異質(zhì)預(yù)期下的貨幣政策：相機(jī)還是承諾(下)

1、    異質(zhì)預(yù)期下的貨幣政策：相機(jī)還是承諾(下)         (三)在異質(zhì)預(yù)期下，貨幣政策有效性有賴于其預(yù)期影響力長久以來，像支持規(guī)則的時間不一致性假說這樣經(jīng)典的貨幣政策理論認(rèn)為，貨幣政策需要防止自身變化對私人預(yù)期的影響。私人部門具有“理性的”或者與模型一致的預(yù)期，這些具有理性預(yù)期的行為主體會根據(jù)預(yù)期貨幣政策的變化作出反應(yīng)，相應(yīng)修改它們的通貨膨脹預(yù)期。私人預(yù)期的變化將改變中央銀行所面臨的決策參數(shù)，要求政策作出進(jìn)一步的調(diào)整，這一系列變化將收斂于一種次優(yōu)的結(jié)果。因此，在理性預(yù)

2、期條件下，相機(jī)抉擇的“最優(yōu)”政策需要逐期決策，而不能將政策體制自身對預(yù)期從而對行為主體的決策的效應(yīng)內(nèi)在化，所產(chǎn)生的時間一致性均衡是次優(yōu)的，相反最優(yōu)結(jié)果是時間不一致的。如果通過規(guī)則可靠的預(yù)承諾機(jī)制建立起貨幣政策可信性，會有助于將不受約束的未來政策的外部性內(nèi)在化，最優(yōu)結(jié)果于是具有“時間一致性”。然而，在異質(zhì)預(yù)期下，貨幣政策不僅要考慮自身變化對預(yù)期的影響，即處理所謂的“盧卡斯批判”(Lucas critique)，更要避免由私人預(yù)期錯誤及其糾正行為所引致的影響。任何一種預(yù)期形成方式都是一種學(xué)習(xí)機(jī)制。在異質(zhì)預(yù)期下，私人部門不斷地學(xué)習(xí)，學(xué)習(xí)是一個試錯、不斷進(jìn)步的過程，它是主體依據(jù)從經(jīng)濟(jì)環(huán)境中得到的反饋對

3、心智模式進(jìn)行修正的復(fù)雜過程。從經(jīng)濟(jì)本身來看，由于主要的總變量都具有前瞻性，即它們現(xiàn)在的實(shí)現(xiàn)值是其預(yù)期的未來值的函數(shù)，因此經(jīng)濟(jì)動態(tài)的一面很重要。換句話說，在一個變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，主體現(xiàn)在對未來的預(yù)期會影響現(xiàn)在和未來的經(jīng)濟(jì)。雖然在一定條件下，經(jīng)濟(jì)通過學(xué)習(xí)將向REE收斂，但是，直到主體積累了足夠的知識才會發(fā)生，在轉(zhuǎn)變期間，經(jīng)濟(jì)結(jié)果取決于適應(yīng)性學(xué)習(xí)過程。毫無疑問，中央銀行需要積極主動地作用于這個過程，促進(jìn)異質(zhì)預(yù)期向理性預(yù)期收斂。如果貨幣政策的預(yù)期影響力強(qiáng)，則長期利率會對變化的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)作出更快速、更有保證的反應(yīng)，從而政策的有效性增強(qiáng)。三、異質(zhì)預(yù)期下相機(jī)優(yōu)于承諾貨幣政策中的通貨膨脹厭惡偏好，像在理性預(yù)期下

4、那樣，在異質(zhì)預(yù)期下也總是一個占優(yōu)策略。中央銀行對經(jīng)濟(jì)的影響力在很大程度上取決于通貨膨脹預(yù)期，與理性預(yù)期下的經(jīng)濟(jì)相比，在異質(zhì)預(yù)期環(huán)境中，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的范圍大大縮小，這是不言而喻的，為了錨定通貨膨脹預(yù)期，促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，中央銀行應(yīng)執(zhí)行通貨膨脹警惕型政策。時間不一致性假說指出，相機(jī)貨幣政策會產(chǎn)生通貨膨脹傾向和穩(wěn)定傾向兩種傾向。通貨膨脹傾向是靜態(tài)傾向，而穩(wěn)定傾向是動態(tài)傾向。如果政策目標(biāo)過于宏大，企圖將產(chǎn)出提高到自然率以上，相機(jī)貨幣政策會產(chǎn)生一般性通貨膨脹傾向；當(dāng)經(jīng)濟(jì)主體的行為表現(xiàn)出前瞻性時，即使不存在一般性通貨膨脹傾向，相機(jī)貨幣政策也會產(chǎn)生穩(wěn)定傾向，即與承諾相比，在相機(jī)抉擇下，通貨膨脹對成本沖擊的反應(yīng)更

5、大，這種穩(wěn)定傾向會影響經(jīng)濟(jì)的動態(tài)性，導(dǎo)致社會福利損失。(一)標(biāo)準(zhǔn)相機(jī)論的幾個關(guān)鍵隱含假定時間不一致性這樣的政策相機(jī)問題的標(biāo)準(zhǔn)范式，是假定中央銀行將相機(jī)問題主要作為激勵問題來關(guān)注，其中隱含了3個假設(shè)。首先，中央銀行占有私人信息或其他相對于私人部門的某些信息優(yōu)勢；其次，私人部門具有“理性的”或者與模型一致的預(yù)期，并且中央銀行知道這些預(yù)期，將它們視為既定的；第三，私人部門知道貨幣政策決策過程。雖然在這些假定下，基本結(jié)構(gòu)和博弈規(guī)則是已知的，但這些假定嚴(yán)重脫離了現(xiàn)實(shí)。就中央銀行是否擁有私人信息來看，實(shí)踐中，中央銀行用于預(yù)測宏觀經(jīng)濟(jì)變量的所有數(shù)據(jù)，很多都來自于公共渠道，私人預(yù)測者也可以獲取，所謂私人信息，

6、可能只是它的主觀預(yù)測模型，而這也并非毫無根據(jù)，是建立在它對公共信息自己的解釋基礎(chǔ)之上的。理性預(yù)期也并不是一個理所當(dāng)然的假定。預(yù)期不但常?？赡芴幱诰庵猓也⒎鞘峭|(zhì)的，如發(fā)生經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換諸如此類的外生事件?；蛘邽榱藴p少信息搜集、加工成本，主體會在付成本的理性預(yù)期與無成本的簡單預(yù)期之間權(quán)衡，一些會使用某些形式的外推法，如“拇指規(guī)則”，一些會運(yùn)用適應(yīng)性學(xué)習(xí)法，隨新數(shù)據(jù)的獲取而不斷調(diào)整預(yù)期。在這些情形下，預(yù)期是幼稚或適應(yīng)性的，而不是不能被中央銀行“利用”、“迷惑”的完全理性的預(yù)期。此外，標(biāo)準(zhǔn)相機(jī)論還隱含地假定，私人部門知道貨幣政策決策過程。標(biāo)準(zhǔn)相機(jī)論認(rèn)為，沒有可靠的承諾，主體會預(yù)期中央銀行每期都

7、要重新考慮政策，因而相應(yīng)采取在該時點(diǎn)上最優(yōu)的行為，結(jié)果致使中央銀行現(xiàn)在、過去的行為對這些私人預(yù)測沒有任何影響。這意味著，私人部門是根據(jù)詳細(xì)研究中央銀行未來會面對的決策過程來作的預(yù)期。事實(shí)上，這樣預(yù)測貨幣政策，需要預(yù)測者能夠“復(fù)原”中央銀行的決策過程，而現(xiàn)實(shí)中要建構(gòu)中央銀行的決策過程，談何容易?在大多數(shù)國家，貨幣政策由一組個人集體決策，這些成員所依據(jù)的模型不同，對經(jīng)濟(jì)狀態(tài)、運(yùn)行的信念也不同，甚至對政策目標(biāo)的看法也有可能不一致。實(shí)際上，私人部門真正關(guān)注的是中央銀行的決策知識、決策結(jié)果和對未來的政策意向，他們使用現(xiàn)在、過去的貨幣政策預(yù)測未來的貨幣政策。對局外人來說，重構(gòu)政策決策的制定過程這樣的預(yù)測方

8、式太復(fù)雜，基本上不可能使用。(二)異質(zhì)預(yù)期下的相機(jī)策略理性預(yù)期意味著，中央銀行只有使用對未來可靠的承諾來影響私人部門的預(yù)期，進(jìn)而減輕通貨膨脹，以及最小化內(nèi)生變量的波動。但在異質(zhì)預(yù)期下，完全承諾不再是最優(yōu)策略，它在產(chǎn)生最優(yōu)經(jīng)濟(jì)或福利結(jié)果上并不是最優(yōu)的。從理論上講，通貨膨脹受兩個因素影響，一個因素是產(chǎn)出缺口；另一個因素是私人部門對未來通貨膨脹的預(yù)期。這意味著中央銀行潛在地有兩個工具可以使用：現(xiàn)期短期利率(它決定實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動)和私人通貨膨脹預(yù)期。而現(xiàn)期的工具利率本身對長期利率和經(jīng)濟(jì)的作用很小，真正起作用的是私人部門對未來工具利率的預(yù)期，而且，通貨膨脹預(yù)期是影響實(shí)際通貨膨脹的主要因素?？梢哉f，中央銀行

9、控制產(chǎn)出缺口和通貨膨脹主要是通過私人部門的預(yù)期進(jìn)行的。在私人部門具有理性預(yù)期的條件下，相機(jī)政策每期獨(dú)立地進(jìn)行最優(yōu)化，由于不能對未來的行為承諾，因而不能影響通貨膨脹預(yù)期，中央銀行只能使用第一個工具。一般相機(jī)抉擇是時間一致的，但后果是不產(chǎn)生總體跨時最優(yōu)，損失可能很大。而在異質(zhì)預(yù)期下，由于可以利用私人部門的學(xué)習(xí)，從而貨幣政策可以實(shí)施相機(jī)策略，根據(jù)私人預(yù)期作最優(yōu)調(diào)整，最優(yōu)相機(jī)政策還能達(dá)到以最優(yōu)的方式塑造私人預(yù)期的目的。也就是說，在學(xué)習(xí)過程中，一旦私人部門的預(yù)期依賴中央銀行現(xiàn)在和過去的行為，貨幣政策就會影響預(yù)期，相機(jī)政策發(fā)生了變化，這與標(biāo)準(zhǔn)相機(jī)下的假定相反。而且，相機(jī)政策的收益來自私人部門準(zhǔn)確地預(yù)測政策

10、，即私人預(yù)期與實(shí)際政策一致時產(chǎn)生的潛在收益，并不需要中央銀行蓄意“欺騙”公眾。(三)學(xué)習(xí)、相機(jī)策略與預(yù)期管理在異質(zhì)預(yù)期下，相機(jī)政策通過學(xué)習(xí)途徑塑造私人預(yù)期所起的作用，類似于理性預(yù)期下的承諾計(jì)略，能緩和通貨膨脹與產(chǎn)出缺口之間的短期替代關(guān)系。由于私人部門是有限理性的，中央銀行可以直接作用于私人預(yù)期，通過一些決策影響他們的學(xué)習(xí)過程，從而影響他們對未來的預(yù)期，學(xué)習(xí)產(chǎn)生了通貨膨脹與產(chǎn)出缺口之間的另一種替代關(guān)系，這在理性預(yù)期下是不存在的，這是一種跨時替代關(guān)系。在知識不完全不對稱下，主體可能相互學(xué)習(xí)或從過去的經(jīng)歷學(xué)習(xí)，正是私人部門這個不斷學(xué)習(xí)的過程，不僅會產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)行為的相關(guān)性和協(xié)同性，也會導(dǎo)致貨幣政策與經(jīng)濟(jì)

11、結(jié)果之間另一層次的動態(tài)交互作用，并在很大程度上改變了“相機(jī)”體制下政策制定的“逐期模式”。由于“學(xué)習(xí)”的作用，相機(jī)式政策不再是一系列不相關(guān)的決策，而成為一個不包含承諾的不斷持續(xù)的過程，從而在對現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)反應(yīng)中達(dá)到總體跨時最優(yōu)。因此，在異質(zhì)預(yù)期下，中央銀行可以實(shí)施基于預(yù)期的最優(yōu)相機(jī)式政策。當(dāng)貨幣政策按最優(yōu)相機(jī)方式制定時，如通貨膨脹目標(biāo)制，無論經(jīng)濟(jì)特征是前瞻性的還是后顧性的，或兩者兼有，只要REE和這種最優(yōu)相機(jī)政策都是實(shí)時可學(xué)的，中央銀行就可以通過它現(xiàn)期的行為改善私人部門對未來的預(yù)期，從而產(chǎn)生更好的經(jīng)濟(jì)結(jié)果。相機(jī)政策也是中央銀行實(shí)施預(yù)期管理的必然需要。對整個經(jīng)濟(jì)而言，到達(dá)REE是漸進(jìn)的，即使促

12、使經(jīng)濟(jì)移向相同的REE，也必然存在差別很大的轉(zhuǎn)變動態(tài)。異質(zhì)預(yù)期向理性預(yù)期收斂是所有主體的一個學(xué)習(xí)過程，這個過程，不僅會對基本的經(jīng)濟(jì)變量，還會對他人的信念，特別是中央銀行的行為，作出反應(yīng)和調(diào)適。如果私人部門不完全知道經(jīng)濟(jì)的真實(shí)結(jié)構(gòu)或中央銀行的偏好，其預(yù)期會受從學(xué)習(xí)中獲得的不斷更新的知識影響，可能隨時發(fā)生變化。而從中央銀行來看，它可以直接控制的只是短期名義利率，借此影響未來的通貨膨脹和產(chǎn)出，這種影響不是即時、已知的，因此它在對總體經(jīng)濟(jì)尤其是價格的影響上面臨很大的不確定性，這些不確定性在發(fā)生嚴(yán)重沖擊時更大，會導(dǎo)致私人預(yù)期與經(jīng)濟(jì)的基本面脫節(jié)，如通貨膨脹恐慌就是私人預(yù)期顯著、持久、內(nèi)生地偏離了理性。因此

13、，中央銀行需要運(yùn)用相機(jī)貨幣政策，適時引導(dǎo)、協(xié)調(diào)異質(zhì)預(yù)期，對異質(zhì)預(yù)期作出反應(yīng)，以便減小預(yù)期差異，進(jìn)而才能促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)準(zhǔn)確、快速地向REE收斂。幫助經(jīng)濟(jì)向最優(yōu)均衡收斂，這是異質(zhì)預(yù)期下貨幣政策有效性、最優(yōu)性的關(guān)鍵，也是相機(jī)策略的優(yōu)勢所在。相機(jī)貨幣政策，一方面可以使用工具調(diào)整的形式對私人預(yù)期作出強(qiáng)烈的反應(yīng)，積極地通過“做”，“教”私人部門認(rèn)識中央銀行的意圖、目標(biāo)；另一方面，可以從政策上解決異質(zhì)信息問題。知識的同質(zhì)性，有助于加速對REE動態(tài)的學(xué)習(xí)。在信息分散、不完全狀態(tài)下，主體不僅必須預(yù)期諸如通貨膨脹之類的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，還必須判斷他人的預(yù)期情況。中央銀行及時提供經(jīng)濟(jì)狀態(tài)、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和貨幣政策方面的公共信息

14、，并與私人部門交流，減少經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和政策措施方面的不同闡釋，可以為這些形形色色、隱秘的預(yù)期創(chuàng)造共同知識，建立信念聚點(diǎn)，從而保證惟一的合意的均衡。四、實(shí)踐中，受約束的相機(jī)正在成為貨幣政策的標(biāo)準(zhǔn)范式20世紀(jì)30年代金本位制崩潰后，對中央銀行而言，遵循規(guī)則還是相機(jī)抉擇，就一直是有關(guān)貨幣體制爭論的主題。20世紀(jì)70年代中期“大通貨膨脹”以后，建議中央銀行遵守貨幣政策規(guī)則占據(jù)了優(yōu)勢。對于理性預(yù)期、可信性與時間不一致性的研究的一般結(jié)論是，貨幣政策應(yīng)盡可能地視為一項(xiàng)應(yīng)變計(jì)劃或規(guī)則，并依此操作，這些研究與早期的諸如責(zé)任、不確定性的觀點(diǎn)都傾向于政策規(guī)則。雖然，嚴(yán)格的貨幣政策規(guī)則，如Milton Friedman的

15、K%規(guī)則，具有簡單、可預(yù)測的優(yōu)點(diǎn)，并具有可信性，會有助于將貨幣政策與外部政治壓力以及過度的政策激進(jìn)性這種固有的趨勢隔離開，但在現(xiàn)實(shí)世界中并沒有實(shí)施過，甚至沒有實(shí)施過任何較為嚴(yán)格的政策規(guī)則。究其原因，預(yù)期本質(zhì)上是屬于前瞻性的，也是異質(zhì)的，不僅需要考慮一些具有不確定性的未來因素，而且對于現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，主體占有的知識也往往是不完全的，他們在不斷地學(xué)習(xí)，因此貨幣政策制定需要采取相機(jī)方式。盡管相機(jī)決策在某種程度上會制造政策不確定性，然而20世紀(jì)90年代全球興起的貨幣政策透明度為相機(jī)政策制定帶來了新的“福音”，“規(guī)則似的”(rule-like)或受約束的相機(jī)貨幣政策遂開始出現(xiàn)。(一)透明度為相機(jī)政策實(shí)施

16、創(chuàng)造基礎(chǔ)在異質(zhì)預(yù)期下，為了最小化通貨膨脹和產(chǎn)出波動，中央銀行的首要任務(wù)是使經(jīng)濟(jì)中的預(yù)期同質(zhì)化。社會最優(yōu)政策要求中央銀行平衡通貨膨脹與產(chǎn)出缺口。雖然中央銀行不影響通貨膨脹與產(chǎn)出的平均水平，但決定著它們波動的交替關(guān)系，而且關(guān)系到是通貨膨脹還是產(chǎn)出承擔(dān)沖擊的最初影響。由于理性預(yù)期是一個重要的基準(zhǔn)，在異質(zhì)預(yù)期下，私人部門對貨幣政策反應(yīng)的重要性使學(xué)習(xí)成為一條重要的、不同的途徑。歷史上，預(yù)期沖擊是通貨膨脹和產(chǎn)出波動的一個重要來源。變幻不定的私人預(yù)期可以獨(dú)立影響未來的通貨膨脹，不僅如此，它還可以通過影響實(shí)際利率、匯率而對產(chǎn)出、通貨膨脹造成另外的間接干擾。因此，如果存在高度的預(yù)期異質(zhì)性，中央銀行在穩(wěn)定化政策操

17、作中面臨的首要問題是，要努力幫助私人部門學(xué)習(xí)，促使這些私人預(yù)期同質(zhì)化，將它們錨定在滿意的目標(biāo)上。只有知識、信念同質(zhì)化，預(yù)期才會向完全同質(zhì)(理性)的預(yù)期轉(zhuǎn)變，才會停留在合意的目標(biāo)上，從而制造出一種強(qiáng)大的預(yù)期趨勢：實(shí)際通貨膨脹將回復(fù)到均衡之上。相機(jī)貨幣政策的一個重要方面就是影響私人預(yù)期，透明度為其實(shí)施創(chuàng)造基礎(chǔ)。私人預(yù)期是中央銀行一個重要的潛在工具，相機(jī)政策更重視利用私人預(yù)期來達(dá)到目標(biāo)。調(diào)節(jié)私人預(yù)期的核心基礎(chǔ)是透明度。透明度能便利預(yù)期的同質(zhì)化，保證貨幣政策目標(biāo)的明確性。而且，如果主體擁有充分的貨幣政策信息，由知識不完全不對稱引起的不確定性會減少，學(xué)習(xí)會更加容易，也會更加有效，預(yù)期對政策的回應(yīng)將更加靈

18、敏，從而主體能夠制定出知識含量最大的決策，據(jù)以迅捷、確切地決定自身行為，改變經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行方式或方向，實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。不僅如此，透明度也可以改善相機(jī)政策。由于透明度能夠讓私人部門對中央銀行的政策措施作客觀、持續(xù)并且及時的評價，對相機(jī)政策形成一種特別的制約機(jī)制，因此中央銀行的責(zé)任加大，會更少著眼于短期的經(jīng)濟(jì)變化，采取更為穩(wěn)定的貨幣政策方針，從而增大政策的一致性。(二)受約束的相機(jī)正在成為貨幣政策的標(biāo)準(zhǔn)范式在異質(zhì)預(yù)期下，相機(jī)優(yōu)于承諾，但是這種相機(jī)并不是隨意的，而是受約束的相機(jī)或相機(jī)式規(guī)則，這是異質(zhì)預(yù)期下貨幣政策的標(biāo)準(zhǔn)范式。在規(guī)則體制下，中央銀行會對如何調(diào)整政策工具以應(yīng)對新數(shù)據(jù)或預(yù)測變化作出承諾，一旦

19、指定了，它的判斷與政策結(jié)果就毫無關(guān)系。而在相機(jī)體制下，中央銀行不會預(yù)先對一個特別的行動方針作出承諾，相反，它運(yùn)用判斷決定每個場合適宜的政策。但是，承諾的有效性依賴一些非常強(qiáng)的假設(shè)，包括模型的時間不變性、預(yù)期的形成方式等，正如一些最新研究指出的那樣，在異質(zhì)預(yù)期下，部分承諾才是最優(yōu)的。就是“Taylor規(guī)則”這樣一個有相當(dāng)影響的簡單規(guī)則，雖然受到了廣泛關(guān)注，其創(chuàng)始人John Taylor也不提倡對規(guī)則承諾，而鼓勵相機(jī)，他認(rèn)為，政策制定者應(yīng)利用規(guī)則啟發(fā)他們的相機(jī)決策。然而，好的相機(jī)政策也不是反復(fù)無常的，應(yīng)是系統(tǒng)性的，在某種意義上應(yīng)像規(guī)則似的，即是受約束的相機(jī)或相機(jī)式規(guī)則。它會給予中央銀行應(yīng)對經(jīng)濟(jì)沖擊、金融干擾或其他未預(yù)見到的情況相當(dāng)大的自由決定權(quán)，但同時，這種相機(jī)政策要在透明度下施行，包含著部分承諾，是透明度充當(dāng)了承諾機(jī)制，從而受到一定的必要的約束，