金融學(xué)之風(fēng)險(xiǎn)與收益（共37頁(yè)）.ppt

1、金融學(xué)金融學(xué)丁志國(guó)丁志國(guó) 王計(jì)昕王計(jì)昕 顧寧顧寧 第四部分第四部分 風(fēng)險(xiǎn)與收益風(fēng)險(xiǎn)與收益第第1313章章 收益與風(fēng)險(xiǎn)收益與風(fēng)險(xiǎn) 第第1414章章 投資組合選擇投資組合選擇第第1515章章 資產(chǎn)定價(jià)資產(chǎn)定價(jià) 第第1616章章 期權(quán)定價(jià)期權(quán)定價(jià) 第第1717章章 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)第13章 收益與風(fēng)險(xiǎn) 持有期持有期(Holding Period) 指投資者買(mǎi)入資產(chǎn)到賣(mài)出資產(chǎn)之間的時(shí)間間指投資者買(mǎi)入資產(chǎn)到賣(mài)出資產(chǎn)之間的時(shí)間間隔。隔。 它是衡量投資收益的最直接的方法，也是它是衡量投資收益的最直接的方法，也是度量投資收益水平的關(guān)鍵。度量投資收益水平的關(guān)鍵。13.1.1 單一資產(chǎn)的收益單一資產(chǎn)的收益u持有期

2、收益率持有期收益率(Holding Period Return)： 即為投資者在一年的持有期內(nèi)所獲得的即為投資者在一年的持有期內(nèi)所獲得的收益。收益。 值得注意的是：值得注意的是：這里的持有期并不是買(mǎi)入和賣(mài)這里的持有期并不是買(mǎi)入和賣(mài)出股票的時(shí)間間隔，而是從買(mǎi)入股票到評(píng)價(jià)收益的出股票的時(shí)間間隔，而是從買(mǎi)入股票到評(píng)價(jià)收益的時(shí)間間隔。時(shí)間間隔。13.1.1 單一資產(chǎn)的收益單一資產(chǎn)的收益13.1.1 單一資產(chǎn)的收益單一資產(chǎn)的收益n用公式表示為： 或 為持有期收益率； 為投資者的資產(chǎn)持有期； 為第 期的現(xiàn)金股利（或利息收入）； 是第 期的證券價(jià)格； 是第 期的證券價(jià)格； 代表的是在投資期間的資本利得或資本

3、損失； 代表的是股息收益率； 代表的是資本利得收益率。1H1()ttttDPPRP111tttHttDPPRPPHRttDttPt1tP1t 1ttPP1ttDP 11tttP P P n資產(chǎn)的預(yù)期收益率資產(chǎn)的預(yù)期收益率(Expected Return )： 預(yù)期收益率反映了投資者對(duì)資產(chǎn)未來(lái)收益預(yù)期收益率反映了投資者對(duì)資產(chǎn)未來(lái)收益水平的預(yù)測(cè)，是所有未來(lái)可能收益率的加權(quán)平水平的預(yù)測(cè)，是所有未來(lái)可能收益率的加權(quán)平均，收益率的權(quán)重為每種收益率可能的概率均，收益率的權(quán)重為每種收益率可能的概率 。 為預(yù)期收益率；為預(yù)期收益率； 是第是第 種可能出現(xiàn)的收益率；種可能出現(xiàn)的收益率； 是是 收益率發(fā)生的概率；

4、收益率發(fā)生的概率； 是可能收益率的數(shù)量。是可能收益率的數(shù)量。13.1.1 單一資產(chǎn)的收益單一資產(chǎn)的收益1niiiRR P RiRiiPiRn13.1.2 資產(chǎn)組合的收益資產(chǎn)組合的收益u資產(chǎn)組合資產(chǎn)組合(Portfolio) 是投資者持有所有資產(chǎn)的集合，能夠滿足是投資者持有所有資產(chǎn)的集合，能夠滿足投資者在追求收益最大化的同時(shí)，盡量降低風(fēng)投資者在追求收益最大化的同時(shí)，盡量降低風(fēng)險(xiǎn)的要求。也就是說(shuō)，投資者通過(guò)構(gòu)造資產(chǎn)組險(xiǎn)的要求。也就是說(shuō)，投資者通過(guò)構(gòu)造資產(chǎn)組合能夠在保持收益率不變的條件下，有效地分合能夠在保持收益率不變的條件下，有效地分散投資風(fēng)險(xiǎn)。散投資風(fēng)險(xiǎn)。13.1.2 資產(chǎn)組合的收益資產(chǎn)組合的收

5、益n首先，介紹兩種風(fēng)險(xiǎn)證券的投資組合。假設(shè)，首先，介紹兩種風(fēng)險(xiǎn)證券的投資組合。假設(shè)，某投資者將其資金分別投資于風(fēng)險(xiǎn)證券某投資者將其資金分別投資于風(fēng)險(xiǎn)證券A A和和B B，投資比重分別是投資比重分別是 和和 ，且，且 : : 表示包含兩個(gè)資產(chǎn)的資產(chǎn)組合的預(yù)期收表示包含兩個(gè)資產(chǎn)的資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率；益率； 和和 分別表示資產(chǎn)分別表示資產(chǎn)A A和資產(chǎn)和資產(chǎn)B B的預(yù)期的預(yù)期收益率。收益率。 AB1ABpAABBRRRpRARBR13.1.2 資產(chǎn)組合的收益資產(chǎn)組合的收益n多種證券組合的預(yù)期收益率就是組成該組合的多種證券組合的預(yù)期收益率就是組成該組合的各種證券的預(yù)期收益率的加權(quán)平均數(shù)，其中權(quán)各種證券

6、的預(yù)期收益率的加權(quán)平均數(shù)，其中權(quán)數(shù)就是投資于每種證券的財(cái)富比例。數(shù)就是投資于每種證券的財(cái)富比例。1122piiRRRR第13章 收益與風(fēng)險(xiǎn) 13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量u風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)(Risk)： 并不是僅指資產(chǎn)出現(xiàn)損失的可能性，而是并不是僅指資產(chǎn)出現(xiàn)損失的可能性，而是具有某種程度的對(duì)稱(chēng)性，即無(wú)論投資資產(chǎn)未來(lái)具有某種程度的對(duì)稱(chēng)性，即無(wú)論投資資產(chǎn)未來(lái)的現(xiàn)金流出現(xiàn)意外損失，還是出現(xiàn)超額盈余，的現(xiàn)金流出現(xiàn)意外損失，還是出現(xiàn)超額盈余，都視為風(fēng)險(xiǎn)。都視為風(fēng)險(xiǎn)。13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量n標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差(Standard Deviation) 也稱(chēng)也稱(chēng)均方差均方差(Mean Square Erro

7、r)，是各數(shù)，是各數(shù)據(jù)偏離據(jù)偏離平均值平均值距離的平均數(shù)，一般用距離的平均數(shù)，一般用表示。表示。標(biāo)準(zhǔn)差是標(biāo)準(zhǔn)差是方差方差(Variation)的的算術(shù)平方根算術(shù)平方根。標(biāo)準(zhǔn)。標(biāo)準(zhǔn)差能反映一個(gè)數(shù)據(jù)集的離散程度差能反映一個(gè)數(shù)據(jù)集的離散程度。13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量l公式表示為： 表示第 種可能的收益 為預(yù)期第 種資產(chǎn)的收益率 是收益率 發(fā)生的概率21niiiiRRPiRiiiRiPiR13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量n要比較不同資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，更加有效的標(biāo)準(zhǔn)就要比較不同資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，更加有效的標(biāo)準(zhǔn)就是采用是采用變異系數(shù)變異系數(shù)(Coefficient of variation)。它。它可

8、以使標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)化，從而使得具有不同收益可以使標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)化，從而使得具有不同收益率的資產(chǎn)之間的風(fēng)險(xiǎn)相互比較。率的資產(chǎn)之間的風(fēng)險(xiǎn)相互比較。 CVR13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量n協(xié)方差協(xié)方差(Covariation)是兩個(gè)隨機(jī)變量相互關(guān)系的一種測(cè)度。 為資產(chǎn)組合P的標(biāo)準(zhǔn)差； 和 分別表示的是資產(chǎn)A 和資產(chǎn)B在投資組合中所占的比例，并滿足 ； 是證券A和證券B收益率的協(xié)方差。222222PAABBABABXXX XPAXBX1ABXXAB13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量n相關(guān)系數(shù)相關(guān)系數(shù)( (Correlation coefficientCorrelation coefficient) )表示

9、了表示了證券收益率變動(dòng)之間的關(guān)系。證券收益率變動(dòng)之間的關(guān)系。l相關(guān)系數(shù)有一個(gè)非常重要的特征，即其取值范圍總相關(guān)系數(shù)有一個(gè)非常重要的特征，即其取值范圍總是落在是落在-1-1和和1 1之間，即表示為之間，即表示為 。當(dāng)相關(guān)。當(dāng)相關(guān)系數(shù)為系數(shù)為-1-1時(shí)，表明證券之間完全負(fù)相關(guān)；反之則為時(shí)，表明證券之間完全負(fù)相關(guān)；反之則為正相關(guān)。但多數(shù)情況下是介于兩個(gè)極值正相關(guān)。但多數(shù)情況下是介于兩個(gè)極值 之之間。（如間。（如13-113-1所示）所示）ABABAB 11AB 1AB13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量B的收益A的收益（1）完全正相關(guān)B的收益B的收益B的收益B的收益A的收益A的收益A的收益A的收益（2

10、）完全負(fù)相關(guān)（3）不相關(guān)（4）部分正相關(guān)（5）部分負(fù)相關(guān)圖13-1 相關(guān)系數(shù)13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量l同樣地，兩種證券的資產(chǎn)組合在不同相關(guān)系數(shù)條件下，同樣地，兩種證券的資產(chǎn)組合在不同相關(guān)系數(shù)條件下，期望收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系可以用圖期望收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系可以用圖13-213-2來(lái)表示：來(lái)表示： E R1 1BAO圖13-2 雙證券組合收益、風(fēng)險(xiǎn)與相關(guān)系數(shù)的關(guān)系13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量l由標(biāo)準(zhǔn)差公式可知，包含由標(biāo)準(zhǔn)差公式可知，包含N N個(gè)證券的資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)個(gè)證券的資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)可以表示如下：可以表示如下： n n是組合中不同證券的總數(shù)目；是組合中不同證券的總數(shù)目； 和和 分別是

11、證券分別是證券i i和證券和證券j j投資所占總投投資所占總投資所占比資所占比例，例， 是證券是證券i i和證券和證券j j預(yù)期收益率的協(xié)方差預(yù)期收益率的協(xié)方差。11nnPijijijX X iXjXij13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量l夏普比率夏普比率 由諾貝爾獎(jiǎng)獲得者威廉由諾貝爾獎(jiǎng)獲得者威廉夏普提出的，一種夏普提出的，一種基于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的投資收益度量標(biāo)準(zhǔn)，即單位風(fēng)基于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的投資收益度量標(biāo)準(zhǔn)，即單位風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)所獲得的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平。險(xiǎn)承擔(dān)所獲得的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平。 pfPRRS13.2.1 風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量l風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(Risk Premium) ， 也稱(chēng)超額收益，就是投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)時(shí)

12、，也稱(chēng)超額收益，就是投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的期望收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的期望收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率（無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率）之間的差。（無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率）之間的差。 例如例如，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的年收益率為，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的年收益率為6%6%，指數(shù)基金年，指數(shù)基金年期望收益率期望收益率15%15%，則投資指數(shù)基金的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就為，則投資指數(shù)基金的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就為9%9%。13.2.2 風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型u根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)是否可以分散，可以劃分為根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)是否可以分散，可以劃分為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)(Systematic Risk)和和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)(Systematic Risk)。n系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) 由可以影

13、響到整個(gè)金融市場(chǎng)的風(fēng)由可以影響到整個(gè)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)因素所組成，包括經(jīng)濟(jì)周期、國(guó)家宏觀經(jīng)險(xiǎn)因素所組成，包括經(jīng)濟(jì)周期、國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策等。又稱(chēng)為不可分散風(fēng)險(xiǎn)。濟(jì)政策等。又稱(chēng)為不可分散風(fēng)險(xiǎn)。n非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) 是與特定公司或特定行業(yè)相關(guān)是與特定公司或特定行業(yè)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，是某一個(gè)投資品或者行業(yè)所特有的的風(fēng)險(xiǎn)，是某一個(gè)投資品或者行業(yè)所特有的風(fēng)險(xiǎn)。有稱(chēng)為可分散風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)。有稱(chēng)為可分散風(fēng)險(xiǎn)。13.2.2 風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型總風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)數(shù)量資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)總和圖13-3 投資組合風(fēng)險(xiǎn)與分散化13.2.2 風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型n貝塔系數(shù)貝塔系數(shù) 用于衡量資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)之間關(guān)系的用于衡量資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)

14、與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)之間關(guān)系的參數(shù)。系數(shù)度量了證券或者組合收益率相對(duì)市參數(shù)。系數(shù)度量了證券或者組合收益率相對(duì)市場(chǎng)收益率的敏感性。場(chǎng)收益率的敏感性。 就是 系數(shù)； 是證券收益率與市場(chǎng)組合收益率的協(xié)方差； 是市場(chǎng)組合收益率的方差。2imimiim2m13.2.2 風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型風(fēng)險(xiǎn)還可以按照其產(chǎn)生的原因劃分為：風(fēng)險(xiǎn)還可以按照其產(chǎn)生的原因劃分為：l貨幣風(fēng)險(xiǎn)貨幣風(fēng)險(xiǎn)l流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)l利率風(fēng)險(xiǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)l信用風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)l市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)13.2.2 風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型風(fēng)險(xiǎn)還可以按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則分類(lèi)：風(fēng)險(xiǎn)還可以按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則分類(lèi)：l會(huì)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)l經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)13.2.3 分散化效應(yīng)分散化效應(yīng)u自古以

15、來(lái)流傳一句諺語(yǔ)：自古以來(lái)流傳一句諺語(yǔ)：“不要將雞蛋放在一不要將雞蛋放在一個(gè)籃子里個(gè)籃子里”。投資者不應(yīng)該將全部資產(chǎn)投資到。投資者不應(yīng)該將全部資產(chǎn)投資到一種資產(chǎn)上，而是應(yīng)該通過(guò)分散投資的方式來(lái)一種資產(chǎn)上，而是應(yīng)該通過(guò)分散投資的方式來(lái)降低投資所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。降低投資所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。 韋恩韋恩韋格納韋格納(Wayne Wagner)和謝拉和謝拉勞勞(Sheila Lau)在在1971年根據(jù)大量的股票樣本分析，年根據(jù)大量的股票樣本分析，給出了關(guān)于資產(chǎn)給出了關(guān)于資產(chǎn)組合分散化效應(yīng)的三個(gè)特征組合分散化效應(yīng)的三個(gè)特征:13.2.3 分散化效應(yīng)分散化效應(yīng)n一個(gè)資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率與組合中股票的只一個(gè)資產(chǎn)組合的預(yù)期

16、收益率與組合中股票的只數(shù)無(wú)關(guān)，資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)隨著股票只數(shù)的增加數(shù)無(wú)關(guān)，資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)隨著股票只數(shù)的增加而減少。而減少。n平均而言，隨機(jī)抽取平均而言，隨機(jī)抽取20只股票構(gòu)成的股票組合只股票構(gòu)成的股票組合的總風(fēng)險(xiǎn)就能降低到只包含系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的水平，的總風(fēng)險(xiǎn)就能降低到只包含系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的水平，單個(gè)資產(chǎn)總風(fēng)險(xiǎn)的單個(gè)資產(chǎn)總風(fēng)險(xiǎn)的40%被抵消，這部分風(fēng)險(xiǎn)就被抵消，這部分風(fēng)險(xiǎn)就是非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。是非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。n一個(gè)充分分散的證券組合的收益率的變化與市一個(gè)充分分散的證券組合的收益率的變化與市場(chǎng)收益率的變化緊密相連。場(chǎng)收益率的變化緊密相連。第13章 收益與風(fēng)險(xiǎn) 投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好u現(xiàn)實(shí)中，投資者受環(huán)境和性格等

17、諸多因素的影現(xiàn)實(shí)中，投資者受環(huán)境和性格等諸多因素的影響，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度也不同。因此，根據(jù)投資者響，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度也不同。因此，根據(jù)投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)所表現(xiàn)出的偏好對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)所表現(xiàn)出的偏好對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度進(jìn)行了劃分：進(jìn)行了劃分：n風(fēng)險(xiǎn)偏好風(fēng)險(xiǎn)偏好(Risk Preference)n風(fēng)險(xiǎn)厭惡風(fēng)險(xiǎn)厭惡(Risk Aversion)n風(fēng)險(xiǎn)中性風(fēng)險(xiǎn)中性(Risk Neutral) 投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好l對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者，并不要求高風(fēng)險(xiǎn)一定要，并不要求高風(fēng)險(xiǎn)一定要對(duì)應(yīng)高收益，低風(fēng)險(xiǎn)和高收益的組合可能與高對(duì)應(yīng)高收益，低風(fēng)險(xiǎn)和高收益的組合可能與高風(fēng)險(xiǎn)低收益的組合同樣具有吸引力；風(fēng)險(xiǎn)低收益的組合同樣具有吸引力；l對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)厭惡投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)厭惡投資者，他們往往需要預(yù)期獲得，他們往往需要預(yù)期獲得足額補(bǔ)償?shù)臅r(shí)候才會(huì)冒險(xiǎn)，因此更傾向于低風(fēng)足額補(bǔ)償?shù)臅r(shí)候才會(huì)冒險(xiǎn)，因此更傾向于低風(fēng)險(xiǎn)和高收益的組合；險(xiǎn)和高收益的組合；l風(fēng)險(xiǎn)中性的投資者風(fēng)險(xiǎn)中性的投資者，他們往往更關(guān)心收益是如，他們往往更關(guān)心