管理層激勵(lì)與國(guó)有資本收益的相關(guān)性

1、管理層激勵(lì)與國(guó)有資本收益的相關(guān)性在我國(guó)，國(guó)有企業(yè)實(shí)施的一直是委托代理方式，企業(yè)管理層掌握著比國(guó)家更為豐富的信息資源，這形成了管理層權(quán)力。他們通過手中的權(quán)力代理經(jīng)營(yíng)國(guó)有企業(yè)，其經(jīng)營(yíng)狀況也將影響國(guó)有企業(yè)資本經(jīng)營(yíng)收益情況。在人力資本激勵(lì)中，薪酬激勵(lì)是最重要的組成部分，也是最常用的激勵(lì)方式。2015年9月13日，中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)的關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見指出，以管資本為主推進(jìn)經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)集中統(tǒng)一監(jiān)管，提高國(guó)有資本收益上繳公共財(cái)政比例，更多用于保障和改善民生。由此可見，國(guó)家已經(jīng)開始加強(qiáng)督促國(guó)有企業(yè)資本經(jīng)營(yíng)收益分紅的力度。相關(guān)政策出臺(tái)的目的是為了提高國(guó)有企業(yè)的分紅比例，在確定分紅比例后，如何進(jìn)

2、一步擴(kuò)大國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收益分紅金額，國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收益受哪些因素影響？這便是本研究感興趣的地方。不少研究表明，企業(yè)管理層有動(dòng)機(jī)并且有能力調(diào)整自己的薪酬以獲取個(gè)人的不當(dāng)收益，企業(yè)高管薪酬與企業(yè)績(jī)效脫離的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，管理層激勵(lì)成為代理問題的一部分，而非解決代理問題的初始目的。在分析國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收益影響因素的基礎(chǔ)上，本文以國(guó)有企業(yè)管理層激勵(lì)作為切入點(diǎn)，研究管理層薪酬與國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收益之間的內(nèi)在聯(lián)系，并針對(duì)實(shí)證分析結(jié)論提出相應(yīng)對(duì)策。一、國(guó)有資本收益與企業(yè)管理層薪酬關(guān)系概述根據(jù)契約激勵(lì)理論，所有者和管理者之間的契約關(guān)系受信息不對(duì)稱的影響，兩者之間存在信息差距，管理者通常比所有者知道更多關(guān)于企業(yè)運(yùn)營(yíng)的信息，

3、為了提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，針對(duì)信息不對(duì)稱的問題，一種能通過給予管理層某種好處的契約關(guān)系就出現(xiàn)了，這便是管理層激勵(lì)機(jī)制。當(dāng)所有者與管理層之間存在利益沖突時(shí)，管理層會(huì)為了自身利益做出有損企業(yè)價(jià)值的決策，此時(shí)，管理層薪酬激勵(lì)對(duì)提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)具有一定的促進(jìn)作用。在我國(guó)，國(guó)有企業(yè)不但有經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，即努力提高自己的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，還有滿足社會(huì)和政治等非經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的責(zé)任，跟民營(yíng)企業(yè)相比，國(guó)有企業(yè)管理層激勵(lì)的內(nèi)在動(dòng)力相對(duì)較弱。從盈余管理的角度進(jìn)行博弈分析，由于信息不對(duì)稱，雖然企業(yè)所有者處于信息劣勢(shì)地位，但由于監(jiān)管成本高，收益相對(duì)較低，企業(yè)所有者一般不會(huì)對(duì)管理層進(jìn)行全面監(jiān)督，并且我國(guó)還沒有建立有效的經(jīng)理人市場(chǎng)，管理層的行為

4、很難受到有效的法律約束，在風(fēng)險(xiǎn)和收益如此不對(duì)等的情況下，管理層有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)通過盈余管理來實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化。Murphy利用美國(guó)幾十家公司的數(shù)據(jù)實(shí)證檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)：公司管理層薪酬與公司銷售收入以及公司股價(jià)之間均具有顯著的正向關(guān)系1。魏剛在對(duì)我國(guó)上市公司高管激勵(lì)機(jī)制進(jìn)行實(shí)證分析后發(fā)現(xiàn)：公司高管薪酬與公司經(jīng)營(yíng)收益之間的不存在顯著關(guān)系，與其所持公司股份呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，并且與公司規(guī)模具有顯著正相關(guān)關(guān)系2。辛清泉等認(rèn)為，在當(dāng)前的酬管理制度下，我國(guó)國(guó)有企業(yè)管理層貨幣薪酬激勵(lì)的不合理會(huì)導(dǎo)致企業(yè)投資過度3。周仁俊等基于上市公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)角度，分析了管理層薪酬與企業(yè)經(jīng)營(yíng)收益之間的相關(guān)性，選取兩組樣本，一組是國(guó)有控

5、股公司，一組是非國(guó)有控股公司，實(shí)證檢驗(yàn)后他們發(fā)現(xiàn)：跟國(guó)有控股上市公司相比，非國(guó)有控股上市公司的薪酬水平更高、與企業(yè)經(jīng)營(yíng)收益的相關(guān)性也更強(qiáng)，并且兩組樣本都顯示，管理層薪酬與企業(yè)經(jīng)營(yíng)收益呈正相關(guān)關(guān)系4-9。楊興全等發(fā)現(xiàn)，貨幣薪酬、未預(yù)期貨幣薪酬及管理層持股比例三者均與過度投資顯著負(fù)相關(guān)5，11。第6期吳泓:管理層激勵(lì)與國(guó)有資本收益的相關(guān)性云南農(nóng)業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)第10卷整體上，目前關(guān)于國(guó)有資本收益與企業(yè)管理層薪酬方面的研究主要集中在實(shí)證分析上，合理的樣本選取以及科學(xué)的實(shí)證方法是決定研究結(jié)論是否客觀的關(guān)鍵。已有研究往往存在樣本量較小，缺乏代表性以及實(shí)證方法稍顯粗糙的現(xiàn)象，為了得出更為客觀的結(jié)果，本文擬選取各

6、行業(yè)具有代表的90家企業(yè)，運(yùn)用面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。二、國(guó)有資本收益及其影響因素本文擬用凈資產(chǎn)收益率（ROE）來反映國(guó)有資本收益。這是因?yàn)?，作為企業(yè)凈利潤(rùn)占凈資產(chǎn)的比重，凈資產(chǎn)收益率可以很好地反映了股東權(quán)益的收益狀況。作為國(guó)有企業(yè)管理層，關(guān)于凈資產(chǎn)收益率，除了要掌握其本質(zhì)特征（機(jī)會(huì)成本）外，還要具有為企業(yè)理財(cái)?shù)囊庾R(shí)。在競(jìng)爭(zhēng)日益劇烈的市場(chǎng)環(huán)境中，跟民營(yíng)企業(yè)一樣，國(guó)有企業(yè)也應(yīng)該注重成本控制，而企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本往往受到投資者對(duì)企業(yè)要求報(bào)酬的高低影響，不同投資者要求的必要報(bào)酬率是有差異的，凈資產(chǎn)收益率可以很好地反映股東要求報(bào)酬率。因此，本文使用凈資產(chǎn)收益率這一指標(biāo)來研究國(guó)有企業(yè)的國(guó)有資本收益狀況。凈資產(chǎn)

7、收益率的影響因素主要有：第一，國(guó)有企業(yè)管理層激勵(lì)能對(duì)國(guó)有資本收益產(chǎn)生影響。這是因?yàn)?，公司高管為了謀取私利傾向于采取有利于自身報(bào)酬最大化的決策。當(dāng)高層管理人員掌握一定權(quán)力時(shí)，由于企業(yè)管理層報(bào)酬的取得具有較強(qiáng)的隱蔽性，企業(yè)股東很難對(duì)管理層的不合理報(bào)酬進(jìn)行監(jiān)控，這種監(jiān)控的缺失將導(dǎo)致企業(yè)資源的浪費(fèi)，阻礙企業(yè)的健康發(fā)展。相反的，持有效率觀的學(xué)者認(rèn)為，高管的潛能能夠受到高額的薪酬所帶來的優(yōu)越感的激發(fā)，工作效率將提高也有利于減少公司的經(jīng)營(yíng)支出，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)收益的提高具有很好的促進(jìn)作用。然而，我國(guó)往往對(duì)國(guó)有企業(yè)高管缺乏有效的監(jiān)管，管理層往往濫用權(quán)力，過度消費(fèi)，嚴(yán)重影響了企業(yè)的績(jī)效10。陳冬華等認(rèn)為，民營(yíng)企業(yè)的公

8、司業(yè)績(jī)與高層年度薪酬存在顯著的相關(guān)關(guān)系，而國(guó)有企業(yè)的企業(yè)業(yè)績(jī)?nèi)狈?duì)經(jīng)理人應(yīng)有的激勵(lì)作用，因此，跟企業(yè)高管薪酬呈現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系6。類似地，羅宏等認(rèn)為，公司支付的現(xiàn)金股利可以顯著降低管理人員的在職消費(fèi)水平，而在職消費(fèi)作為代理成本，給公司造成負(fù)面影響，與公司業(yè)績(jī)負(fù)相關(guān)7。第二，流通股比例的變化也會(huì)影響國(guó)有資本收益，流通股比例的提高往往導(dǎo)致企業(yè)的資產(chǎn)收益率有所下降。因?yàn)樵谖覈?guó)的資本市場(chǎng)中，大小非;股東往往能通過二級(jí)市場(chǎng)獲得很高的回報(bào)，股票流通比例上升甚至實(shí)現(xiàn)全流通后，公司大股東的積極性受到一定沖擊，對(duì)資產(chǎn)收益率也造成一定影響。第三，資產(chǎn)負(fù)債率越高，意味著企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)越重。而資金是有成本的，相對(duì)

9、于西方發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)的金融市場(chǎng)尚不夠發(fā)達(dá)，多數(shù)企業(yè)對(duì)銀行貸款的依賴仍然較強(qiáng)。此種融資方式下，企業(yè)的資金成本相對(duì)較高，高額的資金成本勢(shì)必企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率產(chǎn)生負(fù)面影響。第四，從規(guī)模經(jīng)濟(jì)的角度出發(fā)，認(rèn)為企業(yè)規(guī)模越大，資產(chǎn)收益率越高。規(guī)模經(jīng)濟(jì)反映的是生產(chǎn)要素的集中程度同經(jīng)濟(jì)效益之間的關(guān)系，是指通過擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模能夠引起經(jīng)濟(jì)效益的增加。在技術(shù)水平給定情況下，生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大使得長(zhǎng)期平均成本下降的趨勢(shì)。具體有兩種情況，一種是生產(chǎn)設(shè)備條件不變，即生產(chǎn)能力不變情況下的生產(chǎn)批量變化，另一種是生產(chǎn)設(shè)備條件變化即生產(chǎn)能力變化時(shí)的生產(chǎn)批量變化，無論如何結(jié)果都是，隨著產(chǎn)量的增加，長(zhǎng)期平均總成本下降的特性。第五，改革開放以

10、后，我國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了明顯的地區(qū)差異，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡使得各地區(qū)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、人才資源、市場(chǎng)環(huán)境等都存在較為明顯的差異，經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的這些差異對(duì)處于不同地區(qū)的國(guó)有企業(yè)的資本收益率產(chǎn)生或多或少的影響。三、基于面板數(shù)據(jù)的實(shí)證分析（一）變量選擇與數(shù)據(jù)來源根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的上市公司行業(yè)分類指引（2012年修訂），如表1所示，在18個(gè)大類中，依據(jù)國(guó)有法人股占前十大股東比重，本文選取了各大類中排名靠前的5家上市公司作為研究樣本，利用20132015年的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。另外，如表2所示，本文選取了資產(chǎn)收益率、高管薪酬、流通股比例、資產(chǎn)負(fù)債率、公司規(guī)模以及公司所屬地區(qū)分布6個(gè)變量進(jìn)行實(shí)證分析，上述變量涉及

11、數(shù)據(jù)均出自Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。（二）數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性分析進(jìn)行面板數(shù)據(jù)回歸之前，對(duì)變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)可以避免謬誤回歸;現(xiàn)象的出現(xiàn)，如表3所示，Levin檢驗(yàn)、ADF檢驗(yàn)以及PP檢驗(yàn)均表明，資產(chǎn)收益率ROE、高管薪酬的自然對(duì)數(shù)LNEC、流通比例FR、資產(chǎn)負(fù)債率DAR、公司規(guī)模的自然對(duì)數(shù)LNCZ以及地區(qū)分布LD在5%水平下是非平穩(wěn)的序列，而除了個(gè)別檢驗(yàn)結(jié)果，一階差分后上述序列均在5%水平下平穩(wěn)。（三）面板數(shù)據(jù)回歸結(jié)果分析根據(jù)上述結(jié)果，面板數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的，于是可以進(jìn)一步進(jìn)行回歸分析，根據(jù)F檢驗(yàn)（P=0006），本文所涉及數(shù)據(jù)拒絕使用混合模型的假定，應(yīng)該采用面板數(shù)據(jù)模型。進(jìn)一步，依據(jù)Housman 檢驗(yàn)（P=00

12、42），拒絕模型為隨機(jī)效應(yīng)模型的假定，選擇固定效應(yīng)模型對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析。如表4的固定效應(yīng)模型結(jié)果所示，在10%水平下各變量的系數(shù)都是顯著的，并且具有較大的擬合優(yōu)度（R2=0861）。具體而言，第一，公司高管薪酬對(duì)資產(chǎn)收益率產(chǎn)生顯著影響，高管薪酬每增加1%，收益率將增加1091個(gè)點(diǎn)，說明在我國(guó)的A股上市公司中，企業(yè)管理層激勵(lì)對(duì)國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收益有顯著的正向影響，國(guó)有上市企業(yè)高管薪酬的增加起到了明顯的激勵(lì)效果；第二，流通比例的提高使得企業(yè)的資產(chǎn)收益率有所下降，這主要是因?yàn)樵谖覈?guó)的資本市場(chǎng)中，大小非;股東往往能通過二級(jí)市場(chǎng)獲得很高的回報(bào)，股票流通比例上升甚至實(shí)現(xiàn)全流通后，大小非;的減持等行為使得公司

13、大股東的積極性受到一定沖擊，對(duì)資產(chǎn)收益率也造成一定負(fù)面影響；第三，資產(chǎn)負(fù)債率每上升1個(gè)點(diǎn)，資產(chǎn)收益率將下降2324個(gè)點(diǎn)，即資產(chǎn)負(fù)債率的上升對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)產(chǎn)業(yè)負(fù)面影響，將引起下降資產(chǎn)收益率出現(xiàn)較大幅度的下降，資產(chǎn)負(fù)債率是衡量企業(yè)長(zhǎng)期償債能力的重要指標(biāo)，在營(yíng)業(yè)收入既定條件下，債務(wù)負(fù)擔(dān)上升將降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；最后，結(jié)果還表明：資產(chǎn)收益率與企業(yè)規(guī)模正相關(guān)，生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大降低了單位平均成本，提升了企業(yè)業(yè)績(jī)，即規(guī)模經(jīng)濟(jì);成立，并且地區(qū)分布對(duì)資產(chǎn)收益率有影響，大部分經(jīng)濟(jì)較不發(fā)達(dá)中、西部地區(qū)由于其基礎(chǔ)設(shè)施，人才資源等投資環(huán)境處于相對(duì)劣勢(shì)，所以位于該地區(qū)的上市公司的資產(chǎn)收益率普遍較低。四、結(jié)論與政策建議（一）結(jié)論以

14、上結(jié)合我國(guó)制度背景對(duì)國(guó)有資本收益與企業(yè)管理層激勵(lì)的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析，通過高管薪酬、流通比例、資產(chǎn)負(fù)債率、公司規(guī)模、地區(qū)分布五個(gè)變量，分析了國(guó)有企業(yè)管理層激勵(lì)與國(guó)有資本收益的關(guān)系。結(jié)果表明：（1）國(guó)有企業(yè)高級(jí)管理層薪酬與企業(yè)績(jī)效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，管理層薪酬高低直接影響國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收益；（2）流通比例的提高使得企業(yè)的資產(chǎn)收益率有所下降，其所持有流通股對(duì)國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收益的影響表現(xiàn)較明顯；（3）負(fù)債率的上升將較大幅度地引起國(guó)有企業(yè)收益率下降；（4）企業(yè)規(guī)模對(duì)資產(chǎn)收益率有正向影響；（5）東、中、西部地區(qū)的上市公司表現(xiàn)出明顯的地區(qū)差異。（二）政策建議根據(jù)以上分析，為了進(jìn)一步提高資本收益率，以下幾點(diǎn)應(yīng)

15、該引起相關(guān)政府部門及國(guó)有企業(yè)的注意。1提高國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)資本收益收繳的意識(shí)作為國(guó)有企業(yè)生產(chǎn)資料的提供者和所有者,人民群眾也是國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的最終承擔(dān)者。因此，要在全社會(huì)范圍內(nèi)建立起國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)資本收益收繳的意識(shí)，讓人民群眾意識(shí)到自己的權(quán)利,國(guó)有企業(yè)的盈余收益可以使自己獲利。在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期，國(guó)家實(shí)行統(tǒng)收統(tǒng)支，而到改革開放初期，國(guó)家急于市場(chǎng)化運(yùn)作時(shí)往往忽視了對(duì)國(guó)有資本回報(bào)的要求。根據(jù)現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的原則要求，我們要摒棄過去以利潤(rùn)低為理由不上繳少上繳的陋習(xí)，樹立上繳國(guó)有資本收益合理合規(guī)的正確意識(shí)。2正確審視國(guó)有企業(yè)的委托代理關(guān)系在我國(guó)，國(guó)有企業(yè)分布較廣，數(shù)量也較多，由國(guó)家政府部門直接經(jīng)營(yíng)管理是不現(xiàn)實(shí)的

16、，不但效果不好，還容易出現(xiàn)腐敗現(xiàn)象。根據(jù)西方發(fā)達(dá)國(guó)家國(guó)有企業(yè)的管理經(jīng)驗(yàn)，建立幾乎完全市場(chǎng)化的管理模式是一種比較合理的方法。通過對(duì)國(guó)有產(chǎn)權(quán)代表以及企業(yè)管理人員的平等競(jìng)爭(zhēng)和動(dòng)態(tài)篩選，國(guó)有企業(yè)代理者的素質(zhì)和能力都將得以大幅提升，作為委托者，國(guó)家的利益得到了保障。于是，要進(jìn)一步深化國(guó)有企業(yè)體制改革，完善企業(yè)的法人治理機(jī)構(gòu)，強(qiáng)化各相關(guān)部門的監(jiān)督功能，防止企業(yè)管理層濫用權(quán)力，侵犯國(guó)家利益的行為。3重視對(duì)高管薪酬的貨幣薪酬激勵(lì)首先，要加強(qiáng)對(duì)國(guó)有企業(yè)高管人員的監(jiān)督力度，引導(dǎo)企業(yè)管理層構(gòu)建與績(jī)效相掛鉤的薪酬激勵(lì)機(jī)制，確定合理的管理層薪酬水平。經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài);后，近幾年出現(xiàn)了很多國(guó)有控股上市公司管理層主動(dòng)降薪的現(xiàn)

17、象，這也體現(xiàn)了我國(guó)國(guó)有企業(yè)的管理水平以及企業(yè)管理層的素質(zhì)在不斷提升；此外，對(duì)國(guó)有企業(yè)高管人員的權(quán)力要進(jìn)行適當(dāng)?shù)南拗疲酱倨髽I(yè)建立和完善其公司治理機(jī)制。管理層權(quán)力的提升容易誘發(fā)腐敗，督促企業(yè)高管致力于完善公司的治理機(jī)制而非權(quán)力的追求，有利于更有效的保護(hù)國(guó)家的利益。4給國(guó)有企業(yè)資本收益率的提升創(chuàng)造有利的經(jīng)濟(jì)條件根據(jù)上述實(shí)證分析的結(jié)果，為了進(jìn)一步提高我國(guó)國(guó)有企業(yè)資本收益率，政府應(yīng)該給國(guó)有企業(yè)的發(fā)展提供更多便利：一是可以協(xié)助國(guó)有企業(yè)處理各種債權(quán)債務(wù)問題，如三角債;等，減輕國(guó)企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)，并進(jìn)一步提升國(guó)有企業(yè)的融資能力，尤其在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下滑的背景下，銀行等金融機(jī)構(gòu)容易出現(xiàn)惜貸;現(xiàn)象，政府更應(yīng)該對(duì)其進(jìn)行合

18、理引導(dǎo)；二是促進(jìn)各地區(qū)經(jīng)濟(jì)的均衡發(fā)展，減小經(jīng)濟(jì)發(fā)展中出現(xiàn)的地區(qū)不平衡現(xiàn)象，可以通過產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)、政策扶持等方式提升中、西部地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度。參考文獻(xiàn)1Murphy K J. Corporate performance and managerial remuneration: An empirical analysisJ. Journal of Accounting and Economics, 1985, 7 (1/3): 11.DOI: 10.1016/0165-4101(85)90026-6.2魏剛高級(jí)管理層激勵(lì)與上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效J經(jīng)濟(jì)研究，2000（3）：323辛清泉，譚偉強(qiáng)市場(chǎng)化改革,企業(yè)業(yè)績(jī)與國(guó)有企業(yè)經(jīng)理薪酬J經(jīng)濟(jì)研究，2009（11）：684周仁俊，楊戰(zhàn)兵，李禮管理層激勵(lì)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的相關(guān)性：國(guó)有與非國(guó)有控股上市公司的比較J會(huì)計(jì)研究，2010（12）：69DOI:10.3969/j.issn.1003-2886.2010.12.011.5楊興全，曾義控股股東兩權(quán)分離、過度投資與公司價(jià)值J江西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2011（1）：246陳冬華，陳信元，萬華