國有大中型企業(yè)債券融資策略分析

1、國有大中型企業(yè)債券國有大中型企業(yè)債券融資策略分析融資策略分析嚴格保密嚴格保密2前前 言言致：山東省國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會致：山東省國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會我們非常榮幸能夠為貴委所轄企業(yè)提供資本市場融資或再融資的分析報告。 作為貴委實質(zhì)控制的專業(yè)投資銀行，我們不僅希望以我們的良好業(yè)績?yōu)閷嵸|(zhì)控制人貢獻投資價值，也希望以我們專業(yè)化的高水準金融服務(wù)為貴委所轄企業(yè)提供業(yè)務(wù)價值，實現(xiàn)投行業(yè)務(wù)發(fā)展、滿足資本市場需求的多贏局面。受到宏觀經(jīng)濟的影響，國內(nèi)股票市場在過去的12個月里面持續(xù)單邊下跌，對上市公司的股權(quán)融資造成了嚴重的市場化障礙，但同時也是債券市場蓬勃發(fā)展的大好時機。2008年國內(nèi)資本市場首次出現(xiàn)了債權(quán)融

2、資超過股權(quán)融資的正常現(xiàn)象。在國際金融危機爆發(fā)影響到中國實體經(jīng)濟的發(fā)展時，中國債市成為全球資金較好的避風(fēng)港?？紤]到目前國家擴大內(nèi)需、提振經(jīng)濟的市場形勢和投資者的心態(tài)，我們認為發(fā)行企我們認為發(fā)行企業(yè)債券、公司債券等債券品種是企業(yè)（公司）現(xiàn)階段較好的過渡性再融資工具，業(yè)債券、公司債券等債券品種是企業(yè)（公司）現(xiàn)階段較好的過渡性再融資工具，能夠通過較為靈活的品種選擇和結(jié)構(gòu)設(shè)計滿足企業(yè)（公司）現(xiàn)階段的融資需求，并與未來的持續(xù)融資活動進行完美銜接。齊魯證券作為具有山東地區(qū)本土經(jīng)驗和全國專業(yè)視野的投資銀行，成立后的較短時間內(nèi)已經(jīng)在上市再融資方面取得了多例成功運作的經(jīng)驗，并且建立起了與監(jiān)管部門和機構(gòu)投資者的良好

3、合作關(guān)系，有能力為貴委所轄企業(yè)提供優(yōu)質(zhì)全面的金融服務(wù)。 齊魯證券有限公司齊魯證券有限公司 二八年十二月二八年十二月 3第一部分第一部分宏觀經(jīng)濟環(huán)境及國內(nèi)債券市場現(xiàn)狀宏觀經(jīng)濟環(huán)境及國內(nèi)債券市場現(xiàn)狀 P04第二部分第二部分債券融資的主要品種介紹債券融資的主要品種介紹 P17第三部分第三部分各種債券融資比較分析各種債券融資比較分析 P74第四部分第四部分量體裁衣量體裁衣正確選擇適宜的債券品種正確選擇適宜的債券品種 P84第五部分第五部分債券融資的資金投向選擇債券融資的資金投向選擇 P103第六部分第六部分債券發(fā)行流程和工作進程安排債券發(fā)行流程和工作進程安排 P111第七部分第七部分齊魯證券及其投行業(yè)

4、務(wù)齊魯證券及其投行業(yè)務(wù) P133目錄目錄宏觀經(jīng)濟環(huán)境及國內(nèi)債券市場現(xiàn)狀宏觀經(jīng)濟環(huán)境及國內(nèi)債券市場現(xiàn)狀第一部分第一部分5 5 5我們對未來我們對未來1212個月經(jīng)濟形勢的理解概述個月經(jīng)濟形勢的理解概述經(jīng)濟增長進一步放緩，未來可能進一步走弱經(jīng)濟增長進一步放緩，未來可能進一步走弱 第三季GDP同比增長放緩至9.0%，部分受到奧運相關(guān)限產(chǎn)、限行以及服務(wù)業(yè)活動減少的影響。10月出口僅小幅放緩，但包括歐洲及新興市場在內(nèi)的外部環(huán)境持續(xù)惡化，說明未來數(shù)月出口增速將出現(xiàn)更大幅度的回落。10月份,中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為 44.6%，比上月回落 6.6個百分點，創(chuàng)編制以來的歷史最低，昭示我國經(jīng)濟進一步走

5、弱。整體通脹繼續(xù)放緩整體通脹繼續(xù)放緩 10月份PPI(工業(yè)品出廠價格)增速僅為6.6%，連續(xù)第二個月回落。與9月份9.1%的數(shù)據(jù)相比，大幅下降了2.5個百分點；農(nóng)產(chǎn)品價格持續(xù)下跌，10月整體通脹率降至4.0%,總水平比9月份下降0.3%，通脹壓力繼續(xù)緩解。宏觀政策更加明朗宏觀政策更加明朗 政府宣布實行“積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策”，從此前的“從緊的貨幣政策與穩(wěn)健的財政政策”顯著轉(zhuǎn)向；宏觀調(diào)控正明顯放松，對于近期通脹的擔憂已基本消散。4萬億人民幣的經(jīng)濟刺激方案的出臺和央行大幅降息將能有效提振經(jīng)濟體信心，我們預(yù)計經(jīng)濟增長將于2009年上半年觸底，2009年下半年經(jīng)濟增長形勢才可能整體好轉(zhuǎn)。

6、6 6 6實體經(jīng)濟活動主要指標走勢實體經(jīng)濟活動主要指標走勢GDP不同領(lǐng)域的需求增長不同領(lǐng)域的需求增長實體經(jīng)濟活動持續(xù)走低實體經(jīng)濟活動持續(xù)走低建設(shè)和生產(chǎn)活動驟減建設(shè)和生產(chǎn)活動驟減總支出在波動之后出現(xiàn)彈升總支出在波動之后出現(xiàn)彈升進口放緩的原因造成凈出口增長；內(nèi)需在零售銷售和固定資產(chǎn)投資加快的提振下有所上升，但用電量、交通運輸、建筑業(yè)等顯著下挫，內(nèi)需狀況的真實性還有待觀察；實體經(jīng)濟未來12個月內(nèi)維持疲弱，出口增長大幅下滑，刺激政策不能改變未來數(shù)月的幅度更大的經(jīng)濟活動放緩；總支出在經(jīng)歷顯著下滑之后近來有所反彈；實體經(jīng)濟活動顯示進一步放緩。資料來源：CEIC，齊魯證券研究所7 7 7資料來源：CEIC，

7、齊魯證券研究所通脹隱身，通縮無憂通脹隱身，通縮無憂出口物價指數(shù)上升顯示結(jié)構(gòu)調(diào)整出口物價指數(shù)上升顯示結(jié)構(gòu)調(diào)整得益于食品價格增速放緩，CPI繼續(xù)回落；同時，PPI增速連續(xù)2月回落；核心通脹增長緩慢，大宗商品價格的急速下挫減弱了上游產(chǎn)品的價格壓力；未來整體通脹將進一步降低，但糧食價格和其他公用事業(yè)價格的調(diào)整將部分抵消物價下行壓力，不必過度擔憂通貨緊縮。上游物價指數(shù)見頂上游物價指數(shù)見頂食品價格及核心通脹均回落食品價格及核心通脹均回落8 8 8資料來源：CEIC，齊魯證券研究所貨幣政策十年首度貨幣政策十年首度“寬松寬松”信貸增長加速但貨幣供應(yīng)增長減緩信貸增長加速但貨幣供應(yīng)增長減緩11月政府10年來首提貨

8、幣政策“適度寬松”，顯示貨幣政策的放松已經(jīng)成為未來一段時間的趨勢；準備金率下調(diào)和央票發(fā)行減少，致使基礎(chǔ)貨幣增速加快。月度新增貸款穩(wěn)步回升月度新增貸款穩(wěn)步回升環(huán)比增長趨勢已經(jīng)出現(xiàn)環(huán)比增長趨勢已經(jīng)出現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣的增加速度加快基礎(chǔ)貨幣的增加速度加快9 9 9資料來源：CEIC，齊魯證券研究所利率下行，股市震蕩利率下行，股市震蕩貨幣市場利率貨幣市場利率股票市場的轉(zhuǎn)向反映了近兩年來股市泡沫的終結(jié)。由于投資者對于即將到來的大規(guī)模大小非解禁以及經(jīng)濟增長的擔憂，投機意愿明顯降低；由于經(jīng)濟前景不明，股票市場近期將繼續(xù)波動，方向不明。隨著通脹下降和流動性的提高，長期債券收益率近幾個月有所減少；短期利率振幅減小；短期

9、利率將跟隨股票市場的步伐趨于穩(wěn)定，而長期利率在未來四個季度中將進一步下降。上證綜指：底部來臨？上證綜指：底部來臨？1010102008年年A股融資市場概況股融資市場概況2008年1-11月我國A 股市場股權(quán)融資合計2866.99億元，僅為2007年全年融資額的36.80%。其中，首發(fā)市場難以承續(xù)2007年的輝煌，累計融資僅有1040億元，同比大減65.14%，但各類融資方式互相“補臺”，管理層調(diào)控的痕跡較為明顯；相對而言，股權(quán)再融資市場表現(xiàn)相對平穩(wěn)，達1826億元，較2007年同期1809億元持平。定向增發(fā)這個一度成為眾多機構(gòu)投資者競相爭取的投資渠道，自2008年始越走越艱辛；公開增發(fā)包銷率有

10、所提高，承銷商更加慎重；配股則險中求勝；含有股權(quán)融資性質(zhì)的可轉(zhuǎn)債和分離交易可轉(zhuǎn)債在2008年得到了進一步的發(fā)展。但受制于整個證券市場環(huán)境，轉(zhuǎn)債也難獨善其身，第三季度僅有2家公司采用這一方式進行再融資，且1家轉(zhuǎn)債的申購收益告負；2008年由美國次貸風(fēng)暴為導(dǎo)火索而引發(fā)的金融海嘯，已不同程度地波及全球經(jīng)濟，對于本已受累于信貸緊縮、大小非解禁等不利因素、陷于調(diào)整氛圍之中的A 股市場則是雪上加霜。未來12個月的融資節(jié)奏將更加撲朔迷離。111111過會家數(shù)增長，發(fā)行難度加大過會家數(shù)增長，發(fā)行難度加大2008年年IPO發(fā)行發(fā)行與過會與過會家數(shù)家數(shù)數(shù)據(jù)比較數(shù)據(jù)比較截至2008年11月底，共有116家上會，過會

11、公司達96家。但是，由于正式發(fā)行進而掛牌交易還需獲得證監(jiān)會的核準批文，因此，發(fā)行與過會速率的不匹配，導(dǎo)致已過會待發(fā)新股的不斷積壓，截至11月底，IPO 市場過會尚未發(fā)行的新股達33家，過會待發(fā)的再融資公司則多達67家。資料來源：齊魯證券研究所、投資銀行資本市場部16511215111034001252018014111150005101520251月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月發(fā)行家數(shù)過會家數(shù)12122007年以來，為了貫徹落實黨中央、國務(wù)院所提出的“擴大企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模，大力發(fā)展企業(yè)債券”的要求，各相關(guān)部門積極出臺有效措施，進一步培育企業(yè)債市場。全年共發(fā)行企業(yè)債91只，發(fā)行量

12、1755億元，較2006年的66只、1244億元，增長了近50%。 據(jù)Wind資訊統(tǒng)計表明，2008年以來，我國企業(yè)通過發(fā)行債券方式再融資規(guī)模接近3500億元，遠超過新股發(fā)行、增發(fā)、配股等股權(quán)融資方式的融資規(guī)模。其中，5家上市公司發(fā)行了77.20億元可轉(zhuǎn)債，11家上市公司發(fā)行了632.85億元分離交易可轉(zhuǎn)換債，15家上市公司發(fā)行公司債券融資288億，77家企業(yè)發(fā)行了2436.8億元企業(yè)債。相比定向增發(fā)等二級市場的直接融資行為，債券融資已成為上市公司獲得資金血液的首選。面對當前證券市場大規(guī)模股票融資難以操作的現(xiàn)實，證監(jiān)會主席尚福林12月2日在第七屆中國證券投資基金國際論壇年度峰會上表示：證監(jiān)會將

13、進一步完善政策外部環(huán)境，大力發(fā)展公司債、可轉(zhuǎn)債等固定收益類產(chǎn)品。分離交易可轉(zhuǎn)債正在以其獨特優(yōu)勢成為越來越多大型優(yōu)質(zhì)上市公司青睞的融資方式。12債券市場迎來政策春天，發(fā)行規(guī)模極具增長債券市場迎來政策春天，發(fā)行規(guī)模極具增長 13132008債權(quán)融資規(guī)模超過股權(quán)融資債權(quán)融資規(guī)模超過股權(quán)融資股權(quán)融資股權(quán)融資債權(quán)融資債權(quán)融資2004625.313222005324.5165420062738.93124420077791.561821.3520082866.993434.85數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：WINDWIND咨詢，咨詢，20082008年數(shù)據(jù)截至年數(shù)據(jù)截至1111月月3030日日01 0 0 02 0

14、 0 03 0 0 04 0 0 05 0 0 06 0 0 07 0 0 08 0 0 09 0 0 02 0 0 42 0 0 52 0 0 62 0 0 72 0 0 8股 權(quán) 融 資債 權(quán) 融 資 ( 不 含 短 券 )單位：億元單位：億元億元億元1414截至2008年11月底，企業(yè)債務(wù)融資工具共發(fā)行3434.85億元，比去年同期增加了1682.27億元，增幅達到95.99%，各類券種發(fā)行量與去年同期都有不同程度的增加。公司債和可分離債的增幅分別達到453.85%和440.90%。14企業(yè)發(fā)債融資需求強勁企業(yè)發(fā)債融資需求強勁資料來源：中債信息網(wǎng)、WIND資訊平臺類別類別0808年年11

15、11月底月底0707年年1111月底月底同比同比發(fā)行量發(fā)行量占比（占比（% %）發(fā)行量發(fā)行量占比（占比（% %） 增幅（增幅（% %）企業(yè)債2436.8070.941524.1086.9659.88公司債288.008.3852.002.97453.85可轉(zhuǎn)債77.202.2559.483.3929.79可分離債632.8518.42117.006.68440.90合 計3434.8599.991752.58100.0095.992007年和年和2008年債務(wù)融資額同期比較年債務(wù)融資額同期比較151515可轉(zhuǎn)債融資發(fā)展迅猛可轉(zhuǎn)債融資發(fā)展迅猛 含有股權(quán)融資性質(zhì)的可轉(zhuǎn)債和可分離交易債在2008年得

16、到了進一步的發(fā)展，2008年11月份累計融資710億元，已較07年全年增加了140.47%。 2008年目前共有11家公司發(fā)行了可分離債，募集資金632.85億元，比07年全年家數(shù)增長了120%，融資規(guī)模增長了391%。分離交易可轉(zhuǎn)債融資額較大，通常不小于10億元，已經(jīng)發(fā)行的上市公司中比較集中于鋼鐵、汽車、港口、高速等現(xiàn)金流穩(wěn)定的企業(yè)。2007年及年及2008年年Q3轉(zhuǎn)債月度融資規(guī)模比較轉(zhuǎn)債月度融資規(guī)模比較資料來源：齊魯證券研究所、投資銀行資本市場部16162009年債券市場展望年債券市場展望數(shù)據(jù)來源：齊魯證券研究所 大力推進債券市場發(fā)展，改善融資結(jié)構(gòu)，已成為管理層對融資審核態(tài)度的重要轉(zhuǎn)變。

17、宏觀經(jīng)濟下行，信貸政策的進一步放松和存貸款利率的下調(diào)是明年債券市場走好的催化劑，09年債券需求大于供給，資金足夠支撐債市。銀行系統(tǒng)可用作投債的資金規(guī)模將有大幅增長。 據(jù)我們測算2009年全年各類機構(gòu)的新增債券需求量在25100億左右，需求超過供給 6400億元，債市資金寬裕。新增債券供給總計新增債券供給總計1870018700新增債券需求總計新增債券需求總計2510025100國債5000銀行18000金融債7800保險2600企業(yè)類債券4900基金1000其他債券1000其他機構(gòu)35000909年債券供給與需求分析年債券供給與需求分析債券融資的主要品種介紹債券融資的主要品種介紹第二部分第二部

18、分18 債券債券 企業(yè)債企業(yè)債 公司債公司債 可交換債可交換債 可分離債可分離債 可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)債 債券融資的主要品種債券融資的主要品種按照發(fā)行主體不同，企業(yè)類債券可分為三類：按照發(fā)行主體不同，企業(yè)類債券可分為三類：企業(yè)債，包括依照公司法設(shè)立的公司發(fā)行的公司債券和其他企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債券。本文特指中央政府部門所屬機構(gòu)、國有獨資企業(yè)或國有控股企業(yè)發(fā)行的債券。公司債、可轉(zhuǎn)債、分離交易可轉(zhuǎn)債的發(fā)行主體是上市公司，由股份有限公司或有限責(zé)任公司發(fā)行?？山粨Q公司債券的發(fā)行主體是上市公司的大股東。廣義的債券包括：國債、金融債和企業(yè)類債券三大類，本文我們僅討論狹義的企業(yè)類債券。廣義的債券包括：國債、金融債和企業(yè)類債

19、券三大類，本文我們僅討論狹義的企業(yè)類債券。19企業(yè)債企業(yè)債定義企業(yè)依照法定程序公開發(fā)行并約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券，包括依照公司法設(shè)立的公司發(fā)行的公司債券和其他企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債券。本文特指中央政府部門所屬機構(gòu)、國有獨資企業(yè)或國有控股企業(yè)發(fā)行的債券。分類企業(yè)債券企業(yè)債券按票面形式分無記名實物券：票面樣式為傳統(tǒng)紙幣式，票面不記名，不可掛失；實名制記賬式：票面樣式為記賬憑證式，票面記名并可掛失；按付息方式分零息債券：債券到期時一次性還本付息；附息債券：每年定期支付利息，如一年支付一次或半年支付一次；按發(fā)行期限分短期債券：債券的發(fā)行期限為13年；中期債券：債券的發(fā)行期限為37年；長期債券：債券

20、的發(fā)行期限為7年以上；按利率形式分固定利率債券:債券存續(xù)期內(nèi)利率不變；浮動利率債券:債券存續(xù)期內(nèi)利率隨基準利率變化；混合創(chuàng)新品種：將固定利率和浮動利率方案進行混合，或加入其他選擇權(quán)。20企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）發(fā)行條件 股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責(zé)任公司和其他類型企業(yè)的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元，累計債券余額不超過企業(yè)凈資產(chǎn)（目前不包括少數(shù)股東權(quán)益）的40%； 最近三年平均可分配利潤（或凈利潤）足以支付債券一年的利息； 籌集資金投向符合國家產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)發(fā)展方向，所需相關(guān)手續(xù)齊全。用于固定資產(chǎn)投資項目的，應(yīng)符合固定資產(chǎn)投資項目資本金制度的要求，原則上累計發(fā)行額不得超

21、過該項目總投資的60%。用于收購產(chǎn)權(quán)（股權(quán)）的，比照該比例執(zhí)行。用于調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)的，不受該比例限制，但企業(yè)應(yīng)提供銀行同意以債還貸的證明；用于補充營運資金的，不超過發(fā)債總額的20%； 債券利率由企業(yè)根據(jù)市場情況確定，但不得超過國務(wù)院限定水平； 已發(fā)行企業(yè)債券或者其他債務(wù)未處于違約或者延遲支付本息的狀態(tài)； 最近三年沒有重大違法違規(guī)行為。 21顯著的宣傳效用 企業(yè)債券是公開發(fā)行的債務(wù)工具； 企業(yè)債券在發(fā)行期間的推介、公告以及與投資者的其它各種交流可以有效提升企業(yè)形象； 企業(yè)債券的成功發(fā)行顯示了發(fā)行人的整體實力； 企業(yè)債券的上市交易可進一步為發(fā)行人樹立資本市場形象。成本低 企業(yè)債券是一種直接融資工具，

22、省略了銀行貸款的中間環(huán)節(jié)； 企業(yè)債券的發(fā)行利率比相同期限銀行貸款利率低1.5個百分點左右,節(jié)省財務(wù)費用效果明顯； 作為債務(wù)融資，發(fā)行人可以避免股權(quán)稀釋。期限長 企業(yè)債券屬于中長期融資工具； 企業(yè)債券的融資期限往往根據(jù)擬投資項目的回收期設(shè)定； 近年來企業(yè)債券以3-10年的中長期債券為主。融資規(guī)模大 企業(yè)債券的融資規(guī)?？梢赃_到發(fā)行人凈資產(chǎn)的40%，項目總投資的60%； 企業(yè)債券的發(fā)行人實力普遍較強，2000-2005年發(fā)行的企業(yè)債券規(guī)模多在10億元以上，其中最大的達到200億元。2008年以來發(fā)行的企業(yè)債規(guī)模多在10億以上。企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）特點 企業(yè)債券主要在全國銀行間債券市場面向機構(gòu)投資

23、者發(fā)行，發(fā)行對象包括：商業(yè)銀行、信托投資公司、企業(yè)集團財務(wù)公司、金融租賃公司、農(nóng)村及城市信用社、證券公司、基金管理公司及其管理的各類基金、保險公司、外資金融機構(gòu)等。22發(fā)展狀況企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)） 2000年2007年，我國累計批準發(fā)行的企業(yè)債券規(guī)模已經(jīng)達到4600多億元； 投資者隊伍不斷擴大，形成以商業(yè)銀行、基金公司、財務(wù)公司等機構(gòu)投資者為主體的龐大投資群體； 我國企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模和市場交易穩(wěn)步發(fā)展。歷年企業(yè)債券發(fā)行量(單位：億元)以上數(shù)據(jù)統(tǒng)計截至2008年11月30日23發(fā)展狀況（續(xù)）2008年前債券品種結(jié)構(gòu)年前債券品種結(jié)構(gòu)企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）2008年以來債券的品種結(jié)構(gòu)年以來債券

24、的品種結(jié)構(gòu)2008年已發(fā)行債券的擔保方式年已發(fā)行債券的擔保方式24企業(yè)債發(fā)行提速企業(yè)債發(fā)行提速國家鼓勵直接融資，大力發(fā)展債券市場；發(fā)行制度改革：08年發(fā)改委下發(fā)了新的企業(yè)債發(fā)行規(guī)定，將原來的“額度申報發(fā)行申報”合并為一次申報，大大減少了審批流程；企業(yè)債發(fā)行募集資金用途進一步放寬，將以前的僅項目用途放寬到收購、補充流動資金等。 銀監(jiān)會停止商業(yè)銀行為企業(yè)債提供擔保，鼓勵發(fā)行無擔保債券 我國主要投資者對無擔保債券的風(fēng)險評估能力不足，內(nèi)部控制不健全，保險公司不能投資無擔保債券，導(dǎo)致無擔保債券發(fā)行將比較困難且需求不足； 部分企業(yè)將尋求發(fā)行3-7年期的中期債券以滿足投資者需求。 國家國家明確指出要大力發(fā)展

25、和明確指出要大力發(fā)展和重點重點支持的支持的融資融資方向，方向， 目前國內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)進行長期融資的主要渠道目前國內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)進行長期融資的主要渠道之一之一。中期企業(yè)債券中期企業(yè)債券供給增加供給增加發(fā)展現(xiàn)狀（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）25投資者群體投資者群體發(fā)生變化發(fā)生變化 新政的實施，直接導(dǎo)致大多數(shù)債券被排除在保險公司購買名單之外，取而代之的是，商業(yè)銀行將成為市場的主力。事實上，從今年以來，商業(yè)銀行在債券配置上的增幅速度已經(jīng)和保險機構(gòu)持平。 在取消擔保之前，債券完全由商業(yè)銀行提供擔保，債券本身風(fēng)險完全轉(zhuǎn)嫁到商業(yè)銀行身上。隨著擔保的取消，發(fā)行人本身的信用級別對投資者決策產(chǎn)生重要影響，并直接體現(xiàn)在債券

26、發(fā)行利率上。中央企業(yè)（如中石化）與地方企業(yè)在同期發(fā)行利率上產(chǎn)生很大差距。信用利差凸現(xiàn)信用利差凸現(xiàn) 企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）發(fā)展現(xiàn)狀（續(xù)） 近年來，根據(jù)黨中央、國務(wù)院關(guān)于加快發(fā)展企業(yè)債券市場、提高直接融資比重的有關(guān)精神，企業(yè)債券發(fā)展規(guī)模不斷擴大，發(fā)行核準程序有所簡化，市場化發(fā)行機制和發(fā)行人自我約束機制有所完善，創(chuàng)新債券品種，企業(yè)債券市場發(fā)展和改革取得了新的進展。26發(fā)行情況代碼代碼名稱名稱發(fā)行日期發(fā)行日期發(fā)行期限發(fā)行期限利率利率發(fā)行總額發(fā)行總額( (億元億元) )擔保情況擔保情況凈資產(chǎn)凈資產(chǎn)088034.IB08中船重工債2008090375.635央企289.71 088030.IB08網(wǎng)通債

27、2008090355.2950央企904.56 088035.IB08京投債2008090555.220無357.37 088031.IB08天保投資債200809057728股東149.85 088036.IB08國投債2008090815-30央企306.09 088032.IB08滬建債0120080908105.430地方獨資企業(yè)776.55 088033.IB08滬建債0220080908155.530地方獨資企業(yè)776.55 088037.IB08閩高速債2008091235.630地方獨資企業(yè)212.98 088038.IB08中冶美利債2008091776.36股東17.09

28、088039.IB08兵器裝備債200809227-40無209.78 088040.IB08鐵道0120080923104.59150鐵路建設(shè)基金8935.84 企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）2008年年9月月-10月企業(yè)債發(fā)行情況月企業(yè)債發(fā)行情況27代碼代碼名稱名稱發(fā)行日期發(fā)行日期發(fā)行期限發(fā)行期限利率利率發(fā)行總額發(fā)行總額( (億元億元) )擔保情況擔保情況凈資產(chǎn)凈資產(chǎn)088041.IB08鐵道0220080923154.5950鐵路建設(shè)基金8935.84 122996.SH08常城建2008092476.325常州市城市建設(shè)風(fēng)險準備金83.34 088042.IB08常城建債2008092476

29、.325常州市城市建設(shè)風(fēng)險準備金83.34 111043.SZ08湘有色2008100610-20股東51.57 088043.IB08湘有色債2008100610-20股東51.57 088044.IB08無錫公用債2008100736.1622無74.83 088044.IB08無錫公用債2008100736.1622無74.83 088045.IB08聯(lián)想債2008100875.8720無82.74 122997.SH08蘇高新2008100956.1410股東31.63 088046.IB08蘇高新債2008100956.1410股東31.63 088047.IB08二重債200810

30、147-8股東22.93 088048.IB08鐵道0320081016103.85150鐵路建設(shè)基金8935.84 088049.IB08鐵道0420081016154.0350鐵路建設(shè)基金8935.84 企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）28發(fā)行情況代碼代碼名稱名稱發(fā)行日期發(fā)行日期發(fā)行期限發(fā)行期限利率利率發(fā)行總額發(fā)行總額( (億元億元) )擔保情況擔保情況凈資產(chǎn)凈資產(chǎn)088052.IB08首鋼債0120081022104.1640央企566.37 088053.IB08首鋼債0220081022154.3650央企566.37 088051.IB08云投債2008102255.415地方獨資企業(yè)11

31、7.54 088050.IB08渝城投債2008102255.330無170.45 088056.IB08吉高速債2008102455.6510股東104.58 111044.SZ08吉高速債2008102455.6510股東104.58 088054.IB08南網(wǎng)債012008102454.2570無1269.84 088055.IB08南網(wǎng)債022008102474.3610無1269.84 企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）29行業(yè)導(dǎo)向企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)） 根據(jù)目前企業(yè)債發(fā)行情況，企業(yè)債券發(fā)行人主要分布在公路與鐵路、建筑與工程、多領(lǐng)域數(shù)控、房地產(chǎn)開發(fā)、金屬非金屬、公路運輸?shù)刃袠I(yè)。屬于國家產(chǎn)業(yè)政

32、策扶持或者不限制發(fā)展的領(lǐng)域。2008年以來，企業(yè)債券發(fā)行額度在各行業(yè)的分布如下圖：30公司法公司法 （2005年10月27日修訂）證券法證券法 （2005年10月27日修訂）企業(yè)債券管理條例企業(yè)債券管理條例 （國務(wù)院 1993年第121號令）關(guān)于進一步改進和加強企業(yè)債券管理工作的通知關(guān)于進一步改進和加強企業(yè)債券管理工作的通知（發(fā)改財金20041134號）關(guān)于推進企業(yè)債券市場發(fā)展、簡化發(fā)行核準程序有關(guān)事項的通知關(guān)于推進企業(yè)債券市場發(fā)展、簡化發(fā)行核準程序有關(guān)事項的通知 （發(fā)改財金20087號）證券登記結(jié)算辦理辦法證券登記結(jié)算辦理辦法證券市場資信評級業(yè)務(wù)管理暫行辦法證券市場資信評級業(yè)務(wù)管理暫行辦法中

33、央企業(yè)債券發(fā)行管理暫行辦法中央企業(yè)債券發(fā)行管理暫行辦法的通知的通知關(guān)于有效防范企業(yè)債擔保風(fēng)險的意見關(guān)于有效防范企業(yè)債擔保風(fēng)險的意見相關(guān)法律、法規(guī)企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）31相關(guān)法律、法規(guī)（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)） 關(guān)于有效防范企業(yè)債擔保風(fēng)險的意見關(guān)于有效防范企業(yè)債擔保風(fēng)險的意見 銀監(jiān)會于2007年10月18日下發(fā)關(guān)于有效防范企業(yè)債擔保風(fēng)險的意見的通知，要求商業(yè)銀行、政策性銀行“即日起一律停止對以項目債為主的企業(yè)債券的擔保，已經(jīng)辦理擔保的，要采取逐步退出措施，及時追加必要的資產(chǎn)保全措施”。關(guān)于推進企業(yè)債券市場發(fā)展、簡化發(fā)行核準程序有關(guān)事項的通知關(guān)于推進企業(yè)債券市場發(fā)展、簡化發(fā)行核準程序有關(guān)事

34、項的通知 2004 1134 2004 1134號文發(fā)改財金號文發(fā)改財金 20087 20087號文號文核準程序核準程序更加簡化更加簡化二次審批：二次審批：企業(yè)向發(fā)改委提交額度申請，發(fā)行額度經(jīng)發(fā)改委初審后報國務(wù)院批準，獲得額度后，企業(yè)需再次向發(fā)改委申請發(fā)行。一次審批：一次審批：取消額度申請，將額度和發(fā)行二次審批合并為一次核準；發(fā)改委直接對債券申請進行審核，之后再經(jīng)過人民銀行和中國證監(jiān)會會簽。資金使用資金使用更加靈活更加靈活資金范圍局限：資金范圍局限：債券募集資金僅限于固定資產(chǎn)項目投資。資金投向多樣：資金投向多樣：資金投向除項目外，可用于收購重組、調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)或者補充流動資金。強化主承強化主承銷

35、機構(gòu)責(zé)任銷機構(gòu)責(zé)任未要求主承銷商對債券發(fā)行進行推薦。要求主承銷商對發(fā)行本次債券出具推薦意見。融資規(guī)模融資規(guī)模近一步放寬近一步放寬總額總額30%30%限制：限制：發(fā)行額不超過投資項目總投資的30%?？傤~放寬至總額放寬至60%60%：發(fā)行額在投資項目總投資的比例由之前的30%提高至60%。32簡化債券簡化債券核準程序核準程序政策要點 將先核定規(guī)模、再審批發(fā)行兩個環(huán)節(jié)，簡化為直接核準發(fā)行一個環(huán)節(jié)。簡化了企業(yè)債券核準程序，實行條件核準制； 按照“成熟一家、核準一家”的原則核準企業(yè)債券發(fā)行； 企業(yè)債券應(yīng)當在核準文件印發(fā)之日起二個月內(nèi)開始發(fā)行，超過期限未發(fā)行的，應(yīng)當重新申請。 籌集資金的投向符合國家產(chǎn)業(yè)政

36、策和行業(yè)發(fā)展方向，項目審批或核準、備案手續(xù)完備，土地、環(huán)評等手續(xù)齊全； 用于固定資產(chǎn)投資項目的，應(yīng)符合固定資產(chǎn)投資項目資本金制度的要求，原則上累計發(fā)行額不得超過該項目總投資的60%； 用于收購產(chǎn)權(quán)（股權(quán)）的，比照固定資產(chǎn)投資項目比例執(zhí)行，累計發(fā)行額不得超過60%； 用于調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)的，不受該比例限制，但企業(yè)應(yīng)提供銀行同意以債還貸的證明； 用于補充營運資金的，不超過發(fā)債總額的20%。 。企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）明確募集明確募集資金投向資金投向33 創(chuàng)新增信方式創(chuàng)新增信方式政策要點 在商業(yè)銀行停止為企業(yè)債券擔保的情況下，積極引導(dǎo)發(fā)債企業(yè)探索多樣化增信方式，并完善相關(guān)法律關(guān)系和安排，有效保障償債安全

37、，促進各類企業(yè)將自身優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為有利的市場信用形象，降低融資成本。部分資信狀況優(yōu)異的企業(yè)選擇發(fā)行無擔保債券，進一步豐富了市場品種。增信方式創(chuàng)新第三方企業(yè)擔保專業(yè)擔保公司擔保土地抵押擔保股權(quán)質(zhì)押擔保應(yīng)收帳款質(zhì)押擔保案例：案例： 土地等資產(chǎn)抵押擔保案例：土地等資產(chǎn)抵押擔保案例：2007年湖南泰格林紙集團有限責(zé)任公司企業(yè)債券（簡稱“07湘泰格債”）。 海域使用權(quán)抵押、股份質(zhì)押和提前償還條款相海域使用權(quán)抵押、股份質(zhì)押和提前償還條款相結(jié)合的增信方式案例：結(jié)合的增信方式案例：2008年江蘇連云發(fā)展集團有限公司企業(yè)債券”（簡稱“08連云發(fā)展債”）。企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）34 債券利率市債券利率市場化場化 完

38、善補償措施完善補償措施 企業(yè)債券的利率由發(fā)行人和承銷團協(xié)商確定，報有關(guān)部門備案； 使用上海銀行間同業(yè)拆放利率為基準利率。 在完善償債措施方面，引入了債券持有人會議、債權(quán)代理人、抵押資產(chǎn)監(jiān)管人等制度，要求發(fā)行人制定切實可行的償債計劃及保障措施，按計劃提取償債基金，并進行專戶管理。償債制度債券持有人會議債權(quán)代理人抵押資產(chǎn)監(jiān)管人案例：案例： 債券持有人會議、債權(quán)代理人、抵押資產(chǎn)監(jiān)管債券持有人會議、債權(quán)代理人、抵押資產(chǎn)監(jiān)管人等制度案例人等制度案例：2007年湖南泰格林紙集團有限責(zé)任公司企業(yè)債券（簡稱“07湘泰格債”）。企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）35 完善信用評級完善信用評級 發(fā)改委根據(jù)評級市場情況，從2

39、007年起，要求評級機構(gòu)在評級報告中同時公示債券信用等級和發(fā)行人長期主體信用等級。即建立“雙評級制度”，克服信用評級信號鈍化的狀況； 發(fā)債企業(yè)應(yīng)聘請具有企業(yè)債券評級從業(yè)資格的信用評級機構(gòu)出具信用評級報告，評級機構(gòu)應(yīng)在報告中同時公示債券信用等級和發(fā)行人長期主體信用等級； 評級機構(gòu)在開展評級業(yè)務(wù)過程中，應(yīng)誠信盡責(zé)，嚴禁承諾評級級別、惡意價格競爭等不正當行為。發(fā)行人聘請評級機構(gòu)后，原則上不得更換，如認為評級結(jié)果不公允，可以再聘請另一家評級機構(gòu)進行評級，但兩個評級機構(gòu)的評級報告全文均應(yīng)披露； 在現(xiàn)有企業(yè)債券評級機構(gòu)的基礎(chǔ)上，經(jīng)有關(guān)部門批準從事上市公司公司債券評級業(yè)務(wù)的評級機構(gòu)，可以進行企業(yè)債券評級業(yè)務(wù)

40、，但不包括與現(xiàn)有企業(yè)債券評級機構(gòu)為同一實際控制人的情況。 目前保險公司投資企業(yè)債券主要規(guī)定： 債券評級在AA以上； 金融機構(gòu)做擔保的，擔保人評級AA以上； 非金融機構(gòu)做擔保的，凈資產(chǎn)不低于200億。信用增級基本成為債券發(fā)行的必要條件之一信用增級基本成為債券發(fā)行的必要條件之一企業(yè)債（續(xù)）企業(yè)債（續(xù)）36公司債公司債定義發(fā)行條件 指公司依照法定程序發(fā)行、約定在一年以上期限內(nèi)還本付息的有價證券。試點初期，試點公司限于滬深證券交易所上市的公司及發(fā)行境外上市外資股的境內(nèi)股份有限公司。 公司的生產(chǎn)經(jīng)營符合法律、行政法規(guī)和公司章程的規(guī)定，符合國家產(chǎn)業(yè)政策； 公司內(nèi)部控制制度健全，內(nèi)部控制制度的完整性、合理性

41、、有效性不存在重大缺陷； 經(jīng)資信評級機構(gòu)評級，債券信用級別良好； 公司最近一期末經(jīng)審計的凈資產(chǎn)額應(yīng)符合法律、行政法規(guī)和中國證監(jiān)會的有關(guān)規(guī)定； 最近三個會計年度實現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息； 本次發(fā)行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的百分之四十；金融類公司的累計公司債券余額按金融企業(yè)的有關(guān)規(guī)定計算。37 存在下列情形之一的，不得發(fā)行公司債券：存在下列情形之一的，不得發(fā)行公司債券：發(fā)行條件（續(xù)）公司債（續(xù)）公司債（續(xù)） （一） 最近三十六月內(nèi)公司財務(wù)會計文件存在虛假記載，或公司存在其他重大違法行為；（二） 本次發(fā)行申請文件存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏；（三）對已發(fā)

42、行的公司債券或者其他債務(wù)有違約或者遲延支付本息的事實，仍處于繼續(xù)狀態(tài)；（四） 嚴重損害投資者合法權(quán)益和社會公共利益的其他情形。38同期儲蓄存款利率水平債券發(fā)行的期限和其他條件國家關(guān)于債券利率的規(guī)定發(fā)行公司的信用級別發(fā)行公司的主體評級企業(yè)債券管理辦法規(guī)定，企業(yè)債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率的40%。這是企業(yè)債券和公司債券利率的上限。一般來說債券利率應(yīng)略高于同期儲蓄存款利率水平?，F(xiàn)行銀行同期儲蓄存款利率是公司債券利率的下限。公司債（續(xù)）公司債（續(xù)）債券利率應(yīng)主要考慮的因素債券利率應(yīng)主要考慮的因素主體評級越高，發(fā)行利率越低；反之越高。主體評級指標包含企業(yè)資質(zhì)指標和財務(wù)分析指標。如

43、果發(fā)行社會知名度高，信用較好，則可相應(yīng)于可相應(yīng)降低利率，反之，則相應(yīng)提高利率。期限越長，利率越高；如果發(fā)行的債券附有抵押、擔保等保證條款，利率可適當降低，反之，則應(yīng)適當提高。注：企業(yè)債的利率設(shè)定同公司債。39公司的主體評級指標公司債（續(xù)）公司債（續(xù)）40公司債（續(xù)）公司債（續(xù)）由近年來公司債的發(fā)行利率來看，發(fā)行利率較低的企業(yè)大多是資質(zhì)較好的央企，行業(yè)分布于基由近年來公司債的發(fā)行利率來看，發(fā)行利率較低的企業(yè)大多是資質(zhì)較好的央企，行業(yè)分布于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、能源等國家明顯支持的行業(yè)，其主體評級較高，能以較低的發(fā)行成本完成融資。礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、能源等國家明顯支持的行業(yè)，其主體評級較高，能以較低的發(fā)行成本完成

44、融資。41代碼代碼名稱名稱發(fā)行日期發(fā)行日期發(fā)行期限發(fā)行期限利率利率發(fā)行總額發(fā)行總額( (億元億元) )122005.SH08釩鈦債2008022856.813112001.SZ08粵電債2008031075.520122006.SH08金地債2008031085.512122007.SH08萊鋼債20080325106.5520112002.SZ08中聯(lián)債2008042186.511122008.SH08華能G120080508105.240公司債（續(xù)）公司債（續(xù)）發(fā)行情況2008年以來公司債發(fā)行情況年以來公司債發(fā)行情況42公司債（續(xù)）公司債（續(xù)）發(fā)行情況（續(xù)）代碼代碼名稱名稱發(fā)行日期發(fā)行日期

45、發(fā)行期限發(fā)行期限利率利率發(fā)行總額發(fā)行總額( (億元億元) )122009.SH08新湖債200807028914122012.SH08保利債200807115743122013.SH08北辰債2008071858.217122011.SH08金發(fā)債2008072458.210122010.SH08寧滬債2008072835.411112003.SZ08泰達債2008081257.16112004.SZ08中糧債20080825106.0612112005.SZ08萬科G12008090555.530112006.SZ08萬科G220080905572943公司債（續(xù)）公司債（續(xù)）行業(yè)導(dǎo)向 從行

46、業(yè)分布看，公司債的發(fā)行主要分布在房地產(chǎn)開發(fā)、鋼鐵、電力、機械、基礎(chǔ)化工等領(lǐng)域，屬于國家產(chǎn)業(yè)政策扶持或者不限制發(fā)展的領(lǐng)域。2008年以來，我國公司債發(fā)債主體所處行業(yè)分布如下圖：44公司債（續(xù)）公司債（續(xù)）相關(guān)法律、法規(guī)公司法公司法（2005年10月27日修訂）證券法證券法（2005年10月27日修訂）上市公司證券發(fā)行管理辦法上市公司證券發(fā)行管理辦法公司債券發(fā)行試點辦法公司債券發(fā)行試點辦法上海證券交易所公司債券上市規(guī)則上海證券交易所公司債券上市規(guī)則 (2007年修訂版) 中國證券監(jiān)督管理委員會發(fā)行審核委員會辦法中國證券監(jiān)督管理委員會發(fā)行審核委員會辦法 公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第公開

47、發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第2323號號公開發(fā)行公司債券公開發(fā)行公司債券募集說明書募集說明書（證監(jiān)發(fā)行字2007224號） 45可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)債定義發(fā)行條件 最近三個會計年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于百分之六（扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤與扣除前的凈利潤相比，以低者作為加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率的計算依據(jù)）； 最近三年以現(xiàn)金或股票方式累計分配的利潤不少于最近三年實現(xiàn)的年均可分配利潤的百分之三十； 最近三個會計年度實現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息； 發(fā)行規(guī)模：本次發(fā)行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的百分之四十； 期限：可轉(zhuǎn)換公司債券的期限最短為一年，最長為六年； 轉(zhuǎn)股條

48、件：可轉(zhuǎn)換公司債券自發(fā)行結(jié)束之日起六個月后方可轉(zhuǎn)換為公司股票，轉(zhuǎn)股價格應(yīng)不低于募集說明書公告日前二十個交易日該公司股票交易均價和前一交易日的均價； 轉(zhuǎn)股價格向下修正條款：修正方案須提交股東大會表決，且由出席會議的股東所持表決權(quán)三分之二以上通過；修正后轉(zhuǎn)股價格不低于股東大會召開日前20個交易日股票均價及前一交易日均價。上市公司發(fā)行的在一定期限內(nèi)依照約定的條件可以轉(zhuǎn)換為股票的公司債券。46可轉(zhuǎn)債（續(xù)）可轉(zhuǎn)債（續(xù)）特點可轉(zhuǎn)債債券若干股票看漲期權(quán)多頭 或者：可轉(zhuǎn)債若干股票若干股票看跌期權(quán)多頭 可轉(zhuǎn)債券的特點：信用信用 + 利率利率 + 股價股價 可轉(zhuǎn)債是結(jié)合普通公司債與選擇權(quán)的金融商品轉(zhuǎn)換前：債券性質(zhì)

49、兼股票性質(zhì)轉(zhuǎn)換后：股票性質(zhì)公司債公司債可轉(zhuǎn)換可轉(zhuǎn)換 可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)債47公司前景強制性強制性轉(zhuǎn)股轉(zhuǎn)股低息低低息低溢價溢價高息高高息高溢價溢價零息零息債券債券股票股票債券債券股權(quán)式股權(quán)式債權(quán)式債權(quán)式可轉(zhuǎn)換公司債券兼具債券、股票和期權(quán)的部分特征，這決定了它對投融資雙方而言都不失為一個有利的選擇，因而成為發(fā)達資本市場上一個廣受歡迎的證券品種，上市公司和投資者可以各取所需、各有所得。可轉(zhuǎn)換公司債券的特點可轉(zhuǎn)換公司債券的特點可轉(zhuǎn)換公司債券實質(zhì)上是一種被賦予了股票轉(zhuǎn)換權(quán)的公司債券，可以在特定時間、按特定條件轉(zhuǎn)換為普通股股票?？赊D(zhuǎn)換公司債券兼具債券、股票和期權(quán)的部分特征，從某種意義上說，首先它是一種公司債券，具

50、有確定的期限和利率；其次在持有人將其成功轉(zhuǎn)換為股票以后，就可以以股票的形式存在，原來的債券持有人成為公司股東；再有它具有期權(quán)性質(zhì)，包含了選擇權(quán)。由于可轉(zhuǎn)換公司債券所承載的內(nèi)容較多，通過對各要素的充分設(shè)計，可以使其發(fā)行和投資都具有較大的靈活性和操作彈性，并且在其發(fā)行以后的承續(xù)期間，可以隨發(fā)行人股本結(jié)構(gòu)等方面的變化而進行相應(yīng)調(diào)整。可轉(zhuǎn)債（續(xù)）可轉(zhuǎn)債（續(xù)）特點（續(xù)）48特點（續(xù)）有利方面有利方面不利方面不利方面避免一次性攤薄公司業(yè)績，市場易接受，發(fā)行風(fēng)險?。慌c增發(fā)相比，轉(zhuǎn)債發(fā)行時對大盤走勢依賴性較小，弱市或劇烈震蕩時也可尋找發(fā)行時機；發(fā)行利率比純債權(quán)融資產(chǎn)品低，具有低風(fēng)險的特征，易于得到穩(wěn)健投資者的

51、接受；股本攤薄速度可與新建項目業(yè)績釋放匹配。籌資額受凈資產(chǎn)40%的上限限制，一定程度上影響融資效率；若轉(zhuǎn)股價格過高，公司面臨償債壓力；若轉(zhuǎn)股價格過低，有可能使轉(zhuǎn)股規(guī)模過大，影響公司的控股比例；一般附有回售條款。觸發(fā)后，公司將有一定的資金壓力，若此時利率走高，公司再融資的融資成本加大；發(fā)行后續(xù)程序較復(fù)雜，須時刻關(guān)注是否達到贖回、回售等的觸發(fā)條件?？赊D(zhuǎn)債（續(xù)）可轉(zhuǎn)債（續(xù)）49期限。當股價與轉(zhuǎn)股價水平相當?shù)臅r候，可轉(zhuǎn)換公司債券價值主要受期權(quán)價值的作用，隨著期限的延長而增加，而當期限延長到一定的程度時，可轉(zhuǎn)換公司債券價值受債券價值的作用，價值將回落。發(fā)行規(guī)模。發(fā)行規(guī)模越大，發(fā)行公司融資額越大，股票和可

52、轉(zhuǎn)換債券就越有升值空間；而發(fā)行規(guī)模越小，可轉(zhuǎn)換公司債券轉(zhuǎn)股所增加的股本對未來業(yè)績稀釋就越小，可轉(zhuǎn)換公司債券的價值就越高。兩者之間有個最有規(guī)模的選擇。利率水平。票面利率：與可轉(zhuǎn)換公司債券價值成正向關(guān)系；市場利率：與可轉(zhuǎn)換公司債券的價值成反向關(guān)系；無風(fēng)險利率：與可轉(zhuǎn)換公司債券價值成正向關(guān)系。 標的股票。與標的股票價格正相關(guān)；與標的股票價格波動率正相關(guān)；與股票紅利負相關(guān)。贖回條款與回售條款。贖回條款限制了可轉(zhuǎn)換債券的最高價值 ；回售條款可增加可轉(zhuǎn)換公司債券的價值 。可轉(zhuǎn)債（續(xù)）可轉(zhuǎn)債（續(xù)）影響可轉(zhuǎn)債價值的因素50可轉(zhuǎn)債發(fā)行方案的設(shè)計既要注重提高其自身的吸引力，方便其發(fā)行，如在回售條款說明債權(quán)人的最低

53、收益；又要考慮到未來市場走向?qū)竟蓛r影響，從而擴大公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的空間，在動態(tài)中利用一切機會改善公司的資本結(jié)構(gòu)，如根據(jù)對公司未來股利的預(yù)測，在贖回條款中確定一個有可能低于債務(wù)融資成本的臨界，降低公司的加權(quán)資本成本，從而提高公司的價值；發(fā)行可轉(zhuǎn)債時要充分考慮和估計公司自身的成長性和未來幾年的現(xiàn)金流量狀況。如果公司的成長性較高且新項目未來現(xiàn)金流量充足，就可以暫時使用間接融資或發(fā)行一般公司債券來籌資，待公司股票價格上升到一定高度再采用發(fā)行新股的方式繼續(xù)融資；而若公司的成長性較高但未來幾年項目建設(shè)期內(nèi)現(xiàn)金流量有一定問題，則可以采用發(fā)行可轉(zhuǎn)債的方式降低財務(wù)上還本付息的壓力；選擇一個較好的時機發(fā)債對可

54、轉(zhuǎn)債的未來轉(zhuǎn)股的成功與否有著決定作用。由于轉(zhuǎn)債內(nèi)的轉(zhuǎn)股條件往往是以當前股票價格為準或?qū)Ξ斍肮善眱r格的一定升水，所以，若上市公司選擇在市場高漲的時候發(fā)債，隨著市場周期的轉(zhuǎn)換，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股失敗的可能性必然增大，公司面臨到期還本付息的壓力相應(yīng)增加，不利于公司的正常經(jīng)營。而如果選擇在市場低迷時發(fā)債，一方面給市場提供了公司股票價值被低估的信號，另一方面隨著市場的轉(zhuǎn)暖，轉(zhuǎn)股的可能性也就增加，有利于公司資本結(jié)構(gòu)的動態(tài)調(diào)整?？赊D(zhuǎn)債（續(xù)）可轉(zhuǎn)債（續(xù)）選擇可轉(zhuǎn)債需注意的問題51代碼代碼名稱名稱發(fā)行規(guī)模發(fā)行規(guī)模( (億元億元) )期限期限( (年年) )中簽率中簽率上市日期上市日期000572.SZ 海馬股份8.25

55、0.4120%20080130600368.SH五洲交通5.450.2014%20080314000528.SZ柳工860.3948%20080506600219.SH南山鋁業(yè)2852.0075%20080513600782.SH新鋼股份27.650.7865%20080905發(fā)行情況可轉(zhuǎn)債（續(xù)）可轉(zhuǎn)債（續(xù)）2008年以來可轉(zhuǎn)債發(fā)行情況年以來可轉(zhuǎn)債發(fā)行情況52可轉(zhuǎn)債（續(xù)）可轉(zhuǎn)債（續(xù)）相關(guān)法律、法規(guī)公司法公司法（2005年10月27日修訂）證券法證券法（2005年10月27日修訂）上市公司證券發(fā)行管理辦法上市公司證券發(fā)行管理辦法中國證券監(jiān)督管理委員會發(fā)行審核委員會辦法中國證券監(jiān)督管理委員會發(fā)行審

56、核委員會辦法 公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第2323號號公開發(fā)行公司債券公開發(fā)行公司債券募集說明書募集說明書（證監(jiān)發(fā)行字2007224號） 深圳證券交易所可轉(zhuǎn)換公司債券上市、交易、清算、轉(zhuǎn)股和兌付實施規(guī)則深圳證券交易所可轉(zhuǎn)換公司債券上市、交易、清算、轉(zhuǎn)股和兌付實施規(guī)則53分離交易可轉(zhuǎn)債分離交易可轉(zhuǎn)債定義上市公司公開發(fā)行的認股權(quán)和債券分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券，認股權(quán)與債券可設(shè)置不同的存續(xù)期，分離交易，同時實現(xiàn)債券籌資和股權(quán)籌資。上市公司證券發(fā)行管理辦法上市公司證券發(fā)行管理辦法 最近一期末經(jīng)審計的凈資產(chǎn)不低于15億元； 最近三個會計年度實現(xiàn)的年

57、均可分配利潤不少于公司債券一年的利息； 最近三個會計年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額平均不少于公司債券一年的利息，符合最近三個會計年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（扣除非經(jīng)常性損益后的孰低值）平均不低于6%的發(fā)行人除外； 發(fā)行后累計發(fā)行人債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的40%； 最近三年以現(xiàn)金或股票方式累計分配的利潤不少于最近三年實現(xiàn)的年均可分配利潤的30%； 上市公司及其控股股東或?qū)嶋H控制人最近十二個月內(nèi)存在未履行向投資者作出的公開承諾的行為，不得公開發(fā)行。發(fā)行條件54 交易所交易所權(quán)證管理暫行辦法權(quán)證管理暫行辦法對權(quán)證上市條件的規(guī)定對權(quán)證上市條件的規(guī)定 最近20個交易日流通股份市值不低于30億元；

58、 最近60個交易日股票交易累計換手率在25%以上； 流通股股本不低于3億股申請上市的權(quán)證不低于5000萬份，持有1000份以上權(quán)證的投資者不得少于100人，自上市之日起存續(xù)時為6個月以上，24個月以下。發(fā)行條件（續(xù)）權(quán)證管理暫行辦法權(quán)證管理暫行辦法分離交易可轉(zhuǎn)債（續(xù)）分離交易可轉(zhuǎn)債（續(xù)）55有利方面有利方面不利方面不利方面可以實現(xiàn)兩次融資，即初始的債權(quán)融資和配發(fā)權(quán)證行權(quán)時的股權(quán)融資；避免一次性攤薄公司業(yè)績，市場易接受，發(fā)行風(fēng)險??；相對普通轉(zhuǎn)債，更加節(jié)約財務(wù)費用，對公司財務(wù)壓力??；權(quán)證會進一步擴大公司影響力；股本攤薄速度可與新建項目業(yè)績釋放匹配。籌資額受凈資產(chǎn)40%的上限限制；審核中，需發(fā)改委財

59、經(jīng)司及主管司出具意見，在一定程度上增加審批環(huán)節(jié)；如果分離債到期時，則存在償債壓力；如發(fā)行期間股價過高，為未來的認股權(quán)證行權(quán)帶來壓力。特點作為新型融資產(chǎn)品，可分離交易債具有一次審批、兩次融資特點。受公司凈資產(chǎn)及拆分后發(fā)行權(quán)證的門檻較高限制，僅適用于具有持續(xù)穩(wěn)定現(xiàn)金流的大型上市公司。分離交易可轉(zhuǎn)債（續(xù)）分離交易可轉(zhuǎn)債（續(xù)）56分離交易可轉(zhuǎn)債（續(xù)）分離交易可轉(zhuǎn)債（續(xù)）發(fā)展狀況 2006-2008年1-11月，分別有3家、5家、11家公司發(fā)行了分離債；分離債的發(fā)行規(guī)模逐年遞增，08年上半年以來分離債的發(fā)行規(guī)模呈爆炸式增長，發(fā)行規(guī)模的比例迅速提高，目前已達到26.41%； 近三年中，分離債的單筆融資規(guī)模

60、均高于再融資市場的平均單筆融資規(guī)模。08年，分離債單筆融資規(guī)模達到57.53億元，遠高于20.50億元的再融資平均單筆融資規(guī)模； 分離債發(fā)行利率是目前市場債務(wù)融資品種中發(fā)行利率最低的品種，目前發(fā)行利率多為0.8%； 分離債得到監(jiān)管層的大力支持，自2006年推出該產(chǎn)品至今，審核過會率始終為100%，成為市場的一大亮點。 已發(fā)行分離債的公司多集中于鋼鐵、石化、化工、港口、高速公路、銀行等大型公司。57公司名稱公司名稱債券名稱債券名稱發(fā)行規(guī)模發(fā)行規(guī)模(億元億元)發(fā)行期限發(fā)行期限(年年)利率利率(%)中簽率中簽率（%）60002808石化債30060.81.314660001908寶鋼債10060.8