世界是彎的(精)

1、世界是彎的 全球化貿(mào)易和瘋狂流竄的資金造成的風(fēng)險(xiǎn)， 正使得國(guó)際央行的力量逐漸衰頹，下 一波危機(jī)到來(lái)時(shí)，中央銀行還能解救我們？ 我在職業(yè)生涯中結(jié)識(shí)了大部分世界主要央行的行長(zhǎng)， 以美國(guó)來(lái)說(shuō)， 包括聯(lián)準(zhǔn)會(huì)前 后任主席沃爾克( PaulPaul VolckerVolcker )、葛林斯班和柏南奇，他們?nèi)计炔患按?的承認(rèn)，外界太過(guò)渲染強(qiáng)勢(shì)央行的形象。 世界為何是彎的？中央銀行逐漸衰頹的 力量可能正是解釋這個(gè)問(wèn)題時(shí)，最有說(shuō)服力的論點(diǎn)。聯(lián)準(zhǔn)會(huì)面臨的魔鬼抉擇最新的個(gè)案研究是二 0(0(八年初美國(guó)次貸危機(jī)剛爆發(fā)后， 在這段期間， 美國(guó)政策 的進(jìn)退維谷，解釋了中央銀行的工作為何變得如此艱難。 當(dāng)時(shí)聯(lián)準(zhǔn)會(huì)面對(duì)惡劣

2、的 錯(cuò)綜處境：通貨膨脹飆升、房?jī)r(jià)崩盤(pán)、銀行借貸危機(jī)、美元走貶，這一切都仿佛 要徹底摧毀美國(guó)的經(jīng)濟(jì)。紐約時(shí)報(bào)作家羅恩斯坦( RogerRoger LowensteinLowenstein )指出，聯(lián)準(zhǔn)會(huì)面對(duì)著魔 鬼抉擇，如果官員的行動(dòng)太過(guò)偏向某一邊便告失敗， 但若退縮而無(wú)作為也是失 敗。他們的選擇如下： 由于經(jīng)濟(jì)走弱、 金融市場(chǎng)不穩(wěn)， 聯(lián)準(zhǔn)會(huì)的官員可以采取我所謂 的第一選項(xiàng)， 也就是大幅調(diào)降短天期利率， 也許可以一口氣減一個(gè)百分點(diǎn)， 之后 再進(jìn)一步降息。二00七年后期美國(guó)已經(jīng)數(shù)度調(diào)降短天期利率，加起來(lái)正好一個(gè) 百分點(diǎn)。第一選項(xiàng)的目標(biāo)是調(diào)整貨幣政策，把它的位置進(jìn)一步推向彎道前面。 然而當(dāng)時(shí)有些專家

3、主張， 如此大幅度降息可能使市場(chǎng)的恐懼升高， 擔(dān)心通貨膨脹 會(huì)更加惡化，更重要的是， 這么做也有導(dǎo)致美元崩盤(pán)的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樵谶@種情況下，外國(guó)和本國(guó)的美國(guó)公債潛在買家會(huì)擔(dān)憂聯(lián)準(zhǔn)會(huì)降息，使他們投資的債券殖利率驟 降，因而轉(zhuǎn)往海外投資其他殖利率更高的債券。更糟的是，擁有超額儲(chǔ)蓄的外國(guó) 投資人 其中最值得注意的是主權(quán)財(cái)富基金 是被大量次貸纏身的美國(guó)銀行寄 望的最佳紓困救主，萬(wàn)一美元狂跌，必然嚇跑這些外國(guó)投資人。 第一選項(xiàng)的底限是聯(lián)準(zhǔn)會(huì)的大膽降息可以成功刺激經(jīng)濟(jì)， 否則降息可能被解讀為 恐慌的征兆，導(dǎo)致信用危機(jī)，同時(shí)引發(fā)外界對(duì)通貨膨脹進(jìn)一步惡化的預(yù)期心理。 第二選項(xiàng)牽涉到局限性更大的降息， 在聯(lián)準(zhǔn)會(huì)內(nèi)一些

4、比較鷹派的官員心目中， 這 種方式最可能避免回到一九七0年代的經(jīng)濟(jì)情況。七0年代和今天一樣，石油價(jià) 格飆漲導(dǎo)致通貨膨脹升高和經(jīng)濟(jì)衰退，第二選項(xiàng)的目標(biāo)是像變魔術(shù)一樣抑制通 膨、限制美元跌幅和刺激經(jīng)濟(jì)，風(fēng)險(xiǎn)是萬(wàn)一聯(lián)準(zhǔn)會(huì)的動(dòng)作太慢、太怯懦，將會(huì)造 成經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步崩跌， 亦即落后金融彎道的危險(xiǎn)。 一旦全球金融市場(chǎng)的交易商嗅出 這個(gè)可能性，絕對(duì)會(huì)出手摜壓美元，讓美元貶值到前所未見(jiàn)的低點(diǎn)。 現(xiàn)在來(lái)看看，聯(lián)準(zhǔn)會(huì)官員在內(nèi)部討論時(shí)選擇了哪一個(gè)選項(xiàng)？答案是兩個(gè)都不選， 原因是事情發(fā)生的太快了，因此聯(lián)準(zhǔn)會(huì)始終沒(méi)有討論到這兩個(gè)可能方案。 市場(chǎng)自行替聯(lián)準(zhǔn)會(huì)做決定二00八年一月二十一日，也就是聯(lián)準(zhǔn)會(huì)準(zhǔn)備在華盛頓正式開(kāi)會(huì)進(jìn)行

5、辯論前一個(gè)星期，亞洲股市因?yàn)閾?dān)心美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退而全面重挫，翌日歐洲股市也直線崩跌， 德國(guó)股市一天內(nèi)整整跌了七， 同一天爆發(fā)了法國(guó)興業(yè)銀行一個(gè)膽大妄為的交易 員，因?yàn)閺氖录儋I賣造成銀行七十一億美元的虧損， 立刻把全球股市拖進(jìn)更混亂 的深淵， 過(guò)程中全球金融市場(chǎng)已經(jīng)替聯(lián)準(zhǔn)會(huì)做出決定， 不再有討論余地： 市場(chǎng)選 擇了第一選項(xiàng)。 隔日一月二十二日早晨， 聯(lián)準(zhǔn)會(huì)官員迫于市場(chǎng)情勢(shì)而宣布緊急降 息七十五個(gè)基點(diǎn)，一星期后又在聯(lián)準(zhǔn)會(huì)正式會(huì)議上，進(jìn)一步降息五十個(gè)基點(diǎn)。沃爾克的繼任者葛林斯班任期從一九八七年到二0（六年，他也認(rèn)為央行當(dāng)前情況不妙，在他看來(lái)， 柏林圍墻倒塌和全球化興起的余蔭， 讓聯(lián)準(zhǔn)會(huì)有一段時(shí)間施 行貨

6、幣政策時(shí)彈性十足， 那正是葛林斯班在任期間， 不過(guò)全球化固然替世界帶來(lái) 更高度的繁華，卻也導(dǎo)致大宗商品 （包括石油）的價(jià)格急漲。葛林斯班的結(jié)論是： 由于這些物價(jià)攀升， 如今央行所面臨的問(wèn)題遠(yuǎn)比他擔(dān)任聯(lián)準(zhǔn)會(huì)主席時(shí)更為復(fù)雜與 棘手，而且幅度非常之大。讀者不信？且看二00七年中，美國(guó)長(zhǎng)期公債殖利率大約是五?三，當(dāng)時(shí)油價(jià) 大概是每桶六十五美元； 一年之后，油價(jià)幾乎漲了一倍達(dá)到一百二十五美元以上， 然而長(zhǎng)期公債殖利率卻很奇怪的掉到四以下。 從歷史上看， 在油價(jià)急漲的環(huán)境 下公債殖利率從來(lái)不曾下跌，二00七年中，美國(guó)通貨膨脹預(yù)期數(shù)字（即民調(diào)顯示民眾預(yù)期未來(lái)的通貨膨脹數(shù)字） 落在三 ? ? 二左右，一年后通

7、貨膨脹預(yù)期數(shù)字 竄升到五? ? 二，是二十五年來(lái)的最高點(diǎn)， 可是長(zhǎng)期公債殖利率在這段期間再度 下跌超過(guò)一百五十個(gè)基點(diǎn)。誠(chéng)如聯(lián)準(zhǔn)會(huì)觀察家海門(mén)（ EdEd HymanHyman）所說(shuō)，在傳統(tǒng)央行的手冊(cè)里， 公債市場(chǎng)不該有這樣的表現(xiàn)， 歷史上通貨膨脹預(yù)期心理升高， 總 是對(duì)公債價(jià)格造成毀滅性的影響， 它們不會(huì)增加公債價(jià)格 （進(jìn)而使公債殖利率降 低），然而在今天全球化市場(chǎng)里，確實(shí)發(fā)生這樣的事。過(guò)去的預(yù)測(cè)機(jī)制不再管用 就某個(gè)程度而言，近年來(lái)聯(lián)準(zhǔn)會(huì)被迫盲飛，在缺乏正常的統(tǒng)計(jì)雷達(dá)情況 下指揮貨幣政策。過(guò)去某些市場(chǎng)指標(biāo)可以做為央行的警示訊號(hào)， 現(xiàn)在卻無(wú)以為繼。舉個(gè)例子，以往只要長(zhǎng)期利率（十年期國(guó)庫(kù)券殖利率）掉

8、到低于短期利率（由央 行控制的隔夜利率），而且持續(xù)一段時(shí)間，那么接下來(lái)肯定會(huì)是經(jīng)濟(jì)衰退期，信 用條件大幅減縮，人們和公司都借不到錢(qián)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家稱之為反斜殖利率曲線（ invertedinverted yieldyield curvecurve）。如今拿這項(xiàng)統(tǒng)計(jì)關(guān)系來(lái)做預(yù)測(cè)工具， 準(zhǔn)確率已不像過(guò)去那樣百分之百了。 由于全 球經(jīng)濟(jì)在冷戰(zhàn)結(jié)束之后大幅擴(kuò)張， 造就各國(guó)人民財(cái)富累積如此之巨， 這些錢(qián)大舉 流入長(zhǎng)期政府公債， 于是殖利率曲線變得扭曲。 葛林斯班稱這種現(xiàn)象為 難解之 謎，這個(gè)謎團(tuán)發(fā)展到某個(gè)程度后，有時(shí)會(huì)讓聯(lián)準(zhǔn)會(huì)目盲，因?yàn)樗麄冞^(guò)去的預(yù)測(cè) 機(jī)制已經(jīng)不管用了。中央銀行的運(yùn)作，傳統(tǒng)上都專注于另一項(xiàng)工具

9、 稱作開(kāi)發(fā)中市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)價(jià)差（意謂開(kāi)發(fā)中國(guó)家向來(lái)不盡安全的政府債券， 和超級(jí)安全的美國(guó)政府公債之間的 利息差異） 。全球投資人為了分散投資組合， 把大量資本放在高收益的開(kāi)發(fā)中國(guó) 家債券投資上，結(jié)果這種并非絕對(duì)安全的債券利率， 近年來(lái)偶爾會(huì)反映令人難以 置信的美好榮景，和現(xiàn)實(shí)情況大異其趣。舉例來(lái)說(shuō)， 巴西公債的價(jià)格一度攀高到令人以為它很安全， 但以那個(gè)地區(qū)難以預(yù) 料的政治發(fā)展來(lái)看， 這不合道理； 委內(nèi)瑞拉總統(tǒng)查維茲就像古巴前總統(tǒng)卡斯楚一 樣難以預(yù)測(cè)，對(duì)聯(lián)準(zhǔn)會(huì)主席而言，了解全球風(fēng)險(xiǎn)是保護(hù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵工作。 箇中原因是萬(wàn)一發(fā)生嚴(yán)重的全球衰退， 這些開(kāi)發(fā)中國(guó)家將是第一個(gè)遭到打擊的對(duì) 象，他們的公債將率先

10、違約，然而目前的風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偡绞絽s無(wú)法反映這樣的現(xiàn)實(shí)。 當(dāng)前中央銀行的頭痛問(wèn)題似乎永無(wú)止境。 全球失衡已經(jīng)發(fā)展到某些亞洲經(jīng)濟(jì)體的央行儲(chǔ)備竟然超過(guò)全國(guó) GDPGDP 的半數(shù)，而金融透明度在某些國(guó)家根本不存在。最終放貸者的角色爭(zhēng)議 在葛林斯班任內(nèi)，金融市場(chǎng)逐漸相信，萬(wàn)一發(fā)生金融崩盤(pán)，聯(lián)準(zhǔn)會(huì)將扮演最終 放貸者的角色，因?yàn)槁?lián)準(zhǔn)會(huì)救火隊(duì)在過(guò)去的歲月中始終成功以行動(dòng)化解危機(jī)，譬如一九九G年代末期阿根廷和俄羅斯發(fā)生債務(wù)違約風(fēng)暴， 波及美國(guó)股市和債市,當(dāng)時(shí)就是靠聯(lián)準(zhǔn)會(huì)采取行動(dòng)度過(guò)難關(guān)。在長(zhǎng)期資本管理（LTCMLTCM）避險(xiǎn)基金 倒閉之后、在網(wǎng)路公司于二00泡沫化之后、在二0（一年九恐怖攻擊事件 之后、在次貸危機(jī)爆發(fā)之后，每一次聯(lián)準(zhǔn)會(huì)都迅速采取行動(dòng)，成功解除危機(jī)。 然而隨著央行每次的介入和股票市場(chǎng)的反彈， 疑問(wèn)接踵而來(lái)： 股市反彈是因?yàn)槭?場(chǎng)察覺(jué)那些股票物超所值？或只是因?yàn)樨泿耪叩拇碳ぃ咳绻呛笳撸?那么一旦 央行停止刺激，股市多頭豈非旋即告終？另一個(gè)疑問(wèn)是， 中央銀行能否擔(dān)當(dāng) 最終放貸者 的角色而不釀成非故意的后果， 全球金融市場(chǎng)創(chuàng)造杠桿和風(fēng)險(xiǎn)的能力似乎無(wú)窮無(wú)盡， 相較之下貨幣刺激顯得十分 有限。葛林斯班自己也說(shuō)過(guò)： 理論上，中央銀行可以無(wú)限擴(kuò)張他們的資產(chǎn)負(fù)