淺析“熱錢”流動對我國貨幣政策的影響

1、淺析“熱錢”流動對我國貨幣政策的影響20世紀90年代中期以來悄然出入我國的熱錢有所增長特別是2002年以來隨著對人民幣升值預期以及中外幣利差加大熱錢流入有愈演愈烈的趨勢筆者認為這對我國貨幣政策的獨立性、利率政策與匯率政策的協(xié)調(diào)性以及貨幣政策中介目標的有效性都產(chǎn)生了一定的影響“熱錢”流入降低了貨幣政策的獨立性與主動性首先熱錢流動與貨幣政策方向和目標往往不一致當一國中央銀行為抑制通貨膨脹而提高利率時熱錢會大量涌入迫使該國被動增加貨幣投放抵消了相關(guān)貨幣政策的效應而當國內(nèi)經(jīng)濟形勢低迷或惡化中央銀行采取放松銀根、降低利率的政策熱錢又會轉(zhuǎn)換成外幣迅速撤離使增加貨幣供給量的政策操作效應減弱同時本幣面臨更大貶

2、值壓力資本市場的資產(chǎn)價格進一步下跌降低公眾對經(jīng)濟前景的預期一定程度上抵消了擴張性貨幣政策的成效不過在實現(xiàn)資本自由流動和浮動匯率的國家當國際收支經(jīng)常項目出現(xiàn)較大逆差時中央銀行有時會調(diào)節(jié)短期利率吸引包括熱錢在內(nèi)的國際短期資本流入以彌補經(jīng)常項目逆差促進實現(xiàn)外部均衡因而具有較強的貨幣政策主動性而我國中央銀行對利率的調(diào)控完全是針對經(jīng)濟內(nèi)部失衡或為改變國有企業(yè)利息負擔因此由利率調(diào)整所引起的熱錢流動與貨幣政策的方向和內(nèi)部平衡目標通常不一致如1993年下半年以后央行為抑制通貨膨脹而采取緊縮性貨幣政策將一年期存貸款利率提到10.98%的高位一部分“熱錢”伺機而入混入我國套取利差、匯差在維持人民幣匯率穩(wěn)定和實行強

3、制結(jié)售匯制前提下央行被迫擴大人民幣投放從而削弱了適度從緊的貨幣政策的力度再如2002年我國結(jié)售匯順差達648億美元上升48.5%如此大的順差進一步增加了央行在貨幣投放方面的壓力和經(jīng)濟通貨膨脹的壓力其次熱錢的隱蔽性使外匯指定銀行和中央銀行難以區(qū)分所結(jié)售外匯的性質(zhì)因而加大了央行運用貨幣政策工具進行調(diào)控的難度當中央銀行的調(diào)控措施經(jīng)過一段時滯產(chǎn)生效果時具有高度流動性和不穩(wěn)定性的熱錢很可能因國際金融環(huán)境的變化等因素又突然調(diào)轉(zhuǎn)方向使貨幣政策失效甚至適得其反“熱錢”流入使利率政策與匯率政策產(chǎn)生一定的沖突在實行資本自由流動和浮動匯率制度的國家利率和匯率有著極為密切的聯(lián)系通常當一國利率水平高于別國時會吸引外國資

4、本包括熱錢流入使外匯供過于求本幣升值；反之則使本幣貶值因而其利率政策與匯率政策之間沒有沖突在對經(jīng)常項目與資本項目都實施嚴格管制和實施固定匯率制的國家利率與匯率之間的聯(lián)系可以被割斷即使國內(nèi)外利差較大利率政策與匯率穩(wěn)定政策也可以相對獨立地實施彼此沒有沖突我國在1994年以前基本上屬于這種情況90年代中期以后我國的經(jīng)常項目和部分資本項目已經(jīng)放開由于利率的市場化程度較低無法通過市場供求及時進行調(diào)整國內(nèi)外容易形成較大的利差同時政府對匯率的隱性和顯性擔保使人民幣匯率保持較強的穩(wěn)定性匯率風險小以套利為目的的國際熱錢出入我國幾乎不需要承擔匯率風險必然想方設(shè)法繞過或突破資本管制從而引起利率政策與匯率政策的沖突如

5、1998年以來我國中央銀行一方面要維持匯率穩(wěn)定一方面為治理國內(nèi)通貨緊縮而連續(xù)降息由于中美經(jīng)濟周期不一致人民幣利率與美元利率出現(xiàn)倒掛人民幣一年期定期居民儲蓄利率從1996年10月23日以前的7.47%逐步下調(diào)到1999年6月10日下調(diào)到2.25%而同期美國經(jīng)濟過熱1999年6月份以來美聯(lián)儲連續(xù)六次加息聯(lián)邦基金市場利率由1998年的4.75%上升到2000年年中的6.5%.本外幣利率倒掛以及對人民幣貶值預期的加劇使得在90年代中期流入我國的熱錢大量抽逃使匯率穩(wěn)定政策受到較大的沖擊2002年結(jié)售匯出現(xiàn)大量順差已給我們敲響了警鐘目前我國已出現(xiàn)了外匯流入大于外匯流出的逆轉(zhuǎn)我們必須對此提高警惕給予密切關(guān)注

6、“熱錢”流入削弱貨幣政策中介目標與最終目標的相關(guān)性當熱錢流入我國以后如果央行對由此形成的外匯占款不作反應則會導致超額貨幣供給形成通貨膨脹隱患或加劇已有的通貨膨脹壓力影響幣值穩(wěn)定目標的實現(xiàn)所以央行一般會通過“對沖”操作減少或收回對商業(yè)銀行的再貸款或通過人民幣公開市場業(yè)務回籠基礎(chǔ)貨幣此時雖然基礎(chǔ)貨幣和貨幣供給總量保持基本不變但基礎(chǔ)貨幣投放渠道與貨幣供給結(jié)構(gòu)卻發(fā)生了顯著的改變從而使貨幣供給量這一中介目標與國民生產(chǎn)總值、物價等變量的相關(guān)性減弱也會影響幣值穩(wěn)定以及經(jīng)濟增長目標的實現(xiàn)這是因為熱錢混入經(jīng)常項目下或通過其他渠道流入與外貿(mào)企業(yè)出口真實結(jié)匯所引起的基礎(chǔ)貨幣投放截然不同在后一種情況中外匯占款直接流向

7、了有外匯收入的涉外企業(yè)同時在當前銀行業(yè)和證券業(yè)分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理的體制下商業(yè)銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)仍然以企業(yè)貸款為主央行的“對沖”操作將使商業(yè)銀行投放到內(nèi)向型企業(yè)的信貸資金相應減少貨幣資金雖然在不同類型的企業(yè)之間進行了重新分配但仍然在實體經(jīng)濟部門之間和生產(chǎn)要素市場、商品市場運動滿足企業(yè)生產(chǎn)流通需求因而并沒有發(fā)生質(zhì)的變化而在前一種情況下一方面與熱錢相對應的外匯占款所形成的貨幣供給直接流向股市、房地產(chǎn)或外匯等市場轉(zhuǎn)化為虛擬資本純粹是為了滿足投機需求假設(shè)數(shù)額較大還可能推動資本市場泡沫的膨脹而另一方面中央銀行再貸款的減少會壓縮投入到實際經(jīng)濟部門的貨幣供給使企業(yè)的生產(chǎn)資金不足此外當熱錢的流入到達相當?shù)囊?guī)模時央行

8、還可以通過提高商業(yè)銀行的法定存款準備金率、降低貨幣乘數(shù)來抵消熱錢流入導致的超額貨幣供給這種方式同樣是減少了商業(yè)銀行對企業(yè)的貸款與前述對沖操作對貨幣供給結(jié)構(gòu)的影響是基本相同的即貨幣供給結(jié)構(gòu)也將發(fā)生質(zhì)的變化造成貨幣供給總量充足與企業(yè)資金緊張并存只是法定準備金率具有的猛烈性可能對實體經(jīng)濟造成更大的沖擊據(jù)人民銀行的統(tǒng)計2003年上半年我國中央銀行通過外匯公開市場業(yè)務投放基礎(chǔ)貨幣3876億元其中不乏流入我國熱錢混入到6月末我國廣義貨幣和狹義貨幣的增長幅度比GDP和居民消費物價增幅之和高12個百分點總體看貨幣供給量增長已處于較高水平造成上半年貨幣供給量增長嚴重偏離GDP增長的原因雖然較多有相當數(shù)量熱錢流入

9、無疑是一個重要因素相關(guān)政策建議第一強化對資本項目的管理保證貨幣政策的獨立性和匯率穩(wěn)定對資本項目下人民幣自由兌換應持更謹慎態(tài)度以有效管理國際資本、尤其是熱錢在我國的自由流動有關(guān)部門應加強國際收支統(tǒng)計分析和監(jiān)測預警對異常的外匯流入要跟蹤調(diào)查同時增加熱錢進出的風險和成本從而抑制其進入如考慮在必要時征收托賓稅即對短期資本流動課稅；為防止熱錢混入經(jīng)常項目下可規(guī)定外貿(mào)公司與上年業(yè)務量適度增長相應的結(jié)匯的最高額度第二在保持人民幣匯率基本穩(wěn)定的前提下適度擴大匯率浮動幅度我國目前可以選擇靠近固定匯率制的一個中間解將來我國的匯率制度必然要向浮動匯率發(fā)展增強匯率對資本流動和外匯供求的彈性盡可能化解利率政策與匯率政策

10、的沖突此外進一步擴大外匯遠期市場的規(guī)模、品種和交易范圍緩解人民幣升值或貶值預期對匯率穩(wěn)定目標的壓力縮小即期匯率與遠期匯率的匯差從而降低國際熱錢的獲利空間第三積極推進利率市場化改革健全利率調(diào)控機制在利率市場化以后中央銀行可通過調(diào)節(jié)基準利率和在公開市場上買賣不同期限的國債等貨幣政策手段調(diào)節(jié)市場利率這樣既能夠保持對國內(nèi)經(jīng)濟調(diào)節(jié)的自主性又能增強在非常情況下對國際短期資本調(diào)控的主動性控制短期資本的順差或逆差規(guī)模第四改革強制結(jié)售匯制度使中央銀行在外匯市場上變被動吸納為主動操作首先允許企業(yè)保留一定比例的外匯收入并根據(jù)不同時期國際收支和國內(nèi)經(jīng)濟的情況靈活調(diào)整這一比例其次適當放寬對內(nèi)地居民和企業(yè)購買外匯的限制擴

11、大結(jié)售匯的參與者范圍和銀行間外匯市場的覆蓋面這樣有助于平衡外匯市場的供求結(jié)構(gòu)使中央銀行在公開市場上吞吐外匯變得主動自如弱化熱錢流動對貨幣政策獨立性的沖擊several group number, then with b ± a, =c,c is is methyl b two vertical box between of accurate size. Per-23 measurement, such as proceeds of c values are equal and equal to the design value, then the vertical installation accurate. For example a, b, and c valueswhile on horizontal vertical errors for measurement, General in iron angle code b