中債收益率曲線質(zhì)量檢驗(yàn)報(bào)告(年)

1、中債收益率曲線質(zhì)量檢驗(yàn)報(bào)告(2009.1.12009.12.31)中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司2010年3月 25為提高中債收益率曲線編制和應(yīng)用情況的透明度，根據(jù)銀監(jiān)會(huì)的要求，我們對(duì)中債收益率曲線和中債估值2009年數(shù)據(jù)進(jìn)行了一次長(zhǎng)周期大樣本檢驗(yàn)。本報(bào)告是對(duì)這次檢驗(yàn)結(jié)果的全面披露。1、 檢驗(yàn)對(duì)象及樣本區(qū)間 檢驗(yàn)對(duì)象本次檢驗(yàn)的對(duì)象包括銀行間固定利率國(guó)債收益率曲線(到期)、銀行間固定利率政策性金融債收益率曲線（到期）和央行票據(jù)收益率曲線(到期)。 樣本區(qū)間本次檢驗(yàn)的時(shí)間范圍從2009/1/1到2009/12/31，共計(jì)12個(gè)月，250個(gè)工作日。本次檢驗(yàn)所使用的債券包括零息債、貼現(xiàn)債、利隨本清債和固

2、定利率附息債，不包括浮動(dòng)利率債和含權(quán)類(lèi)債券。2、 檢驗(yàn)方法為了評(píng)價(jià)收益率曲線的質(zhì)量，一般要考察曲線能否穩(wěn)定、客觀地反映市場(chǎng)真實(shí)的收益率水平。從這個(gè)角度出發(fā)，本次檢驗(yàn)從三個(gè)方面進(jìn)行，一是曲線波動(dòng)性檢驗(yàn)，二是曲線同一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行利率的相關(guān)性檢驗(yàn)及偏離度檢驗(yàn)，三是債券估值與市場(chǎng)價(jià)格的偏差情況檢驗(yàn)。 波動(dòng)性檢驗(yàn)為檢驗(yàn)收益率曲線的波動(dòng)性，對(duì)曲線上所有標(biāo)準(zhǔn)期限點(diǎn)上的收益率日變化量進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，變化量采用序列一階差分絕對(duì)值的形式：其中 為收益率曲線上某個(gè)標(biāo)準(zhǔn)期限點(diǎn)第t日的收益率絕對(duì)變化量，為第t日收益率，為第t-1日收益率。 同一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行利率相關(guān)性檢驗(yàn)和偏離度檢驗(yàn)取債券的發(fā)行利率和發(fā)行當(dāng)天及發(fā)行前一天相應(yīng)收益率

3、曲線上同期限的到期收益率，分別計(jì)算發(fā)行利率同收益率曲線上相應(yīng)到期收益率的相關(guān)系數(shù)，以檢驗(yàn)中債收益率曲線同一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行利率的相關(guān)性。偏離度的定義為發(fā)行利率與相應(yīng)收益率曲線上同期限到期收益率的絕對(duì)偏差值。 估值偏差檢驗(yàn)如果當(dāng)日某債券存在市場(chǎng)價(jià)格（包括銀行間市場(chǎng)的結(jié)算價(jià)、雙邊報(bào)價(jià)及交易所成交價(jià)），那么市場(chǎng)價(jià)格與中債估值之間就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)偏差值。通過(guò)分析當(dāng)日所有的偏差值，可以有助于判斷收益率曲線的水平是否合適。設(shè)第t日的估值偏差集合為 其中， 為債券i在時(shí)間t日的估值偏差， 為債券i在時(shí)間t日的估值凈價(jià)， 為市場(chǎng)真實(shí)凈價(jià)。本次檢驗(yàn)是針對(duì)三條銀行間債券市場(chǎng)的收益率曲線，相應(yīng)的債券市場(chǎng)價(jià)格取當(dāng)日的加權(quán)平均結(jié)

4、算價(jià)與雙邊報(bào)價(jià)中最優(yōu)買(mǎi)價(jià)和最優(yōu)賣(mài)價(jià)的中值，當(dāng)一個(gè)債券同時(shí)有以上二個(gè)價(jià)格出現(xiàn)時(shí)，優(yōu)先取雙邊報(bào)價(jià)中間價(jià)。為了分析當(dāng)日估值偏差集合的特征，本報(bào)告采用統(tǒng)計(jì)學(xué)上常用的盒形圖概念。通過(guò)繪制盒形圖，可以直接觀測(cè)到當(dāng)日的所有估值偏差的分布特征。盒形圖分析的基本方法是，對(duì)樣本集內(nèi)的數(shù)據(jù)按從小到大的升序排列，取以下四個(gè)值：最小值、1/4分位數(shù)、3/4分位數(shù)和最大值，其中1/4分位數(shù)和3/4分位數(shù)之間集中了升序排列后處在中間50%區(qū)域內(nèi)的數(shù)據(jù)。由于銀行間債券市場(chǎng)常出現(xiàn)異常價(jià)格，這些異常價(jià)格會(huì)直接影響當(dāng)日估值偏差集合的最小值和最大值，使最小值和最大值的統(tǒng)計(jì)意義變?nèi)?，但是在樣本?shù)量較大的情況下，異常價(jià)格對(duì)1/4分位數(shù)和

5、3/4分位數(shù)的影響較小，所以，1/4分位數(shù)和3/4分位數(shù)之間數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)特征比較有說(shuō)服力，我們定義1/4分位數(shù)和3/4分位數(shù)之間的區(qū)域?yàn)楹行螆D的核心區(qū)。3、 檢驗(yàn)結(jié)果 銀行間固定利率國(guó)債收益率曲線（到期）311 波動(dòng)性檢驗(yàn)表1：銀行間固定利率國(guó)債到期收益率曲線日波動(dòng)檢驗(yàn)表單位： Bp期限均值最大值最小值標(biāo)準(zhǔn)差O/N1.18 18.92 0.00 2.47 3m1.61 16.02 0.00 2.08 6m1.70 22.00 0.00 2.42 9m1.70 19.76 0.00 2.55 1y1.46 20.00 0.00 2.25 2y1.51 21.04 0.00 2.34 3y1.96

6、17.74 0.00 2.77 5y2.21 23.45 0.00 3.03 7y1.91 16.39 0.00 2.52 10y1.64 12.57 0.00 2.21 15y0.90 14.87 0.00 1.58 20y0.73 9.27 0.00 1.20 30y0.84 10.32 0.00 1.30 表1統(tǒng)計(jì)了銀行間固定利率國(guó)債到期收益率曲線上主要標(biāo)準(zhǔn)期限點(diǎn)的收益率日波動(dòng)性指標(biāo)，前文已定義，本報(bào)告所指的日波動(dòng)性是相鄰兩天同期限的收益率絕對(duì)變化量。從上表可以看出，各主要標(biāo)準(zhǔn)期限的收益率波動(dòng)特征差別不大，平均值在1-2個(gè)基本點(diǎn)左右，標(biāo)準(zhǔn)差在1-3個(gè)基本點(diǎn)。其中，15年以上曲線長(zhǎng)端標(biāo)準(zhǔn)期

7、限收益率的波動(dòng)性明顯小于中短端標(biāo)準(zhǔn)期限收益率的波動(dòng)性。與2008年相比，2009年銀行間固定利率國(guó)債曲線的波動(dòng)性指標(biāo)明顯降低。312 一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行利率同曲線相關(guān)性檢驗(yàn)及偏離度檢驗(yàn) 2009/1/12009/12/31之間共發(fā)行記帳式國(guó)債58支，剔除一只50年期國(guó)債（09附息國(guó)債30） 09附息國(guó)債30發(fā)行后第二天，中央國(guó)債公司推出固定利率國(guó)債50年期限收益率，故無(wú)法比較發(fā)行利率同發(fā)行前一天及發(fā)行當(dāng)天收益率曲線的偏差。，得到樣本債券57支。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，發(fā)行利率同當(dāng)日銀行間固定利率國(guó)債到期收益率曲線相應(yīng)期限的到期收益率的相關(guān)系數(shù)為0.9997，與前一工作日曲線對(duì)應(yīng)的到期收益率的相關(guān)系數(shù)為0.9980。

8、2008年的相關(guān)系數(shù)分別為0.9986和0.9938?？梢?jiàn)2009年曲線與發(fā)行利率的相關(guān)性大為提高。為了從結(jié)構(gòu)上考察發(fā)行利率同曲線收益率的偏離度，繪制發(fā)行利率與曲線收益率偏差結(jié)構(gòu)圖如下：圖1：銀行間固定利率國(guó)債發(fā)行利率與曲線收益率偏差結(jié)構(gòu)圖 (a) (b)從上面兩個(gè)偏差結(jié)構(gòu)圖來(lái)看，2009年銀行間固定利率國(guó)債的發(fā)行利率同發(fā)行當(dāng)天和發(fā)行前一天的中債銀行間固定利率國(guó)債到期收益率曲線上相應(yīng)期限的到期收益率之偏差80%左右集中于10bp之內(nèi)，和當(dāng)日收益率曲線上相應(yīng)期限點(diǎn)的到期收益率之差全部在10bp之內(nèi)。從偏差的均值來(lái)看，2009年銀行間固定利率國(guó)債的發(fā)行利率同發(fā)行當(dāng)天和發(fā)行前一天的中債銀行間固定利率

9、國(guó)債到期收益率曲線上相應(yīng)期限的到期收益率之偏差的均值為5.62bp，要小于2008年的均值9.68bp；和發(fā)行當(dāng)日的中債銀行間固定利率國(guó)債到期收益率曲線上相應(yīng)期限的到期收益率之偏差的均值為2.21bp，要小于2008年的均值2.26bp。3 銀行間固定利率國(guó)債估值偏差分布每日的非浮動(dòng)利率國(guó)債及不含權(quán)國(guó)債的估值價(jià)格偏差的分布以一個(gè)盒形圖表示，2009/1/12009/12/31共計(jì)250個(gè)盒形圖。估值偏差盒形圖序列見(jiàn)附圖1。從附圖1可以看出，受市場(chǎng)異常價(jià)格影響，盒形圖經(jīng)常出現(xiàn)長(zhǎng)的上影線或長(zhǎng)的下影線，而中間的核心區(qū)（1/4分位數(shù)與3/4分位數(shù)之間的區(qū)域）的長(zhǎng)度則相對(duì)穩(wěn)定。2009年國(guó)債估值偏差同2

10、008年相比，偏差的平均值基本穩(wěn)定，仍然維持在0.2元附近。32、銀行間固定利率政策性金融債收益率曲線（到期）321、波動(dòng)性檢驗(yàn)表：銀行間固定利率政策性金融債曲線（到期）日波動(dòng)檢驗(yàn)表 單位： Bp期限均值最大值最小值標(biāo)準(zhǔn)差O/N1.16 18.92 0.00 2.38 3m1.98 15.00 0.00 2.14 6m1.92 22.00 0.01 2.57 9m1.73 19.13 0.00 2.45 1y2.00 20.00 0.00 2.60 2y2.19 16.23 0.00 2.59 3y2.28 17.74 0.01 2.65 5y2.48 27.22 0.00 3.36 7y1.

11、79 17.08 0.01 2.44 10y1.69 15.02 0.00 2.15 15y0.99 14.87 0.00 1.58 20y0.89 9.27 0.00 1.33 30y0.93 8.00 0.00 1.29 從表2可以看出，中債銀行間固定利率金融債收益率曲線的波動(dòng)性與國(guó)債收益率曲線的波動(dòng)性基本一致，其中15年以上曲線長(zhǎng)端關(guān)鍵期限收益率的波動(dòng)較中短端關(guān)鍵期限收益率的波動(dòng)性略低。與2008年相比，2009年銀行間固定利率政策性金融債曲線的波動(dòng)性指標(biāo)也有明顯降低。22 一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行利率同曲線相關(guān)性檢驗(yàn)及偏離度檢驗(yàn)2009/1/12009/12/31之間共發(fā)行非浮動(dòng)利率和不含權(quán)政策性

12、金融債31支，經(jīng)統(tǒng)計(jì)，發(fā)行利率同當(dāng)日銀行間固定利率政策性金融債收益率曲線（到期）相應(yīng)期限的到期收益率的相關(guān)系數(shù)為：0.9989,與前一工作日曲線對(duì)應(yīng)的到期收益率的相關(guān)系數(shù)為0.9969。2008年的相關(guān)系數(shù)分別為0.9986 與0.9928。這兩個(gè)數(shù)字表明，2009年金融債收益率曲線與發(fā)行利率的相關(guān)度有進(jìn)一步提高。為了從結(jié)構(gòu)上考察發(fā)行利率同曲線收益率的偏離度，繪制發(fā)行利率與曲線收益率偏差結(jié)構(gòu)圖如下： 圖2：固定利率政策性金融債發(fā)行利率與曲線收益率偏差結(jié)構(gòu)圖 (a) (b)從上面兩個(gè)偏差結(jié)構(gòu)圖來(lái)看，2009年銀行間固定利率政策性金融債的發(fā)行利率同發(fā)行當(dāng)天和發(fā)行前一天的中債銀行間固定利率政策性金融

13、債到期收益率曲線上相應(yīng)期限的到期收益率之偏差70%以上集中于10bp之內(nèi)。 而且，同2008年相比，這一偏差有收窄的趨勢(shì),發(fā)行和曲線偏差在20bp以上的情況在2009年從未出現(xiàn)。23 銀行間固定利率政策性金融債估值偏差分布每日的非浮動(dòng)利率金融債及不含權(quán)金融債的估值價(jià)格偏差的分布以一個(gè)盒形圖表示，2009/1/12009/12/31共計(jì)250個(gè)盒形圖。估值偏差盒形圖序列見(jiàn)附圖2。從附圖2可以看出，與國(guó)債的情況相類(lèi)似，受市場(chǎng)異常價(jià)格影響，盒形圖經(jīng)常出現(xiàn)長(zhǎng)的上影線或長(zhǎng)的下影線。而中間的核心區(qū)（1/4分位數(shù)與3/4分位數(shù)之間的區(qū)域）的長(zhǎng)度則相對(duì)穩(wěn)定。從圖形觀察可以看出，2009年7月份之前，估值偏差高

14、估現(xiàn)象較為明顯，從09年初到7月份，這一高估現(xiàn)象逐漸衰減，09年7月份之后，偏差恢復(fù)到正常狀態(tài)，正負(fù)偏差控制在0.1元左右。09年上半年估值偏差高估的具體原因分析見(jiàn)本文第四部分。3 央行票據(jù)收益率曲線（到期）31 波動(dòng)性檢驗(yàn)表3：央行票據(jù)收益率曲線（到期）日波動(dòng)檢驗(yàn)表單位： Bp期限均值最大值最小值標(biāo)準(zhǔn)差O/N1.17 18.92 0.00 2.48 3m 1.49 16.00 0.00 1.89 6m 1.68 20.00 0.00 1.95 9m 1.58 14.90 0.00 1.83 1y1.57 12.51 0.00 1.91 2y2.00 16.52 0.00 2.49 3y1.9

15、8 15.08 0.00 2.73 從表3的統(tǒng)計(jì)量可以看出，央票收益率曲線上標(biāo)準(zhǔn)期限點(diǎn)的到期收益率日絕對(duì)波動(dòng)量的平均值大致在1-2Bp之間,標(biāo)準(zhǔn)差在1-3Bp之間。與2008年相比，2009年央行票據(jù)收益率曲線的波動(dòng)性指標(biāo)也有明顯降低。32 一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行利率同曲線相關(guān)性檢驗(yàn)及偏離度檢驗(yàn)2009/1/12009/12/31之間共發(fā)行央行票據(jù)122支，經(jīng)統(tǒng)計(jì)，發(fā)行利率同當(dāng)日央行票據(jù)到期收益率曲線相應(yīng)期限的收益率的相關(guān)系數(shù)為：0.9704，比2008年的相關(guān)系數(shù)0.9942有明顯降低，與前一工作日曲線對(duì)應(yīng)的到期收益率的相關(guān)系數(shù)為0.9680，比2008年的相關(guān)系數(shù)0.9899相比也有明顯降低。為了從

16、結(jié)構(gòu)上考察發(fā)行利率同曲線收益率的偏離度，繪制發(fā)行利率與曲線收益率偏差結(jié)構(gòu)圖如下：圖3：央行票據(jù)發(fā)行利率與曲線收益率偏差結(jié)構(gòu)圖 (a) (b)從上面兩個(gè)偏差結(jié)構(gòu)圖來(lái)看，央行票據(jù)的發(fā)行利率同發(fā)行當(dāng)天和發(fā)行前一天的中債央行票據(jù)到期收益率曲線上相應(yīng)期限的到期收益率之偏差50%左右集中于5個(gè)基本點(diǎn)之內(nèi)。但值得注意的是，同2008年相比，2009年央票發(fā)行利率同曲線的偏差在5個(gè)基本點(diǎn)之內(nèi)的比率有明顯下降，偏差在5個(gè)基本點(diǎn)以上的情況則有明顯增加。33 央行票據(jù)估值偏差分布每日的央票估值價(jià)格偏差的分布以一個(gè)盒形圖表示，2009/1/12009/12/31共計(jì)250個(gè)盒形圖。估值偏差盒形圖序列見(jiàn)附圖3。從附圖3

17、可以看出，與國(guó)債和金融債的情況相類(lèi)似，受市場(chǎng)異常價(jià)格影響，盒形圖經(jīng)常出現(xiàn)長(zhǎng)的上影線或長(zhǎng)的下影線。而中間的核心區(qū)（1/4分位數(shù)與3/4分位數(shù)之間的區(qū)域）的長(zhǎng)度則相對(duì)穩(wěn)定。從圖形上觀察，同2008年相比，2009年央票估值偏差的波動(dòng)性有明顯降低，全年基本穩(wěn)定在0.06元以?xún)?nèi)。為了觀察信用類(lèi)債券收益率曲線和估值質(zhì)量，本年度質(zhì)量檢驗(yàn)增加了對(duì)中期票據(jù)和短融（以下簡(jiǎn)稱(chēng)中短期票據(jù)）以及企業(yè)債相關(guān)情況的分析。34 銀行間中短期票據(jù)收益率曲線AAA（到期）341一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行利率同曲線相關(guān)性檢驗(yàn)及偏離度檢驗(yàn)2009/1/12009/12/31之間共發(fā)行AAA級(jí)非浮動(dòng)不含權(quán)中短期票據(jù)共159支，經(jīng)統(tǒng)計(jì)，發(fā)行利率同當(dāng)

18、日曲線相應(yīng)期限的收益率的相關(guān)系數(shù)為0.9479，比2008年的相關(guān)系數(shù)0.9369略有提高，與前一工作日曲線對(duì)應(yīng)的到期收益率的相關(guān)系數(shù)為0.9473，比2008年的相關(guān)系數(shù)0.9300相比也略有提高。為了從結(jié)構(gòu)上考察發(fā)行利率同曲線收益率的偏離度，繪制發(fā)行利率與曲線收益率偏差結(jié)構(gòu)圖如下：圖4：AAA級(jí)中短期票據(jù)發(fā)行利率與曲線收益率偏差結(jié)構(gòu)圖（a）（b）從偏差分布結(jié)構(gòu)圖上可以看出，2009年AAA級(jí)中短期票據(jù)發(fā)行利率與曲線偏差在10Bp以?xún)?nèi)的情況約占45%，比2008年有大幅提高。2009年偏差在20-50Bp以?xún)?nèi)的情況則比2008年有所降低，50Bp以上的情況則大幅減少。同2008年相比，200

19、9年中短期票據(jù)發(fā)行利率同曲線之間的緊密程度有明顯增強(qiáng)。但是，進(jìn)入2010年1季度，這種緊密程度又有所降低。以下是2010年1季度AAA級(jí)中短期票據(jù)發(fā)行利率同曲線利率的偏差分布結(jié)構(gòu)圖： 圖5：2010年1季度AAA級(jí)中短期票據(jù)發(fā)行利率與曲線收益率偏差結(jié)構(gòu)圖342 中短期票據(jù)估值偏差分布每日的中短期票據(jù)估值價(jià)格偏差的分布以一個(gè)盒形圖表示，2009/1/12009/12/31共計(jì)250個(gè)盒形圖。估值偏差盒形圖序列見(jiàn)附圖4。從圖形上觀察，同2008年相比，中短期票據(jù)估值偏差的波動(dòng)性有所降低，全年基本穩(wěn)定在0.1元以?xún)?nèi)，2009年10月以后，偏差控制在0.05元之內(nèi)。35 銀行間固定利率企業(yè)債的估值偏差

20、情況2009年度250個(gè)工作日的企業(yè)債估值偏差盒形圖序列見(jiàn)附圖五。從圖形上觀察，同2008年相比，AAA級(jí)企業(yè)債估值偏差情況從平均值和穩(wěn)定性?xún)煞矫娑加忻黠@改善。平均偏差基本控制在2元左右，2009年10月份以后，偏差進(jìn)一步縮小并穩(wěn)定在0.5元左右。4、對(duì)2009年政策金融債估值偏差有關(guān)情況的分析從政策性金融債2009年估值偏差盒形圖（附圖二）上可以看到，在09年上半年，估值有明顯的高估，而且這種高估的現(xiàn)象呈現(xiàn)逐漸衰減的趨勢(shì)。產(chǎn)生這一現(xiàn)象的主要原因，是市場(chǎng)對(duì)國(guó)開(kāi)行債的定價(jià)出現(xiàn)了波動(dòng)。從2008年下半年開(kāi)始，隨著國(guó)開(kāi)行向商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型的形勢(shì)日逐明朗，市場(chǎng)開(kāi)始對(duì)國(guó)開(kāi)行債券的債信問(wèn)題明顯關(guān)注起來(lái)。如何判

21、斷國(guó)開(kāi)行債券的債信，是繼續(xù)將其當(dāng)政策性金融債券看待，還是當(dāng)商業(yè)銀行債看待？伴隨著的市場(chǎng)疑慮和討論，二級(jí)市場(chǎng)上國(guó)開(kāi)行債券的雙邊報(bào)價(jià)開(kāi)始比較明顯地偏離農(nóng)發(fā)行債和進(jìn)出口債，國(guó)開(kāi)行債雙邊報(bào)價(jià)的收益率平均高出其他兩個(gè)政策銀行債收益率5Bp左右以上。表4：06國(guó)開(kāi)29和08進(jìn)出11雙邊報(bào)買(mǎi)價(jià)收益率對(duì)比報(bào)價(jià)日期06國(guó)開(kāi)2908進(jìn)出112009-1-42.22.122009-1-52.22.122009-1-62.152.092009-1-72.12.082009-1-82.12.052009-1-92.052.052009-1-122.052.052009-1-132.12.082009-1-142.22.

22、152009-1-152.42.4表4列出了2009年初十個(gè)工作日06國(guó)開(kāi)29同08進(jìn)出11的雙邊報(bào)買(mǎi)價(jià)收益率情況，這兩只債券的到期日基本接近，付息頻率完全一樣，都是不含權(quán)的固定利率債，所以這兩個(gè)債券的可比性較強(qiáng)。從表中可以看出，國(guó)開(kāi)債的收益率明顯比進(jìn)出口行債收益率高5Bp左右。由于06國(guó)開(kāi)29的票面利率為3.21%，08進(jìn)出11的票面利率為2.6%，如果考慮息票效應(yīng)，06國(guó)開(kāi)29的收益率應(yīng)該可以再低一些，可見(jiàn)國(guó)開(kāi)債的收益率要高出其他兩行5Bp以上。雖然市場(chǎng)對(duì)國(guó)開(kāi)債的債信出現(xiàn)了疑慮，但是從理論上講，國(guó)開(kāi)行的業(yè)務(wù)類(lèi)型并沒(méi)有向商業(yè)銀行全面轉(zhuǎn)變，其經(jīng)營(yíng)的仍然主要是政策性貸款業(yè)務(wù)，貸款投向同轉(zhuǎn)型前沒(méi)有

23、大的變化。更重要的是，根據(jù)銀監(jiān)會(huì)的有關(guān)文件精神，國(guó)開(kāi)債的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重現(xiàn)階段仍然為零。綜合以上這些因素，我們?cè)诠乐禃r(shí)仍然將國(guó)開(kāi)債視同為政策銀行債。這就造成了對(duì)國(guó)開(kāi)債一定程度上的高估。為了更清楚地說(shuō)明問(wèn)題，我們將國(guó)開(kāi)債和其他兩行債券的中債估值同雙邊報(bào)價(jià)中間價(jià)的偏差情況分別制作盒形圖序列如下：圖6：國(guó)開(kāi)行債估值偏差盒形圖序列圖7：農(nóng)發(fā)行和進(jìn)出口行債估值偏差盒形圖序列從以上兩個(gè)盒形圖序列可以清楚看到：對(duì)國(guó)開(kāi)債，中債估值平均比雙邊報(bào)價(jià)中間價(jià)高0.5元左右；而對(duì)農(nóng)發(fā)行和進(jìn)出口行債的雙邊報(bào)價(jià)，中債估值基本穩(wěn)定在正負(fù)0.1元左右。在09年下半年，國(guó)開(kāi)行轉(zhuǎn)型問(wèn)題已不再成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，國(guó)開(kāi)行債的雙邊報(bào)價(jià)逐漸恢復(fù)到

24、和其他兩行一致的水平。反映到中債估值同市場(chǎng)價(jià)格的偏差上面，就是上半年明顯高估現(xiàn)象的消失，全部政策銀行債的估值偏差穩(wěn)定在正負(fù)0.1元的水平。債券信息部 牛玉銳聯(lián)系電話：88088098EMAIL：Niuyr附圖：銀行間固定利率國(guó)債估值偏差盒形圖序列（2009.1.12009.12.31）注：每日的國(guó)債估值價(jià)格偏差的分布以一個(gè)盒形圖表示，2009/1/12009/12/31共計(jì)250個(gè)盒形圖。盒形圖上影線表示升序序列后25%的數(shù)據(jù)分布范圍，上影線的最高點(diǎn)代表偏差的最大值；下影線代表升序序列前25%的數(shù)據(jù)分布范圍，下影線的最低點(diǎn)代表偏差的最小值。上下影線之間的盒子代表升序序列中間50%的數(shù)據(jù)分布范圍。受市場(chǎng)異常價(jià)格影響，盒形圖經(jīng)常出現(xiàn)長(zhǎng)的上影線或長(zhǎng)的下影線。而中間的核心區(qū)（1/4分位數(shù)與3/4分位數(shù)之間的區(qū)域）的長(zhǎng)度相對(duì)穩(wěn)定。附圖2：銀行間固定利率政策性金融債估值偏差盒形圖序列（2009.1.1