光大證券機械行業(yè)策略報告

1、內(nèi)部復蘇縱深推進、外部需求溫和復蘇內(nèi)部復蘇縱深推進、外部需求溫和復蘇 光大證券 邱世梁 2009年11月26日 2010機械行業(yè)投資策略機械行業(yè)投資策略 p2 機械行業(yè)：看好工程機械、機床、鐵路設備 u 二季度前工程機械仍是行業(yè)首選：利潤高增長的確定性高 基建投資增速下降；房地產(chǎn)投資增速顯著加快；出口明顯回升 2010年一季看好出口占比高公司：中聯(lián)、徐工、山推、合力；年一季看好出口占比高公司：中聯(lián)、徐工、山推、合力； 2010年二季看好一年二季看好一線股；中聯(lián)重科、三一重工、徐工科技；二線 股上海機電、廈工、柳工、山推. u 第二季看好復蘇滯后的機床、冶金礦山機械、集裝箱機械、鐵路設備 汽車等

2、下游產(chǎn)能投放機床復蘇：秦川發(fā)展、天馬股份 ； 基建鐵路高峰后的采購高峰：中國南車；貿(mào)易復蘇下中集集團 天地科技、太原重工 u 軍工行業(yè)重組案例將顯著增多，考慮組合投資 推薦組合：洪都航空、高淳陶瓷、航天動力 u 造船港口機械2010年底開始復蘇 p3 資料來源：光大證券研究所 煤礦機械煤礦機械 冶金礦山機械冶金礦山機械 內(nèi)需復蘇縱深推進、出口溫和復蘇 景景 氣氣 程程 度度 工程機械工程機械 機床復蘇機床復蘇 2010年1季度 2010年2季度2010 年3季度2010年4季度 景氣在明年三季景氣在明年三季 開始下滑開始下滑 工程機械、汽車、工程機械、汽車、 制造業(yè)制造業(yè) 下游新產(chǎn)能投放下游新

3、產(chǎn)能投放 全球經(jīng)濟全球經(jīng)濟 緩慢復蘇緩慢復蘇 港口機械港口機械 造船造船 經(jīng)濟復蘇經(jīng)濟復蘇 向縱深推進向縱深推進 集裝箱機械集裝箱機械 鐵路設備鐵路設備 鐵路基建投資鐵路基建投資 后采購高峰后采購高峰 p4 行業(yè)平均估值水平為2010年20倍 資料來源：光大證券研究所、估價截至2009-11-18 p5 2010年宏觀關(guān)鍵架設 gdp增9.5-10%；fai增25-30%，1、4季高、2、3三季 略低；cpi：2.5-3%；ppi為4%； 資料來源：光大證券研究所、wind p6 1 1、工程機械：地產(chǎn)出口接力，利潤繼續(xù)高增長、工程機械：地產(chǎn)出口接力，利潤繼續(xù)高增長 2 2、機床、機床2010

4、2010年開始復蘇年開始復蘇 3 3、鐵路設備：逐漸進入設備采購高峰、鐵路設備：逐漸進入設備采購高峰 4 4、重型機械、集裝箱機械、港口機械開始復蘇、重型機械、集裝箱機械、港口機械開始復蘇 5 5、航天軍工：重組進程將明顯加快、航天軍工：重組進程將明顯加快 6 6、造船：仍在底谷徘徊、造船：仍在底谷徘徊 復蘇縱深推進、外需溫和復蘇復蘇縱深推進、外需溫和復蘇 p7 1、工程機械：地產(chǎn)出口接力，利潤增長的確定性高 u需求、供給 2010年增長的確定性？ u成本、利潤、增長 成本：高預期，低通脹，鋼鐵價格維持低位 u估值、排序 高pb的邏輯，高roe的持續(xù)性？ pe將為20倍，2011年20%增長

5、長期有競爭力的企業(yè)：中聯(lián)、三一 p8 1.1、基建貢獻下降，出口和地產(chǎn)接力 資料來源：光大證券研究所 需求：基建投資下降、房地產(chǎn)投資、出口先后復蘇需求：基建投資下降、房地產(chǎn)投資、出口先后復蘇 p9 1.2、 2010、2011行業(yè)利潤增速為24%、16% 資料來源：光大證券研究所 供給：主要子行業(yè)競爭格局改善。供給：主要子行業(yè)競爭格局改善。 成本：高預期，低通脹，鋼鐵價格維持低位成本：高預期，低通脹，鋼鐵價格維持低位 p10 1.3、 2010年目標價格上升到20倍pe u2010年目標價格基于2010年20-25倍eps 2010、2011年行業(yè)利潤增速24%、16%， 但重點公司的利潤增速

6、2011年約20%，未來增 速將緩慢下降 p11 資料來源：光大證券研究所 內(nèi)需：房地產(chǎn)投資內(nèi)需：房地產(chǎn)投資 1.4、 出口、房地產(chǎn)需求驅(qū)動上漲 出口復蘇出口復蘇 一線股一線股 2010年1季度 2010年2季度2010 年3季度2010年4季度 中聯(lián)重科中聯(lián)重科 山推股份山推股份 廈工股份廈工股份 安徽合力安徽合力 中聯(lián)、三一中聯(lián)、三一 徐工、柳工徐工、柳工 中聯(lián)重科中聯(lián)重科 三一重工三一重工 長期競爭力長期競爭力 中聯(lián)重科中聯(lián)重科 、三一重工、三一重工 p12 1.5、新開工面積、施工面積單月增速快速上升 資料來源：wind、光大證券 p13 1.5、新開工面積、施工面積單月增速快速上升

7、資料來源：wind、光大證券 p14 新開工面積、施工面積環(huán)比增速振幅加大 資料來源：wind、光大證券 p15 1.5、新開工面積、施工面積累計增速仍在低位 資料來源：wind、光大證券 p16 1.6、銷售面積與施工面積增速差在拉大 資料來源：wind、光大證券 p17 1.7、2009年房地產(chǎn)投資基數(shù)低 資料來源：wind、光大證券 p18 1.7、 鐵路投資增速略微下降 資料來源：鐵路工作會議、新華網(wǎng)、光大證券 單位：億元單位：億元 p19 1.7、 鐵路投資增速略微下降 資料來源：中國鐵道部網(wǎng)站、光大證券 鐵路基建投資高位回落，單月增速經(jīng)過一年的快速增長后回落鐵路基建投資高位回落，單

8、月增速經(jīng)過一年的快速增長后回落 p20 1.7、 鐵路投資增速略微下降 資料來源：中國鐵道部網(wǎng)站、光大證券 鐵路基建投資高位回落，累計增速經(jīng)過一年的快速增長后回落鐵路基建投資高位回落，累計增速經(jīng)過一年的快速增長后回落 p21 1.8、中國未來將成為最大出口國 07年出口目的地分布：對洲出口 占比50%，北美和歐洲占比下降 資料來源：今日工程機械 歐、北美、亞需求三分天下， 亞洲、中國、印度占比上升 亞洲：中36%、日23%、印度17%； 歐洲：德30%、意大利21%、英14%、 p22 1.8、中國未來將成為最大出口國 u2009-2011年出口增長的貢獻率分別為-10、4、4 個百分點 09

9、年出口下降50%，2010年增長40% 北美09年下降60%，西歐降40% 中東預計快速復蘇 沙特：10年，5.6萬億rmb投資計劃 海灣國家大量的酒店建設計劃阿聯(lián)酋200個島嶼建 設計劃 印度復蘇速度相對較快 p23 1.9、公司：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整提升+外延增長 u行業(yè)走向高端，產(chǎn)品升級 裝載機：更高噸位、更節(jié)能、更可靠 起重機：向更大噸位；汽車起重機向履帶起重 機、全路面起重機轉(zhuǎn)變 混凝土機械：更長臂、更穩(wěn)定、更節(jié)能 挖掘機：更高配置、更節(jié)能、更有效率 u外延增長 進入多元化階段 再制造、融資租賃 p24 2010年重點公司凈利潤增速25% u企業(yè)盈利 中聯(lián)重科、徐工科技、三一重工利潤增速30

10、% 需求增長、產(chǎn)品升級、結(jié)構(gòu)改善、外延增長 毛利率及銷售凈利率回升 u估值與目標價格 合理估值將達2010年20-25倍 u催化劑 房地產(chǎn)投資復蘇 海外市場復蘇 p25 國際比較：a股pb是國際同業(yè)2倍 資料來源：bloomberg、股價截至2009-11-18 p26 國際比較：a股pe接近國際同業(yè) 資料來源：bloomberg、股價截至2009-11-18 p27 中聯(lián)重科：產(chǎn)品升級與多元化帶來的外延增長 u盈利預測 增發(fā)前：09-11eps為 1.35、1.8、2.2 增發(fā)后：09-11eps為1.20、1.6、2.2 新黃工挖掘機放量、華泰重工進入快速增長期 u與估值與目標價格 合理估

11、值上升到2010年20倍至36元 u股價上漲的催化劑 cifa盈利、整合協(xié)同效應體現(xiàn)、挖掘機放量 u投資風險 鋼鐵價格上漲超過預期鋼鐵價格上漲超過預期 p28 上海機電：大量冗余現(xiàn)金、注入預期 u盈利預測 09、10年eps為0.67、0.80元 資產(chǎn)注入預期，預計增厚0.1-0.20元 u估值與目標價格 主營估值16元，資產(chǎn)注入預期估值2元，目標價格18元 u上海機電參股公司價值值得重估，成長空間大 u股價上漲的催化劑 整合效應逐漸體現(xiàn) 資產(chǎn)注入 p29 三一重工：產(chǎn)品升級、多元化 u盈利預測 09-11eps為 1.5、2.0、2.3 挖掘機增長 u與估值與目標價格 合理估值上升到2010

12、年20倍至40元 u股價上漲的催化劑 挖掘機放量、資產(chǎn)注入、房地產(chǎn)開工超預期 u投資風險 鋼鐵價格上漲超過預期鋼鐵價格上漲超過預期 p30 柳工：產(chǎn)品拓展、產(chǎn)品升級 u盈利預測 09-10eps：1.10、1.3元 u估值與目標價格 目標價格25元，基于20倍10年eps u股價上漲的催化劑 業(yè)績達到或者超過預期 p31 徐工科技：管理改善、產(chǎn)品升級 u盈利預測 09-10eps：2、2.4元 u估值與目標價格 目標價格48元 u股價上漲的催化劑 管理改善、產(chǎn)品升級 p32 廈工股份：管理改善、外延拓展 u盈利預測 09、10年eps為0.22、0.40元 挖掘機開始貢獻業(yè)績2010年0.10

13、元 資產(chǎn)注入預期，預計增厚0.05-0.1元 u估值與目標價格 主營估值8元 資產(chǎn)注入預期、興業(yè)證券股權(quán) 目標價格10元 u股價上漲的催化劑 管理改善及挖掘機放量 興業(yè)證券ipo，持有4850萬股權(quán) p33 后復蘇公司估值水平偏高 資料來源：光大證券研究所、股價截至2009-11-18 p34 2、機床行業(yè)下半年開始復蘇 u需求開始顯著復蘇 新增需求：汽車、工程機械、制造業(yè)等下游進入產(chǎn)能 投放期 抑制需求：2008、2009年抑制的需求開始復蘇 中期政策：中長期政策，滲透率提升。數(shù)控化率提升、 進口替代，根據(jù)國家規(guī)劃，到2010年，國產(chǎn)數(shù)控機床 占比上升到50%以上，進口替代空間巨大 結(jié)構(gòu)：中

14、高端機床先復蘇，低端機床復蘇滯后。高端 機床進口同比增加，但中低端機床進口下降。 u秦川發(fā)展、天馬股份、昆明機床、沈陽機床 p35 3、鐵路設備采購進入新一輪高峰 資料來源：鐵路工作會議、新華網(wǎng)、光大證券 單位：億元 p36 3.1、我國鐵路里程仍然低 資料來源：光大證券 p37 3.2、中國南車將逐漸迎來采購高峰 u中國南車 u09-11eps為0.15、0.20、0.30 u估值：對應的動態(tài)pe為33、25、17倍 u催化劑：設備招標及訂單公布、成本節(jié)約與管理改善 p38 4、集裝箱機械在未來2個季度開始復蘇 u 中集集團 未來估值將上升到23-25倍2010年eps 集裝箱機械、車輛業(yè)務

15、從20倍pe； 能源裝備、海工業(yè)務給25-30倍pe； 集裝箱機械在未來2季度復蘇，全球集裝箱吞吐量9月同比增速為正，集 裝箱運價回升 產(chǎn)品多元化打開增長的瓶頸 p39 5、航天軍工：資產(chǎn)重組 u行業(yè)整合重組將明顯提速、組合投資 2010年重組的案例將顯著增加 中航工業(yè)集團下的重組進程將加速 其它軍工集團將在壓力下跟進 建議組合投資 u投資標的 洪都航空 高淳陶瓷 航空動力 p40 6、造船：2010年底開始看到曙光 u訂單見底 2010 年開始底訂單逐步回暖：產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移、貿(mào)易量回升 u利潤趨勢向上尚待時日 2011年利潤增速重新向上 u投資時機 2010年底開始布局未來的投資機會 廣船國際、中

16、國船舶 u投資風險 推遲定單 p41 分析師介紹分析師介紹 u邱世梁，光大證券研究所機械行業(yè)資深分析師 cpa，cfa持證候選人 ；復旦金融碩士，機械電子工程學士， 曾于申萬研究所、澳門科大管理學院、中行澳門分行工作， 07年加盟光大證券 u主要成果 機械行業(yè)：二次創(chuàng)新下的后發(fā)優(yōu)勢、 機械行業(yè)：從進口替代到供應 全球、工程機械：大國向強國的轉(zhuǎn)變、工程機械：尋找行業(yè) tenbagger、機械：產(chǎn)品升級、效率提升下的復蘇路、內(nèi)部復蘇 縱深推進，外部出口溫和復蘇 u 聯(lián)系方式： 邱世梁mpemail： p42 工程機械將過渡到創(chuàng)新驅(qū)動的高速出口階

17、段 資料來源：波特國際競爭優(yōu)勢、吳曉波激蕩30年 、 全球化制造與二次創(chuàng)新 19611981 2001 財富驅(qū)動財富驅(qū)動 工程機械專業(yè)工程機械專業(yè) 管理局成立管理局成立 開始引進外資開始引進外資 20101991 銷售額（億） 本土企業(yè)成長本土企業(yè)成長 進口替代完成進口替代完成 2020 2030 外資大規(guī)模進入外資大規(guī)模進入 全球化策略全球化策略 供應全球供應全球 領先全球領先全球 高成長高成長 高回報率高回報率 中等風險中等風險 低成長低成長 較高回報率較高回報率 低風險低風險 高成長高成長 高風險高風險 500 2000 1000 3000 4000 5000 要素驅(qū)動要素驅(qū)動 投資驅(qū)動投資驅(qū)動 創(chuàng)新驅(qū)動創(chuàng)新驅(qū)動 小松日立崛起小松日立崛起 三流變成