外資、民資的角色

1、外資、民資的角色        2006年的并購(gòu)版圖絕非央企的獨(dú)舞。英博對(duì)雪津啤酒的收購(gòu)吸引了眾人的眼球，能源巨頭殼牌亦不動(dòng)身色布局中國(guó)；而年初，溫州企業(yè)北上進(jìn)京，掘金國(guó)企改制，尋找投資機(jī)會(huì)。    2006年的并購(gòu)版圖絕非央企的獨(dú)舞。英博對(duì)雪津啤酒的收購(gòu)吸引了眾人的眼球，能源巨頭殼牌亦不動(dòng)身色布局中國(guó)；而年初，溫州企業(yè)北上進(jìn)京，掘金國(guó)企改制，尋找投資機(jī)會(huì)。    外資背倚地利    并購(gòu)的主戰(zhàn)場(chǎng)在中國(guó)，這意味著外資處于一種進(jìn)可攻、退可

2、守的位置    談到并購(gòu)中的外資行為，當(dāng)前很多人會(huì)想起海外并購(gòu)。然而零點(diǎn)咨詢的董事長(zhǎng)袁岳表示：“世界資本流動(dòng)的大趨勢(shì)是流向中國(guó)，這說明國(guó)內(nèi)的投資機(jī)會(huì)明顯強(qiáng)于國(guó)外，海外并購(gòu)還不是主流?！辈①?gòu)的主戰(zhàn)場(chǎng)在中國(guó)，這意味著外資處于一種進(jìn)可攻、退可守的位置。哪個(gè)行業(yè)并購(gòu)時(shí)機(jī)成熟，就在哪個(gè)行業(yè)發(fā)力并購(gòu)，時(shí)機(jī)不成熟則暫且蟄伏。    長(zhǎng)期研究跨國(guó)公司投資戰(zhàn)略的復(fù)旦大學(xué)管理學(xué)院薛求知教授說：“中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)軌時(shí)期，這給并購(gòu)行為提供了包括各種政策在內(nèi)的極大的獲利可能性。這是國(guó)外投資機(jī)構(gòu)如此看重中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)的主要原因?！?#160; &#

3、160; 中國(guó)加入WTO以來，外資日益活躍，他們積極參入中國(guó)國(guó)企改革，毫不夸張地說，有國(guó)資之地，就有外資之身影，能源市場(chǎng)就是一個(gè)例子。中國(guó)的能源市場(chǎng)早就吸引了眾多海外投資者的關(guān)注。這些海外投資者掌握大量資金，能源行業(yè)是他們非?？粗氐念I(lǐng)域之一。這些海外投資者中，包括以JP摩根、凱雷投資集團(tuán)、淡馬錫為代表的私募基金、投資銀行，以及以BP、英美能源為代表的大型能源企業(yè)。而殼牌收購(gòu)科氏中國(guó)就是其中典型案例（見本期并購(gòu)能否拯救殼牌）。    鋼鐵行業(yè)也是一例。2005年1月24日，國(guó)際鋼鐵巨鱷米塔爾鋼鐵公司收購(gòu)我國(guó)第八大鋼鐵公司湖南華菱管線37.17%的股份，與華菱集團(tuán)并列

4、為華菱管線的第一大股東，成為外國(guó)鋼鐵公司重組中國(guó)國(guó)有鋼鐵公司的第一例嘗試。米塔爾首開紀(jì)錄之后，到了2006年年初，便有老二阿塞洛購(gòu)并萊鋼的框架協(xié)議。    外資對(duì)鋼鐵業(yè)的并購(gòu)并非無因，申銀萬(wàn)國(guó)研究所朱立斌在報(bào)告中表示：“2006年鋼鐵行業(yè)迅速進(jìn)入周期底部后，市場(chǎng)化收購(gòu)兼并加快，經(jīng)過兩年的整合后，鋼鐵產(chǎn)能將調(diào)整到供求基本平衡的狀態(tài)。2008年以后，隨著行業(yè)集中度的提高，未來行業(yè)盈利的穩(wěn)定性得以提升，從而鋼鐵行業(yè)的估值水平也將得到很大的提高?！?#160;   WTO之后某些行業(yè)漸變，也引發(fā)了外資并購(gòu)的浪潮。今年是零售業(yè)入世過渡的最后一年，外資零售

5、業(yè)進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)股權(quán)、數(shù)量和地域等方面限制將取消，原本不得不借力合資的外資零售巨頭已經(jīng)迫不及待的甩開中方合作伙伴“單飛”。比如，正大集團(tuán)屬下某全資公司將以股份收購(gòu)方式，把包括廣州在內(nèi)的廣東9家易初蓮花超市并購(gòu)成為獨(dú)資超市。家樂福在部分地區(qū)已開始走向獨(dú)資，物流業(yè)則更具代表性（見本期物流業(yè)開放的陽(yáng)光溫暖誰(shuí)）。    外資并購(gòu)得到了地方政府的歡迎。就并購(gòu)而言，外資的實(shí)力、現(xiàn)金使得各級(jí)政府對(duì)他們的認(rèn)同度很高，其國(guó)際化背景也使得其成為政治上僅次于央企的次優(yōu)選擇。    民企唯有人和    在2005年110多家上市公

6、司收購(gòu)案中，收購(gòu)方明顯為民營(yíng)企業(yè)的不超過20家，而作為出售方，明顯為民營(yíng)企業(yè)的超過30家    民資則非如此。在并購(gòu)市場(chǎng)上，民資和央企、外資大多數(shù)時(shí)候不在一個(gè)游戲圈內(nèi)游戲，中國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)研究會(huì)會(huì)長(zhǎng)保育鈞認(rèn)為：“民營(yíng)企業(yè)參與國(guó)資并購(gòu)整合的時(shí)機(jī)還不成熟?！?#160;   民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)最集中的領(lǐng)域就是在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，作為一個(gè)新興領(lǐng)域，這也是國(guó)資色彩最淡的領(lǐng)域，但是民營(yíng)企業(yè)挖空心思的表演，讓這個(gè)行業(yè)的并購(gòu)案例顯然更富于戲劇色彩。比如，去年年初，盛大企圖并購(gòu)新浪網(wǎng)，讓我們看到了一起敵意收購(gòu)遭遇“毒丸”戰(zhàn)術(shù)的典型案例。而分眾傳媒并購(gòu)聚眾傳媒則上演一出死對(duì)頭的

7、閃電聯(lián)姻活劇。    應(yīng)該看到的是，在目前并購(gòu)市場(chǎng)，與央企和大型跨國(guó)公司的高舉高打相比，民營(yíng)企業(yè)總體呈退守之勢(shì)。東方高圣研究員張紅雨介紹說，與前幾年相比，民營(yíng)企業(yè)收購(gòu)上市公司的勢(shì)頭明顯減弱，在2005年110多家上市公司收購(gòu)案中，收購(gòu)方明顯為民營(yíng)企業(yè)的不超過20家，而作為出售方，明顯為民營(yíng)企業(yè)的超過30家。    這種情況的出現(xiàn)，有著深刻的市場(chǎng)原因。自去年以來，國(guó)資流失的討論非常激烈，風(fēng)頭火勢(shì)之上，民營(yíng)企業(yè)的并購(gòu)自然受阻。    在并購(gòu)市場(chǎng)上，不承認(rèn)民營(yíng)企業(yè)相對(duì)的弱勢(shì)，無異于是一種掩耳盜鈴。全國(guó)工商聯(lián)并購(gòu)

8、公會(huì)會(huì)長(zhǎng)王巍指出：“中國(guó)的并購(gòu)很大程度是經(jīng)濟(jì)權(quán)利的再分配。如果跨行業(yè)跨區(qū)域并購(gòu)，那么就要打破現(xiàn)有的政治經(jīng)濟(jì)格局，這在很大程度上要牽扯到政治。”在這個(gè)問題面前，民企存在著天生的短板。更何況，有時(shí)在并購(gòu)中民營(yíng)企業(yè)要收購(gòu)遠(yuǎn)自身實(shí)力強(qiáng)的國(guó)企，難免要運(yùn)用一些超常的融資手段，使得這類收購(gòu)看上去總有點(diǎn)“空手套白狼”的味道。    在目前并購(gòu)市場(chǎng)上，最大的矛盾就是國(guó)資與民資力量不匹配的問題。當(dāng)我們高談警惕外資并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)安全時(shí)，民資卻無法實(shí)現(xiàn)對(duì)外資的替代。央企發(fā)揮作用的場(chǎng)合畢竟有限，民資要想在并購(gòu)市場(chǎng)上鼎足而三，需要更有效的制度安排，特別是融資和準(zhǔn)入的支持。  

9、  控股權(quán)之辯    “中國(guó)的經(jīng)濟(jì)是在參與全球化競(jìng)爭(zhēng)的過程中實(shí)現(xiàn)安全，而不是封閉地排斥外資情況下的安全”    央企、外資與民資這三大勢(shì)力爭(zhēng)奪的焦點(diǎn)還是有一定差異。大體上說，中國(guó)的基礎(chǔ)性、戰(zhàn)略性領(lǐng)域還是央企的專屬領(lǐng)地，只有一些國(guó)際巨頭借助特定的形式才能進(jìn)入。外資和民資主要的并購(gòu)目標(biāo)還是地方國(guó)資手中的企業(yè)，在外資和民資眼中，地方國(guó)企正是并購(gòu)的金礦。    相較中央企業(yè)，地方國(guó)企更多處與競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域，遭遇市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的沖擊更強(qiáng)，加之實(shí)力較弱，對(duì)其他資本的接納程度也較高。比如在裝備制造領(lǐng)域，相當(dāng)一部分地方骨

10、干企業(yè)生存困難，而其原先積累的基礎(chǔ)和市場(chǎng)依然引起了外資和民資的興趣。    但是，這種并購(gòu)和過去有所不同，過去由于政府保護(hù)，國(guó)人早就習(xí)慣于外資不占控股權(quán)的參股，加入WTO以后，外資顯然不再那么“馴良”。年初，英博對(duì)福建雪津的收購(gòu)成了媒體爭(zhēng)相報(bào)道的一個(gè)經(jīng)典案例。這也是國(guó)資放棄控股權(quán)的一個(gè)案例    具體操作雪津案例的陳少瑜認(rèn)為，雪津出售是有效利用了3號(hào)令，并盡可能進(jìn)行國(guó)際化操作的一個(gè)案例。對(duì)于雪津控股權(quán)的出讓，陳少瑜表示：“國(guó)資愿意出讓多少，事實(shí)上不僅是一個(gè)經(jīng)濟(jì)命題，更是一個(gè)社會(huì)、政治等不同層面的命題。只要交易過程按照規(guī)范、專業(yè)的方式進(jìn)

11、行操作，就能大體保證公平。單純的就經(jīng)濟(jì)而言，交易中最終應(yīng)該堅(jiān)守的是商業(yè)利益，而并非一定是控股權(quán)?！?#160;   然而，并不是所有的并購(gòu)都能像雪津那樣順利，在外資和民資掘金的一些領(lǐng)域如機(jī)械工業(yè)領(lǐng)域，政治問題往往和經(jīng)濟(jì)問題相伴而生。    今年，全國(guó)工商聯(lián)在“兩會(huì)”期間提交了一個(gè)關(guān)于建立國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全體系的建議。其中述及了“跨國(guó)并購(gòu)對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全的影響”、“建立國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全體系”等幾方面問題。同樣是在“兩會(huì)”期間，時(shí)任國(guó)家統(tǒng)計(jì)局局長(zhǎng)的李德水也呼吁要警惕外資對(duì)我國(guó)企業(yè)的壟斷性并購(gòu)。    這類擔(dān)憂隨即波及到具體的并購(gòu)案

12、例。一時(shí)間，正在并購(gòu)上海柴油機(jī)股份有限公司的美國(guó)卡特彼勒公司成了矛頭所向，為此，該公司全球總裁樂文禮不得不在北京努力證明自己是“良民”：“在我們的并購(gòu)戰(zhàn)略中，絲毫沒有惡意的成分，我們與中國(guó)合作伙伴的利益是一致的?！蓖瑫r(shí)，凱雷對(duì)徐工的收購(gòu)也在商務(wù)部卡殼。    然而，引發(fā)這場(chǎng)討論的工商聯(lián)提案的始作俑者之一、全國(guó)工商聯(lián)并購(gòu)公會(huì)卻反過頭來滅火。會(huì)長(zhǎng)王巍表示：“中國(guó)的經(jīng)濟(jì)是在參與全球化競(jìng)爭(zhēng)的過程中實(shí)現(xiàn)安全，而不是封閉地排斥外資情況下的安全?！?王巍說：“強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)安全，不是要阻擋對(duì)外開放，而是希望加速調(diào)整金融制度，扶持本土企業(yè)的并購(gòu)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)整合機(jī)會(huì)。同時(shí)在引進(jìn)外資中篩選哪

13、些是好的外資，哪些是炒作的外資，哪些是摧殘中國(guó)產(chǎn)業(yè)的外資?！?#160;   隆安律師事務(wù)所高級(jí)合伙人費(fèi)國(guó)平也表示：“談國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全不等于說要限制外資并購(gòu)，對(duì)于什么行業(yè)，達(dá)到什么規(guī)模按什么標(biāo)準(zhǔn)衡量，應(yīng)該有戰(zhàn)略規(guī)劃而且要有保有抑有快有慢，要有透明的規(guī)則并且按規(guī)則進(jìn)行審查。決不應(yīng)該一說外資并購(gòu)可能影響國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全，就因噎廢食，就限制外資并購(gòu)?！?#160;   費(fèi)國(guó)平表示：“中國(guó)加入WTO已經(jīng)是第五個(gè)年頭了，過渡期行將結(jié)束。中國(guó)企業(yè)在技術(shù)、管理、規(guī)模、資金等方面短時(shí)間內(nèi)仍難以與跨國(guó)公司相抗衡，面對(duì)中國(guó)產(chǎn)業(yè)的逐步放開，外資并購(gòu)國(guó)內(nèi)企業(yè)，搶占國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，將中國(guó)市場(chǎng)

14、納入全球戰(zhàn)略，中國(guó)企業(yè)將面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。在完全放開之前，搶占資源和市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)本土的產(chǎn)業(yè)集結(jié)也就成了國(guó)內(nèi)企業(yè)的必然選擇?！?#160;   薛求知?jiǎng)t認(rèn)為：“外資在中國(guó)市場(chǎng)深度介入，一方面規(guī)范或影響了參與者的市場(chǎng)行為，另一方面也加快了中國(guó)有關(guān)市場(chǎng)的法律體制的建設(shè)和完善，規(guī)范了政府部門以及產(chǎn)業(yè)服務(wù)部門的行為，其影響將逐漸放大?！?#160;   國(guó)資流失之爭(zhēng)    并購(gòu)中更關(guān)鍵的是買賣過程的規(guī)范和公平，如果保證了程序的規(guī)范和公平，國(guó)資流失的擔(dān)心可以休矣    在其他資本進(jìn)入國(guó)企并購(gòu)領(lǐng)域時(shí)，遇到的另一個(gè)麻

15、煩就是“國(guó)資流失”之爭(zhēng)，這涉及到企業(yè)并購(gòu)中的定價(jià)問題。英博高價(jià)收購(gòu)雪津，買賣雙方皆大歡喜。但我們可以假設(shè)這樣一種情形，如果評(píng)估為5億多元的雪津最后的成交價(jià)是39億或49億，而非59億，這算不算國(guó)資流失呢？    陳少瑜指出：“以市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)的企業(yè)價(jià)值，是對(duì)市場(chǎng)上所有可能的眾多購(gòu)買者而言，而實(shí)際的產(chǎn)權(quán)交易中，交易定價(jià)一般是由特定的投資者參與，不同的特定投資者對(duì)企業(yè)有不同的投資價(jià)值判斷，如果出于對(duì)企業(yè)控制權(quán)的獲取、整體經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略及協(xié)同效應(yīng)等因素的考慮，特定投資者有可能支付大大高于企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的金額?！?#160;   從這個(gè)意義上說，并購(gòu)中更關(guān)鍵的是買賣過程的規(guī)范和公平，如果保證了程序的規(guī)范和公平，國(guó)資流失的擔(dān)心可以休矣。事實(shí)上，有研究報(bào)告指出，國(guó)資流失更多地發(fā)生在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中，而非交易活動(dòng)中。而且，規(guī)范程序而非制約交易這個(gè)問題不僅對(duì)外資適用，對(duì)民資也適用，也許民資在其中感受更深。    然而，德隆、格林