城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資模式的比較分析

1、城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資模式的比較分析    （武漢理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 湖北 武漢 ） 摘 要：首先闡述了、和四種城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資模式的內(nèi)涵，在此基礎(chǔ)上，從運行機制、投資風(fēng)險、融資成本、產(chǎn)權(quán)、經(jīng)營權(quán)及政府監(jiān)管和適用范圍等五個方面對這四種融資方式進(jìn)行了橫向比較分析，并給出了綜合性建議。 關(guān)鍵詞：城市基礎(chǔ)設(shè)施； 中圖分類號：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A    世紀(jì)年代以來，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展、人口增長以及城市化趨勢不斷加強，世界各國對于城市基礎(chǔ)設(shè)施的需求量越來越大，城市基礎(chǔ)設(shè)施項目資金供求矛盾也日益突出，僅憑政府的財政能

2、力無法完成。各國在尋找如何解決投入資金不足的過程中涌現(xiàn)出大量新型投融資模式。其中、和模式使用得最為廣泛。 四種投融資模式的內(nèi)涵 模式的內(nèi)涵 （）即建設(shè)經(jīng)營轉(zhuǎn)讓模式，在項目融資過程中政府將一個基礎(chǔ)設(shè)施項目的特許經(jīng)營權(quán)授予承包商（一般為國際財團(tuán)），承包商在特許期內(nèi)負(fù)責(zé)設(shè)計、融資、建設(shè)和運營，并回收成本、償還債務(wù)、賺取利潤。根據(jù)協(xié)議在特許期結(jié)束后將項目所有權(quán)移交給政府。所以，有時被稱為“暫時私有化”的過程。 世界上許多著名的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目均采用模式投資建造并獲得成功，其中最龐大的項目當(dāng)數(shù)英法海底隧道，實際投資百億美元，特許期長達(dá)年。中國于20世紀(jì)90年代中期正式開始引進(jìn)投資模式，被稱為“特許權(quán)融資

3、方式”?！熬┩ǜ咚俟贰?項目是中國第一個經(jīng)國家批準(zhǔn)的試點項目。近年來，該模式在中國得到了很大的發(fā)展，逐步從電力、公路等行業(yè)拓展到地鐵、橋梁、港口、隧道、排水和環(huán)保等更多的基礎(chǔ)設(shè)施項目領(lǐng)域，成為中國城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)應(yīng)用最多的項目融資模式。 模式的內(nèi)涵 基于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中實施BOT模式的障礙和困難，從實施BOT的思路出發(fā)并借鑒融資租賃的特點，延伸出一種新的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目融資模式TOT。所謂模式（）即“轉(zhuǎn)讓經(jīng)營轉(zhuǎn)讓”。是指融資方（東道國政府）把已經(jīng)投產(chǎn)運行的基礎(chǔ)設(shè)施項目在一定期限內(nèi)移交（）給外資（或內(nèi)資）投資商經(jīng)營（），以該項目在未來若干年的收益為標(biāo)的，一次性地從投資商那里融得一筆資金，用于建設(shè)

4、新的基礎(chǔ)設(shè)施項目。外資（或內(nèi)資）投資商經(jīng)營期滿后，再把該項目設(shè)施移交回（）融資方（東道國政府）。簡單來說就是政府通過出售已建成項目在一定期限內(nèi)的現(xiàn)金流量從而獲得資金來建設(shè)新項目的一種融資方式。雖然國內(nèi)外有不少書籍和文獻(xiàn)將模式歸為模式下發(fā)展出的一種具體形式，但從模式整個運轉(zhuǎn)過程來看，它的實質(zhì)是一種先付租金的租借模式，并不涉及項目的設(shè)計和施工，因此它是一種不完全等同于傳統(tǒng)模式的新型項目融資模式，特別適合于有穩(wěn)定收益、運營周期長的基礎(chǔ)設(shè)施項目的建設(shè)。 模式的內(nèi)涵 （ ），即公共部門和私人企業(yè)合作模式，是指公共部門、營利性企業(yè)和非營利性企業(yè)基于某個項目而形成的相互合作關(guān)系的形式。通過這種合作形式，合作

5、各方可以達(dá)到與預(yù)期單獨行動相比更為有利的結(jié)果。合作各方參與某個項目時，公共部門并不是把項目的責(zé)任全部轉(zhuǎn)移給私人企業(yè)，而是由參與合作的各方共同承擔(dān)責(zé)任和融資風(fēng)險。 模式自從年在英國首次正式應(yīng)用以來，在澳洲、加拿大、美國、愛爾蘭、韓國、日本以及中國香港等國家和地區(qū)得到了廣泛響應(yīng)。聯(lián)合國、世界銀行、歐盟委員會等國際組織或共同體將的理念和經(jīng)驗在全球范圍內(nèi)大力推廣，包括印度、菲律賓、巴西、墨西哥、阿根廷等在內(nèi)的發(fā)展中國家也紛紛開始學(xué)習(xí)模仿。中國在城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中運用模式進(jìn)行融資起步較晚，其中，于年建成的北京地鐵十號線一期是國內(nèi)首個以方式運作并取得成功的案例。 模式的內(nèi)涵 （ ）模式的全稱為“資產(chǎn)支持證

6、券化”或“資產(chǎn)證券化”，是以項目所屬資產(chǎn)為支撐的證券化融資方式，具體來說，它是以該項目資產(chǎn)的未來預(yù)期收益為保證，在資本市場上發(fā)行高級債券來籌集資金的一種項目證券融資方式。模式的本質(zhì)在于使原本信用等級較低的項目也可以進(jìn)入國際高檔證券市場，利用該市場的信用等級高、證券安全性和流動性高、債券利率低的特點，大幅度降低發(fā)行債券籌集資金的成本。 迄今為止，融資模式已經(jīng)被廣泛的運用到汽車貸款、信用卡貸款、應(yīng)收賬款、房產(chǎn)貸款、自然資源、公共設(shè)施和公共事業(yè)收費等資產(chǎn)的證券化融資中。僅在年，全球證券化產(chǎn)品的發(fā)行量已趨于兆億美元。融資在中國起步較晚，年月珠海市以交通工具注冊費和高速公路過路費為支持發(fā)行了兩批共億美元

7、的債券。年中國遠(yuǎn)洋運輸總公司以北美航運收入為支持發(fā)行了億美元的浮息票據(jù)。年月，重慶市政府與亞洲擔(dān)保及豪升（中國）控股有限公司簽訂了中國第一個以城市建設(shè)為基礎(chǔ)的資產(chǎn)證券化合作協(xié)議。在中國境內(nèi)大規(guī)模推行融資還面臨著資本市場不健全，法律制度、稅收政策、會計準(zhǔn)則不完善等方面的問題，這使得融資方式目前在中國的應(yīng)用和發(fā)展還不多。 四種模式的應(yīng)用比較 雖然BOT、TOT、PPP以及ABS模式對于籌集滿足需要的大量建設(shè)資金的城市基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)具有重要意義。但這并不意味著每一個城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目都適合采用這四種模式。事實上，雖然它們都屬于項目融資模式，由于在運行機制、投資風(fēng)險、融資成本，對外部環(huán)境的要求等方

8、面存在很大差異，也使它們的適用性產(chǎn)生很大區(qū)別。 運行機制 模式的運行機制為建造運營移交，即東道國政府開放本國基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)和運營市場，在項目未建前，以特許經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式吸引非政府資本介入項目的建設(shè)和運營。 模式的運行機制為移交運營移交，則是東道國把已經(jīng)投產(chǎn)運行的項目在一定期限內(nèi)移交給私營企業(yè)或外資經(jīng)營，以項目在該期限內(nèi)的現(xiàn)金流量為標(biāo)的，一次性從外商那里融得一筆資金，用于新設(shè)施項目的建設(shè)，經(jīng)營期滿后，再把原項目移交回東道國。模式與模式相比較，最大的區(qū)別在于避開了“”（建設(shè)）中所存在的較高風(fēng)險和大量矛盾，交易雙方往往比較容易達(dá)成一致。 而模式的運行機制是政府、營利性企業(yè)和非營利性企業(yè)以某個項目為

9、基礎(chǔ)而形成相互合作關(guān)系，對項目生命周期中的組織結(jié)構(gòu)設(shè)置提出一個新的模式。模式包含、等多種模式，但與模式中私人企業(yè)從項目招標(biāo)階段才參與項目不同，模式中的私營企業(yè)從項目論證階段就開始加入，且政府始終參與。模式是一種主要通過民間非政府途徑，按照市場經(jīng)濟(jì)規(guī)則運作的融資方式。即原始權(quán)益人（政府）將證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給為證券化而設(shè)立的項目公司，項目公司以證券化資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流收入為標(biāo)的，在資本市場上向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券，并用發(fā)行收入購買證券化資產(chǎn)，最終以證券化資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金收入償還投資者。 投資風(fēng)險 投資者一般包括權(quán)益投資者和債務(wù)投資者兩大類，其投資不能隨便放棄和轉(zhuǎn)讓，每一個投資者承擔(dān)的風(fēng)險較大。同時

10、由于投資大、周期長，在建設(shè)運營的過程中易受政府政策、市場環(huán)境等非金融因素影響，有較大風(fēng)險。 相對而言，模式是購買已有存量基礎(chǔ)設(shè)施的經(jīng)營權(quán)，既避免了建設(shè)超支、工程停建或者不能正常運營、現(xiàn)金流量不足以償還債務(wù)的風(fēng)險，又能盡量取得項目運營的收益，從而使投資方回避了整個項目工程中可能遇到的大量風(fēng)險。雖然政府機構(gòu)風(fēng)險有所加大，但雙方風(fēng)險之和總的來說還是降低了。 模式采取有效的風(fēng)險分配方案，把風(fēng)險分配給最有能力的參與方來承擔(dān)。在合作框架中，政府和私人企業(yè)需共同籌集項目建設(shè)過程中所需資金，因此在項目初期就可以實現(xiàn)風(fēng)險分配。由于期間政府向借貸機構(gòu)做出承諾，將按照政府與項目公司簽訂的合同支付有關(guān)費用，不僅分擔(dān)了

11、其中部分風(fēng)險，也降低了城建商河投資商的風(fēng)險，使項目公司能比較順利地獲得金融機構(gòu)的貸款。 項目的投資者是國際資本市場上的債券投資者，數(shù)量眾多，這就極大地分散了投資風(fēng)險，使每一個投資者承擔(dān)的風(fēng)險相對較小，而且，這種債券可以在二級市場上轉(zhuǎn)讓，具有較高的資信等級，這使得其在資本市場上風(fēng)險相對較小，對投資者具有很大吸引力。 融資成本 在四種投融資模式中，由于模式必須經(jīng)過項目確定、項目準(zhǔn)備、招標(biāo)、談判、簽署與有關(guān)的文件合同、維護(hù)、移交等階段，涉及到政府的許可、審批以及外匯擔(dān)保等諸多環(huán)節(jié)，牽扯的范圍廣、涉及方多、操作復(fù)雜，因而是其中融資成本最高的。而模式的運作中只涉及到原始權(quán)益人、項目公司、投資者、證券承銷

12、商等幾個主體，無需政府的許可、授權(quán)及外匯擔(dān)保等環(huán)節(jié)，最大限度地減少了酬金、差價等中間費用。其融資成本可以說是這四種模式中最低的。和模式的融資成本則介于兩者之間，尤其是模式由于積累大量風(fēng)險的建設(shè)階段和試生產(chǎn)階段已經(jīng)完成，對于投資者而言，預(yù)期收益率會合理下調(diào)，且模式涉及環(huán)節(jié)較少，評估、談判等方面的從屬費用也勢必大大降低。因此，它的融資成本要低于模式。 產(chǎn)權(quán)、經(jīng)營權(quán)及政府監(jiān)管 在傳統(tǒng)的城市基礎(chǔ)設(shè)施投融資和建設(shè)過程中，政府的角色是所有者和管理者，私人企業(yè)是被管理者。采用項目融資后，由于涉及到資產(chǎn)權(quán)益（包括資產(chǎn)的所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)等）的變更，政府監(jiān)管的方式將隨之發(fā)生變化。由于四種融資模式在產(chǎn)

13、權(quán)和經(jīng)營權(quán)上的安排有差異，隨之形成的政府監(jiān)管方式也不同。 項目的所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)在特許期限內(nèi)屬于項目公司，政府在此期間只擁有對項目的監(jiān)督，基本上失去了對項目的控制權(quán)。待特許期滿，項目的所有權(quán)移交給政府或指定機構(gòu)。與不同，項目中參與各方整合組成戰(zhàn)略聯(lián)盟，對協(xié)調(diào)各方不同的利益訴求起了關(guān)鍵作用，并使得政府部門和私人企業(yè)的關(guān)系發(fā)生了根本變化。合作和信任取代了命令和控制式的敵對關(guān)系。而項目由于沒有涉及到建設(shè)環(huán)節(jié)，首先關(guān)注的是轉(zhuǎn)讓方必須取得合法的轉(zhuǎn)讓權(quán)，然后在合理估價的基礎(chǔ)上把基礎(chǔ)設(shè)施項目的經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資方?？梢娔Ｊ街姓畽C構(gòu)的監(jiān)管職能主要涉及轉(zhuǎn)讓前項目的審批、估價及轉(zhuǎn)讓后的回購等問題。模式中在債券發(fā)行期內(nèi)，項目資產(chǎn)所有權(quán)屬于項目公司，而項目的運營、決策權(quán)屬于原始權(quán)益人。債券到期后，由資產(chǎn)產(chǎn)生的收入還本付息支付服務(wù)費后，資產(chǎn)所有權(quán)又復(fù)歸原始權(quán)益人，故模式