少數(shù)民族地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化

1、少數(shù)民族地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化     摘 要 以少數(shù)民族地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)為研究對象，分析了資本結(jié)構(gòu)存在的突出問題，探討了少數(shù)民族地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的標準，并提出資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化措施。關(guān)鍵詞 少數(shù)民族地區(qū) 上市公司 資本結(jié)構(gòu)西方資本結(jié)構(gòu)理論是西方當代財務理論的主要研究成果之一。早期資本結(jié)構(gòu)理論主要有:凈收入理論(凈利理論)；凈營運收入理論(經(jīng)營利潤理論)；傳統(tǒng)理論。現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論主要有MM理論、權(quán)衡理論。無論是早期資本結(jié)構(gòu)理論還是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論都是建立在認企業(yè)價值最大化為財務管理目標基礎(chǔ)上的，中國上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化應圍繞企業(yè)價值的提升

2、而進行。因此，凡是能夠提升企業(yè)價值的資本結(jié)構(gòu)都被認為是對企業(yè)有利的資本結(jié)構(gòu)?；谄髽I(yè)價值最大化與股東財富最大化的實質(zhì)是一致的認識，從理論上講，股東財富可以通過股票的市場價值來表現(xiàn)，通俗地說，股東財富最大化也就是股票市價最大化。然而，現(xiàn)實中的股票市場并不完善，股票市價并不能真實反映股票價值，在我國更是如此。上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化雖然會帶來股票價值的提升，但不一定會導致股票市價的提升。 筆者曾以廣西地區(qū)上市公司為研究對象，分析了資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀：資產(chǎn)負債率逐年提高；負債結(jié)構(gòu)不合理，流動負債過高；長期負債與所有者權(quán)益的比重過低；流通股比例不高，少數(shù)公司國有股比例偏高。本文將探討少數(shù)民族地區(qū)上市公司資本

3、結(jié)構(gòu)的優(yōu)化問題。1 少數(shù)民族地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)的突出問題1.1 人力資本沒有得到承認與經(jīng)濟發(fā)達國家相比，我國少數(shù)民族地區(qū)勞動力相對富余并廉價，雖然近年來受國際上人力資本浪潮的影響也逐步引起重視并開始研究和討論，但人力資本在少數(shù)民族地區(qū)上市公司中未受到重視。即使在我國也有部分企業(yè)實行了職工持股，但這種持股較多地出現(xiàn)在國有企業(yè)股份制改革初期的定向募集公司改制中，當時大量發(fā)行內(nèi)部職工股的主要原因是受限于股權(quán)多元化的途徑較少和求得職工對企業(yè)股份制改制的支持，其主要為了有利于明晰企業(yè)產(chǎn)權(quán)，調(diào)整國有企業(yè)單一的股權(quán)結(jié)構(gòu)和對國有企業(yè)過去長期發(fā)展中截留職工應得利益而形成的歷史欠賬的部分償還，并不是真正意義上的

4、對職工人力資本的承認。而作為對企業(yè)家才能(即企業(yè)家的人力資本)認可的“股票期權(quán)”基本上還處于醞釀探索階段尚未全面推行。1.2 少數(shù)民族地區(qū)上市公司的資本結(jié)構(gòu)并不能同時使股東、債權(quán)人和經(jīng)營者三方利益達到帕累托最優(yōu)從委托代理的角度來看，在大多數(shù)的情況下，少數(shù)民族地區(qū)上市公司的資本結(jié)構(gòu)并不能同時使股東、債權(quán)人和經(jīng)營者三方達到最大效用。那么上市公司的資本結(jié)構(gòu)是如何確定的呢？這取決于三者之間的利益制衡關(guān)系，利益影響權(quán)數(shù)大的一方就能獲得比較滿意的結(jié)果；相反，利益影響權(quán)數(shù)小的一方所付出的就要大一些；上市公司最后的資本結(jié)構(gòu)是三方利益均衡的結(jié)果。那么如何向外部投資人傳遞上市公司高贏利信息呢?在這方面上市公司的資

5、本結(jié)構(gòu)具有晴雨表的作用。上市公司的資本結(jié)構(gòu)不僅是上市公司股東和債權(quán)人關(guān)心的重要信息，同時也可向外部投資人傳達其所關(guān)心的上市公司內(nèi)部信息。眾所周知，如果上市公司的投資項目具有高贏利性，那么上市公司內(nèi)部投資人(原有股東、尤其董事)也會進行追加投資，增加其所持股份，從而引起上市公司的負債率降低。也就是說，負債率和上市公司的贏利具有密切的關(guān)聯(lián)性。因此，理性的外部投資者通過觀察上市公司的資本結(jié)構(gòu)，事前判斷上市公司的贏利前景，把資金投向負債率較低的上市公司。但負債率也是一把雙刃劍，對于上市公司的外部投資者來說，也不是上市公司的負債率越低越好。因為，雖然較低負債率向外部投資人傳遞了高贏利的信號，但同時也預示

6、著上市公司內(nèi)部投資人所占股份比例較高。這種內(nèi)部人股份比例越高，內(nèi)部人在投資決策時往往有道德風險趨向，也就越有可能只考慮自己的利益，而置外部投資人的利益于不顧;而外部投資人由于所持股份比例較低，不能影響上市公司的決策，因而只能承擔這種內(nèi)部投資人道德風險引起的損失。上市公司的負債率越低，內(nèi)部投資人對上市公司的控制能力就越強，對外部投資人利益損害的可能性就越大，外部投資人承擔的風險就越大。因此，上市公司的經(jīng)營者、決策者在制定融資策略時必須正確認識上市公司資本結(jié)構(gòu)的信號傳遞作用，選擇適當?shù)纳鲜泄举Y本結(jié)構(gòu)。對上市公司的外部投資人來說，最優(yōu)的上市公司資本結(jié)構(gòu)是其負債率水平傳達贏利和風險信號的均衡點。2

7、少數(shù)民族地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的標準2.1 資本結(jié)構(gòu)的實踐檢驗標準評定合理的資本結(jié)構(gòu)標準：有助于實現(xiàn)上市公司的生存、發(fā)展戰(zhàn)略；能適應外部環(huán)境的變化；能取得資本的最大增值和最佳收益，實現(xiàn)企業(yè)價值和股東財富的最大化。2.2 綜合資本成本和邊際資本成本標準資本成本是在資本所有權(quán)和使用權(quán)相分離而形成的一種財務概念，在不考慮籌資費用的情況下，它既是籌資者為獲得成本所必須支付的最低價格，又是投資者提供資本所要求的最低收益。資本成本有多種計量形式，在比較各籌資方式時，使用個別資本成本,包括借款成本、債券成本、普通股成本、優(yōu)先股成本、留存收益成本；進行資本結(jié)構(gòu)決策時，使用加權(quán)平均資本成本；進行追加籌資決策時

8、，使用邊際資本成本。由于上市公司籌資渠道和籌資方式較多，因此上市公司的資本成本通常是綜合資本成本和邊際資本成本。綜合資本成本即以個別資本成本為基數(shù)，以資本結(jié)構(gòu)為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均成本。在上市公司追加籌資時，需要知道籌資額在什么數(shù)額上會引起資本成本變化，這就要用到邊際資本成本的概念。邊際資金成本是指資金每增加一個單位而增加的成本。它也是按加權(quán)平均法計算的，是追加籌資時所使用的加權(quán)平均成本。運用資本成本標準判斷資本結(jié)構(gòu)合理性，就是要看上市公司資本結(jié)構(gòu)及其變動是否有利于資本成本的降低。優(yōu)化的資本結(jié)構(gòu)就是能使上市公司資本成本最低或是通過資本結(jié)構(gòu)調(diào)整使整個上市公司資本成本有所降低的資本結(jié)構(gòu)。2.3 資本收益

9、率標準運用資本收益率標準進行資本結(jié)構(gòu)合理性判斷，就是研究在上市公司存在經(jīng)營風險和財務風險的情況下，上市公司的負債和所有者權(quán)益之比為多大時，即資本結(jié)構(gòu)多大時能使上市公司資本收益率最高。因此，在運用資本收益率標準時，一定要權(quán)衡資本與風險。百事通 2.4 優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)要處理好幾個關(guān)系（1）資本的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。上市公司要通過調(diào)整投資方向、投資比例，促使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化和升級，通過多個產(chǎn)業(yè)的投資，避免經(jīng)營的風險，實現(xiàn)資本的優(yōu)化組合。（2）資本的空間結(jié)構(gòu)。上市公司應考慮不同地域的經(jīng)濟資源條件、自然條件、經(jīng)濟實力、投資環(huán)境、市場需求，制定上市公司的理財戰(zhàn)略，考慮上市公司本身的實力。（3）資本的時間結(jié)構(gòu)。上市公司

10、需要投資的項目很多，必須進行合理地籌劃，抓住主要問題和矛盾，首先解決上市公司最需要解決的問題，再銜接好各個項目的投資時間，避免資本的閑置或短缺。（4）資本的風險結(jié)構(gòu)。一般來說，收益是和風險正相關(guān)的。因此，要注意通過投資多元化化解和分散投資風險，既要保證資本的安全性，又要保證資本的增值性。3 少數(shù)民族地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化措施3.1 加快對少數(shù)民族地區(qū)的教育開發(fā)，滿足當?shù)厣鲜泄緦θ肆Y本的需求，促進上市公司人力資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化我國幅員遼闊，東西差距明顯。這種差距也體現(xiàn)在教育投入上的差距。教育投入的地區(qū)差異導致了地區(qū)勞動力資源素質(zhì)狀況的差異。提高中西部相對落后地區(qū)的勞動力資源素質(zhì)是改善該地區(qū)上市

11、公司人力資本狀況的現(xiàn)實選擇。引進人才是一項投入少、見效快的人力資本積累舉措，這對人才緊缺的少數(shù)民族地區(qū)上市公司來說尤其重要。引進人才要做好這幾方面的工作：一是制定切實可行的人才引進計劃，包括人才的回流計劃，外地人才引進計劃等，在制定計劃過程中要搞好調(diào)查研究，弄清引進人才的輕重緩急；二是制定引進人才的優(yōu)惠政策。據(jù)統(tǒng)計分析，內(nèi)地人才外流的60%70%是由經(jīng)濟原因引起的。因此，優(yōu)惠政策主要應有優(yōu)惠的生活待遇政策，以免引進的人才有經(jīng)濟之憂，影響其潛能的發(fā)揮；三是搞好人才引進的宣傳工作。利用各種新聞媒介，在適當?shù)臅r機和地區(qū)，展開宣傳攻勢，讓外界能及時了解當?shù)氐慕?jīng)濟建設(shè)情況和人才需求信息，建立規(guī)范的人才市

12、場，促進人才合理流動。四是建立合理的用人機制，對引進的人才要用當其才，用當其愿，用當其時，優(yōu)材優(yōu)用，給引進的人才提供一個寬松的施展才華的空間。3.2 改革與完善經(jīng)營者的報酬激勵制度目前我國少數(shù)民族地區(qū)上市公司經(jīng)營者的報酬不僅較低，與西方國家相比，結(jié)構(gòu)也比較單一。其結(jié)構(gòu)基本上由基本工資加年終獎金構(gòu)成。顯然，這樣的報酬激勵制度是難以激發(fā)經(jīng)營者的積極性和承擔風險的動機，這是目前我國上市公司資本結(jié)構(gòu)效應較差的原因之一。在盈利水平較高的情況下，保持較低的負債水平，喪失了財務杠桿利益，這可能與經(jīng)營者不愿意承擔債務風險有關(guān)。股權(quán)結(jié)構(gòu)的治理效應較差，這可能與股權(quán)結(jié)構(gòu)和利潤分配中沒有考慮經(jīng)營者這一重要人力資本有

13、關(guān)。我們完善經(jīng)營者報酬激勵制度的初步設(shè)想是，將經(jīng)營者的報酬結(jié)構(gòu)分為兩個部分：一是基本年薪，即經(jīng)營者從公司獲得一筆相對穩(wěn)定的年收入，這主要根據(jù)經(jīng)營者在過去幾年的經(jīng)營業(yè)績來加以確定；二是風險收入，即與上市公司經(jīng)營目標完成情況相關(guān)的收入，包括年度獎金和遠期收入兩部分。其中，年度獎金主要根據(jù)上市公司當年經(jīng)營狀況確定，而遠期收入則主要根據(jù)上市公司未來經(jīng)營狀況確定。可采取股票、認股權(quán)等形式，使經(jīng)營者這一重要人力資本在公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和收益分配中加以體現(xiàn)。3.3 建立資本結(jié)構(gòu)動態(tài)優(yōu)化的機制上市公司資本結(jié)構(gòu)的決策從屬于上市公司的戰(zhàn)略決策。因此，上市公司資本結(jié)構(gòu)應與上市公司發(fā)展戰(zhàn)略相協(xié)調(diào)，不斷適應發(fā)展戰(zhàn)略對資本結(jié)構(gòu)的要求。對于任何一個上市公司來說，由于市場的供求關(guān)系處于經(jīng)常性的變化之中，資本的構(gòu)成情況也在不斷發(fā)生變化，資本結(jié)構(gòu)總是處于動態(tài)的狀況。對于資本結(jié)構(gòu)的管理，應建立財務預警體系，時時適應環(huán)境的變化，采取相應的策略。同時，公司在選擇融資工具時，應注意利用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可贖回優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券及可贖回債券等有較好彈性的融資工具，保持彈性的資本結(jié)構(gòu)。參考資料1 王曉武.中國上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化分析J.商業(yè)研究，2005（1