī)制，包括自動履行機(jī)制、債券人的審慎和使用配合機(jī)制、抵押擔(dān)保機(jī)制、流動性和可轉(zhuǎn)換性機(jī)制以及限制債務(wù)期限和債務(wù)資金的用途、限制企業(yè)經(jīng)營者行為等。建立有效的事后保障機(jī)制，包括自發(fā)性和解與結(jié)算、破產(chǎn)清算與重組、“戳穿公司的面紗”等手段。3.7 大力培育企業(yè)債券市場的機(jī)構(gòu)投資者,進(jìn)行做市商制度的試點(diǎn)無論是股票市場還是企業(yè)債券市場,機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量都是其成熟的標(biāo)志,缺乏機(jī)構(gòu)投資者的市場從根本上缺少了活力。應(yīng)允許基金公司、社會保障基金投資信用度較高、風(fēng)險較小而投資回報相對較高

14、的企業(yè)債券,還可以考慮設(shè)立企業(yè)債券市場基金,專門支持企業(yè)債券市場的發(fā)展,為企業(yè)債券市場引入更多的資金。同時,可以考慮逐步放開外資對企業(yè)債券的購買限制。成熟的投資者群體的建立和培養(yǎng)是我國企業(yè)債券市場健康發(fā)展的基石和保障。3.8 適時推出新形勢下債券品種創(chuàng)新，進(jìn)一步豐富投資品種在債券品種設(shè)計上針對投資者不同的需求設(shè)計債券品種，期限上做到短、中、長期連續(xù)，方式做到一次付息、貼息、與按年、半年、季度付息等品種齊全。同時結(jié)合市場需求考慮發(fā)行浮動利率附息企業(yè)債券、可贖回債券等多個品種。完善和發(fā)展中國的可轉(zhuǎn)換公司債，開發(fā)附認(rèn)股權(quán)證公司債券，也可嘗試資產(chǎn)抵押債券創(chuàng)新試點(diǎn)。參考文獻(xiàn)：1.黃興.銀行間債券市場的流動性分析J.中國貨幣市場