第七章 有價(jià)證券的投資價(jià)值

1、 第七章第七章 有價(jià)證券的投資價(jià)值分析有價(jià)證券的投資價(jià)值分析 7.1 7.1 有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 7.3 7.3 債券的投資價(jià)值分析債券的投資價(jià)值分析 引入：投資價(jià)值引入：投資價(jià)值 v投資價(jià)值投資價(jià)值: : 具有投資價(jià)值（投資風(fēng)險(xiǎn)?。壕哂型顿Y價(jià)值（投資風(fēng)險(xiǎn)小）： 股票當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格被低估，未來有上漲空間。股票當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格被低估，未來有上漲空間。 不具備投資價(jià)值（投資風(fēng)險(xiǎn)大）：不具備投資價(jià)值（投資風(fēng)險(xiǎn)大）： 股票當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格被高估，未來上漲空間有限。股票當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格被高估，未來上漲空間有限。 7.1 7.1 有價(jià)證券

2、的內(nèi)在價(jià)值有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值 v本節(jié)知識(shí)點(diǎn)：本節(jié)知識(shí)點(diǎn)： 一、內(nèi)在價(jià)值概述一、內(nèi)在價(jià)值概述 二、內(nèi)在價(jià)值的決定模型二、內(nèi)在價(jià)值的決定模型現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型 7.1 7.1 有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值 一、內(nèi)在價(jià)值概述一、內(nèi)在價(jià)值概述 內(nèi)在價(jià)值也被稱為理論價(jià)值。內(nèi)在價(jià)值也被稱為理論價(jià)值。 v有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格的關(guān)系：有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格的關(guān)系： 內(nèi)在價(jià)值是有價(jià)證券市場(chǎng)價(jià)格的內(nèi)在決定因素；內(nèi)在價(jià)值是有價(jià)證券市場(chǎng)價(jià)格的內(nèi)在決定因素； 有價(jià)證券的市場(chǎng)價(jià)格總是圍繞著內(nèi)在價(jià)值上下波動(dòng)。有價(jià)證券的市場(chǎng)價(jià)格總是圍繞著內(nèi)在價(jià)值上下波動(dòng)。 當(dāng)證券價(jià)格水平相對(duì)于當(dāng)證券價(jià)格水平相

3、對(duì)于經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件決定的內(nèi)在價(jià)值經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件決定的內(nèi)在價(jià)值出現(xiàn)出現(xiàn) 非平穩(wěn)的向上偏移，可以將其定義為價(jià)格泡沫。非平穩(wěn)的向上偏移，可以將其定義為價(jià)格泡沫。 研究和發(fā)現(xiàn)有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值，并將其與有價(jià)證券的研究和發(fā)現(xiàn)有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值，并將其與有價(jià)證券的 市場(chǎng)價(jià)格加以比較，是投資者做出投資決策的重要環(huán)節(jié)。市場(chǎng)價(jià)格加以比較，是投資者做出投資決策的重要環(huán)節(jié)。 7.1 7.1 有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值 二、內(nèi)在價(jià)值的決定模型二、內(nèi)在價(jià)值的決定模型現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型 1.理論基礎(chǔ)理論基礎(chǔ) 投資目的：放棄了當(dāng)前的貨幣使用權(quán)，投資目的：放棄了當(dāng)前的貨幣使用權(quán)， 以期獲得以期獲得未來的收入回

4、報(bào)。未來的收入回報(bào)。 有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值（理論價(jià)值）取決于兩個(gè)因素：有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值（理論價(jià)值）取決于兩個(gè)因素： 投資者獲得的未來收入投資者獲得的未來收入 投資者所要求的必要收益率（期望收益率）投資者所要求的必要收益率（期望收益率） 7.1 7.1 有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值有價(jià)證券的內(nèi)在價(jià)值 2 2、計(jì)算方法：收入的資本化定價(jià)法、計(jì)算方法：收入的資本化定價(jià)法 任何資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值是由擁有資產(chǎn)的投資者在未來任何資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值是由擁有資產(chǎn)的投資者在未來 所接受的現(xiàn)金流所決定的；所接受的現(xiàn)金流所決定的；是是未來預(yù)期現(xiàn)金流以合理的未來預(yù)期現(xiàn)金流以合理的 貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)的現(xiàn)值貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)的現(xiàn)值。 “現(xiàn)值現(xiàn)值

5、”是證券未來收益的當(dāng)前價(jià)值，是證券未來收益的當(dāng)前價(jià)值， 是人們?yōu)榱说玫阶C券的未來收益愿意付出的代價(jià)。是人們?yōu)榱说玫阶C券的未來收益愿意付出的代價(jià)。 內(nèi)在價(jià)值內(nèi)在價(jià)值= n n r1 P 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 v本節(jié)知識(shí)點(diǎn)：本節(jié)知識(shí)點(diǎn)： 一、絕對(duì)估值法（內(nèi)在價(jià)值估值）一、絕對(duì)估值法（內(nèi)在價(jià)值估值） 二、相對(duì)估值法二、相對(duì)估值法 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 一、絕對(duì)估值法一、絕對(duì)估值法 （一）絕對(duì)估值法的基本原理（一）絕對(duì)估值法的基本原理 利用現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型計(jì)算股票的內(nèi)在價(jià)值，將股票利用現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型計(jì)算股票的內(nèi)在價(jià)值，將股票 的市場(chǎng)價(jià)格與內(nèi)

6、在價(jià)值相比較，評(píng)估其投資價(jià)值。的市場(chǎng)價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值相比較，評(píng)估其投資價(jià)值。 市場(chǎng)價(jià)格市場(chǎng)價(jià)格 內(nèi)在價(jià)值內(nèi)在價(jià)值 股票價(jià)值被高估，不具有投資價(jià)值股票價(jià)值被高估，不具有投資價(jià)值 市場(chǎng)價(jià)格市場(chǎng)價(jià)格 0, k0,可得零增長(zhǎng)條件下股票內(nèi)在價(jià)格的確定公式如下：可得零增長(zhǎng)條件下股票內(nèi)在價(jià)格的確定公式如下： %01DD 1tt . 210 DDD k D k DV t t 0 1 0 1 1 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 2.2.不變?cè)鲩L(zhǎng)條件下的股利貼現(xiàn)估價(jià)模型不變?cè)鲩L(zhǎng)條件下的股利貼現(xiàn)估價(jià)模型 假定：股利每期按一個(gè)不變的比例假定：股利每期按一個(gè)不變的比例g g增長(zhǎng)增長(zhǎng) 如果如果kg,k

7、g,可得不變?cè)鲩L(zhǎng)條件股票內(nèi)在價(jià)格確定公式如下：可得不變?cè)鲩L(zhǎng)條件股票內(nèi)在價(jià)格確定公式如下： t tt gDgDD 1)1 ( 01 gk D gk g1 D k1 g1 DV 1 0 1t t t 0 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 v案例：假設(shè)某公司在未來每期以現(xiàn)金形式支付的每股案例：假設(shè)某公司在未來每期以現(xiàn)金形式支付的每股 股息為股息為8 8元，必要收益率為元，必要收益率為10%10%，已知當(dāng)時(shí)該公司股票的，已知當(dāng)時(shí)該公司股票的 市場(chǎng)價(jià)格為市場(chǎng)價(jià)格為6565元，試對(duì)該公司股票的投資價(jià)值進(jìn)行分析。元，試對(duì)該公司股票的投資價(jià)值進(jìn)行分析。 方法方法1 1： 股票的內(nèi)在價(jià)值股票

8、的內(nèi)在價(jià)值=8=810%=8010%=80元元 由于股票的市場(chǎng)價(jià)格由于股票的市場(chǎng)價(jià)格=65=65元元 必要收益率，股票具有投資價(jià)值。必要收益率，股票具有投資價(jià)值。 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 v案例：某公司股票當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格為每股案例：某公司股票當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格為每股4040元，當(dāng)期元，當(dāng)期 支付的每股股息為支付的每股股息為1.81.8元，預(yù)計(jì)公司股票未來每年的股元，預(yù)計(jì)公司股票未來每年的股 息增長(zhǎng)率為息增長(zhǎng)率為5%5%，假設(shè)其必要收益率是，假設(shè)其必要收益率是11%11%，試分析該公，試分析該公 司股票的投資價(jià)值。司股票的投資價(jià)值。 股票的內(nèi)在價(jià)值股票的內(nèi)在價(jià)值 =1.

9、8 =1.8（1+5%1+5%）（11%-5%11%-5%） =31.5=31.5元元 股票的內(nèi)在價(jià)值股票的內(nèi)在價(jià)值=31.5=31.5元元 股票的市場(chǎng)價(jià)格股票的市場(chǎng)價(jià)格=40=40元元 故股票的市場(chǎng)價(jià)格相對(duì)于內(nèi)在價(jià)值被高估，不具備投資故股票的市場(chǎng)價(jià)格相對(duì)于內(nèi)在價(jià)值被高估，不具備投資 價(jià)值。價(jià)值。 gk g1 DV 0 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 二、相對(duì)估值法二、相對(duì)估值法 （一）相對(duì)估值法概述（一）相對(duì)估值法概述 相對(duì)估值法又稱價(jià)格乘子法，是指股票價(jià)格與上市相對(duì)估值法又稱價(jià)格乘子法，是指股票價(jià)格與上市 公司基礎(chǔ)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的比例關(guān)系。公司基礎(chǔ)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的比例關(guān)系。 常用

10、的相對(duì)估值法包括市盈率、市凈率等，這些價(jià)常用的相對(duì)估值法包括市盈率、市凈率等，這些價(jià) 格乘子分別從某個(gè)特定的方面體現(xiàn)了上市公司股票的估格乘子分別從某個(gè)特定的方面體現(xiàn)了上市公司股票的估 值水平。值水平。 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 （二）市盈率（二）市盈率 市盈率市盈率= = 1.1.每股收益：凈利潤(rùn)與公司發(fā)行在外的普通股總數(shù)的比值。每股收益：凈利潤(rùn)與公司發(fā)行在外的普通股總數(shù)的比值。 v每股收益是衡量上市公司盈利能力最重要的財(cái)務(wù)指標(biāo)，反每股收益是衡量上市公司盈利能力最重要的財(cái)務(wù)指標(biāo)，反 映了普通股的獲利水平。映了普通股的獲利水平。 每每股股收收益益 每每股股市市價(jià)價(jià) 全

11、面攤薄每股收益全面攤薄每股收益= = 總總數(shù)數(shù)期期末末發(fā)發(fā)行行在在外外的的普普通通股股 優(yōu)優(yōu)先先股股股股息息稅稅后后利利潤(rùn)潤(rùn) 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 2 2、市盈率的分析原理、市盈率的分析原理 v市盈率是衡量上市公司盈利能力的重要指標(biāo)，反映市盈率是衡量上市公司盈利能力的重要指標(biāo)，反映投資投資 者對(duì)每者對(duì)每1 1元凈利潤(rùn)愿意支付的代價(jià)。元凈利潤(rùn)愿意支付的代價(jià)。 v 一般情況下，市盈率越高，表明市場(chǎng)對(duì)公司的未來越一般情況下，市盈率越高，表明市場(chǎng)對(duì)公司的未來越 看好。看好。 v經(jīng)濟(jì)未來增長(zhǎng)速度越高，高增長(zhǎng)階段持續(xù)時(shí)間越長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)未來增長(zhǎng)速度越高，高增長(zhǎng)階段持續(xù)時(shí)間越長(zhǎng)，

12、則理論市盈率就越高。則理論市盈率就越高。 v高成長(zhǎng)行業(yè)的企業(yè)市盈率通常較高；高成長(zhǎng)行業(yè)的企業(yè)市盈率通常較高； 成熟行業(yè)的企業(yè)市盈率通常較低。成熟行業(yè)的企業(yè)市盈率通常較低。 v對(duì)于同一個(gè)行業(yè)的不同上市公司：對(duì)于同一個(gè)行業(yè)的不同上市公司： 市盈率越低，投資風(fēng)險(xiǎn)越??；市盈率越低，投資風(fēng)險(xiǎn)越小； 市盈率越高，投資風(fēng)險(xiǎn)越大。市盈率越高，投資風(fēng)險(xiǎn)越大。 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 （三）市凈率三）市凈率 市凈率市凈率= = 1.1.每股凈資產(chǎn)每股凈資產(chǎn) v該指標(biāo)反映了每一單位普通股所包含的凈資產(chǎn)值。該指標(biāo)反映了每一單位普通股所包含的凈資產(chǎn)值。 v每股凈資產(chǎn)是支撐股票市場(chǎng)價(jià)格的物質(zhì)

13、基礎(chǔ)，也可以每股凈資產(chǎn)是支撐股票市場(chǎng)價(jià)格的物質(zhì)基礎(chǔ)，也可以 被認(rèn)為是股票價(jià)格下跌的底線。被認(rèn)為是股票價(jià)格下跌的底線。 每股凈資產(chǎn)在理論上提供了股票的最低價(jià)值。每股凈資產(chǎn)在理論上提供了股票的最低價(jià)值。 每每股股凈凈資資產(chǎn)產(chǎn) 每每股股市市價(jià)價(jià) 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 2.2.市凈率的分析原理市凈率的分析原理 v該指標(biāo)表明股價(jià)以每股凈資產(chǎn)的若干倍在流通轉(zhuǎn)讓。該指標(biāo)表明股價(jià)以每股凈資產(chǎn)的若干倍在流通轉(zhuǎn)讓。 v該指標(biāo)是判斷某只股票投資價(jià)值的重要指標(biāo)。該指標(biāo)是判斷某只股票投資價(jià)值的重要指標(biāo)。 運(yùn)用該指標(biāo)可以用于評(píng)價(jià)運(yùn)用該指標(biāo)可以用于評(píng)價(jià)股票價(jià)格相對(duì)于每股凈資產(chǎn)股票價(jià)格相對(duì)于每

14、股凈資產(chǎn) 而言是否被高估。而言是否被高估。 市凈率越小，股票的投資價(jià)值越高，股價(jià)的支市凈率越小，股票的投資價(jià)值越高，股價(jià)的支 撐越有保證；撐越有保證； 反之股票的投資價(jià)值越低。反之股票的投資價(jià)值越低。 7.2 7.2 股票的投資價(jià)值分析股票的投資價(jià)值分析 （四）相對(duì)估值法的估值原理（四）相對(duì)估值法的估值原理 1.1.市盈率分析法：實(shí)際市盈率同理論市盈率比較市盈率分析法：實(shí)際市盈率同理論市盈率比較 若實(shí)際市盈率若實(shí)際市盈率 理論市盈率，考慮賣出。理論市盈率，考慮賣出。 2.2.市凈率分析法：實(shí)際市凈率同理論市凈率比較市凈率分析法：實(shí)際市凈率同理論市凈率比較 若實(shí)際市凈率若實(shí)際市凈率 理論市凈率，

15、考慮賣出。理論市凈率，考慮賣出。 v確定理論市盈率（市凈率）通?？紤]的因素確定理論市盈率（市凈率）通?？紤]的因素: : 1. 1.同類行業(yè)內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)營(yíng)狀況相似的企業(yè)。同類行業(yè)內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)營(yíng)狀況相似的企業(yè)。 2.2.上市公司所在行業(yè)的平均值。上市公司所在行業(yè)的平均值。 3.3.上市公司的歷史平均值。上市公司的歷史平均值。 v例：王小明在某日以例：王小明在某日以43.1443.14元元/ /股的價(jià)格購(gòu)買了股的價(jià)格購(gòu)買了10001000股股 招商銀行，同時(shí)查詢了以下數(shù)據(jù)：招商銀行，同時(shí)查詢了以下數(shù)據(jù)： （1 1）招商銀行去年每股凈資產(chǎn)為）招商銀行去年每股凈資產(chǎn)為4.624.62元。元。 （

16、2 2）招商銀行的理論市凈率為）招商銀行的理論市凈率為6 6倍。倍。 在不考慮交易成本的條件下，分析王小明的投資行為是在不考慮交易成本的條件下，分析王小明的投資行為是 否理性？否理性？ v王小明購(gòu)買招商銀行時(shí)，其市凈率王小明購(gòu)買招商銀行時(shí)，其市凈率=43.14=43.144.62=9.344.62=9.34 v實(shí)際市凈率大于理論市凈率，從市凈率的角度分析投實(shí)際市凈率大于理論市凈率，從市凈率的角度分析投 資行為是不明智的。資行為是不明智的。 7.3 7.3 債券的投資價(jià)值分析債券的投資價(jià)值分析 v本節(jié)知識(shí)點(diǎn)：本節(jié)知識(shí)點(diǎn)： 一、債券必要收益率的確定一、債券必要收益率的確定 二、債券內(nèi)在價(jià)值計(jì)算二、

17、債券內(nèi)在價(jià)值計(jì)算 7.3 7.3 債券的投資價(jià)值分析債券的投資價(jià)值分析 一、貼現(xiàn)因子一、貼現(xiàn)因子債券的必要收益率（期望收益率）債券的必要收益率（期望收益率） v 債券的必要收益率水平取決于債券的必要收益率水平取決于時(shí)間價(jià)值時(shí)間價(jià)值和和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值 是對(duì)債權(quán)人暫時(shí)讓渡資金使用權(quán)和承擔(dān)投資是對(duì)債權(quán)人暫時(shí)讓渡資金使用權(quán)和承擔(dān)投資 風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。 v 必要收益率的確定：必要收益率的確定： 1 1、尋找相似債券、尋找相似債券 相似債券：與目標(biāo)債券具有相似的相似債券：與目標(biāo)債券具有相似的信貸質(zhì)量信貸質(zhì)量和和償還期限。償還期限。 目標(biāo)債券的必要收益率目標(biāo)債券的必要收益率= =相似債券的到期收益

18、率相似債券的到期收益率 2 2、基準(zhǔn)利率加價(jià)法、基準(zhǔn)利率加價(jià)法 目標(biāo)債券的必要收益率目標(biāo)債券的必要收益率= =基準(zhǔn)利率基準(zhǔn)利率+ +風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)+ +期限溢價(jià)期限溢價(jià) 7.3 7.3 債券的投資價(jià)值分析債券的投資價(jià)值分析 二、債券內(nèi)在價(jià)值計(jì)算二、債券內(nèi)在價(jià)值計(jì)算 1. 1. 附息債券的價(jià)值評(píng)估附息債券的價(jià)值評(píng)估 利息支付的特點(diǎn)：到期日之前周期性的息票利息支付。利息支付的特點(diǎn)：到期日之前周期性的息票利息支付。 未來現(xiàn)金流量的構(gòu)成：未來現(xiàn)金流量的構(gòu)成： 到期日之前周期性的息票利息支付到期日之前周期性的息票利息支付 票面到期價(jià)值票面到期價(jià)值 nn k M k C k C k C P 11 . 11 2 n n k M kk C k C P 11 1 C:C:每期得到的息票利息每期得到的息票利息 K K：必要收益率：必要收益率 M:M:到期歸還的本金到期歸還的本金 7.3 7.3 債券的投資價(jià)值分析債券的投資價(jià)值分析 2.2.一次性還本付息債券