無息準備金制度

1、無息準備金制度 無息準備金制度 摘 要：近年來我國面臨短期資本大量涌入的困擾，但從實踐情況來看既有的管制及沖銷政策效果不佳。本文通過對國際上一種有效的管理手段無息準備金制度的介紹，并充分借鑒智利、泰國等實踐經(jīng)驗，分析了這種手段的優(yōu)勢及所需考前須知，在此根底上提出有關(guān)建議。 關(guān)鍵詞：無息準備金；短期資本；管理 中圖分類號：F832.6 文獻標識碼：A 文章編號：1003-903109-0050-03 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2021.09.12 短期資本具有流動性迅速及順周期特征，其對一國經(jīng)濟體尤其是新興市場體的沖擊不容無視【1】。在經(jīng)濟上升期，大量資金流入新興

2、經(jīng)濟體，助推經(jīng)濟泡沫；在經(jīng)濟衰退階段，短期資本從新興經(jīng)濟體流出，加劇經(jīng)濟衰退【2】。近年來，隨著我國經(jīng)濟持續(xù)增長及人民幣匯率不斷升值，外資呈現(xiàn)不斷流入趨勢，外匯儲藏及外匯占款不斷增加，而我國依靠行政審批式數(shù)量型資本管制顯得力不從心且弊端越來越大。本文借鑒越來越被國際社會關(guān)注的靈活性強的價格型無息準備金制度，立足我國國情，探索建立我國應(yīng)對短期資本流動管理的新工具。 一、當前我國短期資本流動管理主要措施 通過公開市場操作等進行沖銷 近年來，為應(yīng)對人民幣升值及境外資金流入，中國人民銀行通過大量發(fā)行央行票據(jù)、調(diào)整存款準備金率及利率等方式來回籠過多的流動性。截止2021年末，央行票據(jù)余額到達4萬億元。

3、加強對資本流動的管制 近年來，針對外匯凈流入及外匯儲藏過快增長的形勢，國家外匯管理局加大對“熱錢等違法違規(guī)資金流入的打擊力度。重點是對金融機構(gòu)、大型企業(yè)等市場主體和資本金結(jié)匯、短期外債等工程開展專項檢查，查辦重大違規(guī)案件，嚴厲打擊地下錢莊、網(wǎng)絡(luò)炒匯等外匯違法犯罪活動。同時，進一步完善相關(guān)管理政策，根據(jù)形勢變化重新核定銀行結(jié)售匯綜合頭寸上下限、調(diào)減短期外債指標等，抑制“熱錢流入。 干預(yù)外匯市場 根據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，銀行間外匯市場美元的交易價可在央行公布的交易中間價上下0.5%的幅度內(nèi)浮動，日元、港幣、歐元等可在上下3%的幅度內(nèi)浮動，馬來西亞林吉特可在上下5%的幅度內(nèi)浮動。但在日常實際操作中，央行幾乎沒

4、有用足過波幅，且通過每日干預(yù)實現(xiàn)了對匯率中期走勢的控制。 上述措施在有效對沖外資大量流入造成的不利影響外，也付出了較大本錢。首先，中央銀行沖銷措施付出了巨大本錢。央票的發(fā)行短期沖銷了流動性，但是當央票到期時卻又會使得金融系統(tǒng)的流動性被動增加，同時央票需付息，這無疑將增加央行的壓力。其次，資本管制效果打折扣。2021年上半年全國外貿(mào)順差為1449億美元，但同期貿(mào)易結(jié)售匯順差到達2144億美元，二者差距較2021年同期擴大68%，外資凈流入壓力加大。再次，對外匯市場的過多干預(yù)推遲了國內(nèi)匯率、利率市場化改革進程，有管理的浮動匯率制度彈性缺乏。 二、國際上短期資本流動管理的重要工具無息準備金制度 無息

5、準備金制度定義 由于數(shù)量型短期資本流動管理的監(jiān)管本錢高、易引起尋租行為、靈活性較差，管理效力不強等原因，國際上對短期資本流動管理轉(zhuǎn)為通過增加資本交易的本錢到達抑制資本流動的目的，即價格型管理，其主要的手段有雙重或多重匯率、征收資本流入稅、實行無息準備金等。其中，雙重或多重匯率安排是一種典型的帶有歧視性的復(fù)匯率制，對經(jīng)濟的明顯扭曲，自上世紀50年代以來，世界各國逐漸放棄這一工具；征收資本流入稅過于苛刻缺乏“親和力，靈活性也較差，并會使資本轉(zhuǎn)向非征稅資產(chǎn)。 從各國實踐來看，最常用的形式是無息準備金制度，即要求從事跨境資本流動的所有者按照投資額的一定比率，向中央銀行繳納存款，在規(guī)定的期限內(nèi)存款沒有利

6、息。無息準備金是一種隱含的稅收，是對國際資本流動的間接征稅，管理當局可以通過調(diào)整無息準備金率和存期，到達抑制短期資本流動的目的。它具有明顯的優(yōu)勢：一是它適用于在居民和非居民之間的所有金融交易，很少出現(xiàn)資產(chǎn)替代。二是它將防止短期內(nèi)資本大量外逃而引發(fā)的國家金融脆弱性【3】。因為這主要不是通過制止資本流出，而是通過在資本流入階段征收稅收來實施的，從而導(dǎo)致流入資本逃避稅收的動機非常弱。這一制度一般在貨幣沒有完全可自由兌換、資本工程未完全開放的國家實行。 國際上無息準備金制度案例分析 早在上世紀70年代，德國和澳大利亞兩國在面臨資本大量流入造成的通貨膨脹壓力時，就采用過無息準備金制度。此后，智利、哥倫比

7、亞、巴西、馬來西亞和泰國等國家也實施過類似制度，既有成功也有失敗的案例。 1.成功的案例。智利于1991年6月到1998年9月的7年間實施無息準備金制度，并根據(jù)國際資本流入情況屢次對無息準備金的征收范圍和繳存比例進行調(diào)整，征收范圍一度擴大到包括投機性外國直接投資等任何潛在的短期資本流入渠道，繳存比擬最高時到達30%，對不同期限的資金規(guī)定不同的存期。1996年末后，國際資本流入趨勢減緩，智利逐步放寬無息準備金制度。 智利的無息準備金制度顯著提高了國內(nèi)貨幣政策的獨立性，格里戈里奧等人的研究也說明，無息準備金比重提高30%，短期利率將上升大約140根本點。從理論上說，一旦實施資本管制，比索與美元之間

8、的利差將增大；利差回復(fù)到均衡水平的時間也將拉長。愛德華茲的研究說明，在長期內(nèi)資本管制比照索與美元之間利差的影響較小。但是，他也發(fā)現(xiàn)利率回復(fù)到均衡利率水平的時間確實變長了。這一結(jié)果說明，在實施資本管制之后，央行調(diào)控利率的能力增強了。從對資本流入影響看，盡管1991年實施資本管制以后，資本流入明顯下降，從1990年的18.65億美元下降到1991年的7.17億美元，但從1992年開始，資本流入總量呈不斷增加的趨勢，1996年到達21.10億美元，超過了實施無息準備金制度之前的外資流入水平。同時，資本流入結(jié)構(gòu)迅速發(fā)生變化，短期資本占外資流入總額的比重從1990年的90.3%下降到1992年的28.9

9、%，而且這一比重呈不斷下降趨勢，到1997年降至2.8%。另外，中央銀行可以根據(jù)形勢需要自主決定無息準備金交存范圍、比例，靈活性較強。 巴西于2021年1月采取類此措施應(yīng)對外資流入及本幣升值：規(guī)定“如果在當?shù)亟?jīng)營的銀行機構(gòu)在外匯市場上建立超過30億美元的空頭頭寸，就必須將其頭寸額度60%的資金存入央行，且沒有任何利息收入，也取得良好效果。 2.失敗的案例。泰國于2006年12月18日采取無息準備金制度來抑制不斷涌入的資金，具體規(guī)定如下： 泰國實行這一政策后，市場的反響卻與政府的預(yù)期相距甚遠，股市、匯市雙雙大跌，并一定程度上涉及周邊市場。泰國央行被迫于第二日宣布除對沖基金外，其它資金和投資收益不

10、受資本管制條例約束。 啟示 啟示1：加強與其它政策的協(xié)調(diào)。智利政府在實行無息準備金制度的同時，注重加強金融體系穩(wěn)定性建設(shè)，建立穩(wěn)健性框架，并輔以宏觀經(jīng)濟政策來穩(wěn)定國內(nèi)金融，并逐步放開了對資本流出的限制，減輕匯率升值的壓力。泰國實施無息準備金制度時，只是一味地阻止資本的進入，未有效拓展資本流出渠道。 啟示2：采用漸進、靈活的管理方法。漸進式的政策調(diào)整是智利無息準備金制度成功實施的保證，短時間內(nèi)政策的劇變是泰國無息準備金制度失敗的重要原因。 三、我國實施的無息準備金制度的政策建議 實施無息準備金制度的核心是恰當介定征收范圍及比例，做到既要防范違規(guī)資金流入，又做到支持實體經(jīng)濟開展防止造成沖擊。從我國短期外債構(gòu)成來看，其中有一局部是貿(mào)易信貸性質(zhì)的資金，這局部資金一般具有真實的貿(mào)易背景，對涉外經(jīng)濟具有較大的支持作用，在確立無息準備金征收范圍時，應(yīng)考慮將其提除。從國外一些國家實施情況來看，如智利一開始也是將貿(mào)易融資排除在外，并根據(jù)國際資金流入情況、資金躲避監(jiān)管情況屢次對無息準備金的征收范圍進行調(diào)整，這也表達了該制度的靈活性。我國在確定征收范圍時，首先可考慮對債務(wù)性資本流入，包括外商投資企業(yè)的對外借款，實施無息存款準備金制度。同時，改革QFII，待條件成熟后逐步將審批制改為核準制，對流入資金均執(zhí)行無息準備金制度。從征收比例來看關(guān)鍵是確定合理的比例來消除境內(nèi)外利差、匯差給套利資金帶來