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文檔簡介
1、【摘要】企業(yè)并購是現(xiàn)代企業(yè)非常重要的發(fā)展戰(zhàn)略之一,能夠?yàn)槠髽I(yè)創(chuàng)造競爭優(yōu)勢,但同時(shí)也存在著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。本文就企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析并提出相應(yīng)的規(guī)避對策。、引言企業(yè)并購,即兼并與收購( mergerandacquicision )是現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略中非常重要的戰(zhàn)略之一,是社會資源重新優(yōu)化配置的必然選擇。隨著上市公司收購管理辦法 、 關(guān)于向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股有關(guān)問題的通知、 利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定、 外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定 等一系列涉及企業(yè)購并的法律法規(guī)的出臺, 企業(yè)戰(zhàn)略購并的法律障礙及政策壁壘正逐步消除。 而國內(nèi)產(chǎn)業(yè)分散、 企業(yè)規(guī)模過小、 競爭激烈的現(xiàn)實(shí)以及外資的不
2、斷進(jìn)入也迫使國內(nèi)企業(yè)不得不進(jìn)行戰(zhàn)略購并和產(chǎn)業(yè)整合。 可以看到, 企業(yè)實(shí)施兼并與收購, 將企業(yè)做大做強(qiáng), 是我國企業(yè)未來發(fā)展的必然趨勢。 企業(yè)通過并購可產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng),但并購并不等同于企業(yè)競爭力, 并購過程中存在著大量風(fēng)險(xiǎn), 尤其以財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最為突出, 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于整個并購活動的始終, 是決定并購是否成功的重要影響因素; 同時(shí), 不同的支付方式也將影響企業(yè)并購的成敗及并購后的整合。二、企業(yè)并購中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(一)融資風(fēng)險(xiǎn)并購的融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指能否按時(shí)足額地籌集到資金, 保證并購順利進(jìn)行。 由于企業(yè)并購動輒涉及上萬億元的資金, 如何利用企業(yè)內(nèi)部和外部的籌資渠道在短時(shí)間內(nèi)籌集到所需資金是關(guān)系到并購活
3、動能否成功的關(guān)鍵。 不同的融資方式存在不同的融資風(fēng)險(xiǎn), 企業(yè)并購的融資決策將對企業(yè)的資金規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重大影響。1 .債務(wù)性融資風(fēng)險(xiǎn)在我國,國有企業(yè)的平均負(fù)債率高達(dá)65 70 ,同時(shí)我國金融政策較為嚴(yán)格,使得并購資金的來源十分困難。 國家規(guī)定, 銀行信貸資金主要是補(bǔ)充企業(yè)流動資金和固定資金的不足,沒有進(jìn)行并購的信貸項(xiàng)目。另外,企業(yè)兼并風(fēng)險(xiǎn)較大,需要資金量也大,商業(yè)銀行難以支持。我國企業(yè)債券、股票的發(fā)行基本上都是為企業(yè)籌集固定資產(chǎn)投資資金,審批嚴(yán)格,??顚S?, 再加上銀行信貸資金切塊分割、 規(guī)??刂频捏w制也不利于并購資金的籌集, 信貸資金的地域化使得跨地區(qū)并購相當(dāng)困難。 債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)來源于收
4、購方的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和目標(biāo)企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 債務(wù)融資由于債務(wù)放大了收益的波動, 它比股權(quán)方法風(fēng)險(xiǎn)更大。 由于并購融資方式不同以及目標(biāo)企業(yè)收購前資本結(jié)構(gòu)的不同, 使得企業(yè)并購所需的長期資金和短期資金、 自有資本與債務(wù)資金的投入比例存在差異。 并購企業(yè)應(yīng)針對被并購企業(yè)負(fù)債償還期限的長短及維持正常營運(yùn)資金的多少來做好投資的不同回收期與借款的種類相互配合, 合理安排資本結(jié)構(gòu)。2 .權(quán)益融資風(fēng)險(xiǎn)權(quán)益融資雖然可以通過發(fā)行股票迅速籌集到大量資金, 沒有固定的到期日和付現(xiàn)的上下限,資本風(fēng)險(xiǎn)較小,但是,我國對股票融資要求較為苛刻。企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)權(quán)益融資而不斷努力試圖達(dá)到融資標(biāo)準(zhǔn), 跨度時(shí)間長, 不利于搶占并購時(shí)機(jī), 而
5、且股票融資不可避免地會改變企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu), 將會稀釋大股東的控制權(quán)。 股票融資主要有普通股融資和優(yōu)先股融資。 普通股融資的風(fēng)險(xiǎn)主要有: 第一, 由于普通股股東通常都享有投票權(quán), 因而發(fā)行太多普通股易分散企業(yè)控制權(quán); 第二, 過多的普通股融資會使企業(yè)無法達(dá)到平均資金成本為最低的最佳資本結(jié)構(gòu);第三,無法享受到像債券融資一樣的稅前抵扣優(yōu)勢;第四,對外發(fā)行新股,容易使新股東坐享其成, 即當(dāng)未來企業(yè)的盈余激增, 新股東與舊股東享有同樣的權(quán)利; 第五普通股融資的審查成本較高且普通股的定價(jià)通常較債券或優(yōu)先股低, 因而普通股的承銷費(fèi)用通常要較優(yōu)先股或債券的承銷費(fèi)用高。 優(yōu)先股融資的風(fēng)險(xiǎn)在于, 優(yōu)先股的稅后資金
6、成本要高于負(fù)債的稅后資金成本。 由于優(yōu)先股股東往往負(fù)擔(dān)了相當(dāng)比例的風(fēng)險(xiǎn), 卻只能收取固定的報(bào)酬, 因 而在發(fā)行效果上不如債券。(二)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并購價(jià)格是并購雙方最關(guān)心的問題。 合理的并購價(jià)格以對目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的科學(xué)評估為前提,是并購成功的基礎(chǔ)。目前我國對目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估的合理性受到諸多因素的影響。1 .信息不對稱可引起并購公司估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。由于目標(biāo)企業(yè)內(nèi)部人員與并購方之間存在著信息不對稱, 上市和非上市的目標(biāo)企業(yè)在高質(zhì)最的信息資料獲取方面存在較大的差異, 容易形成目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。2 .我國企業(yè)并購缺乏一系列行之有效的評估指標(biāo)體系,其相關(guān)的規(guī)定也多為原則性的內(nèi)容, 可操作
7、性不強(qiáng)。 并購過程中人的主觀性對并購影響很大, 并購并不能按市場價(jià)值規(guī)律來 實(shí)施。3 .缺乏服務(wù)于并購的中介組織,無法降低并購雙方的信息成本和對并購行為提供指導(dǎo)和監(jiān)督,增加了并購的交易成本及新企業(yè)的整合風(fēng)險(xiǎn)和成本。(三)缺乏規(guī)范運(yùn)作的中介機(jī)構(gòu)所帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中介機(jī)構(gòu)的作用一是為雙方牽線搭橋, 降低企業(yè)并購的信息成本; 二是能提供中立、 公 正的判斷,避免較強(qiáng)的主觀傾向,從而最終導(dǎo)致交易的達(dá)成。我國的企業(yè)并購中,投資銀行 等中介機(jī)構(gòu)較少,完全依靠并購企業(yè)自己自主搜尋目標(biāo)、設(shè)計(jì)方案、籌集資金、談判價(jià)格等 等,結(jié)果由于并購方信息不靈,缺乏操作的經(jīng)驗(yàn),又苦于兼并融資困難,往往使應(yīng)該成功的并購曠日持久,
8、成本過高,甚至歸于失敗。三、企業(yè)并購中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避(一)利用杠桿收購杠桿收購( Leverag Buyout , LBO )作為一種創(chuàng)新的融資方式在西方國家興盛一時(shí)。它是指通過增加并購企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿去完成并購交易的一種方式。 這種并購方式的實(shí)質(zhì)是并購企業(yè)主要以借債方式購買被收購企業(yè)的產(chǎn)權(quán), 繼而以并購后目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)或現(xiàn)金流來償還債務(wù)。杠桿收購融資的積極意義在于:1.可以滿足資金不足而又急于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模企業(yè)的融資需要。采用杠桿收購的融資方式企業(yè)只需投入少量的資金便可迅速獲得大量的資金使用額。2 .以杠桿收購融資方式進(jìn)行企業(yè)并購,能有效地解決資金不足的問題,縮短并購時(shí)間,有助于促進(jìn)企業(yè)的優(yōu)勝劣
9、汰。3 .并購企業(yè)通過杠桿收購可以獲得意外的收益。由于在收購活動中,目標(biāo)企業(yè)的售價(jià)一般會低于其內(nèi)在價(jià)值,通過杠桿收購,并購企業(yè)可以獲得目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)增值的價(jià)值。4 .杠桿收購可以使企業(yè)獲得稅收優(yōu)惠。杠桿收購中的債務(wù)資本往往占全部資產(chǎn)的0 90 。由于支付的利息可以在稅前抵扣因而可以減輕企業(yè)的稅負(fù)。另外目標(biāo)企業(yè)并購前的虧損可以遞延沖抵并購后產(chǎn)主的盈余,從而降低了納稅基礎(chǔ)。5 .杠桿收購有利于管理協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮。杠桿收購可以充分調(diào)動投資者的積極性,使并購方更加重視經(jīng)營管理,提高管理效率,完成與目標(biāo)企業(yè)的有機(jī)整合。(二)合理運(yùn)用并購中的納稅籌劃并購企業(yè)在完成兼并后能夠提高其債務(wù)權(quán)益比率,創(chuàng)造更多的稅收
10、收益和更多的價(jià)值。最佳的債務(wù)權(quán)益比率, 是當(dāng)增加債務(wù)所致的邊際稅收收益等于增加債務(wù)所致的邊際財(cái)務(wù)困境成本時(shí)所對應(yīng)的債務(wù)權(quán)益比率。 當(dāng)一個企業(yè)無法產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流量來滿足經(jīng)營合同中所要求的款項(xiàng)時(shí), 如不清償?shù)狡趹?yīng)付利息, 它就將陷入財(cái)務(wù)困境。 因?yàn)椴①彆a(chǎn)生某種多元化效應(yīng), 聯(lián)合企業(yè)的財(cái)務(wù)困境成本會比持有這些現(xiàn)值的兩個單一企業(yè)的小, 所以, 并購企業(yè)在并購?fù)瓿珊竽軌蛱岣咂鋫鶆?wù)權(quán)益比率, 創(chuàng)造更多的稅收收益和更多的價(jià)值。 另一方面應(yīng)當(dāng)充分利用經(jīng)營凈損失形成的納稅虧損。 如果一家企業(yè)有稅收減免額度, 卻由于處在虧損狀態(tài)而無法使用這個額度, 而另一家企業(yè)由于處于盈利狀態(tài)而必須繳納稅款時(shí), 這兩家企業(yè)的
11、合并就可以使它們獲得稅收利益。這種增效作用的價(jià)值等于并購所產(chǎn)生的稅收利益的現(xiàn)值,因此,可選擇并購有累計(jì)經(jīng)營虧損的企業(yè), 以虧損企業(yè)賬面虧損沖抵盈利企業(yè)的應(yīng)納稅所得額, 這樣就會減少企業(yè)的所得稅稅基, 而且在實(shí)行累進(jìn)稅率時(shí), 還可能降低適用稅率, 降低企業(yè)整體稅負(fù),從稅務(wù)上降低并購中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。(三)做好資產(chǎn)評估,防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對企業(yè)的資產(chǎn)評估,應(yīng)注意三個方面的問題。一是建立一個客觀公正的資產(chǎn)評估組織,其中應(yīng)有經(jīng)濟(jì)管理人員和工程技術(shù)人員。二是充分考慮被評估企業(yè)的有形資產(chǎn)和無形資產(chǎn),尤其要注意土地和勞動力資源的資產(chǎn)評估。 三是評估方法的采用應(yīng)靈活, 對待繼續(xù)運(yùn)營的企業(yè)產(chǎn)權(quán), 應(yīng)采用預(yù)期收益凈現(xiàn)值法, 對待破產(chǎn)的企業(yè)或企業(yè)的部分資產(chǎn)時(shí), 應(yīng)采用重置資本 計(jì)算的賬面凈現(xiàn)值法。(四)要大力發(fā)展中介機(jī)構(gòu)大力推廣企業(yè)并購的中介機(jī)構(gòu), 充分利用中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)人才、 科學(xué)的程序和方法
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