證券價值評估

1、債券價值評估債券價值評估一一 現(xiàn)值估價模型現(xiàn)值估價模型 1 股票價值評估股票價值評估二二 收益率估價模型收益率估價模型 2 股利折現(xiàn)模型股利折現(xiàn)模型 1 自由現(xiàn)金流量模型自由現(xiàn)金流量模型 2 債券價值評估債券價值評估現(xiàn)值估價現(xiàn)值估價 價值？價值？ 面值面值 0 1 2 n 4 3 CF1CF2CF3CF4 債券現(xiàn)金流量示意圖債券現(xiàn)金流量示意圖 n t t b t b r CF P 11 n b n b n b b b r F r I r I r I P 1111 2 21 nrFPFnrAPIP bbb ,/,/ 債券價值評估債券價值評估現(xiàn)值估價現(xiàn)值估價 【 例例】假設(shè)XYZ公司5年前發(fā)行一種

2、面值為1 000元的25年期債券，息票率 為11%。目前市場平均收益率為8%。該債券每年付息一次，XYZ公司債券 價值是多少？ XYZ公司債券價值： （元）54.294 1 %)81 ( 000 1 %)81 ( 110 20 20 1 t t b P 【例例】 ABC公司擬發(fā)行債券籌資，債券面值為1 000元，息票率為12%， 期限為20年，每年付息一次，到期償還本金。債券契約規(guī)定，5年后公司 可以1 120元價格贖回。目前市場平均收益率為10%，分別計算債券被贖回 和沒有被贖回的價值。 可贖回債券估價模型 若債券被贖回，債券價值為： )(82.0751 %101 0001 %101 %12

3、0001 5 5 1 元 t t b P 若債券沒有贖回條款，持有債券到期日時債券的價值為： )(27.1701 %101 0001 %101 %120001 20 20 1 元 t t b P 差額94.46元， 表示如果債券 被贖回該公司 將節(jié)約的數(shù)額 購買價格購買價格 面值面值 0 1 2 n 4 3 CF1CF2CF3CF4 【 例例】假設(shè)你以1 050元的價值購進(jìn)15年后到期，票面利率為12%，面值為1 000元，每年付息1次，到期1次還本的某公司債券。如果你購進(jìn)后一直持有該 債券直至到期日，要求計算債券的到期收益率。 二、債券收益率估價模型二、債券收益率估價模型 n t t b t

4、 b r CF P 11 ？ 二、收益率估價模型二、收益率估價模型 （一）債券到期收益率（一）債券到期收益率(yield to maturity，YTM) 債券到期收益率是指債券按當(dāng)前市場價值購買按當(dāng)前市場價值購買并 持有至到期日持有至到期日所產(chǎn)生的預(yù)期收益率。 債券到期收益率等于投資者實現(xiàn)收益率的條件： （1）投資者持有債券直到到期日； （2）所有期間的現(xiàn)金流量（利息支付額）都以計 算出的YTM進(jìn)行再投資。 【 例例】假設(shè)你以1 050元的價值購進(jìn)15年后到期，票面利率為12%，面值為1 000 元，每年付息1次，到期1次還本的某公司債券。如果你購進(jìn)后一直持有該債券直 至到期日，要求計算債券

5、的到期收益率。 15 15 1 1 0001 1 %120001 0501 YTMYTM P t t b 采用插值法計算得： YTM =11.29% =RATE（付息次數(shù)，利息，現(xiàn)值，面值） Excel 計算 （二）贖回收益率（二）贖回收益率(yield to call, YTC) 【 例例】假設(shè)你以1 050元的價值購進(jìn)15年后到期，票面利率為12%，面值為1 000元，每年付息1次，到期1次還本的某公司債券。如果5年后市場利率下降到 8%，債券一定會被贖回，那么債券贖回時的收益率計算如下： 5 5 1 1 0001 1 %120001 0501 YTCYTC P t t b 采用插值法計算

6、得： YTC =11% 三、債券價值的影響因素三、債券價值的影響因素 【 例例】假設(shè)有X和Y兩種債券，面值均為1 000元，期限為5年，息票率分 別為5%和9%，如果初始收益率均為9%，則收益率變化對兩種債券價值的 影響見表。 收益率變動對不同息票率債券價值的影響 n b n b n b b b r F r I r I r I P 1111 2 21 三、債券價值的影響因素三、債券價值的影響因素 收益率（%）收益率變動（%）X（5%/5年）（元）Y（9%/5年）（元） 6.0-33.33957.881 126.37 7.0-22.22918.001 082.00 8.0-11.11880.22

7、1 039.93 9.00.00844.411 000.00 10.011.11810.46 962.09 11.022.22778.25 926.08 12.033.33747.67 891.86 債券價值變動百分比(%) 收益率收益率變動X（5%/5年）Y（9%/5年） 6.0-33.3313.4412.64 7.0-22.228.71 8.20 8.0-11.114.24 3.99 9.0 0.00 0.00 0.00 10.011.11-4.02 -3.79 11.022.22-7.84 -7.39 12.033.33-11.46 -10.81 收益率變動對不同息票率債券價值的影響 期

8、望收益率變動一定，息票率越低期望收益率變動一定，息票率越低，債券價值變動的幅度就越大。債券價值變動的幅度就越大。 【例例】假設(shè)債券面值1 000元，息票率為9%，債券的期限分別為5年、10年和 15年，如果以9%的債券收益率作為定價基礎(chǔ)，則收益率變動對不同期限債券 價值的影響見表。 收益率變動對不同期限債券價值的影響收益率變動對不同期限債券價值的影響 n b n b n b b b r F r I r I r I P 1111 2 21 三、債券價值的影響因素三、債券價值的影響因素 收益率（%）收益率變動（%）5年10年15年 6.0 -33.331 126.371 220.801 291.3

9、7 7.0 -22.221 082.001 140.471 182.16 8.0 -11.111 039.931 067.101 085.59 9.0 0.001 000.001 000.001 000.00 10.0 11.11 962.09 938.55 923.94 11.0 22.22 926.08 882.22 856.18 12.0 33.33 891.86 830.49 795.67 債券價值變動（%） 收益率收益率變動5年10年15年 6.0-33.3312.6422.0829.14 7.0-22.22 8.2014.0518.22 8.0-11.11 3.99 6.71 8.

10、56 9.0 0.00 0.00 0.00 0.00 10.011.11-3.79 -6.14-7.61 11.022.22-7.39-11.78-14.38 12.033.33-10.81-16.95-20.43 收益率變動對不同期限債券價值的影響 單位：元 三、債券價值的影響因素三、債券價值的影響因素 期望收益率變動一定，期限越長，債券價值變動的幅度就越大，期望收益率變動一定，期限越長，債券價值變動的幅度就越大， 收益率（%）收益率變動（%）5年 6.0 -33.331 126.37 7.0 -22.221 082.00 8.0 -11.111 039.93 9.0 0.001 000.0

11、0 10.0 11.11 962.09 11.0 22.22 926.08 12.0 33.33 891.86 債券價值變動（%） 收益率收益率變動5年 6.0-33.3312.64 7.0-22.22 8.20 8.0-11.11 3.99 9.0 0.00 0.00 10.011.11-3.79 11.022.22-7.39 12.033.33-10.81 收益率變動對債券價值的影響 單位：元 三、債券價值的影響因素三、債券價值的影響因素 1981年6月，美國通用汽車承兌公司（GMAC）首次 向公眾發(fā)行1000美元、期限10年的零息票債券，每張 債券發(fā)行價格為252.5 美元。1982年美

12、國百事可樂公 司發(fā)行面值總額為8.5 億美元，期限30年，每張面值 1000美元，售價為60美元。兩種債券發(fā)行均獲得成功。 這兩種零息票債券的到期收益率是多少？你認(rèn)為兩種 債券收益率不同的原因是什么？如果你是一個投資者， 你會購買這種債券嗎？為什么？ 討論題討論題 股票價值的影響因素 一一 股利折現(xiàn)模型 二二 股利增長率 三三 價值？價值？ 出售價格出售價格P 0 1 2 n 4 3 D1 D2 D3 D4 一、股票價值的影響因素一、股票價值的影響因素 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（discounted cash flow，DCF） 股票價值等于其未來現(xiàn)金流量未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。 n t s

13、t r CF P 1 0 1 股票價值的影響因素 現(xiàn)金流量：股利或股權(quán)自由現(xiàn)金流量 折現(xiàn)率：股票投資者要求的收益率或股權(quán)資本成本 現(xiàn)金流量估值模型現(xiàn)金流量估值模型 股利折現(xiàn)模型 n s n n t t s t r P r D P )1(1 1 0 s r D P 0 gr gD P s )1 ( 0 0 零增長零增長 非固定增長非固定增長 固定增長固定增長 分情況討論 n t t s t r gD P 1 0 0 1 )1 ( n t t s r D P 1 0 1 ACC公司股票價格為： )(75 %8%12 3 0 元 P 【例例】ACC公司的股票，預(yù)期1年后公司支付的股利為3元/股，該股

14、利預(yù) 計在可預(yù)見的將來以每年8%的比例增長，投資者基于對該公司風(fēng)險的評估， 要求最低獲得12%的投資收益率，據(jù)此計算該公司的股票價格。 承上【 例例】 假設(shè)ACC公司股票現(xiàn)時售價75元，投資者預(yù)期在下一年收 到現(xiàn)金股利3元，股東的預(yù)期收益率為12%，預(yù)期一年后股票出售價格為多 少元？ 股票預(yù)期收益率 承【 例例】 假設(shè)ACC公司股票現(xiàn)時售價75元，投資者預(yù)期在下一年收到 現(xiàn)金股利3元，預(yù)期一年后股票出售價格為81元，那么，股東的預(yù)期收益率 為： %12%8%4 75 7581 75 3 預(yù)期收益率 股利收益率 資本利得收益率 若已知股票市場價格（P0=75）、預(yù)期股利（D1=3）及股利增長率

15、（g=8%），則股票預(yù)期收益率： %12%8 75 3 0 1 g P D 預(yù)期收益率 gr gD P s )1 ( 0 0 【 例例】 假設(shè)ACC公司股利支付率為40%，預(yù)計明年EPS為4.5元，每股支付股 利1.8元，股票現(xiàn)時售價36元，公司明年ROE預(yù)期為15%，那么，股東的預(yù)期 收益率為： 股票預(yù)期收益率股利增長率 g P D 0 1 預(yù)期收益率 股利增長率 =留存收益比率*ROE %14%9 36 8 . 1 0 1 g P D Rs 【例例】某企業(yè)股票，某企業(yè)股票，D D0 0=2=2，第第1 1、2 2、3 3年增長率為年增長率為10%10%， 以后以以后以3%3%穩(wěn)定增長，投資

16、者期望收益率為穩(wěn)定增長，投資者期望收益率為15%15%，問該股，問該股 票的價格？票的價格？ n s n n 1t t s t 0 )r1( P )r1( D P D1=D0 *（1+0.1）=2.2 D2=D1 *（1+0.1）=2.42 D3=D2 *（1+0.1）=2.66 D4=D3 *（1+0.03）=2.74 P3=D4/（Ks-g）=22.85 52.20 )r1( P )r1( D P 3 s 3 3 1t t s t 0 增長機(jī)會增長機(jī)會 PVGO r EPS P s 1 0 公司現(xiàn)存資產(chǎn)創(chuàng)造的收 益的現(xiàn)值，即公司把所 有的收益都分配給投資 者時的股票價值 增長機(jī)會收益現(xiàn)值，

17、即公司 留存收益用于再投資所帶來 的新增價值 增長機(jī)會增長機(jī)會 )(67.41 %8 .4%12 3 0 元 P 承【 例】 假設(shè)該公司以后各期股票的每股收益均為5元，且全部用于股利發(fā) 放，假設(shè)投資必要收益率為12%。 )(67.41 %12 5 11 0 元 ss r EPS r D P 公司目前股票價值： 承【 例】公司收益中的40%用于再投資，且新投資的預(yù)期收益率與必要收益 率（12%）相同。 在其他因素不變的情況下，計算公司股票價值： 股利增長率= 40%12%= 4.8% gr D P s 1 0 【例例】ACC公司的股票，預(yù)期1年后公司支付的股利為3元/股，該股利預(yù)計在 可預(yù)見的將來以每年8%的比例增長，投資者基于對該公司風(fēng)險的評估，要求 最低獲得12%的投資收益率，據(jù)此計算該公司的股票價格。 ACC公司股票價格為： )(75 %8%12 3 0 元 P PVGO r EPS P s 1 0 未來各年投資機(jī)會現(xiàn)值： )(33.33元PVGO 小